Адекватність застосування режиму інфляційного таргетування в Україні

Размещено на http://www.allbest.ru/

Адекватність застосування режиму інфляційного таргетування в Україні

Вступ

Публічне обговорення проекту документу "Основні засади грошово-кредитної політики на 2022 рік та середньострокову перспективу" в умовах подолання економікою кризи COVID-19 знову загострило дискусію щодо адекватності застосування монетарного режиму інфляційного таргетування в конкретних умовах і інструментів, які використовує Національний банк України для втілення цієї стратегії в життя.

У серпні 2021 р. Національний банк України відзначив шосту річницю впровадження політики інфляційного таргетування в Україні (Постанова НБУ про перехід до політики інфляційного таргетування при запровадженні гнучкого обмінного курсу була підписана 18 серпня 2015 р.). Було зазначено, що за цей період досягнуто вагомих результатів, що є фундаментом для стійкого економічного розвитку: інфляція стабілізувалася, кредити здешевшали й кредитування має тенденцію до зростання. На 1 січня 2021 р. міжнародні резерви сягнули восьмирічного максимуму, гнучке курсоутворення зменшило вразливість економіки до криз. Знизилася й доларизація економіки. Досягнуто суттєвий прогрес у валютній лібералізації, й вона продовжується.

Економіка України за тридцять років пройшла через низку гострих економічних і фінансових криз, частої зміни політичних еліт, перерозподілу прав власності на засоби виробництва, законодавчий хаос у господарському правовому полі. За цей період відбулися зміни не тільки у світовій економіці, суспільстві, законодавчому полі України, повноважень регуляторів фінансового сектору, а й у відносинах між суб'єктами економічних відносин. Все це потребує по- новому осмислити процеси, що мають місце, і по-новому оцінити тенденції та закономірності, зв'язки між тенденціями.

В сучасних економічних відносинах мають місце явища, які не описуються в класичних економічних підручниках. Для України, як і для багатьох країн із транзитивною економікою, таким явищем є тіньовий сектор економіки і високий рівень доларизації грошових відносин. Так, у розробці базових документів Уряду економічні припущення ґрунтуються на тому, що вся економіка є легальною, сплачує встановлені податки. Але у дослідженнях Міжнародного валютного фонду, який охоплював 158 країн за 1991-2015 роки, явище тіньової економіки оцінюється у 31,9% усієї світової економіки [1]. Для сучасної України, за різними оцінками, такий показник є не меншим. Так, за офіційними даними, у першому кварталі 2020 р. рівень тіньової економіки склав 31% від обсягу офіційного ВВП України, що на 2 відсоткових пункти більше показника 2019 р. [2]. За прогнозами експертів, цей рівень є значно більший, і, відповідно, використовуються фінансові ресурси, які обертаються поза банками, і цей обіг підтримує приватний сектор.

Іншим фактором зміни сучасних грошових відносин є швидке проникнення технологій блокчейн (включаючи обіг криптовалюти) у розрахункову практику відносин господарюючих суб'єктів. Ця технологія обходить практики традиційного банкінгу і надає нові можливості інтеграції бізнесу у світове господарство обминаючи обмеження державних регулюючих органів. На питання, чому купують біткоїн (ризикований волатильний актив) і чому на нього збільшується попит, Дж. Стігліц справедливо відповідає: через його засекреченість від регулюючих органів [3]. А це, у свою чергу, дає можливість обійти закони, що накладені на обіг фідуціарних грошей, які регулюються центральними банками [4]. Це є відповіддю бізнесу, який завжди бореться за свою свободу, на значне посилення законодавчих вимог до податкових нарахувань, чистоти походження капіталу.

В Україні станом на 2020 рік фізичних осіб підприємців (ФОПів) налічувалося 1889,5 тис., а також 1350,6 тис. юридичних осіб [5], тобто понад 3 млн осіб, які мають власну економічну активність, створюють робочі місця і приймають самостійні рішення відносно стратегії розвитку свого бізнесу, збереження і примноження власного багатства. Відповідно, існує природній спротив посиленню податкового тиску і фінансових регуляторних вимог.

