Оцінка ринкової вартості підприємства

Размещено на http://www.allbest.ru/

ВСТУП

Процеси, що відбуваються на сучасному етапі в економіці, привели до відродження і розвитку оцінної діяльності, актуальність і запитана результатів, якій в умовах ринку фактично незаперечна. Оцінка і її ключова категорія - «вартість» є комплексним показником доцільності, корисності і значущості того або іншого результату якої-небудь діяльності у сфері ринкових відносин. Оцінка вартості підприємства - є впорядкованим, цілеспрямованим процесом визначення в грошовому виразі вартості підприємства з урахуванням потенційного і реального доходу, приношуваного їм в певний момент часу в умовах конкретного ринку. Особливістю процесу оцінки вартості підприємства, поза сумнівом, є її ринковий характер. Це означає, що оцінка вартості підприємства не обмежується обліком лише одних витрат на створення або придбання оцінюваного об'єкту, вона обов'язково враховує всю сукупність ринкових чинників: чинник часу, чинник ризику, ринкову кон'юнктуру, рівень і модель конкуренції, економічні особливості оцінюваного об'єкту, його ринкове реноме, а також макро- і мікроекономічне середовище незаселеного. При цьому підходи і методи, що використовуються оцінювачем, визначаються, в залежності, як від особливостей процесу оцінки, так і від економічних особливостей оцінюваного об'єкту, а також від мети і принципів оцінки. Зі всього вищесказаного, можна зробити однозначний висновок про те, що оцінка вартості підприємства в нашому сучасному світі - це дуже актуальна тема, дослідженню якої і присвячена представлена курсова робота. Предметом дослідження роботи - оцінка вартості підприємства в сучасних умовах. Вивчення вибраної теми припускає досягнення наступної мети - досліджувати основні теоретичні і практичні аспекти оцінки вартості підприємства. Відповідно до певної мети в представленій курсовій роботі були поставлені і вирішені наступні задачі:

- розглянути теоретичні і методичні основи оцінки вартості підприємства з погляду практичної реальної економіки;

- провести оцінку вартості підприємства;

- узагальнити отриманий матеріал в даній роботі і зробити висновки.

Дослідження вибраної теми здійснювалося за допомогою наступних методів пізнання: діалектичний метод, метод теоретичного аналізу і синтезу різних джерел літератури, структурно-функціональний метод, системний метод, порівняльний метод метод опису, статистичний метод, кількісний метод, балансовий метод, математичні методи, метод узагальнення отриманих відомостей і матеріалів в даній роботі.

Проблема оцінки вартості сучасного підприємства має достатньо широке освітлення в джерелах сучасної наукової економічної літератури. Так як теоретична основа вивчення в курсовій роботі застосовувалися праці і навчальні посібники російських авторів по таких економічних науках, як «Економіка», «Фінансовий і економічний аналіз», «Основи бізнесу» «Оцінка вартості підприємства» і т.п. Це роботи таких іменитих авторів, як А.Д. Шеремет, М.С. Абрютіна, П.П. Табурчак, В.С. Валдайцев, А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, В.В. Ковальов.Поставлена мета і певні задачі зумовили структуру представленої роботи. Курсова робота складається з вступу, основної частини, що складається з трьох розділів теоретичних і одного практичного, висновків, включає список літератури.

1. Необхідність, завдання і принципи оцінки вартості підприємства

1.1 Необхідність, завдання і принципи експертної оцінки вартості підприємства

Вартість бізнесу -- це вартість діючого підприємства або вартість 100 % корпоративних прав у діловому підприємстві. Необхідність оцінки вартості підприємства виникає в основному у таких випадках:

під час інвестиційного аналізу у ході прийняття рішень про доцільність інвестування коштів у те чи інше підприємство, у т. ч. при здійсненні операцій M&A (поглинання і приєднання);

у ході реорганізації підприємства (мета оцінки -- визначення бази для складання передавального чи розподільного балансу, а також для встановлення пропорцій обміну корпоративних прав);

у разі банкрутства та ліквідації підприємства (оцінка проводиться з метою визначення вартості ліквідаційної маси);

у разі продажу підприємства як цілісного майнового комплексу (мета оцінки -- визначення реальної ціни продажу майна);

у разі застави майна та при визначенні кредитоспроможності підприємства (мета оцінки -- визначити реальну вартість кредитного забезпечення);

у процесі санаційного аудиту при визначенні санаційної спроможності (оцінка вартості майна проводиться з метою розрахунку ефективності санації);

під час приватизації державних підприємств (метою оцінки є визначення початкової ціни продажу об'єкта приватизації).

Оцінка вартості підприємства, його майна належить до найскладніших питань фінансів підприємств. Особливо відзначаються оцінка вартості підприємства як цілісного майнового комплексу та оцінка корпоративних прав суб'єкта господарювання, якщо дані права не котируються на біржі. Хоча вартість підприємства інколи може дорівнювати ринковій вартості його активів, слід розуміти, що ці поняття є різними. У першому випадку йдеться насамперед про вартість, що може бути створена в результаті функціонування бізнесу. Оцінка підприємства здійснюється, як правило, на базі ринкової вартості -- ймовірної суми грошей, за яку можливі купівля-продаж об'єкта оцінки на ринку.

Організаційне, методичне та практичне забезпечення проведення оцінки вартості підприємств здійснюють особи, що займаються професійною оцінною діяльністю -- оцінювачі та суб'єкти оцінної діяльності.

З метою вироблення уніфікованих підходів до методології та порядку проведення оцінювання в 1981 р. був створений Міжнародний комітет зі стандартів оцінки вартості майна. Ним було розроблено ряд стандартів оцінювання:

МСО 1 «Ринкова вартість як база оцінки»;

МСО 2 «Бази оцінки, відмінні від ринкової вартості»;

МСО 3 «Оцінка з метою фінансової звітності та суміжної документації»;

МСО 4 «Оцінка забезпечення позики, застави і боргових зобов'язань»;

Правило № 1 «Концепція оцінки діючого підприємства»;

Правило № 2 «Врахування шкідливих і токсичних речовин під час оцінки»;

Правило № 3 «Оцінка основних виробничих засобів, машин та устаткування»;

Правило № 4 «Оцінка бізнесу».

