Размещено на http://allbest.ru

2

На правах рукописи

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени

кандидата экономических наук

Управление процентным риском при привлечении заемного капитала в предприятия железнодорожного транспорта

Специальность: 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

Федосеева Маргарита Игоревна

Москва - 2010

Диссертация выполнена на кафедре мировой экономики и международных финансов образовательного учреждения профсоюзов (ОУП) «Академия труда и социальных отношений».

Научный руководитель - доктор экономических наук, профессор Рыкова Инна Николаевна.

Официальные оппоненты - доктор экономических наук Котляров Максим Александрович,

кандидат экономических наук Попков Сергей Юрьевич.

Ведущая организация - Всероссийская государственная налоговая академия Министерства финансов РФ

Защита состоится «29» апреля 2010 года в 14 часов 30 минут на заседании Диссертационного совета Д 602.001.03 при ОУП «Академия труда и социальных отношений» по адресу: 119454, г. Москва, ул. Лобачевского, д. 90, аудитория 222.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Академии труда и социальных отношений.

Автореферат разослан «26» марта 2010 г.

Ученый секретарь Диссертационного совета Д 602.001.03

кандидат экономических наук, доцент В.Т. Стрейко

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность диссертационного исследования. В процессе реализации структурной реформы в сфере транспорта был выявлен ряд важнейших финансово-хозяйственных проблем, которые прежде всего связаны с недостаточной эффективностью системы управления рисками на железнодорожном транспорте и наиболее важной их составляющей - процентным риском при формировании фондов заемных средств. Очевидно, что без скорейшего решения задачи повышения качества управления рисками невозможно прогрессивное развитие созданного на базе Министерства путей сообщений России открытого акционерного общества «Российские железные дороги» (далее - ОАО «РЖД», Компания).

Практическая востребованность данной проблематики связана с тем, что в условиях современного глобального финансового кризиса неадекватная политика управления рисками приведет к существенному повышению стоимости заимствования, а также в значительной степени усилит влияние финансовых рисков на железнодорожный транспорт в целом.

В условиях финансовой нестабильности открытых источников заимствования становится все меньше, что может стать главным препятствием на пути эффективного привлечения средств для обеспечения устойчивого роста и развития железнодорожного транспорта, а также повышения конкурентоспособности железнодорожного транспорта России на мировом рынке.

Очевидными преимуществами, которые могут быть достигнуты в результате совершенствования системы управления рисками, и в том числе процентным риском, являются возможность привлечения заемных средств из новых, не использованных ранее предприятиями железнодорожного транспорта источников, снижение стоимости заимствования, усовершенствование структуры займов, что обеспечит значительную гибкость управления долговым портфелем, возможность управления расходами на привлечение заемного финансирования, а также расширение круга потенциальных инвесторов. Актуальность темы диссертации обусловлена необходимостью реформирования железнодорожного транспорта в условиях перехода к инвестиционной фазе развития при наличии разработанной стратегии управления процентным риском на предприятиях железнодорожного транспорта.

Таким образом, возникает потребность в разработке современных научно-методических подходов к управлению процентным риском на железнодорожном транспорте, а также эффективных научно-практических рекомендаций и механизмов защиты финансово-экономических интересов железнодорожного транспорта.

Степень разработанности темы диссертации. Теоретической и методологической основой исследования стали фундаментальные исследования и труды в области экономики, финансов и инвестиций таких ведущих отечественных ученых как: А.П. Абрамов, И.В. Белов, А.В. Болотин, Б.А. Волков, В.Г. Галабурда, А.Ф. Иваненко, Р.А. Кожевников, Б.М. Лапидус, Л.П. Левицкая, А.А. Лобанов, Л.А. Мазо, Д.А. Мачерет, З.П. Межох, О.Г. Меликян, А.В. Орлов, В.А. Персианов, Н.П. Терешина, М.М. Толкачева, М.Ф. Трихунков, В.Е. Хруцкий, А.В. Чугунов, Л.В. Шкурина, В.Я. Шульга и др.

В общей теории рисков большую значимость представляют труды таких отечественных и зарубежных ученых, как А.П. Альгин, И.Т. Балабанов, Т.Л. Бартон, П.Л. Бернштайн, В.П. Буянов, С.А. Вильямс, Ф.Х. Найт, Н. Луман, П.Л. Уокер, Г.В. Чернова, Э.О. Човушян , У.Г. Шенкир, А.Г. Шоломицкий и др.

