Создание качественной системы корпоративного управления

Рассмотрим каждую модель в отдельности, исходя из историко-культурных и экономических особенностей, обусловивших используемый для достижения ключевых задач корпоративного управления набор механизмов.

Англо-американская модель (США, Великобритания, Австралия, Канада)

Англо-американская модель корпоративного управления была сформирована под воздействием следующих историко-культурных особенностей:

индивидуализм, проявляющийся в ориентации участников корпоративных отношений на личный успех;

высокая степень готовности участников к риску;

ориентация на прибыль как основной показатель успеха;

незначительная социальная роль государства;

значительная роль судебного регулирования конфликтов.

К экономическим факторам становления модели относятся:

распыленная акционерная собственность, большая роль институциональных инвесторов и мелких частных инвесторов;

функция фондового рынка как естественного механизма установления стоимости компании и измерения благосостояния акционеров;

ориентация акционеров на краткосрочные выгоды, на получение дохода за счет изменения цен;

высокая ликвидность рынка и его большая роль в мобилизации и перераспределении инвестиций;

значительная роль поглощений как института, стимулирующего деятельность менеджеров компаний;

незначительная доля банков в структуре капитала.[15; 29]

Дисперсная структура собственности предполагает наличие множества миноритарных акционеров, не имеющих достаточных полномочий и способов контроля над поведением менеджеров. Хотя акционеры имеют права на денежные потоки и формальные права контроля, реальный контроль над корпорацией осуществляют управленцы, которые имеют стимулы действовать в своих личных интересах, вопреки выгоде собственника. Это делает акционеров заинтересованными в компенсационных схемах, предполагающих зависимость вознаграждения менеджеров от рыночной стоимости компании. Структура материального вознаграждения менеджеров, включающая способы мотивации, выступает одним из основных механизмов, сдерживающих оппортунизм менеджеров.[17]

В рамках данной модели корпорация сама решает, какие из е? специфических функций связаны с ролью директоров, так как это не регламентировано на законодательном уровне. В состав Совет директоров входят "внутренние" и независимые директора. Так как управленческие и наблюдательные функции членов советов директоров также не разделяются, роль независимых директоров становится не четко определенной. Помимо осуществления независимой оценки деятельности менеджеров, они выполняют функции, которыми их наделяет менеджмент: руководство, надзор, консалтинг. В большей степени полномочия независимых членов совета директоров распространяется на консультирование менеджмента по проблемам стратегического планирования. Все это ставит эффективность Советов директоров корпорации в значительной степени в зависимость от того, насколько независимые директора в состоянии сбалансировать принцип подотчетности с требованием невмешательства. К мерам, направленным на обеспечение активного и независимого влияния независимых директоров на деятельность корпораций относят создание различных комитетов в рамках советов директоров, например, комитета стратегического планирования.[15;17; 29]

Кроме того, в качестве основных механизмов выступают рынок капитала и рынок корпоративного контроля. Развитый фондовый рынок, чувствительный к положению дел в корпорациях, служит одним из основных внешних механизмов контроля, ориентирующих менеджеров на поддержание прибыльности компании на уровне, удовлетворяющем требованиям фондового рынка.[50] Негативная реакция участников рынка, проявляющаяся в снижении курса акций, выявляет некомпетентность менеджмента, являясь отрицательным сигналом не только для нынешних, но и для будущих работодателей управленцев. А также ухудшает условия, на которых корпорации может привлечь дополнительный капитал, что делает компанию более легким объектом для поглощения, за которым обычно следует смена руководства.[11] Развитый рынок ценных бумаг, где значительной долей акций обладают институциональные инвесторы, предполагает высокие требования к раскрытию информации о состоянии корпорации. Крупные институциональные инвесторы - частные пенсионные фонды, инвестиционные и страховые компании тщательно следят за сведениями о фирмах, акции которых они приобретают, предъявляя интенсивный спрос на релевантную информацию.[17; 48; 63]

Германская модель корпоративного управления (Германия, Австрия, Нидерланды, Франция, Бельгия, страны Скандинавии)

Выделяются следующие культурно-исторические особенности данной модели корпоративного управления:

ориентация на партнерство и сотрудничество;

ориентация на стабильность и страхование рисков;

прибыль не конечная цель бизнеса;

значительная социальная роль государства.

преобладание досудебного регулирования конфликтов.[29]

Экономические особенности формирования германской модели:

высокая степень концентрации акционерного капитала и перекрестное владение акциями, пирамидальные структуры владения, незначительная роль мелких частных инвесторов;

ориентация акционеров на долгосрочные цели;

незначительная роль фондового рынка в мобилизации и перераспределении инвестиций, низкая информативность цен акций компаний;

небольшое распространение института враждебных поглощений.

значительная доля банков и промышленных компаний, связанных деловыми интересами, в структуре капитала.[15; 29]

В рамках данной модели структура владения капиталом стабильна и существенно сконцентрирована (наличие крупного собственника), что ограничивает возможность недружественного поглощения. Присутствие долгового финансирования в структуре капитала объясняет контроль со стороны кредиторов. Для данной модели характерны пирамиды многоярусного контроля, во главе которых стоят крупные банки, являющиеся основными кредиторами. Банки защищают свои интересы, снижают информационную асимметрию, участвуя в принятии управленческих решений, через владение акциями, представительство в Советах директоров. Это способствует развитию практики заключения долгосрочных контрактов между финансовым и промышленным секторами.[18; 29; 48; 51]

В рамках данной системы Совет директоров включает наблюдательный совет, состоящий из независимых директоров, и исполнительный совет, функции и ответственность которых закреплены юридически. Функции наблюдения и контроля реализуются независимо от функции управления. Наблюдательный совет осуществляет функции надзора над советом управления. Права работников достаточно широко представлены и защищены.[18; 20]

Японская модель корпоративного управления

К культурно-историческим особенностям, нашедшим отражение в Японской модели, относятся:

ориентация на социальную сплоченность, взаимозависимость и консенсус в принятии решений;

ориентация на стабильность и страхование рисков;

подчиненность прибыли росту;

значительная поддержка бизнеса государством.

преобладание досудебного регулирования конфликтов.[29]

Для Японии характерны следующие экономические особенности:

высокая степень концентрации акционерного капитала и перекрестное владение акциями, пирамидальные структуры владения, незначительная роль мелких частных инвесторов;

ориентация акционеров на долгосрочные цели;

фондовый рынок представляет собой рынок акций, а не компаний;

почти полное отсутствие враждебных поглощений;

высокая степень интеграции промышленности и ее очень тесное партнерство с банками (система индустриальных групп "кейрецу", в которой промышленная группа имеет свой банк, составляющий ее ядро, выступающий основным регулятором ее финансовых потоков, и, как правило, являющийся важным акционером компании).

