Формування інституційної системи ринку цінних паперів в Україні

Размещено на http://www.allbest.ru//

Размещено на http://www.allbest.ru//

НАЦІОНАЛЬНА АКАДЕМІЯ НАУК УКРАЇНИ

ІНСТИТУТ РЕГІОНАЛЬНИХ ДОСЛІДЖЕНЬ

Спеціальність 08.00.08 - Гроші, фінанси і кредит

Автореферат

дисертації на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук

Формування інституційної системи ринку цінних паперів в Україні

Кондрацька Наталія Миколаївна

Львів - 2010

Дисертацією є рукопис.

Робота виконана в Національному університеті водного господарства та природокористування Міністерства освіти і науки України.

Науковий керівник: доктор економічних наук, професор

Павлов Володимир Іванович,

Національний університет водного господарства та

природокористування,

завідувач кафедри фінансів і економіки природокористування.

Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор

Редькін Олександр Семенович,

Одеський інститут фінансів Українського державного університету фінансів та міжнародної торгівлі, завідувач кафедри фінансів;

кандидат економічних наук, доцент

Калач Ганна Миколаївна

Національний університет

державної податкової служби України,

декан факультету економіки та оподаткування.

Захист дисертації 27 квітня 2010 року о 1200 годині на засіданні спеціалізованої вченої ради К 35.154.02 по захисту дисертацій на здобуття наукового ступеня кандидата наук в Інституті регіональних досліджень НАН України за адресою: 79026, м. Львів, вул. Козельницька, 4.

З дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці Інституту регіональних досліджень НАН України за адресою: 79026, м. Львів, вул. Козельницька, 4.

Автореферат розісланий 26 березня 2010 року.

Вчений секретар спеціалізованої вченої ради,

кандидат економічних наук І.З. Сторонянська

Размещено на http://www.allbest.ru//

Размещено на http://www.allbest.ru//

ЗАГАЛЬНА ХАРАКТЕРИСТИКА РОБОТИ

Актуальність теми. Ефективний розвиток та інтеграція економіки України у світову економічну систему передбачає залучення інвестицій, що забезпечується функціонуванням ринку цінних паперів. Його гармонійний розвиток сприяє нагромадженню капіталу та трансформації заощаджень в інвестиційні ресурси, забезпеченню надійності і ліквідності інвестиційних вкладень, індикації стану фінансового сектора, підвищенню добробуту громадян через володіння та розпорядження цінними паперами. Необхідною умовою досягнення зазначених цілей є формування стійких формальних і неформальних систем норм, правил та інституцій, що регулюють прийняття рішень, діяльність і взаємодію між учасниками ринку цінних паперів.

Сучасні кризові явища сповільнили процеси перерозподілу та раціонального розміщення фінансових ресурсів опосередкованих цінними паперами, виявили спекулятивний характер, непрозорість та фрагментарність, а також недостатню капіталізацію вітчизняного ринку цінних паперів. Очевидною стала необхідність формування інституційного забезпечення фондового ринку, що вимагає відповідного теоретичного аналізу, оцінки сучасного стану та наукового обґрунтування шляхів покращення взаємодій між учасниками з приводу випуску, розміщення, обігу та обліку цінних паперів. За таких умов формування стійкої інституційної системи ринку цінних паперів набуває першочергового значення.

Проблемами інституційної теорії у різні часи займалися О. Вільямсон, В. Вольчик, В. Гамільтон, В. Дємєнтьєв, Г. Клєйнєр, Р. Коуз, Д. Норт, Р. Нурєєв, А. Олєйник, Дж. Ходжсон. Вагомий внесок у дослідження ринків цінних паперів здійснили такі зарубіжні науковці як М. Алєксєєв, Р. Барєйлєй, Т. Бєрднікова, Д. Блейк, Б. Калтинюк, С. Майєрс, Р. Мертон, Я. Міркін, Л. Росс, Б. Рубцов. Серед вітчизняних дослідників проблем функціонування ринків цінних паперів слід назвати П. Бєлєнького, О. Василика, А. Каліну, Г. Калач, М. Козоріз, В. Корнєєва, А. Кощєєва, Ю. Кравченка, І. Кривов'язюка, О. Мендрула, О. Мозгового, А. Пересаду, О. Редькіна, О. Ромашка, В. Шапрана, В. Шелудька.

Незважаючи на вагомість наукових напрацюваннь вищеперелічених дослідників існують проблеми, котрі залишаються недостатньо розробленими як у теоретичному, так і в практичному аспектах. Вони пов'язані із виявленням кризових явищ, передбаченням та запобіганням ризиків на ринках різних видів цінних паперів. Потребують розробки інституційні механізми створення єдиного фінансового регулятора, налагодження обміну фінансовою інформацією між регуляторами та учасниками ринку, зменшення владного впливу, опортуністичної поведінки та транзакційних витрат учасників ринку цінних паперів.

Актуальність зазначених проблем обумовили вибір теми дослідження, визначили його мету та завдання.

Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертаційна робота є складовою науково-дослідних тем “Реформування міжбюджетних відносин та оптимізація ресурсно-економічного і соціально-економічного облаштування регіональних просторових систем” (номер державної реєстрації 0107U004180) та „Розробка теоретико-методологічних засад регіональної політики просторового розвитку в умовах Європейської інтеграції” (номер державної реєстрації 0104U0007721) кафедри фінансів і економіки природокористування Національного університету водного господарства та природокористування. У рамках зазначених досліджень визначено механізм функціонування і послідовність створення інтегрованої системи фінансової інформації та єдиного фінансового регулятора, запропоновано заходи щодо розширення інвестиційних можливостей органів місцевої влади шляхом створення інституції первинних дилерів і розрахунку індексу муніципальних боргових цінних паперів.

