Оценка стоимости и цены капитала ОАО "Арком"

Размещено на http://www.allbest.ru//

Размещено на http://www.allbest.ru//

Введение

По мере развития рыночных отношений потребность в оценке бизнеса будет возрастать. Согласно Федеральному закону «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» оценка объектов собственности (объектов, принадлежащих полностью или частично Российской Федерации, субъектам Российской Федерации либо муниципальным образованиям) является обязательной при приватизации, передаче в доверительное управление либо в аренду, продаже, национализации, выкупе, ипотечном кредитовании, передаче в качестве вклада в уставные капиталы Федеральный закон от 29 июля 1998 года N 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» от 29 июля 1998 года N 135-ФЗ .

Оценка бизнеса позволяет оценить рыночную стоимость собственного (уставного) капитала закрытых предприятий или ОАО с недостаточно ликвидными акциями. Согласно Закону Российской Федерации «Об акционерных обществах» в ряде случаев должна проводиться оценка рыночной стоимости акционерного капитала независимыми оценщиками Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изменениями от 13 июня 1996 г., 24 мая 1999 г., 7 августа 2001 г.). Например, эта процедура предусмотрена при дополнительной эмиссии, выкупе акций и т.д.

Возрастает потребность в оценке бизнеса при инвестировании, кредитовании, страховании, исчислении налогооблагаемой базы.

Оценка бизнеса необходима для выбора обоснованного направления реструктуризации предприятия. В процессе оценки бизнеса выявляют альтернативные подходы к управлению предприятием и определяют, какой из них обеспечит предприятию максимальную эффективность, а следовательно, и более высокую рыночную цену, что и является основной целью собственников и задачей управляющих фирм в рыночной экономике.

Целью работы является описание теоретических и методологических основ оценки стоимости бизнеса предприятия с помощью сравнительного подхода.

Кроме теоретического описания в работе предлагается расчет на примере реального предприятия.

1. Оценка стоимости бизнеса предприятия с помощью сравнительного подхода

1.1 Общая характеристика сравнительного подхода

Оценка имущества предприятий базируется на использовании трех основных подходов Валдащев B.C. Оценка бизнеса и инновации: Учеб. пособие. - М.: Фи-линъ,1997. С. 127: затратного, доходного и сравнительного. Каждый из подходов предполагает применение своих специфических методов и приемов, а также требует соблюдения особых условий, наличия достаточных факторов. Информация, используемая в том или ином подходе, отражает либо настоящее положение фирмы, либо ее прошлые достижения, либо ожидаемые в будущем доходы. В связи с этим результат, полученный на основе всех трех подходов, является наиболее обоснованным и объективным.

Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения Там же. С. 127:

* Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т. д. Это, в конечном счете, облегчает работу оценщика, доверяющего рынку.

* Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает прежде всего будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

* В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, так как оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов. Григорьев В. В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практи-ка: Учеб. пособие-М.: Инфра-М, 1996. С. 93

Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике. Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.

Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов является достаточно сложным процессом.

В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости.

Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие - открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов Десмонд Г.М., Келли Р.Э. Руководство по оценке бизнеса. - М.: РОО, 1996. С. 159:

* Метод компании-аналога.

* Метод сделок.

* Метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками. В результате обобщения были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия. Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2 - 2,0 месячной выручки. Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75 -1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.

Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и метод не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет предприятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительную стоимость на величину премии за контроль.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999. С. 138.

Суть сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприятию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получим ее стоимость.

Пример. Необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 950 тыс. руб. Аналитик знает, что недавно была продана сходная компания за 8000 тыс. руб., чистая прибыль которой за аналогичный период составила 800 тыс. руб.

1. Рассчитаем по компании-аналогу мультипликатор цена/чистая прибыль:

8000 : 800 = 10.

2. Определим стоимость оцениваемой компании:

950 * 10 = 9500 млн руб.

Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, так как предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.

Сравнительный подход к оценке бизнеса во многом аналогичен методу капитализации доходов. В обоих случаях оценщик определяет стоимость компании, опираясь на величину дохода компании. Основное отличие заключается в способе преобразования величины дохода в стоимость компании. Метод капитализации предполагает деление величины дохода на коэффициент капитализации, построенный на основе общих рыночных данных. Сравнительный подход оперирует рыночной ценовой информацией в сопоставлении с достигнутым доходом. Однако в данном случае доход умножается на величину соотношения.