Формально, структура корпоративного управления в Японии схожа с англо-американской. Однако на практике, в составе Совета директоров практически нет независимых директоров, его формируют, как правило, представители высшего уровня управления или их бывшие служащие. Для Японии характерно наличие значительных банковских инвестиций в промышленность и промышленность с высоким уровнем перекрестного владения акций. В структуре капитала доминируют стабильные, чаще всего, аффилированные акционеры. Менеджеры в Японии, как правило, защищены от влияния инвесторов (особенно от требований мелких акционеров). Что отражается в слабой связи материального стимулирования управляющих высшего звена и увеличением рыночной стоимости компании.[20] В условиях низколиквидного фондового рынка координирующие функции выполняет правительство. Дружественные отношения между связанными компаниями поддерживаются посредством неформальных объединений работников, призванных сократить конфликт интересов, т.е. большое значение придается корпоративной культуры.[29;47]

Таким образом, основные механизмы, выделяемые в литературе в рамках рассмотренных моделей корпоративного управления, представляющие собой инструментарий по управлению издержками нарушения баланса всех заинтересованных сторон, представлены в таблице 2.

Таблица 2

Механизмы, действующие в рамках национальных моделей корпоративного управления

Национальная модель корпоративного управления	Механизмы корпоративного управления
Англо-американская	контроль со стороны Совета директоров корпорации, увязка вознаграждения менеджеров с состоянием дел в корпорации, финансовые рынки, рынок корпоративного контроля, рынок труда, корпоративное законодательство
Германская	контроль со стороны кредиторов, преобладание крупного акционера в корпорации, корпоративное законодательство
Японская	контроль со стороны кредиторов, преобладание крупного акционера в корпорации, участие менеджеров в акционерном капитале управляемых корпораций

Источник: таблица составлена автором

Набор механизмов корпоративного управления, применяемый компанией в рамках национальной модели корпоративного управления, не является универсальным. Т.е описанные выше модели не являются взаимоисключающими, их элементы могут образовывать смешанные структуры. Стандарты корпоративного управления, примеры надлежащей практики в данной области разрабатываются каждой из стран с учетом ее экономических и институциональных особенностей, характера деловых отношений. Исследуя взаимосвязь практики корпоративного управления и стоимости компании, необходимо принимать во внимание специфику ведения предпринимательской деятельности в конкретной стране.

2.2 Обзор подходов к изучению взаимосвязи корпоративного управления и оценки стоимости компании

Проблема взаимосвязи корпоративного управления и оценкой стоимости компании нашла отражение во многих исследованиях. Наличие корреляции между осуществляемой практикой корпоративного управления и рыночной оценкой ее деятельности неоднократно было подтверждено эмпирически.[48; 63]

Эмпирические исследования, изучающие взаимосвязь корпоративного управления и оценки стоимости компании, могут быть разделены на несколько групп в соответствии с применяемым подходом к исследованию данной проблемы.[62]

Первая группа исследований определяет отдельно влияние конкретных механизмов корпоративного управления, как внутренних, так и внешних, на рыночную стоимость компании. Принимая во внимание широкий круг работ по проблемам определения значимости управления для определения рыночной оценки деятельности компании, мы выделили ряд переменных, которые авторы использую в качестве механизмов корпоративного управления, потенциально оказывающих влияние на оценку стоимости корпорации (табл.3).

Таблица 3. Примеры исследований, изучающих характер влияния конкретных механизмов корпоративного управления на оценку стоимости компании

Переменные, отражающие механизмы корпоративного управления	Примеры исследований
доля государства в структуре собственности	C.-E. Bai и др. (2004); S. Beiner и др. (2006)
доля менеджмента (исполнительных органов) в структуре собственности	R.K. Morck и др. (1988); C.-E. Bai и др. (2004)
число акционеров, владеющих более 25% акций (наличие блокирующего собственника)	S. Beiner и др. (2006)
доля крупнейшего собственника	R.K. Morck и др. (1988); C.-E. Bai и др. (2004)
доля независимых директоров в составе Совета директоров	S. Beiner и др.. (2006); S. Bhagat B.и Bolton (2008); J.Krafft и др. (2013)
структура компенсационного пакета, включающая инструмент "золотой парашют"	M. Becht и др.(2002); P. A. Gompers и др. (2003); L. Bebchuk и др.(2008)
система мотивации, включающая инструмент "управленческий акционерный опцион"	P. A. Gompers и др. (2003); L.D. Brown и M.L. Caylor (2006)
совмещение позиций председателя правления и члена совета директоров другого общества акционерного общества	C.-E. Bai и др. (2004); L.D. Brown и M.L. Caylor (2006); S. Beiner и др. (2006); J.Krafft и др.(2013)
суперквалифицированное большинство для одобрения сделок по объединению бизнеса	Scharfstein (1988); J.Krafft и др. (2013)
избираемый по частям Совет директоров	Scharfstein (1988); Gompers и др. (2003); L. Bebchuk и др. (2008)
"отравленные пилюли"	Scharfstein (1988); L.D. Brown и M.L. Caylor (2006) ; L. Bebchuk и др. (2008); J. Krafft и др. (2013)

Источник: таблица составлена автором



Данный подход предполагает возникновение проблемы завышенности реальной связи между оценкой стоимости компании и корпоративным управлением. Считается, что результаты данного типа исследований часто не дают полных и убедительных ответов на вопросы о влиянии практики корпоративного управления на эффективность деятельности компании, так как игнорируют значения тех или иных механизмов корпоративного управления.[65]

Другая группа исследований оценивают эффект на показатели стоимости компании качества корпоративного управления в целом, комплексная оценка которого проводится с использованием различного рода индексов. Назначение системы ранжирования компаний заключается в том, полученное в процессе независимой оценки практики корпоративного управления значения рейтинга, с одной стороны, служит определенным индикатором инвестиционной привлекательности этой компании для инвесторов, а с другой - выявляет направления для совершенствования этой практики. Индекс корпоративного управления строится авторами самостоятельно на основе проведенных опросов, либо заимствуется в виде значения, присвоенного рейтинговыми агентствами, инвестиционными компаниями или другими исследовательскими индексами. В таблице 4 представлены несколько исследований использующих рейтинги разного типа.

