Размещено на http://www.allbest.ru/

Иностранные инвестиции в частные российские компании

Автор статьи Родионов И.И.

Содержание

Введение

1. Инвестиции

2. Инвесторы

3. Кредиты

4. Прочие заимствования

5. Необеспеченные заимствования

6. Финансирование

7. Основные заблуждения

8. Законы и правила развития бизнеса

9. Венчурный капитал

10. Обеспеченное кредитование

11. Первичное публичное размещение

12. Стратегический инвестор

13. Прямой инвестор

14. Плюсы и минусы прямого инвестора

15. Ошибки российских компаний

Заключение

Введение

В последний год вопросы иностранных инвестиций в частные российские компании (инвестиций в бизнес) приобрели актуальность и не могут не вызывать интереса собственников и менеджеров. К сожалению, в этой области существует множество заблуждений и недоразумений, вытекающих из недостатка практического опыта. В настоящем материале делается попытка ответить на некоторые из вопросов, которые, на взгляд автора, позволят российским частным компаниям сделать работу с зарубежными инвесторами более эффективной с целью привлечения прямых инвестиций.

1. Инвестиции

Среди основных видов иностранных инвестиций можно выделить:

· участие в акционерном капитале;

· финансирование в форме долгового капитала;

· грантовое финансирование;

· комбинированные формы.

Участие в акционерном капитале может осуществляться в форме:

· прямых инвестиций;

· портфельных инвестиций.

В свою очередь, прямые инвестиции, т.е. вложение инвестором средств непосредственно в развитие активов компании (когда акции приобретаются не на фондовом рынке, а у самой компании с тем, чтобы средства пошли не в карман акционеров, а в развитие самой компании) можно разделить на:

· инвестиции частных финансовых инвесторов и финансовых инвесторов, поддерживаемых национальными агентствами страхования инвестиций или международными финансовыми институтами (например, по линии фондов TUSRIF или AIG Brunswick Millenium Fund) через покупку акций у компании или у РФФИ при участии в приватизации;

· инвестиции частных венчурных фондов с участием международных финансовых институтов (например, региональных венчурных фондов, созданных ЕБРР в 12 российских регионах);

· инвестиции государственных финансовых инвесторов (например, по линии американского фонда конверсии оборонных предприятий, созданного как частная компания в рамках комиссии Гор-Черономырдин для эффективной интеграции государственных и частных инвестиций);

· инвестиции стратегических инвесторов (например, осуществляемых через создание совместных предприятий и предприятий с участием иностранного капитала).

2. Инвесторы

Прямой инвестор, приобретя долю в компании и профинансировав программу ее развития, рассчитывает что:

· эту долю можно будет продать через несколько лет через фондовый рынок, стратегическому инвестору или другому финансовому инвестору по цене, значительно превосходящей цену покупки;

· эта доля будет приносить инвестору устойчивый доход в течение времени пребывания в качестве акционера компании или даст определенные стратегические преимущества для работы на новых рынках (особенно для стратегических инвесторов).

Понятно, что прямой инвестор стремится найти недооцененные компании со значительным потенциалом роста. Для прямого инвестора важно участвовать в управлении компании и в большинстве случаев требуется доля в размере как минимум блокирующего пакета (но, как правило, не более контрольного пакета).

Портфельные инвесторы, в отличие от прямых, делают ставку не на возможность развития активов компании за счет внешних инвестиций, а на перспективы развития самой компании за счет собственных средств, а также на конъюнктуру на фондовом рынке. Портфельные инвесторы работают:

· через инвестиционные фонды и компании (например, по линии зарубежных фондов, работающих в России, таких как Pioneer или российских фондов, работающих по поручению зарубежных инвесторов, например Тройка-Диалог);

· через брокерские дома, которые покупают акции через частные размещения (private offerings) и первые публичные размещения, (initial public offering), российские биржи и внебиржевой рынок по акциям, находящимся в листинге и постоянно торгуемым на рынке, через взаимные (паевые) инвестиционные фонды, открытые для иностранных инвесторов, а также через листинг на зарубежных биржах, выпуск ADR и GDR или через зарубежный внебиржевой рынок.

Понятно, что для портфельного инвестора не требуется большой пакет акций одной компании и предпочтительным является формирование портфеля небольших пакетов акций нескольких компаний (так как это позволяет снизить риск), а также ликвидность акций. Поэтому прямые инвесторы предпочитают вкладывать в компании, акции которых уже представлены на рынке.

Надо учитывать, что финансирование компаний через участие в акционерном капитале с использованием иностранных инвестиций может осуществляться как напрямую, так и через холдинговые структуры (например, Связьинвест), инвестиционные фонды и компании, созданные и зарегистрированные в России (например, Фонд Поддержки электронной промышленности или Фонд Конверсии), а также через инвестиционные банки и компании, а также взаимные (паевые) фонды, когда иностранный инвестор непосредственно не участвует в контроле за деятельностью российского промышленного предприятия.

То, что портфельные инвесторы зачастую вкладывают в компании, руководствуясь лишь формальными критериями ее оценки (valuation), позволяет реализовывать необычные схемы. Например, зарубежное финансирование привлекается к небольшим российским компаниям, работающим в области высоких технологий, которые не имели бы шанса получить прямые инвестиции. Если эти компании представлены в листинге зарубежной биржи, инвесторы зачастую принимают решение не на основе реальных финансовых потоков компании, а лишь базируясь на сравнении объемных показателей работы компании в сопоставлении с ее зарубежными аналогами

3. Кредиты

Финансирование в форме долгового капитала может осуществляться в форме:

· обеспеченных заимствований;

· необеспеченных заимствований.