Проблемами анализа и создания системы управления экономическими рисками на транспорте занимались такие авторы, как А.А. Гавриленков, В.С. Горин, В.А. Золотов, Н.Е. Любавина, Т.А. Прокофьева, М.В. Решетова, В.Е. Шамарин и др.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка комплексного подхода по управлению процентным риском для обеспечения эффективного привлечения капитала из новых ранее не использованных Компанией источников заимствования, а также обоснование методических подходов к выбору таких источников.

В соответствии с целью исследования в диссертации поставлены следующие основные задачи:

- выявление инвестиционного фактора развития предприятий железнодорожного транспорта;

- обоснование необходимости привлечения заемного капитала из новых не использованных ранее Компанией источников с целью формирования наиболее оптимальных структур займов и определение процентного риска как основополагающего фактора инвестиционного развития предприятий железнодорожного транспорта;

- разработка классификации рисков, оказывающих влияние на деятельность железнодорожных предприятий;

- исследование возможности минимизации влияния процентного риска при привлечении заемного капитала;

- формирование методических подходов к управлению и минимизации процентного риска с использованием механизмов хеджирования и совершенствования нормативно-правовой базы Российской Федерации;

- разработка предложений по совершенствованию внутренних документов транспортной компании (на примере ОАО «РЖД») для обеспечения возможности проведения сделок хеджирования.

Область исследования соответствует п. 3.6 «Проблемы управления финансовыми рисками» и п. 3.7 «Источники финансирования компаний и проблемы оптимизации структуры капитала» по паспорту специальности ВАК 08.00.10.

Объектом исследования является заемный капитал, привлекаемый в предприятия железнодорожного транспорта.

Предметом исследования являются совокупные экономические отношения, которые складываются между участниками рынка капитала в процессе управления процентным риском в рамках привлечения заемного капитала для реализации стратегических целей развития железнодорожного транспорта и его структурных подразделений в условиях реформирования (на примере ОАО «РЖД»).

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке методических и практических рекомендаций по управлению и минимизации процентного риска, возникающих в процессе привлечения заемного капитала, а также по его привлечению на предприятия железнодорожного транспорта из новых не использованных ранее Компанией источников финансирования.

Автором получены следующие конкретные результаты, обладающие научной новизной:

1. Выявлена инвестиционная зависимость и потребность в привлечении финансовых ресурсов, основанная на выводах о необходимости стратегического развития и модернизации предприятий железнодорожного транспорта.

2. Доказана необходимость привлечения заемного капитала для снижения темпов роста тарифов на грузовые перевозки ОАО «РЖД» и финансирования развития железнодорожного транспорта из новых не использованных ранее Компанией источников и определена ключевая роль влияния процентного риска на финансово-хозяйственную деятельность и экономику железнодорожного транспорта.

3. Предложена авторская классификация рисков предприятий железнодорожного транспорта, заключающаяся в детализации существующей классификации рисков с учетом специфики железнодорожного транспорта.

4. Произведена оценка влияния процентного риска на финансово-хозяйственную деятельность предприятий железнодорожного транспорта на основе анализа динамики и расчета прогноза значений рыночных индикаторов MosPrime и LIBOR.

5. Разработан системный подход по управлению процентным риском, представляющий собой комплексное использование методов многоуровневой диверсификации и методов хеджирования процентного риска (на примере ОАО «РЖД»).

6. Предложены этапы разработки стратегии хеджирования рисков ОАО «РЖД» на базе изменения нормативно-правовой базы, регламентирующей сделки хеджирования.

Теоретическая и практическая значимость работы заключается в том, что ее результаты могут быть использованы в качестве методологической базы руководителями и специалистами предприятий железнодорожного транспорта, что будет способствовать обеспечению высоких экономических показателей работы предприятий железнодорожного транспорта в условиях полного самофинансирования и создаст условия для значительного роста валового внутреннего продукта страны.

В качестве информационной и нормативно-правовой базы исследования использовались официальные документы Российской Федерации, а также соответствующие публикации в научной и периодической печати.

Теоретические положения, разработанные автором в диссертации, могут быть использованы при чтении лекций по финансовым дисциплинам в высших учебных заведениях.

