Методология формирования и использования инновационных финансовых продуктов

Размещено на http://www.allbest.ru/

Тольяттинский государственный университет

На правах рукописи

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

Методология формирования и использования инновационных финансовых продуктов

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

Аюпов Айдар Айратович

Тольятти 2008

Работа выполнена в Тольяттинском государственном университете

Научный консультант - доктор экономических наук, доцент Сорокина Марина Геннадьевна

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Коробова Галина Григорьевна

доктор экономических наук, профессор Кокин Александр Семенович

доктор экономических наук, профессор Фомин Евгений Пименович

Ведущая организация Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации

Защита состоится 17 июня 2008 г. в 10 часов на заседании диссертационного совета Д 212.214.01 при Самарском государственном экономическом университете по адресу: ул. Советской Армии, д. 141, ауд. 325, г. Самара, 443090

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Самарского государственного экономического университета

Автореферат разослан 2008 г.

Ученый секретарь диссертационного совета Капитонов А.А.

Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования. В течение последних 10 лет российский финансовый рынок переживал кардинальные изменения, характеризующиеся лавинообразным ростом финансовых инноваций - инструментов, процессов, стратегий. Качественный скачок в развитии финансового рынка связан с появлением срочных инструментов (деривативов) - опционов, фьючерсов, свопов. В настоящее время финансовая деятельность любого экономического субъекта многогранна и требует использования не только основных финансовых инструментов, но и всевозможных их комбинаций.

Финансовые инструменты понимаются в отечественной и зарубежной теории и практике как средство вложения, приобретения и распределения капитала (фондовая ценность), как платежное средство и как средство кредита. Финансовый инструмент - это любой договор, в результате которого одновременно возникают актив у одной организации и финансовое обязательство различного характера у другой, т.е. их выбор в конечном итоге влияет на активы и обязательства организаций.

Финансовые продукты в ходе их реализации через определенные механизмы взаимодействия участников финансовых рынков выступают в качестве особенной финансовой услуги. Они характеризуются потребительной стоимостью, обладают существенными свойствами финансов, вызывают спрос и предложение и, соответственно, предназначены как товар для купли-продажи.

Существенные изменения в институциональной структуре экономики, процессы интеграции и глобализации, изменение структуры активов хозяйствующих субъектов определяют необходимость использования принципиально новых (инновационных) финансовых продуктов.

Инновационные финансовые продукты формируются как результат специфических отношений экономических субъектов в процессе их инновационной деятельности на финансовом рынке, позволяющий удовлетворить потребности, связанные с поиском источников финансирования, располагающий практически неограниченными возможностями для вариации величины риска и перераспределения рисков, обеспечивающий ликвидность и улучшение конечных финансовых результатов. В свою очередь, инновационные финансовые продукты усложняют экономические отношения, порождая новые потребности в финансовых инновациях. Это характеризует диалектику отношений реального сектора экономики и финансового рынка и позволяет рассматривать последний как важнейший фактор ускорения экономического развития и повышения эффективности производства.

Принимая решения, направленные на реализацию своих целей, финансовые институты одновременно воздействуют на денежный рынок, валютный рынок, рынок ценных бумаг и их производных инструментов. В этой связи перед финансовой организацией стоят задачи не только освоения новых сфер деятельности, но и внедрения новых методов и механизмов эффективного взаимосвязанного формирования и использования инновационных финансовых продуктов.

Несмотря на наличие большого количества исследований инновационных финансовых процессов и, в особенности, исследований в области рынка ценных бумаг и производных финансовых инструментов, в настоящее время отсутствует целостная картина возможных механизмов формирования и использования продуктов инноваций как в финансовой деятельности, так и в реальном секторе экономики. Поэтому актуальным представляется исследование методологии и методики разработки моделей экономических отношений с использованием инновационных финансовых продуктов, которые позволили бы учитывать целенаправленность поведения субъектов финансового рынка, а также ставить и решать задачи выбора эффективных механизмов формирования и использования инновационных финансовых продуктов. Сложность решения этих задач объясняется тем, что в процессе формирования и использования инновационных финансовых продуктов необходимо подробное изучение конкретных ситуаций, требующих трудоемкого системно-факторного анализа структуры, объема, уровня доходности, рискованности и количественной оценки движения денежных потоков, определяющих инновационную стратегию финансовой организации.

Степень научной разработанности проблемы. В зарубежной и в последнее время все чаще в отечественной научной литературе уделяется большое внимание отдельным аспектам формирования и использования инновационных финансовых продуктов. При этом имеются интересные научные разработки по решению локальных задач, связанных, как правило, с использованием депозитных, кредитных и других финансовых продуктов, в частности, в работах А. Афанасьева, А. Богданова, В. Бочарова, М. Винкеля, Б. Гулда, Э. Долана, А. Кавкина, А. Казакова, Т. Ковалевой, Э. Козловского, А. Кокина, Г. Коробовой, Я. Мелкумова, Г. Милюкова, Д. Михайлова, М. Посталюка, Е. Кочовича, Т. Кристина, К. Лапина, Т. Лассена, Э. Рида, Э. Роде, Т. Розенфельда, Ф. Ройа, П. Роуза, В. Рудько-Силиванова, А. Смирнова, П. Соловьева, М. Суханова, Д. Тимошина, В. Тюрина, Ф. Уитта, Д. Фридмана, И. Хегебуса, С. Хьюса, Д. Швайцера, К. де Шерри, Э. Шиманеки, Э. Шомоги, М. Шюлера.