Основной формой обеспеченных заимствований выступают кредиты. Привлечение кредитов, обеспеченных финансовыми потоками или активами компании возможно в форме:

· государственных связанных и несвязанных кредитов - (например, средств, поступающих по линии МВФ и широко используемых для покрытия бюджетного дефицита или т.н. кредита Коля, предоставленного в связи с победой Б.Н. Ельцина на президентских выборах);

· связанных и несвязанных кредитов межгосударственных и международных организаций (в т.ч. все кредиты Всемирного банка и ЕБРР);

· банковских связанных и несвязанных кредитов (кредиты зарубежных коммерческих банков широко используются для финансирования многих отраслей российской промышленности);

· экспортно-импортного кредитования (например, когда российский импортер или экспортер получает зарубежные кредиты на пополнение оборотных средств от поставщиков и покупателей, обеспеченные финансовыми и товарными потоками).

4. Прочие заимствования

инвестор компания кредит акция

Среди других типов обеспеченных заимствований можно назвать:

· финансовый лизинг оборудования (например, для приобретения технологического оборудования):

· через зарубежную лизинговую компанию;

· через российскую лизинговую компанию при лизинге зарубежного оборудования;

· привлечение российскими компаниями и их зарубежными поставщиками и покупателями платных гарантий страховых и гарантийных фондов для зарубежных кредитов:

· от зарубежных организаций по поддержке экспорта и страхованию инвестиций (например, Hermes, ОР 1С или Eximbank), а также страховых фондов (например, DEG);

· от страховых и гарантийных фондов, работающих в России (например, от фонда, созданного DEG в С. Петербурге и работающего с 1994 г.);

· выпуск долговых обязательств, обеспеченных залогом активов или финансовыми потоками, например, краткосрочных обеспеченных торговых обязательств российских компаний (например, collaterized corporate bonds - ССВ).

Необходимость обеспечения делает кредитные заимствования самыми строгими видами инвестиций. Следует отметить, что необходимость обеспечения кредитных средств не является прихотью инвесторов. В основе всех упомянутых выше форм лежат банковские кредиты, а банковское законодательство всех стран является достаточно строгим и требует от банков тщательной оценки рисков, а также резервирования рисковых необеспеченных кредитов в таком объеме, что они становятся неэффективными либо для банка, либо для заемщика. Кроме того, для банка любой кредит распадается на две составляющих: риск, который несет банк и финансовые ресурсы, которые банк предоставляет (фондирование). Стоимость собственно финансовых ресурсов определяется ставкой, по которой предоставляются безрисковые кредиты на межбанковском рынке (ставка LIBOR для долларов США, FRIBOR для немецких марок или MIBOR для рублей). При определении стоимости кредита к этой ставке добавляется плата за риск и эта плата взимается даже в том случае, когда банк реально средств не предоставляет, а, например, дает гарантию или открывает аккредитив.

Среди возможностей привлечения средств в форме необеспеченных заимствований можно выделить:

· синдицированные необеспеченные и несвязанные кредиты (эти кредиты в последнее время формируют существенную часть пассивов ведущих российских банков и привлекаются ведущими промышленными компаниями, такими как Татнефть или Ростелеком);

· выпуск государственных, региональных и муниципальных Еврооблигаций и других форм облигаций (например, Yankee или Samurai облигаций) для размещения на международных рынках капитала (эта форма иностранных инвестиций получила значительное развитие в течение последнего года);

· выпуск корпоративных Еврооблигаций и других форм облигаций (например, Yankee или Samurai облигаций) для размещения на международных рынках капитала (выпуски корпоративных Еврооблигаций осуществлены или планируются всеми ведущими российскими промышленными компаниями);

5. Необеспеченные заимствования

Необеспеченные заимствования дают самые дешевые финансовые ресурсы. Однако, следует отметить, что необеспеченные зарубежные заимствования пока возможны только для ограниченного круга больших компаний, имеющих устойчивое финансовое положение, хорошую репутацию и осуществляющих экспорт в значительных объемах и, таким образом, имеющих низкий риск и высокий кредитный рейтинг. Таких компаний в России не более полутора-двух десятков. Единовременные затраты на организацию необеспеченных заимствований весьма высоки (требуется оплата услуг менеджера выпуска, рейтингового агентства, финансовых и юридических консультантов и т.п.) и поэтому объемы заимствований также должны быть значительными (от 100 до 500 млн. долл.). Важно отметить, что для частных компаний зачастую доступны средства, полученные в рамках необеспеченных заимствований территорий, т.к. вкладывая значительную часть привлеченных средств в низко и долго окупаемые инфраструктурные проекты, местные власти заинтересованы в том, чтобы часть средств попала в высокодоходные и короткие проекты частных компаний, так как это позволяет снизить нагрузку по выплате купонного дохода. Хотя эти средства предоставляются в форме кредитов, условия получения этих кредитов, как правило, являются более льготными, чем обычно.

6. Финансирование

Грантовое финансирование проекта по-прежнему имеет определенное значение в России. Бесплатное финансирование проекта (или бизнеса) возможно:

· по линии национальных неправительственных организаций (например, это средства, поступающие через фонды Д.Сороса);

· по линии национальных правительственных организаций (например, это средства US AID или средства фонда конверсии предприятий российской атомной промышленности Nun Lugar);

· по линии межгосударственных (например, OECD) и международных предприятий и организаций (UNIDO).

Грантовое финансирование, как правило, предоставляется для покрытия только части затрат, требуемых для реализации проекта.

