Класифікація інвестицій: критерії і методологічне значення

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Класифікація інвестицій: критерії і методологічне значення

В. Поєдинок

Загальновизнано, що інвестиції є складною й багатоплановою категорією. В економічній літературі застосовується понад сто термінів, що характеризують різні види інвестицій [1, 22], хоч не всі економічні критерії їх класифікації мають правове значення. Змістом юридичної класифікації інвестицій є розподіл їх на види за системою ознак (критеріїв) таким чином, щоб кожен вид характеризувався певними особливостями правового режиму порівняно з іншим видом, виділеним за тією самою ознакою.

У господарсько-правовій літературі загалом напрацьована система критеріїв класифікації інвестицій [2, 12; 3, 27-29]. Разом з тим, класифікація інвестицій потребує подальшої розробки в частині як системи критеріїв та відповідних їм видів інвестицій, так і правових імплікацій виділення таких критеріїв та видів. Автори існуючих класифікацій інвестицій виходять з єдиного розуміння інвестицій як майнових цінностей, які вкладаються в об'єкт інвестування. Однак у цьому разі класифікаційні критерії можуть ґрунтуватися лише на характеристиках відповідних майнових (матеріальних або нематеріальних) об'єктів. Критерії, які стосуються об'єкта інвестування, мети інвестора, строку вкладення тощо не мають жодного відношення до майнових цінностей, що вкладаються, - вони характеризують інвестиції як операції (передусім, господарські) інвестора. Відтак всеохоплююча і внутрішньо несуперечлива класифікація інвестицій повинна складатися з двох частин: класифікація інвестицій як майнових цінностей і як операцій, пов'язаних з рухом капіталу.

Завданнями цієї статті є дослідження основних критеріїв класифікації інвестицій та з'ясування їх значення для цілей господарсько-правового регулювання.

Класифікація інвестицій як майнових цінностей передбачає, насамперед, їх категоризацію: залежно від предмета (виду майнових цінностей); залежно від форми власності; залежно від державної належності інвестора. Необхідною умовою використання певних характеристик для класифікації інвестицій як майнових цінностей є існування цих характеристик до моменту вкладення (тобто, вони не повинні визначатися особливостями акту вкладення або подальшого господарського використання капіталу).

Залежно від предмета (виду цінностей, що вкладаються) інвестиції поділяються насамперед на грошові і негрошові (хоч останні, у свою чергу, є різноманітними). Можливість здійснення інвестицій як у грошовій, так і у негрошовій формі обумовлює потенційний конфлікт інтересів інвестора та отримувача інвестицій (реципієнта): хоч за нормальних умов обидві сторони прагнуть досягти взаємовигідного господарського результату, грошові інвестиції більшою мірою вигідні для реципієнта, аніж для інвестора, негрошові - навпаки. Це випливає з економічного феномену уподобання ліквідності (liquidity preference). У найбільш загальному плані Дж. Кейнс визначав уподобання ліквідності як попит на найбільш ліквідний актив в економіці - гроші [4, 158]. Для інвестора інвестиції у грошовій формі означають витрачання грошових коштів на придбання майна, що характеризується значно меншою ліквідністю - нерухомості, обладнання, об'єктів інтелектуальної власності, фінансових активів тощо. Окрім того, можливості альтернативного використання капіталу в грошовій формі незрівнянно вищі, ніж у негрошовій. Для реципієнта грошові інвестиції підвищують його ліквідність, а відтак є найбільш бажаними з точки зору як його власних інтересів, так і інтересів його кредиторів. Законом або установчими документами суб'єктів господарювання можуть встановлюватися обмеження щодо форм інвестицій, які можуть ними прийматися (як правило, з метою формування статутних капіталів), однак грошова форма або називається першою місце серед дозволених форм, або є єдиною дозволеною формою (абз. 3 ст. 23 Закону України від 17 вересня 2008 р. "Про акціонерні товариства" [5], ч. 3 ст. 42 Закону України від 15 березня 2001 р. "Про інститути спільного інвестування (пайові та корпоративні інвестиційні фонди)" [6].

