2.7

United Kingdom

15.2

19.5

10.3

4.3

4.9

United States

16.5

18.0

10.9

1.5

5.6

Average

3.7

5.4

Как мы видим, предложенный алгоритм расчета целевого показателя даёт более точные оценки.

В результате проведенного эмпирического исследования получены оценки затрат на капитал в рассматриваемых странах, рассчитаны целевые значения P/E согласно описанной методике. Данные целевые значения с одной стороны достаточно хорошо согласуются с историческими наблюдениями, с другой - зависят только от фундаментальные показателей. Это свидетельствует о возможности применения данного алгоритма расчета для определения целевого значения P/E.



Заключение

В данной работе был исследован вопрос о причинах наблюдаемого значительного дисконта российских акций на основании мультипликатора P/E. Для решения поставленного вопроса были изучены на основании теоретических моделей фундаментальные показатели, определяющие мультипликатор. Данные фундаментальные детерминанты нашли своё подтверждение в проанализированных эмпирических исследования на развитых и развивающихся рынках.

На основании изученных теоретических и эмпирических работ была выдвинута гипотеза, что наблюдаемый дисконт - следствие существующих дополнительных рисков при инвестировании в Россию. Для исследования этих рисков была предложена методология оценки затрат на собственный капитал на основе наблюдаемого P/E. Полученные оценки позволили подтвердить тестируемые гипотезы: оценка затрат на собственный капитал по индексу рынка зависит от показателей инвестиционного климата и структуры экономики страны рассматриваемого рынка.

Значительная концентрации экспорта в результате неконкурентоспособности экономики приводит к увеличению рисков инвестора. Так как при снижении спроса на экспортируемые товары будет иметь негативные последствия для большинства компаний, действующих в этой стране.

Низкий индекса контроля коррупции свидетельствует о увеличении риска того, что компании столкнутся со взяточничеством или другой коррупционной практикой при осуществления бизнеса. Это ставит под угрозу способность компании работать в стране.

Данные утверждения нашли эмпирическое подтверждения при тестировании на 36 рынках развитых и развивающихся стран. Что позволяет ответить на поставленный в работе вопрос: наблюдаемый дисконт российских акций во многом объясняется повышенными рисками в связи с низким контролем коррупции и структурой экономики, несущей в себе макроэкономические риски.

В исследовании была получена методика для расчета целевого показателя P/E, которая базируется на учете рисков инвестирования через оценку затрат на капитал. На основании полученных оценок затрат на капитал для рассматриваемых стран были рассчитаны целевые показатели P/E. Анализ этих оценок позволил заключить, что они хорошо согласуются с историческими данными. Также стоит отметить, что в основе расчета целевых значений лежат фундаментальные детерминанты, и это позволит учитывать в показателе возможное изменение значений этих детерминант. Данные характеристики предложенного целевого показателя делают его использование в процедурах оценки компании и диагностики переоцененности рынков более предпочтительной, чем историческое среднее.



Список литературы

Аглиарди Э., Лукьянова И. Финансовый рычаг, доходность и отраслевая специфика: эмпирическое исследование сделок слияний и поглощений //Корпоративные финансы. - 2011. - №. 4 (20). - С. 54-76.

Вашакмадзе Т. Методические рекомендации по расчету стоимости собственного капитала для российских непубличных компаний [Электронный ресурс] //Финансы: стратегия и тактика: интернет-журнал.- http://www. cforussia.ru/stati/index. php. - 2012.

Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов:пер. с англ. под ред. Е.Сквирская, В.Ионов. М.: Альпина Бизнес Букс, 2006.

Данилов Е. В. и др. Современные исследования особенностей применения метода рыночных сравнений на развитых и развивающихся рынках //Корпоративные финансы. - 2013. - №. 2 (26). - С. 112-127.

Ивашковская И. В., Кузнецов И. А. Методы коррекции рыночных мультипликаторов на страновые риски: эмпирическое исследование //Аудит и финансовый анализ. - 2008. - №. 5. - С. 94-100.

Кузнецов И.А. Оценка стоимости компании методом рыночных сравнений на развивающихся рынках капитала. Автореферат дисс. канд. наук. М., 2009.

Обжиров Е.А. Вероятность дефолта и его стоимость //Системы управления бизнес-процессами. - 2009. - №. 2

Теплова Т., Микова Е. С. Сопоставление мер риска для объяснения доходности инвестирования на локальных фондовых рынках переходных экономик Comparison risk measures for cross section return explanation on local stock markets of transition economics //Theoretical and Mathematical Physics. - 2014. - Т. 181. - №. 2. - С. 1418-1427.

