Тенденції фінансування бюджетного дефіциту та пріоритети боргової політики України в умовах війни

Джерело: побудовано за [7]

Структура зовнішнього державного боргу України станом на кінець 2022 року була більш диверсифікованою. У складі заборгованості за позиками від міжнародних фінансових організацій понад 40% складає борг перед фондами Європейського Союзу (452,22 млн дол.), борг перед МВФ становить 234,07 млн дол. Проте, Україна також має інші зобов'язання перед МВФ на суму 153,6 млн дол. Таким чином, загальна заборгованість перед провідною міжнародною фінансовою інституцією складає на кінець 2022 року 388,3 млн дол., або 16,7% від сукупного зовнішнього боргу держави.

Отже, структура боргового фінансування дефіциту Державного бюджету України та обсяги накопиченого державного боргу свідчать про підвищення рівня боргової залежності нашої країни, що підвищує ймовірність розгортання у майбутньому боргової кризи. Для уникнення цих потрясінь важливу роль має зважене управління борговими операціями уряду й дотримання безпечного рівня боргового навантаження.

Об'єктивною реальністю боргового фінансування дефіциту державного бюджету в Україні на сьогодні є значні масштаби використання зовнішнього фінансування. На думку Т. Вахненко, «політика надання переваги зовнішнім комерційним позикам над внутрішніми є складовою макроекономічної моделі екзогенно залежного розвитку, яка відзначається вразливістю економіки до дестабілізуючої дії зовнішніх чинників, невідповідністю внутрішніх механізмів державного регулювання цілям забезпечення сталого зростання, посиленням фінансової залежності уряду від зовнішніх кредиторів та обмеженням свободи вибору при проведенні економічної політики» [3, с. 130].

Орієнтація на зовнішні джерела фінансування дефіциту бюджету в сучасних реаліях є об'єктивною необхідністю, адже сприяє притоку валюти на внутрішній ринок, що має стабілізуючий вплив на курс гривні. Натомість, внутрішні запозичення створюватимуть тиск на вартість кредитних ресурсів, здорожчуючи їх для суб'єктів економіки, які переживають складнощі у зв'язку з економічними шоками перебування країни у стані війни. Проте, у майбутньому варто перейти до поміркованої боргової політики з опорою на внутрішні позики, що буде сприяти зменшенню вразливості економіки до дії зовнішніх шоків, зниженню боргових ризиків та забезпеченню боргової стійкості держави.

В економіці, яка перебуває у стані війни, заходи щодо підвищення ролі внутрішніх запозичень у структурі боргових зобов'язань держави доцільно розглядати як такі, що сприяють консолідації суспільства для протидії викликам державності. Відповідно, політика управління внутрішніми зобов'язаннями має здійснюватись у руслі забезпечення транспарентності боргових операцій уряду, широкої доступності боргових інструментів для населення, зміцнення довіри до держави як позичальника. У цьому контексті важливо: підвищувати відкритість діяльності держави при емісії боргових цінних паперів; сприяти виробленню простих умов та зрозумілих процедур вкладання коштів у боргові інструменти держави; гарантувати безумовне своєчасне і повне обслуговування й погашення зобов'язань держави за борговими інструментами; розвивати довіру до держави як до позичальника; сприяти привабливості вкладень в боргові інструменти держави.

У напрямку управління зовнішніми борговими зобов'язаннями головні цілі полягають у забезпеченні тривалої боргової стабільності, уникненні ризику неплатоспроможності держави, зниженні залежності від змін кон'юнктури міжнародних ринків боргового капіталу. Ключовими векторами оптимізації зовнішньоборгових зобов'язань держави мають стати: сприяння підвищенню частки зобов'язань, залучених на пільгових умовах; зниження витрат на обслуговування боргових зобов'язань держави; диверсифікація валютної структури зовнішнього державного боргу для зниження ризику, пов'язаного із коливанням обмінного курсу валют, у яких номіновані боргові зобов'язання.