Процесс оценки предприятия методами компании-аналога и сделок включает следующие основные этапы Там же С. 138:

I этап. Сбор необходимой информации.

II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.

III этап. Финансовый анализ.

IV этап. Расчет оценочных мультипликаторов.

V этап. Выбор величины мультипликатора.

VI этап. Определение итоговой величины стоимости.

VII этап. Внесение итоговых корректировок.

1.2 Основные принципы отбора предприятий-аналогов

Сравнительный подход к оценке бизнеса основан на использовании двух типов информации Ковалев А.П. Сколько стоит имущество предприятия? -- М.: Финста-тинформ, 1996. С. 211:

* Рыночная (ценовая) информация.

* Финансовая информация.

Рыночная информация представляет собой данные о фактических ценах купли-продажи акций, аналогичных с акциями оцениваемой компании. Качество и доступность информации зависят от уровня развития фондового рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако целый ряд агентств, например Финмаркет, АК&М, Росбизнесконсалтинг, публикует ежедневные бюллетени о состоянии финансовых рынков, предложениях на покупку/продажу ценных бумаг, исследованиях активности рынков акций крупнейших предприятий.

Финансовая информация обычно представлена бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, позволяющими определить сходство компаний и провести необходимые корректировки, обеспечивающие необходимую сопоставимость. Дополнительная информация позволит правильно применить стандарты системы национальных счетов, выявить излишек или недостаток активов, внести поправки на экстраординарные события и т. д.

Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за последний отчетный год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет. Однако этот период может быть другим, если условия деятельности предприятия существенно отличаются от тех, в которых оно работает на момент оценки. Финансовая информация должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Корректировке подлежит вся отчетность по полному списку предприятий, отобранных оценщиком: Поэтому сравнительный подход является чрезвычайно трудоемким и дорогостоящим. Кроме того, как показывает практика, тщательный анализ информации может дать отрицательный результат. Оценщик приходит к заключению об отсутствии необходимого сходства и невозможности применения данного метода, хотя время и деньги потрачены.

Финансовая информация может быть получена оценщиком как по публикациям в периодической печати, так и на основании письменного запроса либо непосредственно на предприятии в ходе собеседования. Состав этой информации зависит от конкретного объекта оценки, стратегии и методологии оценщика, а также стадии отбора аналогов.

Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в 3 этапа Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999. С. 140.

На первом этапе определяется так называемый круг "подозреваемых". В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемым. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, так как она не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли, производимой продукции, ее ассортимента и объемов производства.

На втором этапе составляется список "кандидатов". Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности предоставленной информации. Критерии оценки должны соответствовать важнейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Принятие решения о сопоставимости лежит на оценщике.

На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, позволяющий аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции и т. д.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным.

Рассмотрим основные критерии отбора.

Отраслевое сходство - список потенциально сопоставимых компаний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприятия, входящие в отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие дополнительные факторы Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999. С. 140:

* уровень диверсификации производства. Если предприятие выпускает один вид продукта или какой-то товар существенно доминирует в производстве и обеспечивает 85% общей прибыли, а сравнимая компания ориентирована на широкий круг товаров и услуг либо аналогичный товар дает не более 20% общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика сопоставимыми;

* характер взаимозаменяемости производимых продуктов. Так, технологическое оборудование одного из предприятий может обеспечивать производство только конкретного продукта. В случае изменения ситуации на рынке такое предприятие будет нуждаться в серьезном техническом перевооружении. Аналог выпускает аналогичный продукт на оборудовании, легко поддающемся переналадке для производства новых товаров. Следовательно, предприятия неодинаково отреагируют на изменение ситуации на рынке;

* зависимость от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, существенно отличается при достаточном сходстве других критериев, например численности работающих, состава парка строительных машин и механизмов. Аналитик, выявив различия, может либо вычеркнуть предприятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректировки цены аналога для определения стоимости оцениваемой компании;

* стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов. Опытная компания, проработавшая ни один год, имеет неоспоримые преимущества и дополнительную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и поставщиков сырья и т. д.