Тимофеев Д. В. Моделирование суверенной премии за риск на развивающихся рынках капитала //Корпоративные финансы. - 2015. - №. 2 (34). - С. 54-75.

Чиркова Е. В. Использование рыночных мультипликаторов для диагностирования наличия финансового пузыря на фондовом рынке //Вестник Финансового университета. - 2011. - №. 2.

Afza T., Tahir S. Determinants of price-earnings ratio: the case of chemical sector of Pakistan //International Journal of Academic Research in Business and Social Sciences. - 2012. - Т. 2. - №. 8. - С. 331.

Alcock J., Mollee T., Wood J. Volatile earnings growth, the price of earnings and the Value premium //Quantitative Finance. - 2011. - Т. 11. - №. 6. - С. 805-815.

Anderson K., Brooks C. Decomposing the price-earnings ratio //Journal of Asset Management. - 2006. - Т. 6. - №. 6. - С. 456-469.

Arouri M., Liu C. Stock craze: an empirical analysis of PER in Chinese equity market //Economics Bulletin. - 2008. - Т. 1. - №. 14. - С. 1-17.

Bagella M., Becchetti L., Adriani F. Observed and “fundamental” price-earning ratios: A comparative analysis of high-tech stock evaluation in the US and in Europe //Journal of International Money and Finance. - 2005. - Т. 24. - №. 4. - С. 549-581.

Basu S. Investment performance of common stocks in relation to their price?earnings ratios: A test of the efficient market hypothesis //The journal of Finance. - 1977. - Т. 32. - №. 3. - С. 663-682.

Bekaert G. et al. Global growth opportunities and market integration //The Journal of Finance. - 2007. - Т. 62. - №. 3. - С. 1081-1137.

Bekaert G. et al. Political risk and international valuation //Journal of Corporate Finance. - 2015.

Chiarella C., Gao S., Stevenson M. Resolving the Price-Earnings Puzzle and Related Econometric Issues //School of Finance and Economics, University of Technology, Sydney. - 2008.

Claus, J. and J. Thomas. "Equity Premia as Low as Three Percent? Evidence from Analysts' Earnings Forecasts for Domestic and International Stock Markets." Journal of Finance, 56 (2001), 1629-1666.

Damodaran A. Volatility Rules: Valuing Emerging Market Companies (2009)

Dudney D., Jirasakuldech B., Zorn T. Return predictability and the P/E ratio: Reading the entrails //The Journal of Investing. - 2008. - Т. 17. - №. 3. - С. 75-82.

Dudney D., Jirasakuldech B., Zorn T. S. P/E Movements: Some New Results //Available at SSRN 499202. - 2004.

Esterer F., Schrцder D. Implied Cost of Capital Based Investment Strategies-Evidence from International Stock Markets //Annals of Finance. - 2013.

Estrada J. Adjusting P/E ratios by growth and risk: the PERG ratio //International Journal of Managerial Finance. - 2005. - Т. 1. - №. 3. - С. 187-203.

Estrada J. Discount rates in emerging markets: Four models and an application //Journal of Applied Corporate Finance. - 2007. - Т. 19. - №. 2. - С. 72-77.

Estrada J. Rethinking risk //Journal of Asset Management. - 2014. - Т. 15. - №. 4. - С. 239-259.

Estrada J. The gain-loss spread: A new and intuitive measure of risk //Available at SSRN 1308103. - 2008.

"Faezinia, V. (2012), The Quantitative Study of Effective Factors on Price-Earnings Ratio in Capital Market of Iran, Interdisciplinary, Journal of Contemporary Research in Business,10(3) (2012)."

Fairfield P. M. P/E, P/B and the present value of future dividends //Financial Analysts Journal. - 1994. - Т. 50. - №. 4. - С. 23-31.

Fama E. F., MacBeth J. D. Risk, return, and equilibrium: Empirical tests //The Journal of Political Economy. - 1973. - С. 607-636.

Fernandez P. The equity premium in 150 textbooks //Available at SSRN 1473225. - 2013.

Funda S. An Empirical investigation of the relationship among P/E Ratio, stock return and dividend yiels for Istanbul Stock Exchange //International Journal of Economics and Finance Studies. - 2010. - Т. 1. - №. 2.