Мета та завдання дослідження. Метою роботи є обґрунтування теоретико-методологічних положень і розробка практичних рекомендацій щодо формування інституційної системи ринку цінних паперів. Досягнення мети дослідження зумовило необхідність розв'язання таких основних завдань:

розкрити теоретико-методологічні основи формування інституційної системи ринку цінних паперів;

дослідити генезис інституційної системи ринку цінних паперів;

узагальнити досвід формування інституцій ринку цінних паперів країн світу;

виділити основні тенденції становлення ринку цінних паперів в Україні; інституційний ринок цінний

проаналізувати діяльність інституцій посередників та регуляторів на ринку цінних паперів;

обґрунтувати пріоритетні напрями формування та розвитку інституційної системи ринку цінних паперів;

запропонувати механізм створення єдиного фінансового регулятора;

розробити заходи щодо вдосконалення процесів саморегулювання на ринку цінних паперів.

Об'єктом дослідження є процеси формування і розвитку інституту ринку цінних паперів в Україні. Предметом дослідження виступають теоретико-методологічні засади та практичні рекомендації щодо формування інституційної системи ринку цінних паперів в Україні.

Методи дослідження. Теоретико-методологічною основою дисертаційної роботи є інституційна теорія, теорія складних систем, вітчизняні і зарубіжні концепції формування та розвитку ринку цінних паперів.

У процесі дослідження застосовувалися такі загальнонаукові методи пізнання економічних явищ та процесів: аналітичний, метод узагальнення, аналізу і синтезу, індукції і дедукції (при здійсненні теоретичних узагальнень та формуванні висновків, удосконаленні інституційного забезпечення регулювання ринку цінних паперів), метод аналітичного групування, метод порівняння, ретроспективний аналіз (для дослідження та оцінки тенденцій ринку цінних паперів), а також спеціальні економіко-статистичні методи дослідження: динамічних рядів - для узагальнення статистичних даних, індексний метод - для фіксації зміни цін на боргові цінні папери, вейвлет-аналіз - для дослідження генезису та виявлення нестабільності інституційної системи ринку цінних паперів.

Інформаційною базою дослідження є законодавчі та нормативно-правові акти з питань функціонування ринку цінних паперів в Україні, матеріали Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку, Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг, Національного банку України, Державного комітету статистики України, Міністерства фінансів України, бази даних професійних учасників ринку і рейтингових агентств, енциклопедичні видання, монографічні дослідження та періодичні українські і зарубіжні видання, результати власних досліджень автора.

Наукова новизна одержаних результатів полягає у тому, що:

вперше:

запропоновано механізм створення та функціонування інтегрованої системи фінансової інформації, сутність якої полягає в об'єднанні інформаційних каналів державних та недержавних регуляторів ринку цінних паперів у єдину базу даних. Це дозволить значно скоротити затрати часу на отримання інформації, а також суттєво підвищити якість нагляду за учасниками ринку цінних паперів;

удосконалено:

підходи до регулювання інституційної системи ринку цінних паперів шляхом створення інституції єдиного фінансового регулятора, яка передбачає об'єднання Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку і Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг, що пов'язано з необхідністю раціоналізації структури управління та джерел фінансування;

періодизацію формування інституційної системи ринку цінних паперів, яка на відміну від існуючих, ґрунтується на аналізі динаміки індексів пайових та боргових цінних паперів, згладжених за допомогою методу вейвлет-аналізу, що дозволило скоригувати межі існуючих етапів та виділити сучасний етап розвитку ринку цінних паперів в Україні;

отримали подальший розвиток:

методичні підходи до визначення причин та особливостей прояву кризових явищ, які на відміну від існуючих, базуються на виявленні нестабільності інституційної системи ринку цінних паперів, шляхом аналізу зміни вейвлет-коефіцієнтів індексів різних видів цінних паперів;

зміст поняття „інститут ринку цінних паперів” як сукупності стійких формальних і неформальних систем норм, правил та інституцій, що регулюють прийняття рішень, діяльність і взаємодію між учасниками ринку з приводу випуску, розміщення обігу та обліку цінних паперів.

Практичне значення одержаних результатів полягає в обґрунтуванні організаційно-економічних механізмів і розробці рекомендацій, спрямованих на формування та розвиток інституційної системи ринку цінних паперів. Пропозиції щодо вдосконалення законодавства, створення єдиного фінансового регулятора та інтегрованої системи фінансової інформації набули практичного втілення в роботі Рівненського територіального відділення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку (довідка №995/01-14 від 30.04.2009 р.).

Рекомендації щодо встановлення норм правил і стандартів дилерської діяльності на ринку державних цінних паперів впроваджено в діяльність учасників ринку цінних паперів, зокрема Рівненського обласного управління ВАТ „Державний ощадний банк України” (довідка № 3721 від 08.09.2009 р.). Результати аналізу тренду динамічного ряду фондових індексів, сигналів на купівлю та на продаж і нестабільності інституційної системи ринку цінних паперів, що передує кризовим періодам, знайшли практичне застосування у ТОВ „Фондова компанія „Паритет” (довідка № 7/02 від 16.02.2009 р.).

Висновки та пропозиції, викладені в матеріалах дисертаційної роботи, впроваджено в навчальний процес Національного університету водного господарства та природокористування при викладанні дисциплін „Ринок цінних паперів”, „Фінансовий ринок”, „Ринок фінансових послуг” (довідка № 001-125 від 18.03.2009 р.).

Особистий внесок здобувача. Усі наукові положення, розробки, висновки та практичні рекомендації, викладені у роботі, одержані автором особисто. З наукових праць, опублікованих у співавторстві, в дисертації використані лише ті ідеї та положення, що є результатом особистої роботи здобувача.

Апробація результатів дисертації. Основні результати дослідження і положення дисертаційної роботи доповідалися і були схвалені на десяти наукових конференціях: Міжнародній науково-практичній конференції „Корпоративне управління в Україні: менеджмент, фінанси, аудит”(м. Рівне, 4-5 травня 2006 р.); ІІ Міжнародній науково-практичній конференції „Проблеми і механізми відтворення ресурсного потенціалу України в контексті євроінтеграції” (м. Рівне, 19-20 жовтня 2006 р.); Всеукраїнській науково-практичній конференції „Фінансова система України: становлення та розвиток” (м. Острог, 20-21 квітня 2007 р.); Першій Всеукраїнській науково-практичній конференції „Формування механізму інноваційного розвитку сучасних соціально-економічних систем: теорія, методи, практика” (м. Донецьк, 16-17 травня 2007 р.); Міжнародній науково-технічній конференції „Актуальні проблеми водного господарства та природокористування” (м. Рівне, 21-22 листопада 2007 р.); Х Міжнародній науково-практичній конференції “Ринкова трансформація економіки: стан, проблеми, перспективи” (м. Феодосія, 21 - 24 травня 2008 р.); Всеукраїнській науково-практичній конференції „Стратегія розвитку і реалізації потенціалу АПК” (м. Житомир, 26 вересня 2008 р.); ІІІ Міжнародній науково-технічній конференції „Проблеми і механізми відтворення ресурсного потенціалу України в контексті євроінтеграції” (м. Рівне, 9-10 жовтня 2008 р.); ХІІІ Міжнародній науково-практичній конференції „Фінанси України” (м. Дніпропетровськ, 10-11 квітня 2009 р.); Міжнародній науково-практичній конференції „Актуальні проблеми водного господарства та природокористування” (м. Рівне, 21-23 жовтня 2009 року).