Апробация результатов исследования осуществлялась в ходе практической деятельности соискателя в открытом акционерном обществе «Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы», открытом акционерном обществе «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию». Основные результаты исследования докладывались на научно-практических конференциях студентов и аспирантов.

По теме диссертации опубликованы семь работ общим объемом около 2 п.л., в том числе шесть - в изданиях, содержащихся в перечне ведущих рецензируемых научных изданий, рекомендованных ВАК РФ.

Объём и структура диссертации обусловлены целью, задачами и логикой проведенного исследования. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы. Работа изложена на 126 машинописной странице и содержит 15 рисунков, 23 таблицы. Список литературы включает 117 наименований.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность выбранного направления исследования, определяются цели, задачи, научная новизна и практическая значимость работы.

В рамках первой главы «Анализ и оценка деятельности предприятий железнодорожного транспорта на российском рынке капитала (на примере ОАО «РЖД»)» автором выявлена инвестиционная зависимость и доказана необходимость привлечения заемного капитала для снижения темпов роста тарифов на грузовые перевозки ОАО «РЖД» и финансирования развития железнодорожного транспорта, определена ключевая роль влияния процентного риска на финансово-хозяйственную деятельность и экономику железнодорожного транспорта.

В настоящий момент ОАО «РЖД» находится в стадии третьего этапа реформирования, основными задачами которого являются: отделение инфраструктуры от перевозочной деятельности, развитие частной собственности на парк грузовых вагонов и магистральные локомотивы.

Однако результаты реформирования могут оказаться отрицательными в том случае, если предприятиями не будут созданы эффективные источники финансирования деятельности, которые позволят обеспечить приток заемного капитала для развития железнодорожного транспорта и его модернизации, а также создать условия для его устойчивого роста и повышения уровня конкурентоспособности на мировом рынке.

Руководство ОАО «РЖД», понимая всю важность вопроса формирования эффективных источников финансирования, сформулировало стратегию развития Компании на 2006-2010 годы, где основными задачами развития стали повышение капитализации холдинга, привлечение инвестиций, улучшение качества транспортного обслуживания, повышение эффективности финансово-хозяйственной деятельности ОАО «РЖД».

Одной из проблем развития предприятий ОАО «РЖД» автор выделяет ежегодную индексацию уровней тарифов на грузовые перевозки, как правило, в сторону увеличения, что приводит к ухудшению рентабельности обрабатывающих секторов и сельского хозяйства и, кроме того, к значительному росту издержек в ряде энергоемких и транспортоемких производств. Все это требует активных усилий по снижению энергоемкости и рационализации транспортных перевозок.

Одним из важных факторов роста тарифов является увеличение платы за заемные ресурсы, в этой связи автором было определено, что для обеспечения снижения темпов роста тарифов на грузовые перевозки следует снизить долю инвестиционных расходов, необходимых для реализации дополнительных проектов по развитию железных дорог, заложенных в тарифе. В процессе финансово-хозяйственной деятельности ОАО «РЖД» уже использует широкий набор инструментов заимствования, таких как векселя, кредиты и облигационные займы.

Рассматривая каждый из источников привлечения денежных средств, автор указывает, что, учитывая сформировавшиеся тенденции, привлечение заемных средств на долговых рынках в ближайшей перспективе будет затруднено, таким образом, после открытия долговых рынков доступ к заемным средствам будет в основном у компаний - заемщиков с мощной поддержкой государства и самым высоким кредитным качеством, а принимая во внимание потребности предприятий железнодорожного транспорта в заемном капитале, ОАО «РЖД» будет первым, кому придется выйти на рынок после стабилизации как глобальной, так и национальной экономики. Исследуя потребности ОАО «РЖД» в инвестиционных ресурсах, автор отмечает, что по утвержденной Правительством Российской Федерации инвестиционной программе развития ОАО «РЖД» на 2010 год и плановый период 2011-2012 годов общий объем средств, предусмотренных на обновление и развитие железнодорожной инфраструктуры, составляет 855,4 млрд рублей. В этой связи становится еще более актуальным вопрос выбора источников финансирования деятельности Компании.

Инвестиции на развитие железнодорожного транспорта необщего пользования будут полностью осуществляться за счет средств частных инвесторов (табл. 1).

