Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Введение

бенчмарк манипулирование отчетность экономический

Финансовая отчетность служит для передачи менеджерами внутренней информации о деятельности компании. Стандарты отчетности (IFRS, GAAP, etc.) способствуют эффективной передаче информации, позволяя своевременно и доступно выявлять различия в экономическом положении компаний. Для более точного отражения финансовых результатов компании, стандарты предусматривают определенную долю гибкости, позволяя менеджерам применять профессиональные суждения при формировании отчетности. То есть, менеджеры могут использовать свои знания о бизнесе, чтобы выбирать способы представления информации и предлагать свои оценки, которые наилучшим образом раскрывают специфику бизнеса и повышают ценность учета как формы коммуникации. Однако, в связи с несовершенством контролей над выпускаемой отчетностью, в частности, со стороны аудиторов, есть риск, что менеджеры будут применять эту свободу для манипулирования финансовыми результатами компании.

Манипулирование отчетностью (earnings management) возникает, когда менеджеры используют собственные суждения при формировании финансовой отчетности и при структурировании сделок, чтобы ввести в заблуждение заинтересованные стороны или повлиять на исход контрактов, зависящих от данных отчетности (Healy and Wahlen, 1999).

На текущий момент существует большое количество исследований, посвященных изучению данного феномена. Рассматриваются мотивы манипулирования, типы начислений (accruals), подверженных манипулированию, частота и объем манипулирования, возможные экономические последствия манипулирования . Одно из наиболее широких направлений исследований анализирует манипулирование отчетностью во время первичных публичных размещений (IPO). Процесс IPO ассоциируется с высоким уровнем информационной асимметрии между внутренними инвесторами (менеджментом, предпринимателями) и внешними. Инсайдеры обладают данными касательно инвестиционных перспектив фирмы, профессионализма менеджмента, влияния компании на будущие агентские издержки, и все эти сведения, как правило, являются закрытыми. Внешним инвесторам приходится полагаться главным образом на информацию, содержащуюся в проспектах IPO, которая обычно охватывает финансовую отчетность только за 3 последних года работы компании. На эти данные ориентируются также андеррайтеры (underwriters), которые в качестве стандартной практики используют отраслевой показатель P/E (price to earnings) и текущие показатели прибыли для определения цены размещения; и финансовые аналитики, которые готовят свои рекомендации на основе отчетов о прибыли (Lee and Masulis, 2011). Существуют эмпирические работы, подтверждающие значимую положительную зависимость между цифрами, указанными в отчетности, и ценой размещения. (Kim and Ritter, 1999). Таким образом, у менеджеров компаний есть условия и стимулы для манипулирования отчетностью. Несмотря на это, авторы исследований по манипулированию отчетностью в период IPO как подтверждают гипотезу оппортунизма менеджеров (Teoh et al., 1998 (a); DuCharme et al., 2001,2004; Roosenboom et. al., 2003; Aharony et. al., 2010; Cormier and Martinez, 2006; Chiraz, Anis, 2013; Ahmad-Zaluki et al. 2011), так и опровергают ее (Fan, 2007; Ball and Shivakumar, 2008; Armstrong et al., 2015). Исследования, приведенные в обзоре литературы к данной работе, проводились на развитых рынках США, Великобритании, Франции, Нидерландов и на развивающихся рынках Китая и Малайзии.

В рамках данной работы на примере 1377 IPOs развивающихся рынков стран MSCI - Тайваня, Бразилии, Южной Кореи, Китая, Малайзии, Индии, Греции, Польши, Чили, Филиппин, Мексики, России, Южной Африки, ОАЭ, Чехии и Венгрии рассматривается взаимосвязь манипулирования отчетностью и долгосрочной доходности акций компаний, выходящих на IPO.

Мой интерес к данной теме вызван противоречивыми результатами прошлых исследований и слабым анализом развивающего рынка и рынка Европы в целом (одно из первых проведенных исследований на европейских данных Roosenboom et. al., 2003 - для Нидерландов). Все недавние работы (Fan 2007, Ball 2008, Armstrong 2015), которые опровергают базовые статьи (Teoh et al. 1998 (a)), анализировали развитые рынки, где контроль над отчетностью и институты защиты прав инвесторов в целом существенно сильнее, чем в развивающихся (Lin, Wu 2014), и более поздние IPO, чем в базовых. На выбранных рынках подобного исследования проведено не было, тестирование данных нескольких стран позволит провести сравнительный анализ взаимосвязи манипулирования и долгосрочной доходности акций и определить вклад страны в объяснение значений доходности. Ввиду того, что результаты прошлых исследований относятся в большей степени к развитым рынкам (для преобладающих в работах US-выборок классический стандарт учета - GAAP), хотелось бы отметить одинаковую подверженность данных манипулированию при подготовке отчетности и по US GAAP и по IFRS (Liu et. al., 2014).

В рамках задач работы предполагается аналитика существующих исследований, которые изучают взаимосвязь манипулирования отчетностью и деятельности компаний; постановка гипотез для анализа манипулирования на развивающихся рынках капитала; выбор способов расчета прокси манипулирования; и методов оценки деятельности компании; изучение влияния прокси-манипулирования на долгосрочную доходность; регрессионный анализ зависимости доходностей акций компании и манипулирования.

Работа использует переменную начислений (accruals) календарного года выхода компании на IPO, которая включает начисления до и после размещения. Слишком быстрый отказ от манипулирования может привлечь внимание юристов и других контролирующих контрагентов, поэтому фирмам, агрессивно искажающим данные до IPO, приходится продолжать манипулировать и несколько месяцев после размещения. В работе используются текущие дискреционные начисления (DCA - discretionary current accruals) - уровень текущих начислений, превосходящий начисления фирмы-аналога (Teoh et al., 1998 (a)). Изучения показателя долгосрочных дискреционных начислений не включено в работу, так как он менее подвержен манипулированию и статистически незначим в ряде работ (Teoh et al., 1998 (a)). Больший объем дискреционных начислений фирмы свидетельствует об агрессивном манипулировании, меньший - о консервативном. Для расчета прокси манипулирования была выбрана модель modified Jones model (1995), для расчета долгосрочной доходности акций - BHARs, CARs и raw returns, в качестве бенчмарков - индексы бирж, на которых торгуется компания. Финальная регрессия зависимости доходности от прокси манипулирования дополнена дамми-переменными страны, года, отрасли и специфическими для компании дамми-переменными.

В ходе эмпирического исследования, я нахожу, что менеджеры действительно ведут себя оппортунистически, используя дискреционные начисления. Разница в долгосрочных доходностях акций агрессивно и консервативно манипулирующих компаний действительно существует, статистически значима и робастна к включению контрольных переменных. Доходность CAR, raw (cumulative abnormal return) агрессивно манипулирующих компаний составляет 17,45%, что на 16% ниже, чем доходность консервативно манипулирующих компаний. Доходность, скорректированная на рынок (CAR, market adj) для агрессивно манипулирующих компаний составляет -6,00%, что на 14% ниже, чем для консервативных компаний. BHAR (buy-and-hold return adjusted) для агрессивно манипулирующих компаний -16,6%, что на 39% ниже, чем доходности консервативных компаний. Таким образом, для развивающихся рынков все еще можно наблюдать феномен манипулирования отчетностью при помощи метода начислений и это манипулирование негативно сказывается на последующей долгосрочной доходности акций.

