Транскордонне злиття і поглинання як сучасна риса транснаціоналізації світової економіки

Размещено на http://www.allbest.ru/

КИЇВСЬКИЙ НАЦІОНАЛЬНИЙ УНІВЕРСИТЕТ

ІМЕНІ ТАРАСА ШЕВЧЕНКА

УДК 334.758 + 339.972

Спеціальність 08.05.01 - світове господарство

і міжнародні економічні відносини

АВТОРЕФЕРАТ

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата економічних наук

ТРАНСКОРДОННЕ ЗЛИТТЯ І ПОГЛИНАННЯ ЯК СУЧАСНА РИСА

ТРАНСНАЦІОНАЛІЗАЦІЇ СВІТОВОЇ ЕКОНОМІКИ

Етокова Олена В'ячеславівна

Київ - 2003

Дисертацією є рукопис.

Дисертаційна робота виконана на кафедрі міжнародних валютно-кредитних і фінансових відносин Інституту міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка.

Науковий керівник Доктор економічних наук, професор Рогач Олександр Ігорович, завідувач кафедри міжнародних валютно-кредитних і фінансових відносин Інституту міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка

Офіційні опоненти

Доктор економічних наук, професор Румянцев Анатолій Павлович, професор кафедри менеджменту зовнішньоекономічної діяльності та маркетингу Міжнародного інституту ринкових відносин і підприємництва

Кандидат економічних наук Кияк Андрій Тарасович, начальник Управління розвитку банківського сектору групи економічних радників Голови Національного банку України

Провідна установа Інститут світової економіки і міжнародних відносин НАН України, відділ міжнародних валютно-фінансових відносин, м. Київ

Захист відбудеться "24" листопада 2003 р. о "14" годині на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 26.001.02 в Інституті міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка за адресою: 04119, м. Київ, вул. Мельникова 36/1, зал засідань вченої ради.

З дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці Київського національного університету імені Тараса Шевченка за адресою: 01017, м. Київ, вул. Володимирська, 58, к.10.

Автореферат розісланий "23" жовтня 2003 р.

Вчений секретар спеціалізованої вченої ради Поліщук Л.С.

Анотації

Етокова О.В. Транскордонне злиття і поглинання як сучасна риса транснаціоналізації світової економіки. - Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.05.01 - світове господарство і міжнародні економічні відносини. - Інститут міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка, Київ, 2003.

Дисертація присвячена дослідженню теоретичних і практичних аспектів глобального циклу транскордонного злиття і поглинання кінця ХХ ст. в умовах транснаціоналізації, інтернаціоналізації та глобалізації світової економіки. У роботі запропоновано пояснення феномена транскордонного злиття і поглинання на основі двох груп теорій: злиття і поглинання та прямих іноземних інвестицій. Досліджено та систематизовано чинники динаміки розвитку процесу транскордонного злиття і поглинання на прикладі його останнього глобального циклу. Проведено аналіз специфіки впливу транскордонного злиття і поглинання на країни з перехідною економікою. З'ясовано основні проблеми утворення наднаціональних механізмів регулювання та антимонопольного контролю над злиттям і поглинанням, зокрема на прикладі Європейського Союзу. Досліджено специфіку даного виду міжнародної корпоративної консолідації в умовах нерозвинутого ринку корпоративного контролю, зокрема на прикладі України. Запропоновано заходи з вдосконалення системи регулювання та контролю над транскордонним злиттям і поглинанням в Україні.

Ключові слова: транскордонне злиття і поглинання, транснаціоналізація, міжнародна корпоративна консолідація, прямі іноземні інвестиції, регулювання та антимонопольний контроль над злиттям і поглинанням, Європейський Союз, ринок корпоративного контролю.

Этокова Е.В. Трансграничное слияние и поглощение как современная особенность транснационализации мировой экономики. - Рукопись.

Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук по специальности 08.05.01 - мировое хозяйство и международные экономические отношения. - Институт международных отношений Киевского национального университета имени Тараса Шевченко, Киев, 2003.

Диссертация посвящена исследованию теоретических и практических аспектов глобального цикла трансграничного слияния и поглощения конца ХХ ст. в условиях транснационализации, интернационализации и глобализации мировой экономики. В работе предложено объяснение феномена трансграничного слияния и поглощения на основе двух групп теорий: слияния и поглощения и прямых иностранных инвестиций. Исследованы и систематизированы факторы динамики развития процесса трансграничного слияния и поглощения на примере его последнего глобального цикла. Проведен анализ специфики влияния трансграничного слияния и поглощения на страны с переходной экономикой. Выяснены основные проблемы формирования наднациональных механизмов регулирования и антимонопольного контроля над слиянием и поглощением, в частности на примере Европейского Союза. Исследована специфика данного вида международной корпоративной консолидации в условиях неразвитого рынка корпоративного контроля, в частности на примере Украины. Предложены меры по усовершенствованию системы регулирования и контроля над трансграничным слиянием и поглощением в Украине.

Ключевые слова: трансграничное слияние и поглощение, транснационализация, международная корпоративная консолидация, прямые иностранные инвестиции, регулирование и антимонопольный контроль над слиянием и поглощением, Европейский Союз, рынок корпоративного контроля.

Etokova O.V. Cross-border Merger and Acquisition (M&A) as the Modern Feature of Global Economy Transnationalisation. - The dissertation is a manuscript.

This dissertation is for obtaining Ph.D. Degree in Economic Sciences by specialisation coded 08.05.01. - World Economy and International Economic Relations. - Institute of International Relations of Kyiv Taras Shevchenko National University, Kyiv, Ukraine, year of 2003.

The dissertation covers theory and practice of the global cross-border merger wave of late XXth century in conditions of economic transnationalisation, internationalisation and globalisation. The thesis explains the phenomenon of cross-border M&A on the base of two theory blocks - traditional M&A concepts and foreign direct investment theories.