Таблица 4

Примеры исследований, использующих индексный подход для оценки взаимосвязи качества корпоративного управления и рыночной стоимости компании

Индекс	Рынок	База данных	Исследователи
исследовательский	США	Investor Responsibility Research Center (IRRC)	P.A.Gompers и др. (2003); L. Bebchuk и др. (2005)
исследовательский	США	ISS	L.D. Brown и M.L. Caylor (2006); S. Bhagat B.и Bolton (2008)
коммерческий	много стран	Deutche Bank, Deminor Rating, Standard & Poor's (S&P)	L.Klapper и I.Love (2004); B.S .Black и др. (2006)
исследовательский	страны БРИК	Множество источников	B.S. Black и др. (2012)

Источник: таблица составлена автором

Преимуществом такого подхода перед исследованиями, принимающими во внимание только отдельные механизмы корпоративного управления, является то, что в нем учитывается комплексный характер влияния корпоративного управления, представляющего собой систему внутренних и внешних механизмов. Однако такая оценка не позволяет судить о вкладе конкретного механизма корпоративного управления в рыночную стоимость компании.

Также в литературе используется интегрированный подход к изучению эффекта, оказываемого корпоративным управлением, на оценку стоимости компании. Данный подход сочетает в себе элементы выше описанных подходов.

Что касается исследования взаимосвязи российской практики корпоративного управления и оценки стоимости компании, B.S .Black и др. в работе [44] подтверждают объясняющую способность рейтингов корпоративного управления для отечественных компаний (S&P Disclosure, Brunswick, Troika Dialog, Institute for Corporate Law and Governance - ICLG) , относительно изменения таких показателей рыночной стоимости компании как: коэффициент Тобина (Tobin's Q) и рыночный мультипликатор на основе объема продаж (market/sales ratio) и балансовой стоимости капитала (market/book ratio), мультипликатор отношения потоков денежных средств к капитализации (сash-flow/price ratio), в сквозной регрессии и модели с фиксированными эффектами. Исследование ВШЭ - РИД, осуществляемое под руководством И.В. Ивашковской и И.В. Беликова (2008), сфокусированное на стратегически ориентированной роли и функциях совета директоров, показало отрицательную статистическую значимость рейтинга корпоративного управления НРКУ и показателя экономической добавленной стоимости, характеризующего исполнение корпоративной стратегии, в спецификациях сквозной регрессии панельных данных и модели с фиксированными и случайными эффектами.[65]

Подход, основанный на выделении конкретного механизма

В рамках данного подхода, для построения эконометрической модели авторы используют в качестве независимых переменных наиболее значимые механизмы корпоративного управления. Чтобы избежать проблем, связанных с пропущенными переменными, а также, чтобы имела место многофакторность анализа, в регрессионных уравнениях среди объясняющих переменяется набор контролируемых переменных, фундаментальных показателей, характеризующих размер капитала, его структуру и результативность использования. В качестве объясняемой переменной используется коэффициенты, рассчитанные с использование курсовой стоимости акций компании: коэффициент Тобина (Tobin's Q), мультипликатор на основе объема продаж (market/sales ratio), мультипликатор балансовой стоимости капитала (market/book ratio) и др. Также для оценки эффективности деятельности предприятия используются показатели, рассчитанные по данным финансового и бухгалтерского учета.

Например, C-E. Bai и др. в работе [38] исследуют влияние конкретных (внешних и внутренних) механизмов корпоративного управления на оценку стоимости китайских компаний, котирующихся на локальных фондовых рынках, за период с 1999 по 2001 гг. Авторы используют эконометрические модели панельных данных с детерминированными эффектами и случайными эффектами.

(1)

где:

Qi(t) - коэффициент Тобина (Tobin's Q) для компании i в году t;

УXij(t) -переменные, относящихся к механизмам корпоративного управления для компании i в году t (доля крупнейшего акционера; доля членов совета директоров, не являющихся представителями управления данной компании; доля акций, принадлежащая управлению; натуральный логарифм суммы квадратов долей акций, которыми владеют крупные акционеры со 2ого по 10ый), а также ряд фиктивных переменных: наличие материнской компании; совмещение позиций председателя правления и председателя совета директоров; листинг на акций класса Н на Гонконгской фондовой бирже (HKEX) или листинг акций класса В на Шанхайской (SSE) или Шэньчжэньской (SZSE) фондовых биржах (акции данных классов подлежат более строгому регулированию); государство крупнейший акционер);

УWi(t) - индивидуальные характеристики фирмы для компании i в году t (натуральный логарифм операционной прибыли; отношение балансовой стоимости материальных активов к выручке; отношение операционной прибыли к совокупной выручке; левередж, рассчитанный как отношение балансовой стоимости долга к совокупной стоимости активов).

Использование панельных дает возможность проследить индивидуальную эволюцию характеристик объектов во времени и большое количество наблюдений, снижая коллинеарность между объясняющими переменными и, тем самым улучшая эффективность оценок.[27] Преимуществом модели с фиксированными эффектами перед моделью со случайными эффектами является то, что она уменьшает вероятность возникновения проблемы эндогенности, но не устраняет ее. Однако некоторые из переменных корпоративного управления инвариантны по времени, соответственно их влияние не может быть оценено с помощью модели с фиксированными эффектами. А модель со случайными эффектами позволяют оценить влияние этих инвариантных по времени переменных.[27; 28]

Индексный подход

Вторая группа исследований по данной проблеме базируется на данных рейтингов корпоративного управления, ранжирующих компании по качеству корпоративного управления. Качество корпоративного управления рассматривается как система признаков: финансовая прозрачность и раскрытие информации, структура и методы работы совета директоров, руководства компании, отношения с финансово заинтересованными лицами, защищенность прав акционеров, социальная и корпоративная ответственность.[65] Большинство авторов оценивают уровень корпоративного управления компании, опираясь на национальные кодексы корпоративного управления и исследования, проводимые в этой области. Например, служба поддержки институциональных акционеров (ISS) в рамках исследования "Исследование Университета штата Джорджия и Службы поддержки институциональных инвесторов" (2004) проводила сбор и обработку данных согласно более чем 60 критериям оценки корпоративного управления в следующих категориях: совет директоров, устав или положения, форма организации, вознаграждение топ - менеджеров, качественные факторы, акционерная собственность и обучение членов совета директоров.[46] Для оценки эффективности корпоративного управления в России, Национальный рейтинг корпоративного управления (НРКУ) использует следующие категории: эффективность деятельности органов управления и контроля компании; характер и степень раскрытия информации компанией; степень соблюдения прав акционеров; деятельность в интересах иных заинтересованных сторон.[65] Методики количественной оценки практик корпоративного управления, используемые для построения исследовательских моделей, варьируются в зависимости от типа исследований.