Публікації. Основні положення і результати дисертаційного дослідження викладені у 17 наукових працях загальним обсягом 5,97 друк. арк., з них особистим доробком автора є 5,17 друк. арк. У фахових наукових виданнях опубліковано 11 статей (4,15 друк. арк.) та 6 робіт (1,82 друк. арк.) - в інших виданнях.

Структура та обсяг роботи. Дисертація складається зі вступу, трьох розділів, висновків, списку використаних джерел і додатків. Основний зміст роботи викладено на 215 сторінках. Кількість рисунків у дисертаційній роботі - 33, таблиць - 19 (повну площу сторінки займає 6 таблиць і 1 рисунок). Список використаних джерел охоплює 230 найменувань на 27 сторінках, 9 додатків займають 40 сторінок.

ОСНОВНИЙ ЗМІСТ ДИСЕРТАЦІЇ

У вступі обґрунтовано актуальність теми дисертаційної роботи, визначено предмет та об'єкт дослідження, сформульовано головну мету та завдання дослідження, розкрито загальну методику, наукову новизну і практичне значення отриманих результатів та ступінь апробації.

У першому розділі дисертаційної роботи „Теоретико-методологічні основи формування інституційної системи ринку цінних паперів” розкрито теоретико-методологічні засади становлення інституту ринку цінних паперів, досліджено його генезис та структуру, узагальнено досвід функціонування інституцій ринку цінних паперів країн світу.

Доведено необхідність використання теоретико-методологічних підходів інституційної теорії, яка на відміну від класичної економічної теорії дозволяє визначити особливості інституційного забезпечення та формування інституційної системи ринку цінних паперів в Україні.

На основі проведеного аналізу сучасних концепцій та підходів до розуміння поняття „інститут”, „інституція” та „ринок цінних паперів” запропоновано визначення „інституту ринку цінних паперів” як сукупності стійких формальних і неформальних систем норм, правил та інституцій, що регулюють прийняття рішень, діяльність і взаємодію між учасниками ринку з приводу випуску, розміщення, обігу та обліку цінних паперів.

Сукупність інституцій та зв'язків між ними формує інституційну систему ринку цінних паперів, яку визначено як відкриту та складну. Доведено, що відкритість інституційної системи ринку цінних паперів обумовлює суттєву залежність від зовнішнього середовища, а також загострює необхідність врахування зворотного впливу ринку цінних паперів на реальну економіку. Складність інституційної системи вимагає врахування можливостей розвитку всіх інституцій ринку цінних паперів та їх взаємодії (рис.1).

За результатами проведеного аналізу було виявлено, що регулювання ринку цінних паперів здійснюється комбіновано, як із зовні - загальнонаціональними, так із середини - спеціальними інституціями. Перші з них визначають загальні інституційні рамки, формують законодавче забезпечення, визначають напрями державної політики, в межах свої повноважень здійснюють управління і контроль, нагляд та правозастосування на всіх рівнях. Другі - здійснюють безпосереднє регулювання ринку цінних паперів і мають на меті захист прав інвесторів, зниження ризиків, а також забезпечення його справедливості, ефективності та прозорості. Встановлено, що недержавне регулювання реалізується шляхом делегування саморегулівним організаціям (СРО) частини повноважень. При цьому наголошується, що самі СРО повинні залишатися під наглядом Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку.

Удосконалено періодизацію розвитку інституційної системи ринку цінних паперів, яка ґрунтується на аналізі динаміки індексів пайових та боргових цінних паперів, згладжених за допомогою вейвлет-аналізу. Суть даного методу полягає в розкладанні сигналу скінченої енергії в збіжний ряд по базису із ортонормованих функцій, який конструюється з функції материнського вейвлету шляхом зміни масштабуючого параметру та зсуву його у часі. У результаті вейвлет-аналізу відбувається згладжування коливань і виявлення відносно однорідних проміжків, в межах яких виділено наступні етапи формування інституційної системи ринку цінних паперів: перший (1991-1994 рр.) та другий (1995-1999 рр.) етапи - становлення, третій (2000-2003 рр.) - стабільний розвиток; четвертий (2004-2006 рр.) - швидкий розвиток і сучасний п'ятий (після 2007 року) - стрімке зростання та криза . Обґрунтованість виділених періодів підтвердив аналіз формування законодавчого забезпечення та інституцій ринку цінних паперів.

Значну увагу приділено вивченню причин, способів передбачення та пом'якшення кризових явищ на ринку цінних паперів. Аналіз вейвлет-коефіцієнтів для індексів акцій ЗАТ „Фондова біржа ММВБ” і ВАТ „Фондова біржа ПФТС”, а також корпоративних облігацій, котрі розраховуються інформаційним агентством „Сbonds” та ВАТ „Фондова біржа ПФТС”, виявив нестійкість системи, що передувала фінансовій кризі . Таким чином, майбутню нестабільність вітчизняної інституційної системи можна виявити дещо раніше, якщо аналізувати дані країн із більш розвиненими ринками цінних паперів.

Крім того, вейлет-коефіцієнти індексів акцій відхиляються значно сильніше, ніж аналогічні показники індексів корпоративних облігацій, підтверджуючи тим самим більш ризиковий характер вкладень у пайові цінні папери. При суттєвому зростанні цих показників доцільним є інформування учасників ринку про зростання спекулятивних ризиків та обмеження вкладень інституційних інвесторів у такі цінні папери.

