Влияние качества корпоративного управления и структуры собственников на дивидендную политику российских компаний

Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

Введение

1. Теоретические основы дивидендной политики

1.1 Сущность, значения и типы дивидендной политики

1.2 Теории, определяющие тип дивидендной политики

2. Зависимость дивидендной политики от структуры собственности и качества корпоративного управления в компании

2.1 Дивидендная политика как элемент корпоративного управления

2.2 Взаимосвязь дивидендной политики со структурой собственности

2.3 Влияние качества корпоративного управления и структуры собственников на дивидендную политику российских компаний

Заключение

Список использованной литературы



Введение

Дивидендная политика является одним из важных направлений финансового управления компанией. Она взаимосвязана с инвестиционными решениями, кредитной политикой; влияет на платежеспособность и финансовую устойчивость компании.

При определении дивидендной политики российские компании в основном руководствуются принципом ориентированности инвесторов на перспективы роста капитализации компании, а не на размере выплачиваемых дивидендов на рынках развивающихся стран. Размер дивидендов имеет значение на развитых рынках, для которых характерны меньшие колебания стоимости ценных бумаг. В российских компаниях растет размер чистой прибыли направляемой на дивиденды, но дивидендная доходность остается невысока.

Дивидендная политика компании - это механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Целью курсовой работы является определение влияния качества корпоративного управления и типа собственности акционеров на дивидендную политику российских компаний.

В курсовой работе предлагается:

- рассмотреть экономическую сущность дивидендной политики;

- выявить зависимость дивидендной политики компаний от корпоративного управления и структуры собственности;

- выяснить влияние типа собственника и корпоративного управления на примере различных российских открытых акционерных обществ;

- сделать выводы по выявленной проблеме.

Объектом исследования данной курсовой работы является дивидендная политика как элемент деятельности любого акционерного общества, ее аспекты, формы, сущность.

Предмет исследования - дивидендная политика и факторы ее определяющие.

В исследовании сделан акцент на выявлении зависимости дивидендной политики от двух факторов, влияющих на агентские издержки, а именно структура собственности и качество корпоративного управления.

Работа состоит из двух глав, введения, заключения, списка использованной литературы. Структура курсовой работы отвечает поставленной цели и задачам.

Теоретической базой курсовой работы послужили монографии, учебная литература, статьи периодических изданий, интернет ресурсы.



1. Теоретические основы дивидендной политики

1.1 Сущность, значения и типы дивидендной политики

Прибыль, остающаяся в распоряжении акционеров компании, частично идет на инвестирование проектов, частично выплачивается в виде дивидендов акционерам. Выплата акционерам дивидендов свидетельствует об успешности работы компании. Однако дивиденды выплачиваются из прибыли, которая является внутренним, а значит, и относительно дешевым источником финансирования деятельности компании. Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов, например, при выпуске новых акций, а также сохранить сложившуюся систему контроля за деятельностью компании со стороны ее владельцев, поскольку число акционеров не меняется. Так стоит ли выплачивать дивиденды, и если да, то какие? Другими словами, как распределять прибыль компании? Какую ее часть реинвестировать, а какую направить на выплату дивидендов акционерам? Какой должна быть оптимальная дивидендная политика компании? Таковы основные вопросы дивидендной политики компании [11, с. 20].

Каждая компания решает эти вопросы по своему усмотрению. Что бы понять какие причины влияют на выбор дивидендной политики, ответим на вопрос, что же такое дивидендная политика? Определим, какие виды дивидендной политики существуют, и рассмотрим теории определяющие политику дивидендных выплат.

Дивидендная политика определяет решения руководства организации в области финансирования. В соответствии с ней компании направляют акционерам определенную часть прибыли. В принципе, под дивидендной политикой можно понимать механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственникам в соответствии с долей их вклада в капитал организации.

Дивидендная политика включает выбор размера дивиденда, источника финансирования дивидендных выплат, формы выплаты дивидендов.

Согласно Налоговому кодексу Российской Федерации дивидендом признается любой доход, полученный акционером (участником) от организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения по принадлежащим акционеру (участник) акциям (долям) пропорционально долям акционеров (участников) в уставном (складочном) капитале этой организации. К дивидендам относятся также любые доходы, получаемые из источников за пределами Российской Федераций, относящиеся к дивидендам в соответствии с законодательствами иностранных государств [1].

Существуют различные классификации дивидендов. Дивиденды различаются в зависимости:

- от формы выплаты;

- от периодичности выплат;

- от типа акций

- от способа определения величины дивиденда.

Кроме того, выделяют следующие виды дивидендов:

- кумулятивные дивиденды -- возможность накопления и выплаты в течение определенного времени необъявленных или частично объявленных дивидендов по привилегированным акциям;

- дивиденды участия - дивиденды владельцев привилегированных акций, по которым уставом не определен размер дивиденда. Данные акционеры имеют право получать дивиденды наравне с владельцами обыкновенных акций;

- фиксированные дивиденды - дивиденды, определяемые уставом, например как фиксированная доля номинальной стоимости привилегированных акций;

- дивиденды с переменной ставкой - дивиденды, выплачиваемые по плавающей ставке, в основе которой номинальная стоимость привилегированных акций или доля чистой прибыли общества.

