Денежное предложение центрального банка и экономический рост: теоретический аспект

В 2010 году вывоз капитала превысил активное сальдо счета текущих операций на 6,1 млрд. долларов. Следовательно, именно такую величину составлял спрос на дополнительную валюту для вывоза капитала, именно такой объем продажи валюты из стабилизационных фондов мог быть использован для финансирования бюджетного дефицита. Фактически для финансирования дефицита из стабилизационных фондов было продано валюты на 38,2 млрд. долларов, остальные 32,1 млрд. не были востребованы рынком, и Центральному банку приходилось выкупать их назад.

В результате, как и в 2009 году, источником «в последней инстанции» финансирования большей части бюджетного дефицита явились те средства, за счет которых происходила обратная покупка валюты, проданной из стабилизационных фондов. В таблице 6 приведены данные баланса ЦБ за 2009 и 2010 годы.

В 2009 году покупка валюты ЦБ (прирост международных резервов за минусом стабилизационных фондов) более чем на 80 процентов финансировалась за счет сжатия внутреннего кредита. В 2010 году покупка валюты Банком России финансировалась за счет сжатия внутреннего кредита лишь наполовину.

Таблица 11

Изменения баланса ЦБ за 2009 и 2010 годы (аналитическое представление), млрд. руб. (прирост +, уменьшение - )

*Международные резервы, по данным баланса Банка России в 2010 году увеличились на 1325,0 млрд. руб. Стабилизационные фонды, по данным Минфина, сократились на 1128,8 млрд. руб. Следовательно, международные резервы кроме стабилизационных фондов должны были вырасти на 2453,8 млрд. руб.

Другую половину финансирования прироста валютных резервов составлял эмиссионный ресурс. Прирост количества денег высокой эффективности увеличился по сравнению с 2009 годом более чем в 6 раз и оставил 1553,9 млрд. руб. Банк России, по крайней мере, временно отказался от политики денежной рестрикции, что должно было оказать позитивное воздействие на экономический рост. Впервые после 1998 года эмиссионный ресурс, хотя и косвенным образом, использовался для финансирования бюджетного дефицита.

Расширение денежного предложения сопровождалось в 2010 году сокращением остатков на счетах правительства, что означает, что расходы правительства росли быстрее его доходов; следовательно, денежные власти отказались от финансовой рестрикции, по крайней мере, временно. Денежно-финансовая политика в 2010 году была значительно более здоровой, чем в предшествующем периоде. Однако благоприятное воздействие расширения количества денег высокой эффективности и увеличения расходов бюджета в 2010 году, по-видимому, сдерживалось продолжавшимся сжатием внутреннего кредита.

Макроэкономические эффекты денежно-кредитной политики ЦБ. В рассматриваемый период ЦБ финансировал прирост международных резервов за счет выпуска денег высокой эффективности и прироста обязательств перед расширенным правительством. Усиленно используя один из ресурсов, ЦБ, тем самым, высвобождал другой ресурс. В 2003 и 2006 годах покупка валюты ЦБ в подавляющей части финансировалась за счет эмиссионного ресурса, в течение первых трех кварталов 2008 года - исключительно за счет прироста обязательств ЦБ перед правительством, в 2000, 2001, 2004, 2005 и 2007 годах названные источники финансирования примерно уравновешивали друг друга. Об интенсивности и обоснованности использования того и другого ресурса ЦБ можно судить по их соотношению с макроэкономическими индикаторами. Рассмотрим сначала динамику денежного предложения. Соответствующие расчеты представлены в Таблице 12.

В качестве нейтрального уровня денежного предложения, не оказывающего ни стимулирующего, ни тормозящего воздействия на экономическую активность, мы принимаем денежное предложение исходного 2000 года, равное 4 процентам ВВП. Изменения этого показателя в последующие годы прямо пропорциональны росту ВВП.

Сопоставляя столбцы 2 и 4, можно сделать следующие выводы. В 2001-2002 и 2004-2005 экономика функционировала в условиях денежной рестрикции, в 2003, 2006 и 2007 годах проводилась политика умеренной денежной экспансии. В течение первых трех кварталов 2008 года осуществляется политика жесткой денежной рестрикции, которая продолжалась и в 2009 году. Наконец, в 2010 объем денежного предложения ЦБ был близок к нейтральному уровню.

