Стратегическое планирование финансового развития: как учесть мировой опыт в российской практике

Размещено на http://www.allbest.ru/

Стратегическое планирование финансового развития: как учесть мировой опыт в российской практике

Юрий Алексеевич Данилов, кандидат экономических наук, ведущий научный сотрудник лаборатории структурных исследований института прикладных экономических исследований Российская академия народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации Российская Федерация, Москва

Аннотация

Статья посвящена проблеме низкого качества стратегического планирования в области финансового сектора в России, составной частью которой является отсутствие в России политики финансового развития, отделенной от финансового регулирования и надзора и совмещенной с другими государственными политиками. Рассматривается текущее состояние финансового сектора в Российской Федерации, делается вывод о негативных тенденциях в развитии финансового сектора, что на фоне существенного потенциала роста данного сектора, по мнению автора, есть следствие низкой эффективности государственной политики в области финансов. Политика финансового развития не сформировалась в России, причины этого также анализируются в статье. Особое внимание уделено основным параметрам и целям финансового развития, описываются основные результаты эмпирических исследований, проведенных в мировой экономической литературе, в том числе в части влияния финансового развития на темпы экономического роста. Анализируются различия подходов к политике в области финансового сектора в успешно развивающихся странах и в России, проводится оценка качества документов стратегического планирования в области финансового сектора. На основе проведенного анализа сформулированы предложения по совершенствованию качества стратегического планирования развития финансового сектора в России.

Благодарность: Статья написана по основе научно-исследовательских работ, выполненных в РАНХиГС в рамках государственного задания. Основные тезисы настоящей статьи были представлены в докладе на X Гайдаровском форуме 15 января 2019 года и в выступлении на Парламентских слушаниях 21 января 2019 года.

Ключевые слова: финансовый сектор; стратегическое планирование; финансовые рынки; стимулирование долгосрочных инвестиций; защита интересов инвесторов; финансовые инструменты; win-win решения

STRATEGIC PLANNING OF THE FINANCIAL DEVELOPMENT: HOW TO IMPLEMENT GLOBAL EXPERIENCE IN RUSSIAN PRACTICE

YURI A. DANILOV, Cand. Sci. (Economics), Leading Researcher of the structural studies laboratory Institute for applied economic studies,

Russian Presidential Academy of National Economy and Public Administration Moscow, Russian Federation

The article is devoted to the problem of low quality strategic planning in the financial sector in Russia, an integral part of which is the lack of financial development policy in Russia, separated from financial regulation and supervision and combined with other government policies. The current state of the financial sector in the Russian Federation is considered, a conclusion is drawn on the negative trends in the development of the financial sector, which, against the background of a substantial growth potential of this sector, according to the author, is a consequence of the low efficiency of state finance policy. The policy of financial development has not been formed in Russia; the reasons for this are also analyzed in the article. Particular attention is paid to the main parameters and objectives of financial development, the main results of empirical research conducted in the world economic literature are described, including in terms of the impact of financial development on economic growth rates. Different approaches to financial sector policy in successfully developing countries and in Russia are analyzed, and the quality of strategic planning documents in the financial sector is assessed. Based on the analysis made, proposals were formulated for improving the quality of strategic planning for the development of the financial sector in Russia.

Acknowledgment: The article is written on the basis of research works carried out at the RANEPA as part of a government task. The main points of this article were presented in a report at the X Gaidar Forum on January 15, 2019 and in a speech at the Parliamentary hearings on January 21,2019.

Keywords: financial sector; strategic planning; financial markets; stimulating long-term investments; investors protection; financial instruments; win-win solutions финансовый планирование стратегический

Введение

Финансовый сектор играет исключительно важную роль в современных социально-экономических системах. С одной стороны, развитый финансовый сектор позволяет существенно расширить возможности развития реального сектора, домохозяйств и сектора государственного управления. Использование финансовых рынков для предприятий реального сектора дает возможность значительно увеличить объем инвестиций, в первую очередь, долгосрочных, и существенно снизить издержки использования капитала. Домохозяйства получают возможность эффективно организовать сберегательную деятельность, и, соответственно, получить дополнительный источник дохода. Государство имеет возможность занимать под процентные ставки, которые прямо зависят от уровня развития национального финансового рынка. С другой стороны, выросшее значение финансового сектора в социально-экономическом развитии порождает и принципиально иной уровень рисков, связанных с вероятностью финансовых кризисов, оказывающих существенно большее влияние на национальную экономику, чем в предыдущие этапы развития с менее активной ролью финансового сектора.

