Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

ПЕРМСКИЙ ФИЛИАЛ ФЕДЕРАЛЬНОГО ГОСУДАРСТВЕННОГО АВТОНОМНОГО ОБРАЗОВАТЕЛЬНОГО УЧРЕЖДЕНИЯ
ВЫСШЕГО ОБРАЗОВАНИЯ

«НАЦИОНАЛЬНЫЙ ИССЛЕДОВАТЕЛЬСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ

«ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ»

Факультет экономики, менеджмента и бизнес-информатики

Выпускная квалификационная работа - БАКАЛАВРСКАЯ РАБОТА

по направлению подготовки 38.03.01 Экономика

образовательная программа «Экономика»

Влияние социального капитала членов Совета Директоров на финансовые результаты деятельности компаний

Шавалеева Наталья

Пермь 2018



Оглавление

• Введение
• 1. Теоретическое обоснование
• 1.1 Предыстория
• 1.2 Исследования в области социального капитала
• 1.3 Внешний социальный капитал
• 1.4 Внутренний социальный капитал
• 2. Постановка исследовательского вопроса
• 2.1 Гипотезы исследования
• 3. Методология
• 3.1 Обоснование выбора переменных и методов их расчета
• 3.1.1 Внешний социальный капитал директоров. Сетевые метрики
• 3.1.2 Внешний социальный капитал директоров. Связи с государством
• 3.1.3 Внутренний социальный капитал директоров
• 3.1.4 Эффективность деятельности компаний
• 3.1.5 Контрольные переменные
• 3.2 Обоснование метода проведения исследования
• 3.3 Описание выборки
• 3.4 Описательные статистики
• 3.5 Корреляционный анализ
• 4. Описание результатов исследования
• 4.1 Оценка коэффициентов уравнения регрессии
• 4.2 Описание и интерпретация полученных результатов
• Заключение
• Список литературы
• Приложения
• 

Аннотация

В данной работе исследуется влияние внутреннего (совместный опыт директоров) и внешнего (метрики центральности и связи директоров с государством) социального капитала Совета Директоров на финансовую эффективность российских компаний. Эмпирический анализ основан на выборке из 88 крупных компаний России, акции которых торгуются на бирже, и данным по ним за 2012-2015 годы, что позволило использовать модель панельных данных с фиксированными эффектами. Данные были взяты из базы данных Международной лаборатории экономики нематериальных активов, а также из баз данных Руслана и Amadeus. Исследование проводилось при помощи программного обеспечения UCINET и с использованием пакетов для сетевого анализа и регрессионного анализа в R. По итогам анализа сделаны выводы о положительном влиянии внешнего социального капитала Совета Директоров, а именно метрик сетевого анализа (Degree Centrality, Harmonic Closeness Centrality и Eigenvector Centrality), на результаты деятельности российских компаний, тогда как внутренний социальный капитал и связи директоров Совета с государством не показали своей значимости для российских компаний.

The influence of internal (common directors' experience) and external (centrality measures and directors' ties to government) social capital on financial performance of Russian companies is investigated in this study. Empirical analyses are based on a sample of directors from 88 large and publicly-traded companies that operate in Russia and it includes observations over the period 2012-2015, that allows to use fixed effects model for panel data. The data is provided by International Laboratory of Intangible-driven Economy (IDLAB) and some of it is collected using Ruslana and Amadeus Databases. Software package UCINET and network analysis and regression analysis packages for R are used. Results show positive influence of external social capital of Board of Directors, network analysis indices in general (Degree Centrality, Harmonic Closeness Centrality and Eigenvector Centrality), on Russian companies' performance, whereas internal social capital and directors ties to government are not significant in Russian companies.



Введение

Важности Совета Директоров как элемента корпоративного управления с начала проведения исследовании в области корпоративных финансов обычно придавалось меньшее значение, чем топ-менеджерам и финансовым директорам. Считалось, что именно последние имеют прямое влияние на финансовую эффективность компаний. Осознание того, что Совет Директоров обладает важными функциями, которые могут влиять на принятие решений менеджерами, пришло со временем, что вылилось в огромное количество исследований в этой области.

Если бы Совет Директоров никаким образом не влиял на эффективность компаний, не было бы нужды устанавливать различные формальные ограничения на количество членов в составе Совета Директоров и на количество Советов Директоров, в которых он также может быть членом, а также на уровень компетенций и искать членов с хорошей бизнес-репутацией. Таким образом, комитет по назначениям понимает, что Совет Директоров играет немаловажную роль в формировании ценности компании.

С течением времени исследования разных характеристик Советов Директоров, включая его организацию, гендерный состав, степень независимости, дополнили исследования его знаний, опыта, умений, а также социального капитала, или связей. В целом все то, что относится к интеллектуальным характеристикам Совета Директоров.

Несмотря на то, что в мире данная тема не является новой, ведь исследования влияния интеллектуального, и, в частности, социального капитала Совета Директоров на эффективность деятельности компаний обширно ведутся еще с начала 2000-х годов (Hillman, 2005; Kim, 2005), для России она все еще продолжает приобретать свою значимость.

В России корпоративное управление стремительно движется в сторону принятия западных стандартов, что выражается увеличением количества независимых директоров PwC. Russian boards: selection, nomination and election, 2013, диверсификацией состава директоров и акцентированием внимания на повышении интеллектуального капитала человеческих ресурсов компании. Более конкретно, на повышении интеллектуального капитала потенциальных и уже работающих в компании менеджеров и членов Совета Директоров.

Бизнес-репутация и социальный капитал директора может быть важным критерием для формирования ценности фирмы в России, ведь подобный капитал позволяет директору привносить ценную информацию в фирму и формировать новые полезные связи для ведения успешной работы. Более того, высокий уровень полезных связей может помогать бороться с неопределенностью внешней среды и с потенциальными рисками, которым повержены компании, работающие в странах с развивающейся экономикой и постоянной флуктуацией валютного курса, как пишут Шоу и соавторы (Shaw et al., 2016).

