Совершенствование методологии оценки эффективности портфеля ценных бумаг

Размещено на http://www.allbest.ru/

Кокшетауский университет им. Абая Мырзахметова

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕТОДОЛОГИИ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ПОРТФЕЛЯ ЦЕННЫХ БУМАГ

Кусаинов К.К. - д.э.н.,

Калиаскаров А.К.

Аннотация

В данной статье рассматриваются существующие методы оценки эффективности портфеля ценных бумаг. Проведен их сравнительный анализ и на его основе предложен оптимальный вариант оценки эффективности портфеля

In given article are considered existing methods of the estimation to efficiency of the briefcase of the securities. It Is Organized their benchmark analysis and on his (its) base is offered optimum variant of the estimation to efficiency of the briefcase.

Оценка эффективности управления портфелем ценных бумаг является актуальным вопросом теории управления портфелем ценных бумаг. Оценка проводится, как правило, управляющим портфелем для анализа эффективности его операций или инвестором, заинтересованным в выборе профессионального управляющего.

В мировой практике разработано достаточно большое количество методов оценки эффективности управления портфелем ценных бумаг, наиболее распространенными из которых являются расчет коэффициента Шарпа, коэффициента Трейнора и коэффициента Дженсена (альфа). Все указанные подходы основываются на сопоставлении полученной доходности и риска портфеля.

Считается, что лучше управляется тот портфель, отношение "доходность - риск" которого выше. Тогда как сама идея сравнения риска и доходности не может быть оспорена, вызывает большие сомнения возможность адекватной оценки риска портфеля. С одной стороны, все указанные методы оценки эффективности выведены из положений современной портфельной теории Г. Марковица и модели САРМ У. Шарпа и потому используют в качестве меры риска портфеля дисперсию доходности или её производные (стандартное отклонение и коэффициент?). Новейшие исследования в области функционирования финансовых рынков подвергли сомнению обоснованность использования дисперсии доходности в качестве меры риска портфеля, так как на реальном рынке распределение ставок доходности не соответствует нормальному распределению. Таким образом, использование дисперсии в качестве меры риска не дает его адекватной оценки. инвестор оценка портфель рынок

С другой стороны, адекватно оценить риск активно управляемого портфеля, структура которого регулярно изменяется, можно только в том случае, когда достоверно известны применяемые стратегия и тактика управления портфелем. Но в распоряжении инвестора имеются только общедоступные данные об изменении стоимости управляемого портфеля, которые не позволяют про извести полноценную оценку риска.

По мнению авторов, для адекватной оценки эффективности активно управляемых портфелей перспективным является подход, основанный на детальном сопоставлении динамики стоимости управляемого портфеля и динамики фондового рынка в целом. Автором предпринята попытка разработать методику оценки эффективности управления портфелем, использующую такой подход. Данная методика получила название "Active Strategy Efficiency" (ASE).

Неоспоримо, что наиболее важным показателем эффективности работы инвестиционного менеджера, активно управляющего инвестиционным портфелем, является его способность прогнозировать движение рынка. Другими словами, менеджер портфеля должен стремиться увеличить долю акций в периоды подъема рынка акций (снизив долю денежных средств и инструментов с фиксированным доходом) и сократить долю акций в периоды падения котировок (увеличив долю инструментов с низким риском). Вместе с тем не стоит забывать о том, что кажущаяся высокая эффективность портфельного менеджера может в реальности оказаться ни чем иным, как везением в нескольких удачных сделках.

Таким образом, явным свидетельством того, что менеджер действительно эффективен, являются систематические правильные реакции менеджера на движение рынка.

Методика оценки эффективности управления портфелем активов, разработанная авторами, основывается на двух критериях, характеризующих эффективность управления портфелем:

- точность прогнозирования рынка и выбора инструментов с наивысшим потенциалом в рассматриваемом периоде;

- стабильность (регулярность) точных прогнозов и, следовательно, портфельных решений.

В методике ASE заложено предположение о том, что эффективный портфельный менеджер удачно и стабильно прогнозирует движения рынка и отбирает в портфель акции с лучшим потенциалом роста.

Анализ проводится на основе следующих показателей:

+Ri - доход портфеля Р в период роста i (в %);

Rj - доход портфеля Р в период спада j (в %);

+R - средний доход портфеля Р в периоды роста, равен средней арифметической доходности портфеля Р за все рассматриваемые периоды роста.

R - средний доход портфеля Р в периоды спада, который равен средней арифметической доходности портфеля Р за все рассматриваемые периоды спада.

+RМ - средний доход рыночного портфеля М в периоды роста, равен средней арифметической доходности портфеля М за все рассматриваемые периоды роста.

RМ - средний доход рыночного портфеля М в периоды спада, равен средней арифметической доходности портфеля М за все рассматриваемые периоды спада.

+k - коэффициент относительного роста стоимости портфеля,

+k = +R/+RM;

k - коэффициент относительного снижения стоимости портфеля,

k = R/RM;

K - общий показатель агрессивности стратегии, измеряющий степень волатильности портфеля относительно волатильности рыночного индекса,

K = +k + k.