Вітчизняним законодавством при оцінці вартості майна та підприємства в цілому рекомендовано керуватися Законом України «Про оцінку майна, майнових прав і професійну оціночну діяльність в Україні», методикою оцінки вартості майна під час приватизації, положеннями (національними стандартами) експертної оцінки, нормативними актами Фонду державного майна.

У літературних джерелах, нормативних актах наводяться численні принципи, яких слід дотримуватися при здійсненні оцінки вартості підприємства. До основних з них слід віднести такі:

принцип заміщення -- полягає в тому, що покупець не заплатить за об'єкт більше, ніж існуюча мінімальна ціна за майно з аналогічною корисністю;

принцип корисності -- зводиться до того, що об'єкт має вартість лише тоді, коли він є корисним для потенційного власника (корисність може бути пов'язана з очікуванням майбутніх доходів чи інших вигід);

принцип очікування -- інвестор, плануючи вкладати кошти в об'єкт сьогодні, очікує отримати грошові доходи від об'єкта в майбутньому;

принцип зміни вартості -- говорить про те, що вартість об'єкта оцінки постійно змінюється в результаті зміни внутрішнього стану та дії зовнішніх факторів;

принцип ефективного використання -- полягає в тому, що з усіх можливих варіантів експлуатації об'єкта обирається той, що забезпечує найефективніше використання його функціональних характеристик, а отже, приносить найбільшу вартість;

принцип розумної обережності оцінок -- зводиться до того, що під час оцінки оцінювач повинен критично (із розумним упередженням) ставитися до всієї інформації, що стає йому відомою від адміністрації об'єкта оцінки, і, по можливості, перевіряти цю інформацію, звертаючись до незалежних джерел;

принцип альтернативності оцінок -- полягає у необхідності використання різних методів оцінки та порівняння показників вартості, отриманих у результаті застосування альтернативних методів.

1.2 Вартість капіталу підприємства

Важливим елементом оцінки вартості підприємства є визначення вартості капіталу, який є в його розпорядженні. Це поняття характеризує ціну залучення підприємством фінансових ресурсів. Інакше кажучи, це винагорода, за яку капіталодавці погоджуються вкладати кошти в дане підприємство. Згідно із сучасними тенденціями в теорії і практиці фінансової діяльності вартість капіталу підприємства рекомендується розраховувати на основі використання так званої моделі середньозваженої вартості капіталу (Weighted Average Cost of Capital = WACC):

(1.1)

де Квк -- очікувана ставка вартості власного капіталу;

Кпк -- очікувана ставка вартості позичкового капіталу;

К -- сума капіталу підприємства;

ВК -- сума власного капіталу;

ПК -- сума позичкового капіталу.

Середньозважена вартість капіталу показує середню дохідність, якої очікують (вимагають) капіталодавці (власники та кредитори), вкладаючи кошти в підприємство. Вона залежить від структури капіталу, а також ціни залучення капіталу від власників і кредиторів. Зазначену модель можна деталізувати, виокремивши власний і позичковий капітал. Зокрема, вартість власного капіталу можна розраховувати в розрізі капіталу, залученого в результаті емісії простих і привілейованих акцій, реінвестованого прибутку тощо. Позичковий капітал можна поділити на короткострокові та довгострокові банківські позички, комерційні позички, облігаційні позички та ін.

Очікувана ставка вартості позичкового капіталу визначається на основі аналізу фінансових відносин підприємства з його кредиторами і включає всі витрати, пов'язані із залученням позичкового капіталу, в т. ч. процентні платежі, дизажіо, різного роду збори тощо. Ця ставка може відповідати кредитній ставці, за якою підприємство залучає (чи може залучити) кредити. За наявності відповідних розрахункових даних ставка вартості позичкового капіталу може обчислюватися за методом внутрішньої норми прибутковості (IRR).

Перед фінансистами досить часто постає питання, як розрахувати вартість позичкового капіталу в частині забезпечення наступних витрат і платежів, поточних зобов'язань за розрахунками тощо, на які не нараховуються проценти (та інші платежі) за їх користування. Можливі два варіанти вирішення цієї проблеми:

згадані складові позичкового капіталу не враховуються при визначенні WACC, тобто в процесі розрахунків загальна сума капіталу зменшується на ці позиції;

урахування зазначених позицій на рівні з іншими фінансовими зобов'язаннями, при цьому застосовується нульова ставка залучення цієї частини капіталу.

Заслуговує на увагу той факт, що в англосаксонській практиці фінансової діяльності домінує перший підхід, тобто при розрахунку середньозваженої вартості капіталу здебільшого враховуються власний капітал та фінансова заборгованість[1]. На практиці при розрахунку вартості залучення позичкового капіталу слід враховувати податковий фактор. Якщо S -- податковий мультиплікатор (коефіцієнт, який характеризує ставку податку на прибуток), а проценти за користування позичками відносяться на валові витрати підприємства, то модель визначення середньозваженої вартості капіталу можна уявити в такому вигляді

 (1.2.)

де ПК -- сума позичкового капіталу.

Головна проблема, з якою стикаються фінансисти при застосуванні моделі WACC, полягає у визначенні ціни залучення власного капіталу, зокрема значення очікуваної ставки вартості власного капіталу. Це питання досі не знайшло свого повного вирішення ні в теорії, ні в практиці. Серед можливих способів розрахунку очікуваної ставки вартості власного капіталу можна розглядати такі:

модель оцінки капітальних активів (САРМ), за якої слід скористатися інформацією щодо значення b-коефіцієнта, безризикової процентної ставки та середньої дохідності на ринку;

суб'єктивна оцінка: проценти за довгостроковими облігаціями або депозитними вкладами плюс надбавка за специфічні ризики, характерні для даного підприємства (галузі);

використання показника, оберненого до відношення ринкового курсу до чистого прибутку на одну акцію (price earnings ratio, PER) (наприклад, якщо PER = 5/1, то Квк = 1/PER = 1/5 = 0,2, або 20 %);

модель приросту дивідендів (модель Гордона), згідно з якою ціна залучення власного капіталу визначається як відношення прогнозної суми дивідендів на наступний рік (D1) до курсу акцій (КА), скоригованого на величину приросту дивідендів (g):

Квк = D1/KA + g

У процесі оцінки вартості власного капіталу слід чітко виокремлювати очікувану ціну, за яку інвестори будуть згодні вкладати кошти в підприємство, та очікувану рентабельність власного капіталу. Різниця полягає в тому, що останній показник розраховується з використанням балансової вартості власного капіталу. Натомість ціна залучення власного капіталу визначається на основі ринкових оцінок вартості капіталу підприємства та його доходів.

