Размещено на http://www.allbest.ru/

ФЕДЕРАЛЬНОЕ ГОСУДАРСТВЕННОЕ АВТОНОМНОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ОБРАЗОВАНИЯ

«НАЦИОНАЛЬНЫЙ ИССЛЕДОВАТЕЛЬСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ «ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ»

Факультет «Санкт-Петербургская школа экономики и менеджмента»

Департамент финансов

Выпускная квалификационная работа - БАКАЛАВРСКАЯ РАБОТА

по направлению подготовки 38.03.01 «Экономика»

СРАВНЕНИЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ ОТДЕЛЬНЫХ СДЕЛОК И КОРПОРАТИВНЫХ ПРОГРАММ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ В СТРАНАХ БРИКС

Соснина Дарья Даниловна

Янжимаева Юлия Игоревна

Руководитель д.э.н, профессор

департамента финансов Рогова Елена Моисеевна

Санкт-Петербург 2020

Оглавление

Введение

1. Теоретические основы слияний и поглощений

1.1 Сделки слияний и поглощений: определение, мотивы, виды

1.2 Эффективность одиночных сделок слияний и поглощений

1.3 Эффективность корпоративных программ сделок слияний и поглощений

1.4 Постановка гипотез исследования

2. Методология исследования

2.1 Событийный анализ

2.2 Корпоративные программы

2.3 Отбор и описание данных

3. Анализ результатов исследования

3.1 Событийный анализ

3.2 Корпоративные программы

3.3 Обсуждение результатов исследования

Заключение

Список литературы

Приложения

Приложение 1

Приложение 2

Приложение 3

Введение

В 2018 году общая стоимость всех сделок слияний и поглощений в мире составила более 4 триллионов долларов, из которых почти 25% занимают крупные транзакции в размере свыше 10 млрд. долл. за сделку. Кроме того, за последние пять лет существенно возросло количество таких «мега-сделок»: если в период 2009-2013 годов оно варьировалось от 16 до 23 сделок в год, то начиная с 2014 года стало стабильно превышать 30 транзакций в год (Рисунок 1). К наиболее значимым факторам, определяющим подобное усиление рынка, относят общий экономический рост, поддержку со стороны инвесторов, инновации и так называемую «самоуверенность» топ-менеджеров по данным J.P. Morgan (2019) J.P. Morgan. 2019 Global M&A Outlook. Unlocking value in a dynamic market. 2019. P. 2-3. URL: https://www.jpmorgan.com/jpmpdf/1320746694177.pdf.

Рисунок 1 Стоимость всех сделок слияний и поглощений в мире, млрд. долл. Источник: составлено на основе J.P. Morgan team. (2019). Global M&A. Outlook Unlocking value in a dynamic market (2019)

Обращаясь к официальной статистике Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions количество сделок за последние 2008-2018 гг. превышает 6,5 тыс. штук в странах, за счёт продвижения которых преимущественно будет обеспечиваться рост мировой экономики и к которым можно отнести Бразилию, Россию, Индию, Китай, Южную Африку. Согласно представленному графику (Рисунок 2), на данных рынках капитала больше преобладают сделки, совершаемые внутри страны, чем трансграничные. Кроме того, Китай занимает лидирующую позицию, совершив почти 3 тыс. транзакций, в то время как в других развивающихся странах соответствующий объем ниже в 2 и более раз:

Рисунок 2 Количество сделок в развивающихся странах. Источник: составлено на основе Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions 2008-2018 гг.

Более того, как утверждают Renneboog and Vansteenkiste (2019), значительная доля приобретающих публичных компаний совершает не одну, а несколько последовательных сделок, что является так называемой «корпоративной программой», которая подразумевает совершение последовательности сделок слияний и поглощений одной компанией в определенный промежуток времени для цели расширения бизнес-деятельности. Авторы говорят о том, что в среднем 75% публичных компаний США в течение 1990-2000 гг., совершали 8 сделок за 10 лет.

Согласно исследованию Deloitte (2020) Deloitte. The state of the deal: M&A trends 2020. 2020. URL: https://www2.deloitte.com/us/en/pages/mergers-and-acquisitions/articles/m-a-trends-report.html большинство сделок на развивающихся рынках капитала были неудачными по следующим причинам: налоговые и законодательные проблемы, а также вопросы, относящиеся к интеллектуальной собственности компаний. Соответственно, возникает вопрос: если фирмы продолжают наращивать объемы сделок с каждым годом, действительно ли проведенные слияния и поглощения зачастую положительно влияют на финансовое состояние компании, особенно в развивающихся странах, где экономическая система не является достаточно устойчивой? Будет ли конечное благосостояние акционеров различаться в зависимости от типа проведения операций: одиночная транзакция или несколько последовательных сделок, которые могут подразумевать серьезные издержки при интеграции «купленных» фирм в компанию-поглотителя?

Относительно единичных сделок, исследование Aktas et al. (2009) показывает, что аномальная доходность, рассчитываемая как разница между текущей доходностью и предсказанной по модели, после объявления сделки остается равной нулю или даже является отрицательной, что не приводит к увеличению стоимости фирмы. В то же время, Alexandridis et al. (2017), исследовав более 26 000 одиночных сделок, реализуемых на американском рынке в период с 1990 по 2015 год, выявили что существует статистически значимая аномальная доходность в 1,05% после 2009 года, т.е. сделки, наоборот, считаются эффективными для фирмы-поглотителя.

Относительно корпоративных программ, Malatesta and Thompson (1985), анализируя последовательные сделки на рынке сделок слияний и поглощений в США, приходят к выводу о том, что в целом, каждая попытка поглощения является прибыльной. Они утверждают, что существует значимое влияние объявления о проведении корпоративной программы на стоимость компании: попытка совершения сделки в среднем, при прочих равных условиях, увеличивает стоимость фирмы на 4 миллиона долларов, чем в ситуации отсутствия сделки. Однако, Ismail (2008), исследовав аналогичный рынок M&A в 2008 году, приходит к совершенно противоположной точке зрения: с каждой последующей сделкой слияния и поглощения, доходность убывает, что свидетельствует о неэффективности корпоративной программы.

Это лишь небольшая часть примеров расхождений в результатах исследований. Так можно заключить, что в академических кругах не существует единого мнения по эффективности как отдельных сделок, так и корпоративных программ.

В дополнение Asquith et al. (1983) тестируют гипотезу «эффекта капитализации», которая предполагает наличие значимой аномальной доходности в начале программы поглощения и уменьшающееся влияние анонсируемой информации о каждой последующей сделке на цену акций компании на эффективном рынке капитала в последующие дни. Данный эффект не обязательно будет выполняться в развивающихся экономиках по причине медленной реакции рынка и его участников на новую вводимую информацию. Однако, согласно исследованию Dodd (1980), можно привести противоположный аргумент, когда автор доказывает наличие небольших, но значимых убытков компании при первых сделках внутри корпоративной программы в США. Соответственно, перед нами стоит задача согласовать различные выводы по эффективности транзакций, которые мотивируют на изучение такого актуального явления, как высокое количество проведенных сделок в развивающихся странах БРИКС.