Складним питанням стратегічного управління борговими зобов'язаннями держави є доцільність розмежування позик, які держава залучає для покриття дефіциту бюджету й обслуговування уже накопичених боргів від запозичень, які мають інвестиційне призначення, залучені для фінансування проектів розвитку. Ці дії, на думку експертного середовища, дадуть можливість досягти наступних переваг: по-перше, покласти фінансування частини видатків розвитку у бюджеті на кредитну основу; по-друге, вирішити проблему нестабільності фінансування довгострокових проектів розвитку; по-третє, забезпечити ефективний контроль за цільовим використанням інвестиційних ресурсів, отриманих за рахунок позик; забезпечити узгодження та посилити ефективність контролю за виконанням бюджетних програм інвестиційного характеру, які реалізують за рахунок коштів спеціального фонду державного бюджету.

На думку експерта з питань управління боргом Т. Богдан, уряду в борговій політиці доцільно вивчити питання використання досвіду інших країн щодо застосування методу «бенчмарку» при оцінюванні ефективності управлінських рішень. Це дасть можливість забезпечити справедливе та об'єктивне оцінювання результатів управління державним боргом. На її думку, використання цього методу дає можливість реалізувати «активну політику кредитування й торгівлі казначейськими зобов'язаннями із застосуванням стандартних схем і процедур: дострокового викупу, використання деривативів при випуску боргу, хеджування та сек'юритизації боргу» [2, с. 14].

Водночас, одним із завдань боргової політики слід визначити зменшення обсягів державного боргу, залученого від комерційних кредиторів та, відповідно, витрат на його обслуговування. Такі зобов'язання у структурі державного боргу України є наслідком проведення специфічної боргової політики в період значних розбіжностей у баченні пріоритетів розвитку країни між українською владою та міжнародними фінансовими інституціями, коли фінансування з боку МВФ та Світового банку було практично припинене. Причиною розбіжностей стало небажання уряду виконувати рекомендації міжнародних кредиторів стосовно реформування вітчизняної економіки, утвердження демократичних принципів діяльності влади. За цих обставин уряд вдавався до невигідних комерційних позик під високі відсотки, що погіршувало структуру боргових зобов'язань, але давало можливість уникнути вимог до проведення структурних реформ. Тому для нейтралізації наслідків такої політики необхідно проводити активні дії з управління накопиченим державним боргом, залученим у комерційному секторі: проводити операції з дострокового погашення боргових зобов'язань; ввести у боргову практику використання при емісії зобов'язань такого інструмента, як деривативи; активніше задіювати інструментарій сек'юритизації та хеджування боргових зобов'язань. Відповідно до зарубіжної практики, доцільно розглянути можливість залучення до управління «комерційним» боргом держави спеціально уповноваженої установи - банку-агента. За рахунок цього можна відокремити проблемні боргові зобов'язання від загального масиву державного боргу, що дасть можливість підвищити кредитний рейтинг країни як позичальника.

Натомість, у проведенні політики залучення нових зобов'язань доцільно орієнтуватись найперше на співпрацю з міжнародними фінансовими установами (МВФ, Світовий банк, ЄБРР та ін.), які забезпечують боргове фінансування на незрівнянно більш вигідних умовах, ніж комерційний сектор. У зв'язку із цих, одіозно виглядають рекомендації щодо зменшення питомої ваги кредитів, які залучені від міжнародних фінансових організацій для мінімізації зовнішнього управління країною. Цей наратив про зовнішнє управління був запущений у вітчизняному інформаційному просторі для виправдання гальмування у проведенні структурних реформ і через небажання вводити демократичні стандарти публічного управління. Але співпраця з міжнародними фінансовими інституціями не має виглядати як безумовне виконання усіх поставлених ними завдань щодо вдосконалення фіскальної політики чи проведення інших реформ, адже як свідчить зарубіжний досвід, іноді держави досягали успіху тільки тоді, коли діяли не за, а всупереч рекомендаціям МВФ. Між тим, більшість реформ, проведення яких вимагають міжнародні фінансові інституції, є корисними для нашої країни, адже сприяють зміцненню ринкової економіки та підвищенню рівня платоспроможності держави.