Для характеристики результатов деятельности компании, на ряду с показателями финансовой отчетности, применяется капитализация компании, с помощью которой конструируются такие показатели как: коэффициент Тобина ( Tobin'sQ), отношение потоков денежных средств к капитализации (сash-flow/price ratio), рыночный мультипликатор на основе объемов продаж (enterprise value/sales ratio), мультипликатор собственного капитала (market/book ratio ) и другие. Индексный подход, в основе которого лежит факторный анализ, позволяет произвести интегрированную оценку множества факторов корпоративного управления, избавляя от проблемы мультиколлинеарности разных механизмов. Кроме того, использование данного подхода дает возможность идентифицировать группы связанных между собой характеристик корпоративного управления и сократить число используемых переменных с помощью метода главных компонент. Для оценки влияния качества корпоративного управления на показатели рыночной стоимости компании авторы часто используют регрессионные модели с одним уравнением, модели временных рядов: эконометрические модели панельных данных с детерминированными эффектами и случайными эффектами.

Например, P. A. Gompers и др. в исследовании [50], конструируют индекс (G-index), который представляет собой сумму баллов, полученную каждой из 1500 исследуемых компанией, входящих в базу данных IRRC, за наличие параметров, ассоциирующихся с надлежащей практикой корпоративного управления согласно Положениям по противодействию враждебным поглощениям (Corporate Takeover Defenses). Период исследования включает 1990-е гг. Для того, чтобы оценить влияние стандартов корпоративного управления на рыночную стоимость компании, авторы строят эконометрическую модель с индивидуальными фиксированными эффектами. Общая линейная спецификация модели выглядит следующим образом:

(2)

где:

Q'i(t) - скорректированный коэффициент Тобина (industry-adjusted Tobin's Q) на медианное значение коэффициента Тобина по отрасли, к которой принадлежит фирма (industry-median Tobin's Q), для компании i в году t;

Xi(t) -значение G-index для компании i в году t;

УWi(t) - индивидуальные характеристики фирмы для компании i в году t (логарифм балансовой стоимости активов, логарифм возраста фирмы, бинарная переменная, отвечающая за включение компании в S&P 500).

Из работы следует, что G-index обладает прогнозирующей способностью в отношении доходности акций и соответственно в отношении оценки стоимости компаний. Однако представляется, что в большинстве своем существующие рейтинги корпоративного управления не способны предсказать с достаточной степенью точности, какие компании достигнут высоких результатов деятельности, а какие из них потеряют свои рыночные позиции вследствие возникновения конфликта интересов, особенно коммерческие. Степень эффективности рейтинга зависит от качества составленной анкеты, причем большинство критериев, используемых для оценки уровня корпоративного управления, носят лишь формальный характер.[35] Например, основываясь на факте наличия определенной доли независимых директоров в компании, мы ничего не можем сказать о степени независимости этих директоров. В большинстве своем, положение компании в публикуемом рейтинге корпоративного управления не способно предсказать с достаточной степенью точности, достигнет ли она лучших результатов деятельности, или будет вовлечена в конфликтные отношения с собственниками и другими заинтересованными сторонами.[35; 71]

Интегрированный подход

Интегрированный подход к изучению взаимосвязи корпоративного управления и стоимости компании предлагают В.S. Beiner и др. в работе [42]. Авторы используют систему одновременных уравнений для изучения влияния разных аспектов корпоративного управления на оценку стоимости швейцарских компании. Система регрессионных уравнений позволяет использовать переменные, характеризующие качество корпоративного управления, одновременно как результирующие в одних уравнениях и как объясняющие в других. Что подразумевает параллельную адаптацию нескольких механизмов корпоративного управления. Эконометрическая модель, состоящая из 7 линейных уравнений, включает следующие эндогенные (внутренние) переменные: доля голосов, приходящаяся на контролирующего собственника; доля голосов, приходящаяся на крупнейших внешних акционеров; доля акций, приходящаяся на членов совета директоров и менеджмент; число членов совета директоров; доля независимых директоров в составе совета директоров; левередж; индекс корпоративного управления; коэффициент Тобина (Tobin's Q), также выступающий в роли независимой переменной в остальных 6 уравнениях, так как является мерой рыночной стоимости компании.

Индекс корпоративного управления строится авторами на основе результатов опроса, базирующегося на рекомендациях швейцарского Кодекса Наилучшей Практики в области корпоративного управления. Респондентами выступают 275 компаний, котирующихся на швейцарской фондовой бирже (SWX).

В качестве экзогенных (внешних) переменных авторы включают следующие фундаментальные характеристики фирм: коэффициент Бета, являющийся мерой рыночного риска компании; количество внешних акционеров, владеющих более 5% акций; средний рост продаж за предшествующие 3 года; коэффициент отношения нематериальных активов к совокупным активам; натуральный логарифм возраста фирмы; балансовая стоимость совокупных активов; стандартное отклонение месячной доходности акций; доходность совокупных активов (ROA).А также набор фиктивных переменных: отраслевая принадлежность; включение в швейцарский фондовый индекс (SMI); наличие доли государства более 5%; наличие нескольких классов акций; выплата дивидендов в текущем году; совмещение позиций председателя правления и председателя наблюдательного совета; председатель правления или председатель наблюдательного совета основатели компании.

Авторы используют стандартную процедуру наименьших квадратов, для того чтобы оценить влияние на переменную Tobin's Q каждого, представленного в работе, механизма корпоративного управления в отдельности. Чтобы контролировать возможность обратной зависимости качества практики корпоративного управления и оценки стоимости компании, а также взаимосвязи инструментов управления, авторы оценивают одновременно 7 уравнений, применяя трёх шаговый метод наименьших квадратов (3SLS). Данная процедура позволяет каждому механизму корпоративного управления влиять на рыночную оценку деятельности компании, измеряемой коэффициентом Тобина, и наоборот, коэффициенту Тобина влиять на выбор конкретного механизма.

Использование модели, описываемой системой одновременных уравнений, позволяет учитывать:

одновременную адаптацию альтернативных механизмов корпоративного управления, что позволяет избежать наличия пропущенных переменных;

взаимозависимость механизмов корпоративного управления и показателя оценки качества корпоративного управления.

Подводя итог, исследователи, как правило, используют эконометрический анализ, эконометрическое моделирование для изучения взаимосвязи качества корпоративного управления и оценки стоимости компании, в большинстве своем, исходя из предположения об эндогенности корпоративного управления. Однако некоторые авторы находят подтверждение их обратной причинно-следственной связи, т.е. котируемые высоко компании внедряют более прогрессивные стандарты корпоративного управления. Среди рассмотренных работ, наибольшей популярностью пользуется индексный подход, который также используется для целей настоящего исследования.



Глава 3. Анализ влияния качества корпоративного управления на оценку стоимости российских компаний

3.1 Практика корпоративного управления в России

Корпоративное управление в России не может быть описано с использованием понятийного аппарата, разработанного на примерах корпораций, функционирующих в рамках одной из общепринятых национальных моделей в силу специфики становления и развития предпринимательской среды. Для отечественной модели характерно ситуативное заимствование элементов из разных национальных систем.[7] Рассмотрим культурно- исторические, институциональные и экономические особенности формирования отечественной модели корпоративного управления.