The forces of wave-shape dynamics of cross-border M&A were investigated and systematized on the example of the recent global wave. The author argues that origination of global waves of cross-border M&A is a new quality phenomenon comparing to national M&A, as it is driven by the forces more diverse and deep than pure traditional gaining weight and market power to fight competitors. The motives for cross-border consolidation are explained by necessity of fast entry to the new markets, access to resources and capital, serving corporate clients, which globalise, etc. and present response to the challenges of globalisation. The specific influence of cross-border M&A on the economies in transition is analysed. In general positive influence is proved, as cross-border M&A from abroad allows overcoming lack of national capital for investments, improving level and quality of employment, modernisation of enterprises. Though these positive effects may be neutralised by non-developed antitrust legislation, characteristic to this group of states.

Main problems related to creation of the supranational mechanisms of regulation and control over M&A identified, specific attention paid to the EU experience. The author proves that the process of analysis and selection of the model for supranational antitrust regulation is the first stage to create the global system of control over M&A. Though the process is slowed by two major discrepancies: the EU supporting a multilateral regulatory system on the WTO base; and the USA advocating for less rigid mechanism of antitrust rules harmonisation. Modernisation of merger regulation in the EU is directed towards facilitating cross-border deals, protection of minority shareholders during M&A, making the process easier. Also certain steps are made in order to unify the principles of antitrust M&A regulation of the EU and USA, in particular in identification of firm's the dominant position in the market.

Specifics of this type of international corporate consolidation for developing corporate control marked is investigated, in particular Ukrainian example studied. Directions to modernise Ukrainian system of M&A regulation and control suggested, which include: development of mechanisms to protect shareholders' rights during the process of M&A; equal regimen for all shareholders irrespective of the type of shares owned, ensuring liquidity of payment for M&A; protection of minority shareholders rights; enhance transparency of the merger process.

Key words: cross-border merger and acquisition (M&A), transnationalisation, international corporate consolidation, foreign direct investment, regulation and antitrust control over M&A, the European Union, market for corporate control.

Загальна характеристика роботи

Актуальність теми дисертаційного дослідження. Протягом 1950-1980 рр. двадцятого століття транснаціоналізація світової економіки, тобто поширення міжнародного виробництва в результаті закордонних інвестицій транснаціональних компаній (ТНК), проявлялась переважно у формі інвестування компаніями в створення нових активів за кордоном. І тільки з кінця 80-х рр. XX ст. набула поширення риса, яка домінує в потоках прямих іноземних інвестицій (ПІІ) у даний час, це придбання компаній за кордоном або об'єднання з іноземними фірмами на основі участі в капіталі, що має назву транскордонне злиття і поглинання (ЗіП). Істотних масштабів дане явище сягнуло у другій половині 90-х рр. XX ст., коли його обсяги становили до 80% світових потоків ПІІ, а сукупна річна вартість складала близько 2-3% світового валового внутрішнього продукту.

Феномен корпоративного злиття і поглинання відомий вже понад століття. Існує величезна маса наукової і прикладної літератури з цього питання, однак, такому його виду, як транскордонне ЗіП, тобто угодам за участю компаній з різних країн, приділялась незначна увага. Через свою відносну новизну такі угоди про ЗіП досліджені недостатньо і не мають належного теоретичного обґрунтування. Це пояснюється, зокрема, тим, що глобальний цикл транскордонного злиття і поглинання кінця ХХ ст. є першим вагомим проявом даного явища у світовому масштабі, протягом вказаного періоду процес консолідації між компаніями з різних країн одночасно спостерігався в переважній більшості галузей і в багатьох регіонах світу. Таким чином, недостатній ступінь розробленості теоретичної бази для дослідження транскордонного ЗіП обумовлений його новизною як явища масового та глобального.

Серед наукових праць, присвячених проблемі транскордонного злиття і поглинання, можна назвати дослідження таких іноземних вчених: Вестона Ф., Гогхема П., Кутца Е., Мюллера Д., Піккерінга Д., Равенcкрафта К., Хіггінса Р., Холла П., Шелла С., Шерера Ф., які розглядають ЗіП з точки зору ефективності угод і їх наслідків для компаній; Бріттана Л., Глена Г., Росса Д., Сінгха А., Траутвайна Ф., які досліджують питання стратегічного менеджменту при здійсненні злиття і поглинання; Нідхама Д., Фелдмана М., Хакрабарті А., Шапіро К., які приділяють увагу постзлиттєвій інтеграції людських ресурсів, комбінації корпоративних культур, управлінню персоналом; Баумоля В., Дженсена М., Манне Г., Меклінга В., які розглядають ЗіП з точки зору ринку корпоративного контролю; Біміша П., Вудкока П., Горта М., Даннінга Д., Кейвза Р., Стопфорда Д., Уельса Л., які розглядають дане явище з позицій теорій прямих іноземних інвестицій.

Окремі аспекти злиття і поглинання як форми централізації та концентрації капіталу, механізми його регулювання, а також проблеми формування стратегії транснаціональних корпорацій, прямих іноземних інвестицій, корпоративного контролю і реструктуризації компаній досліджуються в роботах таких українських вчених: Єфименка А., Зав'ялової О., Кияка А., Климка Г., Кутиркіна А., Лук'яненка Д., Макoгона Ю., Мендрула О., Мозгового О., Морозова В., Новицького О., Пахомова Ю., Плотнікова О., Рогача О., Рокочої В., Руденка Ю., Румянцева А., Сльозко О., Терещенка О., Філіпенка А., Шниркова О, Шуляра Р., Якубовського С.

Представники наукових кіл країн СНД також досліджують питання корпоративного злиття і поглинання, транснаціоналізації компаній, організаційні та правові аспекти об'єднання корпорацій. Найпомітнішими з них є роботи російських вчених-економістів: Андреєвої Т., Владимирової І., Герчикової І., Голубєвої С., Гутника В., Ентова Р., Іванова Ю., Леонова Р., Пирогова A., Покровського В., Радигіна А., Рудик Н., Савицького К., Семенкової О., Сидорова І., Тужиліна А.

