Використання єврооблігацій як інструменту залучення іноземних інвестицій

Размещено на http://www.allbest.ru/

МІНІСТЕРСТВО ОСВІТИ ТА НАУКИ УКРАЇНИ

Донецький національний університет економіки і торгівлі імені Михайла Туган-Барановського

Автореферат

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата економічних наук

Спеціальність 08.00.08 - гроші, фінанси і кредит

Використання єврооблігацій як інструменту залучення іноземних інвестицій

Криворучко Олександр Вікторович

Донецьк 2009

Дисертацією є рукопис.

Роботу виконано у Дніпропетровському національному університеті імені Олеся Гончара (м. Дніпропетровськ).

Науковий керівник - доктор економічних наук, професор Сазонець Ігор Леонідович, Дніпропетровський національний університет імені Олеся Гончара, декан факультету міжнародної економіки, професор кафедри міжнародних фінансів.

Офіційні опоненти:

доктор економічних наук, професор Богачов Сергій Валентинович, Донецький державний університет управління, професор кафедри банківської і біржової справи

кандидат економічних наук, доцент Рекуненко Ігор Іванович, Державний вищий навчальний заклад «Українська академія банківської справи Національного банку України» (м. Суми), доцент кафедри фінансів

Захист відбудеться 08 грудня 2009 р. о 12-00 годині на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 11.055.01 Донецького національного університету економіки і торгівлі імені Михайла Туган-Барановського за адресою: 83050, м. Донецьк, вул. Щорса, 31.

З дисертацією можна ознайомитися в бібліотеці Донецького національного університету економіки і торгівлі імені Михайла Туган-Барановського за адресою: 83017, м. Донецьк, бул. Шевченка, 30.

Автореферат розісланий 07 листопада 2009 р.

Вчений секретар спеціалізованої вченої ради О.В.Виноградова

1. Загальна характеристика роботи

єврооблігація інвестиція капітал міжнародний

Актуальність теми. Реформування фінансово-економічної системи України зумовило необхідність пошуку нових механізмів концентрації та перерозподілу капіталу - серед яких ринок позичкових капіталів та ринок цінних паперів. Становлення відповідних механізмів та накопичення у цих системах достатніх для ефективного забезпечення потреб економіки ресурсів - складний та тривалий процес, від вирішення проблемних питань якого залежать темпи та якість зростання національного доходу в стратегічній перспективі.

Оскільки національні ринки капіталу знаходяться в стадії активного формування інфраструктурних елементів та нагромадження активів, великі промислові та фінансові корпорації, муніципалітети та держава в особі Уряду змушені для залучення інвестицій звертатися до зовнішніх джерел - міжнародних ринків. Найбільш поширеним варіантом такого запозичення виступає боргове фінансування, яке реалізується через залучення синдикованих кредитів або емісію іноземних облігацій, кредитних нот (Credit Linked Note - CLN), чи єврооблігацій (Loan Participation Note - LPN та Eurobond). З наведених механізмів залучення фінансування найбільш гнучким та ефективним інструментом, за допомогою якого не тільки відбувається організація запозичення, але й формуються передумови для зростання публічності, якості управління та капіталізації емітента, виступають єврооблігації.

Питання розвитку міжнародного ринку позичкових капіталів та організації запозичень шляхом емісії єврооблігацій вже тривалий час перебувають в полі зору науковців, спеціалістів та практиків і дістали належне відображення у наукових працях багатьох зарубіжних (Шарп У., Фабоцци Ф.Дж., Літтерман Р., Левич Р.М., Родик Д., Мендельсон М.С., Манвис Д. та ін.) та вітчизняних вчених (Азарян О.М., Аптекар С.С., Бланк І.А., Богачов С.В., Варналій З.С., Вахтенко Т.П., Ватаманюк З.Г., Виноградова О.В., Гриньов А.В., Гриценко А.А., Зайчикова В.В., Іваненко І.А., Козьменко С.М., Косова Т.Д., Лютий І.О., Омелянович Л.О., Падалка В.М., Папаіка О.О., Рекуненко І.І., Сазонець І.Л., Садєков А.А., Стукало Н.В., Унковська Т.Є., Чернега О.Б., Шевцова О.Й., та ін.). Проте окремі питання потребують детальнішого опрацювання, зокрема дослідження теоретичних основ сучасної ролі та характерних особливостей єврооблігацій у контексті розвитку глобалізації світових фінансових ринків, побудови у відповідності до вимог часу класифікацій інструментів ринку, оцінки якості управління процесом емісії єврооблігацій в Україні. Актуальність проблеми, її практичне значення й недостатня теоретична розробленість зумовили вибір теми дисертації, її мету та зміст.

Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Наукові результати, теоретичні положення й висновки дослідження були здійснені у ході виконання наукової теми кафедри міжнародних фінансів Дніпропетровського національного університету імені Олеся Гончара Міністерства освіти та науки України - держбюджетної теми «Проблеми інтеграції України в систему світо-господарських відносин» (номер державної реєстрації 0105U000363).

Мета й завдання дослідження. Метою дисертації є розробка теоретичних положень, методичних основ і практичних рекомендацій щодо використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій.

Для досягнення цієї мети було поставлено і вирішено наступні завдання:

- дослідити концептуальні підходи до залучення інвестицій на міжнародному ринку капіталу;

- проаналізувати процес формування ринку єврооблігацій, як інструментів залучення іноземних інвестицій;

- вдосконалити теоретичні підходи до класифікації єврооблігацій та структуризації їх ринку;

- проаналізувати систему нормативно-правового регулювання залучення інвестицій на міжнародному ринку капіталу для побудови механізму організації емісії єврооблігацій;

- дослідити діяльність вітчизняних емітентів на ринку єврооблігацій та визначити особливості його розвитку;

- оцінити вплив єврооблігаційних запозичень на державний борг країни;

- удосконалити організацію залучення інвестицій на ринку єврооблігацій;

- обґрунтувати механізм залучення інвестицій шляхом емісії єврооблігацій торгівельними підприємствами;

- розробити практичні заходи щодо реалізації концепції удосконалення використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій.