Дальнейший текст работы структурирован следующим образом: в Главе 1 анализируется феномен манипулирования отчетностью в условиях IPO, рассматриваются и структурируются уже существующие на данный момент исследования по данной теме, и формулируются гипотезы для проверки в данной работе; Глава 2 рассматривает методологию исследования, выводит эмпирический дизайн работы, и описывает выборку; в Главе 3 проводится эмпирическое исследование, проверяются поставленные гипотезы; далее формулируются выводы работы, ее последующее развитие и перспективы расширения.



1. Феномен манипулирования отчетностью в условиях IPO

1.1 Общая идея и мотивация манипулирования отчетностью

Согласно фундаментальному принципу начислений (accrual accounting), операции компании должны быть признаны в том отчетном периоде, в котором они произошли, вне зависимости от момента поступлений и выплат денежных средств. Принцип начислений предоставляет некоторую свободу менеджерам касательно признания различных видов доходов и расходов компании. Таким образом, изменение уровня начислений (accruals) путем корректировки периода, в котором регистрируются факты хозяйственной деятельности, позволяет менеджерам воздействовать на значения прибыли в данных отчетности. На базе показателя прибыли (NI) пользователи информации смогут получить представление о финансовых результатах компании за конкретный период времени.

Стоит отметить, что в долгосрочном периоде сумма начислений должна быть равна нулю, так как сумма прибылей в итоге должна сравняться с суммой операционных потоков. Значит, менеджеры слабо перспективных компаний не могут постоянно завышать уровень прибыли и их действия обязательно будут обнаружены. При большом объеме управляемых (дискреционных) начислений в определенном периоде, фирма может выпустить отчетность с завышенными показателями прибыли. Если покупатели ориентируются на показатели прибыли, они могут быть излишне оптимистичными и предложить слишком высокую цену за акции компании. Далее, при поступлении реальной информации из СМИ, отчетов аналитиков, последующих финансовых результатах о деятельности компании, инвесторы обнаруживают несоответствие и теряют свой оптимизм. В общем случае, чем существеннее манипулирование отчетностью, тем значительнее падение цены.

Процесс IPO особенно восприимчив к манипулированию отчетностью, предоставляя компаниям как стимулы, так и возможности для этого. Инвесторы неспособны оценить меру, в которой компании прибегают к манипулированию своими заимствованиями из прошлых и будущих периодов, поэтому высокие показатели доходности в отчетности могут вести к росту цен на акции. У компаний также остается стимул непосредственно после IPO поддерживать уровень манипулирования: акционеры могут захотеть продать свою долю в компании по истечении периода запрета перепродажи акций. Также во время road-show компания выносит прогнозы касательно своей будущей деятельности как минимум на ближайшие годы. Чтобы удержать цену акции от падения в период после IPO, аналитикам банка-андеррайтера необходимо предложить наилучший из возможных прогнозов, а фирме, в свою очередь, его оправдать.

Вместе с тем, фирма манипулирует, только если у нее для этого есть возможности. Главным ограничением для манипулирования является необходимость соответствия стандартам учета, главные из которых GAAP/IFRS. Cтрах инвестбанкиров, аудиторов и предпринимателей перед юридическими силами может ограничивать фирмы от манипулирования. Дополнительные ограничения исходят от предпринимателей, которые особенно беспокоятся за репутацию компании. Так, более консервативные фирмы чаще агрессивных планируют повторные выпуски акций (Teoh et al., 1998a). Поэтому возможность привлечения капитала в будущем является для консервативных компаний своеобразным бонусом. Однако, стоит отметить, что аудитор отвечает в первую очередь за то, что отчетность представлена в соответствии со стандартами учета, а не за то, что она в оптимальной мере отражает финансовое состояние компании. Кроме того, процесс due diligence андеррайтеров обычно не включает независимое сопоставление проаудированной финансовой отчетности фирмы. Значит, несмотря на все ограничения, у компании могут оставаться возможности для манипулирования.

1.2 Обзор литературы

В рамках обзора литературы, рассматривающего взаимосвязь IPO и манипулирования отчетностью можно выделить 3 основных блока - часть работ подтверждает гипотезу оппортунизма менеджеров, часть ее опровергает и еще одна часть не рассматривает напрямую влияние манипулирования отчетностью на доходность акций.

Гипотеза оппортунизма менеджеров

Одной из ключевых работ, рассматривающих взаимосвязь между манипулированием отчетностью и долгосрочным эффектом от первичного размещения акций, является работа Teoh et al. (1998, a). На данных 1980-1984, 1985-1992 гг. рынка США авторы показывают, что для компаний, которые выходят на IPO с уровнем дискреционных начислений выше стандартного, характерны низкие значения доходностей акций в течение трех лет после IPO. При этом компании с наиболее агрессивным манипулированием имеют доходность на 20% ниже доходности консервативных компаний, то есть предоставляющих более объективную информацию. Также агрессивные компании реже идут на вторичное размещение акций: количество SPO для них на 20% ниже чем у консервативных. Основная причина - переоценка инвесторами развития компании после IPO. Так, фирмы могут выпустить отчетность с завышенными показателями начислений, применяя дискреционные поправки, ведущие к превышению публикуемой прибыли над реальными денежными потоками. Если покупатели ориентируются на показатели прибыли, они могут быть излишне оптимистичными и предложить слишком высокую цену за акции компании. Далее, при поступлении реальной информации из СМИ, отчетов аналитиков, последующих финансовых результатах о деятельности компании, инвесторы обнаруживают несоответствие и теряют свой оптимизм. В глобальном плане исследование отвечает на вопрос, можно ли на основе дискреционных начислений предсказывать различия в долгосрочных доходностях акций компаний. Таким образом, в данной работе формулируется гипотеза оппортунизма менеджеров и подтверждается на основе эмпирических данных.

На европейском рынке впервые такой тип исследований был проведен Roosenboom, Goot, Mertens (2003). На выборке из 64 компаний Нидерландов авторы делают вывод, что менеджеры манипулируют данными отчетности компаний в первый год после выхода на IPO, но не перед IPO. Также как и Teoh et al. авторы исследования находят отрицательную зависимость между размером дискреционных текущих начислений в первый год выхода на IPO и долгосрочной доходностью акций в течение 3х последующих лет. Аналогичный вывод был получен в работе Pastor-Llorca и Poveda-Fuentes (2006) на выборке 47 испанских компаний. Авторам также удалось подтвердить, что манипулирование отчетностью влияет на снижение доходности компании, вышедшей на IPO и показать значимую отрицательную зависимость между избыточной доходностью и дискреционными начислениями.

