Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Факторы формирования стоимости криптовалют: на примере биткоина

Введение

криптовалюта биткоин платежный

Существует множество способов совершения электронных платежей, и каждый потребитель выбирает тот способ, который наиболее соответствует его или ее предпочтениям. Однако одной общей чертой у всех традиционных способов совершения платежей является наличие третьей стороны, которая обрабатывает данные транзакции. До относительно недавнего времени не существовало широко-используемого электронного платежного средства, которое бы не контролировалось третьей, несмотря на потребность в данном платежном средстве [Faucette 2017]. Ввиду этого у сторон транзакции отсутствовала возможность совершать прямую необратимую онлайн-сделку. Данный пробел на рынке электронных платежей был выявлен в 2008 году Сатоши Накамото (псевдоним разработчика или группы разработчиков) в его работе «Биткоин: распределенная электронная денежная система» URL: https://bitcoin.org/bitcoin.pdf. В этой работе был предложен механизм, основанный на распределенной системе, посредством которого платежная система не контролируется третьим лицами и позволяет пользователям совершать прямые платежи посредством сети интернет.

Вслед за биткоином появилось значительное количество других виртуальных валют, аналогичных биткоину (Ethereum, Ripple, LiteCoin, Bitcoin Cash и другие). Однако биткоин остается одной из самых выдающихся валют, занимая первое место как по капитализации На момент написания биткоин занимал около 40% рынка криптовалют, что показано на рисунке 1. Аналогично биткоин находится на первом месте по исторической волатильности URL: https://bitvol.info/. В некоторые дни изменение цены биткоина достигало 20%, а изменение цены в более чем 30 раз произошло за период в 2 года (с начала 2016 г. по начало 2018 г.). При этом еще в 2008 г. биткоин имел нулевую стоимость (на момент написания работы стоимость биткоина составляла около 8000 долл.). Такие значительные изменения цены актива несвойственны «бумажным» валютам.

Рис.1 Доля биткоина и других валют по капитализации на 6 марта 2018 г. Составлено по coinmarketcap.com

В связи с ростом интереса инвесторов, становится актуальным вопрос о том, какие факторы связаны с изменением цены биткоина. Действительно, чтобы инвестировать в тот или иной актив необходимо как минимум понимать, насколько данный актив волатилен. Более того любой инвестор хочет предполагать (а лучше знать), как будет изменяться цена актива в будущем. И для тех, и для других целей необходимо понимать, какие факторы связаны с изменением цены актива. Данная работа будет посвящена выявлению факторов формирования стоимости биткоина.

Данная работа является актуальной по нескольким причинам. Во-первых, одной из важнейших задач финансовых менеджеров является принятие решений по инвестированию денежных средств. У менеджеров возникает огромное количество альтернатив: вложиться в рынок акций, облигаций, поместить деньги в ПИФы, и множество других вариантов. С аналогичными вопросами сталкиваются и институциональные инвесторы и обычные люди, желая инвестировать свободные денежные средства. Криптовалюты представляют новые возможности инвестирования денежных средств. Однако здесь стоит отметить, что данный способ инвестирования является относительно новым и малоизученным. Остается неясным какие риски несет инвестор, насколько эти риски велики и при каких условиях возможна значительная потеря средств.

Для анализа рисков в первую очередь необходимо понимать, какие факторы формируют стоимость биткоина. Без понимания данных факторов невозможно сказать, при каких условиях инвестор несет риск полного обесценения данного актив или при каких условиях изменения цены биткоина могут увеличиться или наоборот стабилизироваться. Иными словами для понимания условий наступления определенных рисков необходимо знать факторы изменения стоимости биткоина. Однако на данный момент, факторы связанные со стоимостью биткоина остаются спорным вопросом.

С другой стороны, биткоин может рассматриваться не только как актив для инвестирования. Биткоин уже сейчас используется для продажи и покупки товаров и услуг по всему миру. Количество компаний принимающих биткоин в качестве платёжного средства растет каждый год. По состоянию на 2015 г. биткоин принимали более 100'000 продавцов. При этом биткоин как виртуальная валюта неотделим от одноименной платежной системы, в которой и происходят транзакции.

При выборе той или иной платежной системы менеджеры чаще всего ориентируются на безопасность системы, а также стоимость одной транзакции. Система «Биткоин» на данный момент имеет преимущества по обоим параметрам. Однако с ее использованием связан ряд других вопросов. К ним относится законность использования, налогообложение, качество и удобство инфраструктуры. Еще одним важным пунктом при использовании системы «Биткоин» является возможная волатильность принимаемой валюты. Менеджерам нужно понимать насколько и при каких условиях может измениться курс биткоина. Для этого необходимо знать, какие факторы и как зависимы с ценой биткоина.

Еще одной возможностью в области криптовалют является финансирование проектов при помощи ICO. В 2017 году стартапам удалось привлечь около 5.6 млрд. долл. при помощи нового способа финансирования URL: http://uk2.businessinsider.com/how-much-raised-icos-2017-tokendata-2017-2018-1. Чаще всего продажа новых монет осуществлялась в биткоинах URL: http://icobase.me/. Таким образом, биткоин становится важным инструментом для финансирования новых проектов. Инвесторам проектов, использующих ICO, важно понимать, как может изменяться цена биткоина и других криптовалют. Для этого также необходимо иметь представление о факторах формирования стоимости биткоина.

Тем не менее, на сегодняшний день в научном обществе отсутствует консенсус по поводу того, какие факторы зависимы с ценой биткоина и каким образом происходит формирование его цены. Основная проблема заключается в том, что биткоин не вписывается ни в одну из существующих теорий формирования стоимости того или иного актива. Он не контролируется никаким государством, а значит не может быть привязан к ВВП ни одной из стран, не генерирует дивидендов или других аналогичных денежных потоков, его обмен на какую-либо другую валюту не гарантируется никакой компанией. Из-за этого большая часть работ фокусируется на эмпирическом исследовании стоимости биткоина, однако выводы данных исследований зачастую противоречивы, и рассматривают ограниченное количество факторов связи.