Залежно від форми власності інвестиції як майнові цінності можуть бути державними, комунальними, приватними. Спільні особливості державних та комунальних інвестицій пов'язані з належністю відповідних форм власності до публічних форм. Такими особливостями є: здійснення у публічних інтересах; зв'язок з бюджетним процесом; переважно конкурентні засади вибору інвестиційних проектів; спеціальні механізми контролю за цільовим використанням; спеціальні обмеження напрямів вкладення цих інвестицій.

Державні інвестиції слід відрізняти від надання суб'єктам господарювання фінансової підтримки за рахунок коштів державного бюджету. Перші є проявом державного господарювання; останнє - проявом державного регулювання економіки. Критерієм розмежування є, на нашу думку, участь держави в особі уповноважених органів в розподілі доходів і витрат від реалізації інвестиційного проекту, несення інвестиційного ризику та здійснення контролю за цільовим та ефективним використанням вкладених інвестицій (у разі корпоративної форми інвестування - з використанням механізмів корпоративного управління). У зв'язку з цим викликає заперечення положення абз. 3 ч.2 ст. 2 Закону України "Про інвестиційну діяльність" [7], згідно з яким державне інвестування передбачає, зокрема, державну підтримку реалізації інвестиційних проектів.

Залежно від державної належності інвестора традиційно розрізняють вітчизняні (національні) та іноземні інвестиції. Згідно зі ст.1 Закону України "Про режим іноземного інвестування" [8] державна належність інвестора є єдиним критерієм кваліфікації інвестицій як іноземних, походження ж капіталу не береться до уваги. У зв'язку з цим можуть виникнути сумніви, чи можуть бути класифіковані інвестиції за цим критерієм саме як майнові цінності. Однак історично іноземні інвестиції розумілися саме як іноземна власність. Звичаєве міжнародне право та ранні міжнародні інвестиційні угоди вживали поняття не інвестицій, а іноземної власності, однаковим чином регулюючи випадки імпортованого капіталу та випадки власності постійно проживаючих іноземних громадян, коли передача капіталу не мала місця або була втрачена в історії. Пізніше статичне поняття власності було замінене більш динамічним поняттям інвестицій, яке передбачає певну тривалість і рух [9, 47].

У світовій практиці головну проблему кваліфікації іноземних інвестицій вбачають у зловживанні державною належністю компанії як іноземного інвестора, особливо в контексті транснаціональних груп компаній. Наприклад, особи, що належать до однієї договірної сторони згідно з деякою міжнародною інвестиційною угодою (зазвичай двосторонньою угодою про взаємне сприяння та захист інвестицій), можуть створити компанію в іншій договірній стороні для того, щоб скористатися правилами цієї угоди проти власної держави. З очевидністю, це несумісно зі справжніми цілями угоди, які полягають у наданні захисту правам та інтересам іноземних інвесторів іншої договірної сторони, а не вітчизняних інвесторів, які оперують через іноземну "поштову скриньку". Аналогічно, інвестори, що належать до певної країни, можуть заснувати компанію в третій країні для отримання переваг, які надаються міжнародною інвестиційною угодою третьої країни з країною- реципієнтом інвестицій. Це явище відоме як "договірний шопінг" (treaty shopping) і полягає у створенні фактичними капіталовласниками формальної підстави для поширення на їхні інвестиції найбільш вигідної угоди з країною-реципієнтом.

Описані ситуації піднімають питання про припустимість "підняття корпоративної завіси" органом, що розглядає інвестиційний спір на підставі міжнародної інвестиційної угоди, з метою встановлення фактичних контрольних інтересів і визначення на цій підставі "справжньої" державної належності сторін у спорі. Це питання отримало неоднозначне вирішення в практиці міжнародних інвестиційних арбітражів.