У даний час в Україні спостерігається початок процесу корпоративної консолідації шляхом злиття і поглинання на національному рівні та окремі випадки придбання іноземними компаніями національних підприємств. Це ставить перед дослідниками ряд проблем, зокрема, стосовно мотивацій, якими керуються іноземні покупці при здійснені ЗіП в Україні, впливу таких транскордонних угод на економіку країни, питань корпоративного контролю та управління тощо. І відповідно, зростає необхідність у вивченні зазначених питань представниками української наукової громадськості.

Таким чином, актуальність даної роботи пояснюється необхідністю виявлення та класифікації внутрішніх і зовнішніх чинників окремих угод про транскордонне ЗіП та його циклів, порівняння їх з причинами традиційної національної корпоративної консолідації, а також вивчення впливу транскордонного злиття і поглинання на державу-реципієнта, що є важливим питанням для переважної більшості країн, що розвиваються, та з перехідною економікою, оскільки досить часто зазначені групи держав беруть лише обмежену участь у цьому процесі, переважно в ролі продавців компаній. Автором використано комплексний підхід до дослідженя транскордонного злиття і поглинання, що полягає як у всебічному аналізі відповідного теоретичного підгрунтя, так і у вивченні особливостей глобального циклу транскордонного ЗіП.

Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами полягає в тому, що дисертаційна робота виконана у відповідності з темою наукового дослідження Інституту міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка № 01БФ 048-01: "Міжнародні правові, політичні та економічні засади розвитку України", що є складовою наукової теми кафедри міжнародних валютно-кредитних і фінансових відносин "Механізми взаємодії економіки України із світовим господарством в умовах глобалізації".

Виходячи з наукової та практичної актуальності теми, метою дисертаційної роботи є дослідження феномена транскордонного злиття і поглинання, встановлення причинно-наслідкових зв'язків у рамках його глобального циклу кінця ХХ ст. і аналіз впливу даного прояву транснаціоналізації світової економіки на розвиток країн-реципієнтів з перехідною економікою та наднаціональні процеси регулювання та антимонопольного контролю над ЗіП.

Завдання, які ставилися перед проведенням дослідження, полягали в наступному:

через поєднання концептуальних засад дослідження прямих іноземних інвестицій та національного злиття і поглинання розробити теоретичне підґрунтя для аналізу феномена транскордонного ЗіП;

розкрити масштаби та сфери транскордонного злиття і поглинання як найбільш виразного компонента стратегії ТНК на сучасному етапі;

визначити рушійні сили циклічної динаміки транскордонного злиття і поглинання на сучасному етапі, зокрема, шляхом ретроспективного аналізу попередніх локальних циклів ЗіП;

виявити відмінності між чинниками транскордонного та національного злиття і поглинання, зокрема, на прикладі їх секторального вивчення;

провести теоретичний аналіз впливу транскордонного ЗіП на економічний розвиток держави-реципієнта, з акцентом на країни з перехідною економікою;

розглянути принципи та особливості формування наднаціональної системи регулювання та контролю над ЗіП, зумовлені глобальним циклом транскордонного злиття і поглинання;

проаналізувати специфіку угод та середовище для їх здійснення в країнах з перехідною економікою, зокрема в Україні.

Об'єктом дослідження виступає глобальний цикл транскордонного злиття і поглинання кінця XX ст. в умовах транснаціоналізації, інтернаціоналізації та глобалізації світової економіки.

Предметом дослідження є аспекти даного глобального циклу, пов'язані з чинниками транскордонного злиття і поглинання, впливом явища на країни з перехідною економікою та його глобальними наслідками для функціонування системи регулювання та антимонопольного контролю над ЗіП. економіка транскордонний інтернаціоналізація

Методи дослідження. Для досягнення мети і розв'язання завдань дисертаційної роботи використовуються такі методи наукового дослідження світового господарства та міжнародних економічних відносин: метод аналізу і синтезу (для аналізу сучасних особливостей транскордонного ЗіП у секторальному розрізі у підрозділі 2.2 та для визначення місця даного явища в сукупності теоретичних підходів до ПІІ та злиття і поглинання у підрозділі 1.2), метод історизму (наприклад, для характеристики циклічної динаміки ЗіП у підрозділі 2.1), метод регресійно-кореляційного аналізу (для визначення залежності між циклічним розвитком процесу транскордонного злиття і поглинання та динамікою фондових ринків у підрозділі 2.1), метод економіко-математичного моделювання (для описування процесу отримання корпоративного контролю в підрозділі 1.2, економічного впливу ЗіП на країни з перехідною економікою в підрозділі 2.3 та міжнародного антимонопольного регулювання ЗіП в підрозділі 3.1), метод абстрагування (для виявлення впливу транскордонного ЗіП на економіку країни-реципієнта в підрозділі 2.3), індукція і дедукція (характеристики глобального циклу ЗіП кінця ХХ ст. у підрозділі 2.1), метод кількісного та якісного порівняння (зокрема, при дослідженні теоретичних засад транскордонного ЗіП в підрозділі 1.1 та аналізі особливостей сучасного циклу транскордонного злиття і поглинання в підрозділах 2.1 та 2.2), функціонально-системний підхід (у підрозділах 1.2, 3.1 та 3.2), описово-аналітичний (розділ 3), метод секторального аналізу (підрозділ 2.2).

Наукова новизна результатів дисертаційної роботи полягає в поглибленому, системному розкритті теоретичних та практичних аспектів транскордонного злиття і поглинання шляхом цілісного аналізу його глобального циклу кінця ХХ ст.