Наголосимо, що в контексті оцінки вартості підприємства особливе значення показника середньозваженої вартості капіталу (WACC) полягає в тому, що він може використовуватися як ставка дисконтування для приведення майбутніх доходів до теперішньої вартості.

ринковий дисконтування грошовий ефективність

2. ТЕОРЕТИЧНІ ОСНОВИ ОЦІНКИ ВАРТОСТІ ПІДПРИЄМСТВА

2.1 Поняття оцінки вартості підприємства, структура та сутність оцінки вартості підприємства

Оцінка вартості підприємства - це розрахунок і обгрунтовування вартості підприємства на певну дату. Оцінка вартості бізнесу є цілеспрямованим впорядкованим процесом визначення величини вартості об'єкту в грошовому виразі з урахуванням впливаючих на неї чинників в конкретний момент часу в умовах конкретного ринку. Основними чинниками, які впливають на оцінку вартості підприємства (бізнесу) цей час і ризик. Час отримання доходу або до отримання доходу вимірюється інтервалами або періодами. Інтервал або період, може бути рівний дню, тижню, місяцю, кварталу, півріччю або року. Тривалість прогнозного періоду впливає на величину ринкової вартості, тому що враховується при дисконтуванні. Ринкова вартість бізнесу змінюється в часі під впливом численних чинників, тому вона визначається тільки за станом на конкретний момент часу. Вже через декілька місяців вона може бути іншою. Отже, постійна оцінка і переоцінка об'єктів необхідна в умовах ринкової економіки. Іншим істотним чинником ринкової вартості є ризик - вірогідність того, що доходи, які будуть отримані від інвестицій в оцінюваний бізнес, виявляться більше або менше прогнозованих. При оцінці важливо пам'ятати, що існують різні види ризику і що жодне з вкладень в умовах ринкової економіки не є абсолютно безризиковим.

Результатом проведеної оцінки, як правило, є розрахована величина ринкової вартості або її модифікації. Ринкова вартість - це «найвірогідніша ціна, по якій даний об'єкт оцінки (підприємство) може бути відчужений на відкритому ринку, коли сторони операції діють розумно, маючи свій в розпорядженні всю необхідну інформацію, на величині ціни операції не відображаються які або надзвичайні обставини.

Відмінною рисою ринкової оцінки вартості і одночасно обов'язковою вимогою є її прив'язка до конкретної дати. Розрахунок ринкової вартості в сучасній економіці необхідний через наступні причини: [13]

- оцінка (або визначення) ринкової вартості дозволяє продавцю або покупцю «виставити» об'єкт оцінки за найреальнішою ціною, оскільки ринкова вартість враховує не тільки і не стільки індивідуальні витрати і очікування, але ситуацію на ринку в цілому, очікування ринку, загальноекономічні тенденції розвитку, оцінку даного об'єкту з боку ринку;

- знання величини ринкової вартості дозволяє власнику об'єкту оптимізувати процес виробництва, вживати заходів, направлених на збільшення вартості об'єкту, на збереження розриву між індивідуальною (внутрішньої) і ринковою вартістю у разі перевищення останній;

- періодична ринкова оцінка вартості об'єктів дозволяє підвищити ефективність управління і запобігти банкрутству і розоренню;

- покупцю, інвестору оцінка вартості підприємства (бізнесу) допомагає ухвалити вірне ефективне інвестиційне (або інше) рішення;

- оцінку вартості проводять спеціально навчені професіонали - експерти оцінювачі, а їх професійна оцінка дозволяє отримати обгрунтовані результати, їх витрати транзакцій істотно нижче;

- оцінювач несе відповідальність за якість виконаних робіт, отже, ризик неправильної оцінки «лягає на плечі» саме експерта;

- оцінка вартості в макроекономічному аспекті є важелем регулювання економіки з боку держави, особливе значення оцінка має при управлінні державною і муніципальною власністю.

Таким чином, оцінка вартості підприємств (бізнесу) дозволяє вирішувати багато насущних задач в ринковій економіці. Будучи важливим інструментом ринкової економіки, вартісна оцінка повинна бути певним чином і організована.

Від цього залежить якість роботи оцінювачів, ефективність і адекватність що приймаються з їх допомогою рішень.

Практично у всіх країнах, де проводиться оцінка вартості, її здійснюють незалежні професіонали оцінювачі, які в своїй роботі дотримуються встановлених стандартів оцінки. В нашій країні оцінка вартості різних об'єктів у тому числі і бізнесу, проводиться на підставі закону «Про оцінну діяльність в Україні», «Стандартів оцінки» і інших нормативно-правових актів незалежними ліцензіюючими оцінювачами, що пройшли спеціальну профподготовку [8].

Процес оцінки припускає наявність оцінюваного об'єкту і оцінюваного суб'єкта. Суб'єктом оцінної діяльності є , з одного боку, професійні оцінювачі, що володіють спеціальними знаннями і практичними навиками з другого боку - споживачі їх послуг, замовники. В ролі професійних оцінювачів виступають юридичні особи (оцінні фірми, відділи оцінки аудиторських і інших компаній) і фізичні особи (індивідуальні підприємці). Професійні оцінювачі працюють по замовленнях, що поступають від державних органів, підприємств, банків, інвестиційних і страховок інститутів, від громадян. Об'єктом вартісної оцінки є будь-який об'єкт власності. При цьому враховуються не тільки різні характеристики об'єкту, але і має рацію, якими наділює його власник. Об'єкти оцінки є об'єктами цивільних прав відносно яких законодавством України встановлена можливість їх участі в цивільному обороті. При оцінці бізнесу об'єктом виступає діяльність направлена на отримання прибутку і здійснювана на основі функціонування майнового комплексу підприємства. Велике значення має організаційно правова форма існування підприємства. При оцінці необхідно конкретизувати склад майна підприємства і його права: адже структура багатьох промислових підприємств дуже складна. В структуру підприємства можуть входити цехи; ділянки, обслуговуючі господарства; спеціальні підрозділи; конторські будови; засоби зв'язку і комунікації, які можуть розташовуватися на різних площах і навіть в різних регіонах.

