Сравнение эффективности отдельных сделок и корпоративных программ слияний и поглощений в странах БРИКС
Теоретические основы слияний и поглощений. Эффективность корпоративных программ сделок слияний и поглощений. Выявление и сравнительный анализ доходности единичных сделок в рамках окна событий и корпоративных программ поглощений в странах БРИКС.
| Рубрика | Международные отношения и мировая экономика |
| Вид | дипломная работа |
| Язык | русский |
| Дата добавления | 14.08.2020 |
| Размер файла | 2,0 M |
Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже
Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.
94
43
58
2,46
2,72
3,78
Китай
323
39
161
5
2,23
2,22
4
Южная Африка
153
33
29
24
2,58
2,65
3,79
Итого
1243
241
257
111
При подготовке данных для исследования была проанализирована первоначальная выгрузка по всем сделкам за 11 лет из Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions: наблюдалась различная периодичность проведения корпоративных программ, поэтому для большей точности результатов их необходимо разделить по соответствующим временным рамкам. Выборка для исследования последовательных сделок была разделена на три периода по причине того, что менее 20% всех компаний были активны с 2008 по 2018 гг. согласно частоте осуществления сделок каждой компанией при реализации программы: к программам относились последовательные сделки, где максимальный временной промежуток между соседними поглощениями составлял не более 3 лет. Большая же часть компаний осуществляла свои программы либо в начальном, либо в последующем временном интервале: в течение 6 лет, начиная с 2008 г., и в течение 5 лет, начиная с 2014 г.
Например, на российском рынке слияний и поглощений компания ПАО «Сбербанк России» осуществила 14 сделок в период с 2008 по 2010 гг., где основными приобретениями являлись покупки российской инвестиционной компании «Тройка Диалог» и консалтинговой компании Strategy Partners, поглощение которых способствовало расширению влияния на российском рынке. Так, президент и председатель правления Сбербанка отмечал, что к 2013 г. компания «завершила программу M&A» и ставит перед собой цель интеграции приобретенных активов ТАСС, информационное агентство [электронный ресурс]. 2013. URL: https://tass.ru/ekonomika/751899. В другом случае, компания ПАО «Мегафон», последовательно улучшая позиции в секторе фиксированной связи и увеличения объем предоставляемых услуг на рынке корпоративной связи, с 2015 по 2018 гг. приобрела 10 компаний, относящихся к телекоммуникационной сфере, среди которых: АО «СМАРТС-Самара», ЗАО «СМАРТС-Чебоксары» и Gars Holdings. Наиболее крупное число сделок - 21 - осуществила компания ПАО «НК «Роснефть» за 11 лет, реализуя непрерывное расширение масштабов своей деятельности: добыча, сбыт и торговля нефтью и нефтепродуктами, как на российском, так и зарубежном рынках.
В дополнение, разделение исследуемых компаний по секторам экономики представляется интересным в рамках анализа сделок слияний и поглощений по развивающимся странам (Таблица 6). Так, по занимаемой доли рынка можно заметить, что экономика Индии, Китая и Южной Африки - достаточно диверсифицированная, что способствует эффективному распределению инвестиций в данных странах. Кроме того, наблюдается преимущественная активность на рынке M&A в фармацевтической отрасли, топливно-энергетическом и промышленном секторе, недвижимости и IT. Таким образом, в каждой из анализируемых стран присутствуют одинаковые индустрии, что делает сопоставление последующих результатов релевантным.
Таблица 6
Топ-5 индустрий на рынке M&A в странах БРИКС
|
Страна |
Индустрии |
Доля рынка |
|
|
Бразилия |
Товары массового потребления |
17% |
|
|
Товары промышленного назначения |
15% |
||
|
Топливно-энергетический сектор |
13% |
||
|
Финансы |
13% |
||
|
Недвижимость |
11% |
||
|
Россия |
Топливно-энергетический сектор |
23% |
|
|
Финансы |
19% |
||
|
Сырьевой сектор |
16% |
||
|
Товары промышленного назначения |
14% |
||
|
Телекоммуникации |
7% |
||
|
Индия |
IT сервисы & техническая поддержка |
12% |
|
|
Фармацевтическая промышленность |
6% |
||
|
Металлургия |
5% |
||
|
Аренда и эксплуатация недвижимости |
5% |
||
|
Строительство |
4% |
||
|
Китай |
Фармацевтическая промышленность |
7% |
|
|
Аренда и эксплуатация недвижимости |
6% |
||
|
Электрооборудование |
6% |
||
|
Индустрия услуг связи |
5% |
||
|
Промышленное оборудование |
4% |
||
|
Южная Африка |
Коммерческая недвижимость |
12% |
|
|
IT сервисы & техническая поддержка |
6% |
||
|
Золотодобыча |
5% |
||
|
Фармацевтическая промышленность |
5% |
||
|
Банковский сектор |
3% |
Источник: составлено на основе Thomson Reuters SDC Mergers & Acquisitions 2008-2018 гг.
Таким образом, в рамках настоящего исследования были выбраны 609 компаний, осуществивших 1789 сделок в совокупности при реализации корпоративных программ. В то же время, для анализа эффективности отдельных сделок выборка была сокращена до 1243 поглощений по причине совпадения даты анонсирования сделки с неторговыми днями на бирже для каждой страны, когда количество заключенных сделок относительно акций компании-поглотителя - в контрактах, лотах, штуках - равнялось нулю, соответственно не происходило изменение цены акций компании, и значение дневной котировки было недоступно. Котировки принимали постоянные значения в течение нескольких дней, что приводило к нулевым доходностям при расчете (формула (2)) и нецелесообразности построения рыночной модели МНК для исследования аномальной доходности: зависимая переменная принимала нулевые значения в такие даты, поэтому данные сделки исключались из рассмотрения.