К настоящему времени в экономической науке существует ряд исследований инструментов фондового рынка. Среди них можно выделить работы М. Алексеева, П. Баренбойма, Р. Барра, Дж. Бейли, Б. Борна, С. Брю, Л. Гитмана, М. Джонка, Дж. Кейнса, В. Кириченко, В. Колесникова, Ю. Коробова, П. Кумара, В. Кушлина, К. Макконнелла, Ю. Сизова, В. Торкановского, Ф. Хайека, Дж. Цецекоса. В основном эти труды посвящены изучению инструментов фондового рынка на макроуровне. Изучению продуктов фондовых рынков через систему микропоказателей посвящены работы А. Басова, В. Галанова, С. Глазьева, С. Коваленко, Я. Миркина, Б. Рубцова, М. Туган-Барановского, А. Фоломьева, Ю. Яковца.

В последнее время появились исследования отечественных и зарубежных ученых в области финансовых инноваций, финансовой инженерии, производных финансовых инструментов, авторами которых являются: Г. Александер, В. Бансал, А. Буренин, Д. Бэйли, С. Вайн, М. Винкель, Л. Галиц, Ю. Капелинский, И. Кох, Г. Малер, Д. Маршал, Я. Миркин, Ф. Мишкин, Б. Рубцов, А. Фельдман, К. Царихин, М. Чекулаев, Е. Четыркин, У. Шарп, М. Янукян и др.

Проблемы формирования и использования финансовых продуктов в реальном секторе экономики через лизинговые отношения хозяйствующих субъектов рассмотрены в работах Н.М. Васильева, В.Д. Газмана, В.А. Горемыкина, А.Г. Ивасенко, Е.В. Кабатовой, М.В. Карпа, С.Н. Катырина, Т. Кларка, Л.Н. Лепе, Р.А. Махмутовой, Р.Г. Ольховой, В.А. Петрова, Л.Н. Прилуцкого, А.Л. Смирнова, К.Г. Сусаняна, В. Хойера, Е.Н. Чекмаревой, Х.-Й. Шпитлера и др.

Вместе с тем практически отсутствуют методологически обоснованные подходы к анализу и оценке эффективности использования как отдельных инновационных финансовых инструментов, так и инновационных финансовых продуктов в целом. Сложность решения данной проблемы объясняется тем, что для реализации инновационных финансовых продуктов необходимо согласовать многочисленные условия с множеством параметров с участниками совершаемых сделок, между которыми существуют сложные горизонтально-вертикальные связи. Недостаточная изученность указанной проблемы в настоящее время требует разработки механизмов взаимодействия на финансовом рынке, позволяющих комплексно, с системных позиций обосновать принимаемые решения по формированию и использованию портфеля инновационных финансовых продуктов.

Не получила также должного развития проблема формирования действенного инструмента использования инновационных финансовых продуктов и механизмов принятия оптимальных решений с учетом различных видов финансовых рисков. Слабо изучены проблемы методологического характера в определении сферы инновационных финансовых продуктов.

Недостаточная разработанность отмеченных проблем методологического и практического характера обусловила актуальность выбранного направления исследования и определила постановку цели и задач диссертационной работы.

Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в разработке методологии формирования и использования инновационных финансовых продуктов и оценки их влияния на эффективность и устойчивость функционирования финансовых институтов в условиях меняющейся конъюнктуры рынка.

Реализация указанной цели предусматривает решение следующих подцелей и задач:

1) исследовать диалектическую взаимосвязь развития финансовых продуктов и инновационных тенденций изменения в реальном секторе экономики:

- раскрыть содержание инноваций и сферу их реализации на финансовом рынке, определив тенденции развития и необходимость совершенствования финансовых продуктов;

- дать определение инновационных финансовых продуктов, выделить их характерные признаки и основные группы;

- выявить те сегменты экономики и виды хозяйственных операций, которые в первую очередь нуждаются в инновационных финансовых продуктах;

2) сформировать концепцию развития инновационных финансовых продуктов:

- разработать методологические подходы к моделированию инновационных финансовых продуктов в системе финансового инжиниринга;

- определить понятие и содержание категории "риск-инжиниринг" как элемента финансовой инженерии на рынке инновационных финансовых продуктов;

- выделить концептуальные основы применения деривативов на рынке инновационных финансовых продуктов, проанализировав необходимость возникновения, основы функционирования и виды производных финансовых инструментов;

3) обосновать методологию разработки и использования инновационных финансовых продуктов:

- рассмотреть и предложить адаптированные модели использования европейского опциона пут при определении лимита кредитования и нестандартных процентных свопах в операциях хеджирования и финансирования проектов коммерческих банков;

- определить значение и сущность инновационного лизинга, а также выявить формы его реализации и управления на рынке инновационных финансовых продуктов;

- выявить необходимость учета дисконтированных рентных платежей и системы показателей налоговой защиты инвестиций, влияющих на изменение денежных потоков при расчете эффективности инновационных лизинговых продуктов;

- разработать модели финансирования инновационных финансовых продуктов негосударственных пенсионных фондов, коммерческих банков и страховых компаний, а также механизмы хеджирования рисков инновационной деятельности посредством продуктов риск-инженерии.

Область исследования. Исследование проведено по специальности 08.00.10 "Финансы, денежное обращение и кредит" Паспорта специальностей ВАК в рамках разделов 3.6 "Проблемы управления финансовыми рисками", 3.7 "Источники финансирования компаний и проблемы оптимизации структуры капитала", 4.8 "Разработка методического аппарата доходности ценных бумаг и производных финансовых инструментов", 4.9 "Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг", 9.4 "Развитие инфраструктуры кредитных отношений современных кредитных инструментов, форм и методов кредитования", 9.10 "Финансовые инновации в банковском секторе", 9.16 "Новые банковские продукты: виды, технология создания, способы внедрения".

Объект исследования. Объектом исследования выступают финансовые отношения в процессе формирования и использования различных видов инновационных финансовых продуктов в условиях изменяющейся конъюнктуры финансового рынка.