В соответствии с рассматриваемой проблематикой в данном исследовании была поставлена следующая цель:

· Выявить факторы формирования стоимости биткоина

В целях достижения поставленной цели было выделены следующие задачи:

1. Проанализировать рынок криптовалют и положение биткоина на данном рынке

2. Исследовать свойства биткоина как виртуальной валюты и как платежной системы

3. Провести SWOT-анализ системы «Биткоин»

4. Исследовать существующие теории о формировании стоимости биткоина

5. Выбрать методологию для анализа факторов формирования стоимости биткоина

6. Проанализировать полученные факторы и сделать выводы об использования биткоина в качестве платежного средства и в качестве инвестиционного актива

Данная работа состоит из введения, двух глав, заключения, списка литературы и приложений.

В первой главе произведен анализ рынка криптовалюты. Для этого приводится определение криптовалюты, а также рассматривается ее положение в структуре виртуальных валют. Далее обосновывается выбор биткоина в качестве анализируемой криптовалюты. В первой главе проведен анализ биткоина с двух точек зрения: биткоин как виртуальная валюта и «Биткоин» как платежная система. В целях более полного понимания положения не только на рынке криптовалют, но и на рынке традиционных платежных систем был проведен SWOT-анализ системы «Биткоин». В конце первой главы исследованы факторы формирования стоимости биткоина.

Во второй главе выдвигаются гипотезы, а также обосновывается выбор эконометрической модели для проверки данных гипотез. Далее описываются переменные и данные, строится и анализируется модель. Для подтверждения гипотез была построена авторегресионная модель методом наименьших квадратов и найдены значимые в этой модели переменные.

Выводы и практическое применение приведено в заключении. Было выяснено, что с изменением цены биткоина связано количество просмотров страницы «Bitcoin» в «Wikipedia», а также те группы новостей, в которых слова «bitcoin» или «cryptocurrency» фигурируют в названиях. Это говорит о том, что информация появляющаяся в интернете связана с изменением цены биткоина. Биткоин, как инновационный актив, существующий исключительно в сети интернет, чувствителен к появлению новой информации или другим изменениям в виртуальном информационном пространстве.

Данные для построения регрессии были взяты с сайтов finance.yahoo.com и coinmarketcap.com. Также количество просмотров страницы «Bitcoin» в свободной энциклопедии «Wikipedia» было найдено на сайте wikimediatoolforge.com, а новости для анализа были выгружены с официального сайта The New York Times. Теоретические основы по работе платежной системы «Биткоин» описаны на основании статьи Сатоши Накамото «Пиринговая система электронной наличности. Биткоин.». Опираясь на учебник [Bцhme R. et al. 2015] была описана инфраструктура для совершения транзакций биткоина. Определения находятся на официальном сайте Европейского Центрального банка, а также в изданиях таких компаний как «Morgan Stanley» и «Ernst & Young». Эконометрическое исследование проводилось на основании учебника [Brooks 2014].

ГЛАВА 1. АНАЛИЗ РЫНКА КРИПТОВАЛЮТ

1.1 Определение криптовалюты

Криптовалюты попадают под более широкий термин виртуальных валют. Вообще виртуальная валюта - это цифровое выражение ценности, предлагаемое частными разработчиками в их расчетных единицах [Tapscott 2016]. Виртуальные валюты можно получать, хранить, переводить и их можно использовать для многих целей в том случае, если обе стороны сделки принимают данные валюты. Основное отличие между виртуальными и цифровыми валютами заключается в том, что последние представляют собой цифровой платежный механизм для «бумажных» валют. Иными словами, цифровые валюты номинированы в «бумажных» деньгах, в то время как виртуальные валюты номинированы в единицах расчета, предложенных разработчиком.

Виртуальные валюты включают в себя три составляющие: виртуальная валюта как единица стоимости; правила совершения транзакций; процедура совершения транзакций [Bцhme R. et al. 2015]. В то же время виртуальные валюты могут быть разных видов. Например, существуют конвертируемые и неконвертируемые виртуальные валюты. Конвертируемые валюты представляют собой ценность и в реальном мире и могут быть обменены на реальные товары и услуги. Неконвертируемые валюты могут быть обменены на товары и услуги только в пределах той системы, где они оперируются (например, онлайн-игры). Виртуальные валюты также различаются по типу процедур совершения транзакций. Процедуры могут быть централизованными, децентрализованными или распределёнными. Криптовалюты являются конвертируемыми виртуальными валютами, базирующимися на распределенной платежной системе.

Однако криптовалюты имеют еще несколько отличительных особенностей от других виртуальных валют. Криптовалюты не имеют централизованной власти и не контролируются никакими институтами или третьими лицами. Это является ключевой особенностью криптовалют, объясняющей их инновационность. Другой отличительной чертой криптовалют можно назвать, используемую ими криптографическую технологию для обработки транзакций.

Таким образом, криптовалюты - это конвертируемые виртуальные валюты, базирующимися на распределенной платежной системе и криптографии, используемые для совершения прямых сделок не контролируемых третьими лицами [Tapscott D., Tapscott A. 2016].

Биткоин же является первой криптовалютой, и по сегодняшний день остается наиболее популярной валютой с наибольшей капитализацией и долей рынка (около 40%). Динамика изменения доли различных криптовалют за 2017 год показана на рисунке 2.

Рис.2 Динамика изменения доли крупнейших по капитализации 30 криптовалют за 2017 г. Источник: coingecko.com

Как Поскольку именно эта виртуальная валюта имеет наиболее длительную историю и представляет собой лидера по уровню ликвидности, именно биткоин был выбран для дальнейшего анализа.