В рамках настоящей работы исследуется вопрос: будут ли эффективнее корпоративные программы, чем отдельные приобретения компаний при реализации цели увеличения стоимости бизнеса? Чтобы ответить на этот вопрос, в данном исследовании проверяется гипотеза максимизации стоимости фирмы: поглощения приводят к увеличению котировок акций поглощающих компаний в период анонсирования сделки, а также тестируются влияние экономического, информационного и совокупного эффектов на рыночную капитализацию при осуществлении последовательности сделок. Цель исследования заключается в выявлении и сравнительном анализе доходности единичных сделок в рамках окна событий и корпоративных программ поглощений. Методологической основой являются событийный анализ для оценивания влияния одиночных поглощений и эконометрическая модель Malatesta & Thompson для последовательных сделок.

Представленный анализ не предполагает контроль за всеми факторами, которые относятся к финансовому состоянию фирм после объявления о сделке, такие как достигнутая операционная интеграция, реакция персонала компании, размер приобретаемой компании и т.д.

Детальная информация о сделках слияний и поглощений, ежемесячные данные о доходностях акций публичных компаний, а также ежемесячные значения рыночного индекса для каждой из стран БРИКС собраны из базы данных Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions за 2008-2018 гг. Дополнительные значения безрисковой ставки в виде доходности 10-летних государственных облигаций каждой страны собираются из ресурса Investing.com. слияние поглощение корпоративный сделка

Полученные результаты считаются устойчивыми в связи с тестированием гипотез на различных дневных отрезках и использованием как параметрических, так и непараметрических тестов для согласования выводов.

Работа содержит обзор литературы, в котором описываются различные подходы к оценке сделок слияний и поглощений и точки зрения авторов об эффективности способов сделок, далее приводятся основные особенности методологии, процесс отбора данных, достигнутые результаты, их обсуждение и полезность для управляющих компаниями на развивающихся рынках.

1. Теоретические основы слияний и поглощений

1.1 Сделки слияний и поглощений: определение, мотивы, виды

Понятие «сделки слияний и поглощений» (англ. Merger and Acquisitions или M&A) в бомльшей части экономической литературы трактуется в качестве единого термина без какого-либо разграничения. Однако существует ряд работ, свидетельствующих о различиях между слиянием и поглощением. Так, например, Gaughan (2010) рассматривает понятия «слияние» (merger) и «консолидация» как взаимозаменяемые и определяет их следующим образом - объединение двух корпораций, в процессе которого происходит ликвидация первоначальных компаний и, как результат, создание нового экономического субъекта (А + B = C, где C = совершенно новая компания). К термину же «поглощение» автор относит только «враждебные» сделки, где активы и обязательства переходят в собственность компании-поглотителя. Схожее разделение можно увидеть у Giddy (2009): поглощение (англ. acquisition или takeover) - покупка компании-цели поглощающей компанией (А + B = A); когда слияние - комбинация двух фирм в одну большую. Тем не менее, на практике, различие между понятиями становится не столь существенным. Кроме того, в большей части зарубежных исследований не существует разграничения данных терминов и «поглощение» используется как «синоним слияния и поглощения». Ввиду всего вышеописанного, в рамках настоящей работы термины «слияния и поглощения» будут использоваться как взаимозаменяемые либо в качестве единого понятия «поглощения».

Сделки слияний и поглощений являются неотъемлемым звеном любой рыночной экономики. Кроме того, в настоящее время данные классы экономических процессов характеризуются в качестве наиболее распространенных методов реструктуризации бизнеса, нацеленных на укрупнение капитала, повышение инвестиционной привлекательности и рост стоимости фирмы. Seth et al. (2002) утверждают, что понимание мотивов, стоящих за каждой транзакцией, является одним из ключевых факторов, влияющих на успех или неудачу от совершенной сделки. Так, например, Seth et al. (2000) выделяют три мотива для осуществления поглощения: во-первых, получение эффекта от синергии - дополнительная ценность, созданная путем слияния компаний и открывшая для созданной фирмы новые возможности (в том числе, возросшее сравнительное преимущество), которые были недоступны первоначальным компаниям по отдельности. Во-вторых, личные мотивы менеджмента, то есть топ-менеджеры поглощающих компаний проводят данные сделки для максимизации собственной полезности. В-третьих, мотив самоуверенности, когда менеджеры могут ошибочно принимать решения относительно успешности будущей сделки и совершать приобретения, предполагая, что их действия приведут к созданию стоимости их компании. При этом Seth at el. (2000) обнаружили, что первый мотив приводит к успешной сделке, в процессе которой увеличивается стоимость компании, оставшиеся же ведут к неудачному исходу - к разрушению стоимости компании. Помимо вышеописанных существуют и другие мотивы для совершения сделок слияний и поглощений: увеличение производства, рост рыночной власти и доли рынка, стремление к монополии и диверсификация бизнеса (Levinson, 1970; Pennings et al.,1994; Trautwein, 1990; Gopinath, 2003).

Слияния и поглощения могут осуществляться в различных формах, в зависимости от условий сделки, например, по характеру интеграции выделяют горизонтальные, вертикальные, родовые и конгломератные. Наиболее распространенной классификацией является деление по национальной принадлежности: сделка может совершаться компаниями в рамках одного государства (национальные) или между компаниями разных стран (транснациональные). Однако, в данной работе нас интересует классификация относительно частоты совершаемых сделок, так, можно выделить отдельные или «одиночные» сделки и корпоративные программы сделок слияний и поглощений, где последние подразумевают осуществление последовательности транзакций за определенный промежуток времени.

1.2 Эффективность одиночных сделок слияний и поглощений

Проблема эффективности или создания стоимости акционерного капитала при осуществлении M&A сделок впервые появилась в развитых странах: необходимо было понять механизм, как и каким образом анонсирование предстоящей сделки взаимосвязано с изменением стоимости акций компаний и реакцией фондового рынка, в целом. В связи с этим, большая часть существующих исследований посвящены анализу слияний и поглощений на развитых рынках капитала, к которым можно отнести США, Канаду и Англию. Alexandridis et al. (2010) доказали, что в данных странах объявление о сделке разрушает стоимость компании, инициирующей поглощение, то есть она получает отрицательную или нулевую аномальную доходность. Данные результаты согласуются с общепринятым представлением в академических кругах относительно эффективности сделок на развитых рынках - отрицательное воздействие сделок на доходность акций компании-поглотителя в период до и после сделки, то есть в рамках окна событий (Andrade et al. 2001; Renneboog and Vansteenkiste, 2019).