Оба этих обстоятельства предъявляют повышенные требования к характеристикам финансового развития, то есть к развитию финансового сектора. Понятие финансового развития долгое время сводилось к росту показателей финансовой глубины, но в последние годы произошло революционное изменение парадигмы финансового развития [Данилов, 2019]. После 2012 года финансовое развитие рассматривается как сложный многофакторный процесс, для оценки которого необходимо применение комплекса показателей: по показателям глубины, доступности, эффективности и стабильности, раздельно рассчитываемым в отношении финансовых институтов и в отношении финансовых рынков [Cihak et al., 2012]. Впоследствии вместо показателей финансовой доступности были использованы более широкие показатели финансовой инклюзии. Аналогичный подход реализован Международным валютным фондом [Sahay et al., 2015]. Он отличается от первого подхода отсутствием отдельной группы показателей финансовой стабильности.

Понятие финансового развития тесно связано с оценкой выполнения финансовым сектором своих социально-экономических функций, консенсусное представление о перечне которых впервые сформулировано Россом Левайном:

- хеджирование, диверсификация и разделение рисков;

- оптимальная аллокация ресурсов;

- мониторинг деятельности менеджеров и осуществление корпоративного контроля;

- мобилизация сбережений;

- облегчение процесса торговли (обмена) товаров и услуг [Levine, 1997. Р. 691].

Увязывая финансовое развитие с развитием национальной социально-экономической системы, органы государственной власти добиваются наибольшей полезности финансового сектора для достижения целей социально-экономического развития. Такая взаимная увязка, как правило, выходит за рамки полномочий финансового регулятора и относится к компетенции национального правительства. В большинстве стран, имеющих стратегии развития финансового сектора, разработка этих стратегий, равно как и функция стратегического планирования финансового развития в целом, возложена на правительство либо специальные органы при правительстве.

Функции финансового регулятора в современных странах чаще всего выполняет неправительственный орган, являющийся лицом публичного права, и значительно реже - национальный банк. При этом в последние годы в странах с развитыми финансовыми рынками все чаще формируются модели финансового регулирования "twin picks", в которых функции финансового регулирования разделены между двумя органами по функциональному принципу [Буклемишев, Данилов, 2017].

Применительно к условиям Российской Федерации, в которой функции регулирования и надзора на всем финансовом рынке возложены на Банк России (позиционируемый вследствие этого как мегарегулятор), возникла дополнительная проблема определения органа, на который возложена функция реализации политики финансового развития. По факту данную функцию пытается выполнять Банк России, но эти попытки пока нельзя назвать успешными.

Текущее состояние финансового сектора в Российской Федерации

Финансовый сектор в Российской Федерации развивается крайне неравномерно. На фоне весьма высоких темпов роста показателей емкости банковского сегмента в течение последних десяти лет небанковский финансовый сектор в России в настоящее время находится в состоянии глубокой депрессии [Данилов, Абрамов, Буклемишев, 2017. С. 19].

Финансовые рынки

Прежде всего это касается фондового рынка, выполняющего функции механизма аккумуляции и перераспределения долгосрочных инвестиционных ресурсов, альтернативного банковскому кредитованию и централизованному финансированию [Данилов, Абрамов, Буклемишев, 2017. С. 19-20]. Российский рынок акций стал незначим для глобальных инвесторов. Доля России в совокупном объеме биржевой торговли акциями в мире за 2011-2018 годы упала с 0,96% до 0,17%, а доля в аналогичном показателе всех развивающихся рынков - с 5,1% до 0,44%⁴. Исчезли возможности привлечения инвестиций на рынке акций. На долю IPO/SPO в 2014-2017 годах приходилось лишь 0,1% суммы инвестиций в основной капитал и долгосрочных финансовых вложений предприятий, а в 2018 году этот показатель упал до 0,003%. Для сравнения: данное соотношение в 2013 году составляло 0,6%, а в 2007 году - 2,8%².

Рынок корпоративных облигаций развивался достаточно высокими темпами. В данном случае необходимо учитывать, что высокие темпы роста рынка корпоративных облигаций - результат замещения им иностранных долговых рынков: многие крупнейшие российские компании были вытеснены с этих рынков в результате санкций. Но в 2018 году и этот сегмент финансового рынка резко замедлил темпы роста. Чистые эмиссии корпоративных облигаций выросли в 2017 году до 1,99 трлн руб., по сравнению с 0,52 трлн. руб. в 2010 году и 0,35 трлн руб. в 2007 году, но в 2018 году данный показатель составил 0,51 трлн рублей ³.