В целом, социальный капитал директора может формироваться не только из внешних источников, но и в самой компании (за счет повышения сплоченности коллектива директоров). Данный тезис позволяет сформировать цель исследования, которая заключается в том, чтобы выявить влияние внешнего и внутреннего (формируемого в самой компании) социального капитала членов Совета Директоров на финансовую эффективность российских компаний.

Выводы исследования позволят увеличить и углубить эмпирическую базу исследований ресурсной функции директоров Совета Директоров, а именно их социального капитала, и его влияния на ценность и эффективность компаний в странах с развивающейся экономикой.

В исследовании используется выборка, состоящая из 88 публичных российских компаний и данным по ним за 2013-2015 годы, что позволяет провести исследование на панельных данных и учесть индивидуальные эффекты компаний.

Для достижения цели, упомянутой выше, предполагается выполнение следующих задач:

· Изучить литературу, акцентирующую внимание на социальном капитале Совета Директоров, а также выявить основные направления и тенденции данных исследований;

· Выбрать наиболее подходящие детерминанты социального капитала в контексте исследования российских компаний, а также включить в исследование иные контрольные характеристики Советов Директоров и компаний;

· Собрать базу данных по компаниям, а также по членам Советов Директоров этих компаний;

· Рассчитать основные показатели и метрики, относящиеся к социальному капиталу директоров, как ко внешнему социальному капиталу, так и к внутреннему;

· Выявить зависимость финансовой эффективности компаний от уровня внешнего и внутреннего социальных капиталов директоров и проинтерпретировать результаты;

· Подытожить результаты.

Структура самого исследования выстроена следующим образом: в разделе 1 идет теоретическое обоснование проведения исследования - обзор существующих работ, выявление тенденций и поиск неисследованных зон в данной исследовательской области. В разделе 2 идет выдвижение гипотез исследования, а также рассмотрение его актуальности. Раздел 3 акцентирует внимание на обосновании методов исследования и переменных, в разделе идет описание выборки и приводятся описательные статистики, позволяющие оценить портрет выборки. Раздел 4 подытоживает исследовательскую часть работы, в которой описываются и интерпретируются полученные результаты.



1. Теоретическое обоснование

1.1 Предыстория

Корпоративное управление и влияние качества корпоративного управления на финансовую эффективность корпораций начали приковывать внимание исследователей по всему миру еще в начале прошлого века, в годы бурного развития корпораций.

С начала развития корпоративного управления в США большой интерес исследователей представлял Совет Директоров как один из главных его элементов. Главным лицом организации является Генеральный директор, который долгое время являлся наиболее важным объектом исследований в области корпоративных отношений. Но именно Совет Директоров оказывается тем элементом, обладающим наиболее высокой властью в корпорации, несмотря на то, что вся ответственность за результаты деятельности лежит на плечах топ-менеджмента.

Но в чем именно заключается власть Совета Директоров? Она заключается в его важнейших функциях, которые описали Демб и Ньюбауэр в своей обзорной статье (Demb and Neubauer, 1992). Они разослали свой опрос директорам некоторых европейских компаний, компаний Канады и Венесуэлы, чтобы те в свою очередь могли выразить свое мнение по поводу функций Совета Директоров и его назначении. Две трети директоров отметили, что важнейшей функцией является «определение стратегического направления развития компании». Второй же по важности функцией, по их мнению, является «надзор за генеральным директором и другими топ-менеджерами», которые склонны к оппортунистическому поведению. Данные функции Совета Директоров очень важны акционерам, ведь в их интересы входит финансовое благополучие фирмы, в которую они инвестировали свои средства, а также качественная деятельность менеджериального состава, на который в свою очередь и влияет Совет Директоров.

Исследователям стало интересно, как же Совет Директоров своими действиями или особенностями организационной структуры может влиять на корпоративное управление и деятельность фирмы через Генерального директора.

Главным фактором, господствующим в статьях исследователей, на долгие годы стала независимость директоров в Совете, которая отсылает к агентской теории, о которой писали Дженсен и Меклинг в своей статье 1976 года (Jensen and Meckling, 1976). Они первыми начали говорить о разных группах директоров - о «внутренних» и «внешних», или независимых. Первые директора в отличие от последних работают в компании и наделены обязанностями, прямо не связанными с их работой в Совете Директоров. Независимые директора - директора, избранные извне, которых с компанией связывает лишь место в ее Совете Директоров (Adams et al., 2010).

Каким образом независимость директора может влиять на работу компании, в том числе на ее финансовую эффективность? Гипотетически, такие директора меньше подвержены влиянию Генерального директора и менеджеров, что позволяет ему мыслить и принимать решения независимо, а также позволяет ему качественно заниматься мониторингом состава менеджеров фирмы (Pechersky, 2016).

В своей статье Бхагат и Блэк приводят статистические данные, касающиеся доли независимых директоров в составе Совета и ее изменении, начиная с 60-х годов прошлого века (Bhagat and Black, 1999). По их словам, доля независимых директоров в компаниях претерпела драматические изменения, что они из меньшинств в середине XX века превратились в большинство в Советах Директоров к началу XXI века. Но при этом, при схожих входных характеристиках, одни компании могут являться более успешными, чем другие.

В различных исследованиях независимости директоров, проводящихся и по сей день, также наблюдаются различные результаты, которые позволяют сделать вывод о неоднозначности данного фактора. Часть исследователей пишет о негативном эффекте независимости на эффективность фирм (Agrawal and Knoeber, 1996; Bhagat and Bolton, 2008). Другая же половина исследователей сходится во мнении, что нет никакого значимого эффекта независимости состава Совета Директоров на эффективность компаний (Bhagat and Black, 2001; Terjesen et al., 2015).

