Детерминанты доходности банковских облигаций в период 2014-2016 гг.

Размещено на http://www.allbest.ru/

Детерминанты доходности банковских облигаций в период 2014-2016 гг.

Введение

банковский облигация регрессионный финансовый

2014-2016 годы стали определенно сложным для эмитентов банковских облигаций. Прежде всего, ответная реакция правительства США и руководства ряда стран Европы на присоединение Крыма к России обернулась рядом ограничений для банковского сектора. Гражданам и компаниям США и стран Евросоюза запрещается покупать облигации ряда российских банков таких как ВТБ, Сбербанк, Газпромбанк, ВЭБ, Россельхозбанк, Банк Москвы и Банк «Россия» со сроком до погашения более 30 дней.

Запрет также распространяется и на выдачу кредитов. Задолженность российских банков перед западными заемщиками на момент введения санкций оценивалась в 180 миллиардов долларов. Несмотря на то, что станционный список не такой уж и широкий по сравнению с общим количеством лицензий, однако при этом под санкции попало около половины активов нашего банковского сектора.

Вторым фактором, осложнившим деятельность отечественных банков стали действия Банка России, направленные на снижение инфляционного и девальвационного риска, вызванного падением курса национальной валюты из-за рекордного снижения цен на углеводороды. 16 декабря 2014 года ключевая ставка достигла 17% годовых. Об экономическом росте и деловой активности при такой ставке не может идти речи.

В России наступает период затяжной рецессии. Таким образом для отечественных банков происходит одновременное закрытие западного рынка капитала, заимствования на внутреннем рынке становятся беспрецедентно дорогими. Все это происходит на фоне нового вектор Центробанка по обеспечению стабильности банковской системы.

Свое проявление этот процесс находит в виде «чистки банковской системы» путем активного отзыва лицензий. Учитывая сложившуюся ситуацию, российский облигационный рынок является естественным и одним из наиболее доступных источников фондирования банковской системы. Большинство размещений рублевых облигаций происходит по номиналу через аукцион по купону либо через процедуру букбилдинга.

При этом эмитент и инвестор заинтересованы в том, чтобы иметь представление величине «избыточной» доходности облигационного выпуска при ее первичном размещении.

Инвестору это поможет принять решение о целесообразности подачи заявке при букбилдинге или участия в аукционе. Банк же в роли эмитента облигаций сможет стоимость займа, на которую он может претендовать, выходя на рынок публичных заимствований. Избыточная доходность является «ключевой характеристикой и индикатором рынка корпоративных облигаций, которая превышает безрисковую для компенсации инвесторам принимаемых ими рисков» [7, c.207-217].

Избыточная доходность по-другому называется спрэдом доходности.

Целью данной работы является выявление факторов, влияющих на спрэд доходности банковских облигаций в день их размещения в период с августа 2014 по февраль 2017 года, а также оценка их влияния на формирование доходности через проведение регрессионного анализа. Данные факторы должны будут учитывать следующие моменты:

· экономическую ситуацию на момент размещения в целом;

· финансовое состояние самого эмитента;

· параметры самого облигационного выпуска.

Во время проведения исследования автором выдвигаться ряд гипотез по поводу существования зависимости между спредом доходности и тем или иным фактором, а также делается предположение о знаке зависимости между ними, т.е. делается предположение как ведет себя спред при изменении самого фактора. Но только построение регрессионной модели позволит подтвердить или опровергнуть как верность самой гипотезы, так и знак зависимости между эндогенной и экзогенными переменными.

В заключении к данной работе кроме подведения итогов о справедливости гипотез будет дана общая оценка построенной модели и сделаны выводы по поводу её возможного улучшения в целях повышения её качества.

Глава 1. Теоретическая часть

1.1 Особенности российского рынка облигаций

Условно рынок ценных бумаг делится на биржевой и внебиржевой. Последний имеет два значимых преимущества по сравнению с биржевым. Первое - внебиржевой является более гибким и менее стандартизированным, что позволяет заключать сделки на индивидуальных условиях для каждого отдельного контрагента (например, участники сделки могут договорится о проведении расчетов в иностранной валюте). Второе преимущество вытекает из первого - контрагенты могут сэкономить на комиссии биржи, заключая сделки напрямую между собой. Правда все это справедливо для совершения крупных сделок. В противном случае, сделки совершаются через биржу, которая обладает своим большим плюсом - отсутствием «риска контрагента». Для российского рынка характерно отсутствие крупных институциональных инвесторов (речь идет об суммах инвестирования в пределах от 300 до 900 млн руб.), поэтому часто происходит ситуация, что при размещении бумаг весь выпуск облигаций делится между 2-5 инвесторами (в подобном случае проведение сделки во внебиржевом формате позволит ощутимо снизить значение транзакционных издержек) В отечественной практике большинство облигационных размещений ориентировано на довольно широкий круг инвесторов, обладающих относительно небольшими средствами для приобретения облигаций (около 30-50 млн руб.). Транзакционные издержки от сделок на такие суммы на биржевом рынке отличаются от внебиржевых уже незначительно. Одновременно с этим, на российском облигационном рынке активными участниками являются коммерческие банки. Они традиционно используют этот как инструмент как для привлечения денежных средств, так и для их выгодного размещения. Биржевая торговля облигациями для этого типа инвесторов облигациями является наиболее подходящей. С точки зрения финансового посредника, в случае если стоимость фондирования коммерческого банка дешевле, чем доходность облигаций, то вполне закономерно приобретение банком таких облигаций с целью получать прибыль в размере разницы между ставкой привлечения и ставкой размещения денежных средств. Кроме того, выгодным отличием покупки банком облигаций в отличии от выдачи обычного кредита другому корпоративному заемщику является возможность осуществления сделок РЕПО. Данный вид сделок позволят через биржевые механизмы привлекать денежные средства под залог самих облигаций, держателями которых на время становятся другие участники рынка. При соответствии облигаций определенным критериям их временным держателем может стать и Банк России. К инфраструктурной особенности российского облигационного рынка можно отнести низкую ликвидность. Большинство покупателей облигаций (среди которых в основном банки, в меньшей степени инвестиционные фонды и страховые компании) консервативные инвесторы, которые чаще всего действуют по стратегии «купи и держи», которая предполагает приобретение облигаций на этапе первичного размещения и их последующее удержание вплоть до погашения. Существует так же ряд особенностей облигационного рынка России, связанных с его историей, с характером его развития:

1) большой удельный вес имеют облигации эмитентов с государственным участием;

2) привлечение заемного капитала носит в основном краткосрочно и среднесрочный характер (для России среднесрочные облигации 1-5 лет);

3) большая доля иностранных инвесторов, которая в основном сосредоточена в краткосрочных бумагах. Доля нерезидентов в ОФЗ составляет около 28%, это примерно оценивается в 1,6 трлн руб. Очевидное смещение в структуре участников облигационного рынка в сторону иностранных инвесторов в краткосрочные бумаги является следствием того, что рынок корпоративных облигаций зависит не только от положения дел в национальной экономике и кредитных характеристик эмитентов облигаций, но и от сложившейся конъюнктуры внешних рынков. В то время как ЕЦБ проводит политику количественного смягчения, а ставка ФРС находится у исторических минимумов Банк России жестко следует политике таргетирования инфляции приближаясь к целевому показателю в 4% годовых. Результатом этой успешной на первый взгляд борьбы являются высокие процентные ставки (на сегодняшней день средняя стоимость корпоративного кредита в рублях, за вычетом инфляции, находится в пределах 6% годовых -- это, быстрее всего, один из самых высоких показателей в мире) Это, безусловно, сводит спекулятивный спрос на заемный капитал к нулю, делая его взвешенным и здоровым. При этом ЦБ РФ почему-то не озабочен десятками миллиардов долларов, размещенных нерезидентами в спекулятивные бумаги по схеме carry trade, актуальность которой вызвана действиями самого мегарегулятора.

Рис.1 Диаграмма ставки по кредитам, ИПЦ, ключевой ставки ЦБ

- средняя ставка по кредитам предприятиям на срок до 1 года (без учета Сбербанка)

- индекс потребительских цен

- ключевая ставка Банка России

4) Следствием предыдущего пункта является полное отсутствие иностранных эмитентов. У большинства отечественных эмитентов, в том числе и банков из санкционного списка, просто нет альтернатив в отличии от иностранных компаний, которые могут выбрать страны, где стоимость заимствований будет ниже.

1.2 Характеристика облигационного выпуска

1.2.1 Срок до погашения

Срок обращения несомненно является одной из самых очевидных характеристик облигационного выпуска. Встроенная оферта является распространённым атрибутом большого количества рублевых облигационных займов, на деле это равносильно встроенному опциону пут. Держатели облигаций в праве потребовать погашения в день оферты по фиксированной цене (в большинстве случаев 100 % от номинала), и теоретически должно снижать требуемую доходность. Однако эмитент в свою очередь после оферты на свое усмотрение (например, для досрочного погашения выпуска) может изменить купон в меньшую сторону, вынудив тем самым текущих владельцев облигаций отказаться от них в пользу более доходных бумаг с той же степенью риска. Таким образом, из опциона пут для инвестора получается опцион колл для эмитента. Это приводит к выводу, что в рамках создаваемой модели дату ближайшей оферты можно рассматривать как дату завершения обращения выпуска, поскольку в этот день облигация может быть погашена как по требованию эмитента, так и по требованию инвестора. Пример: пятилетняя облигация с офертой через год будет считаться просто годовой облигацией. Является очевидным тот факт, что между сроком до погашения и вероятностью дефолта есть прямая пропорциональная зависимость, т.к. неопределенность будущего компании-эмитента на горизонте 30 лет явно выше, чем на горизонте 10 лет. Закономерно, что инвесторы ожидают более высокого купонного дохода по облигациям с более дальним сроком погашения. «Однако спрэд при этом может сужаться. Дело в том, что с ростом срока обращения доходность по государственным ценным бумагам растет быстрее, чем доходность корпоративных облигаций» [3, с.24-32] В рамках текущей работы выдвигается гипотеза, что между номинальной доходностью и сроком до погашения существует обратная зависимость.

1.2.2 Встроенный опцион

Выше упомянутая особенность российского рынка облигаций (когда облигация одновременно является и отзывной, и возвратной) обосновывает, почему модель данного исследования не включает такой фактор, как встроенный опцион. Обычно на практике инвесторы ожидают несколько меньший спред доходности при размещении облигаций со встроенным опционом пут, чем по облигациям без такого опциона. Вполне закономерно, что в случае со встроенным опционом колл следует ожидать обратного эффекта - инвесторы ожидают больший спред. Сформулированная гипотеза о спредах отзывных облигаций была эмпирически доказана во многих западных работах. Тем не менее, вследствие того, что на отечественном рынке облигаций встроенный опцион пут в подавляющем большинстве случаев нивелируется встроенным опционом колл, значимость этих противодействующих факторов взаимно уничтожается друг другом, и спред доходности облигаций с такой опцией соответствует спреду доходности бумаги без нее со сроком обращения, равным сроку до ближайшей даты оферты рассматриваемой облигации.

1.2.3 Объем облигационного выпуска

Размер эмиссии можно условно связать с объемами вторичного рынка, с ожидаемой будущей ликвидностью выпуска. «Вне зависимости от кредитного качества эмитента облигаций выпуск номинальным объемом менее 1 млрд руб. с очень высокой вероятностью будет характеризоваться низким уровнем ликвидности» [4, с.51-58]. Эта характеристика имеет весомое значение для инвесторов, которые не намерены удерживать облигации до момента их погашения. Одновременно с этим размер эмиссии так же может говорить о масштабе бизнеса эмитента. Однако существует и другое мнение по поводу влияния объёма выпуска на спред - чем больше объем, тем большее бремя по обслуживанию долга ложится на компанию, соответственно, подрывается и ее финансовая устойчивость. По их логике рост объема выпуска сопряжен и с ростом ожидаемой доходности. В данном исследовании будет проверяться гипотеза обратной зависимости спреда доходности от размеров выпуска.

1.2.4 Первый выпуск эмитента

По поводу этого фактора так же существует два мнения. Первое гласит, что облигации компаний, размещаемых впервые будут привлекать инвесторов более высоким доходом, чем ценные бумаги эмитентов, уже имевших такой опыт. Логика проста, уже участвовавшие в выпусках компании имеют кредитную историю, следовательно, и неопределенность по вероятности дефолта становится ниже. Противоположная гипотеза гласит, что инвесторы ожидают большую премию за риск в случае повторных выпусков облигаций одним и тем же эмитентом, так как это увеличивает его долговую нагрузку, что приводит к повышению риска дефолта. В данном исследовании будет проверяться гипотеза о том, что первое размещения для эмитента будет несколько дороже, чем последующие. В регрессионной модели модели банку будет присвоено звание «новичок», если он выходит на рынок публичных заимствований впервые в течение последних трех лет. Данное событие будет введено в модель как dummy-переменная со значением единица, в противном случае - ноль.