Вивчення інституційного забезпечення ринків цінних паперів зарубіжних країн виявило тенденції до укрупнення учасників та посередників, серед яких найбільш активно об'єднуються організатори торгівлі цінними паперами та депозитарії, що їх обслуговують. Це, у свою чергу, зумовлює необхідність консолідації державних і недержавних регуляторів на ринках цінних паперів. Доведено, що апробовані у країнах із близькою економічною ментальністю інституції єдиного державного регулятора фінансового сектору, центрального депозитарію, первинного дилера можуть бути запроваджені в Україні без суттєвого деформування.

У другому розділі дисертації „Особливості інституційного забезпечення ринку цінних паперів в Україні” виділено основні тенденції та проведено аналіз діяльності інституцій емітентів, інвесторів, посередників та регуляторів на ринку цінних паперів.

Дослідження процесів формування інституційної системи ринку цінних паперів є неможливим без аналізу тенденцій розвитку інституцій, що її формують. Перш за все, мова йде про емітентів, які від свого імені розміщують цінні папери і беруть на себе зобов'язання, та інвесторів, котрі вкладають вільні фінансові ресурси з метою отримання доходу, мінімізації ризиків і участі в управлінні. Найбільш активно корпорації проводять емісію акцій - 30,14 % та облігацій - 20,48 % випущених у 2008 році цінних паперів. Найменші частки іпотечних облігацій - 0,18 %, сертифікатів фондів операцій з нерухомістю -0,04 % та похідних цінних паперів - 0,0002 %.

Відзначено чітку тенденцію до збільшення обсягів емісії цінних паперів як державою, так і органами місцевої влади. Так, у 2008 році облігацій внутрішньої державної позики було випущено на 29,04 % більше, ніж у попередньому періоді, у той час як обсяги випусків облігацій місцевих позик зросли більш, ніж у п'ять разів ( із 0,156 млрд. грн. у 2007 році до 0,974 млрд. грн. у 2008). Водночас ринок муніципальних і державних боргових зобов'язань характеризується низькими обсягами операцій із облігаціями на організаторах торгівлі. Через відсутність досвіду та чітких процедур зовнішніх запозичень, даний сегмент ринку практично не розвивається.

Виділено пріоритетне значення заощаджень домогосподарств та вкладень інституційних інвесторів, які є резервами зростання капіталізації вітчизняного ринку цінних паперів. Основними причинами низької активності фізичних осіб на ринку цінних паперів названо недостатню поінформованість населення про можливості інвестування, відсутність необхідних навиків, недостатній розвиток технічного забезпечення та суттєві початкові витрати. Аналіз діяльності інституційних інвесторів дозволив констатувати значну залежність росту їх активів від виду цінних паперів, що переважають у портфелі: у період фінансової кризи найменшими темпами зростали активи, левова частка яких складалася із акцій. Так, активи інститутів спільного інвестування порівняно з переднім роком зменшились в середньому на 52 %, на 13,3 % сповільнився темп приросту активів недержавних пенсійних фондів і на 4 % - темп приросту активів страхових компаній.

Виділено особливий статус комерційних банків, які можуть одночасно виступати у ролі емітентів, фінансових посередників та інвесторів. Наголошується також, що надання банкам статусу первинних дилерів на ринку державних боргових цінних паперів сприятиме підвищенню інвестиційної привабливості облігацій; оптимізації структури, зменшенню вартості та ризиковості запозичень; розширенню можливостей, як для органів державної влади, так і для інституційних інвесторів. Однак, реалізація зазначених позитивів вимагає суттєвого доопрацювання нормативно-правової бази в частині визначення чітких правил їх функціонування і відбору, а також необхідності збалансування прав та зобов'язань первинних дилерів.

Становлення інституційної системи ринку цінних паперів залежить також від активності інституцій посередників - торговців, організаторів торгів, компаній з управління активами і депозитарних інституцій, чисельність яких постійно зростає. Найбільш активно збільшується кількість компаній з управління активами, що зумовлено розвитком інститутів спільного інвестування та недержавних пенсійних фондів, управління активами яких вони здійснюють.

Чисельність торговців цінними паперами за останні дев'ять років майже не змінилась, натомість обсяги угод з цінними паперами зросли більш ніж у 22 рази, що є свідченням активного розвитку цього виду посередників, які відбивають світові тенденції консолідації та укрупнення учасників ринку. У роботі виділено позитивний влив закону „Про акціонерні товариства” на зростання обсягів брокерської та дилерської діяльності, на які припадає 98,48 % загального обсягу наданих послуг. Визначено, що недосконалість існуючої системи депозитарного забезпечення та непрозорість вітчизняних акціонерних товариств значно сповільнює розвиток послуг з організації розміщення цінних паперів (андеррайтинг), їх частка в загальній кількості угод становить лише 1,51 %. Основною причиною зменшення частки угод з управління активами до 0,01 % детерміновано знецінення портфелів цінних паперів.

Вивчення діяльності фондових бірж та позабіржових торгових систем виявило, що попри постійне зростання їх кількості, обсяги торгів на організованому ринку залишаються незначними. Це особливо гостро проявилось у період фінансової нестабільності. Частка цінних паперів, що знаходяться в обігу скоротилась із 4,65 % у 2007 до 3,93 % у 2008 році. Падіння вітчизняних фондових індексів на 74,33 % у цей період засвідчило тенденції до знецінення фінансових активів, зменшення обсягів капіталізації на 383,42 млрд. грн. та зростання зацікавленості інвесторів у боргових цінних паперах із гарантованою дохідністю.

Встановлено, що депозитарна система України сьогодні переживає революційні зміни: руйнується низовий рівень - реєстратори та формується верхній рівень - створюється Центральний депозитарій. Зважаючи на чисельність спеціалізованих інституцій та емітентів, що здійснюють ведення рахунків іменних цінних паперів, можливим є лише поступове знерухомлення цінних паперів та переведення реєстрів власників іменних цінних паперів до попередньо створеного Центрального депозитарію. При цьому, за існуючого інституційного та нормативного забезпечення, найкращим варіантом створення інституції є надання виключних повноважень ВАТ „Всеукраїнський депозитарій цінних паперів” із наступним приєднанням до нього існуючих депозитаріїв. Обґрунтовано необхідність вдосконалення депозитарного законодавства, насамперед проекту закону „Про систему депозитарного обліку цінних паперів”, а також його узгодження із вже діючими законодавчими актами.