У справі Tokios Tokeles v. Ukraine арбітраж Міжнародного центру з вирішення інвестиційних спорів (МЦВІС) визначив, що компанія, інкорпорована в Литві, мала право подати позов проти України на підставі литовсько-української угоди про взаємне сприяння та захист інвестицій попри те, що її капітал на 99 відсотків належав громадянам України. Tokios Tokeles, компанія-позивач, була кваліфікована як інвестор у розумінні згаданої угоди, оскільки остання визначає корпоративну державну належність за критерієм інкорпорації. У свою чергу, Україна стверджувала, що арбітраж повинен відмовити у компетенції на тій підставі, що українські засновники зареєстрували компанію в Литві з єдиною метою забезпечити собі захист згідно з литовсько-українською угодою.

Попри визнання арбітражем того, що певна кількість двосторонніх інвестиційних угод передбачають відмову у привілеях компаніям, які контролюються особами, що належать до країни-реципієнта, він відзначив, що литовсько-українська угода цього не передбачає: "арбітражі не повноважні визначати межі дії ДІУ, які не встановлені в їх тексті". Арбітраж вказав, що обхід буквального тексту угоди і застосування доктрини підняття корпоративної завіси можливі тільки за наявності свідчень зловживань або шахрайства. Заснування Tokios Tokeles не становило зловживань або шахрайства, оскільки передувало появі литовсько-української угоди [10]. Це рішення було прийняте більшістю голосів арбітрів. Президент арбітражу проф. П. Вейл виклав окрему думку про те, що механізми і засоби МЦВІС не призначені для захисту інвестицій, здійснених у державі її власними громадянами з використанням домашнього капіталу шляхом заснування іноземної організації: "Коли йдеться про механізми і процедури, які стосуються держав і передбачають питання публічного міжнародного права, економічна і політична реальність повинна превалювати над правовою структурою для того, щоб застосуванню основних принципів публічного міжнародного права не перешкоджали правові концепції і правила, превалюючі у відносинах між приватними господарствами та юридичними гравцями" (п.24) [11].

Поширення інтегрованих міжнародних виробничих систем, засновуваних транснаціональними компаніями, вимагає посиленої уваги до визначення критеріїв іноземного інвестора як в міжнародних інвестиційних угодах, так і в національному законодавстві. У новітніх МІУ спостерігається така тенденція: хоч критерій інкорпорації для визначення державної належності інвестора використовується частіше, ніж у минулому, він часто супроводжується застереженням, що дозволяє приймаючий країні відмовляти у привілеях, пов'язаних з МІУ, інвестору- компанії, яка створена відповідно до законодавства іншої договірної сторони, однак не здійснює господарської діяльності на території "домашньої' країни [12, 23].

Мінімалістичний підхід Закону України "Про режим іноземного інвестування" до кваліфікації іноземного інвестора (іноземними інвесторами є "юридичні особи, створені відповідно до законодавства іншого, ніж законодавство України") вказує на те, законодавець поки що не усвідомлює пов'язаних з такою кваліфікацією проблем. У зв'язку з цим пропонується викласти абзац ч.1 ст.1 Закону України "Про режим іноземного інвестування" у такій редакції: "юридичні особи, створені відповідно до законодавства іноземної держави, які здійснюють господарську або іншу діяльність на території цієї іноземної держави".

Основними критеріями класифікації інвестицій як операцій, на нашу думку, є: об'єкт інвестування; строк вкладення; мета вкладення.

Залежно від об'єкта інвестування в економічній та юридичній літературі традиційно розрізняють реальні (синоніми - капітальні, капіталоутворюючі) та фінансові інвестиції. Реальними інвестиціями є вкладення капіталу у відтворення основних засобів, в інноваційні нематеріальні активи та інші об'єкти інвестування, пов'язані зі здійсненням операційної діяльності або покращенням умов праці та побуту персоналу. Фінансові інвестиції характеризують вкладення капіталу в різноманітні фінансові інструменти інвестування, головним чином в цінні папери, з метою отримання доходу [1, 24].