Со временем темпы исследования данного фактора начали падать, ввиду отсутствия определенных трендов во влиянии независимости директорского состава на финансовые результаты деятельности компаний. Исследователи поняли, что возможно есть какие-то другие факторы, имеющие большее и четко определенное влияние.

Некоторые исследователи решили начать поиски данных факторов среди иных характеристик организационной структуры - например, размера Совета Директоров. И некоторые даже преуспели, получив довольно интересные результаты, касающиеся организационной структуры. В своей статьей Муравьев выявил значимую квадратичную зависимость финансовой эффективности компаний от размера Совета Директоров (Muravyev, 2017).

Часть исследователей заинтересовала роль диверсификации и демографических характеристик Совета Директоров в формировании финансовых показателей фирмы. Наиболее актуальные в социальной жизни темы нашли отражение и в научных статьях в данной области. Во-первых, роль гендерного разнообразия рассматривалась в статьях Поста и Байрона (Post and Byron, 2015), Картера и соавторов (Carter et al., 2003) и Печерского (Pechersky, 2016). Только ролью женщин в Совете Директоров исследователи не ограничились. Они также рассмотрели влияние расовых и национальных меньшинств в Совете Директоров на деятельность компании. Эрхардт и соавторы (Erhardt et al., 2003) даже выявили положительное влияние подобной диверсификации на эффективность фирмы, хотя их результаты основаны на кросс-секционных данных за один год, и как они сами признают, они использовали выборку из журнала Fortune, которая помимо их исследования использовалась в достаточно большом количестве работ.

Чуть позднее на передний план начала выходить новая теория ресурсной зависимости, относительно которой начался новый виток исследований. Данная теория, название которой дали Пфеффер и Саланчик в своей публикации, основывается на том, что компания не может генерировать все ресурсы, и она является зависимой от внешней среды, которая и поставляет ей их (Pfeffer and Salancik, 1978). Данная теория шла рука об руку с теорией интеллектуального капитала. И исследования, пытающиеся связать интеллектуальный капитал сотрудников с финансовыми успехами компаний, начали набирать обороты.

Интеллектуальный капитал в свою очередь подразделяли на человеческий и социальный. Социальный капитал Берт связал с возможностью индивида получить доступ к особым ресурсам (информации, денежным средствам и так далее) при помощи связей (Burt, 1992).

Аренс в своей публикации сделал хорошее замечание, что данная теория должна стать главным объектом для исследований и должна дополнить исследование других организационных характеристик Советов, таких как размер компаний и независимость (Ahrens et al., 2011).

1.2 Исследования в области социального капитала

С начала 1990-х годов большое количество исследователей начало вносить свой вклад в теорию социального капитала, как пишут в своей статье Барросо-Кастро и соавторы (Barroso-Castro et al., 2016). Одними из значимых и наиболее цитируемых работ и по сей день являются работы социолога Берта (Burt, 1992), чье определение социального капитала вынесено выше, Адлера и Куона (Adler and Kwon, 2002), а также Грановеттера (Granovetter, 1973).

Работа Грановеттера (Granovetter, 1973) не была в полной мере работой о социальном капитале, но она стала толчком для осознания важности слабых связей, которыми и являются отношения между директорами, входящими в различные Советы Директоров. Грановеттер рассуждает, что сильные связи, такие как связи близких друзей, родственников, не способны привносить в группу новую информацию и возможности, тогда как слабые связи являются своеобразным мостом, через который информация распространяется с высокой скоростью.

Адлер и Куон рассмотрели в своей статье преимущества социального капитала и инвестиций в него. Во-первых, для индивида социальный капитал полезен как источник информации, которую он может извлечь. Также социальный капитал (особенно если инвестиции в него были эффективными) расширяет доступ к большим массивам информации и повышает качество данной информации и ее релевантность (Adler and Kwon, 2002). Берт говорит о том, что индивид с высоким социальным капиталом может выступать как мост между разъединенными группами (Burt, 1992) и своим контролем он может влиять не только на свою группу, но и на группы, которые он при помощи своих связей соединяет. И это является вторым крупным преимуществом инвестиций в социальный капитал. Далее Адлер говорит о таком преимуществе как влияние на сплоченность (Adler and Kwon, 2002). Высокая сплоченность коллектива, которая ассоциируется с сильными установками и нормами, уменьшает необходимость формального контроля, что в целом благоприятствует группе индивидов и позволяет им сосредоточиться на более важных вещах.

Осознание важности социального капитала и его интереса для исследований натолкнуло исследователей-эмпириков на то, чтобы применить данную теорию в различных областях науки, в том числе и в корпоративных финансах. Социальный капитал как один из элементов интеллектуального капитала Совета Директоров породил множество разнообразных работ в этой области и интерес к ним не утихает и в настоящее время.

Почему социальный капитал директоров Совета может быть важен? Статья Тиана и соавторов позволила получить результаты, которые помогли им прийти к выводу, что социальный капитал директоров Совета (и внутренний, и внешний) положительно влияет на выбор ими эффективного Генерального директора, деятельность которого увеличивает рыночную привлекательность компании, что в свою очередь влечет за собой увеличение рыночной цены акции (Tian et al., 2011). И это лишь одно из возможных объяснений весомости социального капитала членов Совета Директоров.

Далее Джонсон и его соавторы в своей обзорной статье говорят в широком смысле о трех типах социального капитала - социальный статус директора или его положение в обществе, внутренний социальный капитал, выражающийся в связи директора с фирмой, в Совете которого он сидит, а также внешний социальный капитал (как связи директора с другими фирмами) (Johnson et al., 2013). При этом одними из первых, кто систематизировал различные понятия социального капитала и разделил их на внешний социальный капитал и внутренний были Адлер и Куон (Adler and Kwon, 2002).

