Діяльність інвестиційних фондів на валютному ринку країн єврозони

Постановка проблеми. Сучасний етап розвитку світової фінансової системи характеризується одночасними процесами глобалізації та тенденціями до створення регіональних об'єднань. Нерівномірність економічного розвитку країн, яка впливає на розподіл фінансових ресурсів, зокрема на збільшення інвестицій, необхідність обслуговування боргових зобов'язань за внутрішніми і зовнішніми позиками та необхідність уникнення ризиків, обумовлює створення регіональних об'єднань у сфері валютних ринків.

Найбільш наочним прикладом цього є створення та функціонування єврозони (Euro area) - валютного союзу, який на сьогодні об'єднує 19 з 28 країн Європейського Союзу, офіційною валютою яких є євро. Усі повноваження стосовно розробки і реалізації напрямів грошово- кредитної політики єврозони належать Європейському центральному банку.

Аналіз останніх досліджень і публікацій. Аналізом діяльності Європейського монетарного союзу та його учасників займалися зарубіжні вчені N. Battistini& S. Simonelli [1], T. Jappelli & M. Pagano [7], T. Kroencke, M. Schmeling& A. Schrimpf [8], P. Lane [9], D. Nouy [10], M. Pompo [11], а також спеціалісти Міжнародного валютного фонду, Європейського центрального банку та Банку міжнародних розрахунків.

Серед вітчизняних учених питання функціонування валютного ринку країн ЄС та окремих його аспектів досліджували Г.В. Верига [15], С.В. Глібко та Ю.В. Сидоренко [16], В. Гриценко [17], Л.О. Перш- ко та О.П. Данькевич [18], Т.В. Приступа [19], О. Решота [20], О. Ступницький [21], Т.А. Черемісова [22], О.М. Шаров [23], І.П. Яновська [24].

Проте в зазначених дослідженнях недостатньо розкрито особливості діяльності інвестиційних фондів - учасників валютного ринку країн єврозони, які на сучасному етапі швидко розвиваються. В Україні цей інститут валютного ринку є нерозвиненим, що свідчить про важливість дослідження актуального зарубіжного досвіду функціонування інвестиційних фондів.

Мета статті. З урахуванням вище- викладеного, метою статті є аналіз особливостей функціонування інвестиційних фондів єврозони з визначенням пріоритетів їх інвестиційної політики на сучасному етапі розвитку валютного ринку країн ЄС.

Виклад основного матеріалу. Інвестиційні фонди, які зараз діють у зоні євро, являють собою спільні інститути інвестування, за допомогою яких інвестори об'єднують активи з метою придбання фінансових або нефінансових ресурсів.

Відповідно, головна мета діяльності інвестиційних фондів полягає в об'єднанні активів з метою максимізації прибутку від диверсифікації фінансових активів шляхом інвестування достатніх сум у значну кількість компаній. Основна ідея такої стратегії - це уникнення фінансового та інших ризиків на рівні окремих компаній [14, с. 139].

Доход інвестиційного фонду від емісії цінних паперів поділяється на дві групи: дивіденди, які мають бути виплачені власникам цінних паперів фонду, та нерозподілений прибуток [14, с. 155].

Місце інвестиційних фондів на валютному ринку зони євро наведено на рис. 1.

Слід зазначити, що ключова відмінність між агентами валютного ринку (рис.1) полягає у рівні їх капіталізації та розвиненості. Остання включає практику управління грошовими коштами, рівень розвитку технологій, можливості для ринкових та наукових досліджень, рівень дисципліни.

Відповідно до характеру емітованих цінних паперів інвестиційні фонди поділяються на дві групи.

1. Відкриті інвестиційні фонди (open- ended investment funds).

2. Закриті інвестиційні фонди (closed- ended investment funds).

Відкриті інвестиційні фонди можуть випускати та погашати акції на постійній основі або в певних, заздалегідь визначених (зазвичай, короткострокових) інтервалах. Найбільш розповсюдженими серед цієї категорії фондів є індексні фонди (index funds) та фонди грошового ринку (money market funds - MMFs). Портфель індексних фондів є максимально наближеним до структури певного фондового індексу. Різновидом таких фондів є біржові інвестиційні фонди (exchange-traded funds), акції яких обертаються на біржі.