1.2.5 Старшинство.

Старшинство облигации имеет высокое значение в случае банкротства эмитента, т.к. определяет, в какой последовательности будут удовлетворены требования всех инвесторов. При наступлении дефолта в начале удовлетворяются требования держателей старших обеспеченных облигаций, за тем - держателей старших необеспеченных облигаций и т.д. Делая выбор между двумя облигациями с одинаковой вероятностью дефолта, рациональный инвестор в праве требовать большую премию за риск по отношению к облигации, имеющей более высокую вероятность потерь в случае наступления дефолта. Данная гипотеза уже была неоднократно сформулирована и доказана в работах западных исследователей. На отечественном рынке корпоративных облигаций наблюдается присутствие обеспеченных, субординированных, секьюритизированных и ипотечных ценных бумаг, но в общей массе доля таковых не значительна. По этой причине в рамках данной работы старшинство облигаций рассматриваться как фактор, влияющий на доходность облигаций, не будет.

1.3 Характеристики эмитента

1.3.1 Кредитный рейтинг

Использование рейтингов дает возможность быстро и эффективно подбирать контрагентов при проведении сделок, в которых существует вероятность невыполнения второй стороной взятых на себя обязательств, иначе - операций, предполагающих наличие кредитного риска контрагента. Кредитный рейтинг, в нашем случае, банка эмитента - это мнение независимого агентства о готовности и способности банка выполнять свои как текущие, так и будущие обязательства своевременно и в полном объеме в долгосрочной перспективе.

Рейтинговое агентства - коммерческие организации, деятельность которых направлена на проведение кредитного анализа компаний по следующим показателям:

· положение кредитной организации на рынке;

· качество управления кредитной организацией и состав акционеров;

· структура активов и их динамика;

· качество кредитного портфеля;

· обязательства организации (структура и динамика пассивов);

· структура и достаточность собственного капитала;

· ликвидность организации;

· прибыльность кредитной организации, ее доходы.

На сегодняшний день на мировых финансовый рынках тон в этом бизнесе задают рейтинговые компании из США, их так же называют «Большой тройкой» - Moody's, S&P, и Fitch. Сами агентства оценивают свою долю в этом бизнесе на уровне 95% от глобального рынка: на Moody's 39%, на S&P приходится 40% и на Fitch - 16%. Топ менеджмент каждого из этих агентств утверждает, что именно их компании обладают фундаментальными аналитическими знаниями и имеют колоссальны опыт (как успешный, так и негативный), что в совокупности делает их оценки кредитоспособности наиболее объективными. Но многие инвесторы еще помнят, какую роль эти агентства сыграли во время ипотечного кризиса.

Таблица 1Кредитные рейтинги

Рейтинговое агентство	Класс обязательства
Moody's	S&P	Fitch
Aaa	AAA	AAA	Обязательства наивысшего качества	Инвестиционное качество
Aa1	AA+	AA+	Обязательства высокого качества
Aa2	AA	AA
Aa3	AA-	AA-
A1	A+	A+	Обязательства выше среднего качества
A2	A	A
A3	A-	A-
Baa1	BBB+	BBB+	Обязательства ниже среднего качества
Baa2	BBB	BBB
Baa3	BBB-	BBB-
Ba1	BB+	BB+	Рискованные обязательства с чертами спекулятивных	Спекулятивные инвестиции
Ba2	BB	BB
Ba3	BB-	BB-
B1	B+	B+	В высокой степени спекулятивные
B2	B	B
B3	B-	B-
Caa1	CCC+	CCC	Очень высокий кредитный риск
Caa2	CCC		Крайне спекулятивные
Caa3	CCC-		Близки к дефолту (или уже в дефолте) с небольшим шансом возврата средств
Ca	CC
	C
C	D	DDD	В состоянии дефолта
/		DD
/

Основным инструментом для присвоения рейтинга является модель рейтингования, которая включает в себя ряд факторов риска из финансовых показателей компании. Среди таких, например, Standart & Poor's выделяет следующие показатели:

· отношение EBIT/EBITDA к уплаченным процентам;

· отношение EBIT к размеру капитала;

· отношение размера долгосрочного долга к сумме долгосрочного долга и собственного капитала.

Каждый из факторов имеет свой вес и значимость. На заключительном этапе происходит перевод значения модели в показатель бальной шкалы.

Зависимость спреда доходности от кредитного рейтинга эмитента на стадии размещения, присвоенного одним из рейтинговых агентств (Moody's, S&P и т.д.), является часто распространенным фактором в существующих эмпирических моделях, поскольку он дает информацию финансовом состоянии эмитента, вероятность дефолта, и уровень потерь в результате его возможного наступления. Такой показатель, как кредитный рейтинг от одного из международных рейтинговых агентств, стало возможно использовать в качестве экзогенной переменной в регрессионных моделях нахождения спредов доходности корпоративных облигаций сравнительно недавно. Причина кроется в том, что очень довольно малое число эмитентов вообще имело кредитный рейтинг: лишь около 20% бумаг, размещенных компаниями реального сектора в 2006-2007 гг. Но с приходом очередного экономического кризиса выпустить облигации удавалось лишь надежным, проверенным заемщикам: в 2008-2009 годах доля облигаций, выпущенных компаниями реального сектора с рейтингами международных агентств, составила уже 69%, а в наши дни по крайней мере у банков есть рейтинг если и не от одного из участников «Большой тройки», то хотя бы от одного из отечественных рейтинговых агентств. При этом аппетит к риску у инвесторов и после завершения ипотечного кризиса остался на достаточно низком уровне. До сих пор размещений облигаций третьего эшелона происходит редко, и участники рынка схожи во мнении, что изменения ситуации ждать не стоит.

Чем выше рейтинг, тем выше доверие участников рынка к ценным бумагам банка, и, наоборот, чем ниже рейтинг, тем выше вероятность дефолта. В таком случае инвестор в праве требовать более высокую доходность за такую бумагу.