На развивающемся рынке Малайзии манипулирование отчетностью проявляется в период кризисов, такого как Восточно-Азиатский. Агрессивно манипулирующие компании, согласно Ahmad-Zaluki et al. (2011), показывают более слабые финансовые показатели в таких условиях, однако вне кризиса такую взаимосвязь проследить не удалось. Малазийский рынок отмечается высокой концентрацией собственности, и, соответственно, высокими долями собственности, которые остаются у первоначальных акционеров, что снижает краткосрочные стимулы манипулирования. Владельцы компании могут принять низкую выручку от IPO, чтобы сохранить себе контроль после размещения акций. Отличительная особенность малазийского рынка - необходимость публикации прогноза прибыли в проспекте эмиссии. Компании со значительной историей и являющиеся клиентами престижных аудиторских фирмы, менее склонны к манипулированию, так как для них характерно меньше информационной асимметрии. В условиях кризиса данная модель несколько нарушается, так как фирмы стремятся выйти на IPO для поддержания высокого уровня потребления собственников.

Таблица 1. Работы, подтверждающие гипотезу оппортунизма менеджеров

Манипулирование данными отчетности во всех этих исследованиях отмечено в первый год выхода на IPO (а не до IPO)

Для столбца «Автор» приведены сокращения для наиболее известных журналов: JF - Journal of Finance, TIJA - The International Journal of Accounting, JAT - Journal of Accounting and Taxation

Для столбца «Метод»: первая часть описывает подход к расчету дискреционных начислений, вторая - расчет доходности акций; BHAR - buy-and-hold return

Для столбца «Вывод»: DCA - discretionary current accruals

* При описании метода: первая часть описывает подход к расчету дискреционных начислений, вторая - расчет доходности акций

** Только для IPO, проведенных в период кризиса (в данном случае имеется в виду Восточно-Азиатский кризис 1997-1998)

Существуют исследования, изучающие взаимосвязь манипулирования отчетностью и вероятностью делистинга. Так, Li, Zhang, Zhou (2005) на выборке американских нефинансовых компаний 1991-1999 установили, что агрессивно манипулирующие компании больше склонны к делистингу и скорость распространения этого риска у таких компаний выше, чем у остальных. Поскольку, согласно авторам, цена акции компании в значительной степени объясняет ее делистинг, можно сказать, что агрессивное манипулирование отчетностью негативно влияет на доходность акций и как следствие приводит к делистингу. Делистинг, не являющийся добровольным, довольно неприятный процесс для компании, сопряженный с большими издержками (Macey, O'Hara and Pompilio, 2004). Авторы проверили устойчивость своих результатов, выделив отдельно компании, которых коснулся делистинг спустя 10 лет после IPO. В пробит-регрессии в качестве прокси манипулирования были использованы непредвиденные начисления (избыточные/дискреционные), по аналогии с Teoh et. al. Как и многие другие, Li et al. отмечают, что степень манипулирования находится в обратной зависимости от фундаментальных показателей фирмы, выходящей на IPO. Это можно объяснить следующими факторами: собственники ненадежных компаний стремятся прежде всего получить большую денежную прибыль, а не выпустить акции по их справедливой стоимости; манипулирование не может продолжаться в долгосрочном периоде и непременно будет оказывать пагубное воздействие на акционеров, то есть у него есть реальные экономические издержки. Таким образом, у перспективных компаний с большими потоками прибыли в действительности мало стимулов манипулировать отчетностью, и уровень манипулирования должен падать с повышением уровня фирмы, выходящей на IPO.

Аналогичное Li et al. (2005) исследование было проведено Chiraz and Anis (2013), которые отмечают что Франция - страна со слабой защитой инвесторов, поэтому проблема манипулирования актуальна для нее. На выборке 139 французских компаний 1999-2007 авторы установили, что агрессивно манипулирующие компании в период IPO получат меньшую долгосрочную доходность акций и с большей вероятностью будут подвергнуты делистингу. Chiraz and Anis не находят значимой отрицательной зависимости между первоначальной доходностью (initial return) и манипулированием.

Гипотеза особенностей экономической деятельности

Вместе с тем есть ряд исследований, которые ставят под сомнение результаты Teoh et al. 1998b. Прежде всего это работа Ball, Shivakumar (2008), эмпирический анализ которой был проведен на выборке из 393 британских компаний. Авторы предполагают, что высокие требования к качеству отчетности, предъявляемые фирмам при выходе на IPO, и неоднократные проверки отчетности аудиторами, советом директоров, рейтинговыми агентствами, прессой, юристами, заставляют фирмы вести себя более консервативно, чем представлено в большинстве исследований. Ball, Shivakumar опровергают гипотезу Teoh об оппортунистическом поведении менеджеров, нацеленного на завышение цены акций компании. Тремя годами ранее (2005) авторы опубликовали работу по качеству отчетности британских компаний и пришли к выводу, что публичные компании больше подвержены различного рода проверкам, соответственно имеют более чистую отчетность. Заметное манипулирование финансовыми показателями, а именно большое количество дискреционных начислений, непременно привлекло бы внимание других участников сделки (аудиторов, инвестиционных банков). Кроме того, существует риск, что искажение отчетности будет раскрыто впоследствии, и компания будет нести ответственность за манипулирование. Низкое качество отчетности может увеличить издержки стоимости капитала, о чем особенно беспокоятся фирмы, которым необходимо внешнее финансирование. И, наконец, манипулирование может неблагоприятно сказаться на репутации фирмы, менеджеров, совета директоров, аудиторов и прочих участников сделки. То есть, Ball, Shivakumar полагают, что риски систематического манипулирования перевешивают потенциальные выгоды. Насчет доказательств гипотезы оппортунизма Teoh et al. (a), авторы пишут, что определение дискреционных начислений в критикуемой статье неправдоподобно, и очевидно завышает цифры манипулирования. Среди аргументов они приводят слишком большие значения дискреционных начислений, которые могли увеличиться не только за счет манипулирования, но и за счет вложений компаний доходов от IPO в дебиторскую задолженность и запасы; более 15% фирм в год IPO проводили сделки поглощения и инвестиционные сделки, что влияет на данные балансового отчета; использование данных спустя несколько месяцев после IPO (а Teoh берет первые доступные данные отчетности нового периода) также может быть не очень корректным, поскольку уже становится слишком поздно для оказания сколько-нибудь значимого влияния на цену размещения. Вместе с тем, Ball, Shivakumar (2008) не проводят собственного исследования по анализу влияния манипулирования на доходность, а только рассматривают изменения в отчетности британских компаний, которые фирмы делают в течение нескольких лет до выхода на IPO. Со своей стороны также хочу отметить, что Ball et al. рассматривают именно развитый рынок и свое исследование строят на более поздних данных, чем исследование Teoh et al. (a) - 1992-1999. Кроме того, Великобритания известна сильно развитыми институтами права и системами контролей, так что на этом рынке возможно предположить отсутствие манипулирования. В качестве аргумента Ball также приводит тот факт, что данные отчетности выпущенной после IPO уже не могут повлиять на offering price. Однако, многие компании показывают также квартальную отчетность и поддерживают начисления на высоком уровне и после IPO, чтобы не вызвать лишних подозрений у проверяющих органов.