Впливовою економічною теорією, яка розкриває взаємозв'язок між реальними та фінансовими інвестиціями, є теорія нобелевського лауреата Дж. Тобіна, відповідно до якої фірми приймають рішення про інвестування на основі відношення ринкової вартості існуючих акцій фірми (акціонерного капіталу) до заміщуваль- ної вартості фізичних активів фірми ("коефіцієнт q"). Дж. Тобін вважав, що обсяг реальних інвестицій фірми залежить від того, більше q (репрезентує рівновагу) одиниці, чи менше. Якщо q більше одиниці, то ринок цінних паперів оцінює акціонерний капітал у суму більшу, ніж вартість його заміщення. У цьому разі додаткові інвестиції фірми матимуть сенс, оскільки отримувані прибутки перевищуватимуть вартість фізичних активів фірми. І навпаки, якщо q менше одиниці, то ринок цінних паперів оцінює акціонерний капітал в суму меншу, ніж вартість його заміщення. У цьому разі фірмі вигідніше позбутися активів, аніж намагатися їх використати [13].

Інші економісти наголошують не на взаємозв'язку і взаємообумовленості, а на протилежних рисах реальних та фінансових інвестицій. Протиставлення реальних та фінансових інвестицій ілюструє підхід до інвестицій у системі національних рахунків: реальні інвестиції є компонентом валового внутрішнього продукту (ВВП), платежі ж за придбання фінансових інструментів виключаються з суми ВВП, оскільки таке придбання становить лише обмін документами (титулами), а не частину реальної економіки [14].

Як правило, непродуктивні активи є більш ліквідними, ніж продуктивні, тож на вибір між реальними та фінансовими інвестиціями впливає згадуване вище явище уподобання ліквідності. Бажання економічних агентів отримати ліквідні активи визначається трьома основними чинниками. По-перше, ліквідні активи дозволяють відкласти прийняття стратегічних рішень, "зачекати слушної нагоди". По-друге, володіння ліквідними активами дозволяє виконувати контрактні зобов'язання в умовах зменшення поточних та очікуваних у найближчому майбутньому фінансових надходжень. По-третє, володіння ліквідними активами дає можливість "зірвати куш" на ринку (спекулятивний мотив) [15, 44]. Зсув у бік непродуктивних активів означає недоінвестування у фізичний капітал, що пригнічує економічну активність, призводить до безробіття та інших негативних явищ в економіці.

Поділ інвестицій залежно від строку вкладення на довгострокові і короткострокові викликає наукову дискусію. У той час як одні автори вважають цей класифікаційний критерій традиційним і беззаперечним [2, 12], інші визнають довгостроковий характер кваліфікуючою ознакою інвестицій [16, 9; 17, 11]. Уявляється, що межі та значення поділу інвестицій на довго- та короткострокові можуть бути окреслені наступним чином:

довгостроковий характер є розмежувальною ознакою інвестицій в контексті іншого їх поділу - на прямі й портфельні, який розглядатиметься нижче. Прямі інвестиції є довгостроковими за визначенням (відображають мету інвестора отримати тривалий інтерес в підприємстві-реципієнті інвестицій). Інший вид інвестицій - портфельні, які передбачають придбання фінансових інструментів з метою одержання прибутку, взагалі некоректно поділяти на довго- і короткострокові. Ці інвестиції відзначаються високою волатильністю - незалежно від існування і конкретного значення строку погашення фінансового інструмента, портфельний інвестор може здійснити його відчуження у будь-який момент, коли його вартість досягне максимуму або у разі виникнення ризику. Це свідчить про неприйнятність позиції щодо довгострокового характеру інвестицій як кваліфікуючої їх ознаки;

строк вкладення як самостійний класифікаційний критерій відіграє обмежену роль. Міжнародний валютний фонд вказує, що початковий строк погашення фінансового інструмента (більше одного року або один рік чи менше) зберігає своє значення лише для спеціальних цілей, як-от аналіз зовнішнього боргу, і застосовується щодо категорії інших інвестицій (капіталовкладень в боргові інструменти, які не охоплюються поняттями прямих та портфельних інвестицій) [18, 41];