Эмпирических статей на тему влияния внутреннего и внешнего социального капиталов насчитывается огромное количество. В основном, это исследования, основывающиеся на американских, либо европейских корпорациях, а также, в последнее время, азиатских компаниях. Среди последних статей выделяются статьи Кима (Kim, 2005), Кора и Сандарамурти (Kor and Sundaramurthy, 2009), Ларкера и соавторов (Larcker et al., 2013), Ли и соавторов (Lee et al., 2016), Барросо-Кастро и соавторов (Barroso-Castro et al., 2016), Шоу и соавторов (Shaw et al., 2016).

Далее необходимо рассмотреть внешний и внутренний социальный капитал более подробно.

1.3 Внешний социальный капитал

В статьях Кора и Сандарамурти и Барросо-Кастро и соавторов (Kor and Sundaramurthy, 2009; Barroso-Castro et al., 2016) внешний социальный капитал определяется через занятость директоров, то есть совмещение позиций члена Совета Директоров в нескольких компаниях.

Помимо данного подхода, ключевыми характеристиками, которые частично относят к внешнему социальному капиталу, считали опыт работы, образование и членство в различных ассоциациях. Большое количество исследований выявляло влияние данных факторов на финансовую эффективность фирм. Главными считались не уровень и качество образования и опыта, что используется при анализе человеческого капитала, а скорее престижность образования и опыт в определенных сферах, что помогает формировать социальный статус и связи. Таким исследованием является исследование Ким (Kim, 2005), в котором автор рассмотрел внешний социальный капитал со стороны получения образования в элитном учебном заведении и через членство в различных экономических ассоциациях. Как пишут Ли и соавторы в своей статье, подобные измерители социального капитала используют индивидуальные характеристики и прямые связи, которые могут быть эффективны при измерении частной меры центральности или влиятельности индивида, но не при измерении степени центральности индивида в контексте всей огромной группы индивидов (сети) (Lee et al., 2016). А степень центральности важна, так как при ее помощи можно определить наиболее влиятельного директора в сети. И не обязательно, что такие характеристики как престижность образования и опыт в определенной сфере, помогают формировать влиятельность.

Таким образом, другие авторы, такие как Ларкер и соавторы и Шоу и соавторы (Larcker et al., 2013; Lee et al., 2016; Shaw et al., 2016), рассматривают внешний социальный капитал директоров со стороны степени их центральности среди других директоров Советов. Для этого они привносят в анализ социального капитала популярную с конца 20 века теорию социальных сетей. Суть этой теории в анализе взаимосвязей между индивидами, для чего используются узлы и связи (Abraham et al., 2010). Узлы - это объекты сети, между которыми существуют отношения, или связи. В контексте сети Советов Директоров узлы - это директора, у которых есть связи с другими директорами из различных Советов.

Ларкер пишет, что социальные и экономические сети являются центром всей экономической деятельности, через которые индивиды обмениваются информацией, ресурсами и приобретают новые связи (Larcker et al., 2013). Поэтому изучение социальных сетей (связей) в контексте социального капитала и их влияния на различные виды экономической деятельности представляет большой интерес.

Шоу (Shaw et al., 2016) в своей недавней публикации пишет о том, что теоретическая и эмпирическая литература и по сей день не может ответить на вопрос, каково влияние внешнего социального капитала на финансовую эффективность предприятий. Гипотеза «занятости» предполагает, что директора с высоким внешним социальным капиталом, либо сидящие в большом количестве Советов Директоров, из-за своих многочисленных обязанностей, будут не в состоянии заниматься качественным мониторингом Генерального директора, что неблагоприятно скажется на успешности компании (Fich and Shivdasani, 2006). С другой стороны, теория ресурсной зависимости (Pfeffer and Salancik, 1978) говорит о том, что директора, сидящие в большом количестве Советов Директоров, являются ценным ресурсом для компании, привносящим полезные возможности. Таким образом, результаты большинства исследований противоречивы и не могут предоставить поддержку одной из теорий и сделать ее доминирующей.

В статьях вышеназванных авторов Кора и Сандарамурти и Барросо-Кастро и соавторов (Kor and Sundaramurthy, 2009; Barroso-Castro et al., 2016) авторы рассматривали внешний социальный капитал с позиции исследованиях идентичного набора независимых переменных. Несмотря на это, исследователи получают диаметрально противоположные результаты. Результаты исследования Кора и Сандарамурти основываются на американской выборке, а именно на компаниях из отрасли производства медицинских и хирургических инструментов (Kor and Sundaramurthy, 2009). В работе же Барросо-Кастро и соавторов исследуется Испания без акцентирования внимания на определенной отрасли (Barroso-Castro et al., 2016). Подобное несоответствие дает возможность предположить, что социальный капитал по-разному влияет на финансовые результаты в разных странах, что может быть связано с различными особенностями корпоративного управления каждой страны.

Большая доля исследований социального капитала проводилась и проводится в США и европейских странах. Но в связи с тем, что информация стала более доступной и корпорации начали практиковать раскрытие информации, интерес к такого рода исследованиям вырос не только в развитых странах, но и развивающихся, в особенности, в странах Азии (Kim, 2005; Kor and Sundaramurthy, 2009). А для развивающихся стран качественный интеллектуальный капитал играет большую роль, ведь адекватная форма корпоративного управления и компетентный директорский состав крупных корпораций влияет не только на саму компанию, но и на прогресс страны в целом, на развитие корпоративного управления (Roland, 2000).