3. Анализ результатов исследования
3.1 Событийный анализ
Перед началом работы была произведена проверка на нормальность всех полученных аномальных доходностей по каждой сделке по тесту Jarque-Bera:
Таблица 7
Проверка на нормальность распределения доходностей
|
Страна |
Коэффициент асимметрии |
Коэффициент эксцесса |
H0 отвергается, % |
Количество сделок |
|
|
Бразилия |
0,04 |
4,59 |
61,14 |
181 |
|
|
Россия |
0,44 |
3,22 |
90,52 |
235 |
|
|
Индия |
0,14 |
2,76 |
84,77 |
532 |
|
|
Китай |
0,42 |
2,88 |
86,83 |
323 |
|
|
Южная Африка |
0,13 |
7,12 |
85,62 |
153 |
Рассчитанная JB-статистика по формуле (13) и соответствующие p-value позволяют сделать вывод о том, что нулевая гипотеза о нормальности распределения по каждой стране отвергается на 1% уровне значимости в более чем 60% случаях. Таким образом, полученные результаты не позволяют доверять рассчитываемым параметрическим тестам для каждой сделки, поэтому для бомльшей достоверности и устойчивости выводов мы будем использовать непараметрические тесты, в том числе.
Мы провели анализ эффективности отдельных сделок слияний и поглощений в странах БРИКС, каждая из которых преимущественно ориентирована на внутренние приобретения, и рассчитали необходимые статистические показатели для проверки гипотезы о создании стоимости для компаний-покупателей:
1. Бразилия
Выборка по Бразилии была представлена преимущественно национальными сделками, которые осуществлялись с приобретением 100% пакета акций компании-цели. Кроме того, при анализе количества выбранных сделок наблюдается снижение активности бразильских компаний на M&A рынке в 2014 году: с 18 сделок в 2011 г. до 11-12 сделок в 2013-2014 гг. (Приложение 1, Рисунок 1), что может быть обусловлено экономической рецессией 2014-2016 гг. Бразилия: на пути выхода из социально-экономического кризиса // Бюллетень о текущих тенденциях мировой экономики. 2018. №29. С. 3. URL: https://ac.gov.ru/files/publication/a/16109.pdf. Так, мы получили незначимые усредненные аномальные доходности на каждый день окна событий согласно параметрическим тестам (Таблица 8):
Таблица 8
Результаты событийного анализа для Бразилии
В то время как усредненные накопленные избыточные доходности на промежутке (-5,+5) и (-10,+10) являются отрицательными и значимыми согласно тесту Коррадо на 10 и 5-% уровне соответственно, что свидетельствует о негативном влиянии приобретений компаний-целей на рынке рассматриваемой страны в целом в течение нескольких дней после события. На основании параметрических тестов можно отвергнуть гипотезу о создании стоимости для акционеров компании-поглотителя из Бразилии.
Однако, стоит принять во внимание, что в период падения экономики в стране, котировки акции могут быть зависимы от данного масштабного процесса и осуществлять постоянные колебания (Приложение 1, Рисунок 6) вне зависимости от внутренних событий относительно компании. Так, анонсирование сделок в 2014-2016 гг. могло совпадать с другими экзогенными шоками, которые влияют на динамику цен акций и в совокупности с реализованным поглощением могут иметь разнонаправленное действие, что приводит к несовпадению ожидаемых и полученных результатов как по усредненной, так и накопленной усредненной доходностям.
2. Россия
Усреднённая аномальная доходность достигает наибольшего значения на дату анонсирования сделки в России и является статистически значимой величиной на уровне 10%, что согласуется с идеей событийного анализа о влиянии эффекта объявления о сделке на котировки акций. Кроме того, около 55% полученных аномальных доходностей в этот день являются положительными, и согласно критерию знаков отвергается нулевая гипотеза о том, что каждая вторая избыточная доходность является положительной, следовательно результаты получены не случайным образом. Так же наблюдается положительная усреднённая накопленная аномальная доходность на промежутке (-5,+5), что демонстрирует создание стоимости на рынке в целом (Таблица 9).
Таблица 9
Результаты событийного анализа для России
Однако на продолжительных временных интервалах могут преобладать постоянные факторы, которые способны отрицательно влиять на доходность акций в России, например: вводимые санкции во время экономического спада 2014 г., периодическое падение цен на нефть в течение 11 лет, от которых сильно зависима национальная экономика, и нестабильность фондового рынка во время Мирового экономического кризиса 2008 г., когда большинство рассматриваемых сделок относятся к 2008-2009 гг. (Приложение, Рисунок 2).
Таким образом, на выбранном окне события наблюдаются постоянные колебания избыточных доходностей (Приложение 1, Рисунок 7) при анализе сделок на развивающемся рынке 2008-2018 гг. Усредненные аномальные доходности являются отрицательными в первые дни после сделки, и поглощения не приносят выгоду акционерам.
3. Индия
Индия является лидером по количеству реализованных и рассматриваемых нами слияний и поглощений за 11 лет (Приложение 1, Рисунок 3). Так, на коротком интервале (-1,+1) наблюдается статистически значимая положительная усредненная накопленная аномальная доходность согласно параметрическим и непараметрическим тестам одновременно, что подтверждает гипотезу создания стоимости компаний-покупателей в Индии за 2008-2018 гг. (Таблица 10). Стоит отметить, что средняя аномальная доходность достигает своего максимума, равного 0,63% к котировкам акций, на первый день после анонсирования поглощения и является значимой на 1% уровне, после чего показатели постепенно снижаются и теряют статистическую значимость, начиная со 2-го дня, когда ослабевает эффект от объявления сделки (Приложение 1, Рисунок 8). Таким образом, результаты являются устойчивыми на коротком промежутке времени и демонстрируют логичное движение котировок акций после дня объявления о сделке.