Об'єктом оцінки можуть бути об'єднання, холдинги і навіть цілі фінансово-промислові групи. В цьому випадку в рамках одного бізнесу об'єднують декілька дочірніх компаній, відділень, філіалів. Для правильної оцінки необхідно прослідити формування грошових потоків і напрями їх руху, а також має рацію і роль кожного з цих підрозділів. Необхідно також з'ясувати чи входять до складу об'єкту оцінки підрозділу соціально культурної сфери.

При оцінці бізнесу треба враховувати те, що підприємство, будучи юридичною особою одночасно є і господарюючим суб'єктом (ст. 48 ГК України), тому його вартість повинна враховувати крім всього іншого наявність певних юридичних прав - саме це є однією з особливостей бізнесу, як об'єкту оцінки. Іншою важливою особливістю бізнесу як об'єкту оцінки є те, що, оцінюючи вартість бізнесу визначають вартість власного капіталу підприємства (організації) - тому як основу будь-якого бізнесу складає капітал, який функціонує в рамках певних організаційних структур підприємств. Тому, оцінюючи бізнес ми визначаємо вартість власного капіталу з урахуванням нього організаційно правової форми, галузевих особливостей і нематеріальних активів, включаючи goodwill (ділова репутація) [13, с. 108] .

Професійний оцінювач в своїй діяльності завжди керується конкретною метою. Чітке, грамотне формулювання мети дозволяє правильно визначити вид вартості, що розраховується, вибрати метод оцінки. Як правило мета оцінки полягає у визначенні якого-небудь виду оцінної вартості, необхідної клієнту для ухвалення інвестиційного рішення, для висновку операції, для внесення змін у фінансову звітність і т.п.

В проведенні оцінних робіт зацікавлені різні сторони, від державних структур до приватних осіб: контрольно-ревізійні органи, управлінські структури, кредитні організації, компанії страховок, податкові фірми, приватні власники бізнесу інвестори.

Оцінку підприємства (бізнесу) проводять в наступній меті: підвищення ефективності поточного управління підприємством; ухвалення обгрунтованого інвестиційного рішення; купівлі-продажу підприємства; встановлення частки співвласників у разі підписання або розірвання договору або у разі смерті одного з партнерів; реструктуризації підприємства; розробки плану розвитку підприємства; визначення кредитоспроможності підприємства і вартості застави при кредитуванні; страхування; оподаткування; ухвалення обгрунтованих управлінських рішень; і в інших випадках.

Оцінка вартості підприємства здійснюється відповідно до певних принципів. Таких принципів виділяється три групи: принципи, засновані на представленнях власника (корисності, очікування); принципи пов'язані з експлуатацією власності (прибутковості, внеску, граничної продуктивності, збалансованості, пропорційності); принципи, обумовлені дією ринкового середовища (співвідношення попиту і пропозиції, відповідності, регресії прогресії, конкуренція, залежність від зовнішнього середовища, зміни вартості, економічного розділення, якнайкращого і найефективнішого використовування).

Принципи оцінки повинні відображати основні закономірності поведінки суб'єктів ринкової економіки - в даному випадку підприємств. Але в реальному житті вони відображають тенденцію економічної поведінки суб'єктів ринкових відносин а не гарантують певної поведінки [9].

Для визначення вартості підприємства (бізнесу) оцінювачі застосовують спеціальні прийоми і способи розрахунку, які отримали назву методів (підходів) оцінки. Кожний метод оцінки припускає попередній аналіз певної інформаційної бази і відповідний алгоритм розрахунку. Всі методи оцінки дозволяють визначити вартість бізнесу на конкретну дату, і всі методи є ринковими оскільки враховують ринкову кон'юнктуру, ринкові очікування інвесторів, ринкові ризики, зв'язані з оцінюваним бізнесом, що склалася, і передбачувану «реакцію» ринку при операціях купівлі-продажу з оцінюваним об'єктом.

2.2 Проблеми оцінки вартості підприємства

Потенційна здатність підприємства досягати свою місію у зазначеній перспективі найчастіше ототожнюється з його ефективністю або продуктивністю виробництва при тенденції зниження витрат суспільної праці на виробництво продукції. Для виконання цілей забезпечення ефективної діяльності будь-якого суб'єкта підприємництва реалізуються відповідні управлінські рішення. А такі рішення ґрунтуються на системі комплексних показників оцінки ефективності функціонування структурних підрозділів підприємницької структури. В сучасній управлінській дійсності українських підприємств все гостріше постає питання розробки нового механізму управління ефективністю, який би дозволяв оцінювати діяльність підприємства в довгостроковій перспективі з врахуванням вартісно-економічних аспектів бізнесу.

Сучасні підходи до здійснення управління передбачають орієнтування всіх учасників та зацікавлених сторін підприємницької діяльності на максимізацію вартості фірми. Це приносить вигоди як власникам та інвесторам так і його працівникам. Дана наукова проблематика розглядається багатьма авторами серед яких можна виділити праці Ф. Моділь'яні, А. Раппапорта, М. Міллера, Е. Фама, У. Шарпа, Б. Стюарта, Д. Янга, С. Вівера, А. Расказова, М. Осіпова, А. Грязнова, Д. Просянкіна, Ю. Волкова та інші.

Вартість підприємства поступово стає критерієм оцінки ефективності його функціонування. Динамічне збільшення вартості суб'єкта бізнесової діяльності відбувається під впливом конкретних функцій управління його вартістю на основі комплексного врахування всіх аспектів системи управління ефективністю бізнесу. Тільки зростання вартості підприємства є загальною метою та критерієм ефективності для всіх учасників діяльності бізнесу і співпадає з їх різносторонніми інтересами.