У процесі реалізації пріоритетів боргового управління необхідно також постійно приділяти увагу такому аспекту, як управління борговими ризиками. Зокрема, від ефективності політики оптимізації валютної структури зобов'язань залежить рівень валютного ризику державного боргу, а реструктуризація боргу у розрізі термінів погашення дає можливість за рахунок згладжування платіжних «піків» знижувати ризик неплатоспроможності. Орієнтація на залучення коштів на умовах фіксованих процентних ставок забезпечує мінімізацію ризику того, що при коливаннях цін на ринку боргових капіталів витрати на обслуговування боргових зобов'язань держави можуть суттєво зрости. Таким чином, в управлінні ризиками державного боргу необхідним є вироблення цілісної стратегії дій, яка буде визначати цільові орієнтири оптимізації структури зобов'язань у розрізі основних боргових ризиків.

Інституційним орієнтиром боргової політики останніх років є Стратегія управління державним боргом на 2021-2024 рр., розроблена відповідно до норм Бюджетної декларації на 2022-2024 рр. Цим документом визначені перспективні напрями боргової політики України на трирічний період у таких питаннях, як огляд та структурно-динамічний аналіз державного боргу, оцінка вартості та ризиків боргових зобов'язань. Відштовхуючись від цієї інформації, Стратегією визначені основні середньострокові цілі політики управління державним боргом, покликані забезпечити мінімізацію боргових ризиків, знизити рівень боргового навантаження на економіку.

Відповідно до діючої Стратегії управління державним боргом на 20212024 роки, впродовж наступних трьох років з часу її прийняття було заплановано досягти таких цілей:

- підвищення питомої ваги боргових зобов'язань держави, номінованих у національній валюті для зниження впливу валютного ризику;

- проведення заходів щодо збільшення середнього строку до погашення боргових зобов'язань, вирівнювання графіку боргових виплат і «згладжування» пікових дат погашення й обслуговування боргових зобов'язань;

- залучення довгострокового боргового фінансування на пільгових умовах;

- зміцнення кредитного рейтингу держави, посилення довіри інвесторів до держави як позичальника, подальше удосконалення методології управління державним боргом.

Реалізація цих пріоритетів відповідно до плану дій боргової політики на 2021-2024 рр. мала б забезпечити досягнення стану боргової стійкості України та зниження рівня боргового навантаження на економіку до показника 47% від ВВП на кінець 2024 року. Це стало б підтвердженням послідовності дій уряду в напрямку стабілізації боргової ситуації в країні, оптимізації структури боргу та підвищення кредитних рейтингів, започаткованих при реалізації попередньої боргової стратегії держави, виконання якої було започатковане у 2019 році.

Проте, повномасштабна війна проти України практично унеможливила досягнення цільових орієнтирів, поставлених Стратегією управління державним боргом на 2021-2024 роки, адже в умовах воєнного стану, безпрецедентних обсягів витрат на оборону країни на фоні руйнації вітчизняної економіки уряд змушений був вдаватись до активних запозичень, що призвело до високих темпів нарощування державного боргу. Успішні переговори уряду із кредиторами дали можливість відтермінувати строки погашення платежів із зовнішнього боргу, які наступали у 2022-2023 рр., ці виплати були перенесені на кінець 2024 року. Завдяки цьому уряд країни має можливість знизити боргові виплати на майже 6 млрд дол. США. Проте, тільки у 2022 році прогнозні виплати з обслуговування і погашення боргових зобов'язань держави були визначені на рівні 606,1 млрд грн, або понад 15,9 млрд дол. США [5]. В цих умовах актуальною необхідністю є реструктуризація зовнішньої заборгованості перед комерційними кредиторами задля уникнення кризи макроекономічної стабільності та переходу до стійкого відновлення нашої економіки у післявоєнний період. Такі зобов'язання були визначені програмою EFF, укладеною між урядом України з МВФ при узгодженні умов розширеного фінансування.