У процесі дослідження автором було одержано такі наукові результати, що розкривають його особистий внесок у розробку проблеми, що вивчається:

запропоновано комплексне пояснення феномена транскордонного злиття і поглинання на основі двох груп теорій: традиційних теорій злиття і поглинання та теорій прямих іноземних інвестицій. Серед основних сучасних мотивів транскордонного ЗіП виділено в рамках теорій ПІІ: 1. набуття компанією конкурентних переваг, яких їй не вистачає для ефективного функціонування; 2. реалізація стратегії просування за лідером; 3. забезпечення переваг інтерналізації; 4. ризик втрати стратегічних нематеріальних активів при використанні інших методів входу на ринок. В рамках теорій ЗіП: 1. отримання синергічного ефекту; 2. підвищення ефективності використання активів компанії шляхом зміни її керівництва (функція ринку корпоративного контролю); 3. досягнення монопольної позиції на ринку; 4. розбіжність між реальною вартістю компанії та її оцінкою фондовим ринком;

здійснено наукову систематизацію рушійних сил хвилеподібної динаміки транскордонного злиття і поглинання на прикладі глобального циклу ЗіП кінця ХХ ст. Виділено чотири групи причин, що включають, зокрема: а) формування світових ринків товарів, послуг та капіталу; б) підвищення ролі фактору часу при перенесенні операцій за кордон; в) перебування світового економічного циклу на фазі зростання; г) бум на фондових ринках; д) активізацію приватизаційних процесів; е) підвищення ролі науково-дослідної діяльності;

встановлено кореляційний зв'язок між сукупними річними обсягами угод про транскордонне злиття і поглинання та динамікою фондових ринків для глобального циклу злиття і поглинання кінця ХХ ст., існування якого пояснюється, по-перше, переважним використанням як платежу за угодами про ЗіП обміну акціями, завищені ціни на які дозволяли компаніям здійснювати придбання підприємств, по-друге, збільшенням у загальній масі угод про ЗіП частки компаній науково-технічної, інформаційної та комунікаційної галузей, де спостерігалось найбільше штучне зростання цін на акції;

виявлено позитивний та негативний вплив транскордонного злиття і поглинання на економіку країни-реципієнта для держав з перехідною економікою, позитивний вплив полягає, по-перше, у: компенсації недостатку національного капіталу для інвестицій, по-друге, у модернізації застарілих та запобіганні знищенню потенційно прибуткових активів, по-третє, у підвищенні рівня та якості зайнятості в довгостроковому плані. Негативний вплив полягає, по-перше, у загрозі економічній безпеці та суверенітету країни внаслідок переходу активів у іноземну власність, по-друге, у обмеженні конкуренції, по-третє, у незначному трансферті технологій. Розроблено модель зазначеного впливу для трьох часткових випадків транскордонного ЗіП, таких як придбаня: 1. фірми на межі банкрутства, 2. ефективної компанії, 3. підприємства, що приватизується;

встановлено особливості формування на наднаціональному рівні системи регулювання та контролю над ЗіП, що проявляється в: а) початковому етапі створення світової системи антимонопольного регулювання; б) модернізації механізмів наднаціонального захисту конкуренції в Європейському Союзі (ЄС); в) гармонізації правил здійснення угод про злиття і поглинання в ЄС;

визначено компоненти середовища для здійснення транскордонного злиття і поглинання в Україні та запропоновано такі напрями їх вдосконалення: 1. розробка правил використання механізмів корпоративного захисту від поглинання з метою забезпечення реалізації прав акціонерів; 2. створення в процесі поглинання однакового режиму для всіх акціонерів незалежно від виду акцій, якими вони володіють; 3. забезпечення ліквідних засобів платежу при поглинанні; 4. захист прав дрібних акціонерів; 5. підвищення прозорості процесу здійснення злиття і поглинання; 6. право на витіснення акціонерів або продажу їх акцій компанії-покупцю.

Практичне значення одержаних результатів наукового дослідження полягає в тому, що основні його положення та висновки можуть бути використані в діяльності органів законодавчої та виконавчої влади України, зокрема при розгляді питань, пов'язаних з реалізацією Указу Президента "Про заходи щодо розвитку корпоративного управління в акціонерних товариствах" від 21.03.2002р. № 280/2002 та Програми приватизації 2003-2008 рр., з метою наближення принципів і механізмів участі іноземних інвесторів у приватизації до загальноприйнятих у розвинутих країнах правил здійснення злиття і поглинання. Одержані результати є одним з джерел для розробки законодавства з питань регулювання та антимонопольного контролю над злиттям і поглинанням, а також для формування стратегії інтеграції країни до ЄС, зокрема у питаннях зближення законодавства України та Європейського Союзу.

Матеріали дисертаційного дослідження можуть бути корисними управлінському складу українських компаній для кращого розуміння феномена транскордонного злиття і поглинання та вигоди, яку воно приносить в епоху глобалізації, з метою включення його в стратегію розвитку національних компаній. Крім того, матеріали дослідження можуть бути використані в навчальному процесі при підготовці навчально-методичної літератури з питань функціонування та регулювання світової економіки, транснаціональних корпорацій, корпоративного управління.

Результати дисертаційного дослідження використовувались у роботі Національного інституту стратегічних досліджень Адміністрації Президента України, зокрема при підготовці аналітичних доповідей "Національний інвестиційний клімат як фундамент економічного зростання в Україні" та "Іноземні інвестиції та національний капітал: парадигма взаємодії" (довідка №239/196 від 13 березня 2003 р.) та в роботі Центру комплексних досліджень з питань антимонопольної політики Антимонопольного комітету України (довідка № 44/03 від 18 квітня 2003 р.). Матеріали і результати дослідження впроваджено також у навчальний процес Інституту міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка в межах спеціалізації міжнародні валютно-кредитні і фінансові відносини (довідка № 048/11-077 від 24 грудня 2002 р.).