Размер является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при составлении окончательного списка аналогов. Сравнительные оценки размера компании включают такие параметры, как объем реализованной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и т. д. Однако принятие решения о включении компании в список сопоставимых только на основе ее размера может привести оценщика к неправильным выводам, так как объективно закрытые компании обычно меньше, чем открытые. Кроме того, оценщик должен учитывать, что более крупная компания не будет автоматически иметь большую прибыль только за счет своего размера. Поэтому оценщик должен в первую очередь учитывать факторы, обеспечивающие величину прибыли Там же С. 141:

* географическую диверсификацию - крупные компании обычно имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, минимизируя тем самым риск нестабильности объемов продаж;

* количественные скидки - крупные компании закупают сырье в большем объеме, чем небольшие фирмы, и получают при этом значительные скидки. Кроме того, аналитик должен иметь в виду, что коэффициент использования оборудования в крупных компаниях лучше. Поэтому мультипликатор, рассчитанный для открытой компании, должен быть скорректирован и понижен для оценки закрытой компании;

* ценовые различия по сходным товарам - крупные компании зачастую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает приобретать товар у хорошо зарекомендовавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирующий качество. Это в конечном счете влияет на величину мультипликатора.

Перспективы роста - оценщик должен определить фазу экономического развития предприятия, поскольку она определяет распределение чистой прибыли на дивидендные выплаты и затраты, связанные с развитием предприятия. Оценивая перспективы роста компании, аналитик рассматривает степень влияния трех основных факторов: общего уровня инфляции, перспектив роста отрасли в целом и индивидуальных возможностей развития конкретной фирмы в рамках отрасли. Другим существенным фактором возможного роста является динамика доли предприятия на рынке. Эксперт должен внимательно изучить конкурентные преимущества и недостатки оцениваемой компании по сравнению с аналогами.

Финансовый риск. Оценка финансового риска осуществляется следующими способами Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999. С. 142:

* сравнивается структура капитала или соотношение собственных и заемных средств;

* оценивается ликвидность или возможность оплачивать текущие обязательства текущими активами;

* анализируется кредитоспособность фирмы, другими словами - способность привлекать заемные средства на выгодных условиях.

Качество менеджмента - оценка этого фактора наиболее сложна, так как анализ проводится на основе косвенных данных, таких, как качество отчетной документации, возрастной состав, уровень образования, опыт, зарплата управленческого персонала, а также место компании на рынке.

Перечень критериев сопоставимости, приведенный выше, не является исчерпывающим, и эксперт имеет возможность самостоятельно дополнять список дополнительными факторами. Оценщик редко находит компании, абсолютно идентичные с оцениваемой, поэтому на основе анализа критериев он может сделать один из следующих выводов Там же С. 142:

* компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;

* компания недостаточно сопоставима с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки. Эксперт должен в письменной форме объяснить, почему он сделал данное заключение.

Сравнительный подход оценки предприятия использует все традиционные приемы и методы финансового анализа. Оценщик рассчитывает одинаковые коэффициенты, анализирует балансы, отчеты о прибылях и убытках, дополнительную информацию. Финансовый анализ является важнейшим приемом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемой. Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем Там же С. 143:

во-первых, с помощью финансового анализа можно определить рейтинг оцениваемой компании в списке аналогов;

во-вторых, он позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду мультипликатора в общем их числе, что в конечном счете определяет вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины;

в-третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих увеличение сопоставимости и обоснованности окончательной стоимости.

2. Оценка стоимости и цены капитала ОАО «Арком»

2.1 Организационно-экономическая характеристика предприятия

Рассматриваемое ОАО «Арком» является предприятием, организованным в форме открытого акционерного общества. Специализация предприятия - сдача помещений в аренду. В собственности предприятия находится 9-этажное офисное здание, на первом этаже которого расположен достаточно большой торговый зал, в подвальном этаже - склад. На втором и третьем этажах находятся большие помещения с актовым и конференц-залами. Выше расположены офисные помещения, которые сдаются арендаторам. На третьем этаже также расположена администрация предприятия. Всего для сдачи предназначено 50 малых офисных помещений, три крупных блока, торговый зал, склад, за почасовую оплату сдаются актовый и конференц-залы. К зданию, кроме того, примыкает автостоянка, которая работает круглосуточно и также является собственностью ОАО «Арком».

Таким образом, как видно из описания, фирма достаточно перспективна: есть довольно привлекательный объект недвижимости, который можно использовать в коммерческих целях, сдавая его по частям в аренду. Дополнительным плюсом является и наличие стоянки, что делает объект более привлекательным для арендаторов. Поскольку объект расположен в центре города, проблем со сдачей офисов в аренду не бывает, поскольку многие фирмы стремятся иметь помещение именно в центре (для удобства работы).