Однако, существует и противоположная точка зрения об эффекте анонсирования предстоящего события на доходность фирмы - на разных временных волнах сделок слияний и поглощений наблюдалась положительная избыточная доходность. Например, Asquith (1983), Eckbo (1983) доказали наличие положительной накопленной избыточной доходности (CAR, cumulative abnormal return), в период 1960-1970 гг., Martynova and Renneboog (2011) показали аналогичный результат в 1990-е годы, и Alexandridis et al. (2017) для периода 2010-х. Соответствующее расхождение в результатах может быть вызвано различными используемыми характеристиками о сделке: тип сделки - дружественная/враждебная, вид оплаты сделки и размер поглощаемой компании. Например, Capron and Shen (2007) утверждали, что при поглощении крупной и публичной компании-цели, происходит разрушение стоимости поглощающей компании, когда приобретение частной и небольшой компании приводит к увеличению рыночной капитализации фирмы-поглотителя. Данное явление может быть связано с более существенными издержками при реструктуризации после слияния с крупной компанией и меньшим риском возможной переплаты при покупке небольшой компании.

Некоторые авторы посвятили свои работы сравнению доходностей от сделок как в развивающихся, так и в развитых странах. Например, Yuimaz and Tanyeri (2016) утверждали, что положительная статистически значимая накопленная аномальная доходность для поглощающей фирмы выше в развитых, чем в развивающихся странах на 0,5%. Данное отличие может быть вызвано разным уровнем эффективности рынка, степенью доступности информации и структурой корпоративного управления. С другой стороны, исследование «M&A Report», опубликованное Boston Consulting Group в 2019 году Boston Consulting Group. The 2019 M&A Report: Downturns Are a Better Time for Deal Hunting. 2019. URL: https://www.bcg.com/ru-ru/publications/2019/mergers-and-acquisitions-report-shows-downturns-are-a-better-time-for-deal-hunting.aspx, иллюстрирует превышение ценности для акционеров поглощающих компаний в развивающихся экономиках.

На текущий момент рынок сделок слияний и поглощений все больше охватывает развивающиеся страны, где по-прежнему сохраняется слабая эффективность рынка. Данные страны являются привлекательными для реализации инвестиционных возможностей, потому что в таких государствах в значительной мере преобладает высокий экономический рост, дешевая, но квалифицированная рабочая сила и присутствуют неиспользованные отрасли для расширения бизнеса. В добавление, наиболее популярным способом диверсификации бизнеса являются трансграничные сделки слияний и поглощений, осуществляемые путем приобретения компании из другой страны. В связи с этим академический интерес перемещается вслед за экономической активностью: исследователей все больше интересует, как организован M&A рынок в странах развивающихся экономик.

Существует ряд исследований, доказавших положительную зависимость между анонсированием сделки поглощения и стоимостью акций приобретающей компании на развивающихся рынках капитала. Например, Zhu and Malhorta (2008) изучив 114 поглощений, совершаемых публичными индийскими компаниями, в период с 1999 по 2005 год, пришли к выводу о том, что в среднем эффект от анонсирования сделки положительно влияет на стоимость поглощающей компании в течении первых трёх дней, однако начиная с 4-го дня наблюдается уменьшение аномальной доходности. Наблюдаемое явление может быть объяснено «гиперреакций» инвесторов, предполагающих, что поглощение компаний с более развитых стран считается прибыльным, в то время как компании даже с развитых рынков капитала могут принести существенные издержки после сделки. Gubbi et al. (2010) так же получили статистически значимую положительную избыточную доходность для фирм-поглотителей на выборке, состоящей из 425 сделок, совершаемых компаниями в Индии с 2000 по 2007 года. При этом авторы доказали, что на исход сделки могут влиять следующие факторы: маржа чистой прибыли, рыночная капитализация и принадлежность к индустрии промышленного сектора.

Другое исследование относительно стран: Бразилия, Китай, Малайзия, Мексика, Филиппины, Россия и Южная Африка, показало, что в рамках окна событий котировки акций поглощающих компаний с развивающихся рынков капитала испытывают положительную накопленную избыточную доходность - CAR = 1.09%. Кроме того, можно наблюдать положительную аномальную доходность как на коротких дневных интервалах, так и на длинных: например, CAR (-1; +1) = 1,72%, СAR (-5; +5) = 2,17%. Так, можно сделать вывод, что сделки, совершаемые данными странами, являются эффективными, так как приносят положительную доходность для компании-поглотителя (Bhagat et al. 2011).

Кроме того, российские авторы так же проводили исследования относительно слияний и поглощений в странах БРИКС. Например, Григорьева и Гринченко (2013) проанализировали влияние сделок на доходность фирм-поглотителей и пришли к выводу о создании стоимости поглощающих компаний на дневном интервале (-20,+20) по всем странам кроме России: накопленная избыточная доходность оказалась отрицательная. Они определили характеристики, влияющие на эффективность сделок для всех стран БРИКС: относительный размер сделки, наличие нематериальных активов у компании-поглотителя и опыт в проведении слияний и поглощений. Также Grigorieva and Petrunina (2013), проанализировав 80 сделок, инициируемых компаниями из развивающихся стран в период 2002-2009 гг., пришли к выводу о том, что эффект от анонсирования сделки зависит от длительности окна событий для приобретающих компаний: на промежутке (-1,+1) накопленная избыточная доходность принимает значение 0,72%, в то время как на интервале (-5,+5) CAR равно -0,14%.

Таким образом, в Таблице 1 представлен совокупный анализ вышеописанной литературы, посвященной исследованию эффективности отдельных сделок слияний и поглощений на развитых и развивающихся рынках капитала:

Таблица 1

Анализ эффективности отдельных сделок слияния и поглощения

Авторы	Выборка	Временной интервал	Основные результаты
Развитые рынки
Alexandridis G., Petmezas D., Travlos N. (2010)	13058 сделок UUС: США, Великобритания, Канада RoW - Rest of the World: Южная Африка, Южная Корея, Испания, Швеция и т.д.	1990-2007	UUC: CAR (-5; +5) = -0,0138 RoW: CAR (-5; +5) = 0,0156
Andrade, Mitchell, Stafford (2001)	4300 сделок США	1973-1998	CAR (-1; +1) = -0,015
Asquith (1983)	156 сделок США	1963-1979	САR (-1; +0) = 0,009
Eckbo (1983)	45 сделок США	1963-1978	CAR (-20; +10) = 0,0245
Martynova and Renneboog (2011)	2419 сделок Великобритания, Континентальная, Центральная и Западная Европа	1993-2001	САR (t=0) = 0,0053 CAR (-1; +1) = 0,0072 CAR (-5; +5) = 0,0079
Alexandridis, Antypas, Travlos (2017)	24372 сделки США	1990-2015	CAR (-1; +1) = 0,0021
Capron and Shen (2007)	92 сделки США, Великобритания, Франция	1988-1992	Public: CAR (t=0) = 0,0075 Private: CAR (t=0) = -0,0198
Развивающиеся рынки
Zhu and Malhorta (2008)	114 сделок Индия	1999-2005	CAR (-1; +1) = 0,024 CAR (-2; +2) = 0,032 CAR (+3; +20) = -0,068
Gubbi, Aulakh, Pay, Sarkar, and Chittoor (2010)	425 сделок Индия	2000-2007	СAR (-5; +5) = 0,0258 Кросс-секционный анализ: CAR (-5; +5) = 0,0252
Bhagat, Makhorta, Zhu (2011)	698 сделок Бразилия, Китай, Индия, Малайзия, Мексика, Филиппины, Россия, Южная Африка	2000-2008	CAR (-1; +1) = 0,0172 CAR (-2; +2) = 0,0243 CAR (+5; +5) = -0,0217
Aybar and Ficici (2009)	433 сделки Латинская Америка (Аргентина, Бразилия, Колумбия, Чили, Мексика) Азия (Гонг-Конг, Индия, Малайзия, Филиппины)	1991-2004	CAR (-1; +1) = -0,0913 CAR (-1; +0) = -0,1216
Chen and Young (2010)	39 сделок Китай	2000-2008	CAR (-1; +0) = -0,28
Grigorieva and Petrunina (2013)	80 сделок Развивающиеся страны	2002-2009	СAR (-1,1) = 0,72 СAR (-5,5) = -0,14