1.3.2 Волатильность акций эмитента

В некоторых зарубежных исследованиях отмечается необходимость брать в расчет волатильность доходности акций при создании модели спреда доходности корпоративных облигаций. У эмитента с более волатильным собственным капиталом вероятность наступления дефолта выше, поэтому инвестор при принятии решения о покупке облигаций, осознавая этот риск, может требовать дополнительную премию в виде более высокого спреда доходности. В качестве экзогенной переменной принято использовать стандартное отклонение дневных доходностей акций компании за 100-150 дней до проведения размещения. Со слов авторов всех известных работах на эту тему волатильность акций оказывалась значимым фактором, и была выявлена положительная корреляция со спредом доходности. Но из-за особенностей российского рынка акции в данном исследовании этот регрессор рассматриваться не будет, поскольку у достаточно количества эмитентов корпоративных облигаций акции не торгуются на бирже.

1.4 Агрегированные показатели

После кредитного рейтинга самого эмитента следует обратить внимание на ряд детерминант, описывающих изменения спреда доходности корпоративных облигаций в зависимости от внешних условий, от состояния национальной экономики и рынка в целом.

1.4.1 Доходность государственных облигаций

Существует некоторый временной лаг меж доходность корпоративных облигаций и доходностью государственных ценных бумаг. В следствие этого в краткосрочной перспективе спред между доходностями этих двух типов облигаций сужается в случае роста государственных бумаг и расширяется в случае падения. Гипотезе об обратной зависимости спредов доходности от изменения доходности государственных облигаций нашли подтверждения такие исследователи как Pierre Collin-Dufresne, Luca Benzoni и Robert Goldstein (https://www.econstor.eu/bitstream/10419/70531/1/677764359.pdf) В представленном исследовании проверяется гипотеза об обратной зависимости спредов доходности банковских облигаций при их размещении от изменения доходности государственных до этого события.

1.4.2 Вероятность дефолта

Ожидания инвесторов, их настроение и эмоции имеют большое влияние на рыночную конъюнктуру. Несомненно, что допущенные дефолты на какое-то время притупляют аппетит к риску многих инвесторов, заставляют их насторожиться и заново взвесить новые принимаемые решения. Чем больше невыполненных обязательств на рынке перед новым размещением, тем выше ожидается спред доходности.

Вероятность дефолта рассчитывается по следующей формуле:

где:

- номинальная стоимость облигаций, по которым не выполнены обязательства,

- номинальная стоимость всех облигаций, выпущенных и находящихся в обращении в тот же интервал времени. В данном исследовании проверяется гипотеза того, что чем выше средняя вероятность дефолта по облигациям в месяце, предшествующем размещению выпуска, тем выше требуемая участниками рынка доходность.

1.4.3 Прирост реального ВВП

Ряд исследователей утверждает, что прирост реального ВВП можно рассматривать в виде регрессора для построения модели спреда доходности, поскольку ВВП является отражением экономического климата в стране, где готовится выпуск облигаций. Делает предположение, что в период в период экономического кризиса спреды доходности растут, а при активном росте ВВП - снижаются. Подобная гипотеза тестируется Cavallo и Valenzuela. Они добавляют в свою модель два показателя, описывающих экономическую конъюнктуру: ВВП на душу населения в долларов США и прирост ВВП за год в (точнее логарифм этой величины). Проведенный тест доказал справедливость гипотезы об существовании и значимости обратной зависимости спреда от данных показателей. Иными словами, прирост ВВП может объяснить изменения спредов доходности облигаций. В представленном исследования мы последуем примеру наших западных коллег, сделаем абсолютно такое же предположение и проверим его актуальность в российской действительности в известный нам период времени. В случае нахождения экономики в (т.е. когда темпы роста ни то что бы низкие, а имеют и отрицательный знак), инвесторы склонны сомневаться в том, что компания эмитент будет вести свою деятельность успешно, поэтому они склонны согласиться на покупку долговых бумаг при более высокой купонной ставке. Выдвигаем гипотезу, что между доходностью и темпом роста ВВП существует обратная зависимость. Для выполнения расчетов в модели используем прирост ВВП, выраженный за квартал, предшествующий размещению, в процентах. В качестве источника информации используем данные с сайта Федеральной службы государственной статистики.

1.5 Специфические факторы

В предшествующем разделе были описаны факторы, наиболее популярные в более ранних исследованиях, с целью построения регрессионной модели спредов доходности корпоративных облигаций на момент их размещения. Каждому фактору было предложено экономической обоснование его применения, сформулирована субъективная гипотеза, которая будет проверена в рамках данной выпускной работы, равно как и дано объяснение неуместности того или иного фактора для российского облигационного рынка. В этом разделе будет проведена попытка выявления детерминант, которые тоже могут быть использованы в качестве экзогенных переменных для объяснения спреда доходности банковских облигаций, и которые не использовались в более ранних работах в силу того, что они являются специфическими, для российского рынка.

1.5.1 Формат размещения

История размещений российских корпоративных облигаций насчитывает три метода размещения:

· голландский аукцион по купону;

· голландский аукцион по цене;

· букбилдинг.

Вплоть до 2009 года голландский аукцион по купону был практически единственным форматом размещения корпоративных облигаций. Проведение размещения по такому предполагает, что заявки, подаваемые будущими покупателями облигаций, удовлетворяются «вслепую»: ни эмитент, ни андеррайтер не могли никаким образом повлиять на распределение облигаций между инвесторами. Февраль 2008 года ознаменовался тем, что впервые произошло размещение корпоративных облигаций (ТГК-10 на 5 млрд руб) путем букбилдинга. К концу 2008 года доля облигаций, размещенных подобным способом, достигла 13%. И так постепенно уже к 2013 году формат букбилдинга постепенно заменил аукцион по купону, достигнув доли в 95%. Размещение через букбилдинг позволяет эмитенту повлиять на конечную аллокацию ценных бумаг, что безусловно может положительно повлиять на ликвидность вторичного рынка. Конечно реализация такого преимущества будет идти за счет повышения стоимости займа, так как для этого возможно придется удовлетворять заявки с более высокой ставкой купона в обход заявок с более низкой стоимостью, но с менее желательным контрагентом. Таким образом цена размещения всего облигационного выпуска методом букбилдинга будет несколько выше, чем в случае использования метода голландского аукциона по купону. Все способствует тому, чтобы сформировать гипотезу о более высоком спреде доходности при использовании букбилдинга и ввести дамми-переменную, но поверхностный анализ выборки по этому критерию говорит о, как минимум, вторичности данного признака или, что более вероятно, о его незначимости для объяснения спредов доходности. Этот вывод сделан на том основании, что в выборке практически отсутствуют другие способы размещения.