Предмет і об'єкт дослідження. Об'єктом дослідження є процес використання єврооблігацій як інструмента залучення іноземних інвестицій.

Предметом дослідження є теоретичні, методичні засади та практичні аспекти діяльності вітчизняних емітентів та використання єврооблігацій, як інструмента залучення іноземних інвестицій.

Методи дослідження. Теоретичну основу дослідження становлять праці зарубіжних та вітчизняних вчених з питань залучення іноземних інвестицій на міжнародному ринку капіталу. Інформаційною базою роботи виступають законодавчі акти України, офіційні дані вітчизняних та зарубіжних державних органів статистики, звіти міжнародних та українських корпорацій, матеріали первинної звітності компаній - емітентів єврооблігацій. У процесі дослідження використані такі методи: абстрактно-логічний (при теоретичному узагальненні та формуванні висновків), історичного аналізу (при дослідженні ґенези розвитку ринку єврооблігацій на міжнародному та національному рівні), монографічний (при поглибленому вивченні результатів емісій єврооблігацій), системно-структурного аналізу (при визначенні позицій України на міжнародних ринках капіталу), статистичного аналізу (при дослідженні діяльності резидентів України на ринку єврооблігацій), групування та класифікації (при побудові класифікації єврооблігацій та систематизації їх ринків), експериментальний (обґрунтування основних напрямків удосконалення процесу організації запозичення шляхом емісії єврооблігацій), аналізу та синтезу (для визначення взаємозв'язку між зовнішніми та внутрішніми чинниками, що впливають на характеристики емісії єврооблігацій), факторний аналіз (для розробки концепції використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій).

Наукова новизна. Полягає у поглибленні теоретичних засад, розвитку науково-методичних положень та розробці науково-практичних рекомендацій щодо використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій на міжнародних ринках капіталу

вперше:

- запропоновано цілісну концепцію удосконалення процесу використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій, яка формується на основі взаємозв'язків та взаємозалежності їх характерних особливостей та полягає у створенні умов та розробці факторів, які дозволяють оптимально використовувати властивості єврооблігацій, компенсуючи зростання залежності економіки України від кон'юнктури валютного ринку;

удосконалено:

- визначення поняття «єврооблігація», як емісійний борговий цінний папір на пред'явника, який обертається на зовнішніх для емітента ринках, як правило, у значних обсягах і на довгостроковій основі, номінований у валюті, відмінній від національної валюти емітента, розміщення якого здійснює міжнародна фінансова установа (інвестиційний банк) або група (синдикат) таких установ, що дозволяє поліпшити методичну базу для здійснення емісій єврооблігацій вітчизняними емітентами та, на відміну від існуючих, дає всебічну характеристику цінного паперу з урахуванням особливостей сучасного використання єврооблігацій в світовій практиці;

- класифікацію єврооблігацій за наступними ознаками: призначення запозичення, його розмір, схема емісії, валюта номіналу, спосіб і періодичність виплати доходу, спосіб погашення, ліквідність та надійність, - яка на відміну від існуючих, є системою взаємопов'язаних ознак, що впливають на вартісні характеристики організованого через емісію єврооблігацій запозичення, містить додатково виокремлено характеристику - схема емісії, та розширює кількість елементів класифікації: за ознаками: валюта номіналу (додано: бівалютні єврооблігації), ліквідність та надійність (додано: єврооблігації міжнародних установ), призначення запозичення (додано: рефінансування заборгованості);

- механізм залучення іноземних інвестицій в економіку України шляхом емісії єврооблігацій, який складається з підготовчого етапу (отримання рейтингових оцінок та висновків аудиторів, складання фінансової звітності за міжнародними стандартами, попередня оцінка ефективності організації запозичення) та етапу розміщення єврооблігацій на первинному ринку (складання юридичної документації, проведення заходів, спрямованих на поширення інформації про емітента, організація підписки на єврооблігації та закриття відповідних угод), що дозволяє чітко організувати запозичення та на підготовчому етапі зважити переваги та недоліки емісії єврооблігацій за конкретних кон'юнктурних особливостей стану компанії та ринку. На відміну від існуючих підходів до побудови механізмів залучення інвестицій, запропоновано систему заходів, яка базується на оптимізації вартісних характеристик та часових витрат на організацію запозичення;

набули подальшого розвитку:

- підходи до визначення обсягів державної заборгованості у контексті зростання залежності економіки країни від зовнішніх факторів, що дозволило чітко окреслити розподіл емісій єврооблігацій за секторами економіки. На відміну від існуючих запропоновано ефективний підхід оцінки розподілу запозичень за секторами економіки за критеріями власності та рівня самостійності господарюючих суб'єктів, організацій та установ;

- визначення наслідків використання міжнародних ринків капіталу для залучення інвестицій в економіку України, що дозволяє при розробці державної політики розвитку внутрішнього ринку капіталу виділити пріоритетні напрямки для забезпечення потреб внутрішньої фінансової системи адекватним механізмом перерозподілу інвестиційних ресурсів. На відміну від існуючих підходів до характеристики наслідків використання єврооблігацій, проаналізовано та сформульовано групи недоліків, які виникають в наслідок орієнтації економіки країни на зовнішні ринки капіталу.