Апробація результатів дисертації. Основні положення та наукові результати дослідження доповідались та обговорювались на засіданнях кафедри міжнародних валютно-кредитних і фінансових відносин Інституту міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка, під час наукових стажувань за кордоном - в Університеті м. Регенсбург, ФРН, у лютому 2002 р.; в Університеті імені Джона Мура, м. Ліверпуль, Великобританія, у березні 2003 р. та на міжнародних науково-теоретичних та науково-практичних конференціях в Україні: VIII міжнародній науково-теоретичній конференції "Економічна безпека в стратегії ринкових реформ (приклад України)", 26-27 жовтня 2000 р., м. Київ; науково-практичній конференції студентів та молодих вчених "Міжнародний бізнес в Україні: становлення та розвиток в умовах трансформації суспільства", 1-2 листопада 2000 р., м. Київ; V міжнародній науково-практичній конференції УАЗТ "Вплив глобалізації на формування і розвиток зовнішньоекономічних зв'язків України", 30 травня 2002 р., м. Київ; науково-теоретичній конференції аспірантів і студентів Інституту міжнародних відносин, 18 жовтня 2001 р., м. Київ; IX міжнародній науково-теоретичній конференції "Формування торговельних режимів в перехідних економіках в умовах глобалізації (приклад України)", 25-26 жовтня 2001 р., м. Київ; науково-практичній конференції студентів та молодих учених "Міжнародний бізнес: адаптація до зовнішнього середовища", 10-11 жовтня 2002 р., м. Київ; Х міжнародній науково-теоретичній конференції "Шляхи диверсифікації експорту України на світовий ринок послуг", 21 листопада 2002 р., м. Київ. Доповіді та тези виступів на конференціях опубліковані.

Публікації. За темою дисертаційного дослідження опубліковано 7 одноосібних наукових статей, 7 тез доповідей на наукових конференціях, також дисертант виступає співавтором монографії з даної теми. Загальний обсяг публікацій становить 11,7 д.а.

Структура та обсяг дисертації. Структура роботи зумовлена метою та завданнями дослідження і складається зі вступу, трьох розділів (9 підрозділів), висновків, списку використаних джерел та трьох додатків. Загальний обсяг дисертації - 207 сторінок, у тому числі 21 рисунок та 5 таблиць. Список використаних джерел включає 302 позиції на 20 сторінках. Додатки містять на 11 сторінках 1 рисунок та 3 таблиці.

Основний зміст роботи

У вступі обгрунтовано актуальність теми дослідження, показано ступінь розробки теми, зв'язок роботи з науковими програмами і темами, визначено об'єкт, предмет, мету і завдання дослідження, наукову новизну одержаних результатів та їх практичне значення.

У першому розділі "Теоретичні основи аналізу транснаціональної корпоративної консолідації" розкриваються основні теоретичні концепції транскордонного злиття і поглинання, аналізуються мотиви, якими керуються компанії при здійсненні цих угод. З огляду на те що автор розглядає феномен саме транскордонного об'єднання компаній, у роботі запропоновано більш широку теоретико-методологічну базу для пояснення даного явища, яка крім традиційних концепцій злиття і поглинання (ефективності, монопольної влади і конкуренції, корпоративного контролю і управління, недосконалості ринку і корпоративних мотивів) включає в себе і теорії прямих іноземних інвестицій.

Визначено місце категорії "транскордонне злиття і поглинання" в сучасних концепціях прямих іноземних інвестицій, які в результаті адаптації їх вихідних положень були використані як підгрунтя для формування теоретико-методологічних засад транскордонного ЗіП. Зокрема: а) теорія циклу життя продукту пояснює потребу компанії, що здійснює нові інвестиції за кордон, у зміцненні власних позицій шляхом поглинання конкурентів у країні базування та вертикального ЗіП з метою поліпшення доступу до сировинних ресурсів чи мереж реалізації своєї продукції; б) відповідно до теорії Хаймера, транскордонне злиття і поглинання може здійснюватися компанією, якщо вона має лише деякі з конкурентних переваг, необхідних для успішної діяльності на ринку приймаючої країни, при цьому компанії, що об'єднуються, повинні мати взаємодоповнюючі специфічні переваги з метою отримання синергічного ефекту; в) "стратегія просування за лідером", що є компонентом теорії "олігополії та ПІІ", проявляється в поширеному в даний час феномені "стадного інстинкту", коли компанії вимушені укладати угоди про ЗіП через те, що їхні конкуренти об'єднуються між собою або поглинають інші фірми в країні чи за кордоном; г) модель олігополістичного захисту Грема досить точно ілюструє ситуацію у сфері міжнародного злиття і поглинання, що спостерігалася серед великих фірм з країн ЄС, які прагнули до злиття з метою створення європейських гігантів, здатних протистояти американським ТНК; д) теорія інтерналізації може використовуватись як модель для пояснення транскордонних ЗіП, коли відбувається купівля великими компаніями малих іноземних фірм, що займаються науково-дослідними розробками, з метою отримання специфічних переваг, пов'язаних з використанням нових технологій; е) при інтерпретації парадигми Д.Даннінга для транскордонного ЗіП переваги власності компаній, що об'єднуються, полягають у їх здатності до взаємного доповнення, переваги розміщення практично збігаються з характерними для ПІІ, а переваги інтерналізації мають зовсім іншу природу і пов'язані з об'єднанням переваг власності компаній.

У роботі поглиблено розуміння терміну "ринок корпоративного контролю", що являє собою операції з продажу/придбання пакетів акцій, обсяги яких є достатніми для переходу права корпоративного контролю, яке традиційно визначається як володіння більше 50% акціонерного капіталу підприємства. Механізмом функціонування даного ринку виступають поглинання, крім того він виконує дисциплінуючу функцію, оскільки запобігає неефективному використанню корпоративних ресурсів через існування загрози поглинання.

У другому підрозділі першого розділу описано економетричну модель, яка пояснює процес отримання корпоративного контролю великим акціонером компанії. Згідно з даною моделлю, великий акціонер L володіє пакетом акцій , меншим за 50% акціонерного капіталу компанії, а всі інші акції знаходяться у власності дрібних акціонерів. Великий акціонер робитиме пропозицію про поглинання тільки за наступної умови:

0,5Z - (0,5 -- ) -- CT 0,

де, Z -- зростання ефективності внаслідок запровадження ним нових методів управління компанією після поглинання, -- виплачена премія на акції, CT -- витрати на здійснення пропозиції про поглинання.