1.3 Эффективность корпоративных программ сделок слияний и поглощений

Сделки слияний и поглощений имеют ряд преимуществ помимо увеличения стоимости акций поглощающей компании. К таким можно отнести, например, повышение эффективности или получение новых ранее недоступных внешних ресурсов (Avkirian, 1999; Al-Laham et al. 2010), поэтому всё бомльшее количество компаний заинтересованы в более частых совершениях M&A сделок. Вместо того, чтобы совершить одиночную сделку, компании-поглотители заключают ряд последовательных сделок (корпоративная программа) для реализации своих стратегических целей (Hansell et al. 2014). При осуществлении корпоративных программ фирмы получают опыт в совершении сделок слияний и поглощений, где наблюдается эффект обучения менеджмента: проанализировав предыдущий опыт приобретений, менеджеры компаний-поглотителей могут повысить шансы для совершения успешной сделки и получения конкурентного преимущества в будущем (Barkema and Schijven, 2008). Таким образом, рассмотрение последовательности сделок слияний и поглощений, отражающих последствия управленческих решений и поведенческих тенденций менеджмента, представляет собой достаточно интересную тему для исследования.

Несмотря на то, что определение корпоративной программы различается у авторов: Chatterjee (2009) определяет программу как группу приобретений, осуществляемых исключительно по единой бизнес-цели, когда другие авторы не упоминают этой особенности, бомльшая часть исследователей сходятся во мнении о снижающейся эффективности последующих сделок после объявления на американском и европейском (преимущественно, в Великобритании) рынках (Aktas et al. 2016). Как отмечают авторы на этот факт влияет «самоуверенность» топ-менеджеров для всех фирм на любом промежутке времени, а именно доходность акций с каждой последующей сделкой снижается на 1,3%, если уверенность растет на 10%. Однако, первые исследования о взаимосвязи анонсирования программы сделок слияний и поглощений с доходностью для акционеров доказывают положительное и значимое влияние для собственников компании на американском рынке (Malatesta and Thompson, 1985). Так, попытка совершения сделки при прочих равных условиях увеличивает стоимость фирмы в среднем на 4 миллиона долларов. Однако более современные работы, затрагивающие европейские экономики, в частности французский рынок, демонстрируют противоположные результаты: Boufama (2016) в процессе оценивания регрессии получил отрицательный коэффициент при дамми-переменной, отвечающей за экономический эффект от наличия попытки сделки. Соответственно, стоимость фирмы уменьшается на 40 млн. евро при совершении сделки, чем при ее отсутствии. Таким образом, автор делает вывод о разрушительном влиянии сделки на стоимость фирмы при осуществлении корпоративной программы. Так же Rahahleh and Wei (2012), проанализировав доходность 2340 сделок, совершенных компаниями из 17 развивающихся стран в период с 1985 по 2008 год, получили схожий результат относительно эффективности программ: в рамках 5-ти дневного окна событий вокруг даты объявления о сделке можно видеть убывающую тенденцию - первая сделка в среднем имеет более высокую аномальную доходность чем последующие по всем странам кроме Китая и Мексики.

Прежде всего, приведенное различие в результатах о влиянии объявления о сделках может быть вызвано «эффектом обучения», когда менеджер реагирует на результаты совершенных сделок, и соответственно координирует последующую тактику поглощений. Например, Aktas et al. (2011) доказали данное явление, утверждая, что доходности по последующим сделкам снижаются и программа дает отрицательный результат для акционеров, если первые сделки получают низкую доходность. Иными словами, менеджер снижает стоимость поглощения впоследствии, если ранее инвесторы на рынке не показывали положительной реакции на объявленные условия. В подтверждение этому, Ja?e et al. (2013) говорили, что доходность сделки росла на 1,02% или на 175 млн. долларов по сравнению с предыдущей, если она была успешной. Кроме того, некоторые менеджеры не способны четко дифференцировать прибыльные и неприбыльные компании-цели, что также может снижать ценность компании при совершении последовательных сделок слияния и поглощения (Renneboog and Vansteenkiste, 2019).

Таким образом, опираясь на имеющуюся литературу, нельзя говорить об однозначном влиянии проведения корпоративных программ на благосостояние акционеров (Таблица 2). Кроме того, для развивающихся рынков капитала практически отсутствуют соответствующие научные работы о влиянии корпоративных программ на доходность поглощающей фирмы. Поэтому, в первую очередь, стоит вопрос об эффективности последовательных сделок в развивающихся странах.

Таблица 2

Анализ эффективности корпоративных программ слияния и поглощения

Авторы	Выборка	Способ оценивания	Эффект	Результат
Aktas, De Bodt, Bollaert, Roll (2016)	146 сделок США 2002-2006	CARs (-5; +5)	-	Аномальная доходность с каждой последующей сделкой уменьшается на 1,3%.
Malatesta and Thompson (1985)	228 сделок США 1958-1963	Модель Malatesta& Thompson	+	Последовательность сделок - прибыльная инвестиционная стратегия, так как в среднем попытка поглощения увеличивает стоимость компании на 4 млн. доллара.
Boufama (2016)	97 сделок Франция 1997-2007	Модель Malatesta& Thompson	-	Cтоимость фирмы уменьшается на 40 млн. евро при совершении сделки, чем при ее отсутствии.
Rahahleh and Wei (2012)	2340 сделок 17 развивающихся стран 1985-2008	CARs (-2; +2)	-	Первая сделка в среднем имеет более высокую аномальную доходность чем последующие, кроме Китая и Мексики.
Aktas, De Bodt, Roll (2011)	381 сделка США 1992-2007	CARs (-5; +5)	Не значим	Доходность от первой сделки - 0,12%, доходность последующих -1,10%, однако разница - не значима.
Ja?e, Pedersen, Voetmann (2013)	3820 сделок США 1981-2007	CARs (-1; +1)	-	Доходность увеличивается на 1,02%, если предыдущая сделка была успешной.