Практичне значення результатів дисертаційної роботи полягає в тому, що отримані теоретичні та методичні результати доведено до рівня конкретних пропозицій та рекомендацій. Результати досліджень, положення, висновки та пропозиції дисертаційної роботи використані: Управлінням Національного банку України в Дніпропетровській області - оцінка ефективності використання єврооблігацій для залучення інвестицій та аналіз ризикової складової відповідних операцій із залучення фінансових ресурсів (довідка №17-0810/262 від 15.10.2008 р.); Дніпропетровським територіальним управлінням Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку - результати аналізу та систематизації особливостей нормативно-правового регулювання питань емісії та розміщення єврооблігацій резидентами України за опосередкованими схемами (довідка №0881/01-16/02 від 30.12.2008 р.); Державною податковою адміністрацією України в Дніпропетровській області - результати використання єврооблігацій для залучення інвестицій у контексті впливу на особливості оподаткування доходів резидентів України (довідка №431/08-396 від 03.11.2008 р.); ТВГ «Реінфорд» - результати дослідження потенційних можливостей компанії з залучення іноземних інвестицій на ринку єврооблігацій та побудований механізм здійснення емісії та розміщення єврооблігацій в сучасних економічних умовах України (довідка №1742 від 03.06.2008 р.). Теоретичні розробки дисертаційної роботи використовуються в навчальному процесі Дніпропетровського національного університету імені Олеся Гончара Міністерства освіти і науки України при розробці навчально-методичного комплексу і викладенні дисциплін «Міжнародні фінанси», «Фінанси», «Ринок цінних паперів», «Міжнародна інвестиційна діяльність» (довідка №88-552-198 від 23.04.2009 р.).

Особистий внесок здобувача. Наукові положення, розробки та висновки дисертаційної роботи є результатом самостійно проведених досліджень автора у сфері механізмів залучення іноземних інвестицій. Основні положення та висновки дисертації розроблено автором особисто, внесок автора в опубліковані колективні роботи конкретизовано у списку публікацій.

Апробація результатів дослідження. Наукові положення основних результатів дослідження та їх практичне застосування обговорювалися та отримали схвалення на науково-практичних конференціях різних рівнів: міжнародних: «Актуальні проблеми економічної безпеки та митної політики України» (м. Дніпропетровськ, 2008), «Міжнародна банківська конференція: теорія та практика» (м. Суми, 2008), «Фінанси України» (м. Дніпропетровськ, 2009), «Новини передової науки» (м. Белград, 2009); всеукраїнських: «Управління інноваційним розвитком підприємств України в умовах світових інтеграційних процесів» (м. Дніпропетровськ, 2007), «Проблеми та перспективи розвитку банківської системи України» (м. Суми, 2007), «Проблеми та перспективи розвитку банківської системи України» (м. Суми, 2008); регіональній: «Бізнес-плани інвестиційних проектів розвитку Дніпропетровщини» (м. Дніпропетровськ, 2008); на науково-практичному семінарі «Розвиток економічних відносин між Україною та Німеччиною» (м. Дніпропетровськ, 2008).

Публікації. Основні положення дисертаційної роботи опубліковано у 18 наукових роботах, серед яких 3 - у журналах, 7 - у збірниках наукових праць та 8 - у матеріалах конференцій. Загальний обсяг публікацій становить 5,58 д.а., з яких 5,23 д.а. належать особисто автору.

Обсяг і структура дисертації. Робота складається зі вступу, 3 розділів, висновків, списку використаних джерел і додатків. Повний обсяг роботи складає 200 сторінок і включає 37 рисунків, 31 таблицю, список використаних джерел з 173 найменувань. Робота має 8 додатків, розміщених на 13 стор.

2. Основний зміст дисертації

У першому розділі дисертації «Сутність та економічна природа процесу залучення іноземних інвестицій» досліджено концептуальні підходи до залучення інвестицій на міжнародному ринку капіталу, формування ринку єврооблігацій, як інструментів залучення іноземних інвестицій, і теоретичні основи структуризації ринку єврооблігацій.

Встановлено, що існують різні підходи до визначення терміну «єврооблігація», головна відмінність яких полягає у невизначеності питання про віднесення до єврооблігацій цінних паперів, номінованих у національній грошовій одиниці країни, на ринку якої здійснюється розміщення цінних паперів. Відповідно, через співставлення сучасних характеристик єврооблігацій із їх класичними визначеннями, зроблено висновок про те, що сучасна практика емісій та розміщення єврооблігацій засвідчує зміну їх характерних особливостей в контексті втрати змісту, як основи визначення, характеристики відмінності валюти номіналу цінного паперу від грошової одиниці країни, на ринку капіталу якої здійснюється її розміщення. Відповідні обставини стали наслідком поступового об'єднання провідних фінансових ринків у єдиний міжнародний наднаціональний механізм перерозподілу капіталу. Сучасні єврооблігації розміщуються на міжнародному ринку капіталу і лише можуть через управління умовами емісії орієнтуватися на окремі групи інвесторів, зокрема резидентів певних країн.

Доведено, що єврооблігації еволюціонували з іноземних облігацій - цінних паперів, розміщення котрих здійснювалось на одному чи декількох національних ринках у відповідній іноземній валюті, як інструмент залучення фінансових ресурсів. На сучасному етапі через розвиток глобалізації у світі вони отримали поширення: якщо на початку розвитку відповідного ринку організація запозичення через емісію єврооблігацій була доступна лише для урядів розвинених країн та відомих транснаціональних компаній, то з 1980-х років, завдяки розвитку сегментації міжнародного ринку позичкових капіталів, емісію єврооблігацій розпочали використовувати резиденти країн, що розвиваються. Важливу роль при розширенні кола емітентів єврооблігацій відіграло використання схеми Броді при реструктуризації проблемних боргів, яка полягає у заміні інструментів зовнішньої державної позики країни, що не має змоги виконати належним чином обумовлені договором зобов'язання перед кредиторами, на цінні папери, номіновані у валюті розвинених країн (тобто єврооблігації) із встановленням відмінного у кожному випадку коефіцієнту заміни старих інструментів запозичення на нові. Такий підхід дозволяв кредиторам (інвесторам) стабілізувати надходження плати за капітал у стабільній грошовій одиниці і створював можливості для країни-боржника подовжувати кінцевий термін сплати заборгованості.

Водночас із зростанням золотовалютних запасів країн та активів інституційних інвесторів (перш за все інвестиційних банків та пенсійних фондів розвинених країн), відповідним чином збільшувалась потреба у їх диверсифікації, для здійснення якої також розпочали використовувати єврооблігації.