Дрібні акціонери погодяться продати акції, якщо:

-- Ze 0,

де, Ze - очікуване акціонерами зростання ефективності, -- премія на акції.

Результат моделі: чим більшим пакетом акцій володіє великий акціонер, тим нижчою буде премія при поглинанні, і тим нижчим буде порогове значення зростання ефективності, що зробить поглинання прибутковим. Однак менша премія не принесе вигоди акціонеру-покупцеві, оскільки з підвищенням зростатиме ринкова вартість компанії після поширення інформації про можливість поглинання.

Аналізуючи різницю між національною і транскордонною корпоративною консолідацією шляхом злиття і поглинання, автор робить висновок, що транскордонне ЗіП є якісно новим явищем, породженим епохою глобалізації, оскільки його рушійні сили складніші за традиційну потребу збільшувати розмір компанії з метою протидії конкурентам на внутрішньому та зовнішньому ринках, яке, як правило, лежить в основі національних угод. Транскордонне злиття і поглинання породжене необхідністю швидко виходити на нові ринки, мати доступ до ресурсів та капіталу, обслуговувати корпоративних клієнтів, що здійснюють експансію в інші регіони планети тощо. Дані пріоритети є реакцією на виклики процесу глобалізації світової економіки, що вимагають від компаній вміння мислити і розробляти стратегію глобально.

Вихід процесу корпоративної консолідації за межі державних кордонів веде до зміщення акцентів при визначенні потенційного негативного впливу цього явища на розвиток суспільства: від загрози формування антиконкурентного середовища на ринку до питань національної безпеки та економічного суверенітету держав, оскільки відбувається перехід активів у іноземну власність. Незважаючи на проголошені принципи вільного руху капіталу в розвинутих країнах, зокрема членах ЄС, у даний час все ще спостерігається активне втручання урядових структур в питання транскордонного злиття і поглинання як з метою запобігання можливості придбання місцевого підприємства іноземним, так і формування великих компаній з національним капіталом, що могли б виступати на світовому ринку в ролі поглинаючої сторони.

У роботі наголошується на особливій ролі мотиву синергії при здійсненні компаніями транскордонного злиття і поглинання. Часто він не виступає первинним мотивуючим фактором угоди, оскільки при прийнятті стратегічного рішення відносно розширення операцій, їх диверсифікації або звуження сфери діяльності більш важливо визначити сегмент ринку, на який прагне просуватись компанія. Однак саме теорія синергії може розглядатись як загальне підгрунтя для теоретичного аналізу транскордонного ЗіП, оскільки можливість отримання синергічного ефекту є для керівництва компаній індикатором доцільності здійснення угоди та правильності вибору кандидата для об'єднання.

Автор підкреслює, що з огляду на домінування в процесі транскордонного злиття і поглинання американських та західноєвропейських компаній, а також постійне збільшення частки японських фірм транскордонна корпоративна консолідація являє собою один з проявів конкурентної боротьби між трьома центрами сили світової економіки: США, ЄС і Японією. З одного боку, відбувається злиття капіталу між цими регіонами, що посилює їх взаємозалежність, з іншого боку, в кожному з них заохочується внутрішня консолідація та експансія власних фірм на ринки корпоративного контролю двох інших центрів сили.

На основі розглянутих у дисертації угод про злиття і поглинання запропоновано багатосторонню класифікацію транскордонного ЗіП за рядом найбільш важливих в сучасних умовах критеріїв. Зокрема, з точки зору галузевої спорідненості учасників угоди виділено горизонтальні, вертикальні, конгломеровані угоди та злиття на віддалених ринках; за формою оплати їх розподілено на угоди, що оплачуються акціями покупця, комбінацією акцій і готівки, та виключно готівкою; за ставленням директорів поглинутої компанії -- на дружнє та вороже поглинання; залежно від стратегічних планів інвестора -- на фінансове та стратегічне злиття або поглинання; за основною метою угоди виділено угоду з позиції сили, з метою захисту, внаслідок приватизації або банкрутства; за механізмом інтеграції корпоративних культур угоди розподілено на ліберальні, колаборативні та авторитарні ЗіП.

У другому розділі "Особливості процесу транскордонного злиття і поглинання в умовах економічної глобалізації" досліджується циклічна динаміка злиття і поглинання, зокрема її рушійні сили. Простежується еволюція даного явища від локальних циклів національного злиття і поглинання до глобальних, в яких вирішальну роль відіграють угоди між компаніями з різних країн. Визначаються характерні риси глобального циклу транскордонного злиття і поглинання кінця ХХ ст., а також аналізуються причини, що викликали його розвиток та занепад. Крім того, у даному розділі роботи вивчаються секторальні відмінності в рушійних силах транскордонного злиття і поглинання на прикладі найбільш характерних угод для сектора послуг та переробної промисловості за період 1997-2003 рр. Розглянуто також вплив транскордонного злиття і поглинання на економічний розвиток країни-реципієнта.

Досліджуючи глобальний цикл злиття і поглинання кінця ХХ ст., автор виділяє чотири групи причин зростання активності міжнародної корпоративної консолідації в зазначений час. Перша група обумовлена особливостями світової економіки періоду глобалізації і включає: 1. формування світових ринків товарів, послуг та капіталу, у результаті чого компанії розробляють свою стратегію в світових масштабах; 2. прискорення темпів ведення бізнесу, що зумовлює важливість фактору часу при розширенні виробництва за кордон; 3. підвищення ролі науково-дослідної діяльності. Друга група залежить від специфіки світового економічного циклу і об'єднує такі причини: 1. фазу економічного зростання, на якій завжди активізується злиття і поглинання компаній; 2. бум на фондових ринках, що створив джерело для фінансування угод акціями компаній. До третьої групи входять характерні риси корпоративної консолідації як явища, це: 1. самостимулююча природа злиття і поглинання, оскільки початок консолідації в галузі викликає необхідність відновлення порушеного балансу між фірмами і автоматично ініціює подальші угоди про ЗіП; 2. можливість отримання різного роду синергічних ефектів. І до четвертої групи належатьт інші причини, такі як: 1. активізація приватизаційних процесів у різних регіонах планети; 2. зниження вартості компаній азіатсько-тихоокеанського регіону внаслідок фінансової кризи.