До 2018 года быстро росла стоимость открытых позиций на срочном биржевом рынке: 703 млрд руб. в 2017 году, что почти в девять раз больше, чем в 2009 году. Но по итогам 2018 года было зафиксировано резкое падение емкости срочного рынка: стоимость открытых позиций составила 454 млрд рублей ⁴.

Таким образом, в 2018 году прекратился рост показателей емкости на всех рынках финансовых инструментов (рынках ценных бумаг и производных финансовых инструментов). Наряду с этим продолжился рост валютного рынка.

Одновременно со стагнацией рынков финансовых инструментов в последние годы наблюдается существенное обострение важнейших структурных диспропорций. Как следствие прекращения роста емкости рынков ценных бумаг и производных финансовых инструментов, сегодня маргинально высока доля валютного рынка, и столь же маргинально низка доля фондового рынка.

В общем объеме обращающихся выпусков корпоративных облигаций опасно растет доля нерыночных выпусков корпоративных облигаций (количество рыночных выпусков устойчиво снижается с 2008 года - с 480 по итогам 2008 года до 200 по итогам 2018 года).

Доля сделок репо за последние 10 лет на различных сегментах рынка финансовых инструментов выросла с 30-40% до 92-97%. Рассчитано по данным Всемирной федерации бирж (WFE).

2 Объемы IPO/SPO - собственные оценки автора; показатели

инвестиций в основной капитал и долгосрочных финансовых

вложений предприятий - Росстат.

3 Рассчитано по данным cbonds.ru

4 Рассчитано по данным Московской биржи.

Таким образом, наблюдается значительное ухудшение качества структуры оборота финансовых инструментов. За последние десять лет ключевое значение на бирже приобрели краткосрочные операции в области денежного и валютного рынка, доля рыночных сделок с капитальными активами становится все более незначительной [Данилов, Абрамов, Буклемишев, 2017. С. 19].

Небанковские финансовые организации

Небанковский финансовый сектор в России в части небанковских финансовых организаций отличается крайне небольшим размером. Низкий размер сектора характеризуют следующие соотношения: отношение активов четырех крупнейших групп небанковских финансовых организаций (страховые организации; негосударственные пенсионные фонды - НПФ; паевые инвестиционные фонды - ПИФ; профессиональные участники рынка ценных бумаг) к ВВП составляет 11,2%, их отношение к активам банков - 12,0%.

Вместе с тем, три из четырех перечисленных групп (предприятия страхового сектора, НПФ и ПИФ) демонстрируют рост (в последние годы - в том числе, по отношению к ВВП). Это происходит в результате снижения ставок процента, как следствие эффективной денежно-кредитной политики и политики макроэкономической стабилизации. Но этот рост не сопровождается ростом финансовой инклюзии, напротив, в этих сегментах крайне опасно растут показатели концентрации.

Отношение активов профессиональных участников рынка ценных бумаг к ВВП упало в два раза за последние пять лет [Данилов, Абрамов, Буклемишев, 2017. С. 30]. Важнейшими факторами, предопределившими такое падение, стали отсутствие в данной отрасли компенсационной системы, наличие сверхзатратного надзора, снижение емкости рынка ценных бумаг, прекращение процессов IPO/SPO. Первые два фактора из перечисленных (отсутствие компенсационной системы и сверхзатратный надзор) являются прямым следствием отсутствия проактивной эффективной политики финансового развития.

Основные проблемы российского финансового сектора в целом и его роль в социально-экономическом развитии

Застарелой проблемой российского финансового сектора, негативно влияющей на социально-экономическое развитие страны, является недостаточность поступления в сектор долгосрочных финансовых ресурсов, в первую очередь, со стороны домохозяйств, традиционно являющихся основным нетто-кредитором в современных народно-хозяйственных системах. В этой связи необходимо напомнить, что нарушение нормальности роли секторов народного хозяйства в балансе финансовых активов и обязательств, в частности, наблюдавшееся в США перед кризисом 2007 года, называется экспертами МВФ фундаментальной причиной данного кризиса [Bhatia, Bayoumi, 2012. Р. 7].