1.5.2 Вид облигаций

В след за появлением нового для российского рынка корпоративных облигаций способа размещения, появляется и новый вид облигаций, называемых биржевыми. Все облигации, которые не являются биржевыми можно все облигации можно Биржевая облигация - это «эмиссионная ценная бумага, позволяющая привлекать дополнительные финансовые ресурсы на любой срок по упрощенной процедуре эмиссии, предназначенная для широкого круга инвесторов» (сайт Московской биржи). Биржевые облигации обладают рядом следующих преимуществ:

· для таких облигаций не требуются государственной регистрации (обычно регистрация выпусков осуществляется непосредственно фондовой биржей, что значительно сокращает сроки подготовки к их размещению);

· отчета об итогах выпуска не нуждается в государственной регистрации (по законодательству фондовой бирже требуется направить соответствующее уведомление в Федеральную службу по финансовым рынкам);

· эмитенту биржевых облигаций не требуется уплачивать государственную пошлину за регистрацию облигационного выпуска (это приводит к снижению стоимость привлечения заемного капитала, поскольку величина этой пошлины составляет 0,2 % от номинальной суммы выпуска, но не более 200 000 руб.);

· требования, предъявляемые к эмиссионным документам биржевых облигаций (проспект эмиссии) являются менее строгими в сравнении с выпуском классических облигаций

Главным условием для выпуска такого инструмента заключается в том, что их эмитентом может быть только компания, ценные бумаги которой уже катируются на бирже. Такое положение было закреплено законодательно до конца 2012года, потом это ограничение было отменено в 29 декабря2012 года очередной редакции ФЗ «О рынке ценных бумаг». Однако это условие по-прежнему сохранено для биржевых облигаций, допускаемых к торгам на площадке Московской Бирже. Если брать в расчет, что все российские биржевые облигации выпускаются одной Московской Биржей, то можно смело утверждать, что все биржевые облигации размещены эмитентами, чьи «акции и (или) облигации уже включены в Список ценных бумаг, допущенных к торгам» [11]. Есть серьезные основания полагать, что биржевые облигации и в дальнейшем будут сохранять за собой значительную долю всех корпоративных выпусков. В рамках проводимого исследования выдвигается гипотеза, что заимствования в виде биржевых облигаций обходятся эмитентам дешевле, чем в виде классических, так как участники рынка больше склонны доверять бумагам эмитентов, активных на долговом рынке. У таких эмитентов уже есть история отношений эмитент-инвестор. В модель будет введена дамми-переменная, которая в зависимости от типа выпуска будет принимать значение ноль - для классических и 1 - для биржевых бумаг.

1.5.3 Индекс потребительских цен

Рассматриваемый в работе временной период примечателен поведением индекса потребительских цен на фоне ключевой ставки. Во второй половине 2015г ИПЦ превышал ключевую ставку на 4%, в начале 2017года уже ключевая ставка в два раза выше инфляции, разница составляет около 5%. Таким образом наблюдается некая «отвязка» ИПЦ от ставки Центробанка. В связи с такими наблюдениями, на мой взгляд, возникает достаточно закономерный вопрос - может ИПЦ объяснить часть величины спреда доходностей корпоративных облигаций? Естественным желанием любого участника рынка является как минимум сохранить свой капитал, что бы он хотя бы не потерял свою покупательскую способность, не говоря уже о его приращении. Поэтому выдвигается простая гипотеза: рост индекса потребительских цен в преддверии размещения побуждает инвестора требовать повышенную доходность. В модель будет заложен такой параметр, как прирост цен к соответствующему месяцу за предыдущий год на момент выпуска облигации. Источником информации служит сайт gks.ru

Таблица 2. ИПЦ

	2013	2014	2015	2016	2017
к концу предыдущего месяца
январь	101.0	100.6	103.9	101.0	100.6
февраль	100.6	100.7	102.2	100.6	100.2
март	100.3	101.0	101.2	100.5	100.1
апрель	100.5	100.9	100.5	100.4
май	100.7	100.9	100.4	100.4
июнь	100.4	100.6	100.2	100.4
июль	100.8	100.5	100.8	100.5
август	100.1	100.2	100.4	100.0
сентябрь	100.2	100.7	100.6	100.2
октябрь	100.6	100.8	100.7	100.4
ноябрь	100.6	101.3	100.8	100.4
декабрь	100.5	102.6	100.8	100.4
к декабрю предыдущего года
декабрь	106.5	111.4	112.9	105.4	101,02)

Гипотеза о полном эффекте Фишера говорит о том, что номинальная процентная ставка равна сумме реальной процентной ставки и ожидаемой инфляции. В рассматриваемый временном интервале есть участок, где данная гипотеза нарушается.

1.5.4 Курс доллара США к рублю

Еще одним индикатором состояния российской экономики является валютный курс. В нашу модель будет включен курс доллара США к рублю на момент размещения выпуска корпоративных облигаций. Логичное удешевление рубля при росте валютного курса приводит и к снижению относительной доходности рублевых облигаций. Гипотеза для проверки выглядит так: чем выше становится валютный курс, тем выше должны быть и спреды доходности облигаций.

Рис.2 Курс USD

1.5.5 Динамика цены на нефть

Экономика России носит сырьевой характер. Около половины валютной выручки поступает в страну от продажи углеводородов. Поэтому от конъюнктуры на мировом рынке полезных ископаемых зависит и состояние фондового рынка. Падение цены нефть говорит о снижении экономических показателей таких компаний топливно-энергетического сектора как ОАО «Газпром», ПАО «НК «Роснефть», ПАО «НК «ЛУКойл», ОАО «Сургутнефтегаз», ПАО «Транснефть», что приводит к ухудшению показателей российской экономики в целом. В данной работе проверяется гипотеза того, что с снижением цен на нефть доходность облигаций растет. В модель будет включен показатель цены барреля на нефти марки Brent.



Рис.3 Цена нефти марки Brent

Глава 2.Эмпирический анализ

Эмпирическое анализ, как один из методов научного познания, состоит из нескольких основополагающих шагов, каждый из которых вносит определенный вклад в получение объективных данных. Часть этапов эмпирического исследования иже пройдена. После поставки цели, формулирования задачи исследования, выдвижения гипотез необходимо произвести сбор данных наблюдений. На данном этапе полученные результаты подвергнутся промежуточной оценке; автор данной работы попытается очистить данные от побочных эффектов, чтобы сделать их максимально объективными.