На основі проведеного аналізу сучасних тенденцій розвитку транскордонного злиття і поглинання автор визначає місце даного явища у світовому економічному середовищі, побудувавши схему функціональних взаємозв'язків (Рис. 1.).

Як основні характерні риси світової економіки, що сприяли активізації глобального циклу транскордонного злиття і поглинання, виділено транснаціоналізацію виробництва, лібералізацію руху капіталу і технологій та розвиток світового ринку товарів і послуг. У свою чергу, проявами транснаціоналізації є інвестиції в нові активи та транскордонне злиття і поглинання. Глобальний цикл транскордонного ЗіП переважно припадає на промислово розвинуті країни, внаслідок чого формується ринок корпоративного контролю між трьома світовими центрами сили - США, ЄС та Японією. У даний час спостерігається тенденція до залучення в процес транскордонного злиття і поглинання країн, що розвиваються, та з перехідною економікою.

Як наслідок глобального циклу транскордонного ЗіП кінця ХХ ст. у світовій економіці виникли нові закономірності, що видозмінюють принципи її функціонування. Зокрема, відбувається формування світового ринку корпоративного контролю внаслідок набуття стратегією компаній глобального характеру і використання ними злиття і поглинання з метою доступу на ринки інших країн або посилення власної позиції в певних регіонах світу. Це, у свою чергу, зумовлює необхідність гармонізації корпоративних культур та механізмів регулювання злиття і поглинання.

У першому підрозділі другого розділу за допомогою нелінійної регресійної моделі залежності обсягів транскордонного злиття і поглинання від динаміки фондових ринків досліджено специфіку взаємозв'язку між цими показниками за період з 1987 по 2001 рр.

Як факторну ознаку x використано дані значень фондового індексу S&P500, оскільки він охоплює фірми з різних секторів виробництва та зважений за ринковою капіталізацією компаній, а результативною ознакою y є сукупна світова річна вартість угод про транскордонне злиття і поглинання. Доведено, що дана залежність має нелінійний характер, зокрема її описує квадратична функція y = 288572 - 830x + 0,96x2 з коефіцієнтом детермінації R2 = 0,63. У результаті дослідження встановлено, що 63% варіації вартості транскордонного злиття і поглинання нелінійно зв'язані з величиною фондового індексу S&P500, а 37% варіації припадають на решту неврахованих факторів. Зазначимо, що при більш низьких значеннях S&P500 (від 250 до 432) дана залежність мала обернений характер, однак при вищих за 432 значеннях спостерігалась пряма залежність з більш високими темпами зростання обсягів річної вартості угод про транскордонне злиття і поглинання порівняно з темпами росту фондового індексу. З чого можна зробити висновок про те, що зростання на фондовому ринку стає фактором підвищення активності операцій із злиття і поглинання після досягнення певного середнього рівня цін на акції компаній (у даному випадку цей показник дорівнює 432). Одержаний кореляційний зв'язок ілюструє діаграма розсіяння (рис. 2), на якій зображені дані спостереження для факторної та результативної ознак, та лінійне і нелінійне рівняння регресії.

Одержані результати демонструють значення цінового буму на фондових ринках як однієї з передумов формування глобального циклу злиття і поглинання. Зокрема, він характеризувався переважним використанням як платежу за угодами обміну акціями, тому внаслідок високих, а іноді завищених цін на акції компанії мали можливість здійснювати величезні за обсягом угоди, які вони не змогли б оплатити готівкою. Загальне падіння цін на фондових ринках у 2000 р. усунуло таку можливість і стало однією з основних причин різкого спаду глобального циклу ЗіП.

Здійснено аналіз можливих наслідків феномена транскордонного злиття і поглинання для економіки приймаючої країни, з особливим наголосом на держави з перехідною економікою. Зазначимо, що в даному аспекті не проводилось чіткої різниці між злиттям та поглинанням як різними формами ПІІ. З точки зору приймаючої країни вони розглядались як єдине ціле, тобто як іноземна інвестиція, основною характеристикою якої є перехід власності на активи даної країни до іноземних акціонерів. Автор наголошує на специфіці країн з перехідною економікою, де часто виникають ситуації, коли не існує альтернативи продажу місцевого підприємства іноземному власнику. Наприклад, якщо компанія перебуває на межі банкрутства, або необхідно провести модернізацію державного підприємства, на яку не вистачає коштів ні у самої держави, ні у місцевих компаній. У подібних випадках поглинання з боку іноземного інвестора є реальною можливістю протидіяти знищенню активів приймаючої країни. Вказується і на можливий негативний наслідок таких угод, оскільки, на відміну від інвестицій у нові активи, з чим пов'язано створення робочих місць, злиття і поглинання, як правило, передбачають скорочення чисельності працюючих з метою підвищення ефективності виробництва комбінованої компанії і отримання запланованої вигоди.

Іншим важливим аспектом впливу на розвиток приймаючої країни є поширення технологій на інші місцеві підприємства, пов'язані виробничими зв'язками з поглинутою компанією. Як правило, це постачальники напівфабрикатів та сировини для придбаної фірми та виробничі споживачі її продукції. Найбільш вірогідним є подальше використання поглинутим підприємством налагоджених раніше зв'язків з місцевими постачальниками та споживачами. Зауважимо, що коли виробництво створюється шляхом інвестицій у нові активи, то принаймні на початкових його етапах використовуються імпортні компоненти та комплектуючі.