В багатьох випадках традиційний аналіз фінансових коефіцієнтів хоча і оцінює певні сфери діяльності підприємства, але всю цю систему коефіцієнтів важко звести до одного універсального показника ефективності. Ми спробували розрахувати такий універсальний абсолютний показник ефективності - економічна додана вартість (EVA) для деяких підприємств представників пиво-безалкогольної галузі України. Слід зазначити, що безричаговий коефіцієнт ? рівня систематичного ризику інвестування в підприємства харчової промисловості було взято для російської економіки станом на 2004 рік з [4]. Передбачається, що він не дуже відрізняється від українських реалій на протязі 2001-2004 років. Це дуже важливий показник, оскільки він характеризує ризик інвестування в певну галузь. В розвинутих країнах цей показник розраховується фондовими біржами централізовано і публікується у відкритих джерелах і оновлюється майже щохвилинно, оскільки для інвесторів він дуже важливий. В ідеальному випадку кожне підприємство має свій коефіцієнт ?, оскільки кожне підприємство унікальне і має свій рівень ризиків. Для українських підприємств цей показник досить точно розрахувати неможливо через нерозвиненість фондового ринку. Залишається лише брати його приблизне значення і відкорегувати на фінансовий важіль підприємства. Ця неефективність показує, що у підприємства відсутнє зростання вартості бізнесу; підприємство неефективно використовує наявний капітал; капітал не забезпечує навіть норму повернення на вкладений капітал, яка встановлена власником та не приносить додаткового доходу (доданої вартості). Підприємство було неспроможним створити додану вартість бізнесу, так як дохідність капіталу інвестора (власника), отримана підприємством за період, була менша вимагаємої ним бар'єрної ставки дохідності - підприємство отримало дохідність значно меншу, ніж ту на яку сподівався інвестор (власник).

І все це незважаючи на наявність у даного підприємства чистого прибутку за результатами бухгалтерської звітності. Таким чином, за аналізовані роки підприємство ВАТ «А» працювало гірше, ніж інші підприємства з аналогічним рівнем систематичного ризику діяльності. Протягом цих років ВАТ «А» є непривабливим для інвесторів, оскільки для них є алтернатива більш прибуткової можливості вкладення свого капіталу з налогічним рівнем ризику. Основною причиною, що призвела до від'ємного значення показника економічної доданої вартості стала тенденція до збільшення абсолютних витрат на власний капитал (оскільки його обсяг значно збільшився), а через низьку рентабельність активів чистий прибуток підприємства виявився меншим за витрат на капітал.

Тобто, наявність чистого прибутку і стандартного розуміння «прибутковість діяльності» не завжди характеризує бізнесову дяльність підприємства як ефективну, спрямовану на збільшення вартості бізнесу.

Ефективність будь-якої бізнесової дяльності ширше ніж просте розуміння прибутковості, і саме на нівелювання цього стеріотипу покликано використання більш ширшого ніж ефективність (прибутковість) узагальнюючого показника - економічна додана вартість. Розрахунки і для інших підприємств пиво-безалкогольної галузі підтвердили справедливість використання поряд з традиційними показниками ефективності більш глобального і комплексного - показника економічної доданої вартості. Вартість бізнесу як оціночний критерій дозволяє уникнути помилок при аналізі його діяльності. З ростом вартості фірми збільшується капітал, вкладений у неї акціонерами, що дозволяє одержати доход від перепродажу приналежних їм акцій. Наріжним каменем загальної системи управління ефективністю є механізми виміру та оцінки ефективності діяльності підприємства за критерієм - вартість підприємства (бізнесу) як інтегрованого показника між двома синонімальними поняттями ефективність бізнесу та ефективність управління цим бізнесом.

Одним з найвідоміших і перевірених практикою західних компаній підходів є метод управління вартістю, заснований на управлінні економічною доданою вартістю (Economic Value Added, Eva).Показники зіставляються з аналогічними нормативними або фактичними показниками конкурентів, що дає змогу оцінити індивідуальний рівень конкурентоспроможності потенціалу підприємства за економічними стандартами. Відносно встановленого рівня конкурентоспроможності потенціалу підприємства залежно від глобалізації цілей дослідження будується матриця конкурентоспроможності потенціалу підприємства (МКПП), у якій відображаються відносні величини вибраних стандартів (індикаторів) і їхнє відсотково-бальне вираження.

Для галузевого стандарту загальний коефіцієнт конкурентоспроможності потенціалу підприємства буде дорівнювати:

Цей коефіцієнт показує, що загальна конкурентоспроможність потенціалу підприємства нижча від галузевого стандарту на 13%

Метод експертних оцінок можна використовувати як один з варіантів оцінки конкурентоспроможності потенціалу підприємства. Слід зауважити, що цю методику розроблено з урахуванням таких основних моментів:

підприємство є малим;

підприємство виробляє один вид продукції.

Алгоритм використання методу експертних оцінок є таким:

- обираються піддослідні підприємства;

- для експертизи залучаються фахівців підприємств (директори, заступники директорів з виробництва, заступники директорів з економіки, комерційні директори, маркетологи), фахівців роздрібної торгової мережі, основних оптових клієнтів;

- усім експертам пропонують заповнити анкету з питаннями щодо конкурентоспроможності потенціалу підприємств і результати обробки заносять до підсумкової таблиці, за допомогою якої порівнюють отримані результати.

Загальний показник конкурентоспроможності потенціалу підприємства дорівнюватиме середньостатистичній сумі зважених числових показників за кожною з груп. Найбільш конкурентоспроможним буде підприємство, яке набрало найбільший бал.

2.3 Чинники, які впливають на оцінку вартості підприємства та знижують ефективність роботи підприємства

До групи принципів, які пов'язані з ринковим середовищем, входять: залежність, відповідність, попит і пропонування, конкуренція, змінювання.

Залежність. Вартість потенціалу підприємства формується під впливом множини різноманітних факторів, серед яких особливу роль відіграє його місцезнаходження. Якість останнього визначається, насамперед, відповідністю фізичних параметрів земельної ділянки підприємства регіональній системі землекористування та його віддаленістю від ринкової інфраструктури. Разом ці дві важливі характеристики становлять статус, чи економічне місцеположення підприємства.

Відповідність. За інших однакових умов потенціал підприємства, яке найвищою мірою відповідає містобудівним, екологічним, ринковим та іншим стандартним нормам і загальнопоширеним тенденціям землекористування, має найвищу вартість.

Попит і пропонування. На вартість потенціалу підприємства великий вплив справляє співвідношення між попитом і пропонуванням. Коли останні збалансовані, а потенціал підприємства використовується якнайліпше і найефективніше, ринкова ціна підприємства, як правило, відображує вартість (витрати) його створення.