Комплексные формы финансирования бизнесов достаточно многочисленны и, например, включают:

· конвертируемые облигации (например, когда выпускаются облигации - то есть осуществляется долговое финансирование), которые через определенное время конвертируются в акции и долговое финансирование заменяется акционерным;

· производные бумаги, выпущенные на пакет акций разных российских компаний (например, ING Batrrings предлагает такие бумаги на пакет акций российских региональных предприятий связи);

· другие производные ценные бумаги (деривативы - опционы, фондовые фьючерсы, варранты и т.п.);

· банковские кредиты, часть риска по которым берет зарубежная правительственная или межгосударственная организация (например, кредиты российских банков на развитие малого бизнеса, 50% риска (а, следовательно, и потерь банка) покрывает TUSRIF или кредит Всемирного банка на структурную перестройку российских предприятий, где Всемирный банк берет на себя 50% рисков по кредитам российских банков, выдаваемых на оплату услуг консультантов по разработке плана реструктуризации).

Само перечисление видов финансирования и иностранных инвестиций показывает, что у частной компании имеются широкие возможности выбора зарубежных партнеров, которые также требуется оценить.

7. Основные заблуждения

Основные заблуждения менеджеров и собственников компаний:

Контакты с менеджерами и собственниками российских компаний по вопросам возможностей и перспектив иностранных инвестиций позволили выделить и сформулировать несколько стандартных заблуждений и недоразумений:

· обстановка в экономике такова, что компании рост не нужен, а когда это понадобится, то компания сможет его обеспечить (страусиная политика);

· обстановка настолько динамична и неопределенна, что невозможно работать по четкому плану развития компании (жизнь сегодняшним днем);

· стратегия компании существует, но она не может быть сформулирована, а тем более формализована в документе, который можно было бы показать потенциальному инвестору (отсутствие стратегии);

· средств на развитие компании, в общем-то хватает, и, в случае необходимости, мы сможем взять кредиты (автаркия);

· вопросы собственности компании являются священными, и мы не пустим никого из чужих в состав наших акционеров, даже если это будут инвесторы (изоляция);

· мы не будем тратить время и средства на привлечение инвесторов, компания настолько хороша, что инвесторы сами придут и пусть они тратятся (экономия на спичках).

Понятно, что такой подход к бизнесу не может не привести к плачевным результатам. На рынке выигрывает только тот, кто первым движется вперед, обгоняя конкурентов хотя бы на один шаг, даже если реальность не благоприятствует движению и вне зависимости от того, на сколько идеальна стратегия, которая им реализуется.

8. Законы и правила развития бизнеса

Несмотря на уникальность сегодняшней ситуации в России, необходимо иметь в виду, что законы и правила развития бизнеса - едины во всем мире:

· предприниматель должен определиться, относится ли он к своей компании как к бизнесу (то есть, строит ли машину для зарабатывания денег) или компания является своего рода клубом по интересам, местом, где группа друзей и знакомых объединена для занятия любимым делом. Могут быть и промежуточные варианты, но, как правило, они не имеют будущего;

· бизнес всегда существует в конкурентной среде (даже если барьеры для выхода на рынок высоки, все равно найдется конкурент, который сможет их преодолеть);

· для бизнеса вопрос о необходимости роста не стоит, так как прекращение движения означает начало гибели. Захват рынков всегда является самостоятельной бизнес-задачей. Компания не может оставлять рынки без внимания, не захватывая их, так как в противном случает это сделают конкуренты;

· эффективный рост только за счет внутренних источников невозможен, хотя бы потому, что конкуренты могут прибегнуть к помощи внешних инвесторов, получив тем самым преимущества;

· кредиты не могут быть основным источником средств для роста, так как в оптимально работающей компании резервы обеспечения должны быть в постоянном дефиците и в пределе исчерпаны для привлечения оборотного капитала. Следовательно, они не могут быть использованы для привлечения средств на капитальные вложения, а если это возможно, то работа компании построена не эффективно;

· увеличение размеров бизнеса, его консолидация является самостоятельной задачей, которую компания должна решать как для оптимизации удельных затрат, так и для привлечения инвесторов, для различных типов которых в каждый момент времени существует пороговый размер компании, ниже которого инвестиции перестают быть привлекательными;

· расширение масштабов бизнеса вызывает необходимость изменения организации бизнеса при переходах с более низкого на более высокий уровень. Структура управления компании определяется и должна соответствовать сложности решаемых задач. Соответственно растет доля непроизводительных затрат на управление и обслуживающую его инфраструктуру;

· на определенном уровне развития компании совмещение функций собственника и менеджера становится нерациональным и даже невозможным. На практике собственник может продолжать быть менеджером по все более узкой группе задач, а высшие менеджеры, напротив, включаются в состав собственников для стимулирования более эффективной работы;

· стратегий роста компании всего две. Во-первых, это экспансия за счет расширения бизнеса и поглощения конкурентов или компаний, занятых в смежных видах бизнеса и превращения, таким образом, в перспективе в лидера рынка. Во-вторых, это отказ от превращения в лидера рынка и развитие компании до определенного предела, когда она будет поглощена другой, более крупной компанией, лидером рынка на оптимальных для компании условиях;

· собственники должны четко осознавать и видеть (и требовать того же от менеджеров) возможный сценарий собственного положения в компании в будущем в зависимости от выбранной стратегии: безграничного развития бизнеса либо выхода из бизнеса после достижения определенного размера (как угодно большого) и продажи его лидеру рынка (то, что принято называть отъездом на Багамы). Они должны также понимать отличие своих интересов от интересов менеджмента и встроить в систему управления компанией звенья, обеспечивающие защиту и реализацию этих интересов. В России, где революция менеджеров произошла еще до того, как сформировался слой собственников, это особенно актуально;

· инвесторы ведут свой собственный бизнес и работают в той же конкурентной среде, что и компания. Инвестиционные компании так же выступают машинами для зарабатывания денег. Инвесторы будут приспосабливаться к особенностям компании и нести затраты на организацию инвестиций только в том объеме, который оправдан ожидаемой выгодой. Предлагая на рынок наиболее ликвидный ресурс - деньги, инвесторы имеют более широкий выбор потенциальных партнеров, чем любые другие компании и тем самым получают возможность самим устанавливать правила, по которым они работают с партнерами.