Россия также по своему уровню развития корпоративного управления на данный момент отстает от стран США и Западной Европы и все еще находится на этапе усовершенствования экономических отношений. Полноценному росту мешает как плохое соблюдение закона представителями бизнеса, так и различные ограничения со стороны государства - вновь возобновившееся вмешательство государства в экономическую деятельность и слабая защита собственности (Lazareva et al., 2008) - примерно таковы институциональные особенности, с которыми приходится сталкиваться любому бизнесу в России.

Из-за таких институциональных особенностей среда, в которой фирмы оперируют, является очень неопределенной и непрогнозируемой. Шоу, цитируя Пауэлла, пишет о том, что в подобной непредсказуемой окружающей обстановке фирмы больше полагаются на социальные связи (Shaw et al., 2016), от которых меньше зависят фирмы, действующие в странах с развитой экономикой. Николсон в своей статьей также пишет, что анализ социальных связей больше применим к компаниям, сталкивающимся с неопределенностью (Nicholson et al., 2004). В странах с развивающейся экономикой, к которым относится и Россия, многие институты работают неэффективно (Khanna et al., 2005). И таким образом, социальные сети как вид социального капитала могут стать тем ценным ресурсом, позволяющим компании выйти на новый уровень развития (Peng and Luo, 2000).

Впоследствии Хсанг и Лин (Hsung and Lin, 2016) на основании социологических исследований со стороны теории сигнализирования высказывают предположение, что фирмы, обладающие более центральной позицией во взаимосвязанных сетях, более эффективно реагируют на неопределенность. При этом авторы высказывают мнение, что такие фирмы в основном имеют хорошие отношения с властями, что привносит важные для борьбы с неопределенностью выгоды. То есть фирма с большим количеством директоров, имеющих центральное положение, посылает сигналы о своем рыночном статусе, который заключается в высоком уровне социального и, как следствие, человеческого капитала своих директоров.

Продолжая разговор о неопределенности, важно сказать, что Хиллман в своей статье (Hillman, 2005) приходит к интересным и важным для дальнейшего повествования выводам. Он выявляет, что директора в Совете Директоров, имеющие связи с государственными органами, помогают американским компаниям бороться с неопределенностью, тем самым положительно влияя на их финансовую эффективность. Это связано с тем, что они имеют доступ к политической информации, доступ к которой бывает крайне сложно получить компаниям. К тому же, имея в своем составе политиков, данный Совет приобретает важный канал коммуникации, позволяющий компании функционировать успешнее. Учитывая то, что государство в России обладает большим влиянием на экономические процессы, можно предположить, что связи с ним также будут помогать российским компаниям уменьшать неопределенность и повышать свою эффективность.

Возникает вопрос, связанный с тем, какой из видов внешнего социального капитала лучше помогает российским компаниям бороться с неопределенностью среды - связи директора с государственными органами, что может быть истинно для России, учитывая то, как сильна в данном случае роль государства, или же социальные связи директора, измеряемые через его центральность в контексте огромной сети других директоров, то есть его значимость и возможное влияние. Два этих вида внешнего социального капитала теоретически имеют большую значимость в России. И таким образом, данная теоретическая значимость представляет большой интерес для исследования.



1.4 Внутренний социальный капитал

Большинство исследователей акцентирует внимание лишь на внешнем социальном капитале Совета Директоров, тогда как в своих исследованиях Ли и соавторы, Шоу и соавторы, Барросо-Кастро и соавторы, а также Кор и Сандарамурти пытаются одновременно с исследованием внешнего социального капитала проанализировать эффект внутреннего социального капитала и понять, что же для фирмы важнее (Lee et al., 2016; Shaw et al., 2016; Barroso-Castro et al., 2016; Kor and Sundaramurthy, 2009). Данная ветвь исследований относительно нова, но уже начинает набирать обороты.

Многие авторы приступают к исследованию внутреннего социального капитала Совета Директоров со стороны совместного опыта работы (Barroso-Castro et al., 2016; Kor and Sundaramurthy, 2009). Фишер и Поллок пишут, что во время работы в компании директора строят свой внутренний социальный капитал, постепенно узнавая друг друга и топ-менеджеров, а хорошие отношения в коллективе в свою очередь позволяют директорам более эффективно участвовать в работе Совета Директоров (Fischer and Pollock, 2004). Длительный совместный опыт работы помогает директорам формировать «общие ментальные модели» (Cannon-Bowers et al., 1993) и «взаимное знание» (Cramton, 2001).

Почему имеет смысл исследовать внешний социальный капитал директоров в связке с внутренним социальным капиталом? Барросо-Кастро и соавторы предполагают и затем эмпирически доказывают, что между этими элементами есть некая взаимосвязь (Barroso-Castro et al., 2016). Авторы утверждают, что внутренний социальный капитал смягчает негативный эффект внешнего социального капитала, а положительный усиливает.

Поэтому в рамках данного исследования предположим, что внутренний и внешний капитал являются частью одного целого - социального капитала в общем. По этой причине исследование их одновременно может помочь в получении более качественных результатов.

В заключение, работ, изучающих влияние внешнего и внутреннего социальных капиталов директоров на эффективность компаний в России, практически нет. Исследователей в последнее время начала интересовать роль Совета Директоров в России, но они по-прежнему акцентируют внимание на демографических характеристиках Советов, либо на их организационной структуре. Джадж делает упор на независимость состава Совета Директоров, Ивасаки останавливается на размере Совета Директоров, а Муравьев рассматривает целый спектр различных организационных и демографических характеристик Совета - его размер, количество независимых директоров, иностранных директоров, доля женщин в составе и средний возраст (Judge et al., 2003; Iwasaki, 2008; Muravyev, 2017).

Исходя из потенциальной актуальности подобных исследований, было сформулировано основное направление исследования, которое заключается в изучении эффекта внутреннего и внешнего социальных капиталов на финансовую эффективность российских компаний.



2. Постановка исследовательского вопроса

Прежде всего, важно ответить на вопрос, почему данное исследование может быть актуально в контексте иных исследовательских работ.