Выводы работы Fan (2007) также несколько противоречат выводам Teoh et al. (a). Fan рассматривал взаимосвязь удержания собственности (ownership retention) и манипулирования отчетностью на базе сигнальной гипотезы: инвесторы воспринимают как сигнал долю собственности, которую оставляет себе руководство компании и как дополнительный сигнал уровень прибыли компании. В отличие от Teoh et al. (a), автор представляет последствия манипулирования отчетностью как последовательность действий рациональных агентов в условиях асимметричной информации, предполагая, что в равновесии инвесторы предвидят определенное манипулирование и не могут постоянно вводиться в заблуждение искусственно завышенными данными отчетности. Fan находит, что дискреционные начисления являются наиболее высокими в год IPO и по ним можно с высокой долей вероятности предсказать последующее снижение операционных показателей компании. Однако, автор исходя из результатов своего эмпирического исследования, не может утверждать, что уровень дискреционных начислений, рассчитанный из потоков CFO и избыточная доходность после выхода компании на IPO отрицательно связаны друг с другом. В итоге Fan на выборке в рамках изучения взаимосвязи манипулирования и долей владений из 2669 американских компаний 1987-1999 года приходит к выводу, что высокорисковые компании часто прибегают к манипулированию отчетностью и оставляют себе при этом меньше прав владения.

Таблица 2. Работы, подтверждающие гипотезу особенностей экономической деятельности

Для столбца «Автор» приведены сокращения для наиболее известных журналов: JAE - Journal of Accounting and Economics

* При описании метода: первая часть описывает подход к расчету дискреционных начислений, вторая - расчет доходности акций

BHAR - buy-and-hold return, CAR - cumulative abnormal return

TWW - работа Teoh, Siew Hong, Ivo Welch, and T.J. Wong, 1998a

Схожую с Ball, Shivakumar гипотезу поведения фирм предлагает Armstrong (2015) на американских компаниях 1987-2006. Он соглашается с тем, что в год выхода на IPO для многих компаний характерен высокий уровень начислений. Однако, он это объясняет не искажением отчетности, а особенностями экономической активности новых публичных компаний. Автор пишет, что часть начислений является инвестициями в оборотный капитал компании, включая в качестве контрольной переменной IPO выручку, вложенную в оборотный капитал, можно существенно улучшить процесс измерения манипулирования. Он предполагает, что несмотря на то, что большинство предыдущих исследований представляло высокий уровень начислений как манипулирование, все эти работы построены исключительно на величине избыточных начислений и это является их ограничением. В частности, начисления новых публичных компаний могут быть завышены не только за счет оппортунизма менеджеров, но и за счет других, более мягких условий (например, непривычной активности компаний). Поскольку в абсолютном большинстве рассмотренных ранее работ избыточные начисления, или дискреционные начисления, рассчитывались как разница между уровнем начислений компаний только что вышедших на IPO и уже более зрелых компаний, это привносит проблему идентификации в модель. Вместе с тем, автор отмечает, что оппортунизм менеджеров и особенности экономической активности не являются взаимоисключающими объяснениями повышенных начислений. Помимо классической модели вычисления начислений, использованной в предыдущих работах (Jones 1991), автор использует модель Kothari (2005) и вводит собственную модель. В данных моделях уровень избыточных начислений измеряется в соответствии с компаниями со схожими характеристиками. Автор находит, что фирмы с высоким уровнем начислений в год IPO получают отрицательную избыточную доходность не столько из-за начислений, сколько из-за низких потоков. С включением потоков в качестве контрольной переменной, дискреционные начисления уже не предсказывают доходность после IPO. Далее автор рассматривает зависимость начислений и инвестиций в оборотный капитал, чтобы проверить гипотезу особой экономической активности фирм с IPO. Armstrong заключает, что высокие начисления являются результатом инвестиций и это можно отнести к результатам нормальной экономической деятельности фирмы.

Сопутствующие исследования

Среди тем, которые также активно рассматриваются при изучении IPO и манипулирования отчетностью можно отметить работы, рассматривающие недооценку (underpricing) акций при размещении, например, Nagata (2013). Согласно результатам автора, фирмы, агрессивно манипулирующие в период до IPO, оказываются более недооцененными, чем остальные. Недооценка является следствием асимметрии информации и неопределенности и новые акционеры вознаграждаются пониженной ценой за принятие этих рисков. Анализ был проведен на японском рынке (среди компаний, вышедших на IPO в период 1989-2005), отличительная особенность которого - требование положительных значений NI в период до IPO. Частные фирмы как правило меньше размером и имеют меньшую финансовую стабильность, чем публичные, поэтому менеджеры таких фирм, планирующих IPO, имеют возможность повысить показатели чистой прибыли. В случае когда фирме это поможет преодолеть нижнюю границу требований листинга, у некоторых фирм появляется сильный стимул агрессивного манипулирования отчетностью, даже если это нехарактерно для рынка в целом.

Существуют также направления исследований, изучающие роль финансовых посредников в сделках IPO и их влияния на качество отчетности: Lee, Masulis (2011), Brau, Johnson (2009). Lee and Masulis находят подтверждение гипотезе о том, что чем выше репутация инвестиционного банка или венчурного фонда, тем меньше объем манипулирования, что соответствует высокому качеству проверки отчетности анализируемой фирмы (инвестиционные банки и венчурные фонды тесно связаны с выходом на IPO, в частности венчурные фонды рассматриваются как важнейшие инвесторы капитала). При этом репутации инвестбанков и венчурных фондов являются комплементами, так как чем выше репутация каждого из них в отдельности, тем сильнее ограничения на манипулирование отчетностью. Brau and Johnson также находят подтверждение сигнальной гипотезе, включая в рассмотрение еще аудиторов и юристов. Авторы устанавливают отрицательную зависимость между уровнем манипулирования и престижностью третьих сторон сделки, при этом после IPO влияния посредников на манипулирование уже не отмечается. Работа Katz (2008) рассматривает зависимость качества отчетности от структур собственности (private equity backed vs non-private equity backed). Фирмы, финансируемые за счет private-equity имеют как правило более чистую отчетность, менее склонны к манипулированию и в период до и после IPO ведут себя более консервативно, чем фирмы, финансируемые за счет других средств. Соответственно у акций компаний, финансируемых за счет PE выше доходность. Предполагается, что такие спонсоры предъявляют больше требований к контролю и более старательно оберегают свою репутацию.