Girard E., Omran M. What are the risks when investing in thin emerging equity markets: Evidence from the Arab world //Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. - 2007. - Т. 17. - №. 1. - С. 102-123.

Harvey C. R. 12 Ways to calculate the international cost of capital //URL: https://faculty. fuqua. duke. edu/~ charvey/Teaching/BA456_2006/Harvey_12_ ways_to. pdf, Abruf am. - 2005. - Т. 22. - С. 2014.

Harvey C. R., Liu Y., Zhu H. ... And the cross-section of expected returns //Review of Financial Studies. - 2015. - С. hhv059.

Huang A. G., Wirjanto T. S. Is China's P/E ratio too low? Examining the role of earnings volatility //Pacific-Basin Finance Journal. - 2012. - Т. 20. - №. 1. - С. 41-61.

Huang Y., Tsai C. H., Chen C. R. Expected P/E, Residual P/E, and Stock Return Reversal: Time-Varying Fundamentals or Investor Overreaction? //International Journal of Business and Economics. - 2007. - Т. 6. - №. 1. - С. 11.

Kang N., Sadka R. Implied Cost of Capital in the Cross-Section of Stocks //Available at SSRN 2600147. - 2015.

Kasilingam R., Ramasundaram G. Price Earnings Multiples: Actual Determinants //SCMS Journal of Indian Management. - 2011. - Т. 8. - №. 3. - С. 108.

Koller T., Goedhart M., Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 5th Edition, 2010. McKinsey & Company Inc.

Kumar S., Warne D. P. Parametric determinants of price-earnings ratio in Indian capital markets //IUP Journal of Applied Finance. - 2009. - Т. 15. - №. 9. - С. 63.

Kurach R., Sіoсski T. The PE Ratio and the Predicted Earnings Growth-the Case of Poland //Folia Oeconomica Stetinensia. - 2015. - Т. 15. - №. 1. - С. 127-138.

Lee C. M. C., So E., Wang C. Evaluating implied cost of capital estimates //SSRN eLibrary. - 2010. - Т. 6. - С. 51.

Lee C., Ng D., Swaminathan B. Testing international asset pricing models using implied costs of capital //Journal of Financial and Quantitative Analysis. - 2009. - Т. 44. - №. 02. - С. 307-335.

Li Y., Ng D. T., Swaminathan B. Implied Cost of Capital and the Predictability of Market Returns. - 2011.

Mayur M. Relationship between Price-Earnings Ratios and Stock Value in an Emerging Market //Paradigm. - 2015. - Т. 19. - №. 1. - С. 52-64.

Moore J. Rankings of Published Price-Earnings Ratios and Investor Attention //Available at SSRN 2613157. - 2015.

Nekrasov A., Shroff P. K. Fundamentals-based risk measurement in valuation //The Accounting Review. - 2009. - Т. 84. - №. 6. - С. 1983-2011.

Nenkov D. N. Dynamics of capital markets and its impact on the cost of equity //Current Issues of Business and Law. - 2012. - Т. 7. - С. 365-86.

Nenkov D. N. Relative company-valuation methods and lessons of the global financial crisis //Current Issues of Business & Law. - 2010. - Т. 5. - №. 1.

Noda R. F., Martelanc R., Kayo E. K. The Earnings/Price Risk Factor in Capital Asset Pricing Models //Revista Contabilidade & Finanзas. - 2015.

Ohlson J. A., Gao Z. Earnings, earnings growth and value. - Now Publishers Inc, 2006.

Ramcharran H. An empirical analysis of the determinants of the P/E ratio in emerging markets //Emerging Markets Review. - 2002. - Т. 3. - №. 2. - С. 165-178.

Rappaport A. What Does a Price-Earnings Multiple Mean?. - 2014.

Santosa P. W., Laksana H. Y. Value at Risk, Market Risk and Trading Activity: CAPM Alternative Model //Journal of Applied Finance and Banking. - 2011. - Т. 1. - №. 4. - С. 239.

Shamsuddin A. F. M., Hillier J. R. Fundamental determinants of the Australian price-earnings multiple //Pacific-basin finance journal. - 2004. - Т. 12. - №. 5. - С. 565-576.

Sharpe W. (1964) Capital asset prices: a theory of market equilibrium under conditions of risk // Journal of Finance 19, pp. 425-442.