Таблица 1

Объем инвестиций для реализации программы развития железнодорожного транспорта необщего пользования, (млрд. рублей)

Назначение инвестиций	2008 - 2015 годы	2016 - 2030 годы
	Минимальный вариант	Максимальный вариант	Минимальный вариант	Максимальный вариант
Строительство и реконструкция железнодорожных путей промышленного транспорта	316	394,5	867,5	1024,5
Развитие объектов промышленного железнодорожного транспорта - всего	292	302	535	559
В том числе:
реконструкция транспортно-складских комплексов	230	239	450	470
модернизация систем организации движения поездов и маневровой работы на промышленном транспорте	62	63	85	89
Обновление подвижного состава - всего	346,7	357,6	441,6	481,4
В том числе:
локомотивы	203	209,1	288,8	314,8
вагоны	143,7	148,5	152,8	166,6

Источник: Стратегия развития железнодорожного транспорта в Российской Федерации до 2030 года, утвержденная Распоряжением Правительства РФ от 17 июня 2008 года № 877-р.

Анализируя ситуацию на долговых рынках, автор делает вывод о том, что последние несколько лет рынок рублевых облигаций пресыщен корпоративными эмиссиями ОАО «РЖД», а учитывая, что запланированные объемы привлечения заемных средств в предприятия железнодорожного транспорта довольно весомы, привлечь заемные средства в необходимом объеме. В этой связи автором разработаны варианты привлечения заемных средств из новых не использованных ранее Компанией источников (табл. 2).

Таблица 2

Источники заимствований ОАО «РЖД»

Текущие источники заимствований	Новые источники заимствований
- облигационные займы на внутреннем рынке / фиксированная ставка (рыночное размещение)	- облигационные займы на внутреннем рынке /плавающая ставка (рыночное размещение)
- облигационные займы на внутреннем рынке /плавающая ставка - РЕПО ЦБ +% (клубное размещение)	- еврооблигации, CLN, LPN / фиксированная ставка (рыночное размещение)
- синдицированные кредиты /плавающая ставка - LIBOR +% (клубное размещение)	- FRN / плавающая ставка (рыночное размещение)
- целевые кредиты (клубное размещение)

В качестве таких источников соискатель предлагает использовать как внутренние, так и внешние займы. Это позволит Компании диверсифицировать и расширить круг потенциальных инвесторов, а также стать участником международного долгового рынка. Для того чтобы расширить возможности структурирования внешних и внутренних займов, автор считает целесообразным осуществлять размещение части займов ОАО «РЖД» в привязке к плавающим индикаторам, например MosPrime или LIBOR. риск займ инвестор железнодорожный хеджирование

Применение данного инструмента позволит ОАО «РЖД» выйти на совершенно новый рынок заемного капитала. Тем более что финансовую стабильность ОАО «РЖД» оценивают рейтинги ведущих агентств - Standard & Poor's (S&P), Moody's Investors Service (Moody's) и Fitch Ratings (Fitch), которые играют важную роль при получении внешнего финансирования.

В настоящее время многие российские эмитенты размещают облигации на международном рынке капитала в форме LPN (Loan Participation Notes - сертификаты участия в займе) и CLN (Credit Linked Notes - кредитные ноты), что позволяет им получить значительные объемы дополнительного финансирования.

Исследуя содержание и условия размещения данных инструментов, автор выделяет их следующие различия:

- LPN сопровождается более подробным раскрытием информации;

- LPN подразумевают включение в листинг;

- круг инвесторов LPN шире, чем CLN, таким образом, если планируется однократное заимствование, то CLN имеет преимущество;

- расходы на организацию CLN, ниже, чем на LPN, но из-за того, что LPN доступны более широкому кругу инвесторов, чем CLN, ставка купона по LPN ниже;

- CLN занимает меньше времени на подготовку, нежели LPN.

Основным отличием еврооблигаций от LPN является то, что при структурировании займа LPN используется юридически независимое SPV (Special Purchase Vehicle - компания специального назначения), а по еврооблигациям выпуск может быть организован через дочернюю компанию или с собственного баланса. Также, по мнению автора, целесообразным будет являться размещение еврооблигаций в форме FRN (Floating Rate Notes - ноты, привязанные к плавающей ставке), привязанных к плавающим индикаторам LIBOR. Займы, привлеченные в привязке к плавающим ставкам, станут очагами формирования процентного риска и обяжут Компанию принимать этот риск на себя, что сделает заем более рискованным для Компании и более привлекательным для инвесторов. Таким образом, можно сделать вывод о том, что для обеспечения привлекательности займов в условиях нехватки на долговом рынке потенциальных инвесторов, ОАО «РЖД» при привлечении финансирования необходимо принимать на себя возникающий процентный риск.