2.1 Статистическая выборка исследования

Изначально сбор данных планировалось вести из бесплатных открытых источников. В качестве основного был выбран интернет-проект Информационного Агентства Финмаркет - RusBonds. Согласно его данным за период с 12 августа 2014 года по 24 марта 2017 года на российском рынке было произведено 295 выпусков банковских рублевых облигаций. Из выборки были исключены однодневные облигации ВТБ:

1) Банк ВТБ-КС-1-боб по Банк ВТБ-КС-101-боб - 76 выпусков

2) Банк ВТБ-КС-2-1-боб по Банк ВТБ-КС-2-25-боб - 25 выпусков

Таким образом общий пул облигаций сократился сразу на треть. Однодневные облигации ВТБ - это инновационный, уникальный высокотехнологичный продуктом на фондовом рынке. Их цель - заполнить нишу для невостребованных инвесторами остатков рублевых средств на срок «овернайт». Подобный инструмент интересен для широкого круга инвесторов, желающих найти надежные финансовые инструменты на ультракороткий срок. Уровень доходности по однодневным облигациям находится в коридоре между депозитной ставкой ЦБ РФ и уровнем ставки МБК. Каждый выпуск такой облигации - это часть трёхмесячной программы ВТБ с лимитом в 5 трлн рублей.

Кроме этого из итоговой выборки пришлось исключить каким-то чудом прошедшие фильтр кредитные ноты с Кипра (RCB Bank-G-евро), облигации Евразийского Банка Развития (ЕвразБанкРазвит-10-об) и номинированные в долларах выпуски Бест Эффортс Банк-1-боб, Бест Эффортс Банк-001-бо, Внешэкономбанк-001Р-03-об, Росэксимбанк-БО-001P-01. Также из выборки исключены, не уместные на мой взгляд, выпуски ипотечных облигаций. Итоговая выборка включает в себя 168 наблюдений.

2.2 Зависимая переменная

В качестве эндогенной переменной в данном эмпирическом исследовании выбран спред доходности облигационного выпуска на день размещения. Основной причиной такого выбора послужило то, что на российском рынке корпоративных облигаций недостаточно ликвидности для того, чтобы для каждого выпуска можно было найти цену сделки в каждый конкретный период. Одновременно с этим использование индикативных котировок участников рынка неуместно для целей исследования, так как индикативная котировка по существу не является ценой сделки и может несправедливо отображать стоимость облигации. С другой стороны, использование доходности облигаций в день размещения дает адекватную оценку соотношению спроса к предложению на рынке.

В общем виде доходность облигации является суммой безрисковой доходности, т.е. доходности государственных обязательств, и премии за риск.

В модели для каждого облигационного выпуска будет найден спрэд доходности в день его размещения как разница между средней доходностью размещения и бескупонной доходности государственной облигации с сроком до погашения ближайшим, к сроку рассматриваемой облигации. В основе расчета бескупонной доходности лежат результаты торгов облигациями федерального займа, обработанные по методике Московской биржи. Другими словами, зависимой переменной является премия за инвестиционный риск. Среднее значение спреда доходности банковских облигаций по 167 выпускам составило 3% при стандартном отклонении 1,68%. Максимальное значение - 9,24% (Банк ФК Открытие-2-боб), минимальное значение - -1,07% (Татфондбанк-15-боб).

2.3 Независимые переменные

Подготовка сводной таблицы по экзогенным переменным подразумевает работу как по поиску источников информации, так и кропотливую работу с массивами данных этих источников. В ходе таких работ столкнулся с препятствием по нахождении кредитного рейтинга эмитента. RusBonds такой информации не давал. Все это осложнялось тем, что требовался не текущий рейтинг, а рейтинг на момент размещения облигационного выпуска. Поиски показали, что таких информационных источников со свободным доступом нет. Продвинуться в этом вопросе позволило оформление пробного доступа на неделю к интернет-ресурсу информационного агентства Сbonds. После этого сразу была поставлена задача привести рейтинги различных агентств к общему знаменателю, т.к. в большинстве случаев у эмитента на момент выпуска облигаций был актуальным рейтинг только одного рейтингового агентства. Для решения этих задач наилучшим образом и подошел архив сайта Cbonds, а именно данные по «международному долгосрочному рейтингу в национальной валюте» от Moody's Investors Service, S&P Global Ratings, Fitch Ratings и RAEX (Эксперт РА). От трипл А, до трипл В по международной шкале идут ценные бумаги инвестиционного уровня. Категории, расположенные после - обозначают ценные ниже инвестиционного уровня. Поскольку отечественный фондовый рынок в основном носит спекулятивный характер, национальная шкала значительно смещена вниз. Низкий рейтинг кредитоспособности по международной шкале (ССС) эквивалентен приемлемому уровню по национальной шкале (В++).

Таблица 3. Сравнение рейтингов

Международные шкалы рейтингов	Российская шкала
Fitch	S&P	Moody'S	ЭкспертРА	Значение переменной
ААА	ААА	Ааа	A++	DKR_1
АА+	АА+	Аа1
АА	АА	Aa2
АА-	АА-	Aa3
А+	А+	A1
А	А	A2
А-	А-	A3
BBB+	BBB+	Baa1
BBB	BBB	Baa2
BBB-	BBB-	Baa3
BB+	BB+	Ba1	A+	DKR_2
BB	BB	Ba2
BB-	BB-	Ba3
B+	B+	B1	A	DKR_3
B	B	B2
B-	B-	B3	B++	DKR_4
CCC	CCC+	Caa1
	CCC	Caa2
	CCC-	Caa3
CC	CC	Ca1	B+	DKR_5
		Ca2	B	DKR_6
		Ca3	CC+	DKR_7
			C+	-
C	C	C1
		C2	C	-
RD	SD	C3
D	D		D	-

Большинство банков-эмитентов на момент размещения имело рейтинг от одного из агентств «Большой тройки», реже - двух, но при этом существенная часть банков, преимущественно небольших размеров, рейтинговались у отечественных компаний. В соответствии с таблицей номер№2 каждому выпуску облигации было присвоено значение dummy-переменной, характеризующее рейтинг банка эмитента в день размещения облигаций.