У ході дослідження структури та організації роботи державних інституцій - суб'єктів регуляторного впливу виявлено, що регулятори не відповідають вимогам міжнародних організацій, насамперед вимогам політичної та фінансової незалежності. До факторів, які негативно впливають на здіснення ними своїх функцій належать: недостатність фінансування та значна частка заробітної плати в загальних витратах; недосконале технічне та інформаційне забезпечення; зростання навантаження на працівників регуляторів внаслідок функціонування значної чисельності учасників ринку цінних паперів. Виявлено суттєві відмінності в організації управління Національного банку України від Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку і Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг, що підтверджує необхідність створення єдиного фінансового регулятора шляхом об'єднання небанківських регуляторних інституцій.

Аналіз організації управління трьох існуючих саморегулівних організацій виявив можливості для використання їх владного впливу, зловживання монопольним становищем та збільшення транзакційних витрат учасників ринку цінних паперів. Обмежено коло повноважень, які можуть бути делеговані саморегулівним організаціям державними регуляторами. В даний час вони фактично здійснюють збір, узагальнення та аналітичне оброблення даних, проводять перевірки з дотримання вимог законодавства про цінні папери, подають клопотання про припинення дії ліцензії на провадження професійним учасником фондового ринку певного виду діяльності.

У третьому розділі роботи „Механізми формування та розвитку інституційної системи ринку цінних паперів в Україні” виділено пріоритетні напрями вдосконалення функціонування інституцій ринку цінних паперів, обґрунтовано механізм створення єдиного фінансового регулятора, розроблено заходи щодо покращення процесів саморегулювання на ринку цінних паперів.

Підвищенню ефективності регуляторного впливу на емітентів та інвесторів сприятиме внесення змін до закону „Про акціонерні товариства” в частині: закріплення виключного права на придбання акцій, що пропонуються їх власником для продажу лише за акціонерами; підписання протоколу засідання наглядової ради акціонерного товариства всіма учасниками ради; передбачення скликання загальних зборів у випадку значного зменшення розміру чистих активів; передбачення права від імені та в інтересах товариства звертатись з позовом до суду групою акціонерів, котрі володіють не менш, ніж 2 % відсотками акцій.

Запропоновано також доповнити проект закону „Про систему депозитарного обліку цінних паперів” визначенням вимог, повноважень, обов'язків та відповідальності органів управління та працівників; виконання операцій із зацікавленими чи пов'язаними особами; діяльності депозитарію як акціонерного товариства; призначення тимчасової адміністрації; передачі повноважень іншій депозитарній установі у випадку ліквідації.

Для вдосконалення новоствореної інституції первинного дилера у роботі пропонується доповнити положення „Про інститут первинних дилерів” питаннями, котрі регулюють присвоєння статусу первинного дилера, розширити і уточнити вимоги, права та обов'язки інституції, а також санкції за їх недотримання. Обґрунтовано можливості та відмінні риси, які необхідно врахувати при перенесенні інституції первинних дилерів на ринок муніципальних зобов'язань.

З метою мінімізації транзакційних витрат учасників ринку цінних паперів та усунення його фрагментарності, обґрунтовано необхідність зменшення чисельності існуючих фондових бірж за рахунок тих, які впродовж року проводили торги нерегулярно і обсяги торгів яких менші середньоринкових. Дослідження показали, що на сьогодні ЗАТ „Фондова біржа „ІННЕКС”, ЗАТ „Придніпровська фондова біржа” та ЗАТ „Українська фондова біржа” не відповідають зазначеним вимогам. Таким чином, Державній комісії з цінних паперів та фондового ринку доцільно розглянути питання про зміну статусу цих бірж на торговельно-інформаційні системи.

Адаптовано методику розрахунку індексів облігацій внутрішніх державних позик (ПФТС-ОВДП) та муніципальних облігацій (ПФТС-ОМП) на основі даних ВАТ „Фондова біржа ПФТС”. Методика розрахунку державних та муніципальних індексів передбачає: перевірку цінних паперів на відповідність вимогам, ранжування за часткою ринку, включення до розрахунку цінних паперів, які охоплюють не менше 25 % номінального обсягу переліку ринкових облігацій, розрахунок індексів на основі зв'язаного ланцюжка найкращих цін. При цьому ціна певного випуску на кожен момент часу визначається як середнє значення кращих цін на купівлю і на продаж облігацій. Коливання отриманих автором індексів у період з 08.01.2009-01.04.2009 року віддзеркалює тенденції, притаманні ринку боргових зобов'язань у кризовий період.

Вейвлет-аналіз розрахованих показників дозволив відзначити подібність тенденції ринку корпоративних облігацій та облігацій внутрішньої державної позики. При цьому боргові цінні папери мають менший рівень ризику. Це підтверджується також меншими коливаннями вейвлет-коефіцієнтів даного індексу. Порівняння отриманих трендів із трендами акцій підтверджує асинхронність коливань боргових та пайових цінних паперів. Муніципальні облігації, навпаки, у період нестабільності мають досить значні коливання вейвлет-коефіцієнтів, що свідчить про недовіру інвесторів до даного виду цінних паперів та недоцільність заміщення ними акцій.

У дисертації обґрунтовано необхідність та послідовність створення інституції єдиного фінансового регулятора, об'єднання якого пропонується розпочати із територіальних управлінь Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку і Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг. Далі передбачається інтегрувати центральні відділення. І лише на третьому етапі доцільно змінити структуру управління регулятора, створивши спостережну раду, до складу якої входитимуть представники як державних органів влади, так і саморегулівних організацій. До повноважень ради слід віднести: призначення Голови та складу Дирекції комісії; визначення прав, обов'язків, вимог та складу інших органів комісії; затвердження Положень та Стандартів діяльності посадових осіб ДКЦПФР та інших внутрішніх документів; заслуховування та затвердження річних звітів, звітів інших органів і кошторисів видатків на відповідний рік. Повноваження Голови та членів комісії (Дирекції) передбачається залишити без змін.