Предмет исследования. Предметом исследования является методология развития традиционных и инновационных инструментов и продуктов финансового рынка.

Теоретико-методологическая основа исследования. Теоретической и методологической основой диссертационной работы стали общие методы научного познания: абстракция, дедукция и индукция, сравнение, методы системного анализа и синтеза, исторической и логической оценки экономических явлений, взаимосвязи теоретических и практических аспектов исследования. Сущностная и содержательная характеристика формирования и использования инновационных финансовых продуктов обосновывается автором с опорой на понимание предмета современной экономической науки, на монографические труды и научные статьи крупных отечественных и зарубежных ученых, материалы научных конференций и семинаров, законодательные и нормативные акты РФ и зарубежных стран. Теоретический уровень познания процессов формирования и управления инновационными финансовыми продуктами дополнен всесторонним эмпирическим анализом, в процессе которого раскрываются - при переходе от абсолютного к конкретному - действующие механизмы формирования, функционирования и закономерного развития инновационных финансовых продуктов на финансовом рынке России и за рубежом. Количественные методы исследования базируются на применении методов финансовой инженерии, финансовых вычислений, статистики и математики, теории принятия решений и подходов к моделированию экономических систем.

Информационная база исследования. Для усиления доказательности и достоверности выводов исследования в работе были использованы статистические материалы и реферативные обзоры ИНИОН России, статистические сборники и первичные материалы финансовых институтов и предприятий РФ. В ходе диссертационного исследования применялись законодательные акты и нормативно-правовые документы, регламентирующие порядок работы фонового рынка, инструкции, положения, нормативы Федеральной службы по финансовым рынкам России, Центрального банка РФ, информация официальных сайтов: www.bis.org, www.euroclear.com, www.ebrd.com, www.cbr.ru, www.ml.com, www.fedcom.ru и т.д.

Основные положения, выносимые на защиту

1. Исследование в области финансовых инноваций невозможно без понимания экономического содержания инноваций и сферы их реализации на финансовых рынках. Поскольку в теории и практике финансовых отношений нет четкой трактовки понятия "инновация", это не только осложняет определение места и роли инновации как категории в экономической науке, но и не дает существенного продвижения к внедрению инновационных отношений на финансовый рынок. Авторский подход к раскрытию содержания инноваций, в том числе на финансовом рынке, состоит в выявлении двух групп инновационных процессов, которые включают в себя внедрение новых инструментов на финансовый рынок и инновационное сочетание существующих инструментов финансового рынка, а также выделении этапов развития жизненного цикла инновации в финансовой системе - от зарождения идеи, создания и распространения до ее использования и динамической трансформации - перехода в иную форму - традицию.

2. Выявленные тенденции формирования рынка инноваций и становления инновационных финансовых отношений, ориентированных на производство и производственные процессы, тесную взаимосвязь инноваций с финансовыми проблемами экономических субъектов, функционирование и развитие рынка инноваций предполагают наличие объектно-субъектной структуры инновационных отношений, представляющей собой систему взаимодействия инноваторов, инвесторов, а также товаропроизводителей и развитой инвестиционно-инновационной инфраструктуры.

3. Доказательство объективной закономерности появления категории "финансовый инжиниринг" в теории и практике финансового рынка позволяет выявить доминирующие факторы, основные тенденции и направления развития финансовой инженерии, а также определить базовые финансовые технологии и основные методологические подходы финансовой инженерии на рынке деривативов - комбинирование, декомпозиция, совмещение комбинирования и декомпозиции (создание синтетического продукта).

4. Предложенное понятие и содержание категории "риск-инжиниринг", под которой понимается совокупность инновационных методов и инструментов финансовой инженерии, направленных на перераспределение или минимизацию финансовых рисков, позволяет составить матрицу направлений реализации инновационных возможностей риск-инжиниринга.

5. Предложенные адаптационные модели использования европейского опциона пут при определении лимита кредитования и использование нестандартных процентных свопов в операциях хеджирования и финансирования инновационных проектов коммерческих банков позволяют определить оптимальную сумму кредита в зависимости от динамики изменения оценочной стоимости залога и существенно сократить кредитные риски.

6. Представленная классификация инновационных лизинговых отношений позволяет с привязкой к практике выработать рекомендации по систематизации критериев инновационности лизинговых отношений.

7. Учитывая преимущества рентных платежей по лизингу в момент оплаты за лизинговый кредит и полученные в работе количественные оценки, можно считать рентные платежи по теории срочного аннуитета наиболее предпочтительными для лизингополучателя и банка-лизингодателя.

8. Экономико-математический анализ эффективности инновационных лизинговых продуктов на основе метода дисконтирования рентных платежей и системы показателей налоговой защиты инвестиций выявляет специфические особенности использования лизинга в сравнении с традиционными методами кредитования в коммерческом банке.

9. Функционирование и развитие инновационных лизинговых отношений предполагает наличие нетрадиционных форм финансово-кредитного обеспечения посредством инструментов фондового рынка. В качестве такого обеспечения инновационных лизинговых отношений в диссертации предлагается использование инновационного лизингового опциона.

10. Разработанные модели финансирования инновационных лизинговых продуктов путем использования средств резервов страховых компаний и негосударственных пенсионных фондов с применением инструментов фондового рынка дают возможность лизингодателю выбирать оптимальные условия финансирования.

11. Разработанная методика привлечения финансовых ресурсов фондового рынка с применением эмиссионных ценных бумаг, в частности облигаций, и методика расчета сметы затрат по займу позволяют гибко подойти к расчету параметров эмиссии через оценку пула лизинговых договоров.

