Порівняння критеріїв ефективності реструктуризації підприємств сфери послуг

Размещено на http://www.allbest.ru/

Порівняння критеріїв ефективності реструктуризації підприємств сфери послуг

Лустюк Н.В.

Обґрунтовані критерії ефективності реструктуризації підприємств сфери послуг.

Передумовою стабільного зростання економіки в Україні є ефективне функціонування підприємств всіх форм власності. Цього можна досягти покращенням системи управління підприємствами та зростанням конкурентноздатності виробництв на ринку з прицілом на довгострокову перспективу. Одним із шляхів подолання негативу є реструктуризація.

Дослідження реструктуризації передбачає насамперед визначення її сутності, економічного змісту, а також обґрунтування ролі цього процесу в реалізації стратегії підприємства. В економічній літературі прийнято розглядати реструктуризацію як обумовлений визначеним впливом зовнішніх і (або) внутрішніх факторів процес здійснення необхідного комплексу заходів організаційного, управлінського і фінансового характеру, який варто провести в компанії з метою нормалізувати і зміцнити її ринкову позицію, реалізувати стратегічні ланцюги. Реструктуризація компанії розглядається як досить розповсюджене явище в практиці сучасного бізнесу [1].

Сфера послуг - це могутня і різноманітна система, що включає в себе найрізноманітніші сфери діяльності людини: побутові послуги, фінансові послуги, науку і наукове обслуговування, фізкультуру і спорт, готельні, туристичні послуги, послуги охорони здоров'я, освіти і транспорту, торгівлю, страхування, консультаційні послуги і т.д. З розвитком науки і техніки сфера послуг буде постійно розвиватися і містити в собі нові напрямки людської діяльності, відігравати ще більшу роль в її житті: так останнім часом з'явилося багато напрямків, пов'язаних з Інтернетом [2].

Як показують результати досліджень, ефективному функціонуванню підприємств як ринкових суб'єктів заважають: відсутність стратегії розвитку компаній і орієнтація на короткострокові результати; недостатнє знання кон'юнктури ринку, невміння визначити свою ринкову нішу, оцінити конкурентноздатність партнерів, а також можливості свого підприємства; низький рівень менеджменту, недостатня підготовленість керівників і персоналу, відсутність трудової мотивації працівників; відсутність фінансової стратегії в діяльності підприємств [3].

Процес створення і функціонування приватних підприємств до сьогодні не забезпечений законодавчо. Правова база реструктуризації включає Цивільний кодекс України (у редакції вiд 16.01.2003 р., № 435-IV), Постанову ВР (ще вiд 19.06.1990 р., № 590) ”Про затвердження Положення про акціонерні товариства та товариства з обмеженою відповідальністю та Положення про цінні папери”, та перелік постанов Кабінету Міністрів України (зокрема, Постанова вiд 07.12.1992, № 686 ”Про затвердження Порядку перетворення в процесі приватизації державних підприємств у відкриті акціонерні товариства”, інші законодавчі і нормативні акти [4]. Закон “Про акціонерні товариства” Верховною Радою ще не прийнятий, що негативно позначається на створенні зрозумілих правил реструктуризації.

У ринковій економіці використовуються кілька показників ефективності проведення реструктуризації підприємств [5]. Такими показниками є: період окупності; валовий рентний мультиплікатор (GRM); загальна ставка доходу (ROA); ставка прибутковості власного капіталу (ROE); чистий дохід (NSI); загальні річні надходження на власний капітал; метод середньорічного доходу; чиста поточна вартість (NPV); внутрішня ставка окупності (IRR); модифікована внутрішня ставка (MIR); ставка доходу фінансового менеджменту (FMRR).

Період окупності - дозволяє визначити час, необхідний для відшкодування інвестиційних витрат, необхідних для реструктуризації підприємства, за рахунок надходжень доходів від інвестицій. Це показник часу протягом який окупаються вкладення капіталу. Період окупності не враховує грошові надходження від інвестицій після завершення періоду окупності і час надходження коштів протягом періоду окупності. Окупність може бути розрахована як на післяподатковій, так і доподатковій основі. Вона може бути визначена як для власного капіталу, так і для всієї власності. Даний показник, що випливає з життєвого досвіду, прямо співвідносить передбачувані постійні потоки коштів від підприємства після реструктуризації з необхідним обсягом чистих інвестицій. Наприклад, проведення реструктуризації підприємства вимагає вкладень капіталу в 100000$, у результаті підприємство стало функціонувати ефективно і річне надтодження капіталу склало 25000$. Очевидно, що період окупності складе 100000$/ 25000$ = 4 роки. У результаті одержуємо число років, необхідне для повернення первісного вкладення капіталу. Це груба перевірка, чи окупляться інвестиції протягом передбачуваного терміну життєвого циклу вироблених товарів чи використаних технологій. Очевидно, що якщо окупність досягається за 4 роки при оцінюваній тривалості життєвого циклу реструктуризації, що вводиться в результаті, технології в 6 років, то проект реструктуризації підприємства прийнятний. Але якщо строк окупності інвестицій в устаткування визначений у 4 роки, а життєвий цикл пропонованої в результаті реструктуризації продукції чи технології оцінюється в 4 роки, то такий проект реструктуризації підприємства варто визнати неефективним, оскільки 4 років досить тільки для того, щоб окупити первісне вкладення за умови визначеності майбутнього і безризикових вкладень. Це вказує на недолік критерію окупності: він не чуттєвий до терміну життєвого циклу і не є повноцінним критерієм оцінки прибутковості проектів реструктуризації підприємства. Показник окупності дав би той же самий результат і у відношенні схожих по розмірах потоків коштів, але з життєвим циклом 8 чи 10 років, хоча такі проекти, мабуть, більш вигідні, чим даний у нашому прикладі.