Конкуренція. Сутність даного принципу полягає в тому, що ціни на об'єкти оцінювання складаються під впливом постійного суперництва між суб'єктами ринку, які прагнуть отримувати максимальні прибутки. Це вирівнює дохідність інвестицій у різних сегментах конкурентного ринку і дає можливість об'єктивно визначити ринкову вартість підприємств. Принцип конкуренції також застерігає від урахування надприбутків за оцінювання підприємств-монополістів, бо це спотворює їхню ринкову вартість.

Змінювання. Цей принцип передбачає під час оцінювання вартості потенціалу підприємства та його складових урахування можливих змін їх функціонування внаслідок трансформації економічних, соціальних і юридичних умов, а також впливу регіональних і локальних факторів. Принцип найліпшого і найефективнішого використання є синтезуючим принципом оцінки вартості потенціалу підприємства.

Як системоутворювальний елемент він інтегрує загальний вплив усіх раніше названих принципів і означає, що з можливих варіантів використання потенціалу підприємства буде вибрано той, за якого найповніше реалізуються функціональні можливості всіх складових потенціалу і забезпечується їх максимальна результативність.

3. Методичні підходи до оцінки вартості підприємства

3.1 Дохідний підхід в оцінці вартості підприємства

У літературі, присвяченій питанням оцінки вартості підприємств, згадується значна кількість методів і способів такої оцінки. Окремі методи мають ряд модифікацій і різновидів, що створює додаткові складності при їх ідентифікації та використанні. Звідси -- необхідність чіткої класифікації методів оцінки вартості майна підприємств.

У зарубіжній та вітчизняній практиці оцінки вартості майна найбільшого поширення дістали три методичні підходи до оцінки вартості підприємства:

заснований на оцінці потенційних доходів підприємства;

майновий (витратний);

ринковий.

У рамках цих підходів розрізняють окремі методи оцінки. Причому жоден з підходів чи методів не має принципових переваг перед іншими. Досить часто в практичній роботі з оцінки вартості підприємства оцінювач застосовує кілька методичних підходів, що найповніше відповідають конкретним умовам, об'єктам та меті оцінки, наявності й достовірності інформаційних джерел для її проведення.

Для розуміння сутності методичних підходів до оцінки вартості підприємства та оптимізації їх застосування звернемося до класичної схеми А. Раппапорта, яка характеризує структурно-логічні взаємозв'язки між окремими компонентами вартості (рис. 3.1.).

Оцінка вартості підприємства з використанням дохідного підходу ґрунтується на визначенні теперішньої вартості очікуваних вигід (доходів, грошових потоків) від володіння корпоративними правами підприємства. В основі підходу лежить теза, що метою вкладання капіталу інвестором у купівлю підприємства передусім є отримання стабільних доходів. У рамках цього підходу виокремлюють два основні методи:

дисконтування грошових потоків (дисконтування Cash-flow);

визначення капіталізованої вартості доходів.

Рис. 3.1 Механізм генерування вартості підприємства

При оцінці вартості підприємства цими методами дані про вартість, склад і структуру активів безпосередньо не впливають на оцінку, а використовується лише інформація про здатність активів генерувати доходи. Такий методологічний підхід за своєю природою є однотипним з методологією оцінки доцільності інвестицій на базі концепції зміни вартості грошей у часі.

Метод дисконтування грошових потоків (Discounted Cash-flow = DCF)

Цей метод побудований на концепції теперішньої вартості майбутнього Cash-flow оцінюваного підприємства в розрізі окремих періодів. За своїм економічним змістом він схожий з методикою дисконтування Cash-flow у рамках оцінки доцільності інвестицій.

Згідно з методом дисконтування грошових потоків вартість об'єкта оцінки прирівнюється до сумарної теперішньої вартості майбутніх чистих грошових потоків (Cash-flow) або дивідендів, які можна отримати в результаті володіння підприємством, зменшеної на величину зобов'язань підприємства та збільшеної на вартість надлишкових активів.

Надлишкові активи -- це активи підприємства, що в даний час не використовуються ним для отримання фінансового результату та застосування яких на даному підприємстві у зазначений спосіб і належним чином є фізично неможливим або економічно неефективним. Такого роду активи оцінюються, виходячи з найкращого альтернативного варіанта їх використання.

Дискусійним є питання врахування при визначенні вартості підприємства його зобов'язань. При цьому виокремлюють два підходи: Entity (брутто-вартість -- на базі сукупного капіталу) та Equity (нетто-вартість -- на базі власного капіталу). Здебільшого, якщо структура капіталу підприємства є задовільною і воно не перевантажене боргами, використовують брутто-підхід. Якщо ж баланс підприємства переобтяжено боргами, то об'єктивність оцінки забезпечується використанням Equity-підходу. Отже, застосувавши ставку дисконтування до прогнозної суми чистого грошового потоку (чи дивідендів) за окремі періоди, отримаємо вартість підприємства (брутто). Різниця між цією вартістю та сумою позичкового капіталу відповідає чистій вартості підприємства (нетто) або загальній сумі власного капіталу за ринковою вартістю. Ринкова ж вартість власного капіталу дорівнює ринковій ціні корпоративних прав оцінюваного підприємства, тобто ціні, за яку його можна продати.

Для здійснення розрахунків методом DCF слід визначитися з чотирма базовими величинами:

1. Часовий горизонт, на який поширюватимуться розрахунки (прогнозний період).

2. Обсяг очікуваного Cash-flow (або дивідендів) у розрізі окремих прогнозних періодів.

3. Ставка дисконтування, яку слід використовувати для приведення майбутніх грошових потоків до теперішньої вартості.

4. Залишкова вартість підприємства.

Алгоритм розрахунку вартості підприємства (нетто) методом DCF можна уявити в такому вигляді:

(1.3)

де ВПн -- чиста (нетто) вартість підприємства на дату оцінки; FCFt -- сумарна величина операційного та інвестиційного Cash-flow в періоді t; ЗВП -- залишкова вартість підприємства в періоді n; НА -- надлишкові активи; r -- коефіцієнт, який характеризує ставку дисконтування (r = WACCs/100).