Еволюція характеристик єврооблігацій поступово призводить до зміни акцентів у передумовах використання єврооблігацій, з одного боку, як інструмента залучення іноземних інвестицій, з іншого - як інвестиційного цінного паперу. Для емітентів використання єврооблігацій починає відігравати роль механізму управління вартістю акціонерного капіталу, для інвесторів відбувається поступова зміна пріоритетів із диверсифікації портфеля інвестицій за валютою номіналу боргових зобов'язань, до його диверсифікації за ризиковою складовою інструментів інвестування. Відповідно, формуючи інвестиційний портфель та розподіляючи ступені ризику між його складовими саме через використання єврооблігацій відбувається зменшення сукупного системного ризику окремого національного ринку. Таким чином, на сучасному етапі розвитку міжнародного ринку капіталу, єврооблігації - цінний папір, наділений широким колом ознак, які виступають механізмами управління характеристиками запозичення. Розроблена класифікація єврооблігацій, наведена на рис. 1, дозволяє ефективно формувати набір характеристик майбутньої емісії єврооблігацій для орієнтації на окремі групи інвесторів (сегменти ринку), що дозволяє оптимізувати вартісні характеристики запозичення.

У другому розділі «Аналіз системи регулювання залучення інвестицій на ринку єврооблігацій» досліджено систему нормативно-правового регулювання, проаналізовано діяльність вітчизняних емітентів на ринку єврооблігацій та проведено оцінку впливу єврооблігаційних запозичень держави на стан зовнішньої заборгованості країни.

Розвиток ринку єврооблігацій зумовив необхідність формування інфраструктурних елементів ринку, серед яких окреме місце посідають саморегулівні організації - об'єднання учасників ринку, які формують правила його роботи. Виступаючи складовою частиною міжнародного ринку позичкових капіталів, ринок єврооблігацій функціонує за правилами, визначеними учасниками ринку, об'єднаними у International Capital Market Association (ICMA). Тому вплив урядів окремих країн світу на процеси ринку практично унеможливлений, оскільки обмежується регулюванням діяльності лише частини емітентів - резидентів такої країни.

Встановлено наявність низки неврегульованих на законодавчому рівні питань, які зумовлюють необхідність використання опосередкованих схем емісії єврооблігацій, тобто з метою організації емісії реципієнт капіталу змушений залучати до процесу запозичення додаткового учасника - інвестиційний банк або спеціально створену дочірню компанію, які виступають в якості безпосередніх емітентів єврооблігацій, забезпечених гарантією головної компанії чи установи. Необхідно зазначити, що використання опосередкованих схем організації емісії єврооблігацій та відсутність відповідних норм у законодавчій базі залишає частково невизначеними питання оподаткування операцій із репатріації капіталу та віднесення до валових витрат видатків на консультативні та інші послуги.

У дисертації через побудову механізму організації емісії окреслено коло можливих витрат та їх співвідношення до суми запозичення, що дозволяє ефективно контролювати відповідні показники у податковій звітності.

Протягом 2004-2008 рр. обсяг емісій корпоративного сектору в обігу збільшився у 19,5 разів, запозичення держави в особі Уряду, організовані через емісію єврооблігацій, зросли у 5,8 рази. З 2007 р. чітко просліджується тенденція до зростання частки корпоративного сектору за обсягами емісій єврооблігацій, проте на 01.01.2009 року частка державних запозичень залишається найбільшою (48,2%). Необхідно зазначити, що зростання обсягів єврооблігацій резидентів України в обігу відбувається, перш за все, за рахунок здійснення нових емісій уже відомих на ринку компаній. В Україні налічується 8 емітентів, які здійснювали випуск та розміщення єврооблігацій більше одного разу. За підсумками аналізу при збереженні ринкової кон'юнктури, існує висока імовірність зниження вартості запозичення, яке за наведеними даними мало місце у 12 з 13 (92,3%) проаналізованих випадків. У 7 із 13 (53,9%) наступних випусків єврооблігацій відбувається збільшення строків обігу, а у 8 з 13 (61,5%) - зростають обсяги запозичень. У цілому в Україні, виходячи зі середньостатистичних даних, кожна наступна емісія коштує емітентам на 0,7% дешевше.

Проведений аналіз сучасного стану розвитку ринку єврооблігацій вітчизняних емітентів дозволяє окреслити орієнтовні характеристики середньостатистичної корпоративної емісії: валюта номіналу - дол. США, строк обігу цінних паперів - 1-3 роки, обсяг - близько 235 млн. дол. США, купонна ставка складає 8,8%, сплата процентів відбувається двічі на рік. Лістинг найчастіше проходиться на Швейцарській фондовій біржі (Swiss Exchange - SWX) або Люксембурзькій фондовій біржі (Luxembourg Stock Exchange). Емісії здійснюються від імені інвестиційного банку, або спеціально створеної дочірньої компанії (SPV).

Встановлені законодавством України підходи до визначення правил розрахунку державної заборгованості відрізняються від норм міжнародного права, відповідно до яких державний борг (public debt) - сукупність боргових зобов'язань уряду країни, органів місцевого самоврядування, підприємств, які знаходяться у власності або контролюються державою, а також сукупність відповідних боргових зобов'язань, прийнятих на себе державними органами від імені приватних корпорацій чи інших суб'єктів. Таким чином, за сучасних умов розподіляючи обсяги емісій єврооблігацій за секторами економіки значна частина боргового навантаження і відповідного валютного ризики не обліковується як державна, що не дозволяє ефективно їх контролювати. Розрахована за міжнародними стандартами, державна заборгованість України за єврооблігаціями збільшується із 32,2% (прямі зобов'язання Уряду країни) до 52,85% від загального обсягу їх емісій резидентами України

Поряд із висвітленими перевагами єврооблігацій, їх використання створює наслідки, які за певних умов мають негативний характер, зокрема: зростання залежності емітента та країни в цілому від зовнішніх факторів, які в першу чергу пов'язані з валютними ризиками; уповільнення розвитку ринків внутрішніх боргових інструментів, що ускладнить розвиток фондового ринку країни через скорочення пропозиції якісних кредитних ризиків; необхідність утримання резервів у відповідних іноземних валютах, що за певних умов призводить до зростання вартості обслуговування боргу, і призводить до менш ефективного використання фінансових ресурсів; тривалий підготовчий період до здійснення запозичення; значні витрати на розміщення та обслуговування єврооблігацій.