Процедура проведения дивидендной политики сводится к этапам, схематично представленным в таблице 1[6, с. 2-3].

Таблица 1 - Процедура реализации дивидендной политики в России

Этап	Содержание этапов процедуры реализации дивидендной политики
1-й этап	Определение инвестиционных возможностей компании, оценка уровня платежеспособности предприятия, уровня дивидендных выплат компаний-конкурентов и др.
2-й этап	Выбор типа дивидендной политики	Консервативная	Начисление дивидендов по остаточному принципу после формирования достаточных резервов для развития
		Умеренная	Поддержание долгосрочного целевого норматива коэффициента дивидендных выплат. Гарантированный минимум плюс дополнительные дивиденды
		Агрессивная	Максимизация текущих дивидендов
3-й этап	Распределение прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики
4-й этап	Определение уровня дивидендных выплат и размера дивиденда на акцию
5-й этап	Определение формы дивидендных выплат: денежные дивиденды, дивиденды акциями и другим имуществом, выкуп собственных акций
6-й этап	Анализ дивидендной политики на основе показателей рыночной активности компании: чистая прибыль на акцию, коэффициент выплаты дивидендов, дивидендная доходность акций и др.

корпоративный управление собственник компания

С последовательностью этапов, представленных в таблице 1, можно не согласиться, т.к., на мой взгляд, анализ показателей должен быть первоначальной процедурой реализации дивидендной политики, чтобы проанализировать недостатки предшествующих лет и внести корректировки в настоящем.

Принятие решения о выплате дивидендов является правом общества, выполнение которого зависит в первую очередь от наличия прибыли. С момента принятия решения о выплате дивиденды становятся объявленными. Выплата объявленных дивидендов является обязанностью общества.

Для выплаты дивидендов общество использует чистую прибыль. Ее размер определяется по данным бухгалтерской отчетности. Сроки и порядок выплаты дивидендов определяются уставом или по решению общего собрания акционеров. Если в уставе не прописаны сроки выплаты объявленных дивидендов, то данный срок не должен превышать 60 дней со дня принятия решения о выплате дивидендов. В свою очередь, если общее собрание акционеров приняло решение о назначении более длительного срока, данный 60-дневный срок может быть продлен.

Процедура объявления и выплаты дивидендов представлена в 4 этапа:

1. Рекомендация совета директоров общему собранию акционеров объявить дивиденды и их размер, порядок выплаты;

2. Составление советом директоров списка акционеров, имеющих право на получение дивидендов;

3. Объявление общим собранием акционеров дивидендов;

4. Выплата компанией объявленных дивидендов в следующем порядке:

- все накопленные дивиденды по кумулятивным привилегированным акциям, которые не были объявлены и выплачены;

-дивиденды по привилегированным акциям в порядке очередности, как определенно в уставе;

- дивиденды по привилегированным акциям, размер дивидендов по которым не определен уставом, и по обыкновенным акциям [6, с.4].

Таким образом, дивидендная политика является составной частью финансовой и инвестиционной политики, оказывает влияние на общую стратегию акционерного общества и в значительной мере зависит от финансового состояния и финансовых результатов деятельности предприятия, инвестиционных планов и возможностей, а также от состава акционеров.

Дивидендная политика, являясь составной частью политики управления прибылью акционерного общества и ее распределения, представляет собой определенное направление деятельности предприятия при распределении прибыли в отношении выплаты дивидендов в рамках решения своих стратегических целей.

Сущность дивидендной политики в поисках компромисса между доходами собственника и перспективами развития бизнеса.

Мы подробно рассмотрели, что такое дивидендная политика. Теперь перейдем к следующему важному вопросу: как найти компромисс между благосостоянием акционеров и рыночной стоимости капитала.

Современная финансовая наука предлагает несколько теоретических подходов к решению вопросов дивидендной политики. Далее мы рассмотрим традиционные и современные теории, определяющие тип дивидендной политики.

1.2 Теории, определяющие тип дивидендной политики

Дивидендная политика является одним из наиболее спорных вопросов корпоративного управления, и по-прежнему сохраняет важное место в исследованиях как развитых, так и развивающихся стран. Многие исследователи предпринимают попытки по раскрытию политики дивидендных выплат и их динамики, но всё ещё так и не имеют четкого объяснения наблюдаемого поведения фирм.

В современной финансово-экономической литературе существует множество теорий относительно того, какой тип дивидендной политики является приоритетным в те или иные периоды.

Базовыми теоретическими исследованиями дивидендной политики являются:

- Теория иррелевантности дивидендов - эта теория (теория начисления дивидендов по остаточному принципу, теория независимости дивидендов) разработана Ф. Модильяни и М. Миллером.

Согласно теореме, стоимость корпорации не зависит от дивидендной политики. Компания, не выплачивающая дивиденды, реинвестирует средства в развитие бизнеса, информация об условиях осуществления инвестиций полностью доступна всем участникам рынка, которые справедливо оценивают акции фирмы в соответствии с уровнем риска и ожидаемой доходностью осуществляемых проектов. Если компания способна инвестировать средства в проекты с положительной чистой приведенной стоимостью (NPV), она обязательно осуществляет инвестиции независимо от дивидендов. Если дивиденды выплачены, а свободных денежных средств недостаточно, то в условиях совершенного рынка капитала компания свободно привлекает недостающие средства без каких-либо дополнительных издержек.