1.2 Определение и основные характеристики биткоина URL: https://bitcoin.org/en/

Согласно определению, предложенному Европейским Центральным Банком, биткоин - это нерегулируемая виртуальная валюта URL: https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/virtualcurrencyschemes201210en.pdf . Действительно, между виртуальной валютой и биткоином существует определенное сходство: и теми, и другими средствами можно расплачиваться в сети интернет и они представляют ценность в цифровом виде [Dong He, Karl Habermeier, Ross Leckow, 2016]. Однако виртуальная валюта - это гораздо более широкий термин, чем биткоин. Во всех этих случаях виртуальные валюты попадают под регуляцию каких-либо институтов (компаний или государств). Особенностью биткоина является отсутствие прямого регулирования со стороны любых институтов. Важнейшие характеристики биткоина предопределены программой, которая доступна для прочтения каждому. Программное обеспечение называется «Bitcoin Core» и находится в открытом доступе на официальном сайте биткоина URL: https://bitcoin.org.

Однако биткоин нельзя рассматривать исключительно как виртуальную валюту. Данная виртуальная валюта неотделима от одноименной платежной системы, в которой она обращается. Платежная система «Биткоин» по смыслу аналогична традиционным платежным системам таким как «Visa», «Master Card», «Qiwi». Ее особенностями являются распределенность, транспарентность и открытость. За счет открытости кода системы «Биткоин», любой человек может создать абсолютно аналогичную систему или изменить некоторые характеристики (такие системы называются вилками). У биткоина существует огромное количество вилок («Ethereum», «Ripple», «Bitcoin Cash», «Litecoin» и многие другие). На момент написания работы всего существует как минимум 1567 различных ветвлений биткоина URL: https://coinmarketcap.com/all/views/all/ . Биткоин и его вилки принято называть криптовалютами. Несмотря на наличие множества вилок, биткоин остается валютой с наибольшей капитализацией (рисунок 3).

Рис.3 Криптовалюты с капитализацией превышающей 2%. Сравнение долей на 6 марта 2017 г. и 6 марта 2018 г. Составлено по coinmarketcap.com

1.2.1 «Биткоин» как платежная система

С одной стороны «Биткоин» представляет собой платежную систему. Данная система базируется на компьютерной программе, создатель (или создатели) которой не раскрывает своей личности. Первую версию своей программы он (она или они) выпустил под псевдонимом Сатоши Накамото 3 января 2009 года. Единицей расчета в данной платежной системе является биткоин. Данная платежная система имеет несколько существенных отличий от традиционных систем («MasterCard», «Visa», «PayPal» и другие). Проанализируем ее важнейшие характеристики.

1.) Распределенная система

Инновационной чертой системы «Биткоин» является отсутствие единого центрального сервера, с которого бы оперировалась система. Напротив, данный код запускается на разных компьютерах, соединенных между собой в распределенную (пиринговую) сеть. Различия между централизованными, децентрализованными и распределенными системами показаны на рисунке 4.



Рис.4 Сравнение централизованных, децентрализованных и распределенных систем. Источник: [Baran 1964]

Как видно из рисунка 4 в централизованных и децентрализованных системах хранение и обработка транзакций происходит в рамках одного или нескольких дата-центров, находящихся под контролем одного института. В распределенной системе транзакции и хранение информации происходит на множестве различных компьютеров, контролируемых как обычными пользователями, так и организациями. Транзакции происходят без участия центрального элемента. Кроме того каждый узел может при желании не просто пользоваться системой, но и проводить транзакции или хранить часть информации о произошедших переводах. За это он будет получать определенное вознаграждение в биткоинах.

Центром сети поддерживающей биткоин является база данных хранящая информацию о транзакциях произошедших в прошлом, а также информацию о том, кто и каким количеством биткоинов на данный момент владеет.

По состоянию на 2017 год 77% транзакций в системе «Биткоин» происходит через 5 крупнейших центров: «AntPool», «BTC.COM», «BTC.TOP», «SlushPool», «ViaBTC» и «F2Pool» (James Faucette, 2017).

Контроль в централизованных системах обычно сконцентрирован в руках какого-либо института, что значительно упрощает принятие и применение решений относительно изменений системы. Контроль в распределённых системах осуществлять гораздо труднее. Чтобы изменить систему необходимо согласие как минимум большинства пользователей и даже в этом случае при наличии сильного меньшинства изменение системы является проблематичным (появляется риск ветвления системы).

Преимуществом распределенных систем является тот факт, что изменения, которые противоречат интересу большинства пользователей будут отвергнуты. В централизованных же системах результаты изменений могут негативно повлиять на большинство участников системы (например, дополнительная эмиссия денежных знаков зачастую приводит к высоким темпам инфляции).

Другой положительной характеристикой распределенных систем является их устойчивость. Распределенные системы устойчивы к взломам как внутренними, так и внешними пользователями. Данная характеристика возможно стала ключевой для существования «Биткоина». Предыдущие попытки к созданию централизованной денежной системы были пресечены государством. Чтобы обрушить распределённую систему необходимо обрушить каждого пользователя, что является гораздо более сложной задачей.

2.) Открытая система

«Биткоин» является открытым программным обеспечением. Такое обеспечение доступно и бесплатно для любого человека, а также любой человек может изменить и распространить измененный код. Яркими примерами открытого программного обеспечения являются «Linux» и «Android». Публикация открытого ресурса позволяет любому просмотреть и проверить код, что расширяет возможности его совершенствования.

Основное различие между закрытым и открытым программным обеспечением заключается в наличии лицензии. Патентованное обеспечение дает конечному пользователю право на использование копии данного обеспечения. При этом создатель программного обеспечения сохраняет за собой право владения. В то же время, пользователь открытого программного обеспечения может использовать, копировать, изменять и распространять обеспечение в случае, если выполнены обязательство по лицензии. Авторские права временно предаются пользователю, меняющему код, после чего возвращаются к создателю.