строк вкладення має більше значення не як критерій дихотомічного поділу інвестицій (оскільки не має загального характеру), а як якісна характеристика частини інвестицій в економіці. Очевидним є те, що, по- перше, для реалізації завдань економічної системи інвестиції в певних галузях/сферах, в межах певних інвестиційних проектів повинні здійснюватися на довгостроковій основі; по-друге, створення умов для залучення довгострокових інвестицій потребує цілеспрямованих зусиль держави двох видів:

а) пряме позитивне або негативне стимулювання до здійснення довгострокових інвестицій. Прикладом негативного стимулювання є ч.5 ст. 18 Закону України "Про режим іноземного інвестування", згідно з якою якщо протягом трьох років з часу зарахування іноземної інвестиції на баланс підприємства з іноземними інвестиціями майно, що було ввезене в Україну як внесок іноземного інвестора до статутного капіталу зазначеного підприємства, відчужується, у тому числі у зв'язку з припиненням діяльності цього підприємства (крім вивезення іноземної інвестиції за кордон), підприємство з іноземними інвестиціями сплачує ввізне мито (аналогічні приписи встановлені ч.4 ст. 24 цього ж Закону щодо внеску іноземного інвестора у спільну інвестиційну діяльність без створення юридичної особи);

б) створення інституційних передумов для формування довгострокових інвестиційних очікувань. В економічній науці обґрунтоване поняття "короткозорості інвестора", яка має місце, коли в силу інституційних обмежень інвестори інвестують або, принаймні, оцінюють продуктивність інвестицій у порівняно короткостроковій перспективі [19, 2]. Короткозорість інвесторів завжди виявляє себе як зсув у бік активів, що приносять швидкий дохід, по усьому спектру активів тривалого використання. Відтак короткозорість інвесторів впливає не тільки на структуру фондового ринку та вибір між відновленням або скороченням активів. Це явище може визначати відношення між виробничою і посередницькою діяльністю, формуванням і ерозією знань, високо- технологічними та іншими галузями, правомірною і неправомірною поведінкою тощо [15, 46].

Залежно від мети вкладення інвестиції поділяються на прямі й портфельні. Поділ інвестицій на прямі та портфельні є традиційним для міжнародного інвестиційного права, в рамках якого склалося усталене значення цих понять. Поняття прямої інвестиції (direct investment) відображає мету резидента однієї країни набути тривалий інтерес у підприємстві-резиденті іншої країни. У свою чергу, тривалий інтерес передбачає існування довгострокових відносин між прямим інвестором та підприємством прямого інвестування, а також істотний вплив інвестора на управління підприємством. При цьому категорія прямих інвестицій охоплює не лише початкову операцію, спрямовану на встановлення відносин між інвестором та підприємством, а й усі наступні капітальні операції між ними та афілійованими підприємствами, як інкорпорованими, так і неінкорпорованими. Головною рисою прямих інвестицій є суттєвий вплив, який надає інвестору реальний голос в управлінні підприємством [20]. Ця риса відрізняє прямі інвестиції від портфельних (portfolio investment), єдину мету яких вбачають в отриманні прибутку без наміру впливати на управління підприємством, що приймає інвестиції.

Точки зору науковців щодо правового значення поділу інвестицій на прямі й портфельні розходяться. Так, В.Н. Лисиця стверджує, що розгляд питання про визнання інвестиції прямою або портфельною більш характерний для економістів, аніж для юристів. Тому саме визначення прямої інвестиції, швидше за все, не може нести в праві будь-якого істотного смислового навантаження [21]. Іншої думки дотримується Д.Е. Федорчук, якому належить єдине у вітчизняній юридичній літературі спеціальне дослідження, де розмежуванню прямих і портфельних інвестицій відведена першорядна роль. Цей автор, пропонуючи закріпити в законодавстві України поняття прямих іноземних інвестицій, вказує, що на відміну від портфельних інвестицій, які регулюються загальними нормами щодо інвестиційної діяльності в даній країні, для прямих іноземних інвестицій законодавець, як правило, прагне створити особливі правові умови, спрямовані на заохочення притоку капіталовкладень, але водночас і обмежити ступінь впливу іноземного капіталу на економіку [22, 40]. Втім, він не уточнює, які конкретно спеціальні законодавчі положення повинні стосуватися інвестицій у зв'язку з визнанням їх прямими.