Однако в условиях реального мира с ненулевыми транзакционными издержками и налоговыми ставками, асимметрией информации, поведенческими эффектами возникает сложная взаимосвязь стоимости компании, что делает знаменитую теорию Модильяни и Миллера невыполнимой. Существует несколько теорий, предлагающих свои объяснения этой взаимосвязи [9, с.2].

- Предпочтительность дивидендов (теория «синицы в руках») разработана М. Гордоном и Дж. Линтнером в начале 1950-х гг. Некоторые инвесторы предпочитают дивидендный доход другим доходам с капитала. Исходя из принципа минимизации риска, они предпочитают текущие дивиденды возможным будущим доходам, в том числе и возможному приросту акционерного капитала. Из-за уменьшения риска при выплате дивидендов инвесторов удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в качестве ставки дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Такие инвесторы предпочитают раннее разрешение неопределенности, они будут готовы при прочих равных условиях заплатить более высокую цену за акции, дающие право на получение большего текущего дивиденда.

-Теория налоговой дифференциации - эта теория заключается в том, что эффективность дивидендной политики определяется принципом минимизации налоговых выплат по текущим и будущим доходам акционеров. В зависимости от того, ставка какого налога выше -- на дивиденды или на прибыль с капитала -- имеет место та или иная разновидность теории налоговой дифференциации: теория минимизации дивидендов или теория максимизации дивидендов [11, с.22].

Следует отметить, что в настоящее время во многих странах налог на дивиденды и на прирост капитала выплачивается по одной или близким по величине ставкам. В Российской Федерации ситуация вообще противоположная. Ставка налогообложения дивидендов составляет 9%, т.е. значительно ниже даже подоходного налога, не говоря уже о налоге на прибыль. Таким образом, акционерам, владеющим значительными пакетами, более выгодно получать доходы именно в форме дивидендов, что и делается на практике.

- Сигнальная теория - объявление дивидендов является важной информацией для рынка, так как, в отличие от других сигналов, оно должно быль подкреплено наличием соответствующего объема денежных средств. Кроме того, выплата высоких дивидендов «сигнализирует» об устойчивости фирмы и ее доходов, а также о ее хороших перспективах в будущем.

В целом эмпирические наблюдения свидетельствуют в пользу данной теории, поскольку рост дивидендов сопровождается повышением котировок акций, в то время как их снижение приводит к падению их курсов [3, с.736].

- Теория клиентуры, т.е. соответствия дивидендной политики составу акционеров, ожиданиям большинства акционеров. Иными словами, дивидендная политика зависит от состава акционеров и их желания.

М.Я. Ходоровский и О.В. Зубкова в своей работе называет теорию клиентуры наиболее приемлемой к российской практике. Это связано с тем, что крупные пакеты акций сосредотачиваются у сравнительно не большого числа акционеров и с тем, что акционеры заинтересованы не только в получении дохода, но и в развития бизнеса [12, с.15].

В настоящее время проводятся исследования проблем дивидендной политики в контексте агентской теории. Согласно данной модели увеличение дивидендных выплат является одним из способов снижения агентских издержек, поскольку сокращает денежные потоки фирмы и снижает возможности менеджмента осуществлять чрезмерное инвестирование в неприбыльные проекты, а также вынуждает фирму искать дополнительные внешние источники финансирования. Увеличивая капитал из внешних источников, фирма вынуждена предоставлять определенную информацию органам надзора и инвесторам, что облегчает последним контроль за менеджментом. [3, с.737].

Ю. Фама и К. Френч обнаружили, что доля компаний, выплачивающих дивиденды, постоянно уменьшалась. Склонность к выплате дивидендов мало изменилась для крупных прибыльных компаний и существенно сократилась для прочих торгуемых фирм. Среди возможных причин авторы назвали следующие: снижение трансакционных издержек при продаже акций для нужд потребления; возросший интерес менеджеров, предпочитающих дивидендам капитальный доход, к опционам; улучшение технологий корпоративного контроля. Результаты исследования стали еще одним доводом в пользу агентской и сигнальной теории дивидендов [9, с.4]

В других исследованиях в качестве основной роли дивидендов выделяют сигнальную теорию. В работах Г.ДеАнжело и Д. Скиннер и др. внимание уделено влиянию агентской проблемы на дивидендную политику. Hafeez, Attiya 2009 в исследовании использовали модель Линтнера. Результаты показали, что фирмы при определении размера дивидендных выплат полагаются как на показатель текущей прибыли, так и на прошлые дивидендные выплаты [2, с.55].

Подводя итоги, отметим, что в целом ни одна из них не предлагает универсального правила реализации дивидендной политики на практике и не позволяет сделать однозначный вывод о ее влиянии на стоимость фирмы. Более того, рекомендации одних теорий прямо противоположны другим. Вместе с тем полученные выводы позволяют сформировать комплексный взгляд на данную проблему и являются крайне полезными при анализе и учете факторов [3, с.737].

