Оцінка ефективності діяльності підприємства: вартісно-орієнтований підхід (за матеріалами молокопереробних підприємств)

Размещено на http://www.allbest.ru/

Державний вищий навчальний заклад

Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана

УДК 658.011: 637.1/3 (043.3)

Автореферат

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата економічних наук

Спеціальність 08.00.04 - Економіка та управління підприємствами

(за видами економічної діяльності)

Оцінка ефективності діяльності підприємства: вартісно-орієнтований підхід (за матеріалами молокопереробних підприємств)

Андрійчук Ростислав Васильович

Київ - 2010

Дисертація є рукописом

Робота виконана на кафедрі стратегії підприємств ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана» Міністерства освіти і науки України, м. Київ

Науковий керівник: доктор економічних наук, професор Наливайко Анатолій Петрович, ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана», декан факультету економіки та управління, завідувач кафедри стратегії підприємств

Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор Мостенська Тетяна Леонідівна, Національний університет харчових технологій Міністерства освіти і науки України, декан факультету економіки та менеджменту, професор кафедри менеджменту та зовнішньоекономічної діяльності кандидат економічних наук, доцент Лаврененко Валентина Віталіївна, ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана», доцент кафедри економіки підприємств

Захист відбудеться «23» вересня 2010 р. о 14⁰⁰ годині на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 26.006.03 ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана» за адресою: 03680, м. Київ, проспект Перемоги, 54/1, ауд. 203.

З дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана» за адресою: 03113, м. Київ, вул. Дегтярівська, 49-г, ауд. 601.

Автореферат розіслано «19» серпня 2010 р.

Вчений секретар спеціалізованої вченої ради кандидат економічних наук, професор О.С. Федонін

Загальна характеристика роботи

Актуальність теми. В сучасних умовах господарювання підприємство не спроможне забезпечити своє існування на ринку, якщо воно не є економічно ефективним. Цим зумовлюється необхідність уточнення сутнісної інтерпретації категорії «економічна ефективність» і форм її вияву, поглибленого дослідження взаємозв'язку цієї категорії з поняттями «продуктивність» і «результативність», а також виокремлення і більш чіткого тлумачення різновидів останньої. Важливого значення набувають також проблемні питання вибору інтегрального критерію ефективності діяльності підприємства, на який необхідно орієнтуватися менеджменту для оперативного прийняття господарських рішень і забезпечення при цьому найбільш повного задоволення потреб заінтересованих сторін підприємства.

Як показує досвід країн з розвинутою ринковою економікою, таким критерієм стає вартість підприємства. Проблемам оцінки ефективності діяльності підприємств присвячено багато праць вітчизняних і зарубіжних економістів, таких як Андрійчук В.Г., Кулішов В.В., Капаруліна М.С., Мостенська Т.Л., Олексюк О.І., Друкер П., Скотт Д. Сінк, Ніллі Э., Адамс К., Кеннерлі М., а з позицій вартісно-орієнтованого підходу - Раппапорта А., Дамодарана А., Коупленда Т., Стюарта Б., Маддена Б.,. Мартіна Дж. Д., Десмонда Г.М., Івашковської І., Степанова Д., Мендрула О. та ін. Разом з тим дискусійними залишаються проблемні питання вибору форми вияву вартості підприємства та методичних підходів до її виміру. Значущість їх розв'язання визначається тим, що обґрунтована оцінка вартості є наріжним каменем вартісно-орієнтованого управління. Нерозв'язаними залишаються питання вибору основних оперативних господарських завдань, які мають вирішувати підприємства в межах такого управління з огляду на поточний стан їх економіки, що в свою чергу вимагає розробки методичного підходу до його чіткої градації за обґрунтованими економічними параметрами.

Підвищення ефективності діяльності підприємств і зростання їх вартості можливе за наявності сприятливого економічного зовнішнього середовища. Що стосується молокопродуктового підкомплексу України, то тут накопичилася низка нерозв'язаних проблемних питань, пов'язаних з кризовим станом сировинної бази, стимулюванням споживчого попиту, покращенням якості продукції, удосконаленням нормативно-правової бази. Існує нагальна потреба і в поліпшенні внутрішнього середовища молокопереробних підприємств, що вимагає розробки нових методичних підходів до аналізу їх фінансово-економічних результатів діяльності, виявлення та оцінювання ризиків.

Наявність зазначених дискусійних і нерозв'язаних питань вартісно-орієнтованого підходу до оцінки ефективності діяльності підприємств, а також необхідність в обґрунтуванні заходів щодо підвищення ефективності в молокопродуктовому підкомплексі й обумовили вибір даної теми дослідження, її мету, завдання, об'єкт, предмет і логіку побудови .

Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертацію виконано на кафедрі стратегії підприємств ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана» згідно з планом наукових досліджень за темою: «Стратегія розвитку економічної організації» (№ ДР 0106V001805) - особисто автором визначено теоретико-методичний базис оцінки ефективності діяльності підприємства на основі вартісно-орієнтованого підходу.

Мета і завдання дослідження. Мета дисертаційної роботи полягає у розробці теоретико-методичних і прикладних засад ефективності діяльності підприємств за критерієм їх вартості та в обґрунтуванні напрямів і механізмів її підвищення на різних рівнях функціонування молокопродуктового підкомплексу.

Для досягнення визначеної мети поставлено та вирішено такі завдання:

* узагальнено різні підходи та наведено авторське визначення сутності, форм вияву та інтегрального критерію економічної ефективності, а також визначено характер взаємозв'язку останньої з категоріями продуктивності та результативності;

* обґрунтовано форму вияву вартості підприємства, яка найбільш повно відповідає цілям управління та інтересам різних заінтересованих сторін, а також надано порівняльну характеристику основних підходів до її оцінки;

* визначено основні проблемні питання розвитку молочної промисловості України, а також розроблено та здійснено апробацію методичного підходу до виділення різних станів економіки підприємств;

* виділено переваги та недоліки різних вартісно-орієнтованих показників та розроблено алгоритм оцінки ефективності діяльності підприємства на основі вибраного критерію;

* розроблено методику оцінки середньозваженої вартості капіталу підприємства для цілей вартісно-орієнтованого управління і на цій основі обґрунтовано та практично апробовано методичний підхід до визначення вартості підприємства;

* поглиблено сутнісні характеристики управління вартістю підприємства, обґрунтовано загальногалузеві напрями підвищення ефективності діяльності молокопереробних підприємств і запропоновано підходи до виділення найбільш істотних факторів підвищення їх вартості.