Чем больше значение К, тем выше волатильность портфеля, что указывает на более агрессивную стратегию, используемую управляющим портфелем. Значение К для портфеля, волатильность которого соответствует волатильности рыночного портфеля, равно 2.

АSE - показатель абсолютной эффективности применяемой активной стратегии,

АSE = +k - k;

+S - коэффициент стабильности результата управления портфелем в периоды роста фондового рынка. Рассчитывается как отношение количества периодов роста, когда выполнялось условие (+Ri/+RMi> k) к общему количеству периодов роста за рассматриваемый отрезок времени;

S - коэффициент стабильности результата управления портфелем в периоды падения фондового рынка. Рассчитывается как отношение количества периодов спада, когда выполнялось условие (Rj/RMj< +k) к общему количеству периодов спада за рассматриваемый отрезок времени.

S - коэффициент стабильности результатов применяемой активной стратегии, = +S + S.

В периоды роста рынка портфельный менеджер должен стремиться получить максимальный доход от инвестиций. Вместе с тем он должен максимально сократить убытки в случае, когда рынок падает. Управляющий может придерживаться как агрессивной стратегии, когда изменение стоимости портфеля в среднем превышает изменение стоимости рыночного портфеля (К>2), так и консервативной стратегии, когда изменения портфеля в среднем меньше изменения стоимости рыночного портфеля (К<2). Но в любом случае эффективный менеджер должен стремиться к тому, чтобы его относительные потери в периоды спада были меньше относительных доходов в периоды роста, то есть соблюдалось условие АSE > 0.

Но только этого недостаточно. Управляющий должен стремиться получать стабильный результат, то есть хотя бы в половине периодов выполнять условие

+Ri/+RMi> k (в периоды роста)

или

Ri/RMi< + k (в периоды спада).

Таким образом, показателем стабильных результатов стратегии является значение S > 1.

В зависимости от эффективности используемой менеджером стратегии и устойчивости полученных при управлении результатов портфели классифицируются на 8 групп. 1, группа портфеля определяется показателями эффективности управления (ASE), степенью агрессивности стратегии (К) и устойчивостью результатов (S). Инвестору стоит делать выбор в пользу портфелей с максимальным показателем ASE и значением S больше 1. Выбор в пользу портфеля с консервативной или агрессивной стратегией целиком зависит от индивидуальных потребностей инвестора и целей инвестирования. При этом выбор портфеля по показателю К следует проводить только среди портфелей с максимальным значением ASE, так как низкий уровень K сам по себе не говорит о низком риске инвестиций в портфель, так же, как и высокий уровень К не говорит о высокой доходности.

Предложенная методика ASE позволяет оценить эффективность управления портфелем, не используя в расчетах уровень риска, адекватное определение которого вызывает массу вопросов. Оценка эффективности управления проводится исключительно на основе объективных и достоверных данных о динамике стоимости портфеля и фондового индекса. При этом результат оценки на основе предложенной методики позволяет составить более точное представление об эффективности управления портфелем.

Характеристики портфеля

А+ +R>+RМ R>RМ S > 1

Менеджер портфеля идеально управляет средствами, инвестируя в высокодоходные активы в периоды подъема и сокращая рисковые активы в периоды спада. Результаты инвестирования стабильны, что говорит о высоком уровне профессионализма и высокой вероятности повторения аналогичных результатов в будущем.

А +R>+RМ R>RМ S < 1

Менеджер портфеля идеально управляет средствами, инвестируя в высокодоходные активы в периоды подъема и сокращая рисковые активы в периоды спада. Результаты инвестирования недостаточно стабильны, что говорит о том, что высокая эффективность инвестирования могла быть случайной.

В+ К>2 АSE >1 S > 1

Эффективно управляемый агрессивный портфель. Менеджер портфеля удачно прогнозирует движения рынка, превышая по эффективности пассивную стратегию. Результаты инвестирования стабильны, что говорит о высокой вероятности повторения их в будущем.

В К>2 АSE >1 S < 1

Эффективно управляемый агрессивный портфель. Менеджер портфеля удачно прогнозирует движения рынка, превышая по эффективности пассивную стратегию. Результаты инвестирования недостаточно стабильны и, следовательно, высокая эффективность инвестирования могла быть случайной.

В- К>2 АSE <1

Неэффективно управляемый агрессивный портфель. Менеджер портфеля проигрывает по эффективности пассивной стратегии инвестирования.

С+ К<2 АSE >1 S > 1

Эффективно управляемый консервативный портфель. Менеджер портфеля удачно прогнозирует движения рынка, превышая по эффективности пассивную стратегию. Результаты инвестирования стабильны, что говорит о высокой вероятности повторения их в будущем.

С К<2 АSE >1 S < 1

Эффективно управляемый консервативный портфель. Менеджер портфеля удачно прогнозирует движения рынка, превышая по эффективности пассивную стратегию. Результаты инвестирования недостаточно стабильны, и, следовательно, высокая эффективность инвестирования могла быть случайной.