12. Предложенная классификация рисков, возникающих в процессе реализации инновационных лизинговых продуктов, связанных с выбором предмета лизинга, с поставщиками предмета лизинга, с утратой лизингополучателем платежеспособности в период исполнения договоров, с ликвидностью предмета лизинга и предметов обеспечения лизинговых сделок, с формированием портфеля договоров лизинговой компании, а также выделение инновационного риска, который представляет собой вероятность потерь, возникающих при вложении лизингодателем средств в проект, касающийся производства инновационных продуктов, выявляют пути снижения риска через традиционные механизмы управления рисками и инновационные сочетания схем финансирования и хеджирования лизинговой деятельности посредством системы франчайзинга.

Научная новизна исследования. Научная новизна исследования состоит в теоретико-методологическом обосновании и практическом решении актуальных задач инновационных финансовых отношений, связанных с формированием и использованием инновационных финансовых продуктов.

Наиболее значимыми являются следующие результаты, характеризующие научную новизну диссертации:

- обоснована объективная необходимость совершенствования финансовых продуктов в связи с развитием различных инновационных финансовых отношений между хозяйствующими субъектами нового типа на рынке инноваций и сфер их реализации посредством выявления двух групп финансовых инноваций в экономической системе, включающих в себя внедрение новых инструментов на финансовом рынке и инновационное сочетание традиционных инструментов экономической системы;

- выделены характерные признаки классификации инновационных финансовых продуктов с привязкой к специфическим финансовым отношениям в процессе инновационной деятельности на финансовом рынке и к их влиянию на удовлетворение потребности субъектов в перераспределении и минимизации рисков, обеспечении роста ликвидности и конечных финансовых результатов;

- доказана объективность и закономерность появления финансового инжиниринга в теории и практике финансового рынка, выявлены доминирующие факторы, основные тенденции и направления развития финансовой инженерии, определены базовые финансовые технологии и основные методологические подходы финансовой инженерии на рынке деривативов - комбинирование, декомпозиция, совмещение комбинирования и декомпозиции (создание синтетического продукта);

- предложена матрица направлений реализации инновационных возможностей риск-инжиниринга как совокупности инновационных методов и инструментов финансовой инженерии, направленных на перераспределение или минимизацию финансовых рисков;

- предложены адаптированные модели использования европейского опциона пут при определении лимита кредитования и нестандартных процентных свопов в операциях хеджирования и финансирования инновационных проектов коммерческих банков, позволяющие сократить риск невозврата кредита;

- разработана классификация инновационных лизинговых отношений по форме и содержанию, обеспечивающая внедрение и продвижение инновационного продукта на рынок инноваций, хеджирование и финансирование инновационной деятельности, что позволяет с привязкой к практике выработать рекомендации по систематизации критериев инновационности лизинговых отношений;

- выявлена необходимость учета дисконтированных рентных платежей и системы показателей налоговой защиты инвестиций, влияющих на направление денежных потоков при расчете эффективности инновационных лизинговых продуктов, применяемых в отечественной и зарубежной практике организациями различных форм собственности и направлений деятельности;

- разработаны модели финансирования инновационных продуктов посредством применения эмиссионных ценных бумаг с расчетом основных параметров, сметы затрат облигационного займа и использованием средств резервов страховых компаний, негосударственных пенсионных фондов; для практической реализации данных схем, а также инновационного сочетания схем финансирования и хеджирования рисков инновационной деятельности в системе франчайзинга применены такие инструменты фондового рынка, как облигации, переводной вексель и своп-контракты.

Теоретическая и практическая значимость исследования. Теоретическое значение выводов и рекомендаций, предложенных диссертации, заключается в разработке и обосновании научного и методологического аппарата, предназначенного для оценки эффективности формирования и использования инновационных финансовых продуктов как механизма инновационных преобразований финансового рынка в отечественной экономике.

Практическое значение диссертации заключается в том, что ее результаты имеют вид практических рекомендаций и предложений по формированию и реализации инновационных финансовых продуктов различными финансово-кредитными институтами.

Практическое значение, в частности, имеют:

- предложенные адапционные модели европейского опциона пут при определении лимита кредитования и нестандартных процентных свопов в операциях хеджирования и финансирования;

- разработанные нетрадиционные способы обеспечения реализации лизинговых отношений посредством инструментов фондового рынка, сочетающих в себе условия и особенности лизингового бизнеса;

- обоснованные методы использования средств резервов негосударственных пенсионных фондов и страховых компаний в схемах финансирования и хеджирования лизинговых продуктов;

- разработанная и апробированная методика и соответствующая ей компьютерная программа расчета рентных платежей лизинговых отношений, учитывающая анализ вариантов использования различных видов лизинговых операций, применяемых в отечественной и зарубежной практике.

Апробация результатов исследования. Полученные автором модели и механизмы управления инновационными финансовыми продуктами апробированы и используются в практической деятельности коммерческих банков: ОАО АКБ "Ак Барс банк" (г. Казань), ЗАО ФАБ "Газпромбанк" (г. Нижний Новгород), ОАО КБ "Бинбанк" (г. Москва), - а также страховой группы ОАО "Согаз" (г. Нижний Новгород), Казанского представительства лизинговой компании "РМБ лизинг" (г. Москва), ЗАО "Региональная топливно-энергетическая компания" (г. Казань), ЗАО "Управление малой механизации" (г. Тольятти), ООО "Газовые технологии" (г. Йошкар-Ола).