Об'єктом дослідження є процес забезпечення ефективної діяльності підприємств в сучасних умовах господарювання.

Предметом дослідження є теоретичні, методичні та прикладні аспекти оцінки та обґрунтування напрямів підвищення ефективності діяльності підприємства на основі вартісного підходу.

Методи дослідження. В роботі використовувалися загальнонаукові та спеціальні методи дослідження. Серед загальнонаукових - методи абстракції, індукції та дедукції, аналізу і синтезу, що дозволило здійснити теоретичні узагальнення та виробити практичні рекомендації щодо оцінки і шляхів підвищення вартості підприємства. До використаних спеціальних методів належать: економічно-статистичний (прийоми статистичних групувань, індексного аналізу, екстраполяції, середніх величин), розрахунково-конструктивний (прийоми формалізації економічних явищ, розробки інтегральних показників, побудова алгоритмів розрахунку економічних параметрів підприємств), монографічний (дослідження економічного стану окремих підприємств), економіко-математичний (метод аналізу оболонки даних, кореляційно-регресійний метод), абстрактно-логічний (здійснення узагальнень, формулювання понять, висновків і рекомендацій).

Інформаційну базу дослідження становили законодавчі та нормативно-правові акти, що регулюють діяльність промислових підприємств України, інформаційні бюлетені Національної асоціації молочників України «Укрмолпром», наукові праці вітчизняних і зарубіжних вчених з проблем оцінки ефективності та управління вартістю, щорічники Державного комітету статистики України, офіційні матеріали Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку України, фінансова звітність сироробних підприємств, ресурси Internet.

Наукова новизна одержаних результатів дослідження:

вперше:

- розроблено методичний підхід до визначення вартості підприємства на основі вдосконалення показника грошової рентабельності інвестицій та запропоновано методику визначення середньозваженої вартості капіталу підприємства в умовах вітчизняної економіки;

- обґрунтовано критерії виділення трьох станів економіки підприємства (кризовий, самофінансування і сталого розвитку, створення (примноження) вартості), визначено основні оцінні показники та відповідні економічні завдання, які мають вирішувати підприємства, віднесені до кожного з таких станів, а також розроблено методичні засади аналізу ефективності діяльності підприємств за трьома станами економіки на основі сукупності показників рентабельності та дослідження структури і величини витрат;

удосконалено

- теоретичні засади визначення сутності та характеру взаємозв'язку між категоріями «економічна ефективність», «продуктивність» і «результативність», а також обґрунтування форм вияву останньої (економічної, кориснісної та планово (прогнозно) - фактової);

- економічні важелі підвищення ефективності та зростання вартості молокопереробних підприємств, що стосуються стимулювання споживчого попиту на молокопродукти, а також механізм виявлення резервів підвищення ефективності на основі визначення кількісного впливу ступеня використання виробничих потужностей на собівартість переробки 1 т молока незбираного через врахування динаміки зміни середніх постійних витрат молокопереробного підприємства;

- алгоритм виявлення ключових факторів, що впливають на вартість підприємства на основі застосування методу аналізу оболонки даних (DEA);

набуло подальшого розвитку:

- аргументація вибору фундаментальної вартості підприємства в якості узагальнюючого показника економічної ефективності та класифікація форм вияву останньої;

- систематизація та виявлення глибинних причин кризового стану сировинної бази молокопродуктового підкомплексу, що пов'язані з соціальними, техніко-технологічними та економічними чинниками, насамперед з недосконалістю цінової політики на сировину за трьома зрізами: регіональним, міжсекторіальним і міжгалузевим;

- механізми економічної підтримки розвитку сировинної бази і

великотоварного виробництва, які стосуються відшкодування сільськогосподарським товаровиробникам вартості будівництва та реконструкції тваринницьких ферм і комплексів, побудувавши його за диференційованими ставками та критерієм кількості основного стада, а також механізму визначення розміру доплат сільськогосподарським товаровиробникам за продаж молокопереробним підприємствам молока вищими ґатунками.

Практичне значення одержаних результатів підтверджується обґрунтованими пропозиціями автора щодо методичних підходів до аналізу і виявлення резервів підвищення ефективності діяльності молокопереробних підприємств, а також щодо визначення їх вартості та ключових факторів її зростання на рівні підприємства і галузевому рівні. Зокрема, наукові розробки автора стосовно створення сприятливого економічного середовища для молокопереробних підприємств прийняті для використання Національною асоціацією молочників України «Укрмолпром» в якості орієнтирів для розробки окремих аспектів стратегії розвитку молокопродуктового підкомплексу на найближчу перспективу (довідка №47-1/78 від 15.08.2009 р.).

Результати дослідження стосовно методичних підходів до аналізу економічної ефективності виробництва, визначення вартості підприємства і напрямів її підвищення прийняті до впровадження правліннями молокопереробних підприємств ЗАТ «Пирятинський сирзавод» (довідка № 1450 від 07.04.2010 р.), ВАТ «Острозький маслозавод» (довідка № 250-1 від 10.09.2009 р.), ВАТ «Рожищенський сирзавод» (довідка № 63-5/87 від 12.01.2010 р.), а також у ДВНЗ «Київський національний економічний університет імені Вадима Гетьмана» в навчальному процесі при викладанні дисциплін «Економічна діагностика», «Проектний аналіз» і «Стратегія підприємства» (довідка від 20.08.2010 р.).

Особистий внесок здобувача. Дисертація є одноосібно виконаною науковою роботою. Наукові статті підготовлені автором особисто і відображають основний зміст дослідження.