Сопоставление, приведенного выше списка заблуждений и недоразумений, которые можно встретить в российских компаниях, со списком законов и правил бизнеса, заставляет сделать вывод о том, что большая часть российских компаний либо лукавит, либо обречена на провал.

Для каждого этапа развития компании (которую учредители первоначально наделили ресурсы) существуют определенные возможности привлечения инвестиций для расширения бизнеса. С ростом компании число этих возможностей расширяется (равно как и база внешних инвесторов), а стоимость финансовых ресурсов, как правило, снижается.

9. Венчурный капитал

В момент возникновения для небольших компаний доступен только венчурный капитал - самый грабительский и унизительный для собственника. Основной моделью взаимодействия с инвестором здесь выступает- то, что компания за сравнительно небольшой объем привлекаемых средств должна передать инвестору до 90-95% всех своих акций, но получает возможность выкупа этих акций у инвестора по согласованной цене за счет своей доли в доходах компании. Такая жесткость подхода оправдана, так как успех в одном из 10 начатых проектов является удовлетворительным показателем для венчурного фонда и, следовательно, один проект должен покрыть убытки по остальным 9.

Следует отметить, что в России венчурный капитал не получил развития, так как в условиях дефицита собственники финансовых средств всегда могли выбрать более привлекательные направления для их размещения, да и соотношение 1 к 10 в успехах и неудачах вряд ли выдерживалось бы. С другой стороны, в момент формирования в России частного бизнеса барьеры вхождения в рынок были такими низкими, что в большинстве случаев венчурными финансистами выступали сами собственники создаваемых компаний, которые вкладывали в дело личные сбережения или каким либо образом присвоенные государственные активы.

10. Обеспеченное кредитование

На следующем этане развитие компании финансируется в форме обеспеченного кредитования. Понятно, что основная часть кредитных ресурсов должна направляться на пополнение оборотного капитала на краткосрочной основе (так как в этом случае обеспечением могут служить сами закупленные товары), в то время как доля кредитования капитальных вложений не может быть значительной (так как большая часть оборудования, а тем более незавершенное строительство являются низколиквидными). Кроме того, отдача капитальных вложений, как правило, является более низкой, чем текущих торговых операций и при высокой стоимости финансовых ресурсов значительные капитальные вложения в большинстве случаев просто не могут окупиться.

В России на первых этапах становления рыночной экономики банковское и торговое кредитование осуществлялось на столь льготных (в части обеспечения и контроля за эффективностью и возможностями погашения) условиях и с такими нарушениями принятой в мире нормальной банковской практики, что у российских компаний сформировалась иллюзия доступности кредитных ресурсов в качестве источника развития. О том, что это иллюзия свидетельствует доля долгосрочных (среднесрочных по мировым критериям) кредитов в общем кредитном портфеле российских банков, которая в течение последнего десятилетия колебалась вокруг 5-10% и никак не могла превысить этот уровень, а кредитные портфели банков, уже отягощенные невозвратными кредитами, не растут.

В мире такая ситуация была бы просто невозможной. Как правило, когда компания обращается в банк за среднесрочным кредитом на капитальные вложения, она осознает, что доля этого кредита не сможет превысить 30-50% общей стоимости проекта (в противном случае банк откажет, так как не хватит обеспечения). Таким образом, компания должна мобилизовать до 50-70% требуемых средств из собственных источников, а это требует как минимум 8-12 месяцев (причем до момента, когда компания располагает требуемыми средствами в полном объеме, деньги от банка не поступят). То есть после получения предварительного согласия от банка у компании имеется достаточный срок для детальной проработки в сотрудничестве с банком бизнес-плана и ТЭО, что повышает надежность проекта.

Неготовность большинства российских компаний следовать этим строгим правилам привела к тому, что до сих пор не может быть использована значительная часть иностранных и международных кредитов, полученных еще в начале 90-х. Российские банки также стали более опытными при принятии кредитных решений, да и Центральный банк повысил требования по резервированию кредитов, сделав выдачу рисковых займов неэффективной как для банков, так и для заемщиков.

За рубежом одним из этапов успешного развития компании выступает частное размещение (private placement) акций или паев. На этом этапе компания, работающая с выгодой и обладающая потенциалом развития, получает возможность, не открываясь и не становясь публичной компанией (для этого требуется определенный масштаб операций), предложить часть своих акций, выпущенных путем регистрации новой эмиссии, квалифицированным инвесторам. Этими инвесторами, как правило, выступают инвестиционные банки (которые, как правило, организуют само частное размещение), фонды прямых инвестиций или стратегические инвесторы.