Основные результаты докладывались и обсуждались на региональных и всероссийских научно-практических конференциях: "Национальная экономика: проблемы развития и сбалансированности" (г. Казань, 1993), "Реформирование отношений собственности и развитие предпринимательства в современных условиях" (г. Казань, 1994), "Маркетинг и рыночная экономика" (г. Казань, 1995), "Объективные тенденции становления банковской системы в условиях переходной экономики" (г. Казань, 1996), "Молодежь и экономическая наука" (г. Казань, 1996, 1998, 2000), "Весенние семинары молодых ученых-экономистов '98" (г. Санкт-Петербург, 1998), "Новое в философских, политических, исторических, социологических, экономических науках и культурологи" (г. Москва, 2001), "Инновационные процессы в современной экономике" (г. Казань, 2002), "Традиции, инновации и инвестиции современной рыночной экономики" (г. Казань, 2004), "Общество, государство, личность: проблемы взаимодействия в условиях рыночной экономики", (г. Казань, 2006); на международных научно-практических конференциях: "Мировая и национальная экономика: история и современность" (г. Казань, 1995), "Совершенствование подготовки и переподготовки специалистов в условиях рыночных отношений" (г. Казань, 1996), "Культура и этика бизнеса: история, традиции, проблемы переходного периода" (г. Казань, 1997), "Инновационные образовательные технологии на рубеже XX-XXI веков" (г. Казань, 1998), "Предпринимательство и реформы в России" (г. Санкт-Петербург, 1998), "Этические аспекты образования XXI века" (г. Казань, 2001), "Проблемы и практическое функционирование рынка ценных бумаг" (г. Орел, 2003), "Взаимодействие банковской системы и реального сектора экономики" (г. Астрахань, 2005), "Экономика региона: социальный и производственный аспект" (г. Тольятти, 2006).

По материалам диссертации опубликовано 44 работы, в том числе три монографии, общим объемом 51,7 печ. л.

Структура и объем работы. Диссертационная работа изложена на 290 страницах, состоит из введения, пяти глав, заключения, библиографического списка, содержит 23 таблицы, 22 рисунка и 24 приложения.

Основное содержание работы

В соответствии с целью и задачами исследования в диссертации рассматриваются следующие группы проблем.

Первая группа проблем посвящена раскрытию методологических основ формирования и использования инновационных финансовых продуктов посредством финансовой инженерии.

Исследование содержания инновационных финансовых продуктов начинается с анализа дефиниций понятия "инновация" и его экономической составляющей. финансовый инвестиция рентный

Комплексный характер инноваций, их многосторонность и разнообразие областей и способов использования позволили автору выявить следующие обобщающие характеристики инноваций:

1. Использование в деятельности участника рынка стратегий, которые отличаются друг от друга во всех отношениях.

2. Освоение новых методов достижения конкурентоспособности и нахождение лучших способов конкурентной борьбы.

3. Создание конкурентных преимуществ путем порождения принципиально новых благоприятных условий на рынке, заполнения сегментов рынка, на которые конкуренты не обратили внимание.

Проведенное автором исследование категории "инновации" показывает, что последняя имеет прямую зависимость от таких составляющих финансового рынка, как рынок капитала, инвестиций, риска, финансовых ресурсов и т.д. (рис. 1). В зависимости от степени взаимодействия инноваций с данными категориями в работе рассмотрены сферы реализации инноваций на финансовых рынках. В проведенном автором исследовании инновации, реализуемые на финансовых рынках, разделены на две группы:

1. Внедрение новых инструментов на финансовые рынки. Примером такого внедрения в работе названы ставшие сегодня уже традиционными производные финансовые инструменты - свопы, фьючерсы, форварды, а также инновационные финансовые продукты рынка деривативов - свопционы, кредитные деривативы, инновационные лизинговые опционы и т.д.

2. Новое (инновационное) сочетание инструментов финансового рынка, позволяющее конструировать различные инновационные финансовые продукты - фондового и валютного рынков, срочного и кредитного, финансовых инноваций и рынка капитала и т.п. - с целью увеличения доходности предприятия, привлечения инвестиционных ресурсов, увеличения объема продаж, страхования возможных финансовых и инновационных рисков, финансово-кредитного обеспечения инновационной деятельности субъектов и т.д. В качестве примера такого сочетания в работе выделены иннвационный лизинг, венчурное финансирование, форфейтинг, франчайзинг, выпуск специализированных ценных бумаг и др.

Указанные продукты, по мнению автора, есть результат активной инновационной деятельности, характеризующейся в экономической науке как финансовый инжиниринг.



Рис. 1. Циклы, закономерности, инвестиции и риски трансформации инновационных отношений в традиционные в экономических системах

Финансовый инжиниринг на рынке деривативов определяется автором как процесс комбинирования и декомпозиции существующего стандартного дериватива с целью создания нового финансового продукта, позволяющего удовлетворить различные потребности экономических субъектов, связанные с поиском дополнительных источников финансирования, оптимального хеджирования рисков, путем разработки и применения инновационных решений при определении параметров инструмента.

Из данного определения финансового инжиниринга на рынке деривативов в работе выделены три основных подхода финансовой инженерии на рынке деривативов:

- комбинирование нескольких деривативов в единый продукт;

- декомпозиция дериватива;

- совмещение комбинирования и декомпозиции, подразумевающее создание синтетического продукта.

Финансово-инженерная деятельность сосредоточена главным образом в сфере финансовых услуг, причем более всего она проявилась в части индустрии ценных бумаг, которая, с одной стороны, помогла оформиться финансовому инжинирингу, а с другой - сама была преобразована им. В диссертации доказано, что в мировой практике инновационные финансовые продукты на начальном этапе чаще всего создавались крупнейшими специализированными финансовыми институтами для решения частных задач крупных эмитентов или инвесторов. Однако в дальнейшем с целью адаптации к потребностям и возможностям рядовых инвесторов они соответствующим образом совершенствовались, вследствие чего становилось возможным их тиражирование. При этом особое значение, по мнению автора, в данных процессах имеют финансовые инженеры, осуществляющие свою деятельность в акционерных компаниях - конечных потребителях финансового инжиниринга.