У третьому розділі «Механізм залучення інвестицій на ринку єврооблігацій» удосконалено організацію залучення інвестицій на ринку єврооблігацій, здійснено оцінку перспектив залучення інвестицій шляхом емісії єврооблігацій учасниками ринку споживчих товарів, побудовано цілісну концепцію удосконалення використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій.

З метою удосконалення організації залучення інвестицій на ринку єврооблігацій сформульовано чітку послідовності дій емітента та лід-менеджера емісії, регламентованих сучасною міжнародною та вітчизняною нормативною базою. Процес емісії розподілено на два етапи - підготовчий (на якому відбувається формування інвестиційного іміджу, кредитної історії, кола організаторів процесу емісії та здійснюється оцінка потенційних можливостей емітента) та етап розміщення емісії на первинному ринку єврооблігацій (який є сукупністю чітко регламентованих дій учасників ринку - емітента, лід-менеджера, синдикату андерайтерів та дилерів, фондових бірж тощо - спрямованих на безпосередню реалізацію емісії з метою залучення фінансування). Запропонований розподіл витрат часу на реалізацію складових елементів вказаних етапів дозволяє завдяки одночасному виконанню декількох відносно непов'язаних стадій ефективно скоротити термін організації емісії та розміщення єврооблігацій, що відповідно скорочує обсяги витрат на їх здійснення.

Для підвищення ефективності використання єврооблігацій було проаналізовано діяльність науково-виробничої інвестиційної групи (НВІГ) «Інтерпайп», до складу якої крім виробничих підприємств входять 9 торгових компаній. Частка компанії на світовому ринку безшовних труб - 2% (що відповідає 9 позиції у світі), у сегменті залізничних коліс - 12,8% (3 місце у світі). В цілому, організація єврооблігаційного запозичення НВІГ «Інтерпайп» була побудована з високою ефективністю: показники дебютної емісії були нарівні середньостатистичних по ринку, чого раніше не вдавалося досягти жодному резиденту України. Досвід НВІГ «Інтерпайп» при організації емісії єврооблігацій адаптовано до умов діяльності торгівельних підприємств.

Сучасний ринок продовольчих товарів в Україні характеризується незначною концентрацією та насиченістю, активним збільшенням товарообігу та зростанням кількості елементів мережевих учасників рикну. У той самий час свою присутність на вітчизняному рикну планують істотно збільшити іноземні оператори (Metro, OBI, Achan, Spar тощо), які через головні компанії залучають відповідні ресурси на ринку єврооблігацій. З метою подальшого розвитку вітчизняні оператори ринку, з одного боку, мають забезпечити свою діяльність адекватними за ціною, строками та обсягами фінансовими ресурсами, а з іншого, у разі надходження пропозиції із поглинання, мають вжити заходи зі збільшення вартості акціонерного капіталу. Обидві названі задачі ефективно вирішуються завдяки використанню єврооблігацій. Однак, ефективній роботі вітчизняних операторів ринку продовольчих товарів на ринку єврооблігацій заважають перепони, пов'язані з об'єднанням значної частини підприємств під однією торгівельною маркою (виробничі та торгівельні підприємства) або форматом (гіпер- та супермаркети, магазини біля дому тощо), що не задовольняє міжнародним стандартам, за якими емітент має чітко структуризувати бізнес.

Для ефективної співпраці з міжнародними інвесторами торгівельним підприємствам потрібно реформувати структуру власності (найбільш ефективною є побудова холдингових компанії з розподілом на дивізіони за напрямком діяльності - чітко відокремити виробничі і торгівельні компанії та відповідно обліковувати показники їх фінансової діяльності), виокремити непрофільні функції (логістику, бухгалтерію) у аутсорсінг, розпочати впровадження міжнародних стандартів звітності, на початковому етапі залучити декілька незначних за обсягами кредитів для формування міжнародної кредитної історії.

Виходячи з диференціації умов емісії (обсяги і ставка), з урахуванням концептуальних принципів матриці Бостонської консалтингової групи (BCG Matrix) єврооблігації розподілено на 4 сегменти з наступними характеристиками:

I - сегмент високоризикових єврооблігацій, оскільки значні обсяги та відносно велика вартість істотно збільшують боргове навантаження на емітента;

II - сегмент дебютних (перші емісії ЗАТ «Приватбанк», ВАТ «Укрсоцбанк», ВАТ «Укрсиббанк», ВАТ «ХХІ Століття», ВАТ «Південний», ВАТ «ВаБанк», ВАТ «Азовсталь», ВАТ «Миронівський хлібопродукт», ДП «Південний машинобудівний завод ім. О.М.Макарова» та інші) та відносно надійних корпоративних єврооблігацій (ВАТ «Альфа-банк», ВАТ «Банк Надра»). Необхідно підкреслити існування можливості входження з дебютним випуском відразу до третього сегменту, зокрема, у випадку НВІГ «Інтерпайп»;

ІІІ - сегмент муніципальних, гарантованих органами місцевого самоврядування (емісії єврооблігацій міста Києва), високонадійних корпоративних єврооблігацій - найбільш відомих на ринку компаній зі сталою діловою репутацією (ЗАТ «Приватбанк», ВАТ «УкрСиббанк», ВАТ «ХХІ Століття», ВАТ «Укрсоцбанк», ВАТ «Київстар Дж.Ес.Ем.»);

IV - єврооблігації державних підприємств, гарантовані державою (НАК «Нафтогаз України», ДАБ «Ексімбанк»), та суверенні (державні) єврооблігації, є найбільш надійними інструментами ринку, що дозволяє за їх допомогою залучати найбільші обсяги фінансування за найнижчою вартістю (від 6,58% до 7,65%).