Еще одним различием между закрытым и открытым программным обеспечением заключается в виде его распространения. Закрытое обеспечение распространяется в виде бинарных пакетов, то есть на машинном языке. Для того, чтобы понять принцип действия обеспечения пользователи вынуждены интерпретировать машинный код, что занимает достаточно времени и чаще всего запрещено создателями обеспечения. Открытое программное обеспечение всегда распространяется вместе с копией кода ресурса. Пользователь, который хочет понять принцип работы системы, может просто прочитать код. Преимуществом криптографических открытых обеспечений является то, что пользователи имеют возможность проверить обеспечение на наличие уязвимостей в безопасности и лазеек.

Закрытое программное обеспечение требует, чтобы компания, выпустившая программное обеспечение, систематически поддерживала и обновляла его. Для открытого обеспечения не имеет значения продолжает ли оригинальный создатель работать над ним после его запуска. Его могут взять на себя другие разработчики. По этой причине не имеет значения, кем является Сатоши Накамото и отошел ли он от разработки обеспечения. Проекты с открытым исходным кодом являются устойчивыми: даже если некоторые разработчики отстранены от работы над проектом, другие программисты со всего мира могут взять его на себя.

В случае открытого лицензионного обеспечения является законным создание независимой программы из копии оригинального проекта. Создание новой программы называется ветвлением. Угроза ветвления зачастую предотвращает изменение кода в нежелательном для пользователей ключе. В этом случае оригинальная версия программного обеспечения может быть перезапущена и ее развитие продолжено другими программистами. У большей части открытых обеспечений количество ветвлений небольшое. В этом плане «Биткоин» - уникальный пример программы, так как у него существует множество ветвлений. Разработчики создавали новые программы, применяя новые идеи и подходы. Это привело к созданию множества новых криптовалют. В английской терминологии их принято называть альткоинами (altcoins). За отсутствием устоявшегося русского термина, в дальнейшем в этой работе будет использоваться данный перевод.

Одной из проблем, связанной с открытым программным обеспечением, принято считать «Трагедию общего достояния». Невзирая на то, что многие получают выгоду от использования программы, очень небольшое число разработчиков мотивированы улучшать ее. Многие открытые программы сталкиваются с проблемой недостатка ресурсов. Однако данное опасение в случае «Биткоина» на данный момент можно считать беспочвенным в связи с созданием огромного числа ветвлений «Биткоина», а также систематическому выпуску новых версия самой системы.

3.) Транспарантная система

Как было упомянуто центральным элементом системы «Биткоин» является распределенная база данных, в которой хранится регистр общих активов. Поскольку эта база распределена, каждый участник сети (узел) хранит ее копию. Согласно изначальному дизайну системы, копии, хранимые узлами, последовательны.

С другой стороны, каждый участник самостоятельно контролирует собственные средства через личный криптографический ключ. Ключ представляет собой набор цифр, который необходимо ввести в систему. Когда пользователь хочет потратить средства, ему необходимо использовать личный ключ, чтобы подписать сообщение, в котором указано кому и сколько средств он хочет отправить. Окно для подписи транзакции показано на рисунке 5. Затем пользователь отправляет подписанное сообщение в систему, и каждый ее участник получает копию сообщения. Каждый узел может независимо верифицировать правильность сообщения и соответственно обновить базу данных.



Рис.5 Окно в кошельке «Bitcoin Core» для совершения транзакции. Источник: скриншот окна «Bitcoin Core»

В традиционных финансовых системах ценность зарегистрирована в центральной базе данных и управляется финансовыми институтами. Пользователи должны доверять данным финансовым институтам и быть уверенными, что базы данных не будут обрушены ни внутренними, ни внешними участниками. Протоколы и процедуры, которые защищают данную систему, в целом не доступны широким кругам населения. «Биткоин», напротив, имеет публичную базу данных и использует открытое программное обеспечение. Участники системы «Биткоин» не должны никому доверять: система изначально не опиралась на доверительные отношения.

4.) Условно-анонимная система

Вся финансовая информация, которой оперирует система «Биткоин», является публичной. Исключением является имена людей, которые совершают сделки. Система не использует персональную информацию для обозначения держателей средств. Адресами являются не имени, а длинные строки букв и чисел, таких как "69mckXcnnE04SEkCjsPnFH8dsY2fkpqRGM".

Несмотря на то, что принципиально невозможно связать адреса и личностей, которые за ними стоят, существует большое количество методов, которые позволяют проанализировать данные, находящиеся в сети «Биткоин» и с некоторой степенью точности предположить, кто стоит за теми или иными адресами.

«Биткоин» не является полностью анонимным и иногда может быть менее анонимным, чем традиционные платежные системы. К примеру, в традиционных платежных системах работодатель не имеет возможности получить данные о том, на что тратят денежные средства сотрудники компании. Однако, если сотрудник получил зарплату, то работодатель с легкостью может отследить, на какие счета были переведены средства.

В других случаях такая прозрачность может стать преимуществом. Одним из примеров могут послужить публичные предприятия. Возможность отследить конечный адрес отправления средств может способствовать повышению эффективности предприятия и предотвращению коррупции.

В целом, децентрализованность, распределенность, открытость, транспарентность и условная анонимность являются характеристиками, которые отличают его от традиционных платежных систем. В таблице 1 произведено сравнение наиболее популярной (по количеству транзакций) платежной системы «Visa» и системы «Биткоин».

Таблица 1. Общие показатели системы «Биткоин» за период с 1 июля 2015г. по 23 марта 2018 г.

Показатель	«Биткоин»	«Visa»
Средняя комиссия за транзакцию	1%	1.7%
Время транзакции (с комиссией)	10 мин. - медиана	до 5 дней
Среднее количество транзакций в день	214 тыс.	242 млн.
Средний объем транзакций за день	528 млн. долл.	24 млрд. долл.
Средний размер транзакции	2'500 долл.	100 долл.