Во-первых, важное отличие данного исследования от большинства других исследований в этой области заключается в том, что социальный капитал рассматривается одновременно со стороны внутреннего и внешнего аспектов.

Во-вторых, данное исследование основывается на выборке, состоящей из российских компаний. Российский рынок является рынком развивающимся, и уже по этой причине исследование раскрывает свою актуальность. Несмотря на то, что российский рынок начал вставать на путь рыночного развития относительно недавно, корпоративное управление совершенствуется, опираясь на западные модели. Такая важная для европейских и американских компаний практика принятия в состав Совета Директоров независимых директоров на данный момент уже широко распространена среди российских компаний. По данным опроса PwC PwC. Russian boards: selection, nomination and election, 2013 75% публичных российских компаний из Топ-50 сохраняют места в Совете Директоров для 3 и более независимых директоров. Если говорить о социальном капитале директоров, то также можно проследить его важность для комитета по назначениям - бизнес-репутация является одним из ключевых факторов для назначения того или иного директора. 34% респондентов высказали свое мнение о том, что именно данный фактор является самым важным в этом процессе. К тому же, если дополнительно учесть тот факт, что 19% компаний устанавливают формальные ограничения на совмещение позиции члена Совета Директоров в нескольких компаниях одним директором, можно сделать вывод, что связи директора с другими компаниями, которые в свою очередь формируют социальный капитал директора, играют важную роль в его назначении на место члена Совета Директоров в российских компаниях.

Далее, для определения внешнего социального капитала директоров используются две методики, которые теоретически являются значимыми в российском контексте, что также выделяет данное исследование среди других. финансовый капитал социальный

Таким образом, был сформулирован следующий исследовательский вопрос, заключающийся в определении того, как внешний и внутренний социальный капитал Совета Директоров влияют на финансовую эффективность российских компаний.

2.1 Гипотезы исследования

Для успешного достижения целей исследования, были сформулированы следующие гипотезы о влиянии социального капитала на финансовые результаты деятельности российских компаний:

H1: Внутренний социальный капитал Совета Директоров положительно влияет на финансовые результаты деятельности компаний

Фишер и Поллок (Fischer and Pollock, 2004) в своем исследовании 2004 года утверждают, что опыт работы в Совете Директоров позволяет директору ознакомиться с навыками, привычками других директоров, которые его окружают. Подобное непринужденное общение со временем помогает директорам действовать более эффективно в качестве единой группы. Барросо-Кастро (Barroso-Castro et al., 2016) и соавторы эмпирически проверили данное утверждение, выявив значимое положительное влияние внутреннего социального капитала директоров на эффективность испанских компаний. В качестве зависимой переменной они использовали рентабельность продаж, а переменной, выступающей в качестве внутреннего социального капитала, был выбран совместный опыт директоров.

Однако, есть иная точка зрения. Ли и соавторы (Lee et al., 2016) в своей статье пишут, что сильные связи, которые постепенно формируются между директорами в составе одного Совета Директоров с течением времени, могут препятствовать эффективному мониторингу деятельности компании. Что более опасно для деятельности Совета Директоров, его излишняя сплоченность может привести к тому, что он будет блокировать новые идеи и возможности из-за закрепившегося «группового мышления». Ли и соавторы в дальнейшем также успешно подтверждают свою гипотезу о негативном влиянии внутреннего социального капитала на финансовые результаты деятельности компаний.

Все же, как утверждают Ким (Kim, 2005) и Барросо-Кастро и соавторы (Barroso-Castro et al., 2016), Совет Директоров является органом, встречающимся эпизодически. И таким образом, ему изначально присущ невысокий уровень сплоченности. Поэтому повышение его уровня, повышение командного духа и кооперации в Совете Директоров может значительно повысить эффективность принятия решений и ускорить развитие фирмы (Kim, 2005).

Также, принимая во внимание тот факт, что Барросо-Кастро (Barroso-Castro et al., 2016) и соавторы использовали переменную «совместный опыт директоров», на которой планируется сделать акцент в данном исследовании, предполагаем положительное влияние внутреннего социального капитала директоров на эффективность российских компаний. Несмотря на то, что их исследование базируется на выборке из испанских компаний, можно предположить, что результаты данного исследования относительно внутреннего социального капитала директоров будут схожими.

H2: Внешний социальный капитал директоров положительно влияет на финансовые результаты деятельности компаний

В последние годы среди исследований влияния внешнего социального капитала на финансовую эффективность компаний прослеживаются две направленности эмпирических результатов - исследование положительного влияния внешнего социального капитала и квадратичного влияния, когда с некоторого количества Советов Директоров, в котором состоит директор, начинается уменьшаться его личная эффективность, так или иначе влияющая на эффективность группы, в которой он состоит.

Эти два направления выросли из двух противоречащих друг другу теорий - гипотезы занятости и теории ресурсной зависимости. Первая утверждает, что связи со слишком большим количеством Советов Директоров будут мешать директору сфокусироваться на своих обязанностях в данном Совете, что неминуемо приведет к тому, что Совет будет менее эффективен (Fich and Shivdasani, 2006). Тогда как теория ресурсной зависимости (Pfeffer and Salancik, 1978) поощряет директоров с высоким внешним социальным капиталом, так как они могут привносить в Совет уникальные ресурсы и информацию.

Чаще всего авторы, которые предполагают квадратичное, либо негативное влияние внешнего социального капитала на финансовую эффективность предприятий, используют переменную «совмещение позиций члена Совета Директоров в нескольких компаниях» (Kor and Sundaramurthy, 2009; Barroso-Castro et al., 2016). Данный подход связан с потенциальным уменьшением эффективности директора при увеличении количества членства в других Советах Директоров.