Розпочинаючи розгляд можливості залучення фінансування на ринку єврооблігацій, корпоративний емітент поступово рухається із другого до четвертого сегменту, що обумовлено відсутністю кредитної історії та визнання на міжнародному ринку на початковій стадії співпраці з ним. Із поширенням інформації про емітента та з накопиченням позитивної кредитної історії відбувається покращення умов для залучення фінансування - можливість зменшення вартості та збільшення обсягів запозичення.

З урахуванням основних факторів для формування характеристик емісій єврооблігацій, побудовано цілісний комплекс заходів, спрямованих на збільшення ефективності використання єврооблігацій резидентами України

Суть запропонованої концепції полягає у наближенні національних стандартів звітності та обліку державної та корпоративної заборгованості до міжнародних стандартів, створенні консультативного органу з питань залучення іноземних інвестицій на ринку єврооблігацій, сприянні розвитку внутрішніх ринків капіталу, формуванні ефективно діючої нормативної бази, що регламентує процес емісії та розміщення єврооблігацій резидентами України. Істотною характеристикою концепції є поєднання заходів забезпечення сталого зростання економіки країни із аналогічними факторами підвищення ефективності використання єврооблігацій.

Висновки

У дисертаційній роботі вирішено важливу науково-прикладну задачу удосконалення теоретико-методичних і організаційно-економічних основ використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій.

В результаті проведеного дослідження зроблено наступні висновки:

1. У роботі вирішено науково-практичну проблему удосконалення процесу функціонування ринку єврооблігацій з метою підвищення ефективності їх використання як інструменту залучення іноземних інвестицій. В основу концепції покладено вирішення задачі мінімізації, перш за все, вартісних характеристик єврооблігаційних запозичень резидентами України, що дозволить, залучати інвестиційні ресурси на більш вигідних умовах і підвищити ефективність функціонування національних фінансових ринків та економіки країни в цілому.

2. З урахуванням практичних особливостей сучасного функціонування міжнародного ринку капіталу надано авторську дефініцію єврооблігації, встановлено коло характерних ознак єврооблігацій, визначено історичний шлях їх еволюції. Дослідженням встановлено, що на сучасному етапі розвитку розширюється коло вирішуваних за допомогою єврооблігацій завдань: для емітентів - це не лише інструмент залучення фінансування, а складова механізму збільшення капіталізації компанії. Для інвесторів - єврооблігації є борговим інструментом з високими якісними характеристиками, при використанні якого відбувається зміщення акцентів диверсифікації портфеля інвестицій.

3. Удосконалено класифікацію інструментів ринку єврооблігацій. Принципова відмінність пропозицій полягає в комплексному відображенні істотних характеристик єврооблігацій у їх взаємодії. Запропоновано класифікацію ринків єврооблігацій, що дозволяє через врахування окремих складових обрати інструменти, які найповніше задовольняють потреби емітента, та орієнтуватися на інтереси вузькоспеціалізованих груп інвесторів для отримання оптимального результату.

4. Розроблено шляхи удосконалення нормативно-правового регулювання виходу резидентів України на міжнародний ринок позичкових капіталів, у контексті збільшення прозорості даного процесу з метою майбутнього здешевлення фінансових ресурсів для вітчизняних позичальників. Розглянуто законодавчі обмеження, які стосуються емісії цінних паперів, номінованих у валюті, відмінній від національної для емітента. Запропоновано цілісний механізм реалізації емісії за сучасних умов та наведено конкретні його особливості, які потребують удосконалення та регламентації.

5. Узагальнення практики діяльності вітчизняних емітентів на ринку єврооблігацій дозволило розрахувати показники, що характеризують середньостатистичну емісію єврооблігацій, як орієнтир вартості запозичення для вітчизняних корпоративних емітентів, проаналізувати зміну характеристик емісій єврооблігацій при наступних випусках, що дозволяє емітентам планувати можливі зміни характеристик єврооблігацій наступних випусків за обсягами, терміном обігу та вартістю запозичення.

6. Виконано оцінку впливу єврооблігаційних запозичень держави на стан зовнішньої і внутрішньої заборгованості. Запропоновано заходи щодо переведення обліку державної заборгованості на міжнародні стандарти, врахування заборгованості підприємств, часткою власності в яких володіє держава, в загальній заборгованості країни в особі уряду. Це дозволить більш чітко встановити рівень залежності держави від зовнішніх ринків капіталу та відповідно розподілити валютні ризики між секторами економіки.

7. У дисертації удосконалено організацію залучення інвестицій на міжнародному ринку капіталу шляхом емісії єврооблігацій, яка дозволяє емітенту проводити оцінку готовності до здійснення емісії та попередньо визначити обсяги витрат фінансових ресурсів та часу для проведення відповідних процесуальних заходів. Практична значущість полягає у формуванні чіткої послідовності дій емітента та лід-менеджера емісії, регламентованих законодавством України та міжнародними нормативно-правовими актами.

8. У роботі визначено актуальність і передумови залучення інвестицій шляхом емісії єврооблігацій торгівельними підприємствами. Обґрунтовано заходи щодо реструктуризації власності, організаційних структур управління, підвищення інформаційної прозорості їх діяльності. Це дозволить ліквідувати перешкоди, які заважають ефективній організації емісії єврооблігацій, і забезпечити вихід торгівельних підприємств на світові ринки капіталу.

9. Запропоновано комплекс заходів щодо збільшення ефективності функціонування ринку єврооблігацій, принципова відмінність якого полягає у розробці чіткої системи взаємозв'язків між факторами впливу на сучасний стан ринку та наслідками їх реалізації. На основі принципів матриці Бостонської консалтингової групи сегментовано український ринок єврооблігацій, що дозволяє на практиці удосконалити маркетингову політику емітента і інвестора.

Список опублікованих праць за темою дисертації

Статті у провідних наукових фахових виданнях:

1. Криворучко О.В. Єврооблігації - дієвий інструмент залучення фінансових ресурсів на світовому ринку капіталів / О.В. Криворучко // Економіка: проблеми теорії та практики. - 2007. - Т. 3, - С. 582-590.