Источник: составлено на основании информации с сайта blockchain.info и ежегодного отчета «Visa» от 2017 г.

Анализ таблицы 1 позволяет сделать выводы о том , что «Visa» характеризуется гораздо большим размером комиссии, а также более длительным временем перевода. Однако «Биткоин» примерно в тысячу раз уступает традиционной платежной системой в количестве транзакций и примерно в 50 по объему транзакций в день. Также в системе «Биткоин» средний размер транзакций значительно превышает средний размер транзакции в системе «Visa». Из этого можно сделать вывод о разной целевой направленности платежей.

1.2.2 Биткоин как виртуальная валюта

Биткоином также называется расчётная единица в одноименной системе. Иными словами биткоин является электронной валютой. Символ данной электронной валюты - ?. Наименьшее возможное дробление биткоина - 1 сатоши (в честь основателя системы). Один сатоши равен 0.00000001 биткоина. Возможны и другие деления, например одна тысячная часть биткоина называется миллибиткоином.

На данный момент биткоин является очень волатильной цифровой валютой (рисунок 6). Например, в сравнении с индексом S&P 500 биткоин является в 26 раз более волатильным [Baek, Elbeck 2015].

Рис.6 Курс биткоина к доллару США в период с 1 июля 2015 г. по 23 марта 2018 г. Составлено на основании данных с сайта coinmarketcap.com

Биткоин является децентрализованной валютой, то есть за ним не стоит какой-либо конкретный человек или институт. Более того его стоимость не поддерживается никакими материальными товарами, такими как драгоценные металлы и не привязана к ним (Dong He, Karl Habermeier, Ross Leckow, 2016). Однако для изначального получения данной цифровой валюты (иными словами ее создания) необходимо приложить «усилия». Путем подбора определенной комбинации чисел (она возможно только при помощи компьютерной программы) создается блок, который является основой для будущих транзакций. Данный процесс называется майнингом и является затратным с точки зрения потребления электричества и использования компьютерных мощностей. Далее проанализированы основные характеристики биткоина как валюты [Bohme 2015].

1.) Биткоин может быть обменен на реальные товары, услуги, финансовые активы.

Некоторые цифровые валюты не позволяют расплачиваться ими вне самой системы. К таким цифровым валютам, например, относятся виртуальные валюты из различных онлайн-игр. Биткоин можно обменять как на товары и услуги, так и на финансовые активы. Крупнейшими компаниями, которые принимают биткоин, являются «Overstock.com», «Expedia», «eGifter», «Newegg», «Shopify Stores» URL: https://www.lifewire.com/big-sites-that-accept-bitcoin-payments-3485965. На криптовалютных биржах биткоин можно обменять практически на любую мировую валюту.

2.) Децентрализованность

Децентрализованность биткоина можно противопоставить структуре управления «бумажными» деньгами. Центральные банки анализируют экономическую ситуацию и в соответствии с проведенным анализом принимают монетарные решения. В случае биткоина принятие дискреционных решений невозможно. Создатели систем подобных «Биткоину» принимают большинство решений еще во время ее создания. Монетарная политика биткоина очень проста: финальное количество биткоинов фиксировано и равно приблизительно 21 миллиону, а новые биткоины выпускаются в соответствии с заранее запланированным расписанием и идут на оплату поддержания системы операторами. Согласно данному плану количество выпускаемых биткоинов будет уменьшатся вдвое примерно каждые четыре года. Таким образом приблизительно к 2040 году количество биткоинов в обращении достигнет верхней планки в 21 миллион штук.

3.) Отсутствие привязки

Цифровые валюты имеют привязку либо к курсу «бумажных» валют, либо к курсу драгоценных металлов (например, E-Gold, WebMoney). У биткоина же привязка к другим валютам или курсу каких-либо активов отсутствует.

4.) Ценность

Ценность биткоина является противоречивым вопросом. С точки зрения одних исследователей биткоин не обладает фундаментальной стоимостью и значительная составляющая его цены определяется наличием финансового пузыря [Cheah, Fry 2015]. Согласно данному исследованию, чтобы любая валюта обладала фундаментальной стоимостью, необходимо наличие определённого уровня доверия. Учитывая значительные скачки в цене биткоина, авторы говорят о невозможности доверия, а следовательно и нулевой фундаментальной цене [Cheah, Fry 2015].

[Van Alstyne 2014] в своей работе высказывает противоположную точку зрения. Он считает, что биткоин обладает ценностью по нескольким причинам: он решает проблему двойного расходования; позволяет проводить транзакции по более низкой цене по сравнению с традиционными платежными системами; предлагает больший уровень безопасности, чем кредитные карты; принимается в качестве платежного средства. Также он утверждает, что высокая волатильность свойственна не только биткоину, но и некоторым акциям и облигациям, что не означает отсутствие у них ценности.

[Nelms, Swartz 2013] говорят о том, что ценность биткоина заключена в его коде. До тех пор, пока люди доверяют коду и он не взломан биткоин действительно обладает некоторой стоимостью.

1.2 Инфраструктура для совершения операций с биткоином

Для совершения операций с биткоином, пользователю в первую очередь необходимо зарегистрироваться в веб-кошельке. Через веб-кошелек можно совершать транзакции, хранить биткоины или майнить их. Чтобы обменять бумажные деньги на биткоины и внести средства на веб- кошелек, пользователь может воспользоваться либо услугами биржи, либо банкоматом. В системе «Биткоин» отсутствует возможность совершения обратимых платежей, что несет с собой риски для плательщика. Однако этот риск может быть устранён за счет использования эскроу-сервиса. Риски продавцов связанных с изменением обменного курса биткоина может быть устранен за счет подключения к платёжным системам. Также для удобства использования системы покупателям возможно соединения веб-кошелька с кредитными или традиционными платежными системами. Далее будут подробнее проанализированы составляющие инфраструктуры, связанной с использованием биткоина.