У Глобальному рейтингу інновацій 2020 р. Україна зайняла 45-е місце, в Рейтингу легкості ведення бізнесу - 64-е, в Рейтингу верховенства права - 72-е, в Рейтингу економічної свободи - 134-е [6]. Але в одному списку Україна була на голову вище за інші країни - Глобальному рейтингу прийняття криптовалют, який був уперше складений американською компанією Chainalysis - стартапом, що спеціалізується на створенні програмних продуктів для боротьби з кіберзлочинністю [7]. Там зазначено, що Україна зайняла 4 місце в глобальному рейтингу використання криптовалют, а по заробіткам на біткоїні в 2020 р. потрапила в ТОП-10. Виявляється, за обсягом операцій з криптовалютою і активністю користувачів Україна займає перші місця у світі, не зважаючи на всі ризики втратити гроші на фінансових пірамідах, які мають невідому природу походження. блокчейн таргетування інфляційний

Мета роботи - оцінити адекватність режиму інфляційного таргетування, який використовує Національний банк України, реальним економічним обставинам.

Виклад основного матеріалу. Світова пандемічна криза 2020-2021 рр. суттєво вплинула на зміну підходів до аналізу економічних процесів. Зокрема, чинники глибокої кризи в сучасній економічній науці і пошук шляхів виходу із цієї кризи запропоновані у роботі В. Папава (Papava Vladimer) [8]. Якщо до пандемії 2020 р. економісти, як правило, вивчали вплив економічної кризи на систему охорону здоров'я (наприклад, [9]), на психічний стан громадян (наприклад, [10]), або на

розповсюдження інфекційних захворювань (наприклад, [11]), то згодом ситуація корінним чином змінилася: економіка стала "заручницею" медицини [12]. Питання стоїть про те, як скоро глобальна економіка навчиться жити в умовах пандемічних обмежень, тобто сучасна криза носить не ендогенний, а екзогенний характер. Як зазначив С. Роач, поточне гальмування економіки США, Китаю, Японії, провідних європейських економік створили проблеми для всього світу, і в першу чергу, для країн із обмеженим внутрішнім ринком, залежним від імпортованої продукції [13].

Пандемія нанесла удар по галузям економіки, які для деяких країн є основними донорами бюджету - туризм, авіаційні і автоперевезення, нафтовидобування, готельний бізнес. Підвищену волатильність отримали товарні та фондові ринки, які стали реагувати ще на висловлювання санітарних чиновників з ВОЗ.

Але набір економічних інструментів, як зазначає Л. Хазевій, які розглядають уряди провідних країн не змінилися у порівнянні із 2008-2009 роком - кризу "залили" емісійними грошима [14]. Глобальна криза показала, що немає універсальних підходів для вирішення національних економічних проблем в сучасних умовах. Кожна країна формує свій набір заходів, зокрема, мова йде про податкові пільги для бізнесу, зменшення рівня облікової ставки центральних банків, заходи підтримки відповідного рівня ліквідності банківської системи, розглядаються пакети цільової допомоги малому бізнесу та населенню, пріоритетного фінансування галузі охорони здоров'я. Хоча, ряд вчених, зокрема В. Аджілі, С. Роач [15] висловили гіпотезу, що поточна криза є унікальною і підкреслюють помилковість ототожнення із кризою 2008-2009 рр. як за причинами, так і за наслідками [13].

Унаслідок пандемії у 2020 р., відбулося зменшення економічної активності бізнесу, а внаслідок надання податкових пільг бюджети країн не добрали запланованих доходів. У той же час урядові рішення про збільшення соціальних виплат, та видатків на охорону здоров'я призвели до збільшення бюджетного дефіциту. Наступне скорочення бюджетного дефіциту на 2021 рік стане основним завданням урядів у посткризовий період. К. Рогов висловив гіпотезу, що коронакриза тягне за собою не тільки скорочення попиту, але і в не меншій мірі зменшення пропозиції у посткризовий період [16].