2. Криворучко О.В. Становлення та еволюція єврооблігацій, як інструменту залучення інвестицій / О.В. Криворучко // Економічний простір. - 2009. - №21. - С. 51-58.

3. Криворучко О.В. Регулювання процесу емісії та розміщення єврооблігацій / О.В. Криворучко // Зб. наук. пр. Черкаського державного технологічного університету. - Серія: Економічні науки. - 2008. - №22. - С. 79-82.

4. Криворучко О.В. Аналіз механізму організації запозичення шляхом емісії єврооблігацій / О.В. Криворучко // Економіка і регіон. - 2008. - №4 (19). - С. 124-127.

5. Криворучко О.В. Ризикова складова використання єврооблігацій в організації запозичень / О.В. Криворучко // Економіка: проблеми теорії та практики. - 2008. - Вип. 246. - Т.4. - С. 803-810.

6. Криворучко О.В. Оцінка переваг використання єврооблігацій для залучення інвестицій / О.В. Криворучко // Інвестиції: практика та досвід. - 2009. - №3. - С. 14-16.

7. Криворучко О.В. Використання єврооблігацій як інструменту залучення інвестицій резидентами України / О.В. Криворучко // Держава та регіони. - 2009. - №4. - С. 113-117.

8. Криворучко О.В. Оцінка потенціалу держави як емітента єврооблігацій / О.В. Криворучко // Економіка: проблеми теорії та практики. - 2009. - Вип. 247. - Т.4. - С. 836-841.

9. Сазонець І.Л. Характерні особливості єврооблігацій та їх історичний шлях розвитку / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України - 2009. - Вип. 25. - С. 144-149. (Особистий внесок: досліджено еволюцію характерних особливостей єврооблігацій як інструменту міжнародного ринку позичкових капіталів).

10. Сазонець І.Л. Ґенеза розвитку характерних особливостей єврооблігацій як інструменту залучення інвестицій / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Академічний огляд. - Серія: Економіка та підприємництво - 2009. - №1. - С. 151-156. (Особистий внесок: досліджено характерні особливості єврооблігацій як інструменту міжнародного ринку позичкових капіталів).

Опубліковано за матеріалами конференцій:

1. Криворучко О.В. Аналіз сучасного стану рикну єврооблігацій вітчизняних емітентів / О.В. Криворучко // Новини передової науки: Тези доп. V Міжн. наук.-практ. конф. (15 трав. 2009 р.). - Белград, 2009. - С. 100-101.

2. Криворучко О.В. Еволюція характерних особливостей єврооблігацій як інструменту залучення інвестицій / О.В. Криворучко // Фінанси України: Тези доп. ХІІІ Міжн. наук.-практ. конф. (10-11 квіт. 2009 р.). - Дніпропетровськ, 2009. - С. 96-98.

3. Сазонець І.Л. Єврооблігації українських емітентів в системі здійснення запозичень на міжнародному ринку позичкових капіталів / Сазонець І.Л., О.В. Криворучко // Міжнародна банківська конкуренція: теорія та практика: Тези доп. ІІІ Міжн. наук.-практ. конф. (15-16 листоп. 2008 р.). - Суми, 2008. - С. 114-116. (Особистий внесок: проаналізовано показники діяльності українських суб'єктів господарювання на ринку єврооблігацій).

4. Криворучко О.В. Збільшення обсягів запозичень українських емітентів єврооблігацій в контексті захисту економічних інтересів держави / О.В. Криворучко // Актуальні проблеми економічної безпеки та митної політики України: Тези доп. ІІІ Міжн. наук.-практ. конф. (17 жовт. 2008 р.). - Дніпропетровськ, 2008. - С. 169-172.

5. Сазонець І.Л. Історія та перспективи використання Україною єврооблігацій деномінованих у євро / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Розвиток економічних відносин між Україною та Німеччиною: Матер. наук.-практ. семінару (12-13 червня 2008 р.). - Дніпропетровськ, 2008. - С. 18-21. (Особистий внесок: запропоновано варіанти розвитку використання резидентами України єврооблігацій деномінованих у євро).

6. Сазонець І.Л. Засади вибору джерел фінансування для реалізації масштабних проектів / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Проблеми та перспективи розвитку банківської системи України: Матер. ХІ Всеукр. наук.-практ. конф. (30-31 жовтня 2008 р.). - Суми, 2008. - С. 85-86. (Особистий внесок: окреслено визначальні ознаки, які характеризують єврооблігації, як оптимальний інструмент залучення фінансування для реалізації масштабних проектів).

7. Сазонець І.Л. Єврооблігації - ефективний інструмент залучення фінансових ресурсів на світовому ринку капіталів / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Управління інноваційним розвитком підприємств України в умовах світових інтеграційних процесів: Тези доп. Всеукр. наук.-практ. конф. молодих вчених (9-10 листоп. 2007 р.). - Дніпропетровськ, 2007. - С. 44-46. (Особистий внесок: досліджено переваги та недоліки використання єврооблігацій як інструменту залучення іноземних інвестицій).

8. Сазонець І.Л. Залучення фінансових ресурсів вітчизняними банківськими установами на ринку єврооблігацій / І.Л. Сазонець, О.В. Криворучко // Проблеми та перспективи розвитку банківської системи України: Тези доп. Х Всеукр. наук.-практ. конф. (22-23 листоп. 2007 р.). - Суми, 2007. - С. 199-200. (Особистий внесок: досліджено емісійну діяльність банківських установ України на ринку єврооблігацій).

Анотація

Криворучко Олександр Вікторович. Використання єврооблігацій як інструменту залучення іноземних інвестицій. - Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.00.08 - гроші, фінанси і кредит. - Донецький національний університет економіки та торгівлі імені Михайла Туган-Барановського, Донецьк, 2009.