Таблица 10
Результаты событийного анализа для Индии
4. Китай
Наблюдается постепенное увеличение рассматриваемых сделок в Китае к 2014 г. (Приложение 1, Рисунок 4), что было обусловлено государственными инициативами для поддержания стратегически инвестиций в национальные компании. Кроме того, смягчение денежно-кредитной политики и рост финансирования сделок M&A создали благоприятную обстановку для осуществления как внутренних, так и зарубежных приобретений J.P. Morgan. China's Increasing Outbound M&A. 2016. URL: https://www.jpmorgan.ru/country/RU/EN/insights/chinas-key-drivers. Так, мы получили высокие и значимые показатели создания стоимости для китайских компаний на всем исследуемом промежутке.
Начиная со дня объявления сделки, усредненная аномальная доходность достигает пика в размере 2,36% на 0 день окна события, что является значимым показателем на 1% уровне согласно параметрическим и непараметрическим тестам одновременно. Положительный и статистически значимый, на 1% уровне по t тесту, эффект от анонсирования прослеживается в течение 5 первых дней после поглощения (Таблица 11, Приложение 1, Рисунок 9). Кроме того, накопленная усредненная избыточная доходность на всех рассматриваемых дневных промежутках является положительной и статистически значимой на 1% уровне согласно t тесту и тесту Вилкоксона (для последнего по всем интервалам, кроме (-10,10)). Таким образом, можно заключить, что одиночные сделки слияний и поглощений увеличивают благосостояние акционеров компаний-поглотителей и являются эффективными инструментами для расширения бизнес-деятельности согласно анализу влияния в коротких временных отрезках на развивающемся рынке Китая.
Таблица 11
Результаты событийного анализа для Китая
5. Южная Африка
Наблюдается отрицательная средняя аномальная доходность на протяжении 11 дней: в течение 5 дней до и после сделки, что приводит к отрицательной накопленной избыточной доходности на соответствующем временном интервале окна событий (Таблица 12), данный показатель является статистическим значимым на 5% уровне по непараметрическому тесту, что говорит о негативном влиянии проведенных сделок на рынке Южной Африке для компаний-поглотителей. Кроме того, на 6-й день после объявления о сделке наблюдаемая доходность становится ниже «нормальной», что свидетельствует о «медленной» реакции рынка, который не является полностью эффективным в развивающейся экономике.
Таким образом, нельзя говорить об эффективности одиночных сделок для южноафриканских компаний согласно проведенному анализу на промежутке 2008-2018 гг. Это может быть объяснено тем, что экономика Южной Африка переживала спады в течение рассматриваемого периода из-за политических и законодательных несовершенств South Africa's Economic Firepower: Now vs 2008 Crisis in Charts // Economics. 2020. URL: https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-03-26/south-africa-s-economic-firepower-now-vs-2008-crisis-in-charts.
Таблица 12
Результаты событийного анализа для Южной Африки
3.2 Корпоративные программы
Лидерами по реализации корпоративных программ за последние 11 лет стали Китай и Индия с 205 и 195 компаниями, производящими несколько последовательных сделок согласно определенной бизнес-стратегии соответственно.
1. Бразилия
Относительно Бразилии были рассмотрены 50 программ поглощений с достаточно низкой частотой сделок, варьирующейся от 3 до 3,8 сделок за осуществляемую последовательность приобретений, среди которых:
Таблица 13
M&T Бразилия
|
Коэффициент |
H0 отвергается, доля от всех компаний, % |
|||
|
2008-2013 |
2014-2018 |
2008-2018 |
||
|
13 |
25 |
25 |
||
|
30 |
6,25 |
25 |
||
|
6,67 |
6,25 |
50 |
Полученные значения свидетельствуют о том, что все коэффициенты по каждой компании в большинстве случаев являются незначимыми на всех промежутках: как более коротких с 2008 по 2013 гг. и с 2014 по 2014 гг., так и более длинном за 11 лет. Кроме того, F-статистики для анализа средних коэффициентов по рынку принимают нулевые значения и, соответственно, не позволяют не отвергнуть гипотезу о равенстве каждого из трех коэффициентов нулю (Приложение 1, Таблица 1). Таким образом, нельзя сделать вывод о том, что отсутствие сделок будет влиять отрицательно на рыночную стоимость фирмы или попытка сделки принесет увеличение капитализации по всем компаниям в Бразилии.
2. Россия
Относительно Россия были рассмотрены 73 программ поглощений с преимущественной активностью на протяжении всех рассматриваемых 11 лет: большинство компаний совершали сделки с 2008 по 2018 гг., где на 1 программу в среднем приходилось 5,6 сделок. Однако компании, реализующие программы за более короткий срок: в течение 5 или 6 лет осуществляли 3-4 сделки, среди которых:
Таблица 14
M&T Россия
|
Коэффициент |
H0 отвергается, доля от всех компаний, % |
|||
|
2008-2013 |
2014-2018 |
2008-2018 |
||
|
17,78 |
12,5 |
20 |
||
|
17,78 |
0 |
0 |
||
|
0 |
0 |
0 |
Так анализируя полученные результаты на «микроуровне» по каждой компании, для коэффициента , отражающего информационный эффект от анонсирования сделки, ни в одном случае нельзя не отвергнуть гипотезу о незначимости параметра. Аналогичный вывод можно сделать для оцененного коэффициента при дамми-переменной на промежутках 2014-2018 гг. и 2008-2018 гг. Для параметра гипотеза отвергается в пользу альтернативной в менее 20% случаев по каждому интервалу, что является низким показателем для того, чтобы можно было заключить о негативном влиянии на рыночную стоимость компании при отсутствии сделок.