В последние годы появилось несколько исследований (Т. Миттон, Дж. Савицки и др.), посвященных взаимосвязи дивидендной политики и корпоративного управления, в которых предлагается использовать уровень корпоративного управления в качестве фактора дивидендной политики компании[2, с.50].

Таким образом, прежде чем принять решения о выплате и размерах дивидендов, необходимо проанализировать совокупность факторов, определяющих последствия осуществленного выбора, основными из которых являются корпоративное управление и структура собственности в компании.



2. Зависимость дивидендной политики от структуры собственности и качества корпоративного управления в компании

2.1 Дивидендная политика как элемент корпоративного управления

На выплаты дивидендов влияет размер фирмы, прибыльность, ожидания роста и соотношение заработанного и внесенного капитала. Эмпирически нашли подтверждения аргументы агентской теории, что отражают концентрация дивидендных выплат при общем снижении числа выплачивающих компаний, а также популярность обратного выкупа акций, выступающего заменителем дивидендов, а иногда и дополняющего их. Дисбаланс при восприятии инвесторами информации об увеличении или уменьшении регулярных дивидендных выплат частично подтверждает положения теории сигналов и поведенческой теории.

Чем ниже качество корпоративного управления, тем вероятнее выплата дивидендов, тем самым фирмы компенсируют слабое управление и высокие агентские издержки. Качественно управляемые фирмы заплатят дивиденды, если у них устойчивое финансовое положение, позволяющее поддерживать принятую политику. Но если фирма платит дивиденды, у нее высокие агентские издержки. Получается, что регулярные дивиденды выступают субститутами качественного корпоративного управления. В странах с более сильной правовой защитой акционеров дивиденды в среднем выше [9, с.4-5].

Принятие решений о выплате дивидендов или реинвестировании нераспределенной прибыли является одной из основных задач корпоративного управления. С начала 1980-х гг. в исследованиях появилось несколько подходов к выбору политики дивидендных выплат. В большей части работ изучалось влияние асимметрии информации между менеджерами и акционерами, а также ущемление прав миноритарных акционеров крупными собственниками.

Прежде чем принять решение о выплате и размерах дивидендов, необходимо проанализировать совокупность факторов, определяющих последствия осуществленного выбора. Одной из наиболее значительных детерминант, влияющих на практику дивидендных выплат, является корпоративное управление.

Само понятие «корпоративное управление» появилось относительно недавно. Поэтому существует множество его определений. Трактовка А. Шлейфера и Р. Вишны наиболее полно раскрывает суть взаимоотношений, складывающихся между экономическими агентами: корпоративное управление - это система методов, механизмов, с помощью которых поставщики денежных ресурсов предприятия обеспечивают получение доходов на свои инвестиции [10, с.60].

В своей работе М. Дженсен и В. Меклинг выдвинули гипотезу об использовании дивидендной политики в качестве механизма корпоративного управления: для снижения величины агентских издержек акционеры направляют на выплату дивидендов свободные денежные средства, если они не могут быть эффективно инвестированы (free cash flow hypothesis). Ф. Истербрук также являлся сторонником данной гипотезы и классифицировал агентские издержки на издержки контроля менеджеров и издержки неприятия риска.

Любая компания, выплачивающая дивиденды, сталкивается с потребностью привлечения финансовых ресурсов из внешних источников. Прежде чем принять решение о приобретении акций, потенциальные стейкхолдеры оценивают, насколько профессионален менеджмент компании.

Взгляды исследователей на проблему влияния качества корпоративного управления на дивидендную политику весьма противоречивы [10, с.61]. Например, Р. Ла Порта с соавторами в своей работе приводят две гипотезы зависимости дивидендной политики от качества корпоративного управления, построенные на основе агентской теории.

Первая модель, так называемая результативная (outcome model), говорит о том, что дивиденды выплачиваются из-за давления миноритарных акционеров. Таким образом, чем лучше корпоративное управление в компании, тем лучше защищены права миноритарных акционеров, и, как результат, тем больше дивидендов выплачивает компания. Эта модель подтверждается рядом эмпирических исследований, в частности самими авторами модели и исследованиями на данных развивающихся рынков.

Вторая модель, «модель замещения» (substitute model), напротив, объясняет обратную взаимосвязь качества корпоративного управления и уровня дивидендных выплат. Эта модель предполагает, что фирмы со слабой защитой прав акционеров стремятся обеспечить хорошую репутацию в плане отношений с акционерами и поэтому выплачивают большие дивиденды. Иначе говоря, предполагается, что дивиденды являются субститутом хорошего корпоративного управления. Эта теория также имеет ряд эмпирических подтверждений (Khan, 2006; Jiraporn and Ning, 2006).

В целом однозначного доказательства состоятельности одной из этих моделей и несостоятельности другой пока нет [8, с.23].

Необходимо отметить, что в системе корпоративного управления особая роль принадлежит совету директоров, функции которого смещаются с контрольных в направлении стратегического управления корпорацией. В процессе анализа необходимо оценить эффективность этого органа управления, его структуру, наличие независимых директоров. Сложность оценки корпоративного управления связана с тем, что отдельные данные, например информация о бенефициарах, намеренно скрывается и искажается; не вся информация достоверна, например, информация о вознаграждении членов совета директоров. Отдельные сведения, в частности независимость членов совета директоров, сложно оценить по раскрываемой корпорацией информации.