Відповідно до Меморандуму з МВФ, у царині врегулювання зовнішнього боргу передбачені такі заходи: по-перше, узгодження з власниками боргових зобов'язань України запланованої реструктуризації зовнішнього боргу, що має бути проведене до початку 2024 року; по-друге, зустрічні кроки Паризького клубу кредиторів щодо фінального вирішення питання проблемного боргу у 2026 році, які мають забезпечити відновлення боргової стійкості нашої країни у 2026-2027 рр. На думку Т. Богдан, проведення реструктуризації заборгованості перед комерційними кредиторами уряд України має здійснювати з урахуванням не тільки загальних рекомендацій МВФ, але й власного досвіду реструктуризації боргів та світових тенденцій. Це дасть можливість уникнути помилок минулого, зокрема безпрецедентно невигідних умов реструктуризації державного боргу, яка була проведена у 2015 році. За цією угодою, кредитори погоджувались на списання 20% боргу в обмін на підвищення процентної ставки з 7,22% до 7,75% та емісію ВВП-варантів. Умови емісії цих цінних паперів були винятково вигідні для їхніх власників, адже передбачають отримання відсотка приросту ВВП, у разі перевищення темпів економічного зростання понад 3% та 4%, на рівні 15% та 40%, що у кілька разів перевищує умови за аналогічними угодами в інших країнах. За оцінками науковців, «вилучення 40% приросту ВВП - аномалія, що не має прецедентів у світовій практиці» [1].

Таким чином, при проведенні нової реструктуризації зовнішнього боргу перед комерційними кредиторами уряд має орієнтуватись на обґрунтований рівень дисконту до номіналу облігацій та уникати емісії сурогатних боргових цінних паперів, які передбачають високі потенційні витрати для бюджету. При визначенні параметрів дисконту варто орієнтуватись на дані, що в перші місяці війни дисконт по вітчизняних єврооблігаціях сягав 80%, а у світовій практиці рівень дисконту в 50% не є рідкістю. У світовій практиці випадки надання знижок до номінальної вартості боргових цінних паперів держави на рівні 7080% в останні десятиліття були у кількох державах, зокрема Сербії та Чорногорії, Аргентині, Еквадорі тощо. Більш того, на сьогодні реструктуризацію державного боргу з його частковим списанням активно підтримує світове співтовариство, яке розглядає такі дії як компонент програми післявоєнної реконструкції країни.

Проте, забезпечення стійкого та вагомого зниження боргового тиску на економіку потребує глибокої реструктуризації боргових зобов'язань в поєднанні із реалізацією заходів фіскальної консолідації та структурних реформ, які мають підштовхнути економічне зростання. Вироблення програми реструктуризації державного боргу має передбачати врахування не тільки історичного досвіду та сучасних закономірностей, але й широке застосування інноваційного прогнозно-аналітичного інструментарію, що дасть можливість сформувати правильні цілі й параметри реструктуризації.

У цільовому ж ракурсі, ефективна боргова політика України на сучасному етапі, яка забезпечить стійкість боргової ситуації у середньостроковому періоді, має передбачати залучення необхідних обсягів зовнішнього фінансування від міжнародних фінансових інституцій та урядів зарубіжних країн, коригування його структури з досягненням частки безповоротного (грантового) фінансування до 50% від загального обсягу, реструктуризацію зовнішніх зобов'язань перед комерційними кредиторами із застосуванням дисконту до номінальної вартості цінних паперів на рівні не нижче 60%. Такі дії українського уряду дадуть змогу забезпечити відновлення боргової стійкості нашої країни, що підвищить шанси на швидке та успішне після воєнне відновлення економіки України.