Основными культурно- историческими особенностями формирования отечественной модели корпоративного управления являются:

деление на "своих" и "чужих";

непрозрачность отношений собственности;

перманентный процесс перераспределения собственности путем захвата активов без осуществления реальных инвестиций;

отсутствие четких границ между политической сферой и рынком;

неэффективная коррумпированная система правоприменения и, как следствие, слабая защищенность интересов широкого круга заинтересованных сторон. [7; 12; 14; 20; 34]

К экономическим факторам можно отнести следующие особенности:

высокая степень концентрации акционерного капитала;

отсутствие средне- и долгосрочных ориентиров у акционеров в результате непрозрачности операций и слабой правовой инфраструктуры;

сращивание банковского и промышленного капиталов во всех ключевых отраслях;

опора на самофинансирование инвестиционных проектов либо на использование ресурсов контрагентов с установившимися долгосрочными партнерскими отношениями (в том числе в рамках интегрированных бизнес групп);

слаборазвитый рынок корпоративных акций, характеризующийся недостаточным количеством стратегических покупателей и незначительным рынком публичного предложения акций. [14; 20; 25; 34; 37]

Учитывая уровень развития экономики и институциональной среды, историко-культурные особенности России, можно отметить, что отечественная модель корпоративного управления, включает черты описанных выше национальных моделей (табл.5).

Таблица 5

Сравнительная характеристика условий формирования национальных моделей корпоративного управления

Характерис-тики модели	Англо-американская модель	Немецкая модель	Японская модель	Российская модель
система социальных ценностей	индивидуализм, свобода выбора	социальное взаимодействие и согласие	сплоченность и доверие	неопределенная
структура акционерного капитала	дисперсная	существенно сконцентрирован-ная	сконцентрирован-ная	высокосконцен-трированная
основной способ финансирования	фондовый рынок	банки	банки	банки, властные структуры
временной горизонт инвестирования	краткосрочный	долгосрочный	долгосрочный	сиюминутный
рынок капитала	высоколиквид-ный	ликвидный	относительно ликвидный	неликвидный
основная экономическая единица	корпорация	холдинг	финансово-промышленная группа	финансово-промышленная группа
институциональное окружение	развитое законодательство, высокая культура исполнения	развитое законодательство	развитое законодательство	относительно слабо развитое законодательство, низкая культура исполнения

Источник: [15; 20; 29; 37]

Направляющую роль в установлении и совершенствовании стандартов управления российскими компаниями, а также в содействии развитию российского финансового рынка, играет Кодекс корпоративного управления (Кодекс корпоративного поведения с 2002 по 2014 гг., далее Кодекс корпоративного управления)[13].

Состояние отечественной практики корпоративного управления отражает описательная статистика набора основных механизмов корпоративного управления, применяющихся отечественными компаниями за 2014 год (табл.6).

Таблица 6

Описательная статистика механизмов корпоративного управления, действующих в российских компаниях в 2014 г.

Статис-тика	Размер Совета Дирек-торов	Доля независимых директоров в составе Совета директоров	Доля менедж-мента в структуре капитала	Доля крупней-шего собствен-ника	Вознаграж-дение менеджмен-та к совокупным активам	Коэф-фициент free-float
Mean	9.7222	0.2753	1.9800	54.4554	0.0125	0.2680
Median	9.0000	0.2857	0.0005	55.4850	0.0012	0.2100
Max	15.0000	0.7778	56.0000	97.5100	0.7366	0.9300
Min	5.0000	0.0000	0.0000	0.20000	0.0000	0.0300
Std. Dev.	2.5783	0.1095	10.1772	27.4415	0.0854	0.1719

Источник: расчеты автора для 91ой компании, среди имеющих листинг на Московской бирже (1 и 2 уровня)

Ключевой особенностью российской модели корпоративного управления на сегодняшний день является слияние функций менеджеров высшего звена и контролирующих акционеров.[20] Приватизация, определившая группы, получившие контроль над приватизированными предприятиями в России, заложила основы формирования инсайдерской модели корпоративного управления. Согласно исследованию "Исследование практики корпоративного управления в России: сравнительный анализ по итогам 2004-2011 гг.", проведенному Российским Институтом Директоров (РИД) [65], в России высокая концентрация акционерной собственности, 49% компаний в выборке имеют контролирующего акционера или группу взаимосвязанных акционеров, владеющих 75 и более процентами акций этой компании), при этом контроль принадлежит чаще не группе инсайдеров, а конкретному ключевому собственнику - блокхолдеру.[7; 20; 65] Концентрированная структура собственности объясняет жесткий контроль инсайдеров над финансовыми потоками, пренебрежение интересами мелких акционеров и, как следствие, уход большинства миноритарных акционеров с рынка капиталов.[20] Что противоречит принципу равного отношения ко всем категориям акционеров национального Кодекса.[13] Капитал аутсайдеров распределен по крупным пакетам акций ограниченного круга корпораций, как привило, в роли крупных аутсайдеров выступают только государство и инвестиционные фонды.[20] Высокая степень концентрации собственности также обосновывается нехваткой предпринимательских талантов. Выгоднее позволить одному признанному предпринимателю контролировать большой объем ресурсов, чем распылять их среди множества не достаточно квалифицированных менеджеров.[11]

В большинстве случаев Совет директоров представляет интересы доминирующих акционеров/менеджеров, пренебрегая интересами миноритарных акционеров и часто выступая инструментом нарушения их прав, что связывают с отсутствием независимых членов в составе совета директоров (26% компаний в 2011 году согласно исследованию РИД (2015) [69] не имели независимых директоров в составе Совета директоров).[20] Согласно исследованию Deloitte CIS Centre for Corporate Governance (2012) [73] в составе Совета директоров в отечественных публичных компаниях доминируют внутренние директора, составляя в среднем 67% от общего числа, среди которых 23% -менеджмент. При этом форма независимого директорства отличается от содержания. Независимый директор выступает в роли советника топ-менеджера либо ставленника одного из инсайдеров.[7] Что не позволяет воспринимать Совет директоров как эффективный и профессиональным орган управления, способный выносить объективные независимые суждения и принимать решения, отвечающие интересам общества и его акционеров.[13]

Для отечественной модели характерна активная роль федеральных и региональных властей как субъекта корпоративных отношений, действующих и в ранге собственников, и в ранге регулятора через административные механизмы. Политическое участие в структуре капитала компании увеличивает количественный состав Совета за счет участия большего количества представителей власти. Инициирование корпоративных решений "сверху" препятствует успешной реализации устремлений предпринимателей привлекать частные инвестиции в компании, находящиеся с доминирующей или частичной долей государственного участия.[36] Наличие рисков "нерыночного" передела собственности (включение в состав госкомпаний/госкорпораций; поглощение более крупной частной компанией, рейдерские захваты; попадание под контроль региональных или местных властей, конфликты между основными акционерами) делают структуру собственности относительно не стабильной.[12] Низкая прозрачность отношений собственности есть результат использования страховочных схем с выводом активов (в том числе расчеты между российскими компаниями за рубежом с использованием зарубежной банковской системы), многозвенных систем номинальных собственников акций (подставных фирм в оффшорах) и наоборот.[20]

