Рыночная стоимость ценных бумаг

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

1. Рыночная цена акций

Прежде чем перейти к рассмотрению проблемы установления рыночной цены акций, дадим несколько определений.

Акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. [1.ст2]

Рынок акций - это рынок, на котором продаются и покупаются акции, по ценам, определяющимся спросом и предложением.

Определим место рынка акций внутри финансового рынка. Как известно, финансовый рынок представляет собой совокупность денежного рынка и рынка капитала. В свою очередь денежный рынок включает в себя наличные и безналичные денежные средства и краткосрочные ценные бумаги. Рынок капитала включает в себя долгосрочные, среднесрочные, бессрочные ценные бумаги, а также ссудный капитал.

Рынок ценных бумаг является частью финансового рынка. Это сумма краткосрочных ценных бумаг и долгосрочных, среднесрочных, бессрочных ценных бумаг, таким образом, рынок ценных бумаг является частью и рынка капитала, и денежного рынка одновременно.

Рынок акций - часть рынка бессрочных ценных бумаг, часть рынка капитала, соответственно, часть финансового рынка. Если конкретизировать место рынка акций внутри рынка капитала-то это часть рынка фиктивного капитала, что будет очень важно при размышлении о ценообразовании на нем.

В соответствии с марксистским подходом, капитал фиктивен не потому, что не реален (существуя в бумажной форме или форме записи по счёту, он так же реален, как и действительный капитал), а потому, что не определен количественно и качественно. Данная неопределенность вытекает из невозможности оценки стоимости фиктивного капитала, так как его постоянно меняющаяся оценка зависит не от стоимости товара, а от ее многочисленных производных. [8 ст. 4]

Вот как объясняет это Карл Маркс: «Образование фиктивного капитала называют капитализацией. Капитализируется каждый регулярно повторяющийся доход, причём его исчисляют по средней процентной ставке как доход, который приносил бы капитал, отданный в ссуду из этого процента; если, например, годовой доход = 100 ф. ст. и ставка процента = 5%, то 100 ф. ст. составляли бы годовой процент на 2 000 ф. ст., и эти 2 000 ф. ст. будут считаться теперь капитальной стоимостью юридического титула собственности на ежегодный доход в 100 фунтов стерлингов. Для того, кто купил этот титул собственности, 100 ф. ст. годового дохода действительно представляют процент на его капитал, вложенный из 5%. Таким образом, всякая связь с действительным процессом возрастания капитала исчезает бесследно, и представление о капитале как о стоимости, самовозрастающей автоматически, окончательно упрочивается. [2 гл 29]

Как было сказано выше, акции служат юридическими титулами собственности, представляющими акционерный капитал. «Акции обществ являются представителями действительного капитала, именно капитала, вложенного и функционирующего в этих предприятиях, или денежной суммы, авансированной участниками с целью израсходовать её в этих предприятиях как капитал. Однако данный капитал не существует двойне, - один раз как капитальная стоимость титула собственности, акций, и другой раз как капитал, действительно вложенный или подлежащий вложению в упомянутые предприятия. Капитал существует лишь в этой последней форме, и акция есть лишь титул собственности на реализуемую им прибавочную стоимость. A может продать титул B. B может продать его C.

Такие сделки ничего не меняют в существе дела. A или B превращает в таком случае свой титул в капитал, а C свой капитал - в простой титул собственности на прибавочную стоимость, ожидаемую от акционерного капитала.

Таким образом, акции не являются действительным капиталом, однако обладают капитальной стоимостью. «Самостоятельное движение стоимости этих титулов собственности (акций) поддерживает иллюзию, будто они образуют действительный капитал наряду с тем капиталом или с тем притязанием, титулами которых они, может быть, являются. А именно, они становятся товарами, цена которых имеет особое движение и особым образом устанавливается. Их рыночная стоимость (находящая отражение в рыночной цене) получает отличное от их номинальной стоимости определение, не связанное с изменением стоимости действительного капитала (хотя и связанное с увеличением этой стоимости)».