Апробація результатів дослідження. Основні положення та результати роботи оприлюднені на наукових і науково-практичних конференціях: Міжнародній науково-практичній конференції “Економіка підприємства: теорія і практика” 13-14 березня 2008р., м. Київ; Всероссийской научно-практической конференции «Актуальные вопросы экономических наук» 30 вересня 2008 р., Росія, м. Новосібірськ; Міжнародно-практичній конференції «Соціально-економічний розвиток України в XXI столітті: проблеми, пріоритети і перспективи», 23-24 квітня 2009 р., м. Кам'янець-Подільський; Дванадцятих річних зборах Всеукраїнського конгресу вчених економістів аграрників «Організаційно - економічні трансформації в аграрному виробництві», 25-26 жовтня 2010 р., м. Київ; Міжнародній науково-практичній конференції «Теорія і практика сучасного менеджменту: проблеми та шляхи вирішення», 15-16 квітня 2010 р., м. Тернопіль.

Публікації. За результатами дисертаційної роботи опубліковано 13 наукових праць, загальними обсягом 5 д.а., з них 9 - у наукових фахових виданнях, 4 - матеріали і тези конференцій.

Структура та обсяг роботи. Дисертація складається зі вступу, трьох розділів, висновків, списку використаних джерел і додатків. Загальний обсяг роботи складає 247 сторінок, з яких 189 сторінок основного тексту. Вона містить 54 таблиці на 27 сторінках, 7 рисунків на 4 сторінках, 57 формул, 15 додатків на 24 сторінках, список

використаних джерел налічує 157 найменувань на 14 сторінках.

Основний зміст дисертації

У вступі обґрунтовано актуальність теми, сформульовано мету, завдання, об'єкт, предмет і методи дослідження, висвітлено наукову новизну і практичну значущість отриманих результатів, подано відомості про їх апробацію.

У розділі 1 «Теоретичні основи оцінки ефективності діяльності підприємства за критерієм його вартості» досліджено сутність ефективності як економічної категорії, її взаємозв'язок з категоріями «продуктивність» і «результативність», обґрунтовано доцільність використання вартості підприємства в якості інтегрального критерію економічної ефективності його діяльності, досліджено форми вияву вартості підприємства та основні методологічні підходи до її оцінки.

Проблемі економічної ефективності присвячено багато наукових праць, проте й досі залишаються дискусійними питання визначення сутності цієї категорії та форм її вияву. На основі аналізу різних підходів до розв'язання даних проблемних питань зроблено висновок, що категорію економічної ефективності виправдано тлумачити як співвідношення ефекту (результату) з економічними ресурсами (витратами), оптимізація якого визначається через максимізацію ефекту за фіксованих витрат ресурсів або через досягнення цільового ефекту за їх мінімальних витрат.

З'ясовано, що пропоновані багатьма авторами класифікації економічної ефективності часто унеможливлюють прикладну ідентифікацію окремих форм її вияву, а також їх кількісний вимір. В роботі обґрунтована доцільність використання дев'яти класифікаційних ознак для визначення форм вияву економічної ефективності, серед яких: вид кінцевого результату, ступінь охоплення ресурсів, форму їх існування в процесі руху як авансованої вартості, межа виробничих можливостей (визначена за методом аналізу оболонки даних з можливістю виокремлення технічної та аллокативної ефективності) і деякі інші.

На основі теоретичного аналізу доведено доцільність розмежування категорії «економічна ефективність» і «продуктивність» на відміну від тверджень, що це або тотожні категорії, або ж абсолютно відмінні. Обґрунтовано, що продуктивність це співвідношення продукції з ресурсами, а тому її правомірно розглядати як одну із форм вияву економічної ефективності. Серед вчених немає єдиної думки і щодо співвідносності категорій «економічна ефективність» та «результативність», що ускладнює аналіз економічних явищ і вибір індикаторів для прийняття управлінських рішень.

На основі аналізу сутності понять «ефект» і «результат» та різних підходів вчених щодо трактування категорії «результативність» доведено, що вона не є повністю тотожною з категорією «ефективність» і водночас не існує тільки в якості самостійної. Обґрунтовано, зокрема, що результативність може набувати трьох форм свого вияву: економічна результативність, яка за своїм змістом тотожна економічній ефективності, кориснісна результативність, що характеризується позитивними зрушеннями у діяльності підприємства, які безпосередньо не пов'язані з витратами, але які знаходять своє відображення у підвищенні його конкурентоспроможності; планово (прогнозно) - фактова результативність, яка визначається зіставленням фактичних показників діяльності підприємства з плановими (прогнозними).

Підтверджено висновок, що в сучасних умовах є всі підстави розглядати вартість підприємства як інтегральний показник економічної ефективності його діяльності. Здійснено оцінку різних форм вияву вартості підприємства з урахуванням того, що підприємство - це товар особливого роду через його неподільність, обмежену пропозицію і рельєфно виражені дві принципово важливі властивості, що йому притаманні - корисність і рідкісність.

Доведено, що для використання вартості підприємства в якості критерію ефективності показник ринкової вартості як результат купівлі-продажу підприємства або як результат капіталізації на ринку капіталу має обмежені можливості. Найбільш повно цілям цього критерію відповідає показник фундаментальної (внутрішньої) вартості підприємства. Причому за умов розвинутого ринку капіталу ринкова (зовнішня) вартість є вираженням внутрішньої вартості підприємства. Використання цього показника в цілях управління має ряд переваг: зростання вартості вигідне власникам підприємства, бо це примножує їх багатство; цей показник орієнтований не на короткостроковий, а довгостроковий ефект з урахуванням перспективних змін; він є інтегральним показником, оскільки при його визначенні враховуються усі важливі фінансово-економічні параметри; збільшення грошових потоків максимізує вартість підприємства, що відповідає інтересам не лише власників, а й усіх зацікавлених сторін; на основі оцінки фундаментальної вартості підприємства стає можливим визначати ступінь довіри ринку до бізнесу.

В роботі доведено, що в межах вартісно-орієнтованого управління підприємствами виправдано диференціювати основні оперативні господарські завдання, які вони мають вирішувати, зважаючи на стан їх економіки. Запропоновано виділяти три таких стани: критичний (передбанкрутний), самофінансування та досягнення сталого економічного розвитку, створення (примноження) вартості, на кожному з яких ставляться відповідні завдання і застосовується запропонована адекватна їм сукупність оцінних показників. Обґрунтовано, що третій стан економіки настає тоді, коли підприємство починає забезпечувати таку віддачу на капітал, яка перевищує середньозважену вартість його залучення. Тому основною метою підприємства стає тепер подальше зростання його фундаментальної вартості.