Для збільшення незалежності єдиного фінансового регулятора запропоновано змінити джерела фінансування. З цією метою необхідно штрафи та кошти, отримані від ліцензування, спрямовувати на покращення інформаційного та технічного забезпечення, решту витрат - здійснювати згідно бюджетного кошторису. Далі, 32 % необхідних коштів можна отримувати за рахунок штрафів та ліцензування, 34 % - із державного бюджету і ще 34 % - за рахунок внесків професійних учасників ринку. Розміри внесків на цьому етапі варто диференціювати залежно від виду послуг, що надаються посередником. За умови активного розвитку фондового ринку передбачається фінансувати єдиний фінансовий регулятор за рахунок внесків учасників, розмір яких залежатиме від обсягу наданих послуг чи розміру активів. З іншими регуляторами фінансового сектору пропонується налагодити тісний зв'язок шляхом створення інтегрованої системи фінансової інформації

Пропонується сформувати єдину базу даних фінансового регулятора, Національного банку та саморегулівних організацій, створивши при цьому нові інформаційні канали, що дозволить суттєво скоротити витрати часу на отримання та перевірку інформації. Формування інтегрованої системи фінансової інформації пропонується розпочати із територіальних управлінь регуляторів, а після налагодження технічної сумісності приєднати системи інших регуляторних інституцій.

У роботі наголошується на необхідності проведення регулярного державного нагляду за діяльністю саморегулівних організацій з метою недопущення владного впливу на учасників ринку. Для цього пропонується узгодити внутрішні документи трьох саморегулівних організацій, запровадити Етичні кодекси та Кодекси заходів впливу Професійній асоціації реєстраторів та депозитаріїв, передбачити систему штрафних санкцій за порушення вимог асоціацій та чинного законодавства, а також механізм оскарження рішень про застосування заходів впливу. З цією ж метою пропонується законодавчо зобов'язати посередників, які суміщають декілька видів діяльності входити до асоціацій, які регулюють відповідні види діяльності. Обґрунтовано також доцільність делегування саморегулівним організаціям повноважень передліцензійної підготовки, сертифікації та навчання майбутніх професійних учасників ринку. Зменшити транзакційні витрати на попередження опортуністичної поведінки, специфікацію, захист прав власності та захист від третіх осіб пропонується шляхом розвитку інституції третейських судів, насамперед при саморегулівних організаціях професійних учасників ринку цінних паперів.

ВИСНОВКИ

У дисертаційній роботі розвинуто теоретико-методологічні положення та практичні рекомендації щодо формування і розвитку інституційної системи ринку цінних паперів України. Результати проведеного дослідження дозволяють сформулювати наступні висновки та пропозиції.

1. Визначено, що сучасні проблеми формування і розвитку ринку цінних паперів не можуть бути вирішені в рамках класичної економічної теорії. Зазначене обґрунтовує доцільність та необхідність використання теоретико-методологічних підходів інституційної теорії, в рамках якої „інститут ринку цінних паперів” трактується як сукупність стійких формальних і неформальних систем норм, правил та інституцій, що регулюють прийняття рішень, діяльність і взаємодію між учасниками ринку з приводу випуску, розміщення, обігу та обліку цінних паперів.

2. На основі дослідження генезису інституційної системи ринку цінних паперів уточнено межі існуючих етапів та виділено новий сучасний етап, початок якого детермінує необхідність покращення функціонування посередницьких та регуляторних інституцій, вдосконалення методології передбачення і реалізації заходів із пом'якшення кризових явищ, усунення можливості опортуністичної поведінки та владного впливу, зменшення транзакційних витрат емітентів, інвесторів і посередників.

3. Доведено, що врахування досвіду становлення інституцій центрального депозитарію та єдиного державного регулятора фінансового сектору країн із схожою економічною ментальністю дозволить уникнути їх деформування, скоротити транзакційні витрати учасників ринку та суттєво підвищити якість регулювання інституційної системи ринку цінних паперів.

4. Аналіз основних тенденції становлення ринку цінних паперів в Україні виявив пріоритетні напрями формування та розвитку інституційної системи ринку цінних паперів, які передбачають вдосконалення законодавчого забезпечення діяльності учасників ринку, скорочення чисельності фондових бірж, створення центрального депозитарію. Їх реалізація дозволить усунути конфлікт приватних та державних інтересів, запобігти зловживанням пов'язаних осіб і використанню інсайдерської інформації, підвищити якість послуг та зменшити ризики учасників депозитарної системи.

5. Удосконалено підходи до визначення причин та особливостей прояву кризових явищ в інституційній системі ринку цінних паперів, які передбачають аналіз зміни вейвлет-коефіцієнтів індексів різних видів цінних паперів. З цією метою було адаптовано методику розрахунку індексів облігацій внутрішньої державної позики та муніципальних облігацій. Все це в кінцевому результаті забезпечить підвищення стійкості та прозорості ринку цінних паперів, зменшення вартості і ризиковості позик, розширення інвестиційних можливостей як інституційних, так і індивідуальних інвесторів.

6. У дисертації обґрунтовано необхідність та запропоновано механізм створення єдиного фінансового регулятора шляхом об'єднання Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку та Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг, зміни його організаційної структури та джерел фінансування. Це дозволить забезпечити стабільний односпрямований регуляторний вплив та зменшити кількість правопорушень на ринку цінних паперів.

7. Запропоновано і визначено механізм створення та функціонування інтегрованої системи фінансової інформації, яка дасть можливість вдосконалити нагляд та правозастосування завдяки можливості визначати афілійованих осіб та дійсних власників, поглибити співпрацю між регуляторами, скоротити витрати часу на отримання інформації за рахунок використання нових інформаційних каналів.

8. Вдосконаленню процесів саморегулювання ринку цінних паперів сприятиме внесення змін у внутрішні документи асоціацій професійних учасників ринку, розширення їх повноважень, розвиток інституції третейських судів. Реалізація запропонованих заходів дозволить підвищити якість послуг посередників, зменшити їх транзакційні витрати, усунути можливості владного впливу на учасників ринку цінних паперів.