Учитывая то, что недвижимость всегда является надежным вложением капитала, цены на недвижимость, тем более в центре города, растут без отставания от темпов инфляции, порой даже опережают их, деятельность рассматриваемой фирмы можно охарактеризовать как устойчивую и перспективную.

Главным органом управления организацией является Собрание акционеров. Сейчас у ОАО «Арком» пять крупных акционеров, из которых один имеет 35% акций, а все пять - 80%. 20% акций делят между собой мелкие владельцы. В настоящее время акции ОАО «Арком» продаются и покупаются на внебиржевом рынке. Оперативным управлением на предприятии занимается выбираемый по итогам ежегодного собрания акционеров Генеральный директор. Кроме этого, на предприятии имеется Совет Директоров из 4 человек.

Рис.2.1. Структура управления ОАО «Арком»

Генеральному директору подчинены директор по экономике и финансам, технический директор и директор по реконструкции и строительству.

В структуру фирмы входят финансово-экономический отдел, отдел маркетинга и продаж, бухгалтерия, отдел охраны, отдел эксплуатации, инженерно-конструкторский отдел, отдел снабжения, отдел проектирования.

Структура управления фирмой может быть представлена на рис.2.1.

Далее на приведем агрегированный баланс ОАО «Арком»:

Таблица 2.1

Агрегированный баланс за 2000-2003 гг.

тыс.руб.

Статья агрегир.баланса	01.01.2000	01.01.2001	01.01.2002	01.01.2003	31.03.2003
АКТИВ	945 579	960 989	962 256	1 035 392	1 026 446
1. Внеоборотные активы	943 067	958 237	959 365	1 032 453	1 023 667
1.1. ОПФ	897 947	902 112	909 244	992 338	993 545
Здание	892 587	896 600	902 588	985 514	985 000
Сооружения	3 215	3 254	3 641	3 699	4 520
Оборудование	2 145	2 258	3 015	3 125	4 025
1.2. НМА	120	125	121	115	122
1.3. Незаверш.строительство	45 000	56 000	50 000	40 000	30 000
2. Оборотные активы	2 512	2 752	2 891	2 939	2 779
2.1. Запасы	1 022	1 100	1 201	1 102	1 025
2.2. НДС	85	95	97	101	110
2.3. Дебиторская задолж.более 12 мес.	12	12	15	10	7
2.4. Дебиторская задолж до 12 мес.	651	702	869	950	655
2.5. Краткосрочные фин.вложения	522	688	544	604	802
2.6. Денежные средства	220	155	165	172	180
ПАССИВ	945 579	960 989	962 256	1 035 392	1 026 446
1. Собственный капитал	925 000	928 000	942 500	1 005 000	1 007 000
1.1. Уставный капитал	800 000	800 000	800 000	800 000	800 000
1.2. Добавочный капитал	65 000	65 000	72 500	130 000	132 000
1.3. Нераспределенная прибыль	60 000	63 000	70 000	75 000	75 000
2. Долгосрочные заемные средства	11 627	20 478	11 568	21 060	16 955
3. Текущие обязательства (ТО)	8 952	12 512	8 188	9 332	2 491
3.1. ТО перед поставщиками и подрядчиками	2 269	5 988	5 395	7 822	1 729
3.2. ТО перед бюджетом и внебюдж.фондами	1 349	1 494	1 011	778	125
3.3. ТО перед персоналом	663	850	685	513	190
3.4. ТО перед клиентами	2 639	3 058	1 098	220	447
3.5. Кредиты банков	2 033	1 122	0	0	0

Далее приведем агрегированный отчет о прибылях и убытках организации за период 2000-2003 гг.:

Таблица 2.2

Агрегированный отчет о прибылях и убытках

тыс. руб.