Другие авторы, использующие центральность Совета Директоров, для расчета которой они применяют такие популярные в анализе социальных сетей метрики центральности (Larcker et al., 2013; Shaw et al., 2016) (closeness, degree, betweenness, eigenvector), говорят о положительном влиянии центральности Совета Директоров на финансовую успешность фирм. Данный подход позволяет выявить директоров, которые являются наиболее важными в сети, либо по причине их центральности, либо по причине того, что через них быстро и в больших количествах проходят потоки информации. Такие директора привносят в компанию больше контактов и ценной информации (Shaw et al., 2016).

Также, как уже было упомянуто ранее в этой работе, социальные связи различных экономических агентов помогают компаниям в странах с развивающейся экономикой бороться с неопределенностью (Nicholson et al., 2004; Shaw et al., 2016). Помимо прочего, некоторые авторы утверждают, что в борьбе с неопределенностью хорошо помогают связи с государством (Hillman, 2005), так как знание политической информации и знакомство с политическими деятелями может позитивно сказываться на деятельности фирмы.

Таким образом, следующая гипотеза - внешний социальный капитал Совета Директоров помогает компаниям повышать свою финансовую эффективность.



3. Методология

В данном разделе рассматриваются различные методы расчета социального капитала директоров, а также эффективность фирмы, предлагаются различные контрольные переменные. После этого идет обоснование выбранного метода, при помощи которого можно наиболее корректно провести регрессионный анализ. Далее описывается выборка, на основании которой будет проводиться эконометрический анализ и приводится так называемый портрет выборки, позволяющий бегло оценить выборку.

3.1 Обоснование выбора переменных и методов их расчета

Так как данное исследование предполагает выявление влияния как внутреннего, так и внешнего социального капитала директоров, и при этом в исследовании используется концепция центральности, основанная на Анализе социальных сетей, то необходимо более подробно ознакомиться с методиками расчета выбранных для анализа переменных и их интерпретации.

3.1.1 Внешний социальный капитал директоров. Сетевые метрики

Выбранные факторы для внешнего социального капитала методологически основаны на разных концепциях, несмотря на то, что они базируются на выявлении индивидов с полезными связями - показатели центральности помогают выявить влиятельного директора с полезными связями в других корпорациях, а наличие у директора опыта в государственных структурах также может говорить о нем как о человеке, обладающем полезными связями, которые он может использовать на благо компании, в которой работает.

Данный концепт центральности директора многогранен, как пишет в своей статье Ларкер (Larcker et al., 2013). Действительно, индикаторов центральности существует большое количество, и у каждого из них в свою очередь своя интерпретация.

Говоря о работах ранее упомянутых авторов, исследовавших внешний социальный капитал директоров со стороны их степени центральности, важно упомянуть, что они отличаются друг от друга уже на этапе выбора переменных (метрик). Ли и соавторы ограничились лишь одной метрикой внешнего социального капитала (Lee et al., 2016), тогда как Ларкер и соавторы выбрали несколько метрик, которые впоследствии объединили в единый индекс при помощи факторного анализа (Larcker et al., 2013). Шоу и соавторы также решили не ограничиваться лишь несколькими метриками (Shaw et al., 2016). В данном случае подход Ларкера и соавторов в использовании различных метрик внешнего социального капитала получился более оптимальным, так как им удалось рассмотреть связанность Советов Директоров со всех сторон (Larcker et al., 2013).

По этой причине, было решено остановиться на четырех концепциях центральности, которые в своей работе использовал Ларкер по причине относительной простоты взаимодействия с ними (Larcker et al., 2013). К тому же, используя эти четыре концепции можно наиболее полно объяснить структуру связей в сети российских директоров и найти ключевых игроков.

Первая выбранная для описания внешнего социального капитала директоров метрика - это Degree Centrality, формула для расчета которой представлена ниже:

(1)

где равен 1, когда директор i связан с директором j.

Наиболее простое объяснение заключается в том, что данная метрика вычисляется исходя из количества прямых связей, которые есть у директора с другими директорами в сети.

Абсолютные значения данной метрики редко используются в работах, так как далее была предложена нормализация данной метрики на размер сети, которая в свою очередь будет дальше использоваться в этой работе:

(2)

Данная относительная центральность характеризует участие директора в группе. В данной метрике также равно 1, если директор i связан с директором j, если же директор i не связан с директором j, то принимает значение, равное 0. N равно количеству директоров в сети директоров. Деление на n-1 в данном случае необходимо для того, чтобы при расчете метрики исключить из анализа индивида, для которого производится расчет.

Несмотря на то, что данный тип центральности является самым базовым и простым для расчета, он может помочь, когда необходимо определить значимых индивидов в сети, через которых проходит много информации, и которые в свою очередь сами могут быстро связаться с другими индивидами в сети.

Следующая метрика центральности - Betweenness Centrality:

(3)

, где - это суммарное количество коротких дистанций между директорами j и k, пролегающих через директора i, тогда как сам числитель показывает количество коротких дистанций для всех пар директоров, включая директора i. Помимо условия j<k, должно также соблюдаться условие jik.

Подобная нормализация применяется для ненаправленных графов, в которых связь между узлами не имеет определенного направления, как в данном исследовании. Подробнее об этом будет сказано ниже.

Эта метрика была впервые предложена Фриманом (Freeman, 1977). Она показывает, какие из директоров являются своеобразными «мостами» между другими директорами в сети, что позволяет им контролировать коммуникационные процессы. Сам Фриман объяснил концепцию следующим образом, что узлы, у которых велика вероятность оказаться на самом коротком пути между другими узлами, будет обладать высоким значением индекса (Freeman, 1977).