СПИСОК ОПУБЛІКОВАНИХ ПРАЦЬ ЗА ТЕМОЮ ДИСЕРТАЦІЇ

Статті у наукових фахових виданнях

1) Клепач Н.М. Особливості становлення ринку цінних паперів у регіоні / Н.М. Клепач // Проблеми раціонального використання соціально-економічного та природно-ресурсного потенціалу регіону : фінансова політика та інвестиції : [збірник наукових праць]. - Рівне, НУВГП, 2005. - Випуск ХІ. - №1. - С. 46-56. -(Серія „Інтеграція та інноваційна трансформація”) (0,4 д.а.).

2) Клепач Н.М. Аналіз методів оцінки вартості акцій / Н.М. Клепач // Проблеми раціонального використання соціально-економічного та природно-ресурсного потенціалу регіону : фінансова політика та інвестиції : [збірник наукових праць]. - Рівне, НУВГП, 2006. - Випуск ХІІ. - №3. - С. 92-100. (Серія „Зайнятість та соціальна інфраструктура”) (0,32 д.а.).

3) Клепач Н.М. Міжнародний досвід інфраструктурного обслуговування ринку цінних паперів (РЦП) / Н.М. Клепач // Вісник НУВГП : [збірник наукових праць]. - Рівне., 2006. - Випуск 4 (36). - Ч.2. Проблеми, механізми та інвестиційне забезпечення раціонального природокористування. - С. 298-311 (0,34 д.а.).

4) Кондрацька Н.М. Регіональна інфраструктура ринку цінних паперів / Н.М. Кондрацька // Наукові записки острозької академії : [збірник наукових праць]. - Острог : Видавництво „Національний університет Острозька академія”, 2007. - Випуск 9. - Ч4. Фінансова система України. - С. 192-200 (0,36 д.а.).

5) Кондрацька Н.М. Діяльність міжнародних фінансових організацій та ринок цінних паперів / Н.М. Кондрацька // Проблеми раціонального використання соціально-економічного та природно-ресурсного потенціалу регіону : фінансова політика та інвестиції : [збірник наукових праць]. - Рівне, НУВГП, 2007. - Випуск ХІІІ. - №3. - С. 47-59 (0,49 д.а.).

6) Кондрацька Н.М. Інформаційне забезпечення ринку цінних паперів у регіональному просторі / В.І. Павлов, Н.М. Кондрацька // Вісник Донецького університету економіки та права : [зб. наук. пр.] / ред.кол. : В.К. Мамутов, О.І. Амоша, Н.Ю. Брюховецька та ін. ; гол.ред. Я.Г. Берсуцький. - Донецьк : ДонУЕП, 2007. - №2. - С. 11-15 (Серія: Економіка та управління) (0,34 д.а.). Особистий внесок здобувача: здійснено аналіз інформаційного забезпечення фондового ринку, обґрунтовано необхідність та можливості реформування інформаційної складової регіонального ринку цінних паперів.

7) Кондрацька Н.М. Інноваційно-інвестиційні компоненти сталого просторового розвитку регіону / В.І. Павлов, Н.М. Кондрацька // Проблеми інтеграції науково-освітнього, інтелектуального потенціалу в державотворчому процесі : [збірник наукових праць]. - Тернопіль-Севастополь-Стамбул : Тернопільський державний технічний університет ім. І. Пулюя, 2007. - Випуск 5. - С. 219-227 (0,3 д.а.). Особистий внесок здобувача: проаналізовано стан розвитку інституцій фондового ринку в регіоні.

8) Кондрацька Н.М. Перспективи розвитку депозитарної системи на регіональному рівні / Н.М. Кондрацька // Вісник НУВГП : [збірник наукових праць]. - Рівне., 2008. - Випуск 4 (44). - Ч.4. Економіка. - С. 309-318 (0,48 д.а.).

9) Кондрацька Н.М. Ефективність діяльності банківських установ на ринку цінних паперів / Н.М. Кондрацька // Теорії мікро-макроекономіки : [збірник наукових праць професорсько-викладацького складу і аспірантів] / за редакцією проф. Мальвина Ю.М., проф. Ніколаєнка Ю.В. - Київ : Академія муніципального управління, 2008. - Випуск 31. - Том 1. - С.140-146 (0,38 д.а.).

10) Кондрацька Н.М. Особливості обігу облігацій внутрішньої державної позики в умовах світової фінансової кризи в Україні / Н.М. Кондрацька, Т.В. Зезюліна // Вісник НУВГП : [збірник наукових праць]. - Рівне, НУВГП, 2009. - Випуск 3 (47). - Ч.1. Економіка. - С. 238-244 (0,34 д.а.). Особистий внесок здобувача: проаналізовано особливості емісії та обігу облігацій внутрішньої державної позики у період кризи, виділено проблеми та шляхи їх подолання.

11) Кондрацька Н.М. Сучасні тенденції діяльності організаторів торгівлі на ринку цінних паперів України / В.І. Павлов, Н.М. Кондрацька // Проблеми раціонального використання соціально-економічного та природно-ресурсного потенціалу регіону : фінансова політика та інвестиції [збірник наукових праць]. - Київ : СЕУ / Рівне : НУВГП, 2009. - Випуск XV. - № 4. - С.73-83 (4,0 д.а.). Особистий внесок здобувача: проведено аналіз основних показників біржової діяльності, таких як фондові індекси, капіталізація, обсяги торгів, запропоновано шляхи відновлення привабливості вітчизняного ринку цінних паперів.

В інших виданнях:

12) Клепач Н.М. Аналіз критеріїв оцінки привабливості цінних паперів / Н.М. Клепач // Корпоративне управління в Україні : менеджмент, фінанси, аудит : [матеріали п'ятого Пленуму СЕУ та міжнародної науково-практичної конфе-ренції] / під редакцією В.В. Оскольського. - К., 2006. -- С. 162-168 (0,23 д.а.).