Еще одно интересное направление исследований еще ближе к области корпоративного управления, оно ставит акцент на мотивацию менеджеров при манипулировании. Так на французских компаниях Cormier, Martinez (2006) рассматривали манипулирование отчетностью через мотивацию менеджеров достичь уровня заявленных в проспекте прогнозов, и установили что при наличии таких прогнозов, искажение отчетности встречается чаще. Более узкое исследование было проведено на китайских компаниях Aharony et al. (2010), они рассматривали мотивацию tunneling - изъятия ресурсов миноритарных акционеров в пользу материнской компании. То есть в период до IPO фирма может проводить транзакции со связанными компаниями (как способ манипулирования отчетностью), чтобы вывести небольшую компанию на IPO и впоследствии использовать ее ресурсы для финансирования материнской компании. При этом инвесторам трудно самостоятельно проследить такой тип операций.

Уникальная работа Aerts, Cheng (2011), проведенная на данных Китая, находит близкую связь между манипулированием отчетностью и комментариями к данным отчетности, которые предложены менеджерами в проспектах IPO в секции MD&A (Management Discussion and Analysis). Чем сильнее фирма манипулирует тем более она склонна к стратегии нападения в объяснениях, а чем меньше - тем больше использует стратегию защиты, то есть процесс управления восприятием инвесторов связан с интенсивностью манипулирования отчетностью. Нападение - позитивные формулировки в объяснении цифр, одобрение положительных значений прибыли, при этом техника вычислений и учета не поясняется; стратегия защиты - списание негативного развития на внешние события, неподвластные менеджерам компании. Благодаря избеганию обвинений, оправданий, взятию ответственности за плохие показатели деятельности компании, компания создает сильный образ контроля над ближайшими событиями.

Таблица 3. Сопутствующие работы, изучающие взаимосвязь манипулирования отчетностью и выхода компаний на IPO

Для столбца «Автор» приведены сокращения для наиболее известных журналов: JMFM - Journal of Multinational Financial Management?, TIJA - The International Journal of Accounting, JCF - Journal of Corporate Finance, JAPP - Journal of Accounting and Public Policy



1.3 Постановка гипотез исследования

Исходя из анализа существующих исследование, в данной статье на компаниях развивающихся рынков стран индекса MSCI предлагается проверить две основные гипотезы:

Гипотеза 1. Менеджеры ведут себя оппортунистически, завышая показатели прибыли в период IPO.

Путем проверки данной гипотезы предполагается установить факт наличия манипулирования в вышеуказанных странах. Как уже было описано выше, существует ряд работ, который ставит под вопрос наличие феномена манипулирования (Ball and Shivakumar, Armstrong).

При подтверждении наличия манипулирования актуальна вторая гипотеза:

Гипотеза 2. Фирмы, вышедшие на IPO, в которых менеджеры активно манипулируют финансовыми показателями в год IPO имеют меньшую доходность акций в долгосрочном периоде.

Исходя из проведенного анализа литературы, есть работы как подтверждающие взаимосвязь манипулирования отчетностью и последующей низкой долгосрочной доходностью акций (Teoh et al. 1998 (a), Roosenboom et al. 2003, Pastor-Llorca et al. 2006, Ahmad-Zaluki et al. 2011, Chiraz et al. 2013, Li et al. 2005); так и работы, которые ставят под сомнение данную взаимосвязь (Ball et al. 2008, Fan 2007, Armstrong 2015). Работы, которые ставят под сомнение гипотезу оппортунизма менеджеров проведены на более поздних выборках и только в развивающихся странах, где контроли более сильно развиты. Проведение анализа взаимосвязи доходности акций и манипулирования на развивающихся рынках позволит понять возможности и степень манипулирования там, где для этого пока больше стимулов.



2. Методология исследования

2.1 Измерение манипулирования отчетностью

Для дальнейшего анализа введем следующее соотношение:

(1)

Прибыль в отчетности состоит из суммы потока текущих операций и регулировок отчетности (accounting adjustments), то есть начислений.

Общая сумма начислений (Total Accruals) разделяется на текущую и долгосрочную часть. Текущие начисления включают краткосрочные активы и обязательства, которые составляют ежедневные операции компании. Менеджеры могут применять метод начислений, признавая выручку с продажами в кредит (до получения денег) или, например, откладывая признание расходов через снижение уровня резервов по сомнительным долгам. То есть текущие начисления - это выручка и расходы, которые компания учитывает в текущем периоде, хотя денежные потоки по ним проводятся в предыдущем или будущем периоде. Долгосрочные начисления включают корректировки чистых долгосрочных активов, которые возможны благодаря замедлению амортизации, уменьшению отложенных налогов или признанию непредвиденной прибыли. Подход в данной работе основан на идее, что операционные потоки выступают более объективным измерителем экономического состояния компании, чем прибыль, поскольку менее подвержены манипулированию.

В большинстве работ по манипулированию отчетностью рассматриваются только текущие начисления, так как они более подвержены манипулированию (Dechow 1994, Teoh et al. 1998). Уровень текущих начислений можно задать следующим образом:



Current Accruals = Д(Accounts Receivables + Inventory + Other Current Assets) - Д(Accounts Payable + Tax Payable + Other Current Liabilities) (2)

Не смотря на то, что начисления можно вычислить, очень трудно выделить из них сумму операций, подверженную манипулированию. Для того, чтобы получить близкое к ней значение, текущие начисления разбиваются на дискреционные и недискреционные. Недискреционные начисления регулируются правилами, институтами, и необходимостью бизнеса - в определенных условиях бизнеса некоторые корректировки стандартны и воспринимаются инвесторами как ожидаемые. Так, компании с интенсивными затратами на основные средства имеют высокий уровень амортизации, а быстро растущие фирмы имеют выручку, превышающую продажи за наличные деньги. Менеджмент может легально влиять только на уровень дискреционных начислений. Поскольку фирмы стараются не делать акцент на тех начислениях, которые должны способствовать краткосрочному увеличению цены акции, инвесторам трудно их найти и оценить.

Modified Jones Model (1995)

В большинстве последних работ (Ahmad-Zaluki et al. 2011, Chiraz et al. 2013, Pastor-Llorica 2006 и др.) использована в качестве инструмента, выделяющего дискреционные начисления, модифицированная модель Jones 1991 (modified Jones model by Dechow et al. 1995), адаптированная для пространственной выборки.

Для каждого финансового года для компаний всех стран методом МНК на пространственных данных оценивается уравнение регрессии:

(3),

где j - порядковый номер фирмы без IPO, t - номер года относительно IPO (-1,..,3). Регрессия строится для каждого двузначного кода SIC индустрии, по компаниям, которые за последние 3 года не выходили на IPO. Все переменные регрессии масштабируются на уровень совокупных активов на начало года для снижения влияния гетероскедастичности (взвешенный МНК). Для нивелирования влияния выбросов на результаты регрессии нижний и верхний 1% наблюдений исключается из анализа.