Более того, исследуя различные точки зрения относительно эффективности способов проведения слияний и поглощений в виде единичных событий или корпоративных программ, можно прийти к выводу об отсутствии академических работ, демонстрирующих сравнение данных методов максимизации стоимости. Также, отсутствует согласованная точка зрения авторов о результативности отдельных сделок и корпоративных программ соответственно. Такое явление может быть вызвано «неучитываемыми» эффектами самоуверенности или обучения менеджеров, степенью деловой активности в стране и наблюдаемыми временными периодами. Так, не очевидно преимущество нескольких проведенных сделок ввиду возможных «ошибок» менеджеров по сравнению с отдельной сделкой, поэтому стоит цель проанализировать отдельно значимость аномальных доходностей и эффектов от программ на каждой из пяти исследуемых странах (Бразилия, Россия, Индия, Китай, Южная Африка) и прийти к выводу о наличии или отсутствии преимущества корпоративных программ над единичными сделками в странах БРИКС.



1.4 Постановка гипотез исследования

Данная работа направлена на сравнение эффективности отдельных сделок слияний и поглощений и их же как части корпоративных программ, реализуемых в странах БРИКС в 2008-2018 гг. В первую очередь, необходимо проанализировать реакции котировок акций на объявление о сделке в определенный промежуток времени, т.е. в рамках окна событий. Согласно идее событийного анализа о влиянии новой информации для рынка на цены акций, тестируется гипотеза:

Гипотеза 1. Анонсирование сделки, в среднем, приводит к росту котировок акций поглощающей компании.

Проверка данной гипотезы будет осуществляться методом расчета усредненной аномальной доходности при получении избыточных доходностей по каждой отдельной сделке, так и накопленной доходности как суммы средних избыточных доходностей для рынка в целом. Ожидается получение положительного знака у обоих показателей и подтверждение значимости результатов в рамках окна событий, что будет демонстрировать создание стоимости.

Кроме того, по всем выбранным компаниям, осуществлявшим несколько сделок, будут тестироваться следующие три гипотезы для оценки эффективности корпоративных программ слияний и поглощений:

Гипотеза 2. Отсутствие каждой из сделок рассматриваемой программы слияний и поглощений уменьшает стоимость фирмы-поглотителя.

Гипотеза 3. Совершение каждой сделки из программы увеличивает рыночную стоимость поглощающей компании по сравнению с ситуацией отсутствия этой сделки .

Гипотеза 4. Эффект анонсирования о программе поглощении положительно влияет на рыночную капитализацию поглощающей компании .

Данные гипотезы будут проверяться по t-тесту после оценивания соответствующих параметров регрессионной модели Malatesta and Thompson. Гипотезы 2-3 могут быть подтверждены при получении значения p-value по указанным коэффициентам, когда для гипотезы 4 необходимо выведение ковариационной матрицы и расчет стандартной ошибки с целью тестирования совместной гипотезы двух параметров.

Если гипотезы 2-4 не отвергаются, то совокупность реализованных поглощений приводят к увеличению рыночной капитализации в период проведения корпоративной программы. Таким образом, получив результаты по гипотезам 1-4, необходимо ответить на главный исследовательский вопрос данной работы - будут ли корпоративные программы более привлекательными чем отдельные сделки для поглощающей компании? Предполагается, что несколько осуществленных подряд поглощений зачастую несут множественные издержки для компании-поглотителя, что негативно отражается на его рыночной капитализации, когда стратегически спланированная одиночная сделка может быть более выгодным инвестиционным инструментом для максимизации стоимости поглощающей фирмы.



2. Методология исследования

2.1 Событийный анализ

Исследование эффективности отдельных сделок слияния и поглощения по созданию стоимости для компании-поглотителя осуществляется с помощью методов событийного анализа, который основывается на гипотезе эффективности рассматриваемого рынка, где отсутствует асимметрия информации. Согласно работе Brown and Warner (1980) получение ненулевых аномальных доходностей после сделки противоречит предположению о мгновенном изменении цен акций, отражающих введение новой информации в день самого события на рынке. Некоторые исследователи отмечают, что зачастую ценные бумаги не корректируются моментально в ответ на событие, поэтому важно проследить, в том числе, динамику значений избыточных доходностей на интервале, охватывающем сделку.

Другой предпосылкой событийного анализа является неожиданность события для рынка, которое является так называемым «измерителем» влияния подобных событий на благосостояние собственников компании - возникшая сделка показывает сколько «выиграют/проиграют» акционеры от явлений такого типа (Brown and Warner, 1980).

Как утверждает Погожева (2013) также важно исключить влияние других событий, чтобы снизить информационные «шумы», не относящиеся к сделке слияния и поглощения.

Таким образом, идея состоит в расчете аномальной доходности как показателя влияния анонсирования сделки на стоимость акций в рамках окна события и тестирования ее значимости после. Последовательность применения событийного анализа широко используется в фундаментальных работах и представляет собой следующий алгоритм:

1. Определение временных параметров.

В рамках настоящего исследования событием является дата анонсирования сделки по слиянию и поглощению, которая считается завершенной впоследствии. Аномальная доходность рассчитывается как разница между наблюдаемой доходностью в интервале, охватывающем саму сделку (окне событий), и нормальной доходностью, которая оценивается на периоде до этого события (окне наблюдения). Промежуток, включающий дату анонсирования M&A, является окном события, которое в нашей работе составляет 21 день: 10 дней до и 10 дней после сделки, считающийся «типичным» интервалом для расчета дневных доходностей согласно базовым исследованиям (Peterson, 1989). Считается, что короткий промежуток после сделки является наиболее подходящим для расчета, т.к. позволяет уловить мгновенный эффект от объявления о приобретении компании и игнорировать влияние других событий, которые могли произойти через большее количество дней после сделки. Оценочный интервал составляет 120 дней, начиная с 11 дня до события, [-130, -11], что является достаточным периодом для получения значимых оценок при расчете «предсказанной» доходности (Brown and Warner, 1985). Таким образом, мы получаем временной отрезок, где не пересекаются окно события и окно оценивания для чистоты результатов:

Размещено на http://www.allbest.ru/

2. Расчет нормальной доходности.

Существует несколько моделей для получения предсказанной доходности такие как рыночная модель с постоянной средней доходностью, простая рыночная модель c одним индексом (SIMM), рыночная модель CAPM и модель арбитражного ценообразования (APT). Многие исследователи подвергают сомнению использование CAPM и APT моделей в событийном анализе по причине неустойчивости полученных результатов (Campbell, 1997). Таким образом, в нашем исследовании была использована простая рыночная модель, т.к. согласно Brenner (1979), она показывает значимые результаты, как и более усложнённые версии.

	(1)
	(2)
	(3)

где

· - предсказанная (нормальная) ставка доходности

· - наблюдаемая доходность по сделке в день ;

· - дивиденды;

· - цена акции компании в день ;

· - доходность рыночного индекса в день ;

· - рыночный индекс каждой из стран в день ;

· - оцененные параметры, рассчитанные методом наименьших квадратов;

· - случайная ошибка.

3. Расчет избыточной доходности.