В работе выделены основные и прикладные функции, которые во многом были затронуты при определении факторов и сущности финансового инжиниринга: управление рисками; управление финансами компаний; разработка и выполнение новых арбитражных и спекулятивных стратегий при торговле ценными бумагами, производными финансовыми инструментами.

Таким образом, делается заключение о том, что развитию финансового инжиниринга сегодня способствуют факторы, имеющие общие закономерности развития финансового рынка. Это, с одной стороны, факторы окружения, такие как повысившаяся волатильность цен в большинстве секторов рынка, всеобщая глобализация рынков, налоговые ассиметрии, развитие компьютерной техники и информационных технологий, достижения в финансовой науке и многие другие. С другой стороны, немаловажными явились и внутрифирменные факторы - потребность хозяйствующих субъектов в ликвидности, их нерасположенность к риску.

В работе доказано, что одним из определяющих факторов применения методов финансового инжиниринга на рынке является страхование и снижение рисков. При этом в диссертации выделяются традиционные подходы к снижению различных видов рисков, которыми являются получение неустойки, поручительство, банковская гарантия, залог, вексельное обеспечение и другие способы, предусмотренные действующим законодательством.

Рассмотренные автором примеры традиционных подходов снижения рисков в теории и практике в большей степени относятся к основным гражданско-правовым отношениям между различными субъектами (рис. 2, сегмент 1). Однако в исследовании доказано, что в большинстве своем они абсолютно неприменимы к инновационным финансовым продуктам в силу своей специфики. Поскольку природа возникновения последних лежит в основе финансовой инженерии, постольку методы и способы снижения существующих рисков на рынке инновационных финансовых продуктов необходимо, по мнению автора, искать в самих инструментах финансовой инженерии (см. рис. 2, сегмент 2).

Рис. 2. Матрица направлений реализации инновационных возможностей риск-инжиниринга

Если же существующие инструменты не удовлетворяют требованиям поставленной новой задачи снижения риска, то, как считает автор, необходимо создать новый продукт, исходя из новых условий и имеющегося инструментария (см. рис. 2, сегмент 3), либо решить поставленную задачу, получив принципиально новый финансовый продукт в результате достижения посредством инструментов финансовой инженерии синергетического инновационного эффекта (см. рис. 2, сегмент 4). Данный процесс конструирования инновационных финансовых продуктов, создаваемых для снижения различного рода рисков, посредством инструментов финансовой инженерии в работе назван риск-инжинирингом.

Таким образом, в самом общем определении в диссертационном исследовании под риск-инжинирингом понимается совокупность методов финансовой инженерии, направленных на перераспределение или минимизацию финансовых рисков. Или, используя определение финансового инжиниринга, автор определяет понятие риск-инжиниринга как комплекс мер, включающий в себя проектирование, разработку и реализацию инновационных финансовых продуктов и процессов, а также творческий поиск новых подходов к решению проблем, связанных с управлением и снижением риска, возникающего у субъектов финансового рынка.

Для характеристики области применения данной категории в работе детально рассмотрены виды возможных рисков, присущих финансовым рынкам, и с использованием терминологии финансовой инженерии решается поставленная автором задача.

Таким образом, проведенное исследование области применения риск-инженерии позволяет выделить следующие характерные особенности:

- основными объективными рисками, оказывающими влияние на развитие финансовых инноваций, являются кредитный, процентный, рыночный, инновационный риск и риск ликвидности;

- потребность в применении риск-инжиниринга как совокупности методов по страхованию рисков лежит как на стороне спроса, так и на стороне предложения инновационных финансовых продуктов;

- в основе заключения сделок между такими контрагентами лежат различия в прогнозировании поведения рынка, различные инвестиционные горизонты, различная толерантность к риску и причины субъективного характера.

Концептуальный методологический подход к применению деривативов на рынке инновационных финансовых продуктов создает основу для рассмотрения второй группы проблем, раскрывающих экономическую сущность, необходимость возникновения, виды и основы функционирования рынка производных финансовых инструментов.

В работе обоснованно доказано, что появление производных финансовых инструментов явилось результатом активной инновационной деятельности на рынке ценных бумаг, которая была связана с расширением инвестирования фиктивного капитала, не функционирующего непосредственно в процессе производства и не являющегося ссудным капиталом. Непосредственной причиной появления производных финансовых инструментов стала повышенная подвижность курса иностранных валют, курсов традиционных ценных бумаг, процентных ставок по заемным средствам.

В связи с этим наиболее актуальной, по мнению автора, стала задача поиска защиты от рисков операций с валютой, займами и ценными бумагами; таким образом, появление производных финансовых инструментов обусловлено взаимосвязью рынков ценных бумаг, валютного, кредитного, прочих финансовых рынков и товарного, а также инструментов, посредством которых эта взаимосвязь осуществляется (рис. 3).

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 3. Производные финансовые инструменты во взаимосвязи товарного и финансовых рынков

Кроме того, в работе выделены три основные тенденции, которые обусловлены, по мнению автора, инновационной деятельностью, направленной на рынок ценных бумаг, и общими для мирового хозяйства переменам в финансовой сфере, а потому имеют непосредственное отношение к финансовым инструментам:

1) стремление к оформлению имущественных прав в виде ценных бумаг и развитие фондовых рынков, что стало причиной сокращения классического финансового посредничества;

2) взрывной рост рынков производных ценных бумаг;

3) глобальность рынков капиталов.

Диссертантом доказано, что возникновение производных ценных бумаг, или деривативов, вызвано перераспределением ценовых рисков и основных их экономических функций (предоставление экономическим субъектам механизмов хеджирования, т.е. страхование от изменения цен на рынке капиталов и страхование финансовых рисков).