Надано порівняльну характеристику трьох основних підходів до визначення вартості підприємства згідно вітчизняних стандартів оцінки - витратного, порівняльного та дохідного. З'ясовано, що дохідний підхід дає змогу визначити не ринкову, а фундаментальну вартість підприємства, причому відхилення останньої від ринкової свідчать про недооцінку або переоцінку ринком вартості підприємства, а це дає змогу приймати відповідні управлінські рішення. На нашу думку, управляти можна лише фундаментальною вартістю, а зміна ринкової вартості є лише наслідком такого управління в довгостроковій перспективі.

Обґрунтовано, що доцільність використання дохідного підходу для визначення ефективності діяльності підприємства в управлінських цілях зумовлюється і тим, що за даного підходу враховуються результати минулої діяльності підприємства для прогнозу параметрів майбутньої, включаючи прогноз тривалості надходження майбутніх грошових потоків і ризиків, які при цьому виникають. Він дозволяє також визначити фактори, за допомогою яких менеджмент підприємства може цілеспрямовано впливати на його вартість, або, інакше кажучи, на загальну ефективність функціонування.

В роботі узагальнено основні методи оцінки вартості підприємства в рамках дохідного підходу. На основі здійсненого математичного доведення зроблено висновок про методологічну спорідненість методів дисконтування грошового потоку і методів економічного прибутку, що дає підстави використовувати зазначені методи як суміжні.

Досліджено місце корпоративного управління в підвищенні вартості підприємства.

На основі узагальнення різних підходів до визначення його сутності запропоновано трактувати корпоративне управління як сукупність механізмів, що забезпечують баланс (координацію) інтересів акціонерів, менеджменту та інших заінтересованих сторін, контроль власників за діяльністю компанії, ефективне функціонування компанії та зростання вартості її акціонерного капіталу в довгостроковому періоді.

Здійснено узагальнення основних проблемних питань сучасного корпоративного управління через призму інституціональних теорій підприємства.

В результаті з'ясовано, що першочерговість задоволення потреб акціонерів не призводить до конфлікту інтересів з іншими зацікавленими сторонами та здійснено висновок про те, що збільшення вартості підприємства є обґрунтованою метою корпоративного управління, а тому і основним завданням менеджменту.

У розділі 2 «Аналіз стану розвитку підприємств молочної промисловості та вартісно-орієнтована оцінка ефективності їх діяльності» розкрито проблемні аспекти розвитку підприємств галузі, розроблено методичні підходи до розподілу та аналізу діяльності сироробних підприємств за станом їх економіки, здійснено аналіз вартісно-орієнтованих показників ефективності, запропоновано та практично апробовано методику визначення та оцінки ефективності діяльності цих підприємств на основі показника грошової рентабельності інвестицій.

Визначено, що основною проблемою розвитку молокопродуктового підкомплексу є кризовий стан сировинної бази.

Це знаходить своє відображення в істотному зменшенні обсягу виробництва молока незбираного (в 2,1 рази в 2008 р. порівняно з 1990 р.) через значне скорочення поголів'я корів (в 2,9 рази за вказаний період); кардинальних секторальних зрушеннях, за яких різко зменшилася частка великотоварного виробництва за зростання у 2008 р. частки населення у виробництві молока до 82,2%; у низькій продуктивності корів, оскільки лише в 40% аграрних підприємств вона перевищувала 3000 кг, за якої уже може бути досягнута беззбитковість молочного бізнесу.

У результаті зменшення виробництва молока і низького рівня його товарності в селянських господарствах (38%) відбулося й істотне зниження продажу цієї сировини для промислової переробки - в 3,3 рази, а відтак, і зменшення виробництва окремих молокопродуктів.

Нерозв'язаною залишається проблема низького рівня використання виробничих потужностей молокопереробних підприємств, що негативно відбивається на ефективності їх діяльності.

В роботі запропоновано і практично апробовано методичний підхід до визначення кількісного впливу ступеня використання виробничої потужності на собівартість переробки 1 т молока незбираного:

, (1)

де - собівартість переробки 1 т сировини в частині постійних витрат за і-го коефіцієнта використання виробничої потужності; - постійні витрати на 1 т сировини за 100%-го використання потужності; - коефіцієнт використання виробничої потужності.

Економічну ситуацію погіршує також значна сезонність виробництва і переробки молока, що супроводжується великим коливанням закупівельних цін та істотними економічними втратами аграріїв. У 2008 р. різниця між максимальною (взимку) і мінімальною (влітку) ціною становила 23% ( у 2006 р. - 67%).

З'ясовано, що недосконалість цінової політики виявляється і в нестабільності закупівельних цін на молоко незбиране за роками та економічно невиправданій їх диференціації в регіональному розрізі (від 35 до 45%), а також встановленні значно нижчого (на 54%) рівня ціни на сировину для селянських господарств. Цим зумовлюється необхідність корекції цінової політики молокопереробних підприємств в напрямі стимулювання аграріїв у збільшенні виробництва і поліпшення якості сировини, яка до цих пір залишається надто низькою - у 2008 р. 68,4 % молока, що надійшло на переробку, було другим ґатунком.

На прикладі сироробних підприємств доведено, що в умовах кризи доцільно в якості основного критерію розподілу підприємств за трьома станами їх економіки використовувати не середньозважену вартість капіталу (WACC), а безризикову процентну ставку по облігаціях внутрішньої державної позики, яка склалася за останні роки (9,23%). Показником, що є порівняним з цим критерієм, вибрана рентабельність авансованого капіталу (ROA). Тому до першого стану віднесені збиткові підприємства, до другого - підприємства з рентабельністю активів до 10% і третього - з рентабельністю активів понад 10%.