Для України із малою відкритою сировинною економікою одним із найважливіших факторів забезпечення сталого розвитку є управління споживчою інфляцією. Як відомо із загальної економічної теорії, чинниками інфляції можуть бути або підвищення сукупного попиту, або зростання витрат виробництва [17, с. 164-167]. Інфляція попиту провокується надлишковим споживчим попитом, коли сукупна пропозиція не в змозі його задовільнити, в результаті чого ціни починають зростати. Це відбувається у періоди, коли сукупні доходи населення не відповідають темпам зростання продуктивності праці. Наприклад, для рішень багатьох урядів 2020-2021 рр. дисбаланс сформувався за рахунок збільшення соціальних виплат на підтримку у період пандемії. У центральних банків є арсенал ефективних інструментів, через які можна впливати на грошову масу, в результаті, можна стримувати інфляцію попиту.

Набагато важче центральному банку впливати на інфляцію витрат. Внаслідок чинників, які не залежать від місцевого товаровиробника (постачальника послуг), витрати на виробництво збільшуються. В цьому випадку виробник може зменшити свій прибуток, і, навіть, піти на тимчасові збитки, або підвищити ціни, на що ринок може відреагувати по-різному. Перше, ринок приймає підвищення ціни, тоді маємо зростання інфляції. Інше, ринок не погоджується на підвищення ціни, в такому випадку у виробника є два виходи - зменшення рівня прибутку, або зупинити виробництво. В результаті чого може скоротитися пропозиція, і збільшується безробіття, і, відповідно, навантаження на бюджет, фінансовий ринок матиме справу із "зомбі" позичальником.

У кінцевому варіанті на ринку виникає диспропорція, яка веде до збільшення ціни. В тих випадках, коли види критичної сировини і енергоносіїв є імпортованими, а ціни на міжнародних ринках зростають, має місце процес імпорту інфляції. Якщо країна не має достатньо валютних резервів, то збільшення цін на товари критичного імпорту будуть мати вплив на дисбаланс валютних надходжень, що є передумовою знецінення обмінного курсу національної валюти, і відповідно, збільшення цін для внутрішнього споживача. Якщо у центрального банку достатньо валютних резервів, то у короткостроковому періоді він у змозі утримати обмінний курс національної валюти в прийнятному коридорі, але при інших обставинах, він не в змозі зупинити різку девальвацію, а також зупинити інфляцію витрат. Тому центральні банки, які перейшли до впровадження режиму інфляційного таргетування і відмовляються від регулювання обмінного курсу, не в змозі за рахунок регулювання ціни та кількості грошей впливати на інфляцію витрат, яка, як правило, пов'язана із підвищенням цін на сировину і енергоносії на міжнародних ринках.

Особливість регулювання економічних процесів упродовж короновірусної кризи є зменшення не тільки сукупного попиту, а й зменшення сукупної пропозиції, що безпосередньо впливає на зростання рівня інфляції [18]. Для вирішення цієї проблеми центральним банкам прийдеться вжити заходи здороження грошей, що негативно відображається на динаміці економічного зростання країни. Коронакриза оголила слабкі сторони цієї політики, про що писали раніше В таких умовах Дж. Стігліц, Ф. Сноук, Ф. Франкель, А. Вебер висловили гіпотезу, що країни, де центральні банки проводять політику інфляційного таргетування втратять більше за рахунок гальмування темпів зростання економіки [19; 20; 21]). Вирішення даної проблеми можливе шляхом використання комплексного підходу до режиму інфляційного таргетування (як це пропонує В. Папава та А. Чаріа [22]). Ряд країн інфляційне таргетування впроваджують разом із валютним регулюванням, декларуючи "валютні стелі" обмінного курсу національної валюти (таким чином проводячи політику подвійного таргетування, такий режим називають ще "гібрідним" таргетуванням, яке надає суб'єктам ринку чіткі орієнтири для середньострокового фінансового планування).