13) Кондрацька Н.М. Інформаційне забезпечення регіональних ринків цінних паперів / В.І. Павлов, Н.М. Кондрацька // Формування механізму інноваційного розвитку сучасних соціально-економічних систем : теорія, методи, практика. Перша Всеукраїнська науково-практична конференція ; (Донецьк, 16-17 травня 2007). - Донецьк : ДонУЕП, 2007. - С. 7-9 (0,13 д.а). Особистий внесок здобувача: проаналізовано законодавчо-нормативну базу інформаційного забезпечення регуляторів на рівні регіону та запропоновано шляхи її вдосконалення.

14) Кондрацька Н.М. Особливості регулювання ринку цінних паперів в Україні / Н.М. Кондрацька // Стратегія розвитку і реалізації потенціалу АПК : [матеріали Всеукр. наук.-практ. конф.] ; (Житомир, 26 вересня 2008). - Житомир : Житомирське обласне об'єднання громадської організації „Спілка економістів України”, 2008. - С. 169-173 (0,23 д.а.).

15) Кондрацька Н.М. Удосконалення діяльності саморегулівних організацій професійних учасників ринку цінних паперів. Обґрунтування можливості створення єдиного фінансового регулятора в Україні / Н.М. Кондрацька // Стратегія розвитку і реалізації потенціалу АПК : [колективна монографія]. - Житомир : Житомирське обласне об'єднання громадської організації „Спілка економістів України”, 2008. - С. 315-336 (0,98 д.а.).

16) Кондрацька Н.М. Вплив глобальної світової кризи на фондовий ринок України / Н.М. Кондрацька // Матеріали ХІІІ Міжнародної науково-практичної конференції [Фінанси України]. - Дніпропетровськ : ПДАБА, 2009. - Том 1. - С. 87-89 (0,15 д.а.).

17) Кондрацька Н.М. Інституційні засади фондового ринку України / В.І. Павлов, Н.М. Кондрацька // Перспективи розвитку економіки України : теорія, методологія, практика : [матеріали XIV Міжнародної науково-практичної конференції] ; (Луцьк, 26-27 травня 2009 р.) / відп. ред. Л.Г. Ліпич. - Луцьк : РВВ „Весна”, Волинський національний університет ім. Лесі Українки, 2009. - С. 28-29 (0,1 д.а.). Особистий внесок здобувача: розкрито сутність таких ознак інституційної системи ринку цінних паперів, як складність та відкритість, проаналізовано вплив інституційного середовища на формування інституцій ринку цінних паперів.

АНОТАЦІЯ

Кондрацька Н.М. Формування інституційної системи ринку цінних паперів в Україні. - Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.00.08 - гроші, фінанси і кредит / Інститут регіональних досліджень НАН України. - Львів, 2010.

Дисертація присвячена розробці теоретичних основ, методичних підходів та практичних рекомендацій щодо формування та розвитку інституційної системи ринку цінних паперів в Україні.

У роботі розкрито зміст поняття „інститут ринку цінних паперів” за результатами критичного аналізу існуючих методологічних підходів інституціоналізму. Визначено властивості та структуру інституційної системи ринку цінних паперів. Досліджено генезис та вдосконалено періодизацію розвитку ринку цінних паперів. Узагальнено досвід формування інституцій ринку цінних паперів країн світу. Проаналізовано діяльність учасників та регуляторів ринку цінних паперів України.

Обґрунтовано пріоритетні напрями формування і розвитку інституційної системи ринку цінних паперів. Доведено необхідність та запропоновано послідовність створення інституції єдиного фінансового регулятора шляхом об'єднання Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку і Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг, зміни структури управління та джерел фінансування інституції. Запропоновано механізми функціонування і визначено алгоритм створення інтегрованої системи фінансової інформації на основі існуючих та побудови нових інформаційних каналів між державними і недержавними регуляторними інституціями.

Розроблено заходи із недопущення владного впливу і зменшення транзакційних витрат завдяки вдосконаленню законодавства, створенню інституції первинних дилерів та третейських судів, розвитку депозитарних інституцій та інституцій організаторів торгів, визначенню відповідних обмежень у внутрішній документації асоціацій професійних учасників ринку.

Ключові слова: цінні папери, ринок цінних паперів, інститут, інституція, інституційне середовище, інституційна система ринку цінних паперів.

АННОТАЦИЯ

Кондрацкая Н.Н. Формирование институциональной системы рынка ценных бумаг в Украине. - Рукопись.

Диссертация на соискание учёной степени кандидата экономических наук по специальности 08.00.08 - деньги, финансы и кредит / Институт региональных исследований НАН Украины. - Львов, 2010.

Диссертация посвящена разработке теоретических основ, методических подходов и практических рекомендаций относительно формирования и развития институциональной системы рынка ценных бумаг в Украине.

В работе раскрыто сущность термина „институт рынка ценных бумаг” по результатам критического анализа существующих методологических подходов институционализма. Выделены особенности институционального обеспечения рынка ценных бумаг и его эволюция. Результаты анализа динамики индексов паевых и долговых ценных бумаг, сглаженных с помощью метода вейвлет-анализа, позволили скорректировать границы существующих этапов и выделить современный этап становления рынка ценных бумаг в Украине.

Обобщено опыт формирования институций рынка ценных бумаг стран мира, что дало возможность обосновать целесообразность перенесения институций единого государственного регулятора финансового сектора, центрального депозитария, первичного дилера из стран с близкой нам экономической ментальностью без существенного их деформирования.

На основе анализа основных тенденций рынка ценных бумаг в Украине выделено приоритетные направления формирования и развития институциональной системы рынка ценных бумаг, которые предусматривают совершенствование законодательного обеспечения деятельности участников рынка, сокращения численности фондовых бирж, создания центрального депозитария.

Усовершенствованы подходы к определению причин и особенностей проявления кризисных явлений в институциональной системе рынка ценных бумаг, которые предусматривают изучение изменений вейвлет-коефициентов индексов разных видов ценных бумаг. С этой целью была адаптирована методика расчета индексов облигаций внутренней государственной ссуды и муниципальных облигаций.

В диссертации обосновано необходимость и разработаны мероприятия, направленные на повышение эффективности регуляторного влияния путем создания институции единого финансового регулятора. С этой целью предусмотрено объединить Государственную комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку с Государственной комиссией по регулированию рынков финансовых услуг, изменить структуру управления и источник финансирования институции.

...