Во второй главе «Формирование научно-методических основ управления рисками на железнодорожном транспорте» исследованы теоретические положения риск-менеджмента на транспорте, кроме того, автором было выявлено, что в управлении рисками на железнодорожном транспорте отсутствует системный подход, в частности, имеющаяся классификация и подходы к управлению рисками нуждаются в пересмотре и корректировке. Автор отмечает, что жесткая система управления рисками обеспечит эффективность привлечения заемных средств, оптимизирует формы и методы привлечения капитала, сократит стоимость привлечения финансовых ресурсов, а также в значительной степени повысит инвестиционную привлекательность железнодорожного транспорта. На базе изученных работ отечественных и зарубежных авторов, в работе была сформулирована классификация рисков с учетом специфики деятельности предприятий железнодорожного транспорта, где были выделены следующие виды риска (рис.1).



Рис. 1. Авторская классификация рисков ОАО «РЖД»

В работе было доказано, что функционирование единой системы управления рисками на регулярной и беспрерывной основе на всех этапах управления Компанией окажет положительное влияние на финансово-хозяйственную деятельность ОАО «РЖД» и позволит бесперебойно функционировать на стратегическом и оперативном уровнях, достичь стратегических ориентиров, повысить доверие потребителей услуг ОАО «РЖД», максимизировать дополнительную прибыль, эффективнее распределять капитал внутри Компании, снижать стоимость привлечения заемных средств. Эффективное развитие экономики железнодорожного транспорта напрямую зависит от комплексного подхода к системе управления рисками. Отмечено, что в настоящий момент на предприятиях железнодорожного транспорта процесс управления рисками не имеет комплексного подхода. Отсутствие соответствующей современным экономическим условиям системы управления рисками на железнодорожном транспорте может привести к негативной оценке ОАО «РЖД» рейтинговыми агентствами и, как следствие, к сужению круга потенциальных инвесторов, а следовательно, к удорожанию стоимости привлекаемых заемных ресурсов.

Таким образом, автор делает вывод о том, что для обеспечения притока заемного капитала в предприятия железнодорожного транспорта необходимо иметь адекватную современным экономическим условиям систему управления рисками, которая будет охватывать все категории корпоративных рисков, все направления бизнеса ОАО «РЖД», все подразделения аппарата управления.

В третьей главе «Разработка механизма управления процентным риском на предприятиях железнодорожного транспорта (на примере ОАО «РЖД»)» автор описывает влияние процентного риска на финансово-хозяйственную деятельность и экономику железнодорожного транспорта.

Приводится, разработанный автором, методический подход по управлению процентным риском, представляющий собой комплексное использование методов многоуровневой диверсификации и методов хеджирования процентного риска (сделки своп).

Автор констатирует, что принятие Компанией на себя процентного риска является нормальным для организации, однако избыточный уровень данного риска в конкретных экономических условиях может создать серьезную угрозу для финансового положения Компании.

В работе произведена оценка влияния процентного риска на финансово-хозяйственную деятельность Компании при осуществлении привлечения заемных средств в привязке к плавающим индикаторам. Оценка динамики групп индикаторов LIBOR и MosPrime Rate с использованием волатильности показала, что амплитуда колебания групп индикаторов MosPrime Rate с момента начала котирования достаточно велика. Индикаторы LIBOR, хотя и вели себя на протяжении нескольких лет достаточно спокойно, в текущих рыночных условиях также демонстрируют увеличивающуюся нестабильность (табл. 3, 4).

Таблица 3

Расчет волатильности групп индикаторов MosPrime по годам

Период	MosPrime 1M	MosPrime 2M	MosPrime 3M	MosPrime 6M
2005*	33%	23%	21%	-
2006	55%	35%	25%	8%
2007	36%	25%	19%	13%
2008	44%	29%	22%	17%
Среднее значение	42%	28%	21%	13%

* - с 14 июля 2005 года.