Фонди грошового ринку інвестують у короткострокові фінансові інструменти з низьким ризиком, такі як казначейські векселі, депозитні посвідчення (certificates of deposit) та комерційні папери [4, c. 22].

Відповідно до системи національних рахунків, що діє у ЄС, відкриті інвестиційні фонди поділяються на фонди грошового ринку та фонди негрошового ринку (non-money market funds, non-MMFs).

Основна відмінність між ними полягає у тому, що перші інвестують в інструменти грошового ринку з терміном обігу менш ніж один рік з правом відступлення; такі інструменти розглядаються як замінники депозитів.

Інвестиційні фонди негрошового ринку являють собою інститути спільного інвестування, які мобілізують фінансовий капітал за рахунок емісії цінних паперів. Отримані кошти інвестуються у довгострокові фінансові активи та у нефінансові активи (зазвичай нерухомість). Ці активи не можуть бути відступлені та не розглядаються як замінники депозитів [14, с. 231-232].

Закриті інвестиційні фонди випускають обмежену кількість цінних паперів із особливим терміном погашення, зазвичай від п'яти до семи років. Вони емітуються одноразово при створенні фонду, та не можуть бути пред'явлені до погашення до того моменту, як фонд не буде ліквідовано.

Також слід зазначити, що цінними паперами відкритого інвестиційного фонду, зазвичай не торгують, і, таким чином, вони не можуть вважатись акціонерними цінними паперами, на відміну від цінних паперів, випущених закритими інвестиційними фондами [4, с. 22].

На відміну від боргових та акціонерних цінних паперів, цінні папери інвестиційних фондів випускаються інститутами спільного інвестування та формують частку інвестиційного портфеля [14, с. 10]

Згідно з класифікацією ОЕСР, інвестиційні фонди, разом зі страховими компаніями та пенсійними фондами, належать до категорії інституційних інвесторів [5, с. 17].

Глобальний кредитний ринок відзначається певною волатильністю. У зв'язку з цим можна виділити такі основні його особливості на сучасному етапі:

- зростаючий взаємозв'язок між змінами цін активів у глобальному масштабі;

- чутливість рівня волатильності до негативних економічних змін та наслідків майбутніх напрямів монетарної політики;

- низький рівень ліквідності вторинного ринку на ринку боргових інструментів.

Отже, сучасному валютному ринку єврозони притаманні певні особливості: низька доходність, високий рівень кореляції між ринками та кредитними спредами, який підтримується відносно низьким рівнем ринкової волатильності. Однак незважаючи на те, що такі умови призвели до зростання частки залученого капіталу у фінансовому секторі у докризовий період, посткризовий період характеризувався зворотними процесами. Проте у той же час розміри інвестиційних фондів єврозони значно зросли, і, відповідно, зросла їх роль на фінансових ринках та у кредитному посередництві [3, с. 41]. До того ж, використання позикового капіталу в цілому на ринках цінних паперів збільшилося. Зокрема у єврозоні випуск цінних паперів у 2014 р. досяг посткризового максимального значення у розмірі €150 трлн, перевищивши майже втричі показники дворічної давнини [13].

Рис. 1 Місце інвестиційних фондів на сучасному валютному ринку зони євро

Конкретно сектор інвестиційних фондів зони євро збільшився вдвічі, починаючи з 2009 р., і станом на вересень 2014 р. активи фондів склали більш ніж €10 трлн.

Стосовно структури активів варто відзначити, що більше 99% інвестиційних фондів єврозони є відкритими, причому частка їх ліквідних активів постійно скорочується: у 2014 р. вона становила 32%, тоді як у 2009 р. - 41% від загальної кількості активів.

Ліквідні активи інвестиційних фондів включають всі державні боргові цінні папери єврозони, боргові цінні папери, випущені резидентами та нерезидентами єврозони з першочерговим терміном погашення до одного року включно та звичайні акції, випущені країнами ЄС, США та Японією.

Періоди ринкової волатильності показали, що інвестори цих фондів, зокрема фондів високодохідних облігацій та біржових фондів, є достатньо чутливими до динаміки цін та зміни очікувань у сфері монетарної політики.