В России наблюдается неадекватная общемировым нормам роль секторов народного хозяйства (домохозяйств, корпораций и государства) в обмене финансовыми ресурсами, что отражается в балансе финансовых активов и обязательств. В результате существует государство-инвестор, которое наряду с реализацией (а зачастую и вместо реализации) классических для государства функций, активно вмешивается в экономику, вытесняя частных предпринимателей и, что особенно опасно для устойчивости экономики, - частных инвесторов. Одним из следствий данного феномена, крайне негативно влияющим на финансовое развитие, является избыточная доля государства в финансовом секторе (в том числе, контроль государства за многими финансовыми организациями; необоснованное участие государства в ряде инфраструктурных институтов и т.д.).

В России существенно искажено экономическое поведение домохозяйств, снижена их безопасность. Домохозяйства, во всем мире являющиеся поставщиками финансовых ресурсов для остальной экономики, в России все больше приближаются к нейтральному статусу, что создает не только угрозы для финансовой безопасности самих домохозяйств, но и формирует крайне высокий потенциал внутреннего системного кризиса. Аналогичная ситуация в США привела к кризису 2007 года [Bhatia, Bayoumi, 2012].

Выполнение государством и домохозяйствами несвойственных им ролей в системе обмена финансовыми ресурсами между секторами народного хозяйства является важнейшей причиной дефицита долгосрочных ресурсов, характерного для всей экономики в целом.

Особенно опасной представляется деформированная (относительно общественно полезной) структура сбережений населения, в которой высока доля недвижимости, покупок иностранной валюты и банковских депозитов. Следствиями такой деформации, кроме уже отмечавшегося дефицита долгосрочных ресурсов, являются слабость финансовых рынков, периодически возникающие "пузыри" на рынке недвижимости, отток капитала из страны.

Важнейшей структурной диспропорцией финансового сектора России в целом является низкокачественная финансовая структура, характеризующаяся маргинальным (в свете международных сопоставлений) доминированием банковского сектора и острым дефицитом институциональных инвесторов. Сосуществуют недоразвитый небанковский финансовый сектор и слабые финансовые рынки, с одной стороны, и избыточная (доминирующая) доля банковского сектора, с другой стороны. Следствиями этой диспропорции выступают: 1) рост неравенства доходов; 2) повышенный потенциал трансляции внешних шоков; 3) отсутствие иммунитета к кризисным явлениям на мировом рынке.

Эксперты отмечают [Cournede et al., 2015], что показатели кредита нефинансовым предприятиям и домохозяйствам и капитализации фондового рынка тесно связаны с динамикой располагаемых доходов домохозяйств. Но при этом влияние кредита на рост доходов домохозяйств отрицательное, а влияние размера капитализации - положительное, что указывает на разнонаправленность влияния различных сегментов финансового сектора на благосостояние населения [Данилов, Пивоваров, 2018]. Рост кредита обычно сопровождается более медленным ростом доходов для 90% населения и более высоким ростом доходов для топ-10%. Рост фондовых рынков связан с более высоким ростом доходов большинства населения, за исключением наиболее бедных 30% [Cournede et al., 2015. P. 31]. Эти эмпирические результаты указывают на то, что одной из причин высокой степени неравенства в России весьма вероятно является избыточное развитие банковского сегмента по сравнению с финансовыми рынками.

Банковский и небанковский сегменты финансового сектора существенно различаются в части трансляции внешних шоков в национальную экономику и мультипликации системных рисков: банковский сегмент транслирует внешние шоки без их существенной трансформации, а небанковский финансовый сектор (или, по крайней мере, его отдельные сегменты) частично их абсорбирует [Данилов, Пивоваров, 2018]. Абсорбация внешних шоков небанковскими сегментами при их трансляции банковским сегментом - основа для оптимального выбора (trade-off) между ростом и стабильностью [Gould, Melecky, 2017]. В отсутствие развитого небанковского финансового сегмента и при наличии доминирующего банковского сегмента в финансовом секторе Россия имеет крайне высокие риски оказаться беззащитной перед лицом будущего мирового финансового кризиса.

Следует также отметить низкий уровень конкуренции в рамках финансового сектора, ведущий к снижению качества финансовых услуг и к росту транзакционных издержек основных потребителей финансовых услуг.

Причина негативного развития российского финансового сектора

Текущий уровень развития российского финансового сектора, с одной стороны, указывает на наличие высокого потенциала роста, учитывая более высокие значения показателей финансового развития других стран с развивающимися финансовыми рынками. Высокий потенциал роста характерен для всех сторон, всех участников данного сектора - в части вклада финансового сектора в инвестиционные процессы, в части возможностей создания предпосылок для ускорения экономического роста и повышения благосостояния населения. С другой стороны, для существующего в настоящее время в России финансового сектора характерны неэффективное выполнение социально-экономических функций; депрессивное текущее состояние; деградация части сегментов. Налицо заметное противоречие между потенциалом финансового развития и существующими негативными тенденциями.