Статья агрегир.отчета	2000	2001	2002	1 кв.2003
Выручка от реализации	13 000	21 490	25 468	7 902
в том числе аренда	12 000	17 990	20 668	6 025
прочая реал.	1 000	3 500	4 800	1 877
Себестоимость	5 821	8 827	14 756	6 243
в том числе аренда	5 221	7 205	12 687	5 455
прочая реал.	600	1 622	2 069	788
Управленческие расходы	1 215	1 698	1 899	477
Коммерческие расходы	898	902	1 201	402
Прибыль от реализации	5 066	10 063	7 612	780
Сальдо операционных доходов и расходов	-22	-15	-55	-18
Сальдо внереализационных доходов и расходов	-55	-66	-89	-29
Прибыль до налогообложения	4 989	9 982	7 468	733
Налог на прибыль	1 746	2 620	1 792	176
Прибыль от обычной деятельности	3 243	7 362	5 676	557
Сальдо доходов и расходов из прибыли	-243	-362	-676	-557
в том числе выплата дивидендов	-210	-290	-580	-420
Чистая (нераспределенная прибыль)	3 000	7 000	5 000	0

Как видно из агрегированной отчетности предприятия, ОАО «Арком» имеет прибыль по всем из представленных периодов. Кроме того, постоянно выплачиваются дивиденды, что означает стабильность в работе предприятия, доходность акций предприятия.

Уставный капитал ОАО «Арком» разделен на 80000 акций стоимостью 10000 рублей.

Таким образом, имеются все данные для анализа и оценки ОАО «Арком», которая проводится далее.

2.2 Финансовый анализ ОАО «Акром»

Больший смысл имеется в анализе финансовой устойчивости предприятия, а именно: соотношения собственного заемного капитала и определении собственных оборотных средств (то есть оборотных активов, финансируемых из незаемных источников, даже, точнее, не из краткосрочных заемных источников).

Таблица 2.3

Показатели финансовой устойчивости ОАО «Арком»

Показатель	Расчет	Норматив	01.01.00	01.01.01	01.01.02	01.01.03	31.03.2003
Собственный оборотный капитал (СОК)	Собственный капитал + Долгоср.заемный капитал - Внеоборотные активы	>0	-6 440	-9 760	-5 297	-6 393	288
Обеспеченности собственным оборотным капиталом	СОК / Оборотный капитал	0,5	-2,564	-3,546	-1,832	-2,175	0,104
Соотношение собственного и заемного капитала	(Собственный капитал + Долгоср.заемный капитал) / Заемный капитал	>1	104,63	75,81	116,52	109,95	411,06
Коэффициент финансовой независимости	Собственный капитал / Пассив	-	0,9782	0,9657	0,9795	0,9706	0,9811

Как видно из приведенной таблицы, собственный оборотный капитал у предприятия появляется только в 1 квартале 2003 года, до этого внеоборотный капитал отчасти финансируется краткосрочными ресурсами, что также связано со спецификой деятельности предприятия. В то же время видно, что соотношение собственных и приравненных к ним ресурсов с краткосрочными заемными говорит в пользу первых (их во много раз больше). Уровень собственного капитала также высок, приближается к 100% в пассиве.

Для наглядности приведем структуру капитала на 31 марта 2003 года в виде диаграммы (рис.2.2). Из диаграммы видно, то основная часть имущества предприятия - это его недвижимость (здание), которое сдается в аренду. Оборотные же активы представляют собой лишь небольшую часть.

Отсюда и характер финансирования и финансовая устойчивость, рассмотренная выше.

Рис.2.2. Структура имущества ОАО «Арком»

Таким образом, по результатам финансового анализа можно сделать вывод, что часть текущих обязательств связана с формированием именно внеоборотных активов, по той же причине предприятие длительное время, вплоть до 2003 года не имело собственный оборотный капитал. Финансовая устойчивость в части соотношения заемного и собственного капитала в ОАО «Арком» высокая. Вследствие того, что большая часть актива предприятия - это здание (которое также и переоценивается ежегодно, и реконструируется.

2.3 Метод чистых скорректированных активов

Метод чистых активов используется в рамках затратного подхода к оценке стоимости бизнеса. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия. Базовой формулой в затратном подходе является:

Собственный капитал = Активы -- Обязательства Оценка бизнеса / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999 - С.107

Рассчитаем чистые активы предприятия, вычтя из рыночной стоимости актива все обязательства, включая долгосрочные.

Таблица 2.4

Расчет чистых активов ОАО «Арком»

тыс.руб.

Показатель	Значение
Здание	979 033
Прочие внеоборотные активы	38 667
Оборотные активы	2 779
ИТОГО СТОИМОСТЬ ИМУЩЕСТВА	1 020 479
Обязательства	19 446
ЧИСТЫЕ АКТИВЫ	1 001 033

Полученный результат позволит вывести расчетный курс акций предприятия:

1001033 / 80000 = 12,512 тыс.рублей

То есть

12,512 / 10 = 1,25 раз выше номинала

2.4 Сравнительный подход

Далее оценим стоимость капитала и акций предприятия, используя сравнительный подход.