Условием успеха частного размещения выступают хорошие финансовые показатели работы компании, а также перспективы ее роста. Именно на их основе инвесторы оценивают стоимость компании и определяют цену, которую они готовы заплатить за акции (паи) и определяют будущую доходность вложений. Для динамично развивающейся компании возможен целый ряд частных размещении, осуществляемый в течение нескольких лет. При этом стоимость акций (паев) может вырасти в несколько раз, снабжая компанию все более дешевыми финансовыми ресурсами.

Технологии рациональной организации частных размещений являются относительно сложными, и стоимость услуг в этой области является весьма высокой. Практика частных размещений в России пока не получила достаточного развития, как по причине неготовности компаний, существующих в форме товариществ или закрытых обществ, так и из-за того, что многие компании первоначально были созданы в форме открытых обществ.

11. Первичное публичное размещение

Неизбежным этапом развития масштабного бизнеса выступает первичное публичное размещение (innitial public offering - IPO). При этом акции компании становятся доступными для неопределенно широкого круга внешних инвесторов, что влечет за собой как положительные, так и отрицательные последствия. Публичное размещение, как правило, сопровождается включением акций компании и листинг биржи или вывод на внебиржевой рынок. После публичного размещения база инвесторов компании расширяется, и в их число сначала входят портфельные инвесторы, а затем и индивидуальные инвесторы. Это, с одной стороны, повышает ликвидность акций (а, следовательно, открывает перспективы роста цены, что выгодно акционерам и самой компании, позволяя привлекать больше средств при новых эмиссиях), а с другой стороны, открывает внешним инвесторам путь к получению контроля над компанией, недружественным слияниям и поглощениям.

В России появление большого числа ОАО стало результатом произвольных решений, базирующихся на искусственной оценке активов компаний, а не органическим следствием развития самих компаний и улучшения финансовых показателей их работы. Результат - неликвидный рынок большинства корпоративных акций, недовольство основной массы акционеров, многочисленные аферы и скандалы, неверие инвесторов. Состояние, в котором находится фондовый рынок, делает работу по организации публичного размещения, эффективного для акционеров и самой компании, очень трудной. Поэтому акции новых компаний пока фактически не представлены в листингах бирж или на внебиржевом рынке. Попытки повышения ликвидности акций российских компаний за счет их вывода на международные рынки капитала через выпуск ADR и GDR также не принесли значительного успеха (за исключением единичных случаев продажи акций недооцененных сырьевых гигантов).

Возможность привлечения необеспеченных займов путем выпуска облигаций или привлечения синдицированного кредита можно рассматривать в качестве венца развития компании, цели или мечты, к достижению которой необходимо стремиться, несмотря на то, что для большинства российских частных компаний шансы в этой области невелики.

Конечно, приведенная выше схема является определенным упрощением реальности. В частности, существуют большие компании, сохраняющие форму закрытых обществ. В основном такие компании работают в сфере профессиональных услуг (правовых, консультационных, аудиторских, инженерных, иногда инвестиционных). В такого рода компаниях сохранение формы товарищества вполне оправдано, так как они базируются на индивидуальном мастерстве и опыте и в них принято, что партнеры несут полную материальную и моральную ответственность за результаты той части бизнеса, которую они ведут. Другим примером, выступают семейные компании, которые могут работать в области гостиничного хозяйства, оптовой и розничной торговли, строительства. Здесь причиной сохранения закрытости также служат либо особенности бизнеса, строящегося на эксклюзивных соглашениях или франчайзинге, а также традиции или пережитки. Не случайно, что среди компаний такого рода много компаний основанных выходцами из Индии, Юго-Восточной Азии или Турции. Наконец, некоторые компании были созданы и продолжают работать в качестве источника развлечений или препровождения времени для высококлассных специалистов. Таких компаний особенно много в области высоких технологий, например, программирования или информационной деятельности и объемы их операций редко превышают 5-15 млн. долл. в год. Наличие таких компаний свидетельствует скорее о неразвитости данной области бизнеса, чем о целесообразности и рациональности.

12. Стратегический инвестор

Следует отметить, что закрытый, корпоративный и семейный бизнес в своем развитии в основном следует тем же самым стратегиям, о которых речь шла выше. Например, система эксклюзивных контрактов или франчайзинговых соглашений привязывает компанию к цепи подобных компаний или головной компании в не меньшей степени, чем владение их акциями. Экспансия на рынке может реализовываться не только через конкуренцию объемов, но и через конкуренцию качества или ответственности или через монополию, которую по каким-либо причинам удается сохранить в течение длительного времени. Наконец, хочется отметить, что исключения скорее подтверждают, чем опровергают правила.

Таким образом, анализ показывает, что для частных российских компаний кредиты не смогут стать источником средств для финансирования капитальных вложений и программ развития бизнеса, привлечение необеспеченных займов пока может выступать лишь мечтой, а выход на публичный фондовый рынок нежелателен, так как портфельные инвесторы неактивны даже на рынке голубых фишек (а тем более в отношении новых компаний), а физические лица не располагают достаточными ресурсами и держатся настороженно, напуганные провалами пирамид. Следовательно, для частных компаний источниками инвестиций остаются либо прямые, либо стратегические инвесторы.

Выбор между ними определяется целями развития компании, о которых говорилось выше. Понятно, что если компания стремится сама стать независимым лидером рынка, то стратегический инвестор, который сам работает в той же области бизнеса, вряд ли поможет. В том случае, если компания стремится в будущем примкнуть к одному из лидеров рынка, немедленная ориентация на стратегического инвестора также может оказаться нерациональной.