1.) Веб-кошельки

Веб-кошельки - это компании, которые упрощают использование системы «Биткоин» для своих пользователей. Веб-кошельки в использовании очень похожи на онлайн банки. Веб-кошельки позволяют пополнять счет пользователя, а также тратить биткоины непосредственно с сайта провайдера. Это значительно увеличивает удобство использования системы «Биткоин». Тем не менее, пользователи несут больший риск контрагента: веб-кошелек может быть взломан, а средства украдены, или сам создатель кошелька может исчезнуть вместе с полученными средствами.

Сегодня существует огромное количество кошельков, предлагающие разный набор услуг в зависимости от пожеланий пользователя («Ledger Nano», «Trezor», «OpenDime», «GreenAdress», «SpectroCoin» и другие). Данные кошельки различаются по уровню безопасности, легкостью в использовании, возможности использовать с разных устройств, опцией майнинга и многими другими.

Помимо простоты использования, веб-кошельки могут предлагать своим пользователям другие преимущества.

· Предупреждать пользователя о взломе кошелька.

· Предоставлять пользователю информацию о добросовестности продавца.

· Помогает снизить риск подмены адресов. При покупке товаров или услуг с помощью системы «Биткоин» пользователи должны отправлять средства на адреса, которые обычно генерируются случайным образом. Поскольку эти адреса не имеют идентификационной информации, они могут быть подложны злоумышленниками. Веб-кошелек может помочь снизить этот риск.

· Автоматическое подключение к банковскому счету пользователя.

· Встроенные Эскроу-службы.

Веб-кошельки могут собирать доходы, взымая плату со своих пользователей. Также они могут получать доход за счет сбора данных о потребительских привычках с последующей их продажей. Кроме того, веб-кошельки могут сотрудничать с другими компаниями, реализуя через свои сайты или приложения их рекламные акции. Модель доходов для этого бизнеса аналогична модели доходов других веб-сервисов, таких как поисковые системы.

2.) Эскроу-услуги

Одной из проблем, связанных с использованием биткоина в качестве способа оплаты является необратимость платежей, в отличие от других электронных платежных технологий (таких как кредитные карты). Эти технологии имеют встроенные службы посредничества в спорах. Биткойн не имеет услуг по посредничеству в спорах, что оказывается критически важным в случае мошенничества.

Однако данная проблема решается в случае проведения платежей через Эскроу-службы (может быть встроена в кошелек). Схема работы эскроу-службы отражена на рисунке 7. Продавец и покупатель выбирают Эскроу-службу, которой они оба доверяют. Данная служба предоставляет им биткоин-адрес, от которого имеет личный ключ. Для осуществления покупки клиент отправляет средства на данный адрес. Теперь для осуществления сделки необходимо, чтобы ее подписала не одна сторона (как это обычно происходит в системе «Биткоин»), а обе стороны сделки. Только в этом случае произойдет перевод средств. То есть если товар не получен или неисправен и обе стороны подписывают сделку о возвращении средств покупателю, то средства будут переведены покупателю. В случае если товара получен и исправен, покупатель подписывает сделку и отправляет информацию продавцу. После получения его подписи средства переводятся продавцу. Если клиент и продавец не договариваются о том, кто должен получать средства, они могут запросить вмешательство эскроу-службы. В этом случае служба решает, кто должен получить средства, а затем подписывает транзакцию.

Рис.7 Схема работы эскроу-службы в системе «Биткоин». Источник: malwarebytes.com

Чаще всего эскроу-служба встроена в электронный кошелек («Armory», «Bitalo», «BitGo», «Block.io» и другие). Однако существуют и другие варианты предоставления эскроу-услуг. Например, «Bitraded» представляет собой платформу, которая предлагает эскроу-услуги различных агентов. Клиенты имеют возможность любого агента с этой платформы для совершения надежной сделки.

3.) Платежные системы

Платежные системы предлагают решения бизнесу по принятию биткоина в качестве оплаты. Разберем схему работы платежных систем. Продавец номинирует цены своих товаров или услуг в удобной для него «бумажной» валюте (скажем, рубли). Эти цены система конвертирует по спот-курсу в биткоин и представляет полученную цену клиенту. Затем клиент может оплатить товар или услугу, используя биткоины. Платежный система преобразует биткоины в рубли, посредством биржи, и возвращает рубли продавцу. Продавец получает в качестве оплаты ту стоимость товара или услуги (в рублях), которую он указывал до совершения сделки. Иными словами продавец не несет рисков, которые могли бы возникнуть в результате изменения обменного курса. Все эти риски ложатся на платежного систему. Однако ввиду быстрого совершения операции эти риски не так высоки. Минимизация рисков возможна также за счет агрегации большого числа заказов. Более того, риск может быть уменьшен в результате стабилизации курса биткоина. За свои услуги система взымают определенную комиссию.

На сегодняшний день лидирующим платёжным процессором является «BitPay» URL: https://bitpay.com/about/. Его комиссия составляет 1%. Для сравнения средняя комиссия по кредитным картам составляет около 3% URL: https://bitpay.com/tour. «BitPay» в качестве оплаты принимает не только биткоины, но также и биткоин-кэш. В 2017 году в данной системе были обработаны платежи на общую сумму в 110 миллионов долларов. Предполагается, что в 2018 году эта цифра утроится URL: https://99bitcoins.com/bitcoin-payment-processor-bitpay-processes-1-million-bitcoin-payments-daily/.

Еще одним крупным платежным процессором является «Coinbase». В отличии от предыдущего процессора «Coinbase» принимает другие криптовалюты (Ethereum, Litecoin). «Digital Paybox Plugin», «Easy Digital Downloads» предлагают услуги по принятию платежей в биткоинах при совершении покупки через веб-сайт.