В этой связи в исследовании различают ценные бумаги, связанные с финансовым рынком, и аналогичные ценные бумаги, функционирующие на товарных рынках, прежде всего опционы, фьючерсы и свопы, поскольку, утверждает автор, данные ценные бумаги едины по экономической сущности и экономическим свойствам, но различаются характеристикой активов, на которых они базируются и, следовательно, организацией, механизмом и схемами своего обращения.

Производные финансовые инструменты возникли в процессе традиционных финансовых отношений (таких как заем, кредит) и по существу представляют собой традиционные инструменты, ориентированные на новые договорные отношения. Суть этих договоров связана с преодолением ограничений, вытекающих из традиционных обязательств по поводу будущей покупки или продажи, а также с использованием прав на будущую покупку или продажу классических финансовых инструментов по фиксированным в данный момент ценам.

Признаком производности является то обстоятельство, что цена производных финансовых инструментов определяется на основе цен товаров, валюты или ценных бумаг, составляющих их базу (базис, базовый актив).

Проведенный анализ в отечественной и зарубежной практике классификации ценных бумаг позволяет автору охарактеризовать производные финансовые инструменты как сочетание средств и способов вложения, преобразования и распределения капитала (фондовая ценность) и платежного средства (средства кредита).

Производные финансовые инструменты представляют и формируют рынок прав и обязательств применительно к соответствующим товарным и финансовым активам. Защита от рисков базисных активов, лежащих в основе производных, однозначно обусловливает повышение риска при обращении самих этих инструментов. Вследствие этого возникли особые требования к организации рынка производных финансовых инструментов, в первую очередь через биржевой механизм и гарантирование расчетов по сделкам.

В работе отмечается, что рынок производных финансовых инструментов - это наиболее динамичный сегмент фондового рынка. Так, за период 1987 - 2005 гг. номинальная стоимость базисных активов обращающихся биржевых деривативов выросла в 79 раз и составила 57,8 трлн. долл, а номинальная стоимость базисных активов внебиржевых контрактов за этот же период увеличилась примерно в 240 раз и достигла 284,8 трлн. долл. Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. - С. 73.

Банк международных расчетов официально публикует данные по некоторым биржевым деривативам. По обороту торговли фьючерсными и опционными контрактами мировые регионы располагаются в следующем порядке (табл. 1).

Таблица 1 Оборот торговли биржевыми деривативами, трлн. долл.

Регион	1992 г.	1995 г.	2000 г.	2001 г.	2002 г.	2003 г.	2005 г.
Северная Америка	102	161	194	352	406	442	819
Европа	43	88	128	187	226	358	487
Россия							0,031
Азиатско-Тихоокеанский регион	37	81	56	49	57	69	93
Прочие	0,1	4,2	3,9	5,1	4	4	10
Всего	182	334	382	593	692	874	1408

При этом автор отмечает, что в конце 1990-х - начале 2000-х гг. доминирующее положение на рынке производных финансовых инструментов как по обороту, так и по номинальной стоимости биржевых деривативов занимали США. Однако следует иметь в виду, что относительно недавно подобных рынков в других странах просто не существовало. Поэтому повышение удельного веса европейских стран на этом рынке сегодня особенно заметно.

В диссертационном исследовании выделяются главные особенности производных ценных бумаг, которыми, по мнению автора, являются следующие:

1. Цена данных ценных бумаг базируется на цене лежащего в их основе биржевого актива, в качестве которого могут выступать и иные ценные бумаги.

2. Внешняя форма обращения производных ценных бумаг аналогична форме обращения основных ценных бумаг.

3. Временной период функционирования ограничен (от нескольких минут до нескольких месяцев) по сравнению с периодом жизни биржевого актива.

Кроме того, данный класс ценных бумаг имеет и другие отличительные характеристики. Так, купля-продажа производных ценных бумаг осуществляется, как правило, на биржевом рынке и позволяет получать прибыль при минимальных инвестициях по сравнению с другими ценными бумагами, поскольку инвестор оплачивает не всю стоимость актива, а только гарантированный или маржевый взнос.

Однако при этом в работе выделены очевидные причины крайне низкой ликвидности товарно-фьючерсных рынков в России, среди которых автором отмечены:

а) недостаточная развитость соответствующих рынков реальных товаров;

б) отсутствие на этих рынках общепризнанных ценовых ориентиров;

в) наличие однозначных, повышательных тенденций в движении цен на абсолютное большинство биржевых товаров.

Помимо экономических причин конъюнктурного характера, в работе отмечено, что развитию отечественного фьючерсного рынка в настоящее время мешают отсутствие необходимой инфраструктуры фьючерсной торговли и недостаток квалифицированных специалистов. Кроме того, практически отсутствует четкая законодательная основа функционирования срочной торговли в России. Срочные рынки недостаточно отрегулированы в нормативных актах, и за 10 лет развития этих рынков появились лишь нормы, так или иначе определяющие сами инструменты на уровне общих понятий, но без их специфики обращения, требований к осуществлению операций и механизма снижения рисков, которые предстоит разрабатывать.

Проведенный анализ основных производных финансовых инструментов как инструментария финансовой инженерии позволяет автору подойти к самому процессу моделирования и конструирования инновационных финансовых продуктов. В работе отмечается, что большая часть таких инноваций связана в основном с участием финансово-кредитных институтов, и прежде всего коммерческих банков. При этом диссертантом отмечены и контрагенты данных институтов из реального сектора экономики, во взаимодействии с которыми возможно, по мнению автора, достичь синергетического эффекта в инновационных преобразованиях на финансовых рынках.

Третья группа проблем, рассмотренных в диссертации, посвящена анализу и оценке адаптационных моделей использования инновационных финансовых продуктов в финансово-кредитной системе.