С- К<2 АSE <1

Неэффективно управляемый консервативный портфель. Менеджер портфеля проигрывает по эффективности пассивной стратегии инвестирования. С целью сопоставления результатов, полученных с помощью методики ASE и с помощью других описанных методов, автором проведен анализ деятельности эффективности управления не сколькими крупными инвестиционными фондами.

На основе ежемесячных данных автором рассчитаны следующие параметры: среднемесячная (ожидаемая) ставка доходности портфеля, стандартное отклонение портфеля, коэффициент Шарпа, коэффициент Трейнора, коэффициент Дженсена, а также показатель эффективности Модильяни (М 2).

Показатели деятельности фондов сравниваются с альтернативной пассивной стратегией управления активами, а именно с динамикой наиболее популярного фондового индекса - РТС. Индекс РТС выбран в качестве эталона пассив ной стратегии в силу того, что этот индекс является наиболее популярным на фондовом рынке и при этом имеет достаточно широкую базу расчета. В качестве эталонных могут использоваться и другие индексы, например, индекс ММВБ. Следует отметить, что при сравнении эффективности управления разными портфелями выбор эталонного портфеля не оказывает решающего значения в случае, когда эти эталонные портфели имеют достаточно широкую и диверсифицированную базу. Это вызвано тем, что индексы с широкой базой расчета имеют очень высокую степень корреляции между собой, хотя их волатильность при этом может различаться. По этой причине соотношение показателей эффективности различных портфелей практически не изменяется при изменении эталонного портфеля.

Показатель динамики рыночного портфеля содержится в коэффициенте Трейнора. В этом случае мы соотносим показатель полученной доходности с коэффициент портфеля. Согласно этому показателю мы можем считать портфель эффективным, когда полученный коэффициент Трейнора превышает среднюю рыночную ставку доходности. Лидерами по данному показателю выступили фонды "Русские облигации", "Альфа капитал", " Атон - фонд профессиональный", "Кузнецкий мост".

Вместе с тем, по мнению автора, коэффициент Трейнора также недостаточно объективен в условиях рынка. Так, например, портфель, содержащий большое количество облигаций, которые не имеют высокой корреляции с индексом РТС, может при доходности, близкой к среднерыночной, иметь низкий коэффициент b и высокий коэффициент Трейнора. Это, однако, не говорит о высокой эффективности управления портфелем. Этот же недостаток имеет коэффициент Дженсена (или a портфеля).

Наиболее репрезентативным, по мнению автора, среди широко используемых показателей эффективности управления активами является показатель эффективности Модильяни (М 2). Данный показатель сравнивает доходность, полученную фондом, с доходностью пассивной стратегии в случае, когда стандартное отклонение анализируемого портфеля с помощью "рычага" приводится к уровню, равному стандартному отклонению рыночного портфеля. Положительное значение данного показа теля говорит об эффективной активной стратегии управления (превосходящей по эффективности пассивную стратегию размещения средств в рыночный портфель).

По мнению автора, классические методы оценки эффективности имеют ряд недостатков, а следовательно, не во всех случаях объективно оценивают эффективность менеджеров.

Применяя предложенную автором методику, можно выделить и аутсайдеров, рассмотрев результаты их деятельности.

Методика ASE с большой пользой может быть применена в условиях развивающегося рынка. Отсутствие необходимости оценивать риск позволяет применять ASE при сравнительно небольшом количестве данных для анализа. Так, например, с помощью методики ASE вполне можно оценить результаты управления, имея в наличии данные о помесячной динамике активов портфелей за последние 12 месяцев. Этого вполне достаточно для того, чтобы составить представление об эффективности работы управляющих портфелями с помощью ASE. Вместе с тем, имея такое количество данных, невозможно провести корректную оценку с помощью коэффициента Шарпа, Трейнора или Дженсена. Это связано с тем, что статистические показатели (стандартное отклонение или коэффициент b) не могут быть корректно рассчитаны при наличии всего 12 наблюдений, их требуется намного больше. Развивающиеся фондовые рынки, а также работающие на них инвестиционные фонды часто не имеют статистики в достаточных количествах. Кроме того, темпы изменения инвестиционных условий на развивающихся рынках настолько высоки, что имеющаяся статистическая информация очень скоро становится неактуальной.

Литература

1. Б. Баймуратова, Н. Давиденко, Банковское дело: Учебник для вузов/ под ред. Проф. В.К. Сенчагова, А.И. Архипова, М.: Проспект, 2010. - 465с.

2. Банковские операции: Учебник для вузов/ под ред. Г.Б. Поляка. - М.: ЮНИТИ, 2011. - 641с.

3. М. Искаков, Финансы коммерческих банков: Уч. пособие. / Под ред. Е.М. Бородиной. - М.: ЮНИТИ, 2010. - 414с.

4. Банковское дело: Учебник. /Под ред. В.Л. Родионовой. - М.: Экономист, 2011. - 617с.

5. Харрис Л. Теория инвестиций / Пер. с англ. - М.: Прогресс, 2009. - 953с.

Размещено на Allbest.ru