У дослідженні вказано, що на відміну від інвестицій у нові активи, які зменшують концентрацію на приймаючому ринку і підвищують конкуренцію на ньому, транскордонне злиття і поглинання може викликати послаблення конкуренції як у приймаючій, так і в країні розміщення компанії-покупця. Це має особливе значення для країн з перехідною економікою через відносно нижчий рівень розвитку механізмів антимонопольного регулювання.

На основі результатів дослідження автором запропоновано модель впливу транскордонного ЗіП на рівень розвитку країн з перехідною економікою. Позитивний чи негативний ефект D для економіки країни визначено як функцію від впливу ЗіП на ряд показників:

D = f(i, e, z, y, n, t, K),

де: i - рівень інвестицій, e - ефективність компанії після ЗіП, z - рівень зайнятості, y - якість зайнятості, n - рівень науково-дослідної діяльності, t - трансфер технології, K - рівень конкуренції.

Дана модель дозволяє оцінити умови, за яких економічний ефект буде позитивним. Для цього розглядаються три часткові випадки придбання іноземним інвестором національних підприємств, що найбільш характерні для угод про злиття і поглинання в країнах з перехідною економікою.

По-перше, купівля неефективної компанії з застарілими активами, що знаходиться на межі банкрутства, в якій вже звільнено значну частину працівників, а місцевий інвестор відсутній. Це ситуація, коли іноземне поглинання запобігає знищенню активів приймаючої країни та зниженню конкуренції, яке було б спричинене ліквідацією компанії, означає модернізацію підприємства, не викликає суттєвого скорочення числа працюючих, підвищує якість зайнятості. В цьому випадку вплив буде позитивним, оскільки справджується умова:

(p + e + y) + (i + z+K) 0.

По-друге, придбання ефективної компанії, що здійснює успішну діяльність на внутрішньому ринку. Внаслідок угоди не відбувається збільшення виробничої бази країни, припливу капіталу, може скоротитись зайнятість, однак підвищується її якість, зростає ефективність компанії, можливий відтік технології та скорочення конкуренції на ринку. Сукупний D буде позитивним (D0) за умови, якщо:

e + y K + n + t.

По-третє, поглинання державного підприємства, що приватизується. Така угода, як правило, вимагає додаткових інвестицій в реструктуризацію підприємства, підвищується ефективність компанії, і що дуже важливо, приватизація іноземним інвестором дає можливість одразу перевести компанію на другу "реальну" фазу приватизації, оскільки у неї з'являється ефективний власник. В даному випадку сукупний ефект буде позитивним (D0), якщо:

i+ e + y K +n +t.

Модель свідчить про більшу вірогідність позитивного впливу транскордонного ЗіП на рівень розвитку приймаючої країни з перехідною економікою у випадку придбання компанії, що перебуває в скрутному фінансовому становищі, та під час приватизації підприємств, яка вимагає модернізації, реструктуризації та появи ефективного власника.

Шляхом узагальнення проведеного в дисертаційній роботі секторального аналізу найбільш характерних угод про транскордонне ЗіП побудовано схему залежності мети угоди від змін у зовнішньому середовищі функціонування компаній (таблиця 1).

Аналіз особливостей транскордонного злиття і поглинання в умовах глобалізації, проведений у другому розділі дисертаційної роботи, завершується загальним висновком про те, що активний процес транскордонної корпоративної консолідації на даному етапі розвитку світової економіки зумовлює необхідність реформування та вдосконалення існуючої системи регулювання транскордонного ЗіП з метою створення наднаціональних механізмів, які відповідали б вимогам сучасного корпоративного світу.

У третьому розділі "Формування наднаціональної системи регулювання транскордонної корпоративної консолідації" досліджуються механізми створення такої міжнародної системи за двома напрямками: 1. розробка засад антимонопольного регулювання угод про транскордонне ЗіП на світовому рівні; 2. гармонізація режимів регулювання і контролю над злиттям і поглинанням у межах Європейського Союзу. Розділ завершується аналізом проблем транскордонної корпоративної консолідації в умовах нерозвинутого ринку корпоративного контролю на прикладі країн з перехідною економікою, зокрема вивчається середовище здійснення та специфіка регулювання даного явища в Україні.

Вказується на різке збільшення числа випадків розгляду міжнародних угод про злиття і поглинання кількома країнами одночасно. Проаналізовано шість основних підходів до розв'язання даної проблеми: 1. підписання міжнародної угоди про розробку обов'язкового для виконання універсального антимонопольного кодексу, що буде впроваджуватися в життя наднаціональними світовими антимонопольними інститутами; 2. створення комплексу міжнародних антимонопольних правил у формі Багатосторонньої торгової угоди на базі Світової організації торгівлі (СОТ); 3. гармонізація національного антимонопольного законодавства окремих країн з можливим створенням у майбутньому "уніфікованого законодавства"; 4. підписання Багатосторонньої угоди про конкуренцію і торгівлю; 5. заснування мережі для співпраці національних антимонопольних інститутів; 6. розробка загальних принципів, які мають застосовуватися в національному законодавстві.

У дисертації розкрито, що на рівні Європейського Союзу у даний час спостерігаються дві тенденції до модернізації наднаціональної системи регулювання транскордонного злиття і поглинання. Перша полягає у створенні більш сприятливих механізмів для підготовки та здійснення угоди про ЗіП і виражається в розробці Європейським Парламентом та Європейською Радою наднаціонального документа, який має назву "Директива №13 з корпоративного законодавства, що регулює пропозиції про поглинання" (96/C 162/05) (13th European Parliament and Council Directive on company law concerning takeover bids). Основні напрями вдосконалення системи регулювання даної сфери полягають у вирішенні таких нагальних питань, як захист прав дрібних акціонерів, усунення можливостей для зловживання службовим становищем з боку вищого управлінського складу компаній під час злиття або поглинання та недопущення неправомірних дій компанії-покупця стосовно компанії-об'єкта поглинання.