Антикризові заходи, які приймали уряди різних держав, як правило, були побудовані на збільшенні витрат державного бюджету на цілі підтримки системи охорони здоров'я, соціальної допомоги, допомоги фірмам з метою збереження рівня зайнятості [23]. Збільшення витратної частини бюджету супроводжувалося зменшенням податкових надходжень. Як наслідок, велика кількість держав пішло на збільшення державних позик. Суттєвою проблемою подолання посткризових явищ стане боротьба за зменшення дефіцитів бюджетів і збільшенням витрат на обслуговування суверенних боргових зобов'язань [24].

Дж. Стігліц висловив гіпотезу, що програми підтримки бізнесу, податкові пільги, пільгове кредитування в кінцевому випадку можуть привести до процесу "зомбування" економіки [25]. Ще до початку кризи, а в Україні після кризи 2014-2015 рр., багато фірм мали проблеми із платоспроможністю, а банки не подолали втрати ліквідності у 2008-2009 рр. Уряд в період кризи не має часу глибоко аналізувати довгострокову платоспроможність реципієнтів фінансової підтримки. Саме процес "бомбування" економіки привів до світової фінансової кризи 2008-2009 рр. П. Кругман висловив гіпотезу, що небезпека цього процесу буде мати місце після завершення поточної коронакризи [26]. Таким чином, центральним банкам необхідно планувати заходи щодо подолання проблем втрати платоспроможності не тільки позичальників банків, а й самих фінансових установ, оскільки тут існує інша небезпека - підвищення резервних вимог до банків за показниками стрес- тестування веде до скорочення кредитування реального сектору і гальмування зростання економіки.

Коронакриза суттєво вплинула на збільшення настроїв національного економічному протекціонізму, загострила питання вивчення проблем економічної і продовольчої безпеки держав, що пов'язано, в тому числі, і з стрімким здорожченням продуктів на світових товарних ринках [27].

Коронакриза, яка себе проявила як продукт глобалізації, штовхає уряди своїх країн до розширення кордонів автономного функціонування економіки і посилення ролі держави в економічних процесах [28]. А. Велассо висловив гіпотезу, що в кризові періоди збільшується популярність ідей кейнсіанства [29], і це природно, тому що подолати кризу без втручання держави принципово не можливо [30]. Як вважає Дж. Стігліц, роль держави збільшується особливо і питаннях фінансування системи охорони здоров'я і забезпечення соціальної стабільності, збільшуються витрати на великі інфраструктурні проекти. Це є сучасним парадоксом, коли неоліберальні ідеї щодо свободи руху товарів, капіталу, робочої сили в умовах кризи приводять до збільшення проникнення держави у економічні процеси, збільшення обсягу державного сектора в ключових галузях, і посилення регулювання їх.

Тези про збільшення державного сектору і період кризи в Україні підтверджені протягом останніх п'ятнадцяти років. Так, банківський сектор економіки після здобуття країною незалежності розвивався за рахунок притоку приватного капіталу. Після відкриття ринку України для входження іноземного капіталу у період 2005-2008 рр., державний сектор в банківському бізнесі не перевищував 10%. У період світової фінансової кризи 2008-2009 рр. разом із ліквідацією трьох десятків приватних банків які зазнали дефолт, уряд увійшов у капітал трьох банків ("Укргазбанк", "Родовід банк", "Банк Київ"). Після кризи 2014-2015 рр., пов'язаної з початком російської агресії, держава була вимушена вивести з ринку не тільки більшу половину "зомбі" банків (майже сто), а й націоналізувати найбільший в країні приватний банк - "Приватбанк". На те, що б утримати стабільність системи держава витратила понад 18% річного ВВП [31].

Станом на 1 липня 2021 р. сумарні активи банків за участю держави у капіталі (чотири найбільші) перевищують 53% чистих активів всієї банківської системи. І хоча стратегія Уряду щодо розвитку державних банків передбачає продаж своєї частки в капіталах банків за участю держави, цей процес є довготривалим, а епідемічна коронакриза COVID-19 відтермінує процес приватизації ще на декілька років. Через державні банки Уряд започаткував у 2020-2021 р. програми для підтримки бізнесу, що зазнав збитки через пандемію і не відомо, як можуть підтримувати ці ініціативи банки у разі зміни власника і стратегії розвитку.