Однако, в агрегированном виде при подсчете средних коэффициентов на промежутке 2008-2018 мы получили отрицательный коэффициент = -67,3 млн. руб., который является статистически значимым на 1% уровне и свидетельствует об убытках для компании-поглотителя в короткий промежуток времени при отсутствии попытки сделки. Кроме того, средний оцененный параметр перед дамми-переменной принимает положительное значение, равное 135,16 млн. руб., и подтверждает гипотезу об увеличении капитализации российских компаний при попытке осуществления сделки на 1% уровне значимости (Приложение 1, Таблица 1). Однако, коэффициент, отражающий эффект объявления, является отрицательным и незначимым, что не позволяет сделать однозначный вывод об эффективности корпоративных программ, реализованных такими крупными компаниями как ПАО «Газпром нефть», ПАО «НК «Роснефть», ПАО АНК «Башнефть» и ПАО «Лукойл» с 12, 18, 10 и 13 сделками на 11 лет соответственно.
3. Индия.
При исследовании эффективности корпоративных программ на индийском рынке слияний и поглощений, нами были рассмотрены 195 компаний, каждая из которых в среднем реализовывала от 2 до 4 сделок, среди которых:
Таблица 15
M&T Индия
|
Коэффициент |
H0 отвергается, доля от всех компаний, % |
|||
|
2008-2013 |
2014-2018 |
2008-2018 |
||
|
4,92 |
6,98 |
17,24 |
||
|
8,2 |
11,63 |
10,34 |
||
|
0 |
2,33 |
1,72 |
Так мы получили незначимые коэффициенты в более чем 20% случаев от общего количества компаний на каждом временном отрезке, что не позволяет утверждать об увеличении рыночной капитализации индийских компаний-поглотителей при осуществлении последовательности сделок. Аналогичный вывод можно сделать для усредненных значений оцененных параметров по рынку Индии в совокупности (Приложение 1, Таблица 1).
4. Китай.
Для анализа влияния корпоративных программ в случае Китая мы оценили 205 компаний, инициирующих последовательные поглощения, частота которых колеблется от 2-х до 4-х сделок для одной компании, среди которых:
Таблица 16
M&T Китай
|
Коэффициент |
H0 отвергается, доля от всех компаний, % |
|||
|
2008-2013 |
2014-2018 |
2008-2018 |
||
|
7,69 |
1,86 |
0 |
||
|
17,95 |
26,71 |
0 |
||
|
2,56 |
1,86 |
0 |
Полученные результаты демонстрируют неспособность программы генерировать дополнительную стоимость для акционеров компаний как на уровне фирм, так и для фондового рынка Китая, в целом, о чем свидетельствуют полученные незначимые коэффициенты для всех трёх рассмотренных временных интервалов (Приложение 1, Таблица 1).
5. Южная Африка.
В Южной Африке в период с 2008 по 2018 гг. 86 компаний осуществляли корпоративные программы по слиянию и поглощению с достаточно низкой частотой: так, одна фирма совершала от 2-х до 4-х сделок в рассматриваемые периоды времени.
Таблица 17
M&T Южная Африка
|
Коэффициент |
H0 отвергается, доля от всех компаний, % |
|||
|
2008-2013 |
2014-2018 |
2008-2018 |
||
|
9,09 |
6,9 |
25 |
||
|
9,09 |
6,9 |
12,5 |
||
|
6,06 |
3,45 |
20,83 |
Аналогично предыдущим странам, мы не можем отвергнуть нулевые гипотезы для каждого из коэффициентов как для конкретной фирмы, так и для Южно-Африканского рынка, т.е. корпоративные программы являются неэффективным способом создания стоимости для акционеров (Приложение 1, Таблица 1).
3.3 Обсуждение результатов исследования
В процессе анализа коэффициентов, описывающих эффективность одиночных сделок и корпоративных программ слияний и поглощений в каждой из стран БРИКС, не представляется возможным сделать вывод о превосходстве одного метода создания стоимости над другим в Южной Африке и Бразилии, где для последней - большая часть полученных результатов оказалась незначимой. При анализе рынка Южной Африки были получены отрицательные значимые коэффициенты, демонстрирующие снижение стоимости компании после сделки, и незначимые коэффициенты по модели M&T. При этом, наблюдалась положительная аномальная доходность на большинстве промежутков времени в рассматриваемом окне события для Китая и Индии. На рынке Индии были получены значимые результаты согласно непараметрическим тестам, что согласуется с работами Gubbi et al. (2010) и Zhu and Malhorta (2008). Кроме того, была выявлена «определённая эффективность» корпоративных программ российских компаний, реализованных с 2008 по 2018 гг.
Данные результаты расходятся с мнениями авторов, исследовавших эффективность сделок слияний и поглощений на развитых рынках капитала, где наблюдается отрицательная или нулевая доходность акций компании-поглотителя в рамках окна событий (Alexandridis et al., 2010; Andrade et al. 2001; Renneboog and Vansteenkiste, 2019). Однако, полученные высокие значения аномальной доходности поглощающих компаний в нулевой или первый день после сделки (в случае России, Индии и Китая) согласуются с результатами более ранних работ, анализирующих M&A рынок в развивающихся странах (Bhagat et al., 2011; Grigorieva and Petrunina, 2013). Таким образом, можно сделать вывод: действительно, влияние анонсирования сделки на динамику котировок акций компании-поглотителя существенно различается на развитых и развивающихся рынках. Это может быть обусловлено разным уровнем развития фондового и M&A рынка.