Висновки та перспективи подальших розвідок у даному напрямі

Кредитні відносини за участю держави є вагомою складовою державної діяльності. Потреба використання державою кредиту як форми залучення необхідних фінансових ресурсів зумовлює накопичення державного боргу, що вимагає пошуку ефективних підходів до управління ним. Головна мета управління державним боргом полягає у тому, щоб досягти високого ступеня платоспроможності держави у контексті обслуговування її боргових зобов'язань. Проте, у кризових умовах вибір методів управління борговими зобов'язаннями держави звужується через обмеження доступу до міжнародних ринків капіталу, погіршення кон'юнктури на внутрішньому фінансовому ринку, внаслідок чого відбувається посилення ризиковості структури боргового портфеля держави.

Формування обсягів та структури боргових зобов'язань уряду відбувається у складному середовищі, яке об'єднує широке коло чинників різного характеру дії. Впродовж останніх років визначальний вплив на боргову політику держави справляють новітні загрози державності, зокрема епідемія коронавірусу, а з 2022 року - повномасштабна війна з росією. Внаслідок цього відбулось радикальне зміщення на користь зовнішніх запозичень у політиці фінансування бюджетного дефіциту при абсолютному домінуванні операцій за борговими операціями у структурі його покриття. При безпрецедентному зростанні обсягів державного боргу основним інструментом формування внутрішніх зобов'язань залишається емісія цінних паперів, натомість майже половину зовнішнього боргу припадає на позики міжнародних фінансових організацій.

У напрямку управління борговими зобов'язаннями головні цілі полягають у забезпеченні довгострокової боргової стійкості, уникненні ризику ліквідності та неплатоспроможності держави, поступальному зниженні рівня залежності від мінливості кон'юнктури міжнародних ринків боргового капіталу. Ключовими векторами оптимізації зовнішньоборгових зобов'язань держави мають стати: сприяння підвищенню частки зобов'язань, залучених на пільгових умовах за одночасного зниження питомої ваги комерційних кредитів; зниження витрат на обслуговування боргових зобов'язань; диверсифікація валютної структури зовнішнього державного боргу для зниження ризику, пов'язаного із коливанням обмінного курсу валют, у яких номіновані боргові зобов'язання.

Одним із завдань боргової політики слід визначити зменшення обсягів державного боргу, залученого від комерційних кредиторів та витрат на його обслуговування. При проведенні нової реструктуризації зовнішнього боргу перед комерційними кредиторами уряд має орієнтуватись на обґрунтований рівень дисконту до номіналу облігацій та уникати емісії сурогатних боргових цінних паперів типу ВВП-варантів, які передбачають високі потенційні витрати для бюджету. Забезпечення стійкого та вагомого зниження боргового тиску на економіку потребує глибокої реструктуризації боргових зобов'язань в поєднанні із реалізацією заходів фіскальної консолідації та структурних реформ, які мають підштовхнути економічне зростання.

Література

1. Богдан Т. Реструктуризація зовнішнього державного боргу: необхідні параметри та наслідки. LB.ua. URL: https://lb.ua/economics/2023/05/09/554363_restTukturizatsiya_zovnishnogo.html (дата звернення: 15.08.2023).

2. Богдан Т. Сучасні підходи до управління ризиками державного боргу. Вісник НБУ. 2011. № 11. С. 10-17.

3. Вахненко Т. П. Вдосконалення управління державним боргом України. Фінансова система України: Збірник наукових праць Національного університету «Острозька академія». 2005. Ч. 2. С. 124-132.

4. Виконання державного бюджету України з 2008 по 2023 рр. Інформаційно-аналітичний портал Minfin.com.ua. URL: https://index.minfin.com.ua/ua/finance/budget/gov/ (дата звернення: 15.08.2023).

5. Конощук Я. Україна у 2023 році може витратити на погашення боргів понад 700 мільярдів гривень - проект бюджету. URL: https://sud.ua/uk/news/publication/249997-ukraina-v-2023-godu-mozhet-potratit-na- pogashenie-dolgov-bolee-700-milliardov-griven-proekt-byudzheta (дата звернення: 15.08.2023)

6. Лютий І. О., Софіенко А. П. Зовнішні державні запозичення як інструмент фінансової політики уряду. Фінанси України. 2019. № 5. С. 64-78.