Аномальная доходность представляет собой разницу между наблюдаемой и предсказанной (в ситуации отсутствия события) доходностями. Так, аномальная доходность должна быть статистически значима и положительна в случае увеличения стоимости акции из-за совершенного события приобретающей компании:

Для проверки данной гипотезы используется t-тест для каждой компании в момент времени , представляющий собой:

где - стандартное отклонение при получении избыточной доходности по сделке ;

Для того, чтобы получить нормальные, аномальные доходности и t-статистику по акциям каждой из компаний, мы воспользовались пакетом Stata и кодом (Приложение 2), осуществляющим цикл согласно порядковому номеру каждого события. Данные для использования были собраны вручную в 3 csv. файла:

1. Даты за период 2008-2018 гг. - названия компаний - котировки акций данной компании на соответствующую дату;

2. Даты за период 2008-2018 гг. - название индекса - значения индекса на соответствующую дату;

3. Порядковый номер события - дата события - название компании - название индекса - окно оценивания - окно события.

Путем совершения нескольких последовательных итераций и автоматического сопоставления используемых данных по каждой сделке, мы рассчитали нормальную, аномальную доходности и t-статистику по представленным выше формулам.

По причине того, что наши события включали только сделки слияний и поглощений, мы усреднили избыточные доходности по всей выборке для каждого дня t из окна события в рамках рассмотрения каждой из стран:

где

· усредненная избыточная доходность в день

· N - количество сделок.

Для тестирования гипотезы о значимости

была рассчитана следующая t-статистика:

где - дисперсия между сделками в день

Для того, чтобы посмотреть влияние сделок слияний и поглощений для каждого рынка в целом, мы рассчитали усредненную накопленную избыточную доходность CAAR:

где

· накопленная аномальная доходность по сделке

· «последний день» в окне оценивания (-11);

· «последний день» в окне события (10).

Для тестирования гипотезы о значимости

была рассчитана следующая t-статистика:

где - дисперсия по всей выборке

Однако фундаментальные работы подчеркивают некоторые эконометрические проблемы, которые могут быть связаны с данными расчетами, где одной из основных является ненормальность распределения дневных доходностей, как следствие не позволяющая «доверять» t-тестам (Berry et al. 1990). Чтобы подтвердить надежность использования параметрических тестов, мы проверили полученные распределения на нормальность с использованием критерия Jarque-Bera, рассчитанного по формуле для доходностей на оценочном интервале при каждой сделке:

где

· количество дней в оценочном интервале;

· коэффициент асимметрии;

· коэффициент эксцесса.

Согласно Тепловой (2008), тест Jarque-Bera является наиболее мощным при проверке распределения на нормальность, который позволяет с большей уверенностью сделать вывод о том, что дневные доходности распределены нормально или по распределению Стьюдента.

Кроме того, для подтверждения устойчивости полученных результатов, дополнительно используются непараметрические тесты, которые не требуют нормальности распределения данных. Например, были рассчитаны следующие статистики:

1. Критерий знаков, который проверяет гипотезу о том, что каждая вторая аномальная доходность является положительной в окне событий:

где доля положительных значений

Необходимо, чтобы бомльшая, чем 50%, часть избыточных доходностей принимала значения превосходящие 0, потому что, если доля избыточных доходностей равна 50%, это демонстрирует случайный характер полученных результатов, а не влияние сделки.

2. Тест Вилкоксона. Для тестирования гипотезы о значимости

была рассчитана следующая статистика:

где

· критерий Вилкоксона;

· ранг абсолютных (положительных) значений аномальных доходностей по сделке в день

Для решения об отвержении гипотезы необходимо воспользоваться таблицей нормального распределения Z.

3. Ранговый тест Коррадо.

В рамках расчета тестовой статистики первым шагом является определение сквозного ранга для аномальных доходностей в окне оценивания и окне события в совокупности. После чего используется следующее значение:

где

· ранг избыточных доходностей по сделке в день ;

· период, начиная с первого дня окна оценивания, до последнего дня окна события (120 + 21 = 121 день).

Для тестирования гипотезы о значимости

была рассчитана следующая статистика:

где

· количество ненулевых доходностей в момент времени t (например, на -130 день были доступны доходности не по каждой из сделок.

Кроме того, данный тест можно использовать для тестирования гипотезы по рынку всей страны в целом:

где

· «последний день» в окне оценивания (-11);

· «последний день» в окне события (10).

2.2 Корпоративные программы

Исследование эффективности последовательности сделок или корпоративных программ слияния и поглощения базируется на применении модели Malatesta & Thompson (далее - M&T), фундаментальная идея которой основана на оценивании чистой приведенной стоимости инвестиций. Стоит отметить, модель M&T отличается тем, что событие не совершено, а только частично ожидается рынком. В случае, если объявление о событии гарантировало бы его совершение в определенный день, то информационный и экономический эффект от сделки совпадали бы. Однако объявление о сделке закладывает «одно» влияние на капитализацию через изменение котировок акций, само совершение сделки, т.е. приобретение другой компании, приносит иной «экономический» эффект к рыночной стоимости компании. Применительно к корпоративным программам, у приобретающей компании существуют постоянные издержки, которые она планирует покрыть за счет генерации будущих денежных потоков путем осуществления последовательных попыток поглощения (Malatesta & Thompson, 1985). Так, чистая приведенная стоимость, которую приносит корпоративная программа для i-й поглощающей компании рассчитывается следующим образом:

где

· - постоянные (фиксированные) издержки, связанные с осуществляемой программой;

· - вероятность совершения -й сделки;

· - экономический эффект, полученный от -й сделки;

· - безрисковая процентная ставка.

Эконометрическая модель оценивания эффективности корпоративной программы представлена в форме регрессии с двумя независимыми переменными:

где

· - коэффициент, отражающий ожидаемое изменение стоимости компании в месяц , когда не было анонсирования сделки;

· - коэффициент, отражающий ожидаемое изменение стоимости компании в месяц , когда присутствовала попытка сделки;

· ;

· доходность акций компании в месяц ;

· рыночная стоимость компании (капитализация) с учетом премии за риск в месяц ;

· случайная ошибка.

Все необходимые показатели для модели были отобраны с ежемесячной периодичностью согласно использованию такого же интервала в базовом исследовании Malatesta and Thompson (1985).

Данные были организованы в один файл следующим образом:

· дата с ежемесячной периодичностью - тикер каждой компании - дамми-переменная - зависимая - независимая переменные из уравнения (24). Выборка была загружена в пакет Stata, регрессия оценивалась согласно каждому наименованию тикера путем осуществления цикла (Приложение 3).

Данное уравнение иллюстрирует ожидания инвесторов относительно будущей доходности акций компании при осуществлении или отсутствии сделок в рамках корпоративной программы. Так, если попытка поглощения была анонсирована в момент времени t, т.е. , то изменение стоимости акций будет равняться сумме - эффект от анонсирования сделки. Если попытки не было, то ожидаемое изменение доходности будет равно только значению оцененного коэффициента Коэффициент , подразумевает, что ожидаемая доходность увеличивается при осуществлении сделки в момент времени t по сравнению с ситуацией, когда сделка отсутствует в этот же момент времени t.