Разом з тим інвестиційні фонди євро- зони тісно пов'язані з кредитними установами, також вони є значним і зростаючим джерелом кредиту для нефінансових холдингів та урядів. Зокрема у 2008 р. майже 14% боргових зобов'язань нефінансових компаній були у розпорядженні інвестиційних фондів єврозони, тоді як у 2014 р. ця цифра становила близько 25%.

Інвестиційні фонди володіють 9% непогашених боргових зобов'язань, випущених кредитними установами єврозони, та надали €370 млрд як позики банкам єврозони [3, с. 41-42].

Це означає, що проблеми в цьому секторі можуть швидко поширюватися на банківський сектор і реальну економіку. Тому особливу увагу слід зосередити на особливостях структурних та системних ризиках інвестиційних фондів єврозони.

Окрім значного зростання тіньового банківського сектора за останні роки, його структура також змінилася. До середини 2014 р. обсяг операцій інвестиційних фондів єврозони значно зріс - з урахуванням інвестиційних фондів грошового та негрошового ринку вони становили €9,8 трлн - маже половину тіньового банківського сектора єврозони.

Звичайно, такі структурні зміни потребують від наглядових органів ЄС адаптації моніторингу фінансової стабільності з метою з'ясування ролі сектора інвестиційних фондів та його майбутньої ролі у появі або розповсюдженні можливих системних ризиків.

Як зазначалося вище, інвестиційні фонди єврозони є відкритими, і часто вони підпадають під вимоги щодо дострокового погашення зобов'язань (early redemption claims). Інвестиційні фонди інвестують в активи - звичайні акції або боргові інструменти і фінансуються за рахунок позикового капіталу.

Активи та зобов'язання інвестиційних фондів єврозони станом на 07.2015 р. наведено на рис. 2.

Рис. 2 Активи та зобов'язання інвестиційних фондів єврозони станом на 07.2015 р., € трлн (складено за [6])

інвестиційний фонд європейський фінансовий

З рис. 2 видно, що найбільшу частку в активах інвестиційних фондів (37%) займають боргові цінні папери, друге місце посідає власний капітал - 29,9%.

Максимальними значеннями цих показників у країнах єврозони характеризуються країни з розвиненим фінансовим сектором - Люксембург, Німеччина, Ірландія.

У структурі зобов'язань майже 90% належить цінним паперам фонду. У розрізі країн найбільші обсяги цінних паперів фонду в Німеччині, Франції, Люксембургу, Ірландії. Мінімальний обсяг цінних паперів, емітованих інвестиційними фондами, спостерігається у Латвії, Естонії, Словенії, що також обумовлюється невисоким, порівняно з іншими країнами єврозони, рівнем розвитку фінансового сектора та загальним рівнем розвитку економіки.

Більш детально напрями інвестиційної політики, зокрема розміщення цінних паперів інвестиційних фондів у розрізі фондів станом на відповідну дату періоду 2008-2015 рр., наведено на рис. 3.

З рис. 3 видно, що найбільша кількість цінних паперів інвестується до фондів облігацій - 31-32%, причому ця частка протягом 2008-2015 рр. залишалася майже незмінною. Друге місце посідають фонди акцій - у періоді, що розглядається, їх частка коливалась від 24 до 30%. На третьому місці із показником 24-27% знаходяться змішані фонди. Найменші частки припадають на фонди хеджування та фонди інвестування у нерухомість - в середньому 2,2 та 4,9% відповідно. В цілому структура вкладень є достатньо стабільною. За 20142015 рр. слід відзначити лише незначне зростання (у межах 1%) вкладень у фонди акцій та змішані фонди. Це компенсувалося скороченням частки вкладень у фонди облігацій, проте варто зазначити, що в абсолютному вимірі відзначається постійне зростання цього показника.

Стосовно структури за видами інвестиційних фондів підкреслимо, що частка розміщених цінних паперів закритих фондів у загальній кількості інвестиційних фондів єврозони протягом 2008-2015 рр. складала близько 1,6%. Суттєве їх збільшення - з 1,35 до 2,04% відбулось у 2014 р.

У табл. 1 наведено країни єврозони, які мають найбільший обсяг розміщених цінних паперів.