Источник: рассчитано автором.

Таблица 4

Расчет волатильности групп индикаторов LIBOR по годам

Период	1m LIBOR	2m LIBOR	3m LIBOR	6m LIBOR	12m LIBOR
2005*	4%	4%	4%	8%	13%
2006	3%	3%	3%	5%	9%
2007	13%	10%	8%	9%	13%
2008	26%	24%	24%	30%	40%
Среднее значение	12%	10%	10%	13%	19%

* - с 14 июля 2005 года.

Источник: рассчитано автором.

Таким образом, с одной стороны, финансирование в привязке к плавающей ставке на этапе привлечения может выглядеть значительно более привлекательным как для инвесторов, так и для заемщиков, чем в привязке к фиксированной, однако, с другой стороны, такое привлечение несет в себе существенный процентный риск.

На основании проведенного анализа и расчета волатильности групп рыночных индикаторов, к которым предлагается привязать заимствования ОАО «РЖД», автором рассчитаны пороговые значения групп индикаторов MosPrime Rate и LIBOR с заданными вероятностями, что позволило произвести расчет величины максимально возможных потерь, которые может понести ОАО «РЖД» вследствие принятия процентного риска, возникающего при изменении рыночных индикаторов. Такой расчет позволил найти «сумму под риском», которая определяется как разница между дисконтированной суммой процентов по пороговому значению ставки и суммой процентов по текущему значению ставки. Расчет суммы под риском проведен на основе метода VaR (Value at risk - сумма под риском, англ.) - мера риска, выраженная в денежных единицах, которую не превысят ожидаемые значения в течение определенного периода времени. При расчете «суммы под риском» автор использовал наиболее волатильные показатели в каждой из групп индикаторов - MosPrime 1M, LIBOR 6M.

Для примера был произведен расчет по предполагаемому кредиту или займу в привязке к MosPrime 1M, который может быть привлечен Компанией в будущем. Проведенный расчет «суммы под риском» по уже привлеченному Компанией синдицированному кредиту на сумму 600 млн долларов США (далее - Кредит) (табл. 5) показал, что абсолютное значение процентного риска по Кредиту составляет 2,9 млн долларов США, а относительное - 25%.

Таблица 5

Расчет «суммы под риском» по Кредиту в привязке к LIBOR 6M

Расчетная дата	30.09.2008 г.	Дата выплаты процентов	Максимально возможное увеличение ставки	Пороговые значения ставки, %	Сумма процентов по текущей LIBOR 1M, долл. США	Сумма процентов по пороговому значению, долл. США	Дисконтированная сумма процентов по пороговому значению, долл. США
Дней до расчетной даты	201	19.04.2009	0,90	4,88	4 764 471	5 841 133	5 716 933
	384	19.10.2009	1,24	5,22	3 592 987	4 715 233	4 525 546
	566	19.04.2010	1,51	5,49	2 382 235	3 285 593	3 092 644
	749	19.10.2010	1,74	5,72	1 197 662	1 720 109	1 587 720
Итого, выплата процентов	11 937 355	15 562 068	14 922 843

Пример расчета «суммы под риском» по возможному кредиту или займу в привязке к MosPrime 1M (табл. 6) показал, что абсолютное значение процентного риска составляет 1 231 млн рублей, а относительное - 96,5%. Основными методами управления финансовыми рисками независимо от отраслевой специфики принято считать страхование, резервирование, хеджирование, распределение, минимизацию, диверсификацию и избежание. Вышеприведенные способы отличаются в первую очередь по экономическому смыслу: экономический смысл страхования, хеджирования, распределения - передача риска третьему лицу, а экономический смысл резервирования, диверсификации, минимизации - собственное удержание риска.