Существует несколько экономических теорий, объясняющих ожидаемые знаки у коэффициентов, так как они содержат в себе компонент, отвечающий за экономическое влияние попытки приобретения (). Так, например, теория максимизации благосостояния акционера подразумевает, если рынок слияния и поглощения - совершенно конкурентный, то корпоративная программа имеет нулевую чистую приведенную стоимость и, соответственно, величина должна быть, по крайней мере, неотрицательной. Так, если вероятность совершения сделки в каждом периоде и экономический эффект от попытки поглощения () - положительны, то ожидаемое изменение в стоимости компании в период, когда не было анонсирования сделки, т. е. - отрицательно. Ожидается так же положительный знак у коэффициента при дамми - переменной, так как (Таблица 3).

Таблица 3

Гипотезы об эффективности корпоративных программ

		Знак	Эффект
		-	Совокупный: если сделка частично ожидается рынком >0) и совершенная сделка приносит увеличение стоимости компании, то совокупный эффект от сделки - положителен, в противном случае - отрицателен
		+	Экономический: каждая совершенная сделка в денежном эквиваленте увеличивает рыночную капитализацию фирмы
		+	Информационный: если экономический эффект положителен, то анонсирование сделки также положительно влияет на стоимость компании

При одновременном неподтверждении всех трех нулевых гипотез в пользу альтернативных, можно заключить, что корпоративные программы сделок слияния и поглощения являются эффективными, то есть приносят избыточную доходность для приобретающей компании.

Для каждой компании из 5 развивающихся стран BRICS с помощью программы Stata мы оценили уравнение (24) методом наименьших квадратов. Решения об отвержении гипотез на уровне фирм осуществлялись на основании t-теста. Поэтому кроме непосредственно оцененных параметров уравнения, для тестирования совместной гипотезы необходимо было получить ковариационную матрицу коэффициентов, чтобы посчитать совместную дисперсию ( и соответствующую t-статистику.

Стоит отметить, так как целью настоящей работы является изучение эффективности корпоративных программ на развивающихся рынках капитала, то нам более интересно оценить не столько влияние последовательности сделок на стоимость конкретной фирмы-покупателя, сколько реакцию рынка развивающихся стран на объявление об осуществлении корпоративной программы, в целом. В связи с этим, мы придерживались следующего алгоритма для каждого из трех коэффициентов:

где

· - дисперсия из уравнения для -й фирмы;

· оцененный коэффициент;

· - количество компаний в выборке.

Таким образом, после получения средних значений коэффициентов и относящихся к ним F-статистик, можно тестировать упомянутые ранее гипотезы (Таблица 3) только для рынка, в целом: если наблюдаемая или рассчитанная F-статистика больше критической, то проведение корпоративных программ выгодно для конкретного рынка капитала.

2.3 Отбор и описание данных

Для проведения сравнительного исследования нами были выбраны национальные и трансграничные сделки слияний и поглощений, осуществляемые компаниями из 5 развивающихся стран - БРИКС. Данная группа стран интересна для анализа по причине отсутствия работ, посвященных влиянию корпоративных программ на доходность приобретающей фирмы на соответствующих рынках капитала.

При составлении выборки были использованы следующие базы данных: во-первых, Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions - для сбора даты анонсирования сделок, типа открытости компаний на фондовом рынке, процента приобретенных акций и индустрии компании-поглотителя. Во-вторых, мы использовали Thomson Reuters DataStream, чтобы извлечь значения котировок акций и рыночного индекса каждой из стран как на ежедневной, так и ежемесячной основе, рыночной капитализации по каждому месяцу на промежутке 2008-2018 гг. В-третьих, ежемесячные значения безрисковой ставки как доходности государственных облигаций в каждой стране были взяты с финансового портала Investing.com. Стоит отметить, что капитализация и цены акций компаний выражены в той валюте, в которой измеряется рыночный индекс соответствующей страны:

Таблица 4

Рыночный индекс и безрисковая ставка исследуемых стран

Страна	Индекс	Валюта	Безрисковый инструмент
Бразилия	Ibovespa Index	бразильский реал	10-летние государственные облигации
Россия	ММВБ (Индекс Мосбиржи)	рубль	10-летние государственные облигации (ОФЗ-10)
Индия	BSE SENSEX Index	индийские рупии	10-летние государственные облигации
Китай	SSE Composite Index	китайский юань	10-летние государственные облигации
Южная Африка	JSE FTSE all share index	южноафриканский рэнд	10-летние государственные облигации

В изначальную выборку было отобрано свыше 6500 отдельных сделок слияния и поглощения по всем странам в совокупности, дата объявления (Announcement date) которых охватывает период времени с 1 января 2008 года по 1 января 2019 года. Для того, чтобы сформировать итоговую выборку для анализа, мы использовали следующее допущение: сделки рассматривались в качестве корпоративной программы, если компания осуществляла последовательность сделок, где временной интервал между соседними поглощениями составлял не более 3 лет. В конечную выборку включились завершенные сделки (Completed), инициируемые публичной (Public) и котируемой на фондовой бирже фирмой-покупателем. Кроме того, наиболее важным критерием для формирования выборки являлся размер приобретаемого пакета акций, иными словами, поглощающая компания должна купить контрольный пакет акций (Percent acquired): более 50% от всех акций компании-цели. Включение данного ограничения обусловлено тем, что только при приобретении данной доли поглощающая компания получает право на финансовое управление компанией-целью, что приводит к изменению доходности ценных бумаг компании. Результатом применения данных критериев мы получили следующие выборки отдельных сделок и корпоративных программ:

Таблица 5

Дескриптивный анализ

Страна	Количество одиночных сделок	Количество корпоративных программ	Частота сделок за период
		2008-2013	2014-2018	2008-2018	2008-2013	2014-2018	2008-2018
Бразилия	181	30	16	4	3,8	3,44	3
Россия	235	45	8	20	4,18	2,88	5,6
Индия	532 ...

Страница:

•  1 
•  2 

дипломная работа "Сравнение эффективности отдельных сделок и корпоративных программ слияний и поглощений в странах БРИКС" скачать

Подобные документы

• Мотивы корпоративных слияний и поглощений

  Слияния и поглощения — экономические процессы укрупнения бизнеса и капитала. Особенности и мотивация трансграничных слияний и поглощений в современных рыночных условиях. Основные мотивы и оценка эффективности сделок, их специфика в Российской федерации.
  
  научная работа [1,3 M], добавлен 13.06.2014
  

• Воздействие финансового кризиса на эффективность слияний и поглощений в Европе в период 2000–2012 гг.

  Оценка эффективности сделок слияний и поглощений. Операционные и финансовые показатели компании-покупателя. Анализ сверхдоходности. Анализ эффективности сделок М&A в Европе после начала кризиса 2008 года. Показатели CAR на различных временных периодах.
  