В работе отмечается, что фондовые биржи и инвестиционные банки создают специфические финансовые инструменты посреднического характера благодаря добавлению определенных финансовых свойств уже обращающимся на рынке инструментам (фьючерсы, форварды, опционы, свопы, депозитарные расписки). При этом отмечается, что, с одной стороны, фондовые биржи являются элементом инфраструктуры фондового рынка, а с другой стороны, современная фондовая биржа также генерирует новые финансовые продукты. При этом фондовая биржа предлагает рынку не только инструменты, но и инновационные финансовые процессы и стратегии.

В качестве примера таких инструментов для бирж в работе рассмотрены опционы FLEX, представляющие собой обычные категории опционов, обращающихся на бирже, но имеющих специфическую систему заключения сделок. В диссертации приводится сравнительная характеристика опционов FLEX и стандартных опционов (табл. 2).

Таблица 2 Сравнительная характеристика условий стандартного опциона на акции и опциона FLEX

Характеристика контракта	Стандартные опционы	Опционы FLEX
1	2	3
Актив	Акции, прошедшие листинг на крупнейших фондовых биржах или обращающиеся на внебиржевых рынках	Акции, прошедшие листинг на крупнейших фондовых биржах или обращающиеся на внебиржевых рынках (определяется индивидуально)
Количество активов в контракте	100	100
Минимальное количество контрактов в сделке	Не определено	При первичной сделке - 250; при вторичной сделке - 100 (если у владельца не менее 100 контрактов); при исполнении контрактов - 25 (если у владельца не менее 25 контрактов)
Метод исполнения	Американский	Европейский или американский
Цена исполнения	Определены возможные цены исполнения опционов - варианты "без денег", "при деньгах", "в деньгах"; шаг цены исполнения - 2 процентных пункта для уровня от 5 до 25 долл., 5 пунктов для уровня от 25 до 200 долл. и 10 пунктов для уровня выше 200 долл. Новые цены исполнения определяются по мере движения цены актива	На усмотрение сторон по сделке
Дата исполнения	Суббота, следующая за третьей пятницей месяца исполнения	Любой рабочий день за исключением третьей пятницы месяца исполнения (или предшествующего дня, если пятница - нерабочий день) плюс/минус два рабочих дня
Месяц исполнения	2 месяца перед датой исполнения плюс 2 дополнительных месяца из I квартала	Любой месяц по усмотрению сторон. Срок контракта от 1 дня до 3 лет
Лимиты	Устанавливаются в зависимости от истории торгов акциями за последние 6 месяцев. Для рынков с наибольшей капитализацией и частотой торгов устанавливается лимит в 75 000 контрактов, заключенных в одну сторону, для рынков с меньшей капитализацией - 60 000, 31 500, 22 500 или 13 500. Аналогичные требования установлены к количеству контрактов, которые могут быть исполнены в течение 5 последовательных дней	Лимиты не установлены. Однако если позиция превышает более чем в 3 раза лимиты, установленные для стандартных контрактов, расчетная палата (ОСС) проводит оценку рисков и уведомляет об этом контрагентов. При этом может быть удержана дополнительная маржа

Другим примером новых продуктов фондовых бирж, рассмотренных в работе, является объединение различных инструментов в единый пакет. Биржа путем введения такого продукта рассчитывает на привлечение дополнительных клиентов и увеличение оборотов, что должно компенсировать недостаточные комиссионные.

Перечень финансовых продуктов, предлагаемых инвестиционными банками сегодня, характеризуется значительным количеством и разнообразием. В диссертации обоснованно утверждается, что именно инвестиционные банки являются главной движущей силой процесса создания новых финансовых продуктов, что объясняется тем, что предложение финансовых услуг, т.е. финансовое посредничество, - основная цель их деятельности.

Отличительной характеристикой финансовых инструментов инвестиционных банков является их посредническая сущность, т.е., в отличие от корпоративных финансовых инструментов, они не направлены на привлечение капитала или хеджирование, а выполняют, скорее, арбитражную миссию: это "переупаковка" уже существующих финансовых инструментов в новую форму, обладающую специфическими инвестиционными качествами.

Финансовые инструменты "посреднического" типа, создаваемые инвестиционными банками, в работе разделены на две категории:

1) созданные на основе декомпозиции имеющихся финансовых инструментов;

2) созданные на основе объединения различных финансовых инструментов.

Среди первых наиболее значимой инновацией прошедшего столетия выделены облигации с нулевым купоном, созданные путем стриппирования купонных обязательств Казначейства США. Под стриппированием здесь понимают процесс отделения купона от казначейского обязательства и последующее самостоятельное обращение купонов и основного долга как отдельных ценных бумаг. Таким образом, по мнению автора, инвесторы получают инструменты со следующими преимуществами: минимальный кредитный риск, минимальный риск досрочного погашения, максимальная ликвидность, большой спектр инвестиционных горизонтов, отсутствие реинвестиционного риска, налоговые преимущества.

По второму виду выделенных автором банковских инноваций (объединение финансовых продуктов) инвестиционные банки выпускают группу продуктов, привязанных к какому-либо активу (Linked securities). Это могут быть как долговые, так и долевые ценные бумаги. Различают два вида таких долговых ценных бумаг, выпускаемых инвестиционными банками: облигации, связанные с акциями (equity-linked notes), и облигации, связанные с индексом.

Практическое применение деривативов коммерческими банками, рассмотренное в диссертации, осложнено, по мнению автора, рядом причин: нечетко определен юридический статус сделок с производными финансовыми инструментами, отсутствуют подзаконные акты, четко регламентирующие операции с ними, не отработан механизм их учета в российской бухгалтерской системе. При этом автор полагает, что некоторые методологические аспекты могут использоваться в процессе кредитования в настоящее время.

...