Параметры корпоративного управления влияют на решения о выплате дивидендов. По мнению, В.Г. Когденко, чем выше качество корпоративного управления, тем выше дивидендные выплаты [7, с.5-6].

Корпоративное управление зависит от того кто является собственником компании. Поэтому рассмотрим различные виды собственников распространенных на российских рынках, и продемонстрируем, какое влияние они оказывают на дивидендную политику.

2.2 Взаимосвязь дивидендной политики со структурой собственности

Важной особенностью развивающихся рынков является значительное влияние структуры собственников на дивидендную политику компаний, при этом имеется ввиду как концентрация собственности, так и состав акционеров.

Влияние структуры собственности на дивидендную политику, очевидно, должно быть значимым: ведь именно интересы собственников должны, в конечном счете, влиять на наличие и размер выплат.

Л.В. Алексеевой, И.Б. Березинец и Ю.Б. Ильиной были выдвинуты гипотезы о влияния типов собственников на дивидендную политику.

При определении гипотез за минимальное значение доли капитала, которой владеет один из крупнейших акционеров определенного типа, принимается 15%, что позволяет влиять на решения, принимаемые советом директоров, в том числе в области дивидендной политики [4, с.10].

Гипотеза 1. Увеличение доли обыкновенных акций, принадлежащих иностранным инвесторам, будет приводить к увеличению объема дивидендных выплат.

Рассматривая российский рынок, можно сказать, что вследствие особенностей налогообложения иностранные инвесторы также могут предпочитать дивидендные выплаты доходам от прироста капитала. Данное предположение основано на разнице в налогообложении дивидендов и дохода от продажи акций для инвесторов-нерезидентов. В России налог на доходы в виде дивидендов исчисляется по ставке 15% для юридических лиц, и по ставке 30% для нерезидентов. При этом налог на прибыль юридических лиц - нерезидентов 20%, физических лиц - нерезидентов 30% [4, c.8].

На мой взгляд, данную гипотезу можно рассмотреть на примере ОАО «Сбербанк», т.к. доля собственников нерезидентов за рассматриваемый период более 15%.

Рисунок 1 - Динамика структуры акционерного капитала ОАО «Сбербанк» за 2011- 2013 гг., %



Рисунок 2 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Сбербанк» за 2011 -2013гг., руб.

На рисунке 1 видно, что доля собственников юридических лиц - нерезидентов увеличивается, а на рисунке 2 можно наблюдать рост дивидендных выплат по обыкновенным акциям, что может служить подтверждением выдвинутой гипотезе.

Гипотеза 2. Если в компании есть акционер -- оффшорная компания, владеющая не менее 15% обыкновенных акций, то компания будет иметь более низкие дивидендные выплаты.

Российские компании могут выплачивать более низкие дивиденды с целью перевода денежных средств в оффшорные зоны и осуществления налоговой оптимизации [4, c.9].

Вторую гипотезу рассмотрим на примере ОАО «Аэрофлот». Более 15% акций ОАО «Аэрофлот» принадлежат оффшорным компаниям, в частности 17,07% акций принадлежит кипрской компании GRАВОR ТRАDING (ОVЕRSЕАS) LIМIТЕD.



Таблица 2 - Структура акционерного капитала ОАО «Аэрофлот»

Наименование учредителя или участника	Доля в уставном капитале
	%	руб
РОСИМУЩЕСТВО	51,17	568 335 339,00
GRАВОR ТRАDING (ОVЕRSЕАS) LIМIТЕD	17,07	189 602 293,00
DUNSLАND LТD	9,76	108 375 957,00
ТRАNSINVЕSТ СОNТRОL S.А.	9,76	108 375 957,00
ГРАЖДАНЕ РОССИИ (11422)	8,29	92 034 196,00
АКБ "НРБАНК" (ОАО)	3,95	43 892 557,00

Рисунок 3 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Аэрофлот» за 2008 -2011гг., руб.

Как мы ведем на рисунке 3, дивидендные выплаты компании возрастают от года в год, что противоречит выдвинутой авторами гипотезе. Значит, российские компании могут использовать дивиденды с целью вывода финансовых средств за границу, поэтому выплачиваются более высокие дивиденды

Гипотеза 3. Если среди акционеров компании есть финансовый институт, владеющий не менее 15% обыкновенных акций, то компания будет иметь более высокие дивидендные выплаты.

Гипотеза 4. Если в компании есть акционер -- российская нефинансовая компания, владеющая не менее 15% обыкновенных акций, то компания будет иметь более низкие дивидендные выплат [4, с.11].