Отмечается низкая ликвидность и узость рынка корпоративных акций, определяющая возможности справедливого ценообразования на данные финансовые инструменты. Коэффициент free - float на российском рынке (доля акций, находящихся в свободном обращении) намного меньше, чем в других странах: например, по состоянию на конец 2007 г.: США (91,5%), Франция (84,7%), Великобритания (76,2%), Япония (71,2%), Германия (64,3%), Китай (35,4%), Россия (26,2%).[73] Количество эмитентов, акции которых обращаются на внутреннем организованном рынке ценных бумаг, уменьшилось на 20,6% за период с 2011 по 2014 гг. Капитализация рынка акций российских эмитентов, характеризующаяся высокой концентрацией (доля 10 наиболее капитализированных компаний составляет 61% на 2014г.), в рублевом исчислении снизилась на 20,8% за период с 2010 по 2014 гг.[70] Крупные игроки контролируют подавляющую часть оборота, остальные же участники торгов не играют важной роли для рынка и лишь создают фон для действий лидеров.[7] Рынок корпоративного контроля в России не является зрелым, не выполняет дисциплинирующие функции. В силу отсутствия эффективного рынка капиталов и асимметричности информации, угроза недружественного поглощения посредством установления контроля за счет покупки акций маловероятна. Устойчивые экономические связи в рамках аффилированных структур бизнеса являются дополнением или заменой дисфункциональных рынкам товаров, труда и капитала.[11]

3.2 Исследование качества корпоративного управления как фактора повышения оценки стоимости российских компаний

Анализ ряда теоретических трудов и эмпирических исследований, а также анализ российской предпринимательской среды, позволяет сформулировать и проверить несколько гипотез, которые были проверены и подтверждены в ряде работ в области корпоративного управления по результатам эконометрического анализа на разных рынках капитала, в том числе и российском.

Гипотеза 1: существует положительная статистическая связь между качеством корпоративного управления российской компании и рыночной оценкой ее стоимости.

Основная гипотеза исследования предполагает, что отечественные компании, адаптирующие более прогрессивные стандарты и механизмы корпоративного управления, эффективность которых отражает количественная оценка качества корпоративного управления, оцениваются рынком выше.[44; 45]

Также выдвигается ряд гипотез о наличии ассоциации между рыночной оценкой стоимости компании и качеством корпоративного управления с такими характеристиками фирмы как: размер, перспективы роста объема продаж, прибыльность хозяйственных операций.

Гипотеза 2: качество корпоративного управления имеет большее значение для небольших по размеру компаний.

Гипотеза 2 предполагает, что относительно крупные компании имеют больше выгод от наличия качественных структур управления, чем небольшие. Преобладание выгод от внедрения и адаптации более прогрессивных стандартов корпоративного управления над издержками отражается в их оценке рынком.[45]

Гипотеза 3: качество корпоративного управления имеет большее значение для более перспективных компаний с точки зрения роста объема продаж.

Гипотеза 3 предполагает, что относительно более перспективные компании с большей вероятностью совершенствуют практику корпоративного управления для снижения стоимости капитала и, таким образом, удовлетворяют растущую потребность в финансировании.[45]

Гипотеза 4: качество корпоративного управления имеет большее значение для более рентабельных компаний.

Гипотеза 4 предполагает, что компании, соблюдающие принципы надлежащего управления, способны организовать контроль над деятельностью менеджеров таким образом, чтобы они не имели возможности выводить средства из организации.[45]

Методологический подход

Для тестирования гипотез о взаимосвязи качества корпоративного управления и рыночной стоимости компании, используется индексный подход, в частности, методология, предложенная S. B. Black и др. в работах [44; 45]. Особенности, преимущества и недостатки данного подхода описаны в п.2 гл.2 настоящей работы.

Комплексный характер влияния корпоративного управления, представляющего собой систему внутренних и внешних механизмов, отражается в количественной оценке рейтинга корпоративного управления, публикуемого управляющей компанией (УК) "Арсагера". Данная методика исследования качества корпоративного управления, разработанная с учетом мирового опыта, представляет собой бальную оценку по нескольким десяткам критериев разной степени значимости. Для оценки эффективности корпоративного управления УК "Арсагера" использует 5 групп критериев, учитывая следующие механизмы управления: контроль со стороны Совета директоров корпорации, увязка вознаграждения менеджеров с состоянием дел в корпорации, преобладание крупного акционера в корпорации, участие менеджеров в акционерном капитале управляемых корпораций и другие. Итоговая сумма баллов говорит об общем уровне корпоративного управления в компании, позволяя их ранжировать.[72]

Количественная оценка, присвоенная составителем методики, используется в настоящей выпускной квалификационной работе, так как видение и трактовка сути, целей и ключевых понятий корпоративного управления соответствуют определениям, используемым в рамках настоящего исследования. А также информация, предоставляемая по широкому кругу эмитентов, находится в свободном доступе.

Вслед за исследованиями B. S. Black и др. [44; 45] в настоящей работе проводится анализ панельных данных с помощью сквозной регрессии объединенных данных и моделей с индивидуальными фиксированными и случайными эффектами

. Панельная совокупность данных представляет собой пространственную выборку объектов, прослеживаемую во времени, предоставляя множество наблюдений над каждым конкретным объектом. Таким образом, использование панельных данных дает возможность эволюцию индивидуальных характеристик объектов выборки во времени. А также позволяют избежать ошибок спецификации, возникающих вследствие не включения в модель существенных переменных.[28]

Для проверки гипотез о наличии ассоциации между оценкой стоимости компании, качеством ее управления и размером, перспективами роста, рентабельностью, выборка делится медианным значением последних 3 показателей на 2 равные группы соответственно:

фирмы относительно крупные и небольшие;

фирмы, имеющие относительно высокие и низкие перспективы роста;

фирмы, имеющие относительно высокую и низкую рентабельность.

Спецификация модели имеет следующий вид:

(3)

где:

Qi(t) - коэффициент Тобина для компании i в году t;

CGIi(t) - значение рейтинга корпоративного управления для компании i в году t;

ROAi(t) - рентабельность совокупных активов для компании i в году t;

Lvi(t) - финансовый левередж для компании i в году t;

Growthi(t) - среднегодовой темп роста выручки за предшествующий трехлетний период для компании i в году t;

lnAssertsi(t) - натуральный логарифм значения совокупных активов для компании i в году t.[44]

Детальное описание переменных представлено далее.