В дисертації обґрунтовано методичний підхід до аналізу і оцінки ефективності діяльності молокопереробних підприємств за трьома станами їх економіки. Зокрема, на основі формули Дюпон розроблена методика аналізу рентабельності власного капіталу. За її результатами зроблено висновок про наявність або відсутність у окремих сирзаводів об'єктивних умов для підтримки уже досягнутого рівня рентабельності. В розрізі виділених груп підприємств досліджено співвідношення між рівнем операційної рентабельності та рівнем рентабельності звичайної діяльності, що дало змогу стверджувати про неефективність фінансової та

інвестиційної діяльності більшості досліджуваних підприємств (табл. 1). Запропоновано також методичний підхід до виміру ступеня такої неефективності.

Розроблено методику визначення місця кожного із факторів, що пов'язані з ризиком

функціонування підприємств, в процесі їх руху від першого стану економіки до третього (табл. 1). Встановлено, зокрема, що для даних підприємств перехід до третього стану вимагає насамперед зростання коефіцієнта незалежності, продуктивності авансованого капіталу і коефіцієнта співвідношення дебіторської заборгованості з кредиторською (згідно визначеного рейтингу).

Таблиця 1 - Результати розподілу сироробних підприємств за трьома станами економіки

Показники	Групи підприємств за станом їх економіки
	1 група (ROA<0%)	2 група (ROA<10%)	3 група (ROA ?10%)
Кількість підприємств в групах	11	6	6
Рентабельність авансованого капіталу (ROA,%)	-16,0	5,9	17,8
Рентабельність власного капіталу ROE, %	-29,2	11,8	24,4
Рівень рентабельності операційної діяльності, %	-1,85	3,1	8,9
Рівень рентабельності звичайної діяльності, %	-9,47	2,1	7,5
Рентабельність продажу, ROS,%	-17,9	1,6	5,2
Фактори впливу на стан економіки підприємств, що пов'язані з ризиком їх функціонування
Коефіцієнт обороту (продуктивність капіталу)	1,45	2,78	3,8
Капіталомісткість виробництва	0,69	0,36	0,26
Коефіцієнт незалежності	0,31	0,49	0,68
Коефіцієнт загальної ліквідності	0,92	1,64	2,64
Коефіцієнт фінансового лівериджу	2,57	0,41	0,39
Коефіцієнт співвідношення між кредиторською і дебіторською заборгованістю	1,25	1,69	2,99

Розраховано за даними офіційної звітності підприємств

Запропонований методичний підхід до здійснення аналізу ефективності діяльності підприємств в розрізі трьох станів їх економіки передбачає також дослідження структури та величини витрат у поєднанні з дослідженням зміни показника питомої ваги операційного прибутку у валовому.

За результатами проведеного аналізу доведено, що першочерговим завданням для збиткових і низькорентабельних сирзаводів є досягнення самоокупності витрат, для підприємств другого стану - отримання і зростання чистого прибутку і чистого грошового потоку, збільшення обсягів реінвестицій. Для підприємств перших двох станів також є важливими оптимізація накладних витрат, забезпечення зростання до раціонального рівня частки матеріальних витрат, формування менш обтяжливого кредитного портфеля та повніше використання власних ресурсів для розширеного відтворення.

В роботі розкрита сутність і механізм визначення основних вартісно-орієнтованих показників ефективності діяльності підприємства. Здійснений детальний теоретичний аналіз поширеного на практиці показника економічної доданої вартості (EVA) як модифікованої форми економічного прибутку підприємства. Альтернативні витрати на капітал є ключовим елементом, що відрізняє бухгалтерський прибуток від економічного, тому їх розрахунок має бути максимально економічно обґрунтованим. Автори EVA пропонують розраховувати витрати на капітал як добуток середньозваженої вартості капіталу (WACC), визначеної на основі його ринкової структури, та балансової вартості інвестованого капіталу, скоригованої на відповідні фінансові поправки до звітності. Зроблений висновок, що через економічну несумісність вказаних множників показник EVA має внутрішнє протиріччя і його застосування є виправданим лише у випадку, якщо балансова вартість капіталу підприємства наближена до ринкової, що малоймовірно на практиці. Тому в роботі проаналізована доцільність використання показника економічного прибутку, визначеного на основі не балансової, а ринкової вартості активів. Показано, що зі зростанням останньої, яка відображає збільшення багатства акціонерів, за інших однакових умов, зростають витрати на капітал і, як наслідок, зменшується ринковий економічний прибуток, і навпаки. Зазначене дає підстави для висновку про недоцільність використання EVA в управлінських цілях. При цьому теоретично обґрунтовано правомірність застосування показника економічного грошового потоку.

Оскільки існуючого та потенційного інвестора цікавить віддача від вкладених коштів, визначена не за прибутком, а за доступним йому грошовим потоком, в роботі висвітлена, модифікована та практично апробована методика визначення показника грошової рентабельності інвестицій в підприємство (CFROI). Аналогічно до внутрішньої норми окупності проекту, CFROI підприємства розраховується із такої рівності:

(2)

CFROI є не що інше як внутрішня норма дохідності інвестицій, які вже були зроблені в підприємство. Такий показник відображає середню «наскрізну» рентабельність проектів, які підприємство приймало у минулому, або іншими словами, середню внутрішню норму дохідності існуючих активів підприємства.

В роботі показано, що через низькі річні амортизаційні відрахування на заміщення сукупної нерухомості підприємства економічний строк життя активів, протягом якого генерується валовий грошовий потік, істотно збільшується, що відповідно завищує саму CFROI. Запропоновано такий період визначати через строк економічного життя лише продуктивних основних засобів, а залишкову вартість сукупної нерухомості включати до складу ліквідаційної вартості (неамортизованих активів), що вивільняється в кінці цього періоду. Як показують розрахунки середній строк економічного життя активів по вибірці сирзаводів за такого підходу знижується з 15,7 років до 10,2 років.

У розділі 3 «Удосконалення методичних підходів до оцінки вартості підприємства та обґрунтування напрямів її підвищення» обґрунтовано та практично апробовано методичні підходи до визначення вартості підприємства на основі показника грошової рентабельності інвестицій, а також визначено загальногалузеві та специфічні фактори зростання вартості сироробного підприємства.

Найбільш поширені на практиці методи оцінки альтернативної вартості власного капіталу підприємства (кумулятивний метод, модель оцінки капітальних активів і метод ринкової екстракції) є малопридатними до застосування в умовах української економіки.