Можно проследить некоторую корреляцию между количеством сделок в рамках одной программы и полученными результатами по модели Malatesta&Thompson. Данная модель была построена на американском рынке с частотой, равной 7,86 сделок для одной программы, реализуемой в течение пяти лет. В то время как полученная нами выборка демонстрирует сравнительно низкую активность компаний с 2-4 сделками в рамках одной программы. Полученные результаты по России предположительно объясняются схожестью в частоте отобранных сделок (Таблица 5) с моделью Malatesta & Thomson (1985). По причине того, что не существует единого термина «корпоративная программа» среди академических кругов, возможно, оценивание совокупности сделок имеет смысл при достаточном количестве поглощений, временной отрезок между которыми должен составлять не более одного года.
Относительно метода событийного анализа, можно отследить увеличение стоимости компании от анонсируемой сделки поглощения на коротком временном интервале в случае отсутствия других «пересекающихся» событий в период проведения сделки. Так, например, падение курса доллара для нефтегазовой компании может оказать более существенное влияние на котировки акций, чем информация о сделке. Соответственно, полученные результаты не позволили в полной мере осуществить сопоставление исследуемых методов генерации стоимости: в Бразилии и Южной Африке наблюдается отсутствие или низкая способность сделок слияния и поглощения к увеличению благосостояния акционеров.
Заключение
В рамках настоящего исследования было произведено сравнение эффективности отдельных сделок и корпоративных программ слияний и поглощений: были исследованы 1243 одиночных поглощения и 609 последовательностей приобретений. В результате оценивания изменения аномальной доходности гипотеза о росте котировок акций поглощающей компании после анонсирования сделки не была отвергнута для Китая и Индии. Мы получили значимую генерацию стоимости компаний на рынке Китая на протяжении пяти дней, включая день сделки. Кроме того, наблюдается рост котировок акций на индийском фондовом рынке на следующий день после объявления о поглощении, что свидетельствует о максимизации благосостояния инвесторов. Ввиду получения незначимых оцененных средних коэффициентов, описывающих влияние сделок на рыночную капитализацию по модели M&T, гипотезы относительно эффективности корпоративных программ в Китае и Индии не подтвердились.
Результаты проведенного анализа для России позволяют утверждать, что только в день анонсирования сделки происходит увеличение стоимости акций, после чего доходность становится отрицательной и/или незначимой. В результате гипотеза о влиянии анонсирования сделки на динамику котировок акций российских поглощающих компаний отвергается в последующие периоды после нулевого дня окна событий. При этом нельзя отвергнуть гипотезы о коэффициентах при отсутствии и совершении каждой сделки из рассматриваемой программы. Модель M&T показывает, что, если бы российские компании отказались от совершенных сделок в период 2008-2018 гг., они бы получили убытки в долгосрочной перспективе в размере 67 млн. руб. Более того, компании в России получали увеличение рыночной капитализации на 135 млн. руб. при осуществлении одной сделки в среднем по рынку.
Таким образом, можно сделать вывод о превосходстве одиночных сделок над корпоративными программами в Китае и Индии, и противоположный вывод о России - превосходство длительной корпоративной программы с достаточной частотой совершения сделок над отдельными сделками в период 2008-2018 гг. Однако нельзя утверждать, что корпоративные программы предпочтительны для всех фирм в России. Здесь же важно отметить потенциальные ограничения в исследовании: не все страны позволяли использовать данные с необходимой частотой для репликации модели M&T, которая была построена авторами на американском развитом рынке, где компании совершали в среднем 8 сделок за 5 лет.
В случае Бразилии нельзя определить превосходство одного способа проведения транзакций над другим - это может обусловлено отсутствием эффективности фондового рынка. Кроме того, стоит отметить, что сделки слияний и поглощений не являются предпочтительным инструментом для максимизации благосостояния акционеров в компаниях из Южной Африки. Проведение транзакций может негативно повлиять на финансовое состояние компании, инициирующей поглощение. Наблюдаемая ситуация может быть объяснена социально-экономической обстановкой, присущей данной стране и влияющей на принятие инвестиционных решений менеджерами компаний: недостатки в законодательной базе, высокая волатильность рынка ценных бумаг, неопределенности в отношении прав собственности и т. д.
Данное исследование может быть полезно для дальнейшего анализа сделок слияний и поглощений на развивающихся рынках капитала при построении множественной регрессии, учитывающей дополнительные характеристики, влияющие как на доходность акций одной компании, так и на рыночную капитализацию на определенном промежутке времени. Так, например, интересно проследить эффект от выбора способа оплаты сделки: денежные средства или акции, размера компании-покупателя, существования кризисных периодов в момент совершения сделки и операционную эффективность компании-покупателя. Действительно, одиночная сделка может быть выгоднее для компании, если поглощение нескольких компаний сопряжено со сложными процессами интеграции приобретенных компаний, что приводит к высоким операционным издержкам.
Результаты настоящей работы могут быть полезны, как для менеджеров компании, так и для потенциальных инвесторов: понимание реакции рынков на вводимую информацию о предстоящих сделках может способствовать прогнозированию стоимости акции и целесообразности вложений в активы компании. Кроме того, скачок цен акций в нулевой или первый день после осуществления поглощений не гарантирует положительных доходностей на ближайшем промежутке времени, как показывают результаты для Китая: избыточная доходность снижается на значимом уровне через 7 дней после осуществления сделки. Таким образом, инвестор должен соизмерять планируемые доходности в будущем с текущими финансовыми издержками вложений в ценные бумаги компании.
Список литературы
1. Григорьева, С. А., Гринченко, А. Ю. Влияние сделок слияний и поглощений в финансовом секторе на стоимость компаний-покупателей на развивающихся рынках капитала // Корпоративные финансы. 2013. №7(4).
2. Погожева, А. А. Использование событийного анализа для оценки информационной значимости рекомендаций аналитиков по российским эмитентам // Корпоративные финансы. 2013. №7(2). С. 32-40.