Вибір прогнозного горизонту, який враховується при оцінці вартості підприємства, значною мірою залежить від цілей оцінки. З теоретичного погляду цей період може бути безкінечним, однак на практиці виходять з періоду корисної експлуатації об'єкта. Якщо оцінка здійснюється в рамках прийняття рішення про тимчасове вкладення капіталу в підприємство (довгострокові позички чи інвестування коштів у корпоративні права), то прогнозний період збігатиметься зі строками, на які кошти планується вкласти у підприємство. Якщо ж строк інвестування є невизначеним, то прогнозний горизонт поширюватиметься до моменту повної стабілізації діяльності та доходів підприємства.

Для оцінки вартості підприємства на базі DCF найдоцільніше є використання показника Free Cash-flow, який характеризує сумарну величину чистих грошових потоків підприємства в результаті операційної та інвестиційної діяльності (див. розд. 4). Зрозуміло, що прогнозні показники FCF повинні ґрунтуватися на прогнозних звітах про фінансові результати та прогнозних показниках балансу. Очікувані доходи слід обчислювати з урахуванням особливостей діяльності підприємства, перспектив його розвитку, галузевої специфіки та ряду інших економічних факторів.

Окремими вітчизняними методиками рекомендується помилковий, на нашу думку, підхід, згідно з яким за базу для дисконтування пропонується брати чистий Cash-flow по підприємству від усіх видів діяльності -- операційної, інвестиційної та фінансової. Саме останній показник зумовлює хибність розрахунків, оскільки фінансовий Cash-flow визначається з урахуванням виплати дивідендів, повернення внесків інвесторів тощо. Для дисконтування ж слід приймати саме величину грошового потоку, на яку можуть претендувати капіталодавці, що й характеризується показником FCF.

Слід враховувати, що чим ширшим є горизонт планування, тим вищим є рівень ризику неправильної оцінки майбутнього грошового потоку. Для спрощення розрахунків фактор ризику, як правило, відображається не в прогнозних показниках FCF, а в ставці дисконтування.

Ставка дисконту характеризує норму прибутку, за якою майбутні грошові надходження приводяться до теперішньої вартості на момент оцінки. Вона враховує премію за ризик інвестування коштів в оцінюване підприємство: чим більшим є ризик, тим ставка дисконтування буде вищою. Ставку дисконтування для цілей оцінки вартості підприємства рекомендується розраховувати на основі використання моделі середньозваженої вартості капіталу (WACC) [1].

Рядом методик пропонується також розрахунок ставки дисконту як суми двох її основних компонентів:

1) процентної ставки з мінімальним ризиком (чи безризикової): рекомендується розраховувати, виходячи з середньої по ринку дохідності за депозитними вкладеннями; можуть братися ставки за гривневими депозитами, скориговані на середньорічні темпи інфляції, які закладаються в них, або ставки за валютними депозитами;

2) кумулятивної надбавки за ризик, яка включає різні надбавки за ризик вкладень у конкретне підприємство, зокрема можуть передбачатися надбавки за:

неточність прогнозування очікуваних грошових потоків (1--3 %);

ризик структури капіталу (0--2 %);

високий рівень поточної заборгованості (0--2 %);

ризик помилкових рішень менеджменту, ризик погіршення ситуації підприємства на ринку факторів виробництва та збуту продукції (2--4 %);

інфляційні ризики (залежно від прогнозних темпів інфляції).

Слід звернути увагу на необхідність узгодження розрахунку ставки дисконтування з типом очікуваних вигід, які приводяться до теперішньої вартості: якщо майбутні доходи чи грошові потоки розраховуються з урахуванням сплати податків, то ставку дисконту також слід скоригувати на вплив податкового фактора (наприклад, WACCs). Навпаки, вигоди до оподаткування слід дисконтувати за ставкою, розрахованою без урахування ставки оподаткування.

Для об'єктивного прогнозування всіх майбутніх грошових доходів, які можна одержати, вкладаючи кошти в підприємство, слід визначити його залишкову вартість у постпрогнозний період (вартість реверсії). Йдеться про розрахунок величини чистого грошового потоку, який можна отримати в результаті ліквідації підприємства чи продажу його корпоративних прав. Зрозуміло, що цей грошовий потік суттєво впливає на теперішню вартість підприємства. До найвідоміших способів розрахунку залишкової вартості належать:

на основі визначення ліквідаційної вартості підприємства (вірогідної ціни, за яку може бути проданий на ринку цілісний майновий комплекс підприємства або сукупність його майнових активів, включених у ліквідаційну масу);

шляхом визначення чистих активів на кінець останнього прогнозного періоду, який береться до розрахунків;

за логікою моделі Гордона, згідно з якою залишкова вартість підприємства може бути розрахована як відношення чистого FCFp у постпрогнозний період (квартал, рік) до різниці між ставкою дисконту (WACC) і темпами приросту FCF(g): KA = FCFp/WAСС - g;

з використанням триступінчастої моделі розрахунку, за якою період ділової активності підприємства умовно поділяється на три фази: протягом першої (наприклад, від 1 до 5 років) рентабельність інвестицій у підприємство набагато перевищує ставку дисконту; протягом другої (6--10 років) спред між WACC та ROI зменшується; починаючи з 10--20 року темпи приросту підприємства є мінімальними і ставка дисконту наближена до рентабельності активів[2]. Відповідно до цього підходу, який на сьогодні є найпоширенішим в європейській практиці оцінки вартості підприємств, прогнозна залишкова вартість підприємства може розраховуватися як відношення FCF у постпрогнозний період.

Метод капіталізації доходів.

Цей метод досить часто застосовується з метою перевірки достовірності оцінки, проведеної за методом DCF. Капіталізація передбачає трансформацію доходів у вартість. Для визначення вартості підприємства цим методом характерний для підприємства рівень доходів переводиться у вартість шляхом його ділення на ставку капіталізації. Метод доцільно використовувати для оцінки вартості підприємств зі стабільними доходами чи стабільними темпами їх зміни. У разі стабільних доходів, для оцінки рекомендується використовувати формулу так званої довічної ренти:

(2.3)

де ВПк -- вартість підприємства за методом капіталізації доходу;

П -- очікувані доходи підприємства, які підлягають капіталізації;

Квк -- ставка капіталізації (дорівнює ставці вартості власного капіталу).