Следующая метрика центральности, используемая в данной работе - это Closeness Centrality. Забегая вперед, можно сказать, что в работе будет использоваться модификация данной метрики - Harmonic Centrality, формула которой представлена ниже:

(4)

, где будет равно 0, если между узлами i и j не будет связи. Нет нужды нормализовывать значения данного индекса, так как среди них нет большого разброса, как среди других индексов.

Использование данной метрики вместо классической Closeness Centrality обусловлено тем, что иногда сети бывают разъединенными - в них выделяется некоторое количество мелких сетей. И для подобных сетей вычисление индекса Closeness Centrality не имеет смысла. Чаще всего исследователи акцентируют внимание на самой крупной сети, или компоненте, тем самым игнорируя возможное влияние игроков из других сетей, более мелких компонент (Rochat, 2009). По этой причине далее будет использоваться Harmonic Centrality, которая оценивает значение индекса для всех узлов в сети, вычисляя сумму инвертированных дистанций между узлами вместо инвертированной суммы дистанций.

Данная метрика имеет точно такую же интерпретацию, что и классическая метрика - она показывает индивидов, которые способны влиять на других индивидов, распространяя информацию, и делать это быстрее других. Harmonic Centrality будет вычислять значения индексов и для разъединенных сетей. Отличие будет лишь в том, что наиболее влиятельный индивид в мелкой сети будет всегда иметь меньшее значение индекса, чем наиболее влиятельный индивид в самой крупной компоненте, что обосновывается различиями в размерах данных сетей.

Последняя метрика, которая будет вычисляться при помощи инструментов Анализа социальных сетей - это Eigenvector Centrality:

(5)

, где принимает значение 1, если директор i и директор j сидят в одном Совете Директоров, и значение 0, если они никаким образом не связаны. - наибольшее собственное значение и - собственное значение центральности директора j.

Данный индекс рассчитывается на основе метода с использованием собственных значений и вектора собственных значений в линейной алгебре.

Высокое значение данного индекса может говорить о том, что данный индивид связан с другими центральными индивидами, которые также обладают большой степенью влияния на других индивидов в сети.

Расчет сетевых метрик

Существует разнообразное программное обеспечение для Анализа социальных сетей и, в частности, расчета сетевых метрик. Наиболее популярными являются программа UCINET 6 и различные пакеты для среды программирования R.

Для анализа в рамках данного исследования также используются программа UCINET 6 и пакеты iraph и ggnet для сетевого анализа в среде R. Такие метрики как Degree, Betweenness и Eigenvector Centrality были рассчитаны в среде R, тогда как метрика Harmonic Centrality в программе UCINET.

Для анализа метрик создается матрица смежности, в которой столбцы и строки соответствуют всем директорам из сети директоров крупных российских компаний. Если у директора i есть связь с директором j (например, они сидят в одном Совете Директоров), то ячейке, соответствующей пересечению их имен, присваивается значение 1. В остальных случаях ячейкам присваивается значение 0.

Данные матрицы смежности были сформированы Международной лабораторией экономики нематериальных активов, некоторые из них были впервые созданы при личном участии автора.

При загрузке матриц смежности в пакет R или любой иной пакет можно визуализировать связи директоров, чтобы предварительно оценить, является ли сеть соединенной или разъединенной, чтобы, отталкиваясь от этого, выбрать наиболее корректные метрики.

Ниже на рисунке 1 приведен график сети директоров российских крупных компаний за 2015 год, созданный при помощи пакетов igraph и ggnet в среде R. На нем можно увидеть, что сеть является разъединенной - существует крупная компонента и много мелких компонент. Оранжевые круги являются директорами, а серые линии - связями.

Далее был проведен расчет метрик с помощью вышеупомянутых программ. Нормализованные значения метрик Degree, Betweenness, Eigenvector Centrality и абсолютные значения метрики Harmonic Centrality далее усреднялись до уровня Совета Директоров, как в исследовании Ларкера и соавторов (Larcker et al., 2013), чтобы в дальнейшем, используя эти данные, можно было провести регрессионный анализ.

Рис. 1. Сеть директоров российских компаний (2015 год)

3.1.2. Внешний социальный капитал директоров. Связи с государством

Другой вид внешнего социального капитала, который был выбран в качестве альтернативной прокси-переменной, связан с опытом работы директора в государственных структурах, а именно с долей директоров в Совете Директоров, у которых есть опыт сотрудничества с государством. Формула расчета данной переменной выглядит следующим образом:

(6)

, где N - количество директоров.

3.1.3. Внутренний социальный капитал директоров

Внутренний капитал директоров в данной работе рассматривается со стороны совместного опыта работы директоров в Совете Директоров. Если говорить более точно, то используется переменная общий исторический опыт (common historical experience), впервые предложенная Кэрролом и Гаррисоном (Carroll and Harrison, 1998). Данная методика использует совпадающий срок работы в СД всех пар директоров и на основе этого рассчитывает значения переменной. Формула имеет следующий вид:

(7)

, где - минимальный срок совместной работы директоров i и j, а N - количество пар директоров, для которых рассчитывается минимальный срок совместной работы.

3.1.4. Эффективность деятельности компаний

В качестве зависимой переменной предполагается использование коэффициента Тобина:

(8)

В качестве зависимой переменной, отвечающей за финансовую эффективность компаний, выбирают как рыночные индикаторы, так и показатели, основанные на бухгалтерской отчетности. Среди наиболее часто используемых в подобного рода исследованиях - рентабельность активов, рост выручки и рентабельность продаж. Если говорить о таком рыночном показателе как коэффициент Тобина, то он в большой степени подвержен влиянию качественного интеллектуального капитала компаний. Если его значение превышает 1, то обычно предполагают, что на стоимость компании повлияли неосязаемые активы, среди которых качественный интеллектуальный капитал. Так как целью исследования является выявление влияние социального капитала директоров, то использование коэффициента Тобина предпочтительно.

...