Таблица 6

Пример расчета «суммы под риском» по кредиту или займу в привязке к MosPrime 1M

Расчетная дата	30.09.2008 г.	Дата выплаты процентов	Максимально возможное увеличение ставки	Пороговые значения ставки, %	Сумма процентов по текущей MosPrime 1M, руб.	Сумма процентов по пороговому значению, руб.	Дисконтированная сумма процентов по пороговому значению, руб.
Дней до расчетной даты	274	01.07.2009	7,2	15,7	210 753 425	390 401 521	365 668 163
	458	01.01.2010	9,4	17,9	214 246 575	450 359 264	403 688 951
	639	01.07.2010	11,1	19,6	210 753 425	485 098 878	416 429 381
	823	01.01.2011	12,6	21,1	214 246 575	530 755 896	436 031 671
	1004	01.07.2011	13,9	22,4	210 753 425	554 639 187	436 372 212
	1188	01.01.2012	15,1	23,6	214 246 575	594 518 977	447 635 347
Итого выплата процентов	1 275 000 000	3 005 773 723	2 505 825 725

Автор отмечает, что руководство ОАО «РЖД» принимает меры по сокращению влияния процентного риска при осуществлении заимствований путем использования метода диверсификации.

Сущность диверсификации состоит в том, чтобы снизить возможность максимальных потерь за одно событие, однако при этом возможно возникновение других видов риска, которые необходимо будет контролировать (например, валютный). Однако в условиях финансового кризиса, а также продолжающегося кризиса ликвидности на российском рынке в рамках обслуживания текущих и осваивания новых источников заимствования, системы диверсификации недостаточно, поэтому необходимо использовать более сложную модель управления процентным риском. Автор предлагает использовать метод диверсификации в комплексе с методом хеджирования, что позволит не только распределить риск в объеме и по времени, но и частично передать риск третьему лицу. Далее диссертант приводит предлагаемые схемы привлечения заемных средств методом диверсификации и выявляет очаги формирования процентного риска (рис. 2, 3).

Рис. 2. Предлагаемая схема размещения рублевых корпоративных займов ОАО «РЖД»



Рис. 3. Предлагаемая схема размещения еврооблигаций

Многоуровневая диверсификация помогла снизить риск увеличения процентной ставки при размещении/привлечении, а также распределить риск в объеме и по времени, но учитывая, что экономический смысл диверсификации состоит в собственном удержании риска, возникает необходимость применения инструмента, который позволит хотя бы частично передать риск третьему лицу. В данном случае речь идет о хеджировании. Соискателем отмечено, что в мировой практике хеджирование процентного риска занимает 80-90% рынка и сделки своп (SWAP - англ.) являются важнейшим инструментом защиты от процентного риска. Хеджирование процентного риска посредством сделок своп можно осуществлять как с собственного баланса Компании, так и через посредников, например, с баланса SPV, встроив своп в сделку (рис. 4).

Рис. 4. Структура выпуска LPN со встроенным процентным свопом

Встроенный своп позволяет значительно сократить объем подготовки внутренней и внешней документации в сравнении со сделкой с баланса, а также минимизировать проблемы с точки зрения бухгалтерского и налогового учета. Однако такие сделки возможны лишь тогда, когда привлечение средств осуществляется непосредственно через SPV.

Необходимо учитывать, что несмотря на то, что хеджирование предназначено для снижения возможных потерь вследствие принятия рыночных рисков (в том числе и процентного риска), и что эффективность хеджирования следует оценивать только как величину сниженного риска, а операции хеджирования не преследуют своей целью получение дохода, сделки хеджирования могут обернуться для ОАО «РЖД» лишними расходами. Для того чтобы сделки хеджирования были эффективны и экономически оправданны, требуется разработка общей стратегии хеджирования.

Автор предлагает проводить разработку стратегии хеджирования ОАО «РЖД» в несколько этапов:

§ анализ риска - выявление потенциальных областей риска и предпосылок их появления, определение объемов средств и временных периодов, при которых изменение рыночных котировок может нанести ущерб операционной деятельности Компании;

§ определение целевых показателей стратегии хеджирования - количественная оценка риска, определение допустимого уровня риска и диапазона хеджирования;

§ выбор инструментов и методов хеджирования, проработка необходимой документации, выбор банка-контрагента.

Проведенный анализ показал, что несмотря на внесение изменений в статью 1062 Гражданского кодекса Российской Федерации о распространении судебной защиты на сделки с финансовыми инструментами срочных сделок (далее - ФИСС), в законодательстве Российской Федерации по-прежнему отсутствует четкое определение сделок, на которые распространяется судебная защита. Таким образом, для регулирования сделок хеджирования недостаточно общих норм, определенных Гражданским кодексом Российской Федерации. Автор отмечает, что многие пробелы нормативного регулирования могут быть дополнены на уровне соглашений между участниками сделки. При отсутствии в договоре четкой регламентации каких-либо вопросов их практически невозможно решить на основании общих норм договорного права. Поэтому необходимо, чтобы в Генеральном соглашении о срочных сделках было изложено наиболее полное и детальное регулирование возможных ситуаций. На практике участники рынка внебиржевых деривативов заключают так называемые Генеральные соглашения.