Мы подошли к понятию рыночной цены акции. В данной работе под рыночной ценой акции будет пониматься средняя цена, по которой совершались сделки с акциями данного эмитента за последний торговый день.

Рыночная капитализация - это произведение текущей рыночной цены на общее количество акций, отражающее оценку рынком стоимости собственного капитала компании. [4 ст. 15]

Справедливая цена - это такая цена, к которой в долгосрочной перспективе стремится рыночная цена согласно теориям фундаментального анализа.

Рыночная цена акций, как и любого другого актива, определяется в процессе торгов, а значит, находится под влиянием спроса и предложения. От того, насколько верно мы сможем понять факторы, оказывающие влияние на спрос и предложение акций, будет зависеть достижение цели нашей работы - выявления факторов, влияющих на рыночную цену акций.

Спрос на акции и их предложение (а значит и рыночная цена) зависят от мотивов людей, желающих их приобрести и продать. Попытаемся определить, какие соображения движут покупателями акций.

1) Большинство (спекулянты) желает получить спекулятивную прибыль, купив акции дёшево и перепродав дорого другим участникам рынка в будущем. Эти люди измеряют успех в деньгах. Каждый из них пытается для себя ответить на тот же вопрос, который поднимается в рамках данной работы: «От чего зависит рыночная цена?». Наиболее животрепещущим вопросом является: «Какие акции в будущем вырастут больше остальных?». При ответе на этот вопрос большинство спекулянтов опираются на существующие теории ценообразования, что в итоге оказывает влияние на их действия: покупки и продажи, - и усиливает авторитет данной теории в глазах других участников рынка, так как работает лишь та теория, в которую верят. Это значит, что доминирующая в умах участников теория сама по себе начинает оказывать влияние на рыночные цены и превращается в фактор ценообразования, поскольку от неё зависит, какую цену спекулянты и инвесторы считают «справедливой» и какого направления движения ожидают от рынка. Помимо логики, на поведение спекулянтов влияют эмоции. Например, при резком падении цен на рынке, их охватывает паника, что усиливает падение рыночных цен и распространяет панику на других спекулянтов. Помимо логики и эмоций на поведение спекулянтов влияет наличие денег, свободных для инвестирования, что является следствием денежно-кредитной политики регуляторов. В последнее время многие авторы приходят к мнению о главенствующей роли монетарных макроэкономических факторов во влиянии на рыночные цены. Объясняется это тем, что спекулянты не терпят «неработающих» денег и вкладывают их в финансовые рынки, как только таковые появляются. В результате увеличение денежной массы способствует росту цен на акции.

Спекулянты выводят деньги из акций (вызывая снижение цен), как только находят более выгодное или надёжное в их понимании направление инвестирования, либо когда ожидают снижения цен согласно их теориям ценообразования, либо под воздействием эмоций во время паники, либо под влиянием монетарных факторов. Возможен также вывод денег с целью личного потребления, например, после накопления на покупку дома.

2) Другая группа участников рынка (инвесторы) также имеет целью увеличение своего частного капитала, однако не измеряет свой успех исключительно в денежной форме.

Инвестор сравнивает цену того, что ему предлагают, со стоимостью того, что он получает, и делает вывод, выгодно вложение или нет. Если инвестор покупает акцию, значит, с его точки зрения, её стоимость превышает заплаченную им цену, в результате чего он стал богаче. Инвестор также верит, что в будущем высокая стоимость акции отразится в цене. Но сам факт выхода из инвестиции для него не настолько важен. Он владеет долей в капитале эффективно работающей компании, и не торопится продавать её, так как измеряет богатство не только в деньгах. Инвестор серьёзно анализирует объекты своих инвестиций, обычно с помощью консервативных методов фундаментального анализа и потому имеет лучшее представление об их стоимости, чем спекулянты. Инвестор приобретает акции компаний, демонстрирующих эффективную работу промышленного капитала и при этом торгующихся по приемлемым ценам. Инвестор продаёт акции, если находит предприятие с большими перспективами, чем у предыдущего, при прочих равных условиях. Большую роль в популяризации данного поведения на рынке сыграл подход Бенджамина Грэхэма и Уоррена Баффета, согласно которому инвестор должен выбирать компании с долгосрочными экономическими преимуществами по сравнению с конкурентами, талантливым руководством и защитой от инфляции. При этом рынок рассматривается как «дурак», иногда продающий за бесценок доли в хороших компаниях и предоставляющий разумным инвесторам отличные возможности. Инвесторами также могут считаться те, кто при покупке акций ориентируется на получение дивидендов.

