К вопросу о количественном измерении уровня неопределенности деятельности компаний при оценке бизнеса методом реальных опционов

Размещено на http://www.allbest.ru/

К вопросу о количественном измерении уровня неопределенности деятельности компаний при оценке бизнеса методом реальных опционов

Нужденов Артем Дмитриевич

Аннотации

Вопрос определения уровня неопределенности деятельности оцениваемой компании, при оценке бизнеса методом реальных опционов, до сих пор относится к разряду дискуссионных. Существующие сложности в количественном определении уровня неопределенности отечественными и зарубежными авторами обусловлены неточностями применяемой методологии оценки. Настоящая статья нацелена на уточнение методологических положений в отношении определения денежных потоков реального опциона и формулировку рекомендаций по количественной оценке уровня неопределенности деятельности компаний.

Ключевые слова: оценка бизнеса, оценка реальных опционов, реальные опционы, неопределенность, волатильность, метод реальных опционов, оценка бизнес опцион количественный

Annotation. Determination of the uncertainty level used in business valuation using ROV method, is still a question. Existing difficulties quantifying the level of uncertainty, that occur in works of domestic and foreign authors are due to inaccurate assessment methodology application. This article aims to clarify the methodological guidelines on the definition of real option cash flows and proposing recommendations for the quantification of the uncertainty level.

Keywords: business valuation, real options valuation, real options, uncertainty, volatility, real options method, valuation

Метод реальных опционов в оценке бизнеса предполагает учет в стоимости бизнеса составляющей, сформированной на основе управленческой гибкости компании, которая не может быть учтена при применении других методов оценки бизнеса.

Стоимость бизнеса, в соответствии с концепцией реальных опционов, представляет собой сумму двух компонент: стоимости бизнеса без учета реальных опционов, оцененной методом дисконтированных денежных потоков; и стоимости реальных опционов оцениваемого бизнеса. Общая схема оценки бизнеса методом реальных опционов представлена на формуле 1.

(1)

где:

V - стоимость инвестированного капитала компании;

DCF - стоимость дисконтированных денежных потоков компании (без учета влияния реальных опционов);

ROV - совокупная стоимость реальных опционов компании.

Реальные опционы компании, в свою очередь, являются крайне ценным с точки зрения стоимостного анализа объектом при оценке бизнеса, отражающим возможности компании по адаптации к изменениям в ее рыночном окружении и извлечению выгод из имеющейся управленческой гибкости.

Все реальные опционы по своей сути индивидуальны в каждом конкретном случае для каждой конкретной компании, однако в настоящее время в современной научной литературе отсутствует их устоявшаяся классификация.

В таблице 1 представлена уточненная авторская классификация реальных опционов, в которой учтены существующие классификации [1, с. 54], а также авторские разработки [2, с. 27-32].

Таблица 1. Авторская классификация реальных опционов

Представленная классификация позволяет провести более точный анализ, идентификацию и оценку реальных опционов при оценке бизнеса, поскольку раскрывает различия между видами реальных опционов, основанные на их ключевых признаках.

Одним из показателей, используемых при расчете стоимости реальных опционов посредством всех существующих в настоящее время методов, является уровень неопределенности деятельности компании.

Данный показатель является одним из наиболее противоречивых в определении при оценке реальных опционов. Причина этого заключается в том, что методы оценки реальных опционов, используемые в настоящее время, представляют собой переложение методов оценки финансовых опционных контрактов на реальные опционы.

Для финансовых опционных контрактов в современной экономической науке сформировалось устойчивое понимание уровня неопределенности, количественной метрикой которого выступает показатель волатильности (стандартного отклонения доходности).

В современной теории и практике оценки реальных опционов не сложилось устоявшейся методики определения уровня неопределенности дополнительной стоимости от исполнения реального опциона. Различные авторы выделяют следующие способы определения уровня неопределенности при оценке реальных опционов.

1. Определение уровня неопределенности на основе волатильности курсов акций оцениваемой компании или аналогичных компаний на фондовой бирже.

2. Определение уровня неопределенности на основе волатильности ожидаемых денежных потоков при исполнении реального опциона.

3. Определение уровня неопределенности на основе волатильности стоимости по аналогичным проектам.

4. Определение уровня неопределенности на основе модельных расчетов дополнительной стоимости от исполнения реального опциона посредством метода Монте-Карло.

5. Определение уровня неопределенности на основе волатильности непосредственно самого источника неопределенности.

Все перечисленные выше способы определения уровня неопределенности деятельности оцениваемой компании для цели расчета реальных опционов имеют свои сильные и слабые стороны. В таблице 2 приведен анализ сильных и слабых сторон всех перечисленных выше способов определения уровня неопределенности.

Таблица 2. Сильные и слабые стороны различных способов определения уровня неопределенности при оценке реальных опционов

По мнению автора, из всех, перечисленных в таблице 2, способов определения уровня неопределенности, наиболее корректным является проведение модельных расчетов дополнительной стоимости от исполнения реального опциона посредством метода Монте-Карло.