White C. B. What P/E will the US stock market support? //Financial Analysts Journal. - 2000. - Т. 56. - №. 6. - С. 30-38.

Yardeni Research, Market Briefing: S&P 500 Revenues, Earnings, & Dividends. -2016

Zarowin P. What Determines Earnings-Price Ratios: Revisited //Journal of Accounting, Auditing & Finance. - 1990. - Т. 5. - №. 3.

Приложение 1

Результаты расчетов по сквозным регрессиям

Форма	Зависимая переменная	MRP	Инвестиционный климат	Экспорт	ECI	CVAr	const	Adj.R2
1	ke_less_free0		EoBDR	Concentration			const	34
1	ke_less_free1		EoBDR	Concentration			const	33
1	ke_less_free2		EoBDR	Concentration			const	34
1	ke_less_free5		EoBDR	Concentration			const	36
1	ke_less_free0		EF	Concentration			const	42
1	ke_less_free1		EF	Concentration			const	34
1	ke_less_free2		EF	Concentration			const	36
1	ke_less_free5		EF	Concentration			const	41
1	ke_less_free0		CoCI	Concentration			const	40
1	ke_less_free1		CoCI	Concentration			const	43
1	ke_less_free2		CoCI	Concentration			const	45
1	ke_less_free5		CoCI	Concentration			const	46
1	ke_less_free0		CPI	Concentration			const	40
1	ke_less_free1		CPI	Concentration			const	41
1	ke_less_free2		CPI	Concentration			const	43
1	ke_less_free5		CPI	Concentration			const	46
1	ke_less_free0		EoBDR	Diversification			const	35
1	ke_less_free1		EoBDR	Diversification			const	32
1	ke_less_free2		EoBDR	Diversification			const	34
1	ke_less_free5		EoBDR	Diversification			const	38
1	ke_less_free0		EF	Diversification			const	42
1	ke_less_free1		EF	Diversification			const	34
1	ke_less_free2		EF	Diversification			const	36
1	ke_less_free5		EF	Diversification			const	42
1	ke_less_free0		CoCI	Diversification			const	40
1	ke_less_free1		CoCI	Diversification			const	41
1	ke_less_free2		CoCI	Diversification			const	42
1	ke_less_free5		CoCI	Diversification			const	46
1	ke_less_free0		CPI	Diversification			const	40
1	ke_less_free1		CPI	Diversification			const	39
1	ke_less_free2		CPI	Diversification			const	41
1	ke_less_free5		CPI	Diversification			const	45
1	ke_less_free0				ECI		const	27
1	ke_less_free1				ECI		const	30
1	ke_less_free2				ECI		const	31
1	ke_less_free5				ECI		const	31
2	ke_less_free	MRP0	EoBDR	Concentration		CVAr	const	44
2	ke_less_free	MRP1	EoBDR	Concentration		CVAr	const	32
2	ke_less_free	MRP2	EoBDR	Concentration		CVAr	const	33
2	ke_less_free	MRP5	EoBDR	Concentration		CVAr	const	32
2	ke_less_free	MRP0	EF	Concentration		CVAr	const	51
2	ke_less_free	MRP1	EF	Concentration		CVAr	const	39
2	ke_less_free	MRP2	EF	Concentration		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP5	EF	Concentration		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP0	CoCI	Concentration		CVAr	const	50
2	ke_less_free	MRP1	CoCI	Concentration		CVAr	const	41
2	ke_less_free	MRP2	CoCI	Concentration		CVAr	const	42
2	ke_less_free	MRP5	CoCI	Concentration		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP0	CPI	Concentration		CVAr	const	50
2	ke_less_free	MRP1	CPI	Concentration		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP2	CPI	Concentration		CVAr	const	41
2	ke_less_free	MRP5	CPI	Concentration		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP0	EoBDR	Diversification		CVAr	const	44
2	ke_less_free	MRP1	EoBDR	Diversification		CVAr	const	32
2	ke_less_free	MRP2	EoBDR	Diversification		CVAr	const	33
2	ke_less_free	MRP5	EoBDR	Diversification		CVAr	const	32
2	ke_less_free	MRP0	EF	Diversification		CVAr	const	51
2	ke_less_free	MRP1	EF	Diversification		CVAr	const	38
2	ke_less_free	MRP2	EF	Diversification		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP5	EF	Diversification		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP0	CoCI	Diversification		CVAr	const	49
2	ke_less_free	MRP1	CoCI	Diversification		CVAr	const	39
2	ke_less_free	MRP2	CoCI	Diversification		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP5	CoCI	Diversification		CVAr	const	40
2	ke_less_free	MRP0	CPI	Diversification		CVAr	const	49
2	ke_less_free	MRP1	CPI	Diversification		CVAr	const	38
2	ke_less_free	MRP2	CPI	Diversification		CVAr	const	39
2	ke_less_free	MRP5	CPI	Diversification		CVAr	const	38
2	ke_less_free	MRP0			ECI	CVAr	const	38
2	ke_less_free	MRP1			ECI	CVAr	const	26
2	ke_less_free	MRP2			ECI	CVAr	const	26
2	ke_less_free	MRP5			ECI	CVAr	const	0