Описание переменных

Мерой рыночной стоимости компании выступает коэффициент Тобина (Tobin's Q), как и в эмпирических исследованиях [39; 42; 44; 45; 46; 50; 54; 56] на предмет взаимосвязи корпоративного управления и стоимости компании. Переменная Tobin's Q используется в качестве зависимой, позволяя исследовать зависимость корпоративного управления и оценочной стоимостью компании, и рассчитывается по формуле (4):

(4)

где:

book value of debt - балансовая стоимость обязательств;

book value of preferred stock - номинальная стоимость привилегированных акций;

market value of common stock - рыночная стоимость обыкновенных акций;

book value of asserts - балансовая стоимость совокупных активов.[39; 42; 44; 45]

Tobin's Q характеризует степень эффективности фирмы в управления своими активами, извлечении ценности. Рыночная стоимость активов равна стоимости их замещения, т.е. коэффициент равен единице, когда активы зарабатывают требуемую доходность. Если рыночная стоимость компании выше стоимости ее реальных активов, данный коэффициент превышает единицу, то нематериальные активы, такие как управляющие системы, бренд, талант менеджмента и сотрудников оценены рынком.

Популярность данного показателя, как показателя стоимости, объясняется его универсальностью, как показателя рыночной оценки стоимости компании. Коэффициент отражает инвестиционный потенциал компании за счет сопоставления ее рыночной и балансовой стоимости, демонстрируя, насколько прирост активов компании способствует увеличению ее рыночной стоимости. В случае если дополнительная единица активов увеличивает стоимость компании на величину большую, чем расходы на приобретение данных активов, то инвестиции компании можно считать успешными, а использование инвестиционных ресурсов эффективным.[10]

Набор независимых переменных, которые влияют на Tobin's Q и потенциально коррелируют с управлением, включает: количественное значение, присвоенное экспертами УК "Арсагера" (CGIt),рентабельность активов (ROAt), левередж (Lvt), среднегодовой темп роста выручки за трехлетний период (Growtht) и натуральный логорифм активов (lnAssertst). Детальное описание показателей представлено в таблице 7.

Таблица 7

Описание независимых переменных, используемых в модели исследования качества КУ и оценки стоимости компании

Переменная	Описание	Назначение	Обоснование использования
CGIt	количествен-ная оценка практика КУ, присвоенная экспертами УК "Арсагера"	интегрирован-ный показатель; характеризует качество корпоративного управления	используется для тестирования гипотез 1-4: позволяет оценить влияние оценки практики корпоративного управления на рыночную стоимость компании
ROAt	рентабель-ность активов	характеризует эффективность операционной деятельности, рентабельность компании	используется для тестирования гипотезы 3: отражает способность контроля над деятельностью менеджеров; влияет на оценку рыночной стоимости компании, характеризуя способность управления активами [44; 45]
Lvt	левередж, рассчитанный как отношение обязательств к совокупному капиталу	характеризует структуру капитала компании	присутствие долгового финансирования в структуре капитала должно дисциплинировать менеджмент в вопросах реализации проектов, отвечающих требуемой доходности кредиторов, что сказывается на оценке стоимости компании; чем большую часть капитала вкладывают акционеры, тем выше степень защиты кредиторов в случае падения стоимости активов компании [6; 44]
lnAsse-rtst	балансовая стоимость совокупных активов	характеризует размер фирмы	используется для тестирования гипотезы 2: позволяет оценить отдачу от адаптации более прогрессивных стандартов для разного размера фирм; отражает возможность и необходимость внедрять более прогрессивные стандарты управления корпорацией, так как более крупные фирмы сталкиваются с более серьезными агентскими конфликтами [44; 45; 53]
Growtht	среднегодо-вой темп роста выручки за трехлетний период	характеризует перспективы роста компании	используется для тестирования гипотезы 4: фирмы, имеющие перспективы роста, нуждаются во внешнем финансировании и могут совершенствовать практику КУ, чтобы снизить стоимость капитала; являются более привлекательными для инвестирования[44; 45]

Источник: таблица составлена автором

В отличие от моделей в работах [44; 45], данное регрессионное уравнение не учитывает возраст фирмы, так как большинство компаний, имеющих листинг на Московской бирже, были образованы из государственных промышленных предприятий в результате программы приватизации государственного имущества, начавшейся в 1992 году. Также в качестве независимой переменной не используется показатель отношения объема торгов к рыночной капитализации, как мера ликвидности, так как он статистически не значим в исследовании [44]. Кроме того, значение практика корпоративного управления не исследуются в отраслевом разрезе.

Описание и анализ данных

Тестирование гипотез проводится на выборке из 76 российских компаний, за исключением кредитных учреждений, акции которых торгуются на Московской бирже и имеют количественную оценку уровня КУ, присвоенную отечественной УК "Арсагера". Период настоящего исследования охватывает 2012 - 2014 гг. В работе будут использованы следующие источники информации:

Базы данных: интернет - портал Интерфакс: раскрытие информации[78]

Биржевые данные: Московская биржа[77]

Данные на основе форм отчетности: годовые отчеты, годовая финансовая (бухгалтерская) отчетность, ежеквартальные отчеты эмитента

Данные на основе анализа открытой информации: исследование уровня КУ эмитентов УК "Арсагера" 2012-2014 гг.[72]

Выборка не имеет пропущенных значений (сбалансированная), состав компаний не меняется в течение исследуемого временного периода.

Перед проведением регрессионного анализа имеющиеся данные проверяется на существование явных и неявных ошибок, наличие выбросов.[19]

Описательная статистика данных за 2012-2014гг. представлена в таблице 8.

Таблица 8

Описательная статистика данных, используемых в рамках настоящего исследования

Variable	Obs	Mean	Std. Dev.	Min	Max
CGIt=2012	228	52.5263	58.4715	-86.0000	170,0000
ROAt=2012	228	0.0686	0.1049	0.0000	0.8254
Lvt=2012 ...

Подобные документы

• Микроэкономический анализ эффективности корпоративного управления

  Понятие, теоретические основы и модели корпоративного управления. Усиление глобализации мирового хозяйства и конкуренции фирм. Создание эффективной институциональной среды для малого бизнеса. Совершенствование системы качества управления ОАО "РЖД".
  
  курсовая работа [1023,4 K], добавлен 21.11.2019
  

• Развитие корпоративного управления в Республике Казахстан как один из факторов повышения инвестиционной привлекательности

  Корпоративное управление: роль и объективная необходимость развития. История инвестиций в Казахстане. Особенности корпоративного управления промышленными предприятиями на примере АО "ПетроКазахстан". Риск-менеджмент в системе корпоративного управления.
  