Гипотезу 3 и 4 проверим на примере ОАО «Сбербанк» и ОАО «Роснефть». Как видно на рисунке 1 контрольный пакет акций Сбербанка принадлежит Центральному банку России, т.е. финансовой компании, а контрольный пакет акций ОАО «Роснефть» принадлежит нефинансовой компании ОАО «Роснефтегаз» (таблица 3)

Таблица 3 - Структура акционерного капитала ОАО «Роснефть»

Акционер	Количество акций, шт.	Доля в акционерном капитале, %
ОАО «РОСНЕФТЕГАЗ»	7 965 816 383	75,16
ООО «РН-Развитие» (акционер)	1 010 158 003	9,53
ОАО «Сбербанк России» (номинальный держатель)	1 343 741 758	12,68
Прочие юридические лица, владеющие менее 1% акций	229 840 936	2,17
Физические лица	48 620 737	0,46
Итого	10 598 177 817	100,00

Рисунок 4 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Сбербанк» и ОАО Роснефть» за 2008 - 2011 гг.

На рисунке 4, мы ведем, что гипотезу 3 и 4 не выполняются, на данном отрезки времени дивидендные выплаты финансовой компании снижаются и в абсолютном выражении значительно ниже дивидендов выплаченной нефинансовой компанией.

Гипотеза 5. Если государство владеет не менее 15% уставного капитала компании, то это будет приводить к увеличению объема дивидендных выплат.

Согласно исследованиям российских авторов, в России между концентрацией собственности в руках государства и величиной коэффициента дивидендных выплат существует прямая связь, поскольку дивиденды являются значимой статьей федерального бюджета

Роль государства как крупного собственника и его права в области формирования дивидендной политики компании могут существенно отличаться от прав других категорий акционеров. В целом это связано с особенностями управления государством принадлежащими ему акциям устанавливало минимальный уровень прибыли, который должен был быть выплачен в виде дивидендов: в среднем 25% от чистой прибыли.

Таким образом, можно предположить, что государство как крупный собственник будет требовать увеличения дивидендных выплат [4, c.13].

В отношении своих крупнейших объектов, таких как "Газпром", государство всегда проводило индивидуальную политику.

Таблица 3 - Дивидендные выплаты ОАО «Газпром» за 2001 - 2012 гг.

Год	Выплачены дивиденды, на 1 обыкновенную акцию
2001	0,44
2002	0,4
2003	0,69
2004	1,19
2005	1,5
2006	2,54
2007	2,66
2008	0,36
2009	2,39
2010	3,85
2011	8,97
2012	5,99 (рекомендовано)

Таблица 4 -Структура акционерного капитала ОАО «Газпром» 2001-2011 гг., %

Год	Доля, контролируемая РФ,%	Иностранные инвесторы, %
2001	38,37	11,5
2002	38,37	11,5
2003	38,37	11,5
2004	38,37	11,5
2005	50,002	7,448
2006	50,002	13,2
2007	50,002	21,02
2008	50,002	22,15
2009	50,002	24,35
2010	50,002	27,57
2011	50,002	28,35

Из таблиц 3 - 4 видно [13], что с увеличением доли государство и иностранных компаний дивидендные выплаты возрастают, что может служить подтверждением гипотез выдвинутых гипотез.

Гипотеза 6. Увеличение доли инсайдеров в уставном капитале компании будет приводить к увеличению объема дивидендных выплат.

Согласно исследованию инсайдерами признаются члены совета директоров компании, председатель совета директоров, единоличный исполнительный орган компании в лице ее генерального директора.

Для членов совета директоров так же, как и для генерального директора, налогообложение дивидендов является более выгодным, чем другие доходы: ставка налога на дивиденды равна 9%, а налог на доходы физических лиц составляет 13%, т. е. дивиденды могут быть предпочтительным источником дохода топ-менеджеров, как и других физических лиц.

В зарубежных исследованиях чаще изучается влияние крупных собственников-менеджеров на дивидендную политику и структуру капитала, чем влияние собственников -- членов совета директоров. Специфика российских компаний состоит в том, что многие члены совета директоров являются одновременно представителями исполнительных органов управления акционерных обществ. Кроме того, правление, согласно российскому законодательству, проводит все решения общего собрания акционеров и совета директоров [4, c.14]. Это можно увидеть на примере ОАО «Лукойл».

Высшим менеджерам компании на июль 2010 года принадлежал крупнейший пакет (более 30 %) акций компании, в том числе президенту «Лукойла» Вагиту Алекперову -- 20,6 %, вице-президенту Леониду Федуну -- 9,08 %

Рисунок 4 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Лукойл» за 2008 -2012гг., руб.

Как видно на рисунке 4, величина дивидендных выплат на одну акцию росла в среднем на 15%, что позволяет говорить о намерении руководства компании положительного имиджа в глазах потенциальных акционеров. И, следовательно, что гипотезу 6 подтверждается.

2.3 Влияние качества корпоративного управления и структуры собственников на дивидендную политику российских компаний

Теперь рассмотрим на примере российских компаний влияние качества корпоративного управления и типа собственника на дивидендную политику.

По оценке Службы рейтингов корпоративного управления агентства Standard & Poor s. дивидендная политика является слабой областью корпоративного управления в России.

Немногие компании внедрили элементы корпоративного управления, выходящие за рамки ' требований Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и регулирующих актах. Так, промежуточные дивиденды, часто встречающиеся в международной практике, выплачивает небольшая часть российских компаний.

Для конкретизации периода выплаты дивидендов формализовано правило выплаты не в течение 6 мес. после даты проведения собрания акционеров, а в течение 60 дней [6, с.8].