P-value < 0.05	P-value > 0.05

Приложение 2

Значения факторов риска

Country	Average of EoDBr	Min of EoDBr	Max of EoDBr	Average of EF	Min of EF	Max of EF	Average of CoCI	Min of CoCI	Max of CoCI	Average of CPI	Min of CPI	Max of CPI
Austria	25	19	31	71	70	72	1.70	1.30	2.10	7.79	6.90	8.70
Belgium	26	16	41	70	68	73	1.44	1.20	1.60	7.37	7.10	7.70
Brazil	121	111	128	57	56	61	-0.10	-0.40	0.10	3.80	3.30	4.30
Canada	10	4	17	79	77	81	1.97	1.80	2.10	8.50	8.10	8.90
Chile	39	28	53	78	77	79	1.44	1.30	1.60	7.09	6.70	7.30
China	90	78	108	52	51	54	-0.51	-0.60	-0.30	3.59	3.20	4.00
Colombia	49	38	66	68	62	72	-0.34	-0.40	-0.20	3.63	3.40	3.80
Czech Republic	63	33	82	70	67	73	0.26	0.20	0.30	4.93	4.40	5.60
Egypt	124	99	164	56	53	59	-0.60	-0.70	-0.40	3.17	2.80	3.70
Finland	12	8	14	74	72	75	2.31	2.20	2.60	9.17	8.90	9.60
France	32	26	47	63	61	65	1.40	1.30	1.50	7.08	6.80	7.50
Germany	19	13	27	72	71	74	1.76	1.70	1.90	7.95	7.80	8.20
Greece	96	65	111	59	54	63	0.06	-0.20	0.40	4.11	3.40	4.70
India	132	120	140	54	52	56	-0.48	-0.60	-0.30	3.43	2.90	3.80
Indonesia	124	115	133	56	52	59	-0.70	-0.90	-0.60	2.86	2.20	3.60
Italy	64	44	83	61	59	63	0.15	-0.10	0.50	4.47	3.90	5.20
Korea	16	4	30	70	68	72	0.47	0.30	0.60	5.39	5.00	5.60
Malaysia	18	8	23	68	65	72	0.23	0.00	0.50	4.76	4.30	5.20
Mexico	48	41	62	66	65	68	-0.37	-0.70	-0.20	3.37	3.00	3.60
Netherlands	27	21	34	75	73	77	2.12	2.00	2.20	8.68	8.30	9.00
Norway	8	6	11	70	68	72	2.10	1.90	2.30	8.63	7.90	9.00
Peru	51	34	78	66	61	69	-0.33	-0.60	-0.20	3.59	3.30	3.80
Philippines	127	86	146	58	56	63	-0.65	-0.80	-0.40	2.86	2.30	3.80
Poland	61	28	74	64	58	69	0.39	0.20	0.60	5.07	3.40	6.20
Portugal	35	23	48	64	63	65	0.99	0.90	1.10	6.25	5.80	6.60
Qatar	43	37	65	68	62	71	1.17	0.80	1.70	6.72	5.90	7.70
Russia	103	54	124	51	50	52	-0.96	-1.10	-0.80	2.47	2.10	2.90
South Africa	38	28	69	63	62	64	0.12	-0.20	0.60	4.52	4.10	5.10
Spain	42	32	51	69	67	70	0.99	0.50	1.30	6.33	5.80	7.00
Sweden	13	8	18	72	69	73	2.21	2.00	2.30	9.09	8.70	9.30
Switzerland	21	15	27	80	78	82	2.13	2.00	2.20	8.82	8.50	9.10
Taiwan	34	11	61	72	69	75	0.67	0.50	0.90	5.93	5.60	6.20
Thailand	20	12	46	64	62	65	-0.31	-0.40	-0.10	3.57	3.30	3.80
Turkey	64	51	84	62	57	65	0.06	-0.10	0.20	4.33	3.50	5.00
United Kingdom	6	4	11	77	74	80	1.69	1.60	1.90	7.94	7.40	8.60
United States	4	3	7	78	75	81	1.34	1.30	1.50	7.34	7.10	7.60