Стратегический инвестор, приходя на новый рынок, стремится, прежде всего, решить собственные задачи по захвату этого рынка и нуждается в российском партнере именно для этого. При этом российский партнер интересует стратегического инвестора своими каналами дистрибуции или возможностью получения привилегий при импорте. Развитие производства в России может быть интересно только в том случае, если сбытовые каналы уже отлажены и местное производство может позволить снизить затраты. Новые продукты и услуги, разработанные в России, как правило (если это не сырье), либо неконкурентоспособны на зарубежном рынке, либо выступают прямыми конкурентами продукции, выпускаемой стратегическим инвестором.

Более того, стратегический инвестор является более жестким партнером. Как правило, во избежание конфликтов в будущем, он сразу же (или в ближайшей перспективе) стремиться к получению контроля над компанией. При этом, стратегический инвестор всегда ограничен в средствах (так как они вовлечены в хозяйственный оборот, а дополнительные кредиты для него также труднодоступны, как и для российской компании). Он предпочитает делать инвестиции в виде оборудования, полуфабрикатов, материалов и т.п. (в основном собственного производства, что решает задачу расширения продаж), стремясь минимизировать инвестиции в форме наличности (cash).

13. Прямой инвестор

Культивируемые за рубежом завышенные оценки риска ведения бизнеса в России, недостаток опыта у российских компаний, а также их неустойчивое финансовое положение или несбалансированные финансы (что неизбежно при динамичном развитии компании в условиях России), приводят к тому, что российская компания и ее собственники, как правило, получают от стратегического инвестора значительно меньше, чем могли бы.

Отсюда вытекает, что единственным привлекательным партнером и источником фондов для развития бизнеса для российских частных компаний выступают прямые инвесторы. Перед тем, как перейти к более подробной характеристике преимуществ и недостатков, связанных с сотрудничеством с прямыми инвесторами попытаемся охарактеризовать цели и задачи, которые прямые инвесторы пытаются решить в России.

Прямым инвестором, как правило, выступает частный инвестиционный фонд, созданный в основном из средств портфельных инвесторов, выступающих его акционерами. Фонд имеет управляющую компанию, существующую в форме представительства оффшорной компании, которая как раз и вступает в отношения с российскими компаниями, заинтересованными в получении инвестиций, оценивает проекты, готовит инвестиционные решения (решения принимаются инвестиционным комитетом, включающим представителей акционеров и независимых специалистов), осуществляет мониторинг работы компании и организует выход инвестора из проекта. Фонд прямых инвестиций может быть специализированным или представлять собой часть фонда, осуществляющего финансовые инвестиции в других формах, например, портфельные инвестиции.

Инвесторы, наделившие фонд средствами, рассчитывают на то, что они вернуться с доходностью, превышающей общемировой средний уровень возврата на вложения в акции, составляющие 14-15% годовых. Понятно, что работа в России, как и на всех развивающихся рынках (emerging markets) пока является высоко рисковой, и инвесторы не вложили бы в фонд средства, если бы ожидаемая доходность не была существенно выше средней.

В качестве основных источников повышенной доходности, как правило, рассматриваются: недооцененность активов российских предприятий; высокий потенциал роста в условиях преодоления кризиса, приведшего к существенному падению всех показателей, особенности и возможность выхода из инвестируемой компании, позволяющие (при приведении компании в порядок) продать пакет акций по цене, соответствующей среднему мировому уровню.

Деловая этика и обычаи бизнеса не позволяют прямым инвесторам заниматься прямой рекламой своей деятельности и действовать активно в привлечении компаний - потенциальных партнеров. Как правило, прямой инвестор осуществляет поиск объектов для инвестиций на основе анализа рынка в целом и отдельных отраслей, через контакты с консультационными компаниями и инвестиционными банками, путем участия в конференциях и выставках. Прямой инвестор, как правило, рассматривает все поступающие предложения об инвестициях. Рассматривая поступившие предложения, инвестор хочет видеть в компании:

· масштаб и перспективы роста с точки зрения потоков наличности;

· открытость и понятность бизнеса, четко сформулированную стратегию развития;

· опытный и успешный менеджмент, владельцев компании, готовых к сотрудничеству;

· хорошие позиции в бизнесе и правительстве (на местном или федеральном уровне);

· отсутствие какого-либо криминала или нарушений налогового и гражданского законодательства в работе компании;

· определенный уровень корпоративной культуры (выполнение данных обещаний, знания иностранных языков, высокий профессионализм и знание деловых обычаев).

Анализируя компанию, прямой инвестор обычно стремится понять, чем же именно обладает компания и что она может предложить инвестору. Как правило, это может быть набор продуктов и услуг определенного уровня качества, каналы дистрибуции или доля на рынке. Компания должна четко представлять свои позиции на рынке среди конкурентов и перспективы их изменения.

Обычными стали обвинения журналистами зарубежных инвесторов в попытке скупить российские компании за бесценок. Эти обвинения не оправданны, так как бизнес нельзя оценивать с общеморальных позиций. Правилами игры является то, что необходимо покупать дешевле и нельзя платить за компанию больше, чем она стоит здесь и сейчас, иначе не удастся максимизировать прибыль и это сделает другой, а компания-инвестор - разорится.

14. Плюсы и минусы прямого инвестора

Существующие скандалы с приватизацией вызваны скорее не прямыми происками зарубежных инвесторов, а неумением государственных органов организовать продажу компаний таким образом, чтобы страна получила максимум или даже, чтобы сделка вообще получилась. Большинство обвинений банкиров и инвесторов в сговоре с государственными чиновниками как раз и связаны с тем, что чиновники вообще часто не в состоянии самостоятельно организовать продажу большой компании. Сговор дает определенный выход из тупика, и продажа может состояться, однако, его участники неизбежно получают преимущества, потери государства при таком подходе - также неизбежны. Выхода из этой ситуации нет и только время, опыт чиновников, привлечение действительно независимых консультантов на конкурентной основе, четкий контроль за ними и отказ от приватизации к плановому сроку позволят приватизировать компании эффективно.