3. Теплова, Т. В. Влияние дивидендных выплат на рыночную оценку российских компаний: эмпирическое исследование методом событийного анализа на российских и зарубежных торговых площадках // Аудит и финансовый анализ. 2008. №2. С. 1-15.
4. Бразилия: на пути выхода из социально-экономического кризиса // Бюллетень о текущих тенденциях мировой экономики. 2018. №29. С. 3. URL: https://ac.gov.ru/files/publication/a/16109.pdf
5. ТАСС, информационное агентство [электронный ресурс]. 2013. URL: https://tass.ru/ekonomika/751899
6. Aktas, N., De Bodt, E., & Roll, R. Learning, hubris and corporate serial acquisitions // Journal of Corporate Finance. 2009. №15(5). P. 543-561.
7. Aktas, N., De Bodt, E., & Roll, R. Serial acquirer bidding: An empirical test of the learning hypothesis // Journal of Corporate Finance. 2011. №17(1). P. 18-32.
8. Aktas, N., De Bodt, E., Bollaert, H., & Roll, R. CEO narcissism and the takeover process: From private initiation to deal completion // Journal of Financial and Quantitative Analysis. 2016. №51(1). P. 113-137.
9. Al Rahahleh, N., & Wei, P. P. (2012). The performance of frequent acquirers: Evidence from emerging markets // Global Finance Journal. №23(1). P. 16-33.
10. Alexandridis, G., Antypas, N., & Travlos, N. Value creation from M&As: New evidence // Journal of Corporate Finance. 2017. №45. P. 632-650.
11. Alexandridis, G., Petmezas, D., & Travlos, N. G. Gains from mergers and acquisitions around the world: New evidence // Financial Management. 2010. №39(4). P.1671-1695.
12. Al-Laham, A., Schweizer, L., & Amburgey, T. L. Dating before marriage? Analyzing the influence of pre-acquisition experience and target familiarity on acquisition success in the “M&A as R&D” type of acquisition // Scandinavian Journal of Management. 2010. №26(1). P. 25-37.
13. Andrade, G., Mitchell, M., & Stafford, E. New evidence and perspectives on mergers // Journal of economic perspectives. 2001. №15(2). P. 103-120.
14. Asquith, P. Merger bids, uncertainty, and stockholder returns // Journal of Financial Economics. 1983. №11(1-4). P. 51-83.
15. Asquith, P., Bruner, R. F., & Mullins Jr, D. W. The gains to bidding firms from merger // Journal of Financial Economics. 1983. №11(1-4). P. 121-139.
16. Avkiran, N. K. The evidence on efficiency gains: The role of mergers and the benefits to the public // Journal of banking & finance. 1999. №23(7). P. 991-1013.
17. Barkema, H. G., & Schijven, M. How do firms learn to make acquisitions? A review of past research and an agenda for the future // Journal of Management. 2008. №34(3). P. 594-634.
18. Berry, M. A., Gallinger, G. W., & Henderson Jr, G. V. Using daily stock returns in event studies and the choice of parametric versus nonparametric test statistics // Quarterly Journal of Business and Economics. 1990. P. 70-85.
19. Bhagat, S., Malhotra, S., & Zhu, P. (2011). Emerging country cross-border acquisitions: Characteristics, acquirer returns and cross-sectional determinants. Emerging markets review, 12(3), 250-271.
20. Boufama, O. The French Companies and Their Stock Market Performance at the Launch of Corporate Acquisition Programs // Finance and Accounting. 2016. №4(4). P. 157-163.
21. Brenner, M. The sensitivity of the efficient market hypothesis to alternative specifications of the market model // The Journal of Finance. 1979. №34(4). P. 915-929.
22. Brown S. J., Warner J. B. Measuring security price performance //Journal of financial economics. 1980. №. 3. P. 205-258.
23. Brown, S. J., & Warner, J. B. Using daily stock returns: The case of event studies // Journal of financial economics. 1985. №14(1). P. 3-31.
24. Campbell, J. Y., Lo, A. W., & MacKinlay, A. C. Event-study analysis // The Econometrics of Financial Markets. 1997. №1. P. 149-180.
25. Capron, L., & Shen, J. C. Acquisitions of private vs. public firms: Private information, target selection, and acquirer returns // Strategic management journal. 2007. №28(9). P. 891-911.
26. Chatterjee, S. The keys to successful acquisition programmes // Long range planning. 2009. №42(2). P. 137-163.
27. Dodd, P. Merger proposals, management discretion and stockholder wealth // Journal of financial economics. 1980. №8(2). P. 105-137.
28. Eckbo, B. E. Horizontal mergers, collusion, and stockholder wealth // Journal of financial Economics. 1983. №11(1-4). P. 241-273.
29. Gaughan, P. A. Mergers, acquisitions, and corporate restructurings // John Wiley & Sons. 2010. P. 35-56.
30. Gopinath, C. When acquisitions go awry: pitfalls in executing corporate strategy // Journal of Business strategy. 2003. №24(5). P. 22-26.
31. Grigorieva, S., and Petrunina, T. The performance of mergers and acquisitions in emerging capital markets: new evidence // Higher School of Economics Research Paper No. 2013.
32. Gubbi, S. R., Aulakh, P. S., Ray, S., Sarkar, M. B., & Chittoor, R. Do international acquisitions by emerging-economy firms create shareholder value? The case of Indian firms // Journal of International Business Studies. 2010. №41(3). P. 397-418.
33. Hansell, G., Walker, D., & Kengelbach, J. Lessons from successful serial acquirers: Unlocking acquisitive growth // BCG perspectives. 2014.
34. Ismail, A. Which acquirers gain more, single or multiple? Recent evidence from the USA market // Global Finance Journal. 2008. №19(1). P. 72-84.