Проста ставка прибутковості - являє собою обернену формулу окупності. Тут встановлюється бажаність інвестицій у термінах прибутковості до первісного вкладення. Даний показник має всі недоліки методу окупності, тому що бере до уваги тільки два з чотирьох основних аспектів будь-якого проекту (чисті інвестиції і грошовий притік від проекту) і ігнорує життєвий цикл і ліквідаційну вартість: дохід на інвестиції = середньорічний притік коштів від проекту поділений на чисті інвестиції. Очевидно, що даний показник, як і метод окупності, не враховує життєвий цикл, а також не враховується той факт, що регулярні грошові надходження зменшують первісне вкладення. Трохи більше прийнятний варіант простої ставки прибутковості використовує бухгалтерський прибуток після оподатковування як чисельник у формулі. Дохід на інвестиції = середньорічний прибуток після сплати податків поділений на чисті інвестиції. Цей варіант простої ставки прибутковості моделює вплив проекту на фінансову звітність підприємства. Він згладжує сукупні зміни в звіті про прибутки і збитки в балансі (принаймні, на початковій стадії життя проекту реструктуризації) і відповідає показнику базового рівня прибутковості, що застосовується до здійснених інвестицій.

Валовий рентний мультиплікатор (GRM) - це відношення ціни покупки чи продажу до валового рентного доходу. Відповідно до визначення даного показника при його розрахунку може бути використаний або потенційний валовий дохід (до відрахування виправлення на недовикористання), або дійсний валовий дохід (за винятком даного виправлення). Аналітику варто визначити, який показник доходу використовувати, і не відходити від нього. Якщо дохід від орендної плати дорівнює 100$, а ціна реалізації нерухомості - 500$, то в даному прикладі GRM дорівнює 5; він розрахований у такий спосіб: ціна продажу / дохід від орендної плати = 500$/100$ =5. Даний метод один з найуживаніших. Він простий у розрахунках і використовує легкодоступні цифри і саме цим визначається широта його використання. Необхідно враховувати, що даний показник не візьме до уваги суму і час одержання інвестором коштів за винятком податків.

Загальна ставка доходу (OAR) - розраховується шляхом розподілу прибутку після сплати податків на вартість інвестованого капіталу (власний капітал плюс довгострокові позики). Результат - ставка доходу інвестованого капіталу незалежно від характеру інвестора (тобто інвестора у власний капітал чи кредитора, що надав довгострокові позики).

Даний метод поліпшує показник GRM, бо бере до уваги операційні витрати. OAR є гарним інструментом ранжирування можливих варіантів реструктуризації, незалежно від джерела фінансування реструктуризації, оскільки він оцінює варіанти реструктуризації як вільні від позикового капіталу. Однак OAR також не здатна відобразити конкретні випадки прибуткового оподатковування.

Ставка грошових надходжень на власний капітал (EDR) також називається методом грошового доходу на інвестований капітал і розраховується шляхом розподілу грошових надходжень до сплати податку на суму первісних інвестицій у власний капітал і переведення отриманого десяткового результату у відсотки. Ставка грошових надходжень на власний капітал не здатна врахувати наслідків прибуткового оподатковування, змін у вартості власності і скорочення основної суми довгострокових позик.

Ставка прибутковості власного капіталу (ROE) визначається як відношення чистого доходу на вартість власного капіталу (величину чистих активів). Даний показник враховує податкові виплати і вартість обслуговування позикового капіталу.

Чистий дохід (NSI) розраховується шляхом розподілу суми грошових надходжень до сплати податку і економії на податку або виплат податку (грошові надходження після сплати податку) на первісні інвестиції власного капіталу. Однак даний показник може ввести в оману по тих же причинах, що і ставка грошових надходжень на власний капітал.

Загальні річні надходження на власний капітал - при застосуванні даного показника ефективності реструктуризації сума прогнозованих грошових надходжень, економії (чи виплат) податку, підвищення (чи зниження) вартості об'єкта і скорочення боргових зобов'язань співвідноситься або з первісними інвестиціями у власний капітал, або з ринковою вартістю власного капіталу, що дає ставку доходу за кожний рік.