Анализ положений Налогового кодекса Российской Федерации показал, что для того чтобы обосновать отнесение операций с ФИСС к операциям хеджирования необходимо представить расчет, который подтверждает, что совершение таких сделок приводит к снижению размера возможных убытков. Имеет преимущества признание в налоговом учете беспоставочных необращающихся ФИСС в качестве сделок хеджирования, так как Налоговый Кодекс Российской Федерации предоставляет возможность зачета убытков по необращающимся ФИСС против доходов по другим операциям с объектом хеджирования.

Убытки по операциям с ФИСС, которые не обращаются на организованном рынке, уменьшают налоговую базу по операциям с ФИСС в последующие налоговые периоды при условии правильного оформления операций хеджирования. В соответствии с вышеизложенным для обеспечении возможности осуществления операций хеджирования и снижения налоговых рисков менеджменту ОАО «РЖД» необходимо разработать/доработать и утвердить следующие документы:

1) специальные положения в налоговой политике Компании, касающиеся операций хеджирования;

2) учетную политику со ссылкой на систему управления рисками;

3) функциональную стратегию управления рисками в ОАО «РЖД» со ссылкой на политику хеджирования;

4) политику хеджирования, включающую обоснование стратегии хеджирования, обоснование каждого инструмента хеджирования, описание сути хеджируемых рисков и объекта хеджирования, критерии эффективности и расчет эффективности операций хеджирования;

5) формы обоснования расходов и расчетов по каждой операции хеджирования;

6) формы подтверждения расходов;

7) промежуточные формы отчетов, предоставляющих сопоставление финансовых результатов по ФИСС со сделками с объектами хеджирования;

8) аналитические регистры налогового учета сделок, заключенных с целью хеджирования;

9) проект Генерального соглашения.

Учитывая, что в настоящее время законодательство Российской Федерации содержит мало информации о требованиях, предъявляемых к оформлению и документальному подтверждению сделок хеджирования, наработки, обобщенные автором, могут лечь в основу рекомендаций по совершению подобных сделок, что позволит, по мнению диссертанта, повысить эффективность системы управления рисками на железнодорожном транспорте.

В заключении диссертационной работы обобщены результаты проведенного исследования, сформулированы основные выводы, вытекающие из полученных результатов, даны рекомендации по их практическому использованию.

СПИСОК ОСНОВНЫХ ПУБЛИКАЦИЙ АВТОРА ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Публикации в изданиях, содержащихся в Перечне ведущих рецензируемых научных журналов и изданий, рекомендованных ВАК РФ:

1. Федосеева М.И. Направления совершенствования политики заимствований транспортной компании //Финансы и кредит, №31, 2007. - С. 23-26 (0,25 п.л.)

2. Федосеева М.И. Оптимизация структуры счетов ОАО «РЖД» как пример управления операционным риском в компании //Транспорт: Наука. Техника. Управление, №1, 2009. - С. 44-46 (0,3 п.л.)

3. Федосеева М.И. Новые источники привлечения заемных средств на железнодорожный транспорт//Финансы и кредит, №1, 2010. - С. 43-45 (0,25 п.л.)

4. Федосеева М.И. Методы управления процентными рисками на железнодорожном транспорте //Финансы и кредит, №2, 2010. - С. 68-72 (0,3 п.л.)

5. Федосеева М.И. Классификация рисков предприятий железнодорожного транспорта (на примере ОАО «РЖД») //Финансы и кредит, №9, 2010. - С. 70-74 (0,35 п.л.)

6. Федосеева М.И. Хеджирование в соответствии с российским законодательством (на железнодорожном транспорте) // Финансовая аналитика: проблемы и решения, №4, 2010. - С. 47-49 (0,3 п.л.)

Публикации в других изданиях:

7. Федосеева М.И. Управление долговым портфелем компании // журнал Финансовый директор, №2, 2007. - С.10-19 (0,25 п.л.)

Размещено на Allbest.ru

...