Недискреционная компонента уровня текущих начислений фирм, вышедших на IPO, определяется через умножение обратного значения совокупных активов и изменений в выручке (скорректированных на торговую дебиторскую задолженность, так как компания может проводить щедрую кредитную политику для получения высокой выручки перед IPO - Dechow et al. 1995) на соответствующие коэффициенты (), оцененные на предыдущем шаге для каждого года по фирмам без IPO:

(4)

Таким образом, уровень дискреционных начислений рассчитывается так:

(5),

где i - порядковый номер фирмы, вышедшей на IPO, t - номер года относительно IPO (-1,..,3). Большие положительные значения DCA будут трактоваться как наличие манипулирования отчетностью (положительный уровень управляемых менеджерами начислений).

Подход cross-sectional позволяет автоматически учитывать изменения экономических условий, которые влияют на начисления независимо от манипулирования отчетностью. Использование в качестве бенчмарка отрасли - обычная практика для андеррайтеров при определении цены выпуска.

Подход DeAngelo (1986)

Согласно данному подходу, уровень текущих начислений является постоянным, так что разницу текущих начислений разных лет составляют только дискреционные начисления. Существенные положительные изменения уровня текущих начислений интерпретируются как дискреционные начисления, направленные на рост прибыли. Однако, важной причиной выхода на IPO может являться быстрый рост компаний, вследствие которого размер недискреционных начислений может возрастать, поэтому Aharony (1993) внес важную поправку на инвестиционную базу в модель DeAngelo (1986) и итоговая модель выглядит следующим образом:

(6),

где CA - current accruals, TA - total assets, DCA - discretionary current accruals

Подход Kothari (2005)

Еще один метод, который нередко встречается при вычислении прокси манипулирования - модель Kothari et al., 2005. Согласно данной модели необходимо сопоставить каждой компании с IPO компанию без IPO с совпадающим SIC-кодом (2 знака) и вычислить отношение прибыли до вычета чрезвычайных доходов к совокупным активам (EBXI/TA). Далее исключаются наблюдения, по которым данное соотношение у компании-аналога без IPO превышает ±0,1 (потенциальный удачный аналог компании с IPO и показателем EBXI/TA 0,1 имеет EBXI/TA в интервале от 0 до 0,2). Затем на базе модели modified Jones вычисляются текущие дискреционные начисления для компании с IPO и компании аналога, разница между ними представляет интересующую нас величину.

В своей работе я буду использовать метод modified Jones model, так как он позволяет вычислять прокси манипулирования на относительно небольших выборках (1377 IPOs) без подбора компаний-аналогов к каждой компании, что, в отличии, от Kothari, делает его также более экономичным по времени. Подход DeAngelo, который предполагает сравнение начислений для одной и той же компании не учитывает вклад в уровень дискреционных начислений, который может быть привнесен за счет отрасли или определенного года.

2.2 Измерение долгосрочной доходности акций

При подтверждении первой гипотезы (при помощи modified Jones model), переходим к исследованию влияния уровня дискреционных начислений года IPO на последующую доходность акций. Предполагается отрицательная зависимость между данными величинами.

Описанный далее метод совпадает с использованным в работе Teoh et al 1998 (a). Для каждого года по всем компаниям рассчитывается месячная доходность. Затем доходности усредняются по всем компаниям с одним уровнем манипулирования (ранее было предложено разбить все компании по уровню дискреционных начислений на квартили). Для скорректированной доходности из месячных доходностей компаний вычитается месячная доходность бенчмарка. Стоит отметить, что долгосрочные доходности чувствительны к методам вычисления. При исчезновении фирмы (ввиду ликвидации, продажи), ее последующая доходность в данном финансовом году, приравнивается к нулю. Наконец, на последнем шаге получаем произведения доходностей за 3 года. Ниже приведена формула для расчета совокупных годовых доходностей по уровням манипулирования:

(7), где



N - число фирм в каждом уровне (квартиле) в первый месяц каждого года, - месячная доходность бумаги компании i в месяц t, - соответствующая корректировка на доходность-бенчмарк (0 при расчете raw return), - первый месяц, - последний месяц.

Помимо buy-and-hold abnormal return исследователи (например, Fan 2007) также используют cumulative abnormal return:

(8)

Расчет бенчмарка

Расчет бенчмарка в случае данной работы потребует несколько больших расчетов, чем в предыдущих работах, поскольку в выборке есть компании из разных стран, чтобы получить более полную картину я беру индексы бирж, на которых торгуется компания.

1) Value-weighted индекс получается путем взвешивания доходностей каждой компании страны на ее капитализацию:

(9), где

- месячная доходность бумаги компании i в месяц t

2) Equally weighted market индекс получаем путем расчета среднего значения доходностей акций компаний страны в месяц t:

(10)



2.3 Регрессионная модель зависимости доходности от манипулирования

На данном этапе строится МНК-регрессия (модифицированная регрессия модели Teoh 1998 (a)) зависимости доходностей акций компании от размера текущих дискреционных начислений года IPO. В отличие от Teoh et al. (a) в данной статье рассматривается только текущий уровень начислений, и учитываются дамми страны. Зависимая переменная - показатель доходности акций (BHAR) с 0го по 36ой месяц. В качестве объясняющих переменных выступает уровень дискреционных начислений, недискреционных начислений (предполагается незначимость данной переменной). Поскольку выборка включает компании разных стран и отраслей, обосновано включение индустриальных, страновых и годовых дамми в регрессию в качестве контрольных переменных. Кроме того, предлагается включить еще одну контрольную переменную - логарифм отношения капитализации компании к совокупным активам компании предыдущего года, что будет учитывать уровень оценки компании рынком по отношению к фундаментальным показателям (все переменные кроме дамми, нормированы на активы предыдущего года). Эмпирическое исследование на базе данной модели позволит выявить влияние начислений, подверженных манипулированию, на долгосрочную доходность акций, установить, значима ли объясняющая переменная стандартного уровня начислений (NDCA), какое влияние на доходность может оказать принадлежность к индустрии, году или определенной стране.

(11)



2.4 Описание выборки

Изначально для данного исследования при помощи баз данных Thomson Reuters Eikon, Datastream и Bloomberg была собрана выборка из 7120 компаний 23х развивающихся стран мира, выходивших на IPO в промежутке с 1998-2016. Однако ввиду того, что прокси-переменная манипулирования рассчитывается на основе цифр опубликованной отчетности и различные стандарты могут предъявлять разные требования, было принято решение работать с компаниями определенного стандарта учета.