Сначала определим курс акций, рассчитав выплаченный доход на одну акцию и сравнив доходность вложений со ставкой альтернативного безрискового вложения - в процентный вексель Сбербанка (под 13% годовых):

Таблица 2.5

Расчет курса акций ОАО «Арком»

тыс.руб

Показатель	Расчет	Значение
Выплаченные дивиденды за 2000-2003гг.	Д	1 500
Средний годовой дивиденд	Д1=Д/3,25	462
Стоимость акций	А	800 000
Доходность акций, %годовых	Дх1=Д1/А	0,00058
Доходность по альтерн.	Дх2	0,13000
Курс акций	К=Дх1/Дх2	0,00444
Номинал акции	Н	10000
Расчетная стоимость	Р = Н*К	44

Однако, данный расчет не может быть принят по той причине, что взят средний выплаченный дивиденд, а в 2003 году выплата дивидендов резко возрастает (выплачивается по итогам квартала довольно немаленькая сумма). Потому курс на 2003 год может быть рассчитан как:

420*4 / 800000 / 0,13 = 0,0162

А расчетная стоимость - 0,0162 * 10000 = 162 рубля.

Таким образом, курс акций предприятия, рассчитанный с использованием сравнительного подхода, достаточно низок.

2.5 Доходный подход

Рассчитаем стоимость акций, приведя потоки доходов, получаемых от владения ими к единой цифре, используя функции бесконечных аннуитетов.

В данном подходе возможны два варианта:

1. Расчет чистой приведенной стоимости доходов от вложения в акции.

2. Расчет чистой приведенной стоимости доходов от вложения в акции с учетом роста доходов предприятия в будущем.

Теперь следует сделать расчет чистой приведенной стоимости бесконечного аннуитета, связанного с вложением в 1 акцию ОАО «Арком». В качестве ставки сравнения (дисконта) примем то же вложение в процентный вексель Сбербанка (13% годовых). В качестве ежегодного дохода примем умноженный на 4 квартальный дивиденд за 2003 год (поскольку компания заявила, что теперь практически вся прибыль будет распределяться, а рост капитала планируется увеличивать за счет дополнительной эмиссии).

Формула бесконечного аннуитете имеет вид Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999 - С.106:

PV=CF/r

где PV - настоящая стоимость аннуитета;

СF - ежегодный выплачиваемый доход (примем далее что он будет условно постоянным на 1 акцию);

r- ставка сравнения (в нашем случае 13% годовых или 0,13).

CF в нашем случае составит 420*4 = 1680 тыс. рублей на все акции или 1680/80000 = 0,021 тыс.руб.на 1 акцию.

PV = 1680000/80000/0.13 = 161,53 рублей

Таким образом, в итоге акция должна оцениваться намного ниже номинала.

Однако, если учесть то, что прибыль предприятия, определяемая как разница между арендными платежами и затратами на обслуживание здания, все-таки вслед за темпами инфляции будет расти, то следует более корректно подойти к расчету дисконтированного потока от деятельности предприятия.

При известной ставке дисконта ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по оценке эффективности инвестиций: Пер. с англ. - М., 1995 - С.112:

R=d-g,

где R - ставка капитализации;

d - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста прибыли или денежного потока.

Последние этапы применения метода капитализации прибыли представляют собой несложные операции.

Предварительная величина стоимости рассчитывается по приводившейся формуле

PV = CF / R

где CF - ежегодный платеж в настоящем времени;

R - ставка капитализации

Таким образом, для ОАО «Арком» при планируемом росте прибыли на 7% в год

R = 0.13-0,7 = 0,04

PV = 0.021 / 0.04 = 0.525 тыс.рублей

Таким образом, и в данном случае курс акций должен быть намного ниже номинала.

Таким образом, применив несколько вариантов доходного подхода, можно увидеть, что доход на акцию предприятия слишком низок и приобретение акций для целей получения дохода не имеет смысла, если они стоят более 525 рублей за одну штуку (то есть стоить должны значительно ниже номинала).

2.6 Оценка обоснованности привлечения заемных источников

Рассмотрим цену заемного капитала предприятия и сравним с ценой акционерного капитала, а также рассчитаем эффект финансового рычага для ОАО «Арком».