Частным, но показательным случаем зависимости дивидендной политики от качества корпоративного управления и защиты прав акционеров являются российские компании с государственным участием. Регулирующее воздействие государства на компании усиливается из-за серьезных нарушений прав акционеров. В июле 2004 г. были приняты изменения в Федеральный закон "Об акционерных обществах", касающиеся определения величины базы для исчисления дивидендов, которые исключили возможность занижения чистой прибыли российскими компаниями. Такие возможности до принятия этих поправок использовал "Сургутнефтегаз": компания уменьшала размер чистой прибыли за счет включения в расходы капитальных вложений и отчислений в различные фонды. Кроме того, нередко реестр закрывался задним числом. Дивиденды по привилегированным акциям "Сургутнефтегаза" традиционно не превышали 1% фактической прибыли. Однако уже по итогам 2004 г. компания начислила дивиденды по привилегированным акциям в 3,79 раза выше (дивидендные выплаты за 2001- 2011 гг. представлены в таблице 2 [14]) , чем в предыдущем году.

Таблица 2 - Дивидендные выплаты ОАО «Сургутнефтегаза» за 2001 - 2011 гг.

Год	Выплачены дивиденды, руб.
	На 1 обыкновенную акцию	На 1 привилегированную акцию
2001	0,033	0,1
2002	0,032	0,096
2003	0,14	0,16
2004	0,4	0,607
2005	0,8	1,05
2006	0,53	0,71
2007	0,6	0,82
2008	0,6	1,326
2009	0,45	1,0488
2010	0,5	1,18
2011	0,6	2,15

Можно заметить, что чем лучше качество корпоративного управления, тем больше дивидендов выплачивает компания. Хотя здесь можно говорить только о таком компоненте корпоративного управления, как обеспечение прав акционеров, но никак не о раскрытии информации. Точная структура собственников ОАО «Сургутнефтегаза» не известна до сих пор, также ОАО «Сургутнефтегаз» не имеет прописанной дивидендной политики и можно только предполагать, что компания выплачивает дивиденды по остаточному принципу.

В мае 2006 г. вышло распоряжение правительства РФ о единой дивидендной политике госкомпаний, которое обязывает их направлять на дивиденды фиксированную часть чистой прибыли, а расчет дивидендов производить из консолидированной чистой прибыли, а не из прибыли материнской компании. Несмотря на принятые изменения, только в 2006 г. общие подходы к дивидендной политике были зафиксированы на уровне правовой нормы.

Проблема низких стимулов и высоких агентских издержек сказывалась на дивидендных выплатах в компаниях с госучастием даже в годы подъема экономики. Размер чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов, зачастую устанавливался по остаточному принципу. Из-за непрозрачности компаний оказалась возможной практика вывода обществами прибыльной части бизнеса из-под контроля государства через зависимые и дочерние структуры. Не согласованы позиции отраслевых министерств и Росимущества как по вопросам дивидендных выплат, так и по вопросам перечисления их в бюджет.

Опасаясь возможных социальных проблем на предприятиях со смешанной собственностью, Росимущество скорее всего будет проводить гибкую политику в отношении должников [9, с.5].

Так же хочется отметить результаты проведенного исследования В.В. Полугодиной и Д.В. Репиным важным результатом, которого является доказательство того, что структура собственности и качество корпоративного управления действуют взаимосвязано.

Их работа посвящена моделированию дивидендной политики российских компаний в контексте проблемы асимметрии информации. Авторы изучают одновременное и взаимосвязанное влияние на дивидендную политику таких факторов, как структура собственности и качество корпоративного управления в компании. Итоговая выборка исследования включала в себя 46 российских фирм. Было сделано 246 наблюдений с периодами 4 и 8 лет.

Корпоративное управление во всех оцененных моделях оказывает положительное влияние на дивидендную политику, и, таким образом, в данном исследовании подтверждается результативная теория, рассмотренная Р. Ла Портом.

Взаимодополняющее влияние двух факторов проявляется в том, что при высокой концентрации собственности влияние корпоративного управления оказывается несколько слабее, чем при низкой.

Кроме этого, различные типы собственников по-разному влияют на дивидендную политику. В частности, высокая доля собственности в руках менеджеров и корпоративных инвесторов приводит к уменьшению дивидендов, а концентрация собственности у государства, оффшорных компаний или иностранных инвесторов увеличивает дивидендные выплаты. Большая часть этих результатов согласуется с агентской теорией, однако для некоторых из них можно предложить и другое объяснение, возможно, более соответствующее российским реалиям [8, с.29].

Можно сделать вывод, что на дивидендную политику российских компаний значимое влияние оказывают как показатели структуры собственности, так и качество корпоративного управления, но в российской федерации требуется повышения качества корпоративного управления. Разработка принципов и стандартов корпоративного управления, соответствующих российским реалиям, будет способствовать интересам акционеров в получении дохода на капитал. Что касается влияния типа собственника на дивидендную политику, то стоит отметить их разнонаправленный характер.