На наш взгляд, по крайней мере, одной из важнейших причин существования данного противоречия является недостаточно эффективная государственная политика по отношению к финансовому сектору (политика финансового развития).

Государственная политика финансового развития в мире и в России

Однако детальный анализ заставляет сделать более жесткий вывод: как таковая, политика финансового развития в России в настоящее время не проводится. Как мегарегулятор, Банк России реализует функции финансового регулирования и надзора, но функция стратегического планирования реализуется им только в отношении финансовых рынков и финансовых организаций, при этом задачи развития финансового сектора, как комплексной подсистемы народно-хозяйственного комплекса, не затрагиваются.

Традиционно в современном мире функция стратегического планирования финансового развития остается за национальным правительством, которое осуществляет увязку целей и задач развития данного сектора с целями и задачами социально-экономического развития в целом. В Российской Федерации правительство самоустранилось от вопросов стратегического планирования финансового сектора, оставляя эту функцию, как "головную боль", Банку России. Банк России, в свою очередь, занимается вопросами стратегического планирования ровно так же, как и любой другой финансовый регулятор. На уровне документов стратегического планирования вопросы, реализуемые финансовыми регуляторами, объединяются, как правило, в документ, называемый (или соответствующий стилю документа) "Стратегическим планом регулятора". Вопросы стратегического планирования, реализуемые национальным правительством в отношении финансового сектора, объединяются в документ, являющийся национальной стратегией финансового развития (или национальной стратегией развития финансового сектора).

В работе "Реформа финансовых рынков и небанковского финансового сектора" [Данилов, Абрамов, Буклемишев, 2017] были проанализированы стратегические планы пяти национальных финансовых регуляторов и европейского наднационального надзорного органа в сфере рынка ценных бумаг, принятые в середине 2010-х годов. Наиболее активным направлением усилий в этих документах выступает обеспечение защиты потребителей, вторым активным направлением - обеспечение справедливого и эффективного финансового рынка. В числе направлений деятельности, закрепленных в этих стратегических документах, также присутствуют обеспечение информирования инвесторов, эффективное правоприменение, улучшение пруденциального надзора, повышение кибербезопасности и др. Все эти направления касаются различных сторон деятельности финансовых организаций и финансовых рынков, не устанавливая целей и задач развития, непосредственно связанных с целями и задачами развития народного хозяйства.

Национальные стратегии развития финансового сектора тесно увязаны со стратегиями социально-экономического развития. Так, в Индии программа "Сто малых шагов", являющаяся по своей природе национальной стратегией развития финансового сектора, состыкована не только с пятилетним планом, но и с Национальной стратегией развития Индии, которую разрабатывает Правительственная комиссия по планированию (Government of India Planning Commission). Разработка программы осуществлялась Комитетом по реформе финансового сектора (Committee on Financial Sector Reforms) по согласованию с данной комиссией и была направлена на решение следующих основных задач: ускорение экономического роста, вовлечение физических лиц и домохозяйств в процесс содействия экономическому росту и повышение стабильности экономики через усиление устойчивости, гибкости и стабильности финансовой индустрии [Данилов, 2017].

Современные научные представления о политике финансового развития исходят из предположения о том, что такая политика воздействует на изменение комплекса параметров финансового развития (финансовая глубина; финансовая инклюзия; финансовая стабильность; эффективность финансового сектора). При этом выявлена противоположность ряда параметров финансового развития, требующая увязки целей финансового развития. Впервые такая необходимость была обоснована в работе Т Беком и Э. Фейеном, в которой авторы описали trade-offs между финансовой глубиной и финансовой стабильностью, а также между финансовой глубиной и эффективностью [Beck, Feyen, 2013]. Одновременно была описана альтернативность между инклюзией и стабильностью [Han and Melecky, 2013]. Важнейшим trade-off была признана взаимосвязь между финансовой глубиной и финансовой стабильностью, так как их ярко выраженная альтернативность стала важнейшим вызовом для государственной политики в области финансового развития [Maimbo and Melecky, 2014].

Рисунок. Альтернативы между параметрами финансового развития. Источник: [Данилов, 2019].

Fig. Alternatives between the parameters of financial development.