Таблица 12

Реальный и гипотетический прирост количества денег высокой эффективности

О финансовой рестрикции или экспансии можно судить по динамике обязательств ЦБ перед правительством за вычетом стабилизационных фондов. В условиях профицита финансовая экспансия возможна как исключение, поскольку часть излишка используется для предоставления бюджетных кредитов и другие непредусмотренные бюджетом цели. Прирост обязательств ЦБ перед правительством, пропорциональный росту ВВП, в дальнейшем принимается в качестве нейтрального. Расчет финансовой рестрикции и экспансии приведен в Таблице 13.

Таблица 13

Финансовая экспансия и рестрикция, млрд. руб.

*Данные за I - III кварталы. **За минусом прироста стабилизационных фондов.

*** Нейтральный показатель равен реальному показателю предшествующего года, умноженному на темп роста ВВП

Таблица 14

Макроэкономические эффекты денежной и финансовой рестрикции (экспансии) Строки, описывающие денежно-финансовую экспансию, выделены в таблице 10 жирным шрифтом., %

*Финансовая рестрикция (экспансия).

**Денежная рестрикция (экспансия).

***Индекс потребительских цен. ****Индексы прироста физического объема ВВП

Как видно из Таблицы 14, на протяжении большей части рассматриваемого периода денежные власти проводили политику денежной и финансовой рестрикции: темп роста количества денег Центрального банка отставал от темпа роста ВВП, а рост остатков на счетах правительства в ЦБ опережал рост ВВП. Политика денежно-финансовой рестрикции перемежалась короткими периодами экспансии - в 2003, 2006 и 2010 годах.

В целом, можно констатировать, что в годы денежно-финансовой экспансии (2003 и 2006) наблюдался резкий скачок темпов роста ВВП, банковских кредитов, инвестиций в основной капитал. Напротив, в периоды денежно-финансовой рестрикции (2001-2002, 2004-2005, 2007-2009) происходит постепенное затухание темпов роста макроэкономических индикаторов. Жесткая рестрикция 2008-2009 годов обусловила глубину и продолжительность экономического кризиса.

Динамика процентных ставок Мы принимаем, что реальная ставка процента равна частному от деления номинальной ставки на ожидаемый темп инфляции, а не разнице между ними. не обнаруживает четкой зависимости от экспансии или рестрикции. Нужно иметь в виду, что динамика процентных ставок детерминируется не только предложением ликвидности и кредитных ресурсов, но и спросом на них. Резкое повышение спроса на кредиты и инвестиции в 2006 году могло вызвать повышение ставки межбанковского рынка и затормозить снижение ставки по кредитам, не смотря на денежно-финансовую экспансию.

Данные, приводимые в Таблице 14, не обнаруживают прямой зависимости между денежной и финансовой экспансией (столбцы 1, 2 и 3), с одной стороны, и динамикой цен - с другой (столбец 4). В 2003 году, когда денежно- финансовая рестрикция сменилась экспансией, темп роста цен продолжал снижаться. В 2007 и 2008 годах, когда ЦБ проводил политику жесткой рестрикции, рост цен не замедлился, а ускорился. По-видимому, в рассматриваемый период можно допустить существование скорее обратной, чем прямой зависимости между денежно-финансовой экспансией и динамикой цен.

Основные выводы и результаты исследования

1. Изменения в денежном предложении Центрального банка зависят не только в связи от его активных операций, но и от динамики доходов и расходов расширенного правительства. Включение в анализ денежного предложения доходов и расходов правительства позволяет полнее анализировать процессы увеличения или сокращения количества денег высокой эффективности, взаимодействие финансовой и денежной политики, исследовать взаимное переплетение сезонных колебаний денежного предложения с воздействием внешних шоков на экономику, влияние сезонной неравномерности денежного предложения на экономическую динамику. Получены следующие эмпирически подкрепляемые выводы: Во-первых, сложившиеся сезонные колебания денежного предложения не совпадают с сезонными колебаниями деловой активности. Во-вторых, увеличение (по годам) амплитуды сезонных колебаний денежного предложения ведет к замедлению роста. Наибольшая неравномерность денежного предложения характерна для предкризисного периода.