В числе преимуществ, которые несет ориентация на сотрудничество с прямыми инвесторами можно назвать:

· возможность сохранения контроля над собственным бизнесом. Прямые инвесторы, как правило, не заинтересованы в получении контроля над компанией и для небольших компаний им достаточен блокирующий пакет, а для больших компаний с ликвидными акциями не требуется и этого. Дело в том, что прямой инвестор не пытается рассматривать себя в качестве специалиста в той области деятельности, в которую осуществляется инвестиция. Напротив, принимая решение об инвестициях, прямой инвестор в качестве одного из важнейших критериев оценивает качество управления компанией (как со стороны владельцев, так и менеджмента) и заинтересован том, чтобы существующие владельцы и менеджеры не утратили интереса и ответственности за развитие компании;

· прямой инвестор принимает решение на основе оценки компании. При этом, если компания знает сумму инвестиций, требуемых для реализации программы развития, инвестор назовет пакет акции. В случае, когда компания определила долю акций, которую она готова уступить инвестору, последний назовет сумму инвестиций;

· инвестируемые средства выглядят для компании бесплатными, так как инвестор не рассчитывает на дивиденды и решает вопрос получения прибыли самостоятельно, продавая приобретенный пакет через несколько лет;

· средства, предоставленные прямым инвестором, как правило, имеют форму наличных и могут использоваться компанией наиболее гибким образом (в отличие от зарубежных кредитов, как правило, являющихся связанными). Среди возможных направлений использования средств можно: назвать приобретение технологического оборудования и оплату строительства (при этом, прямой инвестор будет готов на то, чтобы наличные, предоставленные им, были использовать в качестве авансового платежа по контрактам, предполагающим кредит поставщика): развитие дилерской сети; пополнение оборотного капитала (без ограничений на выбор поставщиков); приобретение долей и акций в других компаниях;

· получение средств от прямого инвестора не предполагает оплаты каких-либо комиссий инвестору и последний полностью сам покрывает свои затраты на организацию сделки;

· средства прямого инвестора могут прийти в компанию достаточно быстро. Как правило, анализ компании и проекта до момента, пока прямой инвестор не возьмет на себя обязательства по инвестированию (commitment) не превышает 1.5 месяцев. Еще 2-3 месяца до момента поступления средств в компанию может занять юридическое оформление сделки;

· интересы прямого инвестора и владельцев компании совпадают, так как и те и другие заинтересованы в росте компании и повышении ее рыночной стоимости;

· осознавая интересы собственников, прямой инвестор часто идет на то', чтобы определенная часть приобретаемых акций была выкуплена непосредственно у владельцев компании;

· специалисты прямого инвестора всегда будут готовы оказать компании помощь и содействие в оценках инвестиционных проектов компании или в организации покупки других компаний, а также в привлечении других инвестиций;

· для прямого инвестора не станет препятствием сложность организационной структуры компании, которая может включать в себя до нескольких десятков российских, зарубежных (в т.ч. и оффшорных) фирм, как прозрачных, так и серых, не афишируемых перед налоговыми органами. Тщательность, с которой прямые инвесторы подходят к юридическому оформлению сделки, гарантирует, что компания и другие акционеры будут иметь возможность полностью защитить свои интересы;

· участие представителей прямого инвестора в работе Совета директоров (как непосредственно, так и через консультантов, которые будут привлечены прямым инвестором за свой счет) будет способствовать формированию корпоративной культуры компании, уточнению и формулированию ролей владельцев и менеджмента, уточнению и выработке предложений по развитию стратегии компании;

· помимо участия в работе Совета директоров и повышения общего уровня корпоративной культуры прямой инвестор в рамках работы по повышению стоимости компании будет настаивать на переходе на бухгалтерский учет по международным стандартам, а также на международный аудит компании. Прямой инвестор предложит компании обратиться к услугам ведущих консультантов в области развития данного вида бизнеса и управления им. При этом, прямой инвестор будет готов на оплату части затрат по найму консультантов за свой счет. Наконец, прямой инвестор предложит компании систему поощрения для высших менеджеров построенную на том, чтобы сделать их акционерами и заинтересовать в достижении высоких конечных результатов работы компании и, прежде всего, в росте рыночной стоимости и прибыльности, а также окажет содействие в ее внедрении;

· ориентация прямого инвестора на долговременное сотрудничество в развитии компании с целью повышения ее рыночной стоимости в условиях сознательного отказа от контроля над компанией означает, что все основные его шаги будут согласованы как с владельцами, так и с менеджерами компании и то, что представители прямого инвестора постараются избежать любой конфронтации;

· при завершении периода пребывания в качестве акционера компании и продажи своей доли, прямой инвестор не только по согласованию с компанией найдет нового инвестора - стратегического или портфельного, но и окажет заинтересованным владельцам компании помощь в продаже согласованной части их доли и обеспечит организацию продажи таким образом, чтобы текущие котировки акций компании не претерпели значительного падения;

Однако, работа компании с прямыми инвесторами может быть связана и с определенными трудностями:

· как уже говорилось выше, прямые инвесторы зачастую ведут себя как капризные невесты с завышенными требованиями. Прямой инвестор редко начнет работу по анализу компании и проекта, если ему не представлены детальная исходная информация: история компании и структура собственности; характеристики финансового положения компании за несколько последних лет с указанием реальных цифр, а не тех, что сообщаются налоговым инспекциям; четкая программа развития компании на несколько лет и инвестиционная программа, описывающая потребность в средствах и их источники. Подготовка таких материалов может быть сопряжена со значительными затратами, так как потребуется привлечение профессиональных консультантов или аудиторов;

· прямые инвесторы редко инвестируют в стартовые проекты. Исключением, пожалуй, может быть только случай, когда новый проект реализуется компанией, уже подтвердившей свой опыт и успех в реализации подобных проектов в других странах;

· при принятии инвестиционных решений прямые инвесторы заинтересованы в определенном соответствии объема инвестиций уже достигнутым показателям работы компании, а также перспективам их роста. При этом, высокие накладные затраты прямого инвестора приведут к тому, что он будет не заинтересован в инвестициях, объем которых ниже 7-10 млн. долл. Для того, чтобы получить такой объем инвестиций компания должна иметь фактическую валовую прибыль в объеме не менее 35-45% требуемых инвестиций, а также перспективы увеличения объема продаж не менее, чем вдвое за ближайшие 2-3 года;

· владельцам компаний придется смириться с тем, что основная часть прибыли, получаемой в течение времени пребывания прямого инвестора с компанией будет реинвестироваться (так как прямой инвестор заинтересован, прежде всего, в повышении рыночной стоимости компании за счет ее скорейшего развития) и тем самым будут ограничены возможности по отвлечению средств на потребление;

· прямой инвестор будет заинтересован в установлении четкого контроля над всеми финансовыми потоками компании и, возможно, будет настаивать на привлечении в компанию высококвалифицированного специалиста на должность финансового директора (chief financial officer);

· наконец, как уже говорилось выше, условием начала работы прямого инвестора с компанией будет эксклюзивный договор. Таким образом, компания лишится возможности ведения параллельной работы с другими потенциальными инвесторами в течение достаточно длительного периоды времени (от 4 до 8 месяцев в зависимости от сложности сделки).

Простым ключом к пониманию преимуществ прямых инвестиций является то, что прямого инвестора остальные акционеры действительно могут рассматривать в качестве своего равноправною партнера. Права и обязанности, которые приобретает прямой инвестор в качестве акционера, не отличаются от тех, что имеют другие акционеры. Становясь партнером компании, прямой инвестор получает право рассчитывать на ту же доходность инвестиций, что и другие акционеры. Если эта ожидаемая доходность не соответствует инвестиционным критериям прямого инвестора, инвестиции просто не произойдет. Если же инвестиция случилась на согласованных партнерами условиях, то нет смысла обижаться на то, что доходы, получаемые всеми акционерами, несмотря на их большую величину, будут равны.

15. Ошибки российских компаний

Основной вывод, который российская частная компания должна для себя сделать в том случае, если она действительно взялась за поиск и привлечение инвесторов - все процедуры необходимо выполнить в полном объеме, иначе результата не будет. Приняв решение, придется пойти на ряд затрат, в т.ч. на оплату консультантов, которые помогут уточнить и четко сформулировать стратегию развития компании, на аудиторов, которые проверят ее правовой статус и оценят финансовое состояние в соответствии со стандартами международного учета, на оплату финансового консультанта (если компания не имеет опыта привлечения инвесторов или не чувствует уверенности в собственных силах), который поможет работать с инвестором, на юридических консультантов, которые смогут отстоять интересы компании перед инвестором.

Главной ошибкой российских компаний является то, что привлечение внешнего инвестора не становится осознанной необходимостью и имитируется как дань моде. При этом, если процедура случайным образом прерывается, то на этом этапе теряются результаты, уже достигнутые на предыдущих этапах. Это бывает из-за неудач переговоров с инвестором или просто по общей расхлябанности. В стратегии развития компании не возможны остановки для того, чтобы оглядеться здесь, как на войне, компания может' находится либо в наступлении, либо в обороне, используя это время для подтягивания резервов. Поэтому, в частности, очевидно, что однажды составленный бизнес план или отчет о финансовых результатах должны обновляться на регулярной основе, по крайней мере, один раз в полгода, иначе ценность их для потенциального инвестора теряется.

Заключение

В заключение хочется сказать, что в России уже сформировался и используется определенный набор инструментов обмана иностранных инвесторов. Прежде всего, это "вытягивание" показателей оценки (valuation) компании к моменту, на который она производится, когда несколько показателей, например, объем продаж или прибыль искусственно завышаются с ущербом для всех других показателей. Другой трюк также основан на имитации и заключается в том, что вся проектная и финансовая документация компании оформлена безупречно, но стратегия развития компании построена таким образом, что все средства постоянно реинвестируются, прибыль невозможно фиксировать в течение длительного периода времени, а оценка работы компании осуществляется на основе роста объемных показателей. При этом для небольшой команды высших менеджеров появляется возможность в течение длительного периода времени получать высокую зарплату, фактически не отвечая за конечный результаты работы, в которых заинтересованы инвесторы, а при кризисе компании сослаться на то, что нормальный бизнес в России невозможен, и сменить место работы. Третья группа способов связана с искусственными слияниями, поглощениями и продажами (merges and acquisitions) компаний. Один из способов был упомянут нами выше, и основывается на включении российской компании в листинг второразрядной зарубежной биржи через обмен акциями (swap) с зарубежной компанией и продажи акций этой компании исходя из удельных натуральных, а не финансовых показателей работы.

Размещено на Allbest.ru

...