Таблица 4. Разбивка первоначальной выборки по странам и стандартам отчетности

Country	Country name	Amount	Frequency		Standard	Amount	Frequency
CH	China	2519	35,4%		IAS/IFRS	2601	36,5%
SK	South Korea	1285	18,0%		CN GAAP	1694	23,8%
TA	Taiwan	590	8,3%		N.A.	1475	20,7%
MA	Malaysia	586	8,2%		IN GAAP	308	4,3%
PD	Poland	562	7,9%		US GAAP	235	3,3%
IN	India	406	5,7%		ID GAAP	191	2,7%
TH	Thailand	311	4,4%		KR GAAP	148	2,1%
ID	Indonesia	203	2,9%		PL GAAP	145	2,0%
GR	Greece	139	2,0%		TH GAAP	114	1,6%
BZ	Brazil	105	1,5%		MY GAAP	73	1,0%
SA	South Africa	96	1,3%		TR GAAP	50	0,7%
TU	Turkey	84	1,2%		ZA GAAP	18	0,3%
PH	Philippines	54	0,8%		TW GAAP	14	0,2%
RU	Russia	51	0,7%		SG GAAP	14	0,2%
MX	Mexico	47	0,7%		GR GAAP	8	0,1%
CL	Chile	24	0,3%		HK GAAP	8	0,1%
CZ	Czech Republic	16	0,2%		EG GAAP	7	0,1%
UA	United Arab Emir.	15	0,2%		BR GAAP	6	0,1%
EG	Egypt	8	0,1%		JP GAAP	3	0,0%
CO	Colombia	7	0,1%		MX GAAP	3	0,0%
PE	Peru	6	0,1%		CO GAAP	2	0,0%
HU	Hungary	5	0,1%		RU GAAP	2	0,0%
QA	Qatar	1	0,0%		GB GAAP	1	0,0%
Total		7120			Total	7120

Считается, что стандарты отчетности IAS/IFRS более гибкие, чем, например, GAAP и, соответственно, дают больше возможностей для применения менеджерами профессиональных суждений в процессе подготовки отчетности. Кроме того, компаний с системой учета IAS/IFRS больше всего в выборке - 36,5%. Таким образом, для дальнейшего анализа были выбраны компании с отчетностью, выпущенной согласно IAS/IFRS - 2523 компании.

Из Таблицы 4 видно, что большинство компаний, выходивших на IPO в течение 1998-2016 - компании Китая и Южной Кореи. Одна из причин - периоды высокого роста рынков Китая и Южной Кореи, менеджеры хотели выйти на IPO на пике рынка. IPO boom в Южной Корее на рынках KOSDAQ и KOSPI можно объяснить высокими показателями роста рынка Южной Кореи и желанием менеджеров привлечь дополнительный капитал для продолжения роста.

Для включения в финальную выборку были выполнены следующие условия:

· Компания предоставляет свою отчетность по IAS/IFRS

· Для компании есть возможность расчета уровня нормальных начислений (non-discretionary accruals) на основе данных других компаний, не выходивших на IPO за последние 3 года

· Компания имеет доступные фундаментальные данные года выхода на IPO и предыдущего года и рыночные данные с момента выхода на IPO

· Компания зарегистрирована на развивающемся рынке, входящем в индекс MSCI

· Компания совершает первое публичное размещение (initial public offering) - на момент первого публичного размещения инвесторы имеют ограниченную информацию о прошлых финансовых результатах компании (компания публикует данные за последние 3 года перед IPO), которые могли быть скорректированы менеджментом

Данным критериям соответствует 1377 компания. Для дальнейшего анализа по отраслям использовалась отраслевая разбивка Bloomberg - Communications, Energy, Industrial, Consumer (Cyclical), Consumer (Non-Cyclical), Basic Materials, Utilities, Diversified, Technology, Funds (Таблица 5). Из выборки были исключены компании секторов Utilities и Funds, так как они имеют свою специфику отражения отчетности; были исключены компании секторов Diversified, Energy, так как они имели недостаточное количество наблюдений для построения регрессий.

В финальной выборке как и в первоначальной лидерами по IPO остаются азиатские страны, фильтр по IAS/IFRS учету выделил дополнительно к Китаю и Южной Корее страны Малайзии и Тайваня как развивающиеся рынки с наиболее частым выходом на IPO в течение 2001-2011 года.

Что касается распределения IPO по годам, на Рисунке 1 видно, что пик числа IPO и объемов размещения приходится на 2007ой год. 2007ой год известен бумом размещений компаний развивающихся рынков с лидером Китаем и впечатляющими размещениями со стороны Индии и Китая. Далее виден ощутимый спад в объеме размещений и их количестве для начала кризиса в 2007 и последующего 2008 года; оживление рынка в 2009 и заметный рост в числе размещений.



Таблица 5. Характеристика финальной выборки

Выборка состоит из компаний, выходивших на IPO в течение 2001-2011 года, формирующих отчетность согласно IAS/IFRS из развивающихся компаний индекса MSCI

Country	Country name	Amount	Frequency		Industry	Amount	Frequency
SK	South Korea	356	26%		Industrial	445	32%
TA	Taiwan	313	23%		Consumer, Non-cycl	263	19%
CH	China	241	18%		Consumer, Cyclical	219	16%
MA	Malaysia	179	13%		Technology	209	15%
PD	Poland	102	7%		Basic Materials	123	9%
BZ	Brazil	47	3%		Communications	118	9%
SA	South Africa	36	3%		Total	1377
GR	Greece	31	2%
RU	Russia	20	1%
PH	Philippines	15	1%
MX	Mexico	15	1%
CL	Chile	10	1%
IN	India	3	0%
CZ	Czech Republic	3	0%
UA	United Arab Emir	2	0%
ID	Indonesia	1	0%
CO	Colombia	1	0%
HU	Hungary	1	0%
PE	Peru	1	0%
Total		1377

Рисунок 1. Распределение IPO-компаний (2001-2011) с IAS/IFRS на развивающихся рынках во времени



По секторам порядок совокупного объема размещений соответствует порядку числа размещений - крупнейшие и по количеству и по совокупному объему размещения были в Industrial, Consumer Non-Cyclical, Consumer Cyclical секторах.

Таблица 6. Разбивка Offer size компаний финальной выборки по индустриям

Industry	Frequency	Offer size, mln USD
Industrial	32%	31 916,52
Consumer, Non-cyclical	19%	29 172,84
Consumer, Cyclical	16%	25 293,07
Basic Materials	9%	21 875,59
Communications	9%	10 251,27
Technology	15%	3 491,49
Total		122 000,78

Все фундаментальные данные, необходимые для расчета прокси манипулирования были выгружены из базы данных Thomson Reuters Datastream, рыночные данные - из базы Bloomberg.

На Таблице 7 можно увидеть характеристики компаний в год выхода на IPO - средние и медианные значения. Медианные значения для показателей market capitalization, total assets, Net Income существенно ниже, чем средние.

Таблица 7. Характеристики фирм финальной выборки в год выхода на IPO

all amounts in kUSD
Y0	Market Capitalization	Net Income	Total Assets
Mean	516 777,55	26 425,41	396 344,30

Подобные документы

• Анализ долгосрочной доходности при проведении размещений акций российскими компаниями

  Мотивы и интересы сторон в размещении акций, преимущества и недостатки, процедура проведения. Особенности вторичных размещений акций (SPO). Анализ долгосрочной доходности при проведении размещений акций российскими компаниями, обзор рынка в России.
  
  дипломная работа [2,0 M], добавлен 03.07.2017
  

• Статистика фондового рынка. Формирование оптимального инвестпортфеля

  Расчет средней доходности, дисперсии и коэффициента вариации акций, ежедневно торгуемых на фондовой бирже. Выбор акций двух эмитентов для формирования инвестиционного портфеля. Исследование взаимосвязи риска и доходности портфеля с помощью модели CAPM.
  