Очевидно, что использование для определения уровня неопределенности показателей волатильности ожидаемых денежных потоков и волатильности источника неопределенности, некорректно в виду несоответствия анализируемых показателей тому показателю, уровень неопределенности которого определяется - дополнительной стоимости бизнеса от исполнения реального опциона. Оба эти показателя не являются показателями стоимости бизнеса.

Проанализируем факторы различия уровня неопределенности показателей, используемых на практике для определения уровня неопределенности при расчете реальных опционов при оценке бизнеса. Соответствующий анализ приведен в таблице 3.

Таблица 3. Анализ факторов различия уровня неопределенности показателей, используемых на практике для определения уровня неопределенности при расчете реальных опционов при оценке бизнеса

Примечания:

* Условные обозначения в данном столбце: "+" - фактор увеличивает неопределенность при переходе на следующий по номеру уровень, "-" - фактор снижает неопределенность, "+/-" - возможны разнонаправленные эффекты

** Имеют место при ориентации на уровень волатильности акций других компаний

*** При недостаточном уровне развитости рынка торговли акциями оцениваемой компании

В таблице 3 представлено ранжирование показателей стоимости бизнеса с точки зрения использования для определения уровня неопределенности для целей оцени стоимости реальных опционов. Показатели ранжированы от наиболее общего показателя стоимости (биржевые цены акций оцениваемой компании) до самого источника неопределенности - фактических значений количественной оценки источника неопределенности (например, цены на нефть). Между каждым из показателей стоимости выделены факторы, влияющие на различия между его уровнем волатильности и уровнем волатильности следующего по рангу показателя. При этом отмечены факторы, оказывающие влияние на стоимость реального опциона для его собственника.

На основе проведенного в таблице 3 анализа можно заключить, что в качестве базы для определения уровня неопределенности наиболее корректным является использование дополнительной стоимости бизнеса от исполнения реального опциона, поскольку в таком случае в расчете учитываются все факторы, влияющие на денежные потоки обладателя реального опциона и не учитываются факторы, не связанные с исполнением реального опциона. Тем самым достигается необходимая корректность в расчете уровня неопределенности, являющегося одним из важнейших факторов стоимости реального опциона.

В связи с этим, корректное определение показателя, на основе которого производится определение уровня неопределенности, при расчете реальных опционов, является ключевым для осуществления корректной оценки бизнеса методом реальных опционов. При этом, как уже упоминалось ранее, уровень неопределенности является одним из основных факторов стоимости реального опциона, а, следовательно, оказывает существенное влияние на результат оценки бизнеса методом реальных опционов, функционирующего в среде, характеризующейся рыночной неопределенностью.

Тем не менее, необходимо отметить тот факт, что имеющиеся в распоряжении оценщика данные не всегда позволяют произвести корректные расчеты уровня неопределенности с применением имитационного моделирования. В таких случаях, возможно проведение анализа отдельных показателей хозяйственной деятельности оцениваемой компании и сравнение их волатильности с волатильностью курсов акций аналогичных компаний, что, в целом, может косвенно говорить об уровне рискованности инвестиций в отрасли.

Литература

1. Реальные опционы в оценке бизнеса и инвестиций: Монография. Научное издание / А.А. Гусев. - М.: ИД РИОР, 2009. - 118 с.

2. Нужденов А.Д. Неопределенность в оценке бизнеса методом реальных опционов // Инновации и инвестиции. 2016.№3. С. 27-32.

3. Нужденов А.Д. Современные методы оценки реальных опционов в оценке бизнеса // Аудит и финансовый анализ. 2014. № 5. С. 129-133.

4. Оценка стоимости бизнеса: учебник / коллектив авторов; под. ред. М.А. Эскиндарова; М.А. Федотовой. - 2-е изд. Стер. - М.: КНОРУС, 2016. -

320 с. - (Бакалавриат)

5. Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов / Асват Дамодаран; Пер. с англ. - 7-е изд. - М.: Альпина Паблишер, 2011

Literature

1. Real Options in business valuation and investment: Monograph. Scientific publication / A.A. Gusev. - M .: ID RIOR, 2009. - 118 p.

2. Nuzhdenov A.D. The uncertainty in the business valuation method of real options // Innovations and investments, №3. 2016 - p. 27-32.

3. Nuzhdenov A.D. Modern methods of valuation of real options in valuing a business // Audit and financial analysis. - 2014. - 5 - 2014 October. - p. 129-133.

4. Business valuation / group of authors; under. ed. M.A. Eskindarov; M.A. Fedotova. - 2nd ed. - M .: KNORUS, 2016. - 320 p. - (Undergraduate)

5. Investment Valuation: Tools and methods of assessment of any assets / Aswat Damodaran; Trans. from English. - 7th ed. - M .: Alpina Publisher 2011

Размещено на Allbest.ru