У дисертаційній роботі досліджено концептуальні підходи до залучення інвестицій на міжнародному ринку капіталу та процес формування ринку єврооблігацій, як інструментів залучення іноземних інвестицій. За результатами проведених досліджень розкрита економічна сутність єврооблігацій та вдосконалено теоретичні підходи до класифікації єврооблігацій та структуризації їх ринку. Розглянуто систему нормативно-правового регулювання залучення інвестицій шляхом емісії єврооблігацій, досліджено діяльність вітчизняних емітентів на ринку єврооблігацій та визначено особливості її розвитку, проведено оцінку впливу єврооблігаційних запозичень держави на стан зовнішньої заборгованості країни. У роботі удосконалено механізм залучення інвестицій на ринку єврооблігацій, проаналізовано можливості та сформульовано рекомендації щодо емісії єврооблігацій торговими підприємствами України. Запропоновано концепцію використання єврооблігацій для залучення іноземних інвестицій у контексті оптимізації вартості капіталу для резидентів України.

Ключові слова: єврооблігації, інструмент, іноземні інвестиції, залучення, емітент, капітал, міжнародний ринок

Аннотация

Криворучко Александр Викторович. Использование еврооблигаций как инструмента привлечения иностранных инвестиций. - Рукопись.

Диссертация на соискание научной степени кандидата экономических наук по специальности 08.00.08 - деньги, финансы и кредит. - Донецкий национальный университет экономики и торговли имени Михаила Туган-Барановского, Донецк, 2009.

В диссертации исследованы концептуальные подходы к привлечению инвестиций на международном рынке капитала и процесс формирования рынка еврооблигаций, как инструмента привлечение иностранных инвестиций. Раскрыта экономическая суть еврооблигаций и усовершенствованы теоретические подходы к их классификации и структуризации рынков. Особое внимание в исследовании уделено эволюции характерных особенностей еврооблигаций, отличающих их от других инструментов международного рынка капитала. Установлены закономерности изменения географии распространения еврооблигаций, круга заинтересованных в их выпуске компаний, организаций, учреждений, особенностей использования.

Рассмотрена система нормативно-правового регулирования привлечения инвестиций путем эмиссии еврооблигаций, в которой выявлен ряд не регламентированных на законодательном уровне вопросов, среди которых определение и классификация еврооблигаций, характеристика особенностей их эмиссии и обращения. Установлено, что в Украине законодательно не определен орган, к функциям которого отнесено осуществление контроля и обобщение данных о деятельности резидентов на рынке еврооблигаций. Сформулированы предложения по усовершенствованию законодательной базы по указанным направлениям.

Исследована деятельность отечественных эмитентов на рынке еврооблигаций и определены особенности её развития, произведен расчет среднестатистических показателей эмиссии еврооблигаций, определены отрасли экономики Украины, в которых использование еврооблигаций наиболее эффективно. Определены позитивные и негативные последствия использования еврооблигаций, выявлены факторы, которые оказывают сдерживающее влияние на темпы развития национальных рынков капитала, в связи с чем предложена система мероприятий по минимизации такого воздействия.

Систематизированы подходы к определению государственной задолженности, выявлено несоответствие украинской практики международным стандартам и предложен вариант расчета задолженности, позволяющий эффективно оценить распределение валютных рисков между секторами экономики. В отличие от законодательно регламентированных вариантов, предложено осуществлять расчет размеров государственной задолженности с учетом долгов органов местного самоуправления и предприятий, находящихся в государственной собственности.

В работе предложена концепция использования еврооблигаций для привлечения иностранных инвестиций в контексте оптимизации стоимости капитала для резидентов Украины и усовершенствован механизм привлечения инвестиций на рынке еврооблигаций, который разделен на подготовительный этап и этап непосредственной эмиссии и размещения еврооблигаций. В ходе анализа эмиссионной деятельности отечественных компаний на рынке еврооблигаций определены стадии данного процесса и выявлены факторы, которые на подготовительном этапе позволяют заемщику ориентироваться в характеристиках будущей эмиссии.

Рассмотрен опыт компаний, успешно выпустивших и разместивших еврооблигации, который адаптирован к особенностям финансово-хозяйственной деятельности предприятий торговли продовольственными товарами, в том числе предложены мероприятия по реструктуризации организационно-правовой формы ведения деятельности с целью повышения прозрачности процессов управления и образования доходов. Предложен комплекс мероприятий по увеличению эффективности функционирования рынка еврооблигаций, определены последствия их реализации. На основе принципов матрицы Бостонской консалтинговой группы сегментирован украинский рынок еврооблигаций.

Ключевые слова: еврооблигации, инструмент, иностранные инвестиции, привлечение, эмитент, капитал, международный рынок.

Summary

Krivoruchko Olexandr Victorovich. The usage of Eurobonds as an instrument of mobilization of overseas investment. - Manuscript.

The thesis is in order to receive candidate's degree in economics in specialty 08.00.08 - money, finance and credit. - Donetsk National University of Economics and Trade named after Michael Tugan-Baranovskiy, Donetsk, 2009.

The conceptual approaches to the mobilization of investment on international capital markets and the process and formation of the Eurobond market as an instrument for the mobilization of overseas investment are investigated in the thesis. According to the results of our research the economic essence of Eurobonds has been discovered and theoretical approaches to the classification and structurization of Eurobonds have help to improve the Eurobond market. The system of legislative regulation for mobilization of investment by Eurobonds emission was studied. Much attention is devoted to work of domestic insurers on the Eurobond market and to the peculiarities of its development. The influence of Eurobond holdings of the country on the condition of foreign liabilities of Ukraine was estimated. In the thesis the mechanism for mobilizing investment was improved and the possibilities of this happening on the Eurobond market were analyzed. There were recommendations formulated concerning emission of Eurobonds by the trade enterprises of Ukraine. The work contains the conception of Eurobond usage for mobilization of overseas investment in a context of capital value optimization for residents of Ukraine.

Key words: Eurobonds, instrument, overseas investment of capital, mobilization, issuer, capital, international market.

Размещено на Allbest.ru