3) Третья группа участников рынка вынуждена инвестировать на рынке акций, независимо от уровня текущих рыночных цен.

Огромная доля денег, приходящих и уходящих с фондового рынка, находится под влиянием управляющих компаний, пенсионных фондов, банков. Чтобы разобраться в мотивах действий управляющих, необходимо понять их положение. Они наёмные работники, которые должны зарабатывать деньги при любой конъюнктуре рынка, даже, невзирая на фундаментальную переоценённость рынка. Управляющий не может сидеть в сторонке, объясняя это своими идейными соображениями о перегретости рынка, иначе работодатель уволит его за бездействие и наймёт тех, кто играет в общую игру, то есть зарабатывает деньги на тренде. Управляющий не знает, что произойдёт завтра (рынок спекулятивен). Статистическая вероятность продолжения тренда велика. То есть если управляющий уйдёт «в деньги», а рынок продолжит расти, то владельцы бизнеса, топ-менеджмент, пайщики обвинят его в том, что доходы проходят мимо (им не важны «фундаментальные факторы»). А вдруг рынок будет ещё несколько лет расти? Не желая ставить себя в подобное положение, управляющие вынуждены идти вместе с растущим трендом и надеяться на его продолжение, даже осознавая наличие пузыря. С каждым днём подобного поведения накапливаются системные риски, которые в будущем переломят тренд. Однако до момента перелома управляющие будут «в бумагах».

Наличие избытка ликвидности заставляет данную группу участников рынка брать на себя все больше рисков, покупая всё больше переоценённых бумаг, даже при полном осознании неправильности происходящего. По этой причине именно сверх дешевая ликвидность, приводящая к её избытку, является первопричиной и катализатором возникновения пузырей. Ведь вся избыточная ликвидность должна уходить на финансовые рынки. И наоборот, когда деньги начинают уходить с рынка - он начинает падать.

Соответственно, чтобы предсказать следующий крах, нам необходимо предположить момент и причину, по которой крупные деньги начнут уходить с фондового рынка. Если будут накоплены системные риски, то подобный толчок вызовет крах.

Управляющие играют свою роль как в росте цен на рынке, так и в ускорении их падения при крахе. И банки, и хеджфонды, и управляющие инвестируют на финансовых рынках не собственные деньги, поэтому они всегда вынуждены действовать с оглядкой на своих кредиторов, пайщиков и доверителей. Управляющие при инвестировании не должны забывать, что к ним могут прийти их кредиторы и вкладчики и потребовать назад свои деньги. При сильных негативных ценовых движениях и, соответственно, отрицательных финансовых результатах вероятность того, что у управляющих заберут ресурсы, растет. Это вынуждает их продавать активы и уходить в ликвидность. На определенном этапе сокращения позиций и margin calls могут стать причиной цепной реакции. Цены упали - клиенты потребовали свои деньги - управляющие продали - цены упали еще больше - клиенты потребовали вернуть еще больше - управляющие снова продали.

Кроме того, управляющие не могут инвестировать в стиле Баффета «акции упали на 30% - отлично, докупаем ещё», потому что пайщики такой логики не понимают (являясь в основном представителями первой группы - спекулянтами) и измеряют успех в деньгах. Поэтому управляющие часто резко закрывают позиции при начавшемся падении рынка, под страхом потерять чужие деньги вместе с клиентами. Подобное закрытие может вызвать цепную реакцию, ускорив крах.