  контрольная работа [3,0 M], добавлен 16.07.2012
  

• Портфельные риски и модель оценки доходности финансовых активов

  Общее понятие и теории инвестиционного портфеля. Сущность портфельных рисков, пути их диверсификации. Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ): основные предпосылки и особенности построения. Бета-коэффициенты ликвидных Российских акций.
  
  контрольная работа [270,6 K], добавлен 16.02.2011
  

• Формирование инвестиционного портфеля и анализ его доходности

  Определение риска и доходности инвестиционного портфеля. Анализ структуры инвестиций с точки зрения потенциального риска и доходности. Расчет мультипликаторов по акциям, показателей рентабельности и ликвидности, коэффициентов оборачиваемости и автономии.
  
  курсовая работа [2,1 M], добавлен 08.01.2012
  

• Анализ барьерной ставки доходности корпорации

  Модель оценки капитальных активов. Проблемы инвестиционного климата России и влияние на это ставки дисконта. Метод кумулятивного построения. Расчет средневзвешенной стоимости капитала. Ставка дисконтирования (барьерная ставка) доходности корпорации.
  
  курсовая работа [62,0 K], добавлен 14.11.2014
  

• Математические финансовые вычисления

  Финансовая эквивалентность обязательств. Оценка денежных потоков. Консолидация постоянных дискретных аннутиентов. Измерение доходности финансовых операций. Полная доходность различных видов облигаций. Определение доходности облигаций с учетом налогов.
  
  контрольная работа [87,9 K], добавлен 20.04.2013
  

• Теория портфеля Г.Марковица и модель оценки доходности финансовых активов

  Суть теории портфельных инвестиций. Модель оценки доходности финансовых активов. Основные постулаты и принципы теории. Практическое применение и значимость теории. Математическая модель формирования оптимального портфеля ценных бумаг.
  
  контрольная работа [23,7 K], добавлен 28.02.2006
  

• Анализ барьерной ставки доходности корпорации

  Значимость понятия барьерной ставки доходности корпорации в корпоративном менеджменте. Способы определения барьерной ставки и ее значимость сегодня. Модели расчета барьерной ставки корпорации в соответствие с показателями роста и конкурентоспособности.
  
  курсовая работа [67,0 K], добавлен 10.01.2017
  

• Эмпирическое исследование случаев мошенничества с финансовой отчетностью

  Вуалирование и фальсификация: объекты, мотивы, последствия. Риски мошенничества, присущие отчетности, составленной в соответствии с МСФО. Активы и обязательства компании как объект манипулирования. Дополнительные признаки фальсификации отчетности.
  
  дипломная работа [1,4 M], добавлен 30.11.2017
  

• Финансовые инвестиции предприятия: виды ценных бумаг и определение их доходности

  Понятие финансовых инвестиций. Определение доходности ценных бумаг. Основные формы финансового инвестирования. Доходность акций, облигаций и векселей. Ценные бумаги как разновидность финансовых инвестиций. Эффективное управление капиталом предприятия.
  
  курсовая работа [42,6 K], добавлен 26.10.2009
  

• Стандартные методы оценки эффективности инновационной деятельности: чистая текущая стоимость, индекс доходности, внутренняя норма доходности

  Методика определения абсолютной и сравнительной эффективности капитальных вложений, ее преимущества и недостатки. Оценка эффективности инвестиций на основе системы показателей: чистая дисконтированная стоимость, индекс и внутренняя норма доходности.
  
  контрольная работа [287,8 K], добавлен 29.01.2014
  

• Выбор оптимального портфеля инвестора

  Расчет фактической, ожидаемой и безрисковой доходности и риска по акциям. Определение привлекательности акций для инвестирования. Определение коэффициента Шарпа. Сравнение выбранного портфеля акций с индексным портфелем. Доходность акции на единицу риска.
  
  курсовая работа [1,6 M], добавлен 24.05.2012
  

• Ценные бумаги, их классификация и анализ доходности в банке

  Рынок ценных бумаг как составная часть финансового рынка. Вычисление доходности ценных бумаг по простой и сложной ставке процента. Оптимальный выбор и анализ доходности ценных бумаг на примере ЗАО "ВТБ24". Динамика движения средств по портфелю активов.
  
  курсовая работа [241,3 K], добавлен 03.05.2009
  

• Использование показателей ожидаемой доходности и вариации при оценке риска вложений в ценные бумаги

  Оценка абсолютной и относительной эффективности инвестиций. Величины чистого денежного потока. Основные нормы текущей доходности. Моделирование инвестиционного портфеля. Рынок ценных бумаг. Основные показатели доходности вложений в ценные бумаги.
  
  реферат [292,2 K], добавлен 22.07.2011
  

• Учёт акций и доходов по ним

  Специфика бухгалтерского учета операций по изменению уставного капитала акционерного общества. Отражение движения акций, их выкуп и процедура аннулирования. Расчеты прибыли надписателя опциона покупателя, доходности облигаций, инвестиционного решения.
  
  контрольная работа [36,4 K], добавлен 22.02.2010
  

• Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов

  Сравнение различных инвестиционных проектов и выбор лучшего из них с использованием различных показателей: чистый дисконтированный доход, индекс доходности, внутренняя норма доходности, срок окупаемости, точки безубыточности и простой нормы прибыли.
  
  контрольная работа [187,2 K], добавлен 20.04.2015
  

• Доходность финансовых активов

  Понятие и содержание финансового актива, порядок и этапы определения степени его доходности. Расчет доходности облигации, акции. Определение оптимальной структуры капитала предприятия. Вычисление рисков вхождения в венчурную компанию, ожидаемые прибыли.
  
  контрольная работа [145,5 K], добавлен 18.06.2011
  

• Основные характеристики облигаций и анализ их доходности

  Общая характеристика облигаций как финансового инструмента на рынке ценных бумаг. Классификация облигаций по различным признакам. Основные характеристики государственных, муниципальных и корпоративных облигаций, методы анализа их доходности и ликвидности.
  
  курсовая работа [68,5 K], добавлен 13.02.2009
  

• Определение доходности вкладов в банке

  Анализ тарифов вкладов банка Уралсиб. Оценка и сравнение уровня их доходности. Сравнительный расчет капитализации и начисления простых и сложных процентов на сумму нескольких депозитных проектов. Потери при досрочном востребовании вкладов по ним.
  
  курсовая работа [118,8 K], добавлен 09.02.2014
  

• Фиктивный и денежный капитал. Акции. Облигации

  Экономическая природа и сущность фиктивного и денежного капиталов, их сравнительная характеристика, отличительные и сходные признаки. Понятие и назначение акций, совершаемые над ними операции. Определение доходности пакета привилегированных акций.
  
  контрольная работа [42,7 K], добавлен 28.05.2010
  

• главная
• рубрики
• по алфавиту
• вернуться в начало страницы
• вернуться к началу текста
• вернуться к подобным работам