35. Jaffe, J., Pedersen, D., & Voetmann, T. Skill differences in corporate acquisitions // Journal of Corporate Finance. 2013. №23. P. 166-181.
36. Levinson, H. A psychologist diagnoses merger failures // Harvard Business Review. 1970. №48(2). P. 139.
37. Malatesta, P. H., & Thompson, R. Partially anticipated events: A model of stock price reactions with an application to corporate acquisitions // Journal of Financial. 1985. №14. P. 237-250.
38. Martynova, M., & Renneboog, L. The performance of the European market for corporate control: Evidence from the fifth takeover wave // European Financial Management. 2011. №17(2). P. 208-259.
39. Pennings, J. M., Barkema, H., & Douma, S. Organizational learning and diversification // Academy of Management journal. 1994. №37(3). P. 608-640.
40. Peterson, P. P. Event studies: A review of issues and methodology // Quarterly journal of business and economics. 1989. P. 36-66.
41. Renneboog, L., & Vansteenkiste, C. Failure and success in mergers and acquisitions // Journal of Corporate Finance. 2019. № 58. P. 650-699.
42. Seth A, Song K, Pettit RR. Synergy, managerial-ism or hubris? An empirical examination of motivesfor foreign acquisitions of U.S. ?rms // Journal of Inter-national Business Studies. 2000. №31(3). P. 387-405
43. Seth, A., Song, K. P., & Pettit, R. R. Value creation and destruction in cross?border acquisitions: an empirical analysis of foreign acquisitions of US firms // Strategic management journal. 2002. №23(10). P. 921-940.
44. Trautwein, F. Merger motives and merger prescriptions // Strategic management journal. 1990. №11(4). P. 283-295.
45. Yэlmaz, I. S., & Tanyeri, B. Global merger and acquisition (M&A) activity: 1992- 2011 // Finance Research Letters. 2016. №17. P. 110-117.
46. Zhu, P., & Malhotra, S. Announcement effect and price pressure: An empirical study of cross-border acquisitions by Indian firms // International Research Journal of Finance and Economics. 2008. №13(1). P. 24-41.
47. Boston Consulting Group. The 2019 M&A Report: Downturns Are a Better Time for Deal Hunting. 2019. URL: https://www.bcg.com/ru-ru/publications/2019/mergers-and-acquisitions-report-shows-downturns-are-a-better-time-for-deal-hunting.aspx
48. Deloitte. The state of the deal: M&A trends 2020. 2020. URL: https://www2.deloitte.com/us/en/pages/mergers-and-acquisitions/articles/m-a-trends-report.html
49. Giddy, I. Mergers & Acquisitions: Definitions and Motivations. 2009. URL: http://pages.stern.nyu.edu/~igiddy/articles/mergers_and_acquisitions.html
50. J.P. Morgan. 2019 Global M&A Outlook. Unlocking value in a dynamic market. 2019. P. 2-3. URL: https://www.jpmorgan.com/jpmpdf/1320746694177.pdf
51. J.P. Morgan. China's Increasing Outbound M&A. 2016. URL: https://www.jpmorgan.ru/country/RU/EN/insights/chinas-key-drivers
52. South Africa's Economic Firepower: Now vs 2008 Crisis in Charts // Economics. 2020. URL: https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-03-26/south-africa-s-economic-firepower-now-vs-2008-crisis-in-charts
Приложения
Приложение 1
Рисунок 1 Количество сделок в Бразилии 2008-2018 гг.
Рисунок 2 Количество сделок в России 2008-2018 гг.
Рисунок 3 Количество сделок в Индии 2008-2018 гг.
.
Рисунок 4 Количество сделок в Китае 2008-2018 гг.
Рисунок 5 Количество сделок в Южной Африке 2008-2018 гг.
Рисунок 6 Усредненная избыточная доходность в окне события в Бразилии
Рисунок 7 Усредненная избыточная доходность в окне события в России
Рисунок 8 Усредненная избыточная доходность в окне события в Индии
Рисунок 9 Усредненная избыточная доходность в окне события в Китае
Рисунок 10 Усредненная избыточная доходность в окне события в Южной Африке
Таблица 1
Результаты модели M&T по рынку каждой страны
Приложение 2
Пример кода в Stata для событийного анализа
gen predicted_return =.
levelsof co_id, local(levels)
foreach l of local levels {
reg co_ret mkt_ret if co_id == `l'
local rmse_co_id_`l' = `e(rmse)'
predict p if co_id == `l' & evnt_window == 1
replace predicted_return = p if co_id == `l' & evnt_window == 1
drop p
}
gen abnormal return =.
levelsof co_id, local(levels)
foreach l of local levels {
replace abnormal_return = co_ret - predicted_return if co_id == `l' & evnt_window == 1
}
gen t_value =.
levelsof co_id, local(levels)
foreach l of local levels {
replace t_value = abnormal_return/`rmse_co_id_`l'' if co_id == `l' & evnt_window == 1
}
Приложение 3
Пример кода в Stata для построения цикла в модели Malatesta & Thompson
levelsof ticker, local(levels)
foreach l of local levels {
reg Y X d if ticker2 == `l'
outreg2 using results2008_2013, excel append
matlist e(V)
putexcel set C:\Users\Admin\Desktop\India_MT_2008-2013.xlsx,modify sheet(`l')
putexcel A1=matrix(e(V))
}
Размещено на Allbest.ru
...Подобные документы
Слияния и поглощения — экономические процессы укрупнения бизнеса и капитала. Особенности и мотивация трансграничных слияний и поглощений в современных рыночных условиях. Основные мотивы и оценка эффективности сделок, их специфика в Российской федерации.