Метод середньорічного доходу полягає в розподілі середньорічної суми притоку засобів від інвестиції на початкову величину власного капіталу. Хоча даний показник широко застосовується, особливо при інвестиціях у нерухомість для визначення ставки доходу на власний капітал, він не враховує часу притоку засобів від інвестицій. Цей показник не враховує розходжень між нульовим притоком у перший період реструктуризації і вартості грошових доходів у наступні роки, тобто не враховує різної вартості грошей у часі. Результати застосування методу середньорічного доходу багато в чому визначаються від обраного періоду володіння реструктурованим підприємством і від того, чи проводиться аналіз на доподатковій чи післяподатковій основі.

Чиста поточна вартість (NPV) - даний показник передбачає дисконтування і приведення притоку доходів від інвестиції до поточної вартості по заздалегідь визначеній ставці дисконту. Потім отримана поточна вартість співвідноситься з поточною вартістю самих інвестицій (відтоку капіталу). Якщо поточна вартість інвестицій, пов'язаних з реструктуризацією підприємств, перевищує поточну вартість притоку капіталу, то запропонований варіант реструктуризації повинен бути відкинутий оскільки він не здатний забезпечити мінімальну прийнятну ставку доходу інвестованого капіталу.

Внутрішня ставка окупності (IRR) - визначається як ставка прибутковості, при якій поточна вартість притоку капіталу, одержана в результаті реструктуризації підприємства, дорівнює поточній вартості капіталовкладень, необхідних для проведення реструктуризації. Даний показник можна розрахувати по формулі:

реструктуризація мультиплікатор прибутковість вартість

(1)

Рівність дисконтованих притоків і дисконтованих відтоків протягом життєвого циклу виробленої в результаті реструктуризації продукції чи використаної технології дає нульову чисту поточну вартість. Іншими словами, первісне вкладення може погашатися протягом життєвого циклу, даючи точну прибутковість відповідно до прийнятої ставки дисконтування. Таким чином, проект реструктуризації може забезпечити одержання бажаної ставки прибутковості, але тільки якщо його внутрішня ставка окупності співпаде зі ставкою бажаною. Природно, результат буде змінюватися залежно від зміни терміну життєвого циклу і графіка грошових потоків. Справді, внутрішню ставку окупності розглядають як змінну, залежну від грошових потоків і тривалості життєвого циклу. Тут можна використовувати просту формулу (поточна вартість = коефіцієнт дисконту помножений на аннуітет), якщо проект простий і містить у собі одне вкладення і рівномірні щорічні грошові потоки (доходи).

Якщо схема грошових потоків даного проекту складніша, потрібний покроковий підхід при використанні таблиць поточної вартості. До всіх грошових потоків протягом життєвого циклу варто застосовувати різні ставки дисконтування, поки не вийде досить точне наближення до нуля чистої поточної вартості.

Набагато важливіше практичне питання вибору серед альтернативних проектів, що торкається досить відмінних розмірами чистих інвестицій і різних ставок внутрішньої окупності (може бути, що менший по обсягах проект реструктуризації має більш високу внутрішню ставку окупності).

Необхідно враховувати, що внутрішньою ставкою окупності, як і всі інші показники, варто використувати обережно. Даний показник дає аналітику єдину ставку окупності по кожному проекту, ставка прибутковості, забезпечена різними варіантами реструктуризації, дозволяє їх ранжувати по одному параметру. Підхід через внутрішню ставку окупності припускає унікальну ставку прибутковості для кожного проекту. При порівнянні внутрішніх ставок окупності різних проектів припускають, що грошові потоки, одержані протягом життєвого циклу проекту, можуть бути реінвестовані по своїх єдиних ставках,

Модифікована внутрішня ставка (MIR) - як показник ефективності проекту реструктуризації, дозволяє уникнути допущення про реінвестування уживаного при розрахунку IRR. При визначенні даного показника аналітик задає ставку реінвестування, припускаючи, що грошові надходження реінвестуються по цій ставці аж до перепродажу підприємства, а потім їхня накопичена сума додається до виторгу від продажу для одержання ліквідаційної вартості підприємства. Даний показник найчастіше використовується, коли повинні бути зроблені кілька капіталовкладень у різні періоди часу. Недоліком даного показника є важко здійсненне припущення про те, що заплановані для наступних інвестицій у проект реструктуризації засоби, приносять дохід, що відповідає внутрішній ставці окупності і містяться в досить ліквідній формі.

Ставка доходу фінансового менеджменту (FMRR) - враховує фактично дві ставки: безризикову ліквідну ставку прибутковості на післяподатковій основі і кругову ставку реінвестування. Вільна від ризику ліквідна ставка прибутковості характеризує ставку прибутковості на короткострокові інвестиції, наприклад, на неоподатковувані податком облігації з терміном погашення 1