Стабильность является параметром финансового развития, который альтернативен остальным параметрам. Комплекс свойственных финансовому сектору альтернатив (противоречий) развития, которые необходимо учитывать при разработке государственной политики в этом секторе путем формирования компромиссов между соответствующими целями финансового развития, можно представить в следующем виде (рисунок).

Достижению цели повышения темпов долгосрочного экономического роста в наибольшей степени способствует достижение баланса между различными аспектами финансового развития, а не ранее делавшийся акцент лишь на рост финансовой глубины [Gould, Melecky, 2017. P. 65]. Применительно к российским условиям, необходимо предложить другое противопоставление. В рамках политики, реализуемой по отношению к финансовому сектору Банком России, стихийно приоритет отдается финансовой стабильности (возможно, по аналогии с денежно-кредитной политикой, главной целью которой выступает ценовая стабильность). Исходя из современных достижений экономической мысли, можно предположить, что максимизации темпов экономического роста в России способствовал бы, скорее всего, баланс между всеми параметрами финансового развития, либо акцент на эффективность финансового сектора. Предположение о целесообразности акцента на эффективность финансового сектора опирается на результаты эмпирического анализа, проведенного Всемирным банком, который показал, что в регионе Eвропа и Центральная Aзия, к которому относится и Россия, наибольшее влияние на экономический рост оказывает эффективность финансового сектора [Gould, Melecky, 2017, P. 61].

Суммируя отличия в реализации государственной политики по отношению к финансовому сектору в мире и в России, мы составили таблицу 1.

Необходимо также кратко прокомментировать отличие методов в проведении политики по отношению к финансовому сектору. В современном мире глобализация финансового сектора достигла высочайшего уровня, на котором происходит глобальная конкуренция между национальными финансовыми рынками. Она включает конкуренцию регулирования, конкуренцию режимов предпринимательского и инвестиционного климата, конкуренцию государственных политик, прежде всего в областях, непосредственно касающихся финансового сектора (политика финансового развития, налоговая политика, внешнеэкономическая политика, денежно-кредитная политика). Конкуренция между государственными политиками различных стран прямо влияет на перераспределение мирового капитала между национальными финансовыми рынками, поэтому все современные государства стремятся в рамках политики финансового развития (как и ряда других государственных политик) реализовывать так называемые "win-win решения"Данное понятие достаточно подробно раскрывается на примерах реализации политики финансового развития в ряде стран

в работе [Maimbo and Melecky, 2014]., т.е. решения, которые обеспечивают одновременный выигрыш по нескольким направлениям (или, по крайней мере, обеспечивая выигрыш по одному направлению, не ухудшают ситуацию по другим направлениям).

К сожалению, в России при реализации государственных политик, в том числе затрагивающих развитие финансового сектора, преобладает иной подход, иногда определяемый как "бухгалтерский": при решении одной проблемы ресурсы изымаются в других секторах, и, соответственно, такое решение, даже обеспечив успешное решение одной проблемы, ухудшает ситуацию по другим направлениям. Наиболее известными примерами таких решений могут служить:

- очистка банковской системы от неустойчивых и недобросовестных банков, реализуемая Банком России с 2014 года по настоящее время;

- пенсионная реформа 2018 года, нацеленная на решение проблемы дефицита Пенсионного фонда.

В первом случае побочным эффектом абсолютно необходимого действия по очистке банковской системы стало снижение конкуренции и, соответственно, снижение качества обслуживания клиентов банков. Во втором случае побочными негативными эффектами стали социальные издержки, а также усиление дефицита долгосрочных ресурсов на финансовых рынках, и соответственно, сокращение их потока в реальный сектор, а также существенное ухудшение ситуации в части сегментов финансового сектора.

Как представляется, данные проблемы могли быть решены применением win-win решений. В первом случае требовалось одновременное введение поведенческого надзора, но решение о таком введении появилось лишь два года спустя, и до сих пор оно до конца не реализовано. Во втором случае требовались более сложные решения, включающие в себя: расширение вариантов формирования пенсионного капитала; налоговое стимулирование долгосрочных инвестиций, позволяющее домохозяйствам компенсировать потери от решения проблемы дефицита Пенсионного фонда; гибкий подход к определению пенсионного возраста, включая введение профессиональных различий.

Табл. 1. Сопоставление основных характеристик политики по отношению к финансовому сектору в мире и в России.

Data chart 1. Comparison of the main characteristics of policy in relation to the financial sector in the world and in Russia