2. В работе применен новый прием анализа зависимости денежного предложения, Банка Росси от платежного баланса и федерального бюджета, заключающийся в том, чтобы из суммы избыточного предложения иностранной валюты выделить ту ее часть, для покупки которой ЦБ должен использовать те или иные внутренние ресурсы, включая эмиссионный ресурс и средства консолидированного бюджета. Для этого в платежном балансе, балансе Банка России, федеральном бюджете из соответствующих статей следует вычесть прирост стабилизационных фондов. (в платежном балансе - из активного сальдо счета текущих операций, из прироста валютных резервов, в балансе Банка России - из остатков на счетах правительства в Банке России - в пассиве, из международных резервов - в активе. в данных об исполнении федерального бюджета из суммы профицита). В результате мы получаем тот прирост валютных резервов, который покупается ЦБ за счет каких-либо внутренних ресурсов, включая эмиссионный ресурс, и те источники финансирования, которые могли быть использованы для покупки иностранной валюты. Предложенный прием анализа во многих случаях позволяет получить четкую картину процессов, протекающих в денежно-кредитной сфере.

3. Предложен дифференцированный подход к анализу эффектов денежного предложения по каналу покупки иностранной валюты в зависимости от источников финансирования покупки валюты. В случае если покупка валюты осуществляется за счет выпуска денег ЦБ, достигаемое расширение денежного предложения (в разумных пределах), при прочих равных условиях, оказывает стимулирующее воздействие на экономическую динамику. Напротив, растущий профицит бюджета (превышающий прирост стабилизационных фондов) оказывает тормозящее воздействие на экономический рост. Тем более, депрессивное воздействие на экономику оказывает покупка валюты ЦБ за счет сжатия внутреннего кредита.

4. Предлагается также дифференцировать эффекты использования эмиссионного ресурса по каналу покупки иностранной валюты в зависимости от источников поступления избыточной валюты на внутренний рынок. Если валюты поступает в результате активного сальдо счета текущих операций, превышающего вывоз капитала, эмиссионный ресурс непосредственно используется для формирования валютных резервов. Если избыточное (относительно спроса) предложение иностранной валюты обусловлено внешними заимствованиями российских банков и корпораций, покупка валюты ЦБ означает замещение привлеченных внешних ресурсов внутренними ресурсами, в частности, эмиссионным ресурсом, который в таком случае используется как источник кредитования экономики. Если избыточное предложение валюты вызывается использованием стабилизационных фондов для расходов бюджета, как это было в 2009 и 2010 годах, ресурсы ЦБ (включая эмиссию) используются, в конечном счете, для финансирования дефицита.

5. Как показывает проведенный анализ данных Платежного баланса РФ и баланса Банка России, с 2002 по 2008 год (до III квартала включительно) покупка валюты ЦБ полностью обусловливалась ввозом капитала как заемного ресурса, следовательно, ресурсы, привлекаемые ЦБ для покупки валюты, замещали привлеченный из-за рубежа капитал и служили реальными долгосрочными источниками кредитования экономики. Эта ресурсы могли быть использованы для кредитования экономики без опосредствующих операций - внешних займов и покупки валюты ЦБ. При этом у ЦБ появилась бы возможность определять приоритетные направления кредитования и непосредственно воздействовать на ставки по долгосрочным кредитам. Проценты по кредитам оставались бы внутри страны, а не вывозились иностранными кредиторами. Объем и доступность кредитования не ставились бы в зависимость от ситуации на мировом финансовом рынке.

6. В 2009 и 2010 годах эмиссия денег ЦБ, в конечном счете, использовалась для финансирования дефицита, что, само по себе, нормально, однако другим, и количественно преобладающим конечным источником финансирования дефицита явилось сжатие внутреннего кредита ЦБ, что не могло не оказывать сдерживающего воздействия на выход из кризиса.