В среднем за 1 квартал 2003 года предприятие имело заемных средств:

(21060+9332+16955+2491)/2 = 24919 тыс.руб.

Расходы по обслуживанию долга с учетом начисленных процентов по кредитам, признанных пеней и штрафов составили (согласно агрегированного отчета):

капитал стоимость бизнес заемн

18+29 = 47 млн.руб

Итого стоимость привлеченного капитала составила 47/24919 = 0,19% в квартал или 0,75% годовых, что крайне дешево.

В то же время рентабельность капитала в 1 квартале 2003 года составила:

557 *2 / (1035392+1026446) = 0,05% в квартал или 0,15 % годовых, что тоже является низким показателем.

Отсюда эффект финансового рычага равен:

ЭФР = (0,0015-0,0075)*24919/1006000 = -0,00014862

То есть с привлечением каждого дополнительного рубля заемных средств прибыль предприятия будет снижаться (хоть и не в значительном объеме).

Таким образом, при данном уровне рентабельности привлечение заемного капитала невыгодно.

Заключение

Сравнительный подход является одним из трех подходов, используемых в оценочной практике. Оценщик использует в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции). Важнейшим условием применения сравнительного подхода является наличие развитого фондового рынка.

Сравнительный подход в зависимости от целей, объекта оценки и источников информации включает три метода: метод рынка капитала (компании-аналоги); метод сделок; метод отраслевых коэффициентов.

Расчет стоимости капитала предприятия основан на использовании ценовых мультипликаторов: цена / прибыль; цена / денежный поток; цена / дивиденды; цена / выручка от реализации; цена / балансовая стоимость.

Вывод итоговой величины стоимости предприятия в процессе применения сравнительного подхода включает три основных этапа: выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемому объекту; определение удельного веса стоимостей каждого из рассчитанных типов мультипликаторов; корректировку итоговой величины стоимости.

В работе рассмотрена проблема оценки стоимости и ценвы капитала ОАО «Арком». Выводы следующие:

1. ОАО «Арком» имеет прибыль по всем из представленных периодов. Кроме того, постоянно выплачиваются дивиденды, что означает стабильность в работе предприятия, доходность акций предприятия.

2. По результатам финансового анализа можно сделать вывод, что предприятие часть текущих обязательств связана с формированием именно внеоборотных активов, по той же причине предприятие длительное время, вплоть до 2003 года не имело собственный оборотный капитал. Финансовая устойчивость в части соотношения заемного и собственного капитала в ОАО «Арком» высокая. Вследствие того, что большая часть актива предприятия - это здание (которое также и переоценивается ежегодно, и реконструируется), предприятие имеет невысокую оборачиваемость и рентабельность капитала (которые все же растут), но достаточно высокую рентабельность продаж.

3. Акции ОАО «Арком» оценены методом чистых активов, сравнительным подходом и доходным подходом. В результате полученная выявлено, что рыночная стоимость капитала и акций предприятия низка.

4. Капитал предприятия используется неэффективно, слишком мало доходов на вложенный капитал. Именно по этой причине расчетная стоимость акции намного ниже номинала. Рост выплаты дивидендов в 2003 году не способствовал существенному росту курса акций. Несколько более высокая средняя оценочная цена акции компании достигается благодаря интересу к акциям со стороны стратегических инвесторов, которых интересуют чистые активы компании и которые стремятся заполучить компанию для своих целей.

Список литературы

Федеральный закон от 29 июля 1998 года N 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» от 29 июля 1998 года N 135-ФЗ 

Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изменениями от 13 июня 1996 г., 24 мая 1999 г., 7 августа 2001 г.)

Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по оценке эффективности инвестиций: Пер. с англ. - М., 1995.

Валдащев B.C. Оценка бизнеса и инновации: Учеб. пособие. - М.: Фи-линъ,1997.

Григорьев В. В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практика: Учеб. пособие-М.: Инфра-М, 1996.

Десмонд Г.М., Келли Р.Э. Руководство по оценке бизнеса. - М.: РОО, 1996.

Ковалев А.П. Сколько стоит имущество предприятия? -- М.: Финста-тинформ, 1996.

Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 1999.

Федотова М.А. Сколько стоит бизнес? - М.: Перспектива, 1996.

Размещено на Allbest.ru

...