Таблица 4. Значение рейтинга/ dummy-переменной

Рейтинг	Критерий	Dummy-переменные
АAA	Исключительно высокий уровень кредитоспособности.	DKR_1
АAA	Очень высокий уровень кредитоспособности.	DKR_2
А	Высокий уровень кредитоспособности.	DKR_3
ВBB	Приемлемый уровень кредитоспособности.	DKR_4
ВB	Достаточный уровень кредитоспособности.	DKR_5
В	Удовлетворительный уровень кредитоспособности.	DKR_6
СCC и ниже	Низкий уровень кредитоспособности. Нет рейтинга	DKR_7

Из Таблицы 4 видно, что чем ниже рейтинг компании эмитента, тем выше значение соответствующего показателя. Банкам, с рейтингом С++ и ниже, присваивается максимальное значение показателя - ноль. В данном исследовании ожидается подтверждение обратной зависимости между кредитным рейтингом и доходностью облигации.

Следующим шагом по заполнению сводной таблицы стало нахождений вероятности дефолта для оценки общего настроения инвесторов. Вероятность дефолта рассчитывается по следующей формуле . Информацию по номинальной стоимости облигаций, по которым были допущены дефолты удалось найти на ресурсе Rusbonds (Таблица 4)

Таблица 5Дефолты

Облигация, выпуск	Тип неисполненных обязательств	Дата дефолта	Объем эмиссии, млн руб.
Татфондбанк-11-боб	купонная выплата	14.03.2017	4000
Пересвет-БО-ПО1	купонная выплата	08.03.2017	5000
Пересвет-2-боб	купонная выплата	06.03.2017	2000
Татфондбанк-17-боб	оферта	21.02.2017	2000
Татфондбанк-17-боб	купонная выплата	14.02.2017	2000
Пересвет-4-боб	купонная выплата	20.01.2017	6000
Пересвет-3-боб	купонная выплата	18.01.2017	7000
Пересвет-1-боб	купонная выплата	04.01.2017	3000
Пересвет-БО-ПО5	купонная выплата	28.12.2016	5000
Татфондбанк-15-боб	оферта	27.12.2016	6000
Пересвет-3-об	купонная выплата	21.12.2016	2000
Татфондбанк-15-боб	купонная выплата	21.12.2016	6000
Внешпромбанк-2-об	купонная выплата	14.12.2016	1500
Татфондбанк-14-боб	оферта	13.12.2016	4000
Пересвет-2-боб	купонная выплата	04.12.2016	3000
Пересвет-БО-ПО3	купонная выплата	11.11.2016	1100
АйМаниБанк-1-об	погашение номинала	27.10.2016	1500
АйМаниБанк-1-об	купонная выплата	27.10.2016	1500
Пересвет-БО-ПО2	купонная выплата	21.10.2016	3500
СБ Банк-2-боб	погашение номинала	15.10.2016	2000
Нота-Банк-1-боб	погашение номинала	13.10.2016	1500
Финпромбанк-1-об	купонная выплата	04.10.2016	1500
Внешпромбанк-3-боб	купонная выплата	24.06.2016	12000
Внешпромбанк-2-об	купонная выплата	15.06.2016	1500
Балтика АКБ-1-об	купонная выплата	30.05.2016	1250
Нота-Банк-3-боб	погашение номинала	01.04.2016	2000
Нота-Банк-3-боб	купонная выплата	01.04.2016	2000
Внешпромбанк-6-боб	купонная выплата	28.03.2016	7000
БАНК РСБ 24 -1-об	купонная выплата	01.02.2016	1500
Внешпромбанк-3-боб	купонная выплата	25.12.2015	12000
Внешпромбанк-2-об	оферта	18.12.2015	1500
Связной Банк-1-боб	оферта	15.12.2015	2000
Нота-Банк-4-боб	оферта	11.12.2015	2000
Связной Банк-1-боб	купонная выплата	11.12.2015	2000
Нота-Банк-4-боб	купонная выплата	09.12.2015	2000
Балтика АКБ-1-об	купонная выплата	29.11.2015	1250
Нота-Банк-1-боб	оферта	19.10.2015	1500
Нота-Банк-1-боб	купонная выплата	15.10.2015	1500
Пробизнесбанк-7-об	погашение номинала	05.09.2015	3000
Пробизнесбанк-7-об	купонная выплата	05.09.2015	3000
ИнтрастБанк АКБ-1-об	купонная выплата	21.04.2015	500
ИнтрастБанк АКБ-1-об	погашение номинала	21.04.2015	500
СБ Банк-2-боб	оферта	15.04.2015	2000
СБ Банк-2-боб	купонная выплата	15.04.2015	2000
ИнтрастБанк АКБ-1-об	купонная выплата	20.10.2014	500

Номинальную стоимость всех рублевых банковских облигаций на последний день каждого месяца предоставил сайт Сbond в таблице №5. В этой же таблице приведены и итоговые значения вероятности дефолта.

Таблица 6.Вероятность дефолта

На дату	Объем банковских обл., млрд руб.	Объем дефолтных обл., млрд руб.	Вероятность дефолта, %
31.03.2017	2 148.68	11	0.51
28.02.2017	2 098.35	4	0.19
31.01.2017	2 104.66	16	0.76
30.12.2016	2 048.12	21.5	1.05
30.11.2016	2 058.50	1.1	0.05
31.10.2016	2 035.89	10	0.49
30.09.2016	2 060.27	0	0.00
31.08.2016	2 104.21	0	0.00
29.07....

Подобные документы

• Реакция доходности корпоративных облигаций на объявления о дивидендных выплатах

  Характеристика существующих исследований влияния новостей на доходность корпоративных облигаций. Применение метода событийного анализа для проверки состоятельности гипотез, выдвинутых в данных исследованиях, по отношению к российскому рынку облигаций.
  
  дипломная работа [800,9 K], добавлен 28.10.2016
  

• Оценка доходности акций

  Расчет текущей доходности акций, прогнозируемой полной доходности за период владения. Оценка пакета акций с учетом премии. Средняя доходность акции за анализируемый период. Определение изменчивости (рискованности). Цена обыкновенной акции предприятия.
  
  контрольная работа [44,0 K], добавлен 13.09.2012
  

• Корпоративные облигации

  Понятие ценных бумаг как права на капитал, существующий в денежной, производительной или товарной формах. Сущность корпоративных облигаций и характеристика их видов. Виды оценки корпоративных облигаций. Оценка доходности облигаций, права владельцев.
  
  реферат [30,7 K], добавлен 30.01.2014
  

• Анализ доходности акций на примере обыкновенных акций ОАО "Сбербанк России"

  Оценка доходности инвестиций в акции. Рассмотрение видов акций коммерческих банков: обыкновенных и привилегированных. Понятие доходности и её расчёт. Характеристика эмитента ценной бумаги ОАО "Сбербанк России". Анализ доходности акции данного банка.
  