4) Определённая группа людей, приобретающих акции, имеет целью не преумножить свои деньги, а защититься от инфляции. Логика здесь может быть следующей. При инфляции деньги обесцениваются, значит, товары, производимые компаниями, дорожают, и сами компании как актив тоже должны дорожать. Поскольку компании производят реальные ценности, то обесценение ничем не обеспеченных денег должно выразиться в номинальном росте цен, выраженных в этих самых деньгах, как в отношении товаров, так и в отношении акций.

На поведении данного типа инвесторов сказываются инфляционные ожидания. Согласно Бенджамину Грэхэму, если инфляция невелика, то такой инвестор, скорее всего, будет инвестировать в облигации, а если ожидается период высокой инфляции, то в акции. Таким образом, дополнительный спрос на акции со стороны данной группы инвесторов может влиять на рыночные цены.

5) Другая группа покупателей акций - желающие получить контроль над компанией. Они могут наращивать свою долю до пакетов различной степени контроля, выкупая акции на рынке. Подобная скупка может быть предварительным шагом перед предложением крупным акционерам. Активность этой группы инвесторов зависит в первую очередь от денежной массы в экономике.

Как мы видим, мотивы покупки, и продажи акций могут быть разнообразны. На цены акций влияет мышление инвесторов в момент принятия решения. А на мышление инвесторов оказывают влияние различные теории ценообразовании, доминирующие в настоящее время в финансовой науке. Поэтому представляется целесообразным рассмотреть некоторые из них.

2. Технический анализ

Теория технического анализа в некоторых аспектах противоположна теории случайных блужданий, так как она утверждает о существовании закономерностей в движении цены.

С 1890-го по 1902 год Чарльз Доу, первый редактор газеты The Wall Street Journal и автор самого известного биржевого индекса, написал серию статей, которая позже превратилась в «теорию Доу» и зародила технический анализ. Основные постулаты теории: цена включает все, цены следуют тенденциям, рынок имеет память. Раскроем их подробнее:

1) «Цена включает все». Рыночная цена быстро учитывает влияние всех событий, так как наиболее активные спекулянты, действуя в своих интересах мгновенно реагируют на новости, что отражается в ценах акций.

2) «Цены следуют тенденциям». Люди, принимая решения о том, что им делать, оглядываются на действия других людей. Поэтому когда на рынке появляется ясно видимая тенденция - многие хотят к ней присоединиться. Например, цена начинает расти. Рост цены привлекает все новых и новых желающих купить. В итоге покупки по все более и более высоким ценам толкают рынок вверх. Однако рано или поздно в силу различных причин эта тенденция сменится на противоположную.

3) «Рынок имеет память» или «история повторяется». Участники рынка, принимая важные для себя решения, запоминают обстоятельства, при которых они их принимали. И когда на рынке вновь складываются подобные обстоятельства, люди действуют так же. [6.34]

Согласно теории Доу, начавшаяся тенденция имеет больше шансов продолжиться, чем измениться, а поведение цен описывается определёнными тенденциями, то есть направленными движениями вверх или вниз, которые отражают господствующее на бирже мнение о будущем экономики или отдельной компании, иначе говоря, «настроения» участников. [13.7]

Эти настроения влияют на восприятие любой информации о компании всеми участниками рынка. Например: «Плохая отчётность - это временное явление, предприятие производит уникальную продукцию, на которую будет большой спрос». Однако в случае негативных настроений первая же плохая отчётность могла классифицироваться как сигнал о неверности прогнозов относительно будущего большого спроса.

По мнению Н. Старченко, численным выразителем настроений участников может быть показатель Херста. Показатель Херста - это угловой коэффициент линии регрессии построенной на множестве точек

(Log (R/S), Log (N/2)),

где N - число отсчетов функции, R - размах функции (разность между максимальным и минимальным значениями), S - среднеквадратическое отклонение функции.

Значение показателя отражает три возможных типа поведения участников рынка, которые можно описать следующим образом: [13.7]

1) При H > 0,5 настроения кооперативны, и участники склонны одинаково оценивать выходящие новости. В первом приближении значение показателя отражает вероятность, с которой участники принимают одинаковые решения на основе выходящей информации. Такое состояние обычно связывается с трендами, поскольку движение цены вверх (вниз) вызывает еще большее желание рыночной толпы покупать (продавать) акции. Иными словами, тренд сильный.