7. Предложены критерии денежной и финансовой рестрикции и экспансии. Денежная экспансия или рестрикция определяется как отклонение вверх или вниз от нейтрального уровня денежного предложения, принимаемого в размере 4% ВВП. Финансовая рестрикция или экспансия определяются в зависимости от опережающего или отстающего, относительно темпа роста ВВП, темпа роста обязательств ЦБ перед правительством.

8. Проверена на статистическом материале зависимость между совокупной денежно-финансовой экспансией или рестрикцией (в принятом определении) и основными макроэкономическими индикаторами: динамикой реального ВВП, объемом кредитования, реальными процентными ставками, индексом потребительских цен. Как показывают проведенные расчеты, в немногие периоды, когда осуществлялась денежно-финансовая экспансия, повышались темпы роста ВВП и объемы кредитования. Динамика реальных процентных ставок не обнаруживает явной зависимости от денежно-финансовой экспансии, возможно, потому что в период подъема увеличивается не только предложение, но и спрос на кредиты. Зависимость индекса потребительских цен от денежно-финансовой экспансии или отсутствует, или оказывается отрицательной: В периоды ускоренного роста ВВП рост цен остается без существенных изменений или замедляется.

Публикации по теме диссертации

Публикации в изданиях, включенных в перечень ВАК РФ:

1. Ерохина Ю.В. Количественная теория денег (первая четверть XX века). ГУУ. Вестник университета №10(10), 2007г. 1 п.л.

2. Ерохина Ю.В. Макроэкономические процессы в Российской экономике в свете кейнсианской теории. ГУУ. Вестник университета №7 (17). 2008 г., стр. 30-36. 0,7 п.л.

3. Маневич В.Е., Ерохина Ю.В. Внешние монетарные факторы макроэкономических процессов в России. «Экономическая наука современной России», №3(42), 2008г. с.7 - 0,8 п.л. (авт. 0,4 п.л.)

Публикации в других изданиях:

1. Ерохина Ю.В. Цели и инструменты денежно-кредитной политики на примере США и России. Анализ денежно-кредитной политики России. Проблемы развития рыночной экономики (сборник научных трудов). М.: ИПР РАН, 2003 г. 155с. (0,6 п.л.).

2. Ерохина Ю.В. Этапы развития денежной теории у Дж. М. Кейнса. Проблемы развития рыночной экономики (сборник научных трудов). Выпуск 1, М.: ИПР РАН, 2004 г. 109с. (0,7 п.л.).

3. Ерохина Ю.В. Денежная теория от классиков до Кейнса. Проблемы развития рыночной экономики (сборник научных трудов).Выпуск 2, М.: ИПР РАН, 2004 г. 91 с. (1,2 п.л.).

4. Ерохина Ю.В. Российская экономика и монетарная теория. «Бизнес и банки», №34, 2007 г. (0,75 п.л.).

5. Маневич В.Е., Ерохина Ю.В. О научных основах денежной политики. «Бизнес и банки» №19, 2011г. (1 п.л. из них авт. 0,5 п.л.).

6. Ерохина Ю.В. Механизм денежного предложения Банка России. «Бизнес и банки», № 24, 2011 г. (1 п.л.).

7. Маневич В.Е., Ерохина Ю.В. Макроэкономическая эффективность денежно-кредитной политики Банка России. «Бизнес и банки» №28-29, 2011г (1.2 п.л., из них авт. 0,6 п.л.).

8. Ерохина Ю.В. Теория денег (количественная и кейнсианская) применительно к анализу российской экономики. «Теория и практика институциональных преобразований в России». Сборник научных трудов. Выпуск 9. ЦЭМИ РАН. Москва, 2007г. с. 84 (0,7 п.л.).

9. Маневич В.Е., Ерохина Ю.В. Макроэкономическая ситуация и денежно-финансовая политика в России в 2011 году. «Бизнес и банки» № 5, 2012г. (1 п.л., из них авт. 0,5 п.л.)

Размещено на Allbest.ru