7. Показники державного боргу України за типом кредитора і типом боргового зобов'язання за період до 2023 року. Офіційний веб-портал відкритих даних OpenBudget.gov.ua. URL: https://openbudget.gov.ua/debt/state?class=creditors (дата звернення: 15.08.2023).

8. Показники фінансування Державного бюджету України за період до 2023 року. Офіційний веб-портал відкритих даних OpenBudget.gov.ua. URL: https://openbudget.gov.ua/national-budget/finance?class=debts (дата звернення: 15.08.2023).

9. Синютка Н. Г., Побурко О. Я., Познякова О. І. Дивергенція фіскального простору України: ризики боргового виснаження. Фінансово- кредитна діяльність: проблеми теорії і практики. 2021. № 4 (35). С. 335-346.

10. Фаріон М., Красношапка М. Боргова стійкість держави в умовах глобальної фінансової нестабільності. Галицький економічний вісник. 2020. № 1 (62). С. 71-83.

11. Федосов В. М., Колот О. М. Управління державним боргом у контексті ризик-менеджменту. Фінанси України. 2008. № 3. С. 3-33.

References

1. Bohdan, T. (2023), “External public debt restructurisation: necessary

parameters and consequences”, LB.ua, [Online], available at:

https://lb.ua/economics/2023/05/09/554363_restrukturizatsiya_zovnishnogo.html (Accessed 15 August 2023).

2. Bohdan, T. (2011), “Modern approaches to public debt risk management”, The Visnyk of the National Bank of Ukraine, vol. 11, pp. 10-17.

3. Vakhnenko, T. P. (2005), “Improving of Ukraine's public debt management”, Finansova systema Ukrainy: Zbirnyk naukovykh prats' Natsional'noho universytetu “Ostroz'ka akademiia”, vol. 2, pp. 124-132.

4. Minfin.com.ua (2023), “Execution of the State budget of Ukraine from 2008 to 2023”, available at: https://index.minfin.com.ua/ua/finance/budget/gov/ (Accessed 15 August 2023).

5. Konoschuk, Ya. (2023), “In 2023, Ukraine can spend more than 700 billion hryvnias on debt repayment - draft budget”, available at: https://sud.ua/uk/news/publication/249997-ukraina-v-2023-godu-mozhet-potratit-na- pogashenie-dolgov-bolee-700-milliardov-griven-proekt-byudzheta (Accessed 15 August 2023).

6. Liutyi, I. O. and Sofiienko, A. P. (2019), “External government loans as an instrument of public financial policy”, Finansy Ukrainy, vol. 5, pp. 64-78.

7. The official open data web portal OpenBudget.gov.ua (2023), “Indicators of the State debt of Ukraine by type of creditor and type of debt obligation for the period until 2023”, available at: https://openbudget.gov.ua/debt/state?class=creditors (Accessed 15 August 2023).

8. The official open data web portal OpenBudget.gov.ua (2023), “Indicators of financing of the State Budget of Ukraine for the period until 2023”, available at: https://openbudget.gov.ua/national-budget/finance?class=debts (Accessed 15 August 2023).

9. Syniutka, N. H., Poburko, O. Ya. and Pozniakova, O. I. (2021), “Fiscal space divergence of Ukraine: debt fatigue risks”, Financial and credit activities: problems of theory and practice, vol. 4 (35), pp. 335-346.

10. Farion, M. and Krasnoshapka, M. (2020), “State debt sustainability under global financial fragility conditions”, Halyts'kyj ekonomichnyj visnyk, vol. 1 (62), pp. 71-83.

11. Fedosov, V. M. and Kolot, O. M. (2008), “Public debt management in the context of risk management”, Finansy Ukrainy, vol. 3, pp. 3-33.

Размещено на Allbest.ru