2) Если Н близко к 0,5, то участники рынка склонны действовать независимо друг от друга: независимо оценивать информацию и принимать решения. Поведение цены в данном случае - это классическое случайное блуждание.

3) При Н < 0,5 участники рынка склонны к анти кооперативному поведению. Они трактуют выходящие новости и поведение цен наоборот.

В таком состоянии движение вверх вызывает желание продавать акции, а вниз - наоборот, покупать их. Такое поведение характерно для флэтов.

Кроме трёх видов реакции на информацию, согласно Н. Старченко, существует ещё 4 вида самой информации:

1) Очевидно положительная - такая информация, которая для большинства участников рынка является понятным сигналом об увеличении стоимости акции, что должно выразиться в росте цены сейчас и в ближайшем будущем.

2) Очевидно отрицательная - снижает желание спекулянтов держать данную акцию, так как её стоимость падает (в их представлении).

3) Нейтральная - весьма распространенный на рынке тип информации, которую можно интерпретировать и как положительную, и как отрицательную. Она вызывает у части участников решения о покупке, а у другой части - о продаже.

4) Последняя категория информации - ее отсутствие. Это периоды на рынке, когда выходящие новости настолько слабы, что не вызывают реакции участников в виде сделок.

Согласно Н. Старченко, именно эти четыре типа информации и три типа поведения участников задают нам все возможные рыночные ситуации.

Поведение цен в данных ситуациях позволяет выделить несколько типичных паттернов, которые являются отражением преобладающей на рынке информации и реакции участников на нее. Вот эти типичные паттерны поведения цен в различных информационно-настроенческих ситуациях и составляют предмет исследования технического анализа.

Методы технического анализа:

- Технические индикаторы цены, объёма, осцилляторы, трендовые индикаторы и др. Они получаются в результате математических расчётов и используются для прогнозирования ценовых изменений.

- Графический анализ, основанный на распознавании определенных конфигураций на графике, созданных движением цены, для прогнозирования дальнейших колебаний цены. Основные инструменты графического анализа это уровни поддержки и сопротивления, линии поддержки и сопротивления, линии тренда, каналы, графические фигуры разворота и продолжения тенденции, анализ уровней Фибоначчи, устанавливающий параметры движения цен после смены тенденций и многие другие.

Профессионалы технического анализа не ставят перед собой задачу точного вычисления будущей цены, они определяют направление ценового тренда, период его действия и амплитуду колебания цены в действующем направлении. [9. 9]

Подытоживая вышесказанное, завоёвывающий популярность технический анализ говорит о том, что на рынке есть тенденции, будущие цены зависят от предыдущих цен. Покупать и продавать надо тогда, когда Вы увидели в динамике цен определённую закономерность, за которой обычно следует рост или падение (сохранение или изменение тренда), например, у вас пересеклись две экспоненциальные скользящие средние с разными сроками. При этом индикаторы ценовые, они не связаны с реальным положением дел в компании напрямую, а лишь опосредованно, через предыдущие цены, при предположении, что они хотя бы отчасти включают информацию о фундаментальных факторах. С практической точки зрения завоевание всё больших позиций данным методом анализа делает рынок более волатильным, продлевая тренды.

3. Фундаментальный анализ

рынок акция капитализация

Положения фундаментального анализа в некоторых аспектах противоположны гипотезе эффективного рынка. Данный вид анализа утверждает, что рынок неэффективен, что цена и стоимость акций большую часть времени не совпадает, оставляя «за кадром» причины такого несовпадения. Вместе с тем фундаментальный анализ вырос из гипотезы эффективного рынка, предполагая, что в будущем он станет эффективен и достигнет «справедливого уровня». Фундаментальный анализ также противоположен техническому анализу в плане своего объекта: первый анализирует показатели эффективности работы компании и влияние новостей на эту эффективность, не рассматривая ни психологии, ни монетарных факторов, второй анализирует исключительно предыдущие цены, не рассматривая показатели роста промышленного капитала, стоящего за акциями, зато учитывая «настроения» участников рынка.