З урахуванням цього запропоновано авторський підхід до визначення вартості капіталу на основі показника грошової рентабельності інвестицій. Зокрема доведено, що альтернативна вартість капіталу має формуватися на фондовому ринку.

З огляду на неможливість об'єктивного визначення міри систематичного ризику для сироробних підприємств слід орієнтуватися лише на дохідність підприємств молочної і суміжних галузей харчової промисловості, що розміщують свої акції на ринку капіталу України. При цьому є підстави припустити, що вплив на дохідність факторів систематичного ризику, які будуть описані далі, є однаковим як для сироробних підприємств, так і для підприємств суміжних галузей, тобто коефіцієнт систематичного ризику =1.

Ціни на акції вказаних підприємств та їх динаміка неістотно корелюють з реальним їх фінансово-господарським станом через низький рівень розвитку ринку капіталу України.

Саме тому необхідно орієнтуватися на альтернативну ставку процента, що розраховується на основі офіційної фінансової звітності і відображає віддачу для інвестора від вкладених ним коштів з огляду на генеровані підприємством грошові потоки, тобто на грошову рентабельність інвестицій підприємства.

За умови, що поточна CFROI вказаних підприємств залишиться незмінною у майбутньому, доступні постачальникам капіталу грошові потоки, і зокрема вільний грошовий потік, доступний акціонерам, будуть виникати у відповідності до поточної CFROI як норми дохідності майбутніх реінвестицій.

Це означає, що маючи реальну альтернативу вкладення капіталу у підприємства на фондовому ринку України, які представлені вищезазначеними галузями, потенційний акціонер може отримати альтернативну дохідність капіталу, що прямо залежить від середньої CFROI даних підприємств. Оскільки СFROI відображає дохідність як власного, так і позичкового капіталу, то вона є альтернативною середньозваженою вартістю капіталу. Така середня CFROI за період 2005-2008 рр. становила 4%.

Оскільки згідно неокласичної теорії альтернативна вартість капіталу є дохідністю, яку можна отримати, вклавши капітал в найприбутковіший варіант інвестування, то запропоновано визначати шуканий показник, орієнтуючись на дохідність по тих підприємствах, по яких CFROI за аналізований період більша за її середню величину (CFROI_сер = 4%). З'ясовано, що така ставка становить 11,5%.

Звідси зроблений висновок про те, що в разі, коли інвестор частково диверсифікує портфель серед підприємств, які забезпечують найбільшу дохідність, то він матиме змогу отримати доступний вільний грошовий потік, який виникатиме за ставками дохідності, що коливатимуться навколо 11,5%.

Для визначення не скоригованої вартості власного капіталу сироробного підприємства на основі отриманого значення середньої CFROI_сер, запропоновано в якості безризикової ставки використовувати середню ставку ОВДП за 2005-2008 рр. (9,23%).

Відповідно до зазначеного розрахована з виразу:

(2)

де - безризикова ставка; - ринкова премія за ризик; та - середня вартість відповідно власного та позичкового капіталу серед найефективніших підприємств; та - середні частки власного та позичкового капіталу серед найефективніших підприємств на фондовому ринку; t -ставка податку. В результаті з'ясовано, що = 2,5%, а альтернативна вартість власного капіталу = 11,7%.

Доведено також, що оскільки CFROI_сер відображає середню дохідність лише найпривабливіших підприємств, а не середньоринкову CFROI, то визначена на її основі не відображає фактори несистематичного (специфічного) ризику, оскільки останній диверсифікується не повністю, а лише частково серед найбільш ефективних підприємств.

В роботі запропоновано авторську методику коректування даної ставки на специфічний, порівняно з найефективнішими підприємствами на ринку капіталу, ризик.

Для окремого сироробного підприємства вартість власного капіталу визначається наступним чином:

, (3)

де - диференціал специфічного ризику, тобто коефіцієнт, який коригує відмінності у специфічному ризику для і-того сирзаводу і сукупності підприємств на ринку капіталу за умови, що систематичний ризик апріорі є однаковим. вартість підприємство капітал

Для визначення диференціалу специфічного ризику запропоновано враховувати такі його фактори, як фактор розміру підприємства, фактор відмінності структури капіталу, фактор ліквідності, фактор ризику неспроможності здійснення розрахунків за поточними операціями, що представлені відповідно коефіцієнтом продуктивності капіталу, коефіцієнтом фінансової незалежності, коефіцієнтом загальної ліквідності та коефіцієнтом співвідношення дебіторської та кредиторської заборгованості. Диференціал специфічного ризику розраховано з виразу:

, (4)

де ,,, - відповідно коефіцієнти оборотності капіталу, коефіцієнт незалежності, коефіцієнт поточної ліквідності та коефіцієнт співвідношення дебіторської та кредиторської заборгованості для і-того сирзаводу; ,,, - середні значення вказаних факторів специфічного ризику по сукупності найефективніших підприємств на ринку капіталу.

При подальшому дослідженні встановлено, що середньогалузевий вартісний спред дохідності, як різниця між CFROI сирзаводу і його WACC (табл. 2), становив у 2008 р. 0,11 %, що свідчить про досить низьку ефективність досліджуваних підприємств сироробної підгалузі України. Оскільки інвестори отримували віддачу, яка майже еквівалентна вартості капіталу, зроблений висновок про те, що сироробна підгалузь була недостатньо інвестиційно привабливою в 2008 р.

Фундаментальна вартість досліджуваного підприємства ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» розрахована як сума вартостей поточних і майбутніх інвестицій. Вартість поточних інвестицій визначена через капіталізацію поточного скоригованого чистого операційного прибутку і становить 22,3 млн. грн. В роботі доведено, що поточна вартість майбутніх інвестицій є приведеною на кінець 2008 року чистою теперішньою вартістю майбутніх щорічних проектів підприємства на момент їх здійснення.