научная работа [1,3 M], добавлен 13.06.2014Оценка эффективности сделок слияний и поглощений. Операционные и финансовые показатели компании-покупателя. Анализ сверхдоходности. Анализ эффективности сделок М&A в Европе после начала кризиса 2008 года. Показатели CAR на различных временных периодах.
дипломная работа [819,8 K], добавлен 29.03.2014Сущность слияний и поглощений. Мотивы и факторы активизации сделок. Динамика показателей банковского рынка. Современные тенденции интеграции процессов в банковском секторе. Особенности процесса входа иностранных банков на российский финансовый рынок.
дипломная работа [952,1 K], добавлен 17.03.2015Теоретические основы совершения сделок слияния и поглощения: тенденции на рынке, оценка эффекта синергии соглашений. Мировая направленность и финансовая продуктивность процессов в банковском секторе Республики Беларусь (на примере Приорбанка и RZB банка).
курсовая работа [171,7 K], добавлен 18.03.2011Понятие сделок слияний и поглощений в условиях глобализации, влияние мирового финансового кризиса на рынок M&A. Организационные аспекты сделки, роль инвестиционных банков. Мировой опыт проведения сделок M&A, российская практика: проблемы и перспективы.
дипломная работа [578,8 K], добавлен 30.05.2013Перспективы изменения корпоративного и смежного законодательства о слияниях и поглощениях, классификация их основных типов. Анализ специфики поглощений в Российской Федерации. Краткие сведения о компании "Энте" и проведение операции "Чистые руки".
курсовая работа [183,6 K], добавлен 16.01.2012Основные мотивы консолидации в финансовом секторе страны. Особенности поглощений в Европе, США и Японии. Эффективность фирмы с точки зрения издержек и прибыли. Крупнейшие слияния в банковском секторе США в 1986-2006 гг. Роль нового товарного знака.
реферат [34,1 K], добавлен 02.10.2010Анализ показателей на рынке слияний. Текущая доходность портфеля акций в валюте инвестора. Оценка форм выплаты вознаграждения лицензиару: чистая прибыль лицензиара от продажи за рубеж права на использование патента с учетом двойного налогообложения.
контрольная работа [1,4 M], добавлен 06.11.2012Международная экономическая интеграция. Законодательство в области действия международных компаний в Объединенных Арабских Эмиратах (ОАЭ). Отличительные особенности менеджмента в ОАЭ. Анализ современных, недавно произошедших слияний и поглощений.
курсовая работа [50,7 K], добавлен 28.09.2015Международные экономические отношения на современном этапе. Факторы, основные черты и направления глобализации мировой экономики. Значение международных компаний в экономической глобализации. Сущность и виды слияний и поглощений в мировом хозяйстве.
курсовая работа [123,5 K], добавлен 02.06.2015Специализация ведущих финансовых центров. Лондон как крупнейший финансовый центр мира. Роль слияний и поглощений фирм на мировом финансовом рынке. Понятие международного (мирового) финансового центра. Роль доллара как ведущей международной валюты.
контрольная работа [22,9 K], добавлен 17.05.2011Системный подход, исторический, политический и экономический анализ процесса изменения места стран БРИКС на геополитической карте мира, сравнительный анализ их потенциалов и позиций по международным вопросам. Ядерный фактор в отношениях стран БРИКС.
дипломная работа [107,2 K], добавлен 25.05.2015История создания, цели, задачи организации БРИКС. Анализ проведения внешней и внутренней экономически направленной политики в странах альянса. Выявление основных проблем в их экономиках, исследование перспектив развития. Динамика экспорта и импорта.
курсовая работа [386,2 K], добавлен 28.04.2016Цели организации БРИКС - группы из пяти быстроразвивающихся стран (Бразилия, Россия, Индия, Китай, Южно-Африканская Республика). Глобальный рейтинг, саммиты. ВВП на душу населения в странах организации. Прогноз о выходе на первые места в мире к 2050 г.
презентация [157,0 K], добавлен 24.03.2013Цели организации БРИКС. Продвижение реформы международных финансовых институтов. Проведение саммитов БРИКС. Укрепление координации и сотрудничества государств в энергетической области. Противодействие финансовому кризису. Улучшение международной торговли.
презентация [5,8 M], добавлен 21.12.2014Исследование финансовой структуры РФ, Бразилии, Индии, Китая и ЮАР на современном этапе, их взаимосвязь между собой, перспективы развития. Роль стран БРИКС в мировой валютно–финансовой системе. Принципы, по которым функционируют биржи и рынки в странах.
курсовая работа [196,0 K], добавлен 23.01.2014Становление и сравнительная характеристика стран БРИКС. Экономическое и торговое взаимодействие России с БРИКС. Динамика внешнеторгового сотрудничества. Инвестиционное сотрудничество между странами. Перспективы развития международных торговых отношений.
курсовая работа [1,4 M], добавлен 14.04.2016История и основные цели создания группы БРИКС, ее задачи и роль в современной мировой валютно–финансовой системе, особенности развития. Взаимодействие стран в инвестиционной сфере, работа рынков и бирж, сущность и перспективы финансовых отношений.
курсовая работа [198,3 K], добавлен 17.01.2014Классификация, организация процессов слияния-поглощения. Рынок Mergers&Acquisitions по состоянию на начало экономического кризиса. Развитие мирового рынка в 2010-2011 году. Мотивационный аспект сделок слияния-поглощения. Сущность понятия "диверсификация".
курсовая работа [877,9 K], добавлен 30.09.2013Краткий анализ развития института биржи в рыночной экономике в различных странах в процессе эволюции хозяйственных отношений. Суть и эффективность международной биржевой торговли, фьючерсные сделки и хеджирование для страхования сделок на реальный товар.
контрольная работа [25,2 K], добавлен 13.08.2014