Цель фундаментального анализа - определить «справедливую цену» акции. Механизм непосредственного влияния теории фундаментального анализа на цены следующий: он влияет на мнение профессионалов о стоимости актива, в результате рыночная цена стремится к расчётной» справедливой цене» в долгосрочной перспективе под воздействием сделок данных специалистов, а также их клиентов. Основными современными методиками определения справедливой цены служат:

1. метод дисконтирования денежных потоков (DCF).

2. сравнительный метод (multiples)

Метод дисконтированных денежных потоков основан на предположении, что сумму, которую готов уплатить потенциальный владелец за акции или бизнес, определяется на основе прогноза денежных потоков, которые компания получит в будущем. Прогнозируемые денежные потоки до определенного момента времени (обычно 5 лет) и денежные потоки в пост прогнозный бесконечно длинный период, в котором предполагается стабилизация денежных потоков, приводятся к текущей стоимости на дату проведения оценки путем дисконтирования по ставке, отражающий риск, связанный с поступлением этих денежных потоков. Они суммируются, после чего делаются итоговые поправки на избыточные активы, которые можно продать без ущерба для бизнеса и денежных потоков, на превышение собственного оборотного капитала над требуемым, поправка на заёмный капитал. Таким образом, формируется текущая «справедливая цена» собственного капитала компании. Путём деления на количество акций и скидки за неконтрольный характер находится «справедливая цена» одной акции.

У данного подхода есть существенные недостатки. Результаты оценки очень чувствительны к прогнозируемой цене на конечную продукцию, себестоимости, ставке дисконтирования, темпу роста в пост прогнозном периоде, что позволяет получить слишком широкий диапазон «справедливых цен», особенно это касается российских сырьевых компаний.

В сравнительном подходе к оценке возможности манипулирования значительно меньше. Метод заключается в расчёте средних для компаний - аналогов мультипликаторов EV/Выручка, EV/прибыль до уплаты процентов, налогов и амортизации, P/E, P/собственный капитал, где EV - цена бизнеса, равная сумме рыночной капитализации и чистого долга. Для сырьевых компаний могут применяться мультипликаторы: EV/запасы, EV/добыча. Для электроэнергетического сектора используется коэффициент EV/мощность.

После расчёта средних по аналогам мультипликаторов их умножают на показатели выручки, чистой прибыли (и др.) оцениваемой компании. После вычета чистого долга из EV, оценщик получает целевые показатели рыночной капитализации по различным мультипликаторам. Взвешивая их с определёнными весами, находится целевая капитализация. Разделив её на количество акций, находится справедливая цена. Метод предполагает, что если есть инвесторы, заплатившие за акции компаний-аналогов определённую цену, то найдутся также инвесторы, которые заплатят такую же цену (пропорционально размеру и результатам компании) за сопоставимую долю в оцениваемой компании. Данный метод опирается на фактически совершенные участниками рынка сделки, таким образом, учитывает логику поведения инвесторов, при этом не полагаясь на собственные прогнозы роста. Различия в оценке могут возникать при выборе аналогов, весов коэффициентов, однако они существенно ниже, чем при оценке методом DCF. Метод мультипликаторов более консервативен, так как базируется на фактах, а не на прогнозах.

Ещё более консервативен затратный метод, согласно которому предприятие оценивается на основании исчисления рыночной цены его активов за вычетом обязательств. Этот метод обычно не используется при оценке акций из-за его большой трудоемкости.

Подытоживая вышесказанное, фундаментальный анализ говорит о том, что в ценовой динамике есть тенденция стремления к стоимости. Продавать акции надо тогда, когда цена выше стоимости, а покупать - когда цена ниже стоимости. Однако единого метода, «правильность» которого была бы обоснована, не существует, а имеющиеся - не позволяют получить точную численную оценку. В результате аналитики разной степени консерватизма могут получить оценки, в разы отличающиеся друг от друга.

Размещено на Allbest.ru