  диссертация [255,1 K], добавлен 26.01.2015
  

• Оценка качества корпоративного управления и финансовой отчетности ОАО "Ростелеком"

  Характеристика экономики РФ за 2008 г., ее влияние на ОАО "Ростелеком". Характеристика деятельности и приоритетные направления данного предприятия: общее положение компании в отрасли, структура корпоративного управления и основные показатели деятельности.
  
  курсовая работа [1,9 M], добавлен 22.06.2009
  

• Виды корпораций

  Управление в организациях, их функции, свойства и отличительные черты. Организационно-правовые формы корпораций. Роль и структура корпоративного управления в функционировании корпорации. Принципы корпоративного управления на примере акционерного общества.
  
  курсовая работа [37,6 K], добавлен 26.08.2015
  

• Проблемы сбалансированности интересов крупных и миноритарных инвесторов

  Специфика российской модели корпоративного управления, препятствующая "корпоративизации" собственности. Системам баланса интересов, преемственности и корпоративного управления. Эволюция конфликта корпоративных интересов. Роль дисциплинирующих механизмов.
  
  презентация [162,5 K], добавлен 23.02.2014
  

• Особенности развития корпоративного управления в Российской Федерации

  Предпосылки и история становления кооперации в России, этапы определения общих принципов формирования новых крупных хозяйственных структур. Современное состояние и возможные тенденции развития корпоративного управления. Роль вступления России в ВТО.
  
  курсовая работа [44,6 K], добавлен 13.09.2009
  

• Защита прав собственности и совершенствование корпоративного управления

  Изучение экономического содержания механизма хозяйствования предприятия. Экономический состав защиты права собственности и совершенствование корпоративного управления. Оптимизация баланса взаимоотношений частного предпринимательства и государства.
  
  контрольная работа [41,0 K], добавлен 29.05.2014
  

• Расчет добавленной стоимости собственного капитала

  Основные стоимостные методы VBM и принципы корпоративного управления. Выявление факторов стоимости по результатам анализа прошлой деятельности. Предположения относительно будущей деятельности. Максимизация акционерной стоимости в долгосрочном периоде.
  
  курсовая работа [439,3 K], добавлен 19.09.2013
  

• Совет директоров акционерного общества

  Акционерное общество как форма организации предпринимательской деятельности. Аутсайдерская и инсайдерская модели корпоративного управления. Унитарные советы директоров. Двухпалатные советы директоров. Система корпоративного управления.
  
  реферат [18,6 K], добавлен 03.10.2006
  

• Использование информационно-коммуникационных технологий среди российских компаний

  Анализ структуры и показателей потребления ИКТ-услуг в различных сегментах корпоративного сектора: мировой опыт. Анализ объема корпоративного рынка и структуры потребления ИКТ-услуг в подсегментах делового сектора в разрезе четырех групп регионов РФ.
  
  курсовая работа [1,7 M], добавлен 23.12.2015
  

• Социально-экономические тенденции развития предприятия и их влияние на организацию корпоративного управления на примере ОАО "Сарапульский радиозавод"

  История создания и развития. Организационно-правовая форма. Цели и виды деятельности. Динамика основных экономических показателей. Теоретические вопросы корпоративного управления: социально-экономические аспекты. Выбор управленческого решения.
  
  дипломная работа [651,5 K], добавлен 29.08.2008
  

• Анализ и совершенствование системы управления качеством продукции предприятия в современных условиях (на примере ОАО "Нижнекамскшина")

  Роль качества в обеспечении конкурентоспособности предприятия и его развития. Оценка работы системы управления качеством продукции. Анализ системы управления качеством продукции на заводе ОАО "Верхнекамскшина", предложения по ее совершенствованию.
  
  дипломная работа [209,3 K], добавлен 11.11.2010
  

• Естественные монополии в РФ: проблемы регулирования и функционирования

  Микроэкономические, структурные и институциональные особенности функционирования естественных монополий. Специфика российских монополий, их государственное регулирование. Влияние географического фактора. Проблемы корпоративного управления и контроля.
  
  курсовая работа [33,5 K], добавлен 27.01.2015
  

• Управление качеством продукции на ОАО "Карамель"

  Качество как экономическая категория и объект управления. Основные этапы развития системы качества. Понятие качества продукции и управления им. Оценка уровня качества. Экономические проблемы качества. Управление качеством продукции.
  
  дипломная работа [144,6 K], добавлен 01.04.2003
  

• Проблема влияния корпоративного налогообложения на соотношение заемного и собственного капитала

  Анализ существующих подходов к оценке влияния налогов на уровень заемного капитала. Исследование значимости корпоративного налога как детерминанты структуры капитала на развитых и развивающихся странах. Описательная статистика переменных и выборки.
  
  дипломная работа [715,5 K], добавлен 04.09.2016
  

• Особенности инвестиционного климата и инвестиционной привлекательности Ростовской области

  Создание эффективной системы управления инвестиционной деятельностью в регионе. Теоретико-методологические проблемы принятия инвестиционных решений. Приоритетные направления, тенденции и сферы оживления инвестиционной активности в Ростовской области.
  
  дипломная работа [534,5 K], добавлен 14.07.2010
  

• Методы анализа экономической информации и принятия бизнес-решений

  Типы моделей: дескриптивный, предикативный и нормативный. Связь экономических явлений. Модель факторной системы. Элементы теории моделирования. Методы принятия решений. Платежная матрица. Дерево решений (сценариев). Теория игр.
  
  реферат [23,7 K], добавлен 09.12.2002
  

• Научные основы экономического анализа. Понятие и значение экономического анализа, его место в системе экономических наук

  Экономический анализ и важнейшие категории диалектики. Роль анализа в управлении производством и повышении его эффективности. Анализ как функция управления, его связь с другими функциями управления (планирование, учет, принятие управленческих решений).
  
  лекция [60,5 K], добавлен 27.01.2010
  

• Теоретические основы системы управления качеством продукции

  Макроэкономическая ситуация в Украине на современном этапе развития. Развитие системы контроля качества. Определение понятия качества продукции, ее характеристик и уровней. Рассмотрение управления качеством продукции на примере конкретного предприятия.
  
  курсовая работа [213,0 K], добавлен 06.04.2011
  

• Показатели качества товаров и методы их оценки

  Роль неценовой конкуренции в условиях рыночных отношений. Деятельность международной организации по стандартизации ИСО. Создание на предприятиях систем управления качеством для одновременного достижения высокого качества и снижения цены потребления.
  
  курсовая работа [222,9 K], добавлен 12.05.2014
  

• главная
• рубрики
• по алфавиту
• вернуться в начало страницы
• вернуться к началу текста
• вернуться к подобным работам