  реферат [109,4 K], добавлен 07.11.2014
  

• Рынок облигаций

  Общая характеристика облигаций: понятие и экономическая природа, классификация и типы, стоимостная оценка, расчет дохода и доходности. Принципы налогообложения. Недоверие инвесторов и основные факторы, влияющие на него, пути борьбы. Оценка ликвидности.
  
  контрольная работа [63,8 K], добавлен 12.03.2015
  

• Фьючерсные контракты. Определение доходности облигаций

  Фьючерсные контракты как инструмент хеджирования и спекуляции. Обзор стратегий биржевой игры на рынке фьючерсов. Регистрация контрактов в расчетной палате. Определение купонной и полной доходности облигации, если она размещается по номинальной стоимости.
  
  контрольная работа [82,3 K], добавлен 23.01.2015
  

• Анализ банковских услуг ЗАО КБ "Кедр" в условиях нестабильной экономики и разработка мероприятий по внедрению новых видов услуг

  Теоретические основы формирования банковских услуг коммерческого банка, их классификация. Направления развития рынка банковских услуг на примере ЗАО КБ "Кедр". Мероприятия по повышению доходности банковских услуг, перспективы расширения их спектра.
  
  дипломная работа [665,7 K], добавлен 26.05.2012
  

• Модель оценки стоимости активов, изгиб облигации

  Анализ проблемы оценки стоимости активов, зависящей от риска и доходности. Определение У. Шарпом коэффициентов реакции цен акций или облигаций на изменения рыночной конъюнктуры. Особенности выпуклости облигаций. Построение графика "крестики-нолики".
  
  контрольная работа [837,8 K], добавлен 21.06.2012
  

• Банковские услуги и проблемы их совершенствования

  Понятие, особенности и виды банковских услуг. Анализ рынка банковских услуг на современном этапе экономики на примере ОАО "Сбербанк России". Динамика кредитных операций банка как одного из видов банковских услуг. Анализ доходности кредитного портфеля.
  
  курсовая работа [823,1 K], добавлен 29.04.2014
  

• Доходность и прибыльность коммерческого банка

  Теоретические основы банковской прибыли, сущность и показатели доходности и прибыльности коммерческого банка. Оценка абсолютных показателей доходности, проведение анализа рентабельности банка на примере АО "Казкоммерцбанк", поиск путей ее увеличения.
  
  курсовая работа [1,7 M], добавлен 28.09.2010
  

• Оценка стоимости ценных бумаг

  Понятие ценных бумаг и основные этапы при процедуре оценки их стоимости. Общая методология оценки стоимости различных видов облигаций, премия и дисконт в процессе их размещения, расчет процентного риска. Методы оценки акций, рыночные ставки доходности.
  
  курсовая работа [130,4 K], добавлен 29.06.2011
  

• Формирование инвестиционного портфеля и анализ его доходности

  Формирование и расчет основных характеристик инвестиционного портфеля; выбор финансовых инструментов. Анализ доходности ИП эмитентов ОАО "ДонбасЭнерго", "Укрнефть", "МоторСич" и "Крюковский вагоностроительный завод", оценка риска и пути его компенсации.
  
  курсовая работа [1,6 M], добавлен 12.01.2012
  

• Выпуск облигаций резидентами Республики Беларусь как способ привлечения инвестиций

  Основные положения законодательства Республики Беларусь о выпуске ценных бумаг. Особенности выпуска облигаций резидентами страны, определение дохода инвестора. Виды облигаций: именные и на предъявителя, сроки их обращения, обязательства эмитента.
  
  реферат [19,2 K], добавлен 03.07.2012
  

• Банковский кризис

  Понятие, причины, факторы современных банковских кризисов, их типы и формы. Хронология банковских кризисов начала ХХI века и методы реструктуризации. Особенности банковских кризисов в России 1998, 2008 г. Анализ изменений в банковской системе 2007–2014 г.
  
  реферат [1,6 M], добавлен 12.05.2016
  

• Статистический анализ рисков при формировании кредитного портфеля банка на примере АО "РОСЭКИМБАНК"

  Коэффициент качества кредитного портфеля - отношение просроченной задолженности по кредитам и схожим операциям к беспроцентному ссудному долгу. Характеристика основных направлений статистического анализа учета доходности облигаций АО "РОСЭКСИМБАНК".
  
  дипломная работа [287,6 K], добавлен 05.07.2017
  

• Облигации: порядок выпуска, обращения и погашения

  Понятие, виды и проведение открытой (закрытой) продажи облигаций. Особенности выпуска облигаций банками. Заключение договора на депозитарное обслуживание эмитента. Сделки с ценными бумагами в белорусских рублях и ценными бумагами в иностранной валюте.
  
  реферат [46,4 K], добавлен 03.07.2012
  

• Анализ основных характеристик и функций облигаций на российском рынке

  Общая характеристика облигаций как финансового инструмента на рынке ценных бумаг. Классификация и основные характеристики облигаций. Анализ рынка облигаций федерального займа и рынка корпоративных облигаций. Основные проблемы рынка облигации в России.
  
  курсовая работа [406,8 K], добавлен 11.05.2011
  

• Рынок ценных бумаг

  Рассмотрение экономической сущности, признаков (ликвидность, стандартность, серийность), видов (долговые, обращаемые, вспомогательные) ценных бумаг и методов определения доходности по ним. Сферы применения сертификатов и облигаций с ипотечным покрытием.
  
  контрольная работа [28,1 K], добавлен 21.08.2010
  

• Понятие облигации и ее правовой режим

  Принципиальные отличия между облигациями и акциями, их инвестиционная привлекательность для инвесторов. Правовой режим облигаций, эмитенты их государственных и муниципальных видов. Анализ доходности по облигациям. Исполнение обязательств по займу.
  
  контрольная работа [46,8 K], добавлен 20.10.2015
  

• Методика анализа доходности коммерческого банка

  Качественный анализ структуры баланса банка с позиции доходности. Анализ доходов и расходов коммерческого банка. Методика расчета и анализа процентной маржи. Анализ прибыльности, ликвидности банка. Баланс коммерческого банка. Риски.
  
  методичка [78,4 K], добавлен 12.04.2003
  

• главная
• рубрики
• по алфавиту
• вернуться в начало страницы
• вернуться к началу текста
• вернуться к подобным работам