Выделяют несколько основных причин, по которым платежные системы, связанные с системой «Биткоин», не могут составлять серьезную конкуренцию традиционным платежным системам [Bohme 2015]. Ниже перечислены основные из них.

· Наличие монополий, обусловленное либо высокими входными барьерами, либо экономией от масштаба.

· Потенциальное введение регуляций (например, законодательство по борьбе с отмыванием денег) может стереть имеющееся преимущество низких издержек.

· Традиционные системы предлагают услуги, за которые пользователи готовы платить дополнительные средства (например, cash-back, возможность счета с овердрафтом). Защитники биткоина утверждают, что эти функции могут предлагать платежные системы, связанные с биткоином. Однако это также вызывает опасения по поводу увеличения стоимости взымаемой комиссии.

4.) Банкоматы

Банкоматы для операций с биткоинами позволяют пользователям покупать или продавать биткоины за наличные средства. Алгоритм работы с данными банкоматами следующий. Сначала пользователь сканирует документ, идентифицирующий его или ее личность. После подтверждения действительности документа пользователь вносит наличные средства и вводит свой адрес в системе «Биткоин». Ввод может быть автоматизирован при наличии QR-кода. После этого средства зачисляются на выбранный адрес. Некоторые банкоматы могут генерировать адресные строки и соответственно ключи для пользователя и вносить средства на них, но это уменьшает безопасность использования системы.

Банкоматы, работающие с биткоинами, можно найти в самых разных странах мира. В том числе на момент написания работы в США функционировало 1271 банкомат, в Канаде 461, в Австрии 137. По количеству банкоматов Россия входит в топ-10 стран (40 автоматов). Данные машины также присутствуют в Нидерландах, Бельгии, Казахстане, Бразилии, Китае, Новой Зеландии и многих других странах. URL: https://coinatmradar.com/countries/

5.) Биржи

Криптовалютные биржи это торговые площадки, которые позволяют обменивать криптовалюты на другие активы («бумажные» деньги, другие криптовалюты, цифровые валюты и другое). Такие биржи совершают сделки по обмену активов от имени пользователей за определенную комиссию, которая варьируется от одной торговой площадки к другой.

На данный момент существует сотни криптовалютных бирж, которые различаются уровнем безопасности, ликвидности, размером комиссий. Крупнейшей криптовалютной по долларовому обороту является «Binance», хотя эта биржа в основном занимается спот-торговлей. Также к крупным биржам относятся «Coinbase», «Bitstamp» и «Poloniex». Все эти биржи в основном предполагают значительные средние размеры сделок. Большинство бирж работают в режиме 24/7. На момент написания работы существовало всего 10'279 криптовалютных бирж URL: https://coinmarketcap.com/.

С введением регуляций на рынке криптовалют («знай своего клиента» и законы об отмывании денег) большинство бирж требует предоставления идентификационного документа для создания аккаунта. Торговые площадки принимают банковские кредитные и дебетовые карты, некоторые работают с «PayPal».

В декабре 2017 г. началась торговля фьючерсами на биткоин на биржах Cboe (тикер «XBT») URL: http://cfe.cboe.com/cfe-products/xbt-cboe-bitcoin-futures и CME Group (тикер «BTC») URL: http://www.cmegroup.com/trading/bitcoin-futures.html. Срок исполнения данных фьючерсов - 1 месяц. Динамика стоимости этих активов показана на рисунке 8.

Рис.8 Динамика цены фьючерсов на биткоин и цены биткоина в период с 12 декабря 2017 г. по 23 марта 2018 г. Составлено на основании данных с сайтов cmegroup.com и cboe.com

Начало торгов фьючерсами было важным событием на рынке биткоина. Во-первых, активы на биткоин стали впервые торговаться на крупных биржах. Во-вторых, появление финансовых активов на биткоин, которые защищены законодательством и контролируются биржами со значительной репутацией, дало возможность инвестирования в биткоин институциональным инвесторам URL: http://www.bbc.com/news/business-42304657. Возможность приобрести биткоин предоставили своим клиентам такие крупные финансовые компании как «Abn Amro» и «Wedbush Securities» (James Faucette, 2017).

В рассматриваемый период средняя цена фьючерса была на 100 долл. ниже средней цены биткоина (11'793 долл. за фьючерс против 11'899 долл. за биткоин). После появления фьючерсов на рынке цена биткоина достигла пика в 19'500 долл. После этого в рассматриваемый период цена биткоина в целом имела нисходящий тренд.

6.) Кредитные и дебетовые карты

Кредитные и дебетовые карты это удобная связка между системой «Биткоин» и традиционными финансовыми системами. При помощи карт можно как покупать биткоины, так и быстро расплачиваться ими в любой точке, принимающей к оплате карты выбранной платежной системы. Кредитные и дебетовые карты не позволяют покупателям напрямую использовать биткоин (происходит мгновенный перевод биткоина в «бумажные» деньги по спот-курсу). Однако на балансе карты могут храниться сами биткоины.

К наиболее известным биткоин-картам относятся «Cryptopay», «WageCan», «Liquid», «BitPay» и «Xapo». Пример карты «BitPay» можно увидеть на рисунке 9. Все эти карты подключаются к системе «Visa». Карты различаются по размеру взымаемой комиссии, возможности анонимных платежей, возможности использования для оплаты товаров и услуг в сети, количеству принимаемых цифровых и «бумажных» валют и другим параметрам URL: http://www.bestbitcoincard.com/.

Рис.9 Пример биткоин-дебетовой карты системы «Visa». Источник: bitpay.com

1.3 SWOT-анализ системы «Биткоин»

В данном разделе будет проведен сравнительный анализ системы «Биткоин» и традиционных платежных систем. Целью данного анализа является выяснение конкурентного положения биткоина как платежной системы. «Биткоин» несмотря на широкое обсуждение в сети интернет используется не в таком объеме, как наиболее крупные международные платежные системы [Faucette 2017]. Сравнение монетаризации биткоина с традиционными финансовыми системами, институтами, компаниями и индивидами по состоянию на 30 июня 2017 г. представлено на рисунке 10.