Слід відзначити, що чотири із зазначених п'яти країн (Німеччина, Ірландія, Франція, Люксембург) є лідерами за обсягом операцій, які припадають на відкриті інвестиційні фонди. Найбільшим обсягом операцій, що припадають на закриті фонди, характеризуються Ірландія, Італія, Люксембург, Нідерланди.

Аналіз інвестування у розрізі фондів засвідчив, що Люксембург є лідером за обсягами інвестування у фонди акцій та фонди облігацій - 40 та 42% відповідно від загального обсягу розміщення активів інвестиційними фондами країн єврозони до цих груп фондів. Ірландія знаходиться за цими показниками на другому місці. Найбільший обсяг активів до змішаних фондів спрямовують Люксембург та Німеччина. Остання також є лідером за розміщенням активів у фондах інвестування у нерухомість - 34%. На другому місці знаходяться Нідерланди. За інвестуванням у фонди хеджування беззаперечним лідером є Ірландія - 69%, за інвестуванням в інші фонди - Франція - 31% від загального обсягу інвестування країнами єврозони у цю групу фондів.

У єврозоні діяльність відкритих інвестиційних фондів регулюється Директивою UCITS (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities) Directive, прийнятою 23.09.2014 р. Метою прийняття цієї Директиви стала координація законодавства, регуляторної політики та адміністративних процедур стосовно колективного інвестування в обігові цінні папери в частині депозитарних функцій [2].

Проведений Європейським центральним банком аналіз біржових інвестиційних фондів єврозони, які складають близько 95% всіх фондів, що регулюються як UCITS, показав, що вони, головним чином, інвестують у менш ліквідні активи. Також з'ясувалося, що лише 2,5% інвестиційних фондів фінансуються за рахунок зовнішніх кредитів.

Важливим аспектом аналізу діяльності інвестиційних фондів є визначення керуючої компанії (management asset company). С точки зору фінансової стабільності інформація стосовно місця базування інвестора важлива для ідентифікації економічного агента, який несе основні ризики, та оцінки ймовірності їх поширення на інші частини фінансової системи в кризових умовах. Також це дозволяє виміряти можливу швидкість реакції інвестора на зміни ринку. Наприклад, досвід кризового періоду 2008 р. засвідчив, що фонди грошового ринку та інституцій- ні інвестори мають тенденцію до реагування більш швидкими темпами на погіршення ринкових умов, на відміну від індивідуальних інвесторів [12].

Переважна більшість інвестиційних фондів єврозони (80%) знаходяться в управлінні індивідуальних інвесторів, які не обов'язково є резидентами тієї ж юрисдикції, де зареєстрований сам фонд, тоді як інституційні інвестори володіють 13,8%, а інші типи інвесторів, зокрема страхові фонди, приватні фонди (де кількість інвесторів не перевищує 50 осіб) - 6,2%. Якщо розглядати вищезазначене за категоріями, то лише фонди грошового ринку відзначаються досить високою часткою активів інституційних інвесторів - 41,5%, порівняно з індивідуальними та іншими інвесторами, частка яких складає 53,1 та 5,4% відповідно.

Аналіз розподілу інвестиційних фондів єврозони довів, що найбільша концентрація активів спостерігається у великих фондах. Це особливо характерно для фондів грошового ринку, де середній розмір фондів перевищує у 8,4 рази їх медіанний розмір. Для порівняння, для фондів акцій та облігацій цей показник складає 4,1 та 3,9% відповідно [3, c. 43-45].

Отже, кількість інвестиційних фондів, які управляються індивідуальними компаніями (individual asset management companies) як на рівні окремих активів, так і на рівні сукупного портфеля, зростає. На розміри та види фондів впливають напрями ринкових змін як за нормальних, так і за несприятливих умов.

Подібна концентрація може призвести до змін на рівні окремого фонду, які матимуть зворотний вплив на репутацію певної управлінської компанії в цілому. Також це може спричинити зміни на ринку чи посилити ринкові шоки у фінансовій системі.

Зараз 21% всіх інвестиційних фондів єврозони управляються великими компаніями. На рис. 4 наведено 15 найбільших компаній зони євро та, відповідно, кількість інвестиційних фондів, якими вони керують.