У "Звіті НБУ про фінансову стабільність" за червень 2021 р. [32] підтверджено, що в умовах кризи центральні банки країн із малою відкритою сировинною економікою не в змозі реалізовувати задекларовану політику стримування інфляції витрат. Так, у звіті зазначено, що зростання світових цін, зокрема на продовольство та енергоносії, є одним із факторів прискорення інфляції в Україні. На початку року вона вийшла за межі цільового діапазону 5 ± 1% та надалі прискорювалася. За прогнозами НБУ, в окреслені межі інфляція має повернутися лише у 2022 р. Крім світових цін на інфляцію впливає внутрішній споживчий попит, який активно відновлюється після торішньої кризи, та підвищення адміністративно- регульованих цін. Водночас у травні почалося зниження цін на окремі місцеві продукти харчування, що дещо стримає інфляцію. Прискорення інфляції спостерігається в більшості країн світу, у тому числі й розвинутих. Воно значною мірою зумовлене тимчасовими чинниками і в подальшому стримуватиметься нарощуванням пропозиції.

У першому півріччі п.р. Національний банк двічі підвищував облікову ставку - загалом із 6 до 7.5%. Однак монетарна політика залишається м'якою - реальна облікова ставка є нижчою за її оцінений нейтральний рівень.

Підвищення облікової ставки в березні та квітні призупинили цикл зниження банками депозитних ставок. Вплив весняних підвищень облікової ставки на дохідність нових розміщень ОВДП був найбільш помітний для короткострокових паперів (3-6 місяців), водночас основний попит зберігається на державні облігації з терміном рік і більше. Через значні потреби уряду у фінансових ресурсах зниження рівнів дохідності найближчим часом малоймовірне.

У червні п.р. НБУ зберіг облікову ставку незмінною (але у липні підвищив до 8%). Водночас із липня вирішено розпочати згортання таких антикризових монетарних інструментів, як довгострокове рефінансування та процентний своп з НБУ, а з жовтня 2021 р., за відсутності суттєвих шоків на фінансових ринках, - припинити їх застосування. Станом на серпень 2021 р. інфляція становила 10,2%, що буде спонукати НБУ проводити в подальшому більш жорстку монетарну політику.

Розвиток банківського кредитування в Україні обтяжений сформованим за попередні кризи великим обсягом негативно класифікованих активів (NPL). Так у Звіті про фінансову стабільність за червень 2021 р. приводяться наступні дані: працюючі кредити корпоративного сектору в банках складають 451 млрд. грн. із яких 41% є негативно класифікованими. Тобто, питома вага банківських корпоративних кредитів не перевищує рівень 11% ВВП, з яких 41% є негативно класифіковані. Не тільки високий рівень NPL, а мала питома вага кредитів у ВВП вказує на те, що в Україні реальні процеси фінансування відбуваються поза банківською системою. Так, корпорації, які ведуть активну зовнішньо економічну діяльність фондуються в інших юрисдикціях, а малий приватний бізнес - у тіньовому секторі. Держава робить зусилля пожвавлення кредитування шляхом дотації на обслуговування процентів за кредитами по програмам "5-7-9", але це пожвавлення не є достатнім для суттєвої підтримки економіки (у 2020 р. ВВП країни скоротився на 4,0% і склав 4194,1 млрд грн [33]).

Аналіз трендів на споживчому ринку та ринку обміну гривні на долар США в період з 01.01.2016 по 01.07.2021 показує, що за цей період проти індексу споживчих цін національні гроші знецінилися на 64%, а проти обмінного курсу на 14%. Інфляція зростає квартал до кварталу, а обмінний курс - гнучкий внаслідок сприятливої світової кон'юнктури для товарів українських виробників в цьому періоді.