У контексті капіталізації доходів під поняттям «доходи» розуміють грошові доходи, які можуть отримати власники, що планують інвестувати кошти в підприємство. Залежно від цілей оцінки за доходи для розрахунків можуть братися такі показники: прибуток до оподаткування, чистий прибуток (після оподаткування) або FCF.

Ставка капіталізації -- дільник (як правило, у формі процента), який використовується для переведення доходу у вартість. Природа і методика визначення ставки капіталізації в цілому є тією самою, що й ставки дисконтування. Однак для цілей капіталізації, як правило, береться ставка дисконту в частині вартості залучення власного капіталу: очікувана інвесторами ставка дохідності за вкладеннями у корпоративні права підприємства. Таким чином, для одного й того ж підприємства ставки капіталізації та дисконтування можуть бути різними.

Аналогічно до DCF методом капіталізації доходів передбачено використання брутто- та нетто-підходів. За нетто-підходу вартість підприємства визначається як відношення чистого прибутку до ставки капіталізації. За брутто-підходу вартість підприємства встановлюється як різниця частки від ділення прибутку до сплати процентів на середньозважену вартість капіталу та суми позичкового капіталу.

У разі використання методу капіталізації доходів залишкова (ліквідаційна) вартість підприємства не враховується. Вважається, що в нескінченому періоді чи через значну кількість років ця вартість повністю списується і фактично дорівнює нулю.

При застосуванні методів DCF та капіталізації доходів у звіті про експертну оцінку вартості підприємства, окрім стандартних характеристик підприємства, слід відобразити такі позиції:

короткий опис застосовуваної методики;

обґрунтування прогнозного періоду;

обґрунтування величини залишкової вартості підприємства;

прогнозні розрахунки майбутніх доходів (відповідно FCF);

обґрунтування коефіцієнта дисконтування (ставки капіталізації).

Оцінювач при складанні будь-яких прогнозів прибутку, чистих грошових потоків тощо, а також у процесі інтерпретації (узгодження) результатів повинен дотримуватися принципу розумної обережності оцінок.

3.2 Майновий (витратний) підхід

Згідно з майновим підходом вартість підприємства розраховується як сума вартостей усіх активів (основних засобів, запасів, вимог, нематеріальних активів тощо), що складають цілісний майновий комплекс, за мінусом зобов'язань. Основним джерелом інформації за даного підходу є баланс підприємства.

Оцінка вартості підприємства на базі активів заснована на так званому принципі субституції, згідно з яким вартість активу не повинна перевищувати ціни заміщення всіх його складових. У рамках цього підходу розрізняють такі основні методи:

оцінка за відновною вартістю активів (витратний підхід);

метод розрахунку чистих активів;

розрахунок ліквідаційної вартості.

Зупинимося детальніше на характеристиці витратного підходу. В його основу покладено принципи корисності і заміщення. Він ґрунтується на тезі, що потенційний покупець не заплатить за об'єкт більшу ціну, ніж його можливі сукупні витрати на відновлення об'єкта в поточному стані та в діючих цінах, що забезпечуватиме його власникові подібну корисність. У рамках витратного підходу основним методом оцінки вважається метод відтворення (оцінка за відновною вартістю активів). Відновна вартість розраховується з використанням інформації про вартість відтворення майна в існуючому вигляді в ринкових цінах на момент оцінки. Метод базується на показниках первісної вартості активів, величини їх зносу та індексації.

Первісна вартість активів -- це вартість окремих об'єктів активів, за якою вони були зараховані на баланс підприємства; включає суму витрат, пов'язаних з виготовленням, придбанням, доставкою, спорудженням, встановленням, страхуванням під час транспортування, державною реєстрацією, реконструкцією, модернізацією та іншим поліпшенням активів.

Відновна вартість -- це вартість відтворення об'єкта оцінки на дату оцінки. Вона визначається шляхом множення первісної вартості активів на коефіцієнт індексації. Враховуючи те, що з часом активи поступово втрачають споживчу вартість, на їх оцінку суттєво впливає рівень фізичного та морального зносу. У разі індексації первісної вартості активів відбувається також індексація величини зносу. Реальна вартість матеріальних і нематеріальних активів характеризується їх залишковою вартістю, що визначається як різниця між їх відновною (первісною) вартістю та проіндексованою сумою зносу. Вартість підприємства дорівнюватиме різниці між реальною вартістю його активів та ринковою ціною зобов'язань.

Метод оцінки за відновною вартістю досить часто використовується в ході оцінки майна під час приватизації державних підприємств. Підкреслимо, що використання даного методу є виправданим, якщо балансова та ринкова вартість активів істотно не відрізняються між собою.

До основних недоліків методу слід віднести те, що на практиці балансова вартість активів майже ніколи не відповідає їх ринковій вартості. Достовірність оцінки підвищується, якщо отриману вартість скоригувати на приховані прибутки чи збитки підприємства.

При оцінці вартості підприємства за цим підходом визначальним є те, що дана вартість не дорівнює арифметичній сумі вартостей окремих майнових об'єктів підприємства. Цю вартість слід скоригувати на вартість гудвілу. Гудвіл -- вартість фірми, її ділової репутації, нематеріальний актив, вартість якого визначається як різниця між балансовою вартістю активів підприємства та його ринковою вартістю, що виникає внаслідок кращих управлінських якостей, домінуючої позиції на ринку, нових технологій тощо.

З метою врахування вартості гудвілу в процесі оцінки вартості підприємства на практиці рекомендується застосовувати комбінацію методу оцінки активів та методу капіталізації доходів (так званий швейцарський метод середньої оцінки). Згідно з даним підходом для оцінки вартості підприємства пропонується такий алгоритм [1]:

(3.3)

де ВПс -- вартість підприємства, розрахована за методом середньої оцінки; ВПа -- вартість підприємства, розрахована на базі оцінки активів.

Слід зауважити, що, на думку багатьох фахівців, використання методу середньої оцінки для оцінки вартості підприємства його покупцями є недоцільним [2]. Особливо це стосується випадків, коли вартість підприємства, розрахована методом капіталізації доходів, суттєво відрізняється від показника вартості, розрахованого на основі майнового підходу. Досить часто саме в розбіжностях між оцінними значеннями вартості підприємства за цими методами криються причини ризиковості вкладень в об'єкт оцінки.

...