  дипломная работа [819,8 K], добавлен 29.03.2014
  

• Особенности слияний и поглощений как формы экспансии иностранных банков на российский финансовый рынок

  Сущность слияний и поглощений. Мотивы и факторы активизации сделок. Динамика показателей банковского рынка. Современные тенденции интеграции процессов в банковском секторе. Особенности процесса входа иностранных банков на российский финансовый рынок.
  
  дипломная работа [952,1 K], добавлен 17.03.2015
  

• Финансовая эффективность слияний и поглощений

  Теоретические основы совершения сделок слияния и поглощения: тенденции на рынке, оценка эффекта синергии соглашений. Мировая направленность и финансовая продуктивность процессов в банковском секторе Республики Беларусь (на примере Приорбанка и RZB банка).
  
  курсовая работа [171,7 K], добавлен 18.03.2011
  

• Слияние и поглощение компаний: мировая и российская практика

  Понятие сделок слияний и поглощений в условиях глобализации, влияние мирового финансового кризиса на рынок M&A. Организационные аспекты сделки, роль инвестиционных банков. Мировой опыт проведения сделок M&A, российская практика: проблемы и перспективы.
  
  дипломная работа [578,8 K], добавлен 30.05.2013
  

• Механизм правового регулирования слияний и поглощений мировых нефтегазовых компаний

  Перспективы изменения корпоративного и смежного законодательства о слияниях и поглощениях, классификация их основных типов. Анализ специфики поглощений в Российской Федерации. Краткие сведения о компании "Энте" и проведение операции "Чистые руки".
  
  курсовая работа [183,6 K], добавлен 16.01.2012
  

• Мировые тенденции слияний и поглощений в финансовом секторе

  Основные мотивы консолидации в финансовом секторе страны. Особенности поглощений в Европе, США и Японии. Эффективность фирмы с точки зрения издержек и прибыли. Крупнейшие слияния в банковском секторе США в 1986-2006 гг. Роль нового товарного знака.
  
  реферат [34,1 K], добавлен 02.10.2010
  

• Российский рынок слияний и поглощений

  Анализ показателей на рынке слияний. Текущая доходность портфеля акций в валюте инвестора. Оценка форм выплаты вознаграждения лицензиару: чистая прибыль лицензиара от продажи за рубеж права на использование патента с учетом двойного налогообложения.
  
  контрольная работа [1,4 M], добавлен 06.11.2012
  

• Экономика Объединенных Арабских Эмиратов

  Международная экономическая интеграция. Законодательство в области действия международных компаний в Объединенных Арабских Эмиратах (ОАЭ). Отличительные особенности менеджмента в ОАЭ. Анализ современных, недавно произошедших слияний и поглощений.
  
  курсовая работа [50,7 K], добавлен 28.09.2015
  

• Процесс глобализации мирового хозяйства

  Международные экономические отношения на современном этапе. Факторы, основные черты и направления глобализации мировой экономики. Значение международных компаний в экономической глобализации. Сущность и виды слияний и поглощений в мировом хозяйстве.
  
  курсовая работа [123,5 K], добавлен 02.06.2015
  

• Мировые финансовые центры

  Специализация ведущих финансовых центров. Лондон как крупнейший финансовый центр мира. Роль слияний и поглощений фирм на мировом финансовом рынке. Понятие международного (мирового) финансового центра. Роль доллара как ведущей международной валюты.
  
  контрольная работа [22,9 K], добавлен 17.05.2011
  

• Проблемы развития сотрудничества в рамках БРИКС

  Системный подход, исторический, политический и экономический анализ процесса изменения места стран БРИКС на геополитической карте мира, сравнительный анализ их потенциалов и позиций по международным вопросам. Ядерный фактор в отношениях стран БРИКС.
  
  дипломная работа [107,2 K], добавлен 25.05.2015
  

• Особенности развития и место стран БРИКС в мировом хозяйстве

  История создания, цели, задачи организации БРИКС. Анализ проведения внешней и внутренней экономически направленной политики в странах альянса. Выявление основных проблем в их экономиках, исследование перспектив развития. Динамика экспорта и импорта.
  
  курсовая работа [386,2 K], добавлен 28.04.2016
  

• Страны БРИКС в международных экономических отношениях

  Цели организации БРИКС - группы из пяти быстроразвивающихся стран (Бразилия, Россия, Индия, Китай, Южно-Африканская Республика). Глобальный рейтинг, саммиты. ВВП на душу населения в странах организации. Прогноз о выходе на первые места в мире к 2050 г.
  
  презентация [157,0 K], добавлен 24.03.2013
  

• Деятельность БРИКС

  Цели организации БРИКС. Продвижение реформы международных финансовых институтов. Проведение саммитов БРИКС. Укрепление координации и сотрудничества государств в энергетической области. Противодействие финансовому кризису. Улучшение международной торговли.
  
  презентация [5,8 M], добавлен 21.12.2014
  

• Финансовые отношения стран–участниц группы БРИКС

  Исследование финансовой структуры РФ, Бразилии, Индии, Китая и ЮАР на современном этапе, их взаимосвязь между собой, перспективы развития. Роль стран БРИКС в мировой валютно–финансовой системе. Принципы, по которым функционируют биржи и рынки в странах.
  
  курсовая работа [196,0 K], добавлен 23.01.2014
  

• Торгово-экономическое сотрудничество стран БРИКС

  Становление и сравнительная характеристика стран БРИКС. Экономическое и торговое взаимодействие России с БРИКС. Динамика внешнеторгового сотрудничества. Инвестиционное сотрудничество между странами. Перспективы развития международных торговых отношений.
  
  курсовая работа [1,4 M], добавлен 14.04.2016
  

• Финансовые отношения стран – участниц группы БРИКС

  История и основные цели создания группы БРИКС, ее задачи и роль в современной мировой валютно–финансовой системе, особенности развития. Взаимодействие стран в инвестиционной сфере, работа рынков и бирж, сущность и перспективы финансовых отношений.
  
  курсовая работа [198,3 K], добавлен 17.01.2014
  

• Теоретические основы совершения сделок слияния-поглощения

  Классификация, организация процессов слияния-поглощения. Рынок Mergers&Acquisitions по состоянию на начало экономического кризиса. Развитие мирового рынка в 2010-2011 году. Мотивационный аспект сделок слияния-поглощения. Сущность понятия "диверсификация".
  
  курсовая работа [877,9 K], добавлен 30.09.2013
  

• Международная биржевая торговля

  Краткий анализ развития института биржи в рыночной экономике в различных странах в процессе эволюции хозяйственных отношений. Суть и эффективность международной биржевой торговли, фьючерсные сделки и хеджирование для страхования сделок на реальный товар.
  
  контрольная работа [25,2 K], добавлен 13.08.2014
  

Другие документы, подобные "Сравнение эффективности отдельных сделок и корпоративных программ слияний и поглощений в странах БРИКС"

• главная
• рубрики
• по алфавиту
• вернуться в начало страницы
• вернуться к началу текста
• вернуться к подобным работам