Рис.10 Положение биткоина в мировой финансовой системе на 30 июня 2017 г. Источник: marketwatch.com

Как видно из рисунка 10, биткоин действительно составляет малую часть мировой финансовой системы. Проведенный анализ поможет понять причины этой ситуации. В качестве инструмента для проведения анализа был выбран SWOT-анализ ввиду широты возможного применения и для идентификации положения системы на рынке платежный систем. В таблице 2 представлены основные сильные и слабые стороны, возможности и угрозы.

Таблица 2. SWOT-анализ системы «Биткоин». Сводная таблица

Сильные стороны	Слабые стороны
ь Безопасность ь Низкая стоимость транзакции ь Представляет платежную систему параллельную традиционному рынку ь Скорость транзакции ь Высокая волатильность ь Условная анонимность	ь Меньшая эффективность ь Пользователи системы законодательно не защищены ь Отсутствие широкого применения ь Высокая волатильность ь Условная анонимность
Возможности	Угрозы
ь Определение легального статуса биткоина ь Принятие системы крупными компаниями ь Расширение использования в странах третьего мира ь Расширение международной торговли и интернета вещей	ь Возможность введения жесткого регулирования ь Взлом системы «Биткоин» ь Выявление возможности применения системы в незаконной деятельности

Источник: составлено автором на основании анализа платежной системы «Биткоин»

1.) Сильные стороны

Безопасность

Пользователи системы «Биткоин» не подвержены риску нарушения безопасности. Это контрастирует с потерей контроля над транзакцией в традиционных финансовых системах (Кребс, 2014). Безопасность пользователя системы может быть нарушена в том случае, если злоумышленник получит доступ к ключам пользователя. Однако при должной осторожности при хранении ключей получение доступа невозможно. Критики системы утверждают, что веб-кошельки и традиционные платежные системы в равной степени подвержены риску нарушения безопасности. Инструкцию по нивелированию риска использования можно найти на официальном сайте системыURL: https://bitcoin.org/en/secure-your-wallet.

Низкая стоимость транзакции

Как было отмечено выше, комиссия за транзакцию в системе «Биткоин» ниже, чем комиссия в традиционных платежных системах. Более того в «Биткоине» отсутствует базовая плата за пользование системой. Однако следующие факторы могут ограничить это теоретическое преимущество:

· Значительная часть расходов существующих систем перевода обуславливаются издержками регулирования. Эти издержки в конечном счете ложатся на потребителей, что и приводит к относительно высокой комиссии. Компании, которые используют «Биткоин» вероятнее всего тоже будут вынуждены нести расходы по регулированию.

· Барьеры на вхождение на рынок перевода денежных средств. К таким барьерам могут относится выстраивание и поддержание отношений с банками, а банки в свою очередь несут издержки по следованию законодательству по борьбе с отмыванием денег.

· Транзакционные издержки в системе «Биткоин» могут вырасти ввиду уменьшения вознаграждения за майнинг биткоина и поддержания уровня вознаграждения майнеров за счет увеличения транзакционных издержек.

С другой стороны система является прозрачной и данные полностью находятся в публичном доступе. Это может снизить издержки по внедрению регулирования в систему.

Представляет платежную систему параллельную традиционному рынку

Система «Биткоин» является новой платежной системой, независимой от традиционного финансового сектора, и это может обеспечить устойчивость экономики в случае кризиса, так как она создает параллельную платежную систему.

Скорость транзакции

Переводы в системе «Биткоин» происходят почти мгновенно, по сравнению с банковскими переводами, которые могут занять несколько дней.

Высокая волатильность

Как было указано выше биткоин обладает высокой волатильностью (в 26 раз более волатилен, по сравнению с S&P 500), что можно рассматривать как сильную сторону. Спекулянты заинтересованы в высокой волатильности активов, так как это дает возможность получения значительных прибылей.

Условная анонимность

Платежи в системе «Биткоин» могут быть как более анонимными, так и менее анонимными, чем традиционные способы оплаты. Повышенная анонимность является результатом использования лишь адресных строк вместо реальных имен. Снижение конфиденциальности происходит из того факта, что все транзакции находятся в публичном доступе. То есть, если отправитель средств (или любой другой человек) может отследить как эти средства были впоследствии использованы.

2.) Слабые стороны

Меньшая эффективность

Распределенные системы являются менее эффективными чем централизованные ввиду необходимости поддержания большего количества связей, а также дублирования хранимой информации. С другой стороны это уменьшает вероятность падения всей системы. (James Faucette, 2017).

Пользователи системы законодательно не защищены

На данный момент в большинстве стран отсутствует законодательная защита пользователей системы «Биткоин». Биткоин не попадает под определение финансового актива или валюты, что затрудняет его определение в правовом поле. (2018)

Отсутствие широкого применения

Биткоин не является на момент написания работы широко-принимаемым платежным средством. Несмотря на безусловный рост числа точек приема этой цифровой валюты, лишь очень ограниченный список крупных компаний принимают биткоин к оплате URL: https://coinmap.org/#/. Например, из топ 500 онлайн магазинов от 3 до 5 принимали биткоин в 2017 году (James Faucette, 2017).

Высокая волатильность

Высокая волатильность также может являться недостатком биткоина, поскольку это затрудняет его использование в качестве платежного средства. Согласно взглядам многих исследователей виртуальная валюта, как и любой другой актив, может иметь ценность только в случае относительной стабильности его цены [Dyhrberg 2016].

Условная анонимность

Условная анонимность становится недостатком, когда пользователь не хочет раскрывать информацию о том, на что он тратит полученные средства. Такая ситуация может возникнуть, например, в отношениях работник - работодатель.

...