На нашу думку, доцільним є формування компромісної позиції. Безперечно, поділ інвестицій на прямі і портфельні має економічне підґрунтя. Зокрема, поняття прямих та портфельних інвестицій виступають категоріями економічної статистики. Однак статистичні дані, згруповані в рамках цих категорій, слугують емпіричною основою для вироблення відмінних за конкретними завданнями і сферою застосування заходів економічної політики, реалізація якої опосередковується правовими засобами. Так, статистичні дані щодо прямих інвестицій є індикаторами впливу іноземного капіталу на національну економіку. Що ж до статистичних даних про портфельні інвестиції, то вони є передусім показником рівня розвитку національного фінансового ринку, зокрема, ринку цінних паперів.

Поділ інвестицій на прямі і портфельні добре ілюструє правове значення класифікації інвестицій загалом.

У порядку висновків слід зазначити, що більшість критеріїв класифікації інвестицій є економіко-правовими або суто економічними за своїм характером (з-поміж розглянутих нами критеріїв суто правовим критерієм є лише державна належність інвестора, оскільки ця ознака цілком є витвором юридичної науки). Економічні критерії навряд чи можуть претендувати на закріплення їх у законодавстві (зокрема, в Законі України "Про інвестиційну діяльність"), однак це не означає, що вони не мають правового значення.

Такі критерії повинні в обов'язковому порядку методологічно враховуватися розробниками політики і законодавцем, оскільки різні види інвестицій з огляду на специфіку мотивації та інтересів інвесторів потребують різних інституційних умов для їх залучення, ефективного використання та мінімізації пов'язаних з ними негативних наслідків, що у кожному випадку опосередковуватиметься особливим комплексом правових засобів. У цьому полягають і перспективи подальших наукових досліджень проблематики класифікації інвестицій.

Література

інвестиція портфельний майновий

1. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент: Учебный курс / И.А. Бланк. - К.: Эльга-Н, Ника-Центр, 2001. - 448 с.

2. Вінник О.М. Інвестиційне право. Навчальний посібник / О.М. Вінник. - К., Правова єдність, 2009. - 616 c.

3. Полатай В.Ю. Правове регулювання інвестиційної діяльності: Ареф. дис... канд. юрид. наук: 12.00.04 / В.Ю. Полатай. - Донецьк, 2000. - 18 с.

4. Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента й денег / Дж. Кейнс. - М., 1999. - 352 с.

5. Про акціонерні товариства: Закон України від 17 вересня 2008 р. №514-VI // ВВР України. - 2008. - №50-51. - Ст. 384.

6. Про інститути спільного інвестування (пайові та корпоративні інвестиційні фонди): Закон України від 15 березня 2001 р. №5080-VI // ВВР України. - 2001. - №21. - Ст.103.

7. Про інвестиційну діяльність: Закон України від 18 вересня 1991 р. №1560-ХІІ // ВВР України. - 1991. - №47. - Ст. 646.

8. Про режим іноземного інвестування: Закон України від 19 березня 1996 р. №93/96-ВР // ВВР України. - 1996. - №19. - Ст. 80.

9. International Investment Law: Understanding Concepts and Tracking Innovations / OECD. - OECD, 2008.340 р.

10. Tokios Tokeles v. Ukraine: ISCID Case No. ARB/02/18: Decision on Jurisdiction of 29 April 2004 [Electronic resource]. - Mode of access: http://italaw.com/.../Tokios-Jurisdiction_000.pdf.

11. Tokios Tokeles v. Ukraine: ISCID Case No. ARB/02/18: Dissenting Opinion [Electronic resource]. - Mode of access: http://italaw.com/.../ita0864.pdf. International Investment Arrangements: Trends and Emerging Issues / UNCTAD // UNCTAD Series on Issues in International Investment

Размещено на Allbest.ru