Заключение

В научной среде до сих пор существует полемика о том, насколько важна дивидендная политика в деятельности акционерного общества, следует ли выплачивать дивиденды, влияет ли выплата дивидендов на его рыночную стоимость и, следовательно, на благосостояние акционеров.

Разнообразные теоретические подходы к формированию дивидендной политики рассматривают этот процесс с позиций воздействия на рыночную стоимость предприятия и благосостояние акционеров. Они определяют важность ее формирования в целом, однако не дают четкого ответа, какова оптимальная дивидендная политика для российских акционерных обществ, что подчеркивает актуальность темы исследования.

В данной работе представлены результаты анализа влияния структуры собственности и качества корпоративного управления на дивидендную политику.

Что касается группы показателей структуры собственности, то здесь стоит отметить разнонаправленное влияние отдельных типов собственников на дивидендную политику. В частности, высокая доля собственности в руках менеджеров и стратегических корпоративных инвесторов приводит к уменьшению дивидендов, а концентрация пакетов акций у государственных собственников, оффшорных компаний или иностранных инвесторов увеличивает дивидендные выплаты. Выводы о воздействии структуры собственности и качества корпоративного управления на дивидендную политику учитывают не только положения агентской теории, но и особенности российской действительности, в том числе развивающийся институт корпоративного управления и высокую концентрацию собственности в российских компаниях.

Многие проблемы дивидендной политики лежат в плоскости корпоративного управления. Следует отметить, что правовая база в этой области совершенствуется, но проблема несовершенства законодательной базы пока остается актуальной наряду с информационной закрытостью, непрозрачностью многих российских предприятий.



Список использованной литературы

1. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть первая): Федеральный закон от 31.07.1998 №146-ФЗ (принят ГД ФС РФ 16.07. 1998) (с изм. и доп.).

2. Корпоративные финансовые решения. Эмпирический анализ российских компаний: монография/[И.В. Ивашковская и др.].-М.ИНФРП-М, 2012.-279 с.

3. Лукасевич, Игорь Ярославович. Финансовый менеджмент: учебник для студентов, обучающихся по специальности «Финансы и кредит», «Бухгалт. учет, анализ и аудит»/ И. Я. Лукасевич.-3-е изд., испр. И доп..-М.: Эксмо, 2011.-763с.

4. Алексеев Л. В., Влияние структуры собственности на дивидендную политику российских компаний/ Л. В. Алексеев, И. В. Березинцев, Ю. Б. Ильина// Вестник Санкт - Петербургского университета. - 2011. - 4 серия 8. - С. 3 - 29

5. Аренков, Игорь Анатольевич (доктор экономических наук). Дивидендная политика российских акционерных обществ нефтяного сектора [Текст] / И.А. Аренков, авт. Н.Ю. Черенкова / Аренков Игорь Анатольевич, Черенкова Надежда Юрьевна. - (Топливно-энергетический комплекс) //Российское препринимательство.-2012.-№24(222).- С.128-135.

6. Бочарова И.Ю. Дивидендная политика в системе корпоративного управления компанией / И.Ю. Бочарова // Финансы и кредит : Науч.- практич. И теоретич.журн / АООТ «Фининнова».- М.: ООО «Изд-кий дом «Финансы и кредит», 2011.-№47. - С.2-9.

7. Когденко В.Г. (д-р экон. наук). Анализ долгосрочных финансовых решений корпорации на основе консолидированной отчетности [Текст]/ В.Г.Когденко// Экономический анализ: теория и практика:науч.-практ. и аналит. журн./ Учредитель: ООО ИД «Финансы и кредит». - М.: ООО «Финанспресс», 2012.- №40. - С.2-13.

8. Полугодина В.В., Репин Д.В. Эмпирическое моделирование дивидендной политики российских компаний// Корпоративные финансы. 2009. №3..

9. Ружанская Л., Особенности дивидендной политики российских компаний и интересы инвесторов/ Л. Ружанская, С. Лукьяненко// Вопросы экономики. - 2010.- 3. - С. 132 - 146

10. Сибирова Н.М. Корпоративное управление как детерминанта дивидендной политики российских компаний/ Н.М. Сибирова// Финансы и кредит: Науч.- практич. И теоретич.журн / АООТ «Фининнова».- М.: ООО «Изд-кий дом «Финансы и кредит», 2012.-№14. - С.60-65.

11. Современный подход к дивидендной политики компании // Финансы и кредит : Науч.- практич. И теоретич.журн / АООТ «Фининнова».- М.: ООО «Изд-кий дом «Финансы и кредит», 2012.-№37. - С.19-32.

12. Ходоровский М.Я. Системное противоречие между максимизацией реинвестиций и максимизацией дивидендов на промышленном предприятии / М.Я. Ходоровский, О.В. Зубкова// Экономический анализ: теория и практика:науч.-практ. и аналит. журн./ Учредитель: ООО ИД «Финансы и кредит». - М.: ООО «Финанспресс», 2010.- №27. - С.12-16.

13. http://www.gazprom.ru/investors/

14. http://www.surgutneftegas.ru/ru/investors/

15. http://www.rosneft.ru/

16. http://sberbank.ru/

17. http://www.lukoil.ru/

18. http://www.aeroflot.ru/cms/

Размещено на Allbest.ru

...