Методом екстраполяції визначено прогнозовані величини основного та оборотного капіталу, що будуть щорічно вкладатися в майбутні проекти підприємства. Оскільки залишковий строк служби поточних інвестицій становить чотири роки, то здійснено припущення, що на період 2009-2012 рр. менеджмент, відповідно до критерію раціональності, намагатиметься утримувати вже досягнутий рівень CFROI здійснених раніше проектів (табл. 3). Крім того, зважаючи на рівень поточної завантаженості виробничих потужностей (80%) доведено, що по закінченню даного періоду буде досягнута 100% їх завантаженість і підприємство після 2012 року не буде розширювати виробництво, а тому буде здійснювати реінвестиції на рівні вказаного року.

Таблиця 2 - Скоригована ринкова премія, вартість власного і позичкового капіталу та їх середньозважена величина

Підприємство	Скоригована ринкова премія, %	Вартість власного капіталу, %	Вартість позичкового капіталу, %	Середньозважена вартість капіталу, %
ЗАТ Бучацький сирзавод"	1,69	10,92	19,0	11,9
ВАТ "Ямпiльський маслосирзавод"	4,24	13,47	22,0	15,4
"Новгород-Сiверський сирзавод"	1,48	10,71	19,0	14,9
ВАТ"Чорткiвський сирзавод"	1,84	11,07	21,0	15,8
ВАТ"Приазовський сирзавод"	1,43	10,66	18,6	14,5
ВАТ "Рожищенський сирзавод"	1,97	11,20	17,5	14,6
ВАТ "Городенкiвський сирзавод"	2,69	11,92	15,0	12,4
ВАТ "Борщiвський сирзавод"	2,34	11 ,57	х	11,6
ЗАТ"Баштанський сирзавод"	1,10	10,33	19,0	11,5
ВАТ"Чаплинський маслосирзавод"	0,97	10,20	26,0	13,7
ВАТ "Новотроїцький маслосирзавод"	1,46	10,69	17,0	11,9
ЗАТ "Пирятинський сирзавод"	1,05	10,28	19,0	10,6
ВАТ "Новоархангельський сирзавод	1,68	10,91	17,5	13,4

Таблиця 3 - Прогнозні реінвестиції у 2009-2012 рр.

Показник	Рік
	2009	2010	2011	2012
Прогнозні капітальні інвестиції, тис. грн.	1840	1947	2060	2179
Прогнозні реінвестиції в неамортизовані активи, тис. грн.	1462	1535	1611	1692
Прогнозні сукупні реінвестиції, тис. грн.	3302	3481	3671	3871
CFROI, %	16,21	16,21	16,21	16,21

В роботі показано, що CFROI майбутніх щорічних проектів після 2012 року буде поступово знижуватися під тиском конкуренції протягом 23 років, відповідно NPV проекту останнього року буде дорівнювати 0. Темп такого зниження прийнятий на рівні поточного середньогалузевого спреду дохідності. Оскільки в середньому рівень ефективності вже здійснених проектів сироробних підприємств має знизитися на 0,11 п.п., щоб галузь стала неефективною з вартісних позицій, зроблено припущення, що в майбутньому ефективність проектів ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» буде знижуватися на величину, не вищу для галузі в цілому. Розраховано, що приведена на кінець 2008 року NPV майбутніх інвестицій на момент їх здійснення становить 2,45 млн. грн., а сукупна фундаментальна вартість чистих активів досліджуваного підприємства - 24,7 млн. грн. При цьому фундаментальна вартість власного капіталу дорівнювала 21 млн. грн. за його балансової вартості 12,8 тис. грн., тобто перевищувала останню на 60%.

В роботі уточнено трактування сутності управління на основі вартості підприємства. Останнє визначено як повторюваний процес планування, організації, мотивації та контролю, за якого функції управління підпорядковані меті максимізації вартості підприємства, і який спрямовує та визначає його стратегічний набір, структуру, процеси та аналітичні інструменти.

Визначено основні загальногалузеві передумови зростання вартості сироробних підприємств. Однією поміж найбільш важливих з них є перехід від дрібнотоварного до великотоварного виробництва. Для цього, по-перше, необхідно модифікувати норму Закону України «Про внесення змін до деяких законів України щодо удосконалення механізмів державного регулювання ринку сільськогосподарської продукції» щодо стимулювання аграріїв через задіяння диференційованої системи відшкодування інвестицій в будівництво і реконструкцію ферм, що будується за критерієм кількості поголів'я корів, утримуваних товаровиробником. По-друге, надавати кредитну субсидію суб'єктам господарювання, що здійснюють будівництво молочнотоварних ферм в розмірі 100%-го відшкодування відсотків за кредит.

Проблема сировинної бази нерозривно пов'язана з проблемою якості молока. Для її розв'язання пропонується істотніше диференціювати доплату за якість сировини згідно розробленої в роботі схеми. Важливим напрямом створення сприятливого економічного середовища для зростання вартості молокопереробних підприємств є стимулювання попиту на молокопродукти. Запропоновано внести доповнення до зазначеного закону щодо переліку об'єктів державного цінового регулювання, розповсюдження граничної торговельної надбавки і встановлення граничного строку розрахунків підприємствами торгівлі з виробниками на весь асортимент молокопродуктів.

Виокремлення специфічних факторів підвищення вартості ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» здійснене на основі аналізу еластичності CFROI. Подальше визначення резервів підвищення вартості підприємства проведене на основі застосування методу аналізу оболонки даних (DEA). За даними аналізу встановлено, що середньогалузева технічна та аллокативна ефективність і загальна економічна ефективність за 2008 р. становили відповідно 0,88, 0,92 і 0,82 і лише чотири сирзаводи знаходилися на межі виробничих можливостей. В результаті зроблено висновок про те, що ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» спроможне зменшити використання ресурсів у межах 15% і при цьому отримувати ту саму виручку і NOPAT.

В процесі аналізу виявлено пряму залежність між CFROI підприємства та рівнем його технічної ефективності. На основі розв'язання output-орієнтованої моделі визначено, що ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» спроможне збільшити досліджувані економічні ефекти діяльності на 18%. Також встановлено, що покращення якості менеджменту на досліджуваному підприємстві є важливим резервом зростання ресурсовіддачі і, як наслідок, зростання вартості підприємства.