Однак політика інфляційного таргетування не враховує циклічність економічних кризових явищ. Більше того, укріплення гривні у 2019 р. на 19% (спроба монетарної влади гальмувати інфляцію за рахунок здорожчання обмінного курсу національної валюти) призвела до гальмування економічного зростання, яке мало місце в тому періоді на фоні сприятливої кон'юнктури на світових товарних ринках. Динаміка тенденцій за останні п'ять років вказує на накопичення диспропорції між цінами на внутрішньому ринку різних товарних груп, тих, які залежать від імпорту і що виробляються на внутрішньому ринку. Накопичення такої диспропорції призводить до так званої "доларової інфляції" в кінцевому варіанті призведе до валютної дестабілізації ринку у найближчому майбутньому (кореляційний аналіз зміни ціни національних грошей в часовому просторі 10 років проти індексу споживчих цін і проти обмінного курсу складає 96,3%).

Тобто для відкритої малої сировинного економіки України регулювання грошового ринку як через політику інфляційного таргетування, так і "валютного якоря" є майже тотожними. Тому орієнтація НБУ на політику інфляційного таргетування потребує усвідомлення, що необхідні комплексні заходи, в тому числі і не монетарного характеру, які враховують процеси і на валютних ринках і на товарних ринках. Ці заходи потребують синхронізації фіскальної і монетарної політики.

Висновки

Пандемічна криза 2020-2021 рр., яка була привнесена у світову економіку, суттєво відрізняється від попередніх криз. Країни гостро відчули наслідки глобалізації. З одного боку, світова економіка втратила ВВП в багатьох галузях, за різними оцінками до 30 трлн дол. США. З іншого боку, саме ця криза надала вибухового характеру розвитку медичних досліджень, цифрових технологій і зміни технологічних укладів. Нового забарвлення отримали питання національної безпеки, особливо, продовольчої і енергетичної.

Є помилкове ототожнення цієї кризи із кризою 2008-2009 рр. як за причинами, так і за наслідками. Шаблонний підхід подолання фінансової кризи через "геліокоптерне гасіння грошима", як це було у попередні періоди загострення, веде до накопичення "фінансових бульбашок" у провідних економіках, збільшення нерівності у розподілі доходів як серед різних верств розвинених країн, так і серед країн у світовій мапі розподілу багатства. Це є матеріальна основа майбутніх соціальних конфліктів як усередині країн, так і у міждержавних стосунках між країнами. Слід очікувати погіршення умов функціонування транснаціональних корпорацій на національних ринках, де уряди забажають отримати більші податкові надходження. Відповідно, слід очікувати подальшого розвитку розрахунків в технологіях блокчейн, які в сучасних умовах грають роль міжнародних "сміттєвих" активів, які дозволяють забезпечувати притік реальних фінансових ресурсів, обходячи обмеження податкових і монетарних регуляторів.

У зв'язку з тим, що коронакриза тягне за собою не тільки скорочення попиту, але і в не меншій мірі зменшення пропозиції в країнах, де центральні банки проводять політику режиму інфляційного таргетування, втрати будуть більші за рахунок гальмування темпів економічного зростання. Країнам прийдеться вибирати між збільшенням цільових інфляційних таргетів і адресною підтримкою життєзабезпечуючих галузей економіки. Це закладає "бомбу" уповільненої дії для банківського кредитування "зомбі" позичальників, локальні кризи яких можуть перерости в проблеми "зомбі" банків або невиправданих витрат бюджетів.

В Україні потрібно відійти від політики інфляційного таргетування і впровадити також валютне регулювання, декларуючи "валютні стелі" обмінного курсу національної валюти у середньостроковому горизонті. Політика подвійного таргетування ("гібрідного" таргетування) надасть суб'єктам ринку чіткі орієнтири для середньострокового фінансового планування. Є небезпека, що у разі погіршення економічної ситуації НБУ прийдеться застосовувати адміністративні заходи впливу. Але практика попередніх років показала, що після обвального падіння обмінного курсу національної валюти до таких заходів монетарна влада звертається із запізненням, тому що на початкових етапах кризи у центрального банку "зв'язані руки" для впровадження жорстких заходів адміністративного характеру, більше того послідовність їх запровадження повинна бути зрозуміла для учасників ринку.

Список використаних джерел