Country	Average of ECI	Min of ECI	Max of ECI	Average of ConcenEx	Min of ConcenEx	Max of ConcenEx	Average of DiversEx	Min of DiversEx	Max of DiversEx
Austria	1.80	1.69	1.88	0.06	0.06	0.07	0.33	0.31	0.34
Belgium	1.14	1.05	1.28	0.10	0.09	0.11	0.36	0.34	0.38
Brazil	0.15	-0.03	0.50	0.13	0.09	0.17	0.50	0.46	0.55
Canada	0.63	0.48	0.86	0.14	0.12	0.18	0.35	0.33	0.38
Chile	-0.30	-0.42	-0.19	0.37	0.33	0.40	0.73	0.71	0.75
China	0.84	0.58	1.13	0.10	0.10	0.11	0.46	0.45	0.47
Colombia	-0.01	-0.19	0.14	0.37	0.25	0.46	0.63	0.56	0.66
Czech Republic	1.69	1.63	1.78	0.10	0.09	0.11	0.42	0.40	0.44
Egypt	-0.31	-0.41	-0.17	0.19	0.15	0.25	0.56	0.52	0.62
Finland	1.79	1.60	2.04	0.15	0.13	0.19	0.49	0.45	0.52
France	1.44	1.29	1.57	0.08	0.07	0.09	0.32	0.29	0.35
Germany	2.03	1.87	2.25	0.09	0.09	0.10	0.32	0.29	0.35
Greece	0.15	0.07	0.22	0.20	0.10	0.35	0.51	0.47	0.59
India	0.12	-0.05	0.24	0.16	0.13	0.18	0.51	0.48	0.54
Indonesia	-0.23	-0.54	-0.03	0.15	0.13	0.17	0.53	0.49	0.56
Italy	1.36	1.27	1.43	0.05	0.05	0.06	0.37	0.36	0.38
Korea	1.68	1.55	1.88	0.16	0.15	0.16	0.45	0.40	0.46
Malaysia	0.68	0.37	0.87	0.17	0.16	0.18	0.46	0.44	0.47
Mexico	1.05	0.88	1.22	0.15	0.13	0.16	0.40	0.38	0.42
Netherlands	1.01	0.95	1.13	0.11	0.10	0.12	0.35	0.33	0.37
Norway	0.60	0.26	0.77	0.41	0.37	0.45	0.62	0.61	0.65
Peru	-0.77	-0.87	-0.56	0.26	0.23	0.29	0.76	0.72	0.79
Philippines	0.17	-0.06	0.46	0.29	0.22	0.36	0.59	0.54	0.62
Poland	1.02	0.93	1.13	0.07	0.06	0.08	0.41	0.39	0.44
Portugal	0.59	0.48	0.65	0.07	0.06	0.08	0.41	0.37	0.44
Qatar	-0.45	-0.99	-0.22	0.53	0.49	0.57	0.77	0.75	0.80
Russia	0.26	0.05	0.62	0.36	0.35	0.38	0.63	0.60	0.66
South Africa	-0.02	-0.17	0.15	0.14	0.12	0.16	0.56	0.52	0.59
Spain	0.95	0.82	1.06	0.10	0.09	0.11	0.35	0.35	0.36
Sweden	1.87	1.71	2.06	0.10	0.09	0.12	0.37	0.35	0.38
Switzerland	2.00	1.87	2.15	0.17	0.14	0.26	0.58	0.54	0.64
Taiwan				0.20	0.16	0.23	0.48	0.46	0.49
Thailand	0.72	0.43	1.00	0.09	0.08	0.09	0.39	0.39	0.41
Turkey	0.34	0.16	0.43	0.08	0.07	0.10	0.47	0.42	0.53
United Kingdom	1.63	1.48	1.81	0.12	0.10	0.15	0.31	0.26	0.36
United States	1.52	1.36	1.73	0.08	0.07	0.10	0.26	0.25	0.27

Размещено на Allbest.ru

...