Висновки

У дисертації наведено теоретичне узагальнення і нове вирішення наукового завдання щодо розробки й обґрунтування теоретичних, методичних і прикладних аспектів оцінки ефективності діяльності підприємства та виділення основних напрямів її підвищення в рамках вартісно-орієнтованого підходу. Основні науково-практичні результати дослідження дозволили зробити наступні висновки:

1. Проблема економічної ефективності за багатьма аспектами залишається досі дискусійною. Категорію економічної ефективності виправдано тлумачити як співвідношення ефекту (результату) з економічними ресурсами (витратами), причому найвища ефективність досягається в разі максимізації ефекту за фіксованих ресурсів або досягнення цільового ефекту за мінімальних витрат ресурсів. Доведена доцільність розмежування категорії «економічна ефективність» з категоріями «продуктивність» і «результативність». Обґрунтовано, що остання може набувати трьох форм вияву: економічна, кориснісна та планово (прогнозно)-фактова.

2. В процесі дослідження категорії «вартість підприємства» здійснено розмежування поняття ринкової та фундаментальної вартості. Доведено, що остання є інтегральним критерієм економічної ефективності діяльності підприємства і може застосовуватися для прийняття обґрунтованих управлінських рішень лише для певного стану його економіки. В роботі виділено три таких стани - критичний (передбанкрутний), самофінансування і досягнення сталого економічного розвитку, створення (примноження) вартості. Для кожного з них обґрунтована адекватна їм система оцінних показників. Доведено, що дохідний підхід до оцінки фундаментальної вартості підприємства є найбільш прийнятним для цілей управління. Розкрита методологія базових методів такої оцінки.

3. Розроблено методичний підхід до аналізу й оцінки ефективності діяльності сироробних підприємств за трьома станами їх економіки. Аналіз здійснено за рядом показників рентабельності, у тому числі за показником рентабельності чистих активів. При цьому розкрита сутність і методика розрахунку останнього. Запропонований методичний підхід також передбачає аналіз структури операційних витрат, структури витрат за їх елементами, величини фінансових та інших витрат звичайної діяльності і визначення їх впливу на рентабельність виробництва. Встановлено, що перехід підприємств з нижчих станів економіки до вищого можливий за істотного підвищення ефективності їх фінансової та інвестиційної діяльності, зниження відносної величини адміністративних витрат, зростання операційних витрат на одиницю розміру авансованого капіталу на фоні підвищення питомої ваги матеріальних витрат, забезпечення зростання питомої ваги операційного прибутку у валовому, оптимізації фінансових витрат.

4. На основі теоретичного аналізу вартісно-орієнтованих показників ефективності діяльності підприємства визначено, що в цілях управління доцільно використовувати показник грошової рентабельності інвестицій (CFROI) з огляду на те, що для інвесторів більш важливою є віддача від капіталу, визначена не за прибутком, а за грошовим потоком. В дисертації модифіковано, адаптовано та застосовано методику визначення цього показника для умов української економіки.

5. В дисертації запропоновано та практично апробовано методичний підхід до визначення фундаментальної вартості підприємства на основі показника CFROI. В результаті визначено, що фундаментальна вартість власного капіталу ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» становить 21 млн. грн., перевищуючи балансову на 60%. При цьому альтернативна норма дохідності власного капіталу заводу, що відображає ризик його функціонування, визначена на рівні 10,2%.

6. На основі аналізу ключових проблем розвитку вітчизняного молокопродуктового підкомплексу, головною з яких є кризовий стан сировинної бази, обґрунтовані основні загальногалузеві та специфічні для окремого підприємства фактори підвищення ефективності. В результаті аналізу останніх через визначення еластичності CFROI встановлено, що найбільш вагомими факторами впливу на вартість ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» є величина чистого операційного прибутку, вартість продуктивних основних засобів та оборотного капіталу, які мають коефіцієнти еластичності CFROI відповідно 0,96, 0,72 і 0,59.

7. Для подальшого визначення резервів підвищення вартості підприємства була використана модель на основі методу аналізу оболонки даних (DEA). Згідно результатів розв'язку встановлено, що середньогалузева технічна, аллокативна ефективність та загальна економічна ефективність за 2008 р. становили відповідно 0,88, 0,92 і 0,82 і лише чотири сирзаводи знаходилися на межі виробничих можливостей. Виявлено пряму залежність між CFROI підприємства та його рівнем технічної ефективності. Для ВАТ «Чаплинський маслосирзавод» остання становить 0,85, отже, завод спроможний зменшити використання ресурсів в межах 15% і при цьому отримувати ту саму виручку і чистий операційний прибуток.

Результати досліджень свідчать, що проблемні питання оцінки ефективності діяльності підприємства в рамках вартісно-орієнтованого підходу є багатогранними, а запропоновані в дисертації положення, підходи та рекомендації можуть служити базою для подальших розробок у цьому напрямку.

Перелік публікацій автора за темою дисертації

У наукових фахових виданнях:

1. Андрійчук Р.В. Економічна додана вартість в оцінці ефективності діяльності підприємства / Р.В. Андрійчук // Економіка АПК. - 2007. - № 3. - с.65-72. - (0,62 д.а.)

2. Андрійчук Р.В. Методичні підходи до аналізу рентабельності та беззбитковості виробництва продукції й оптимізації її асортименту / Р.В. Андрійчук // Економіка АПК. - 2007. - № 5. - с.133-140. - (0,56 д.а)

3. Андрійчук Р.В. Корпоративне управління в контексті розвитку теорій підприємства і методологічних підходів до його становлення / Р.В. Андрійчук // Економіка АПК. - 2008. - № 11. - с. 119-128. - (0,65 д.а.)

4. Андрійчук Р.В. Обгрунтування вибору форми вияву вартості підприємства для оцінки ефективності виробництва / Р.В. Андрійчук // Економіка та підприємництво: зб. наук. праць. - Вип. 21. - К.: КНЕУ, 2008. -с.138-146. - (0,44 д.а.)

5. Андрійчук Р.В Управління підприємством на основі його вартості (VBM): дискусійні аспекти сутності і взаємозв'язок зі стратегічним управлінням / Р.В. Андрійчук // Стратегія розвитку України (економіка, соціологія, право): Наук. журнал. - Вип.1-2/ Голов. ред. О. П. Степанов. - К.: НАУ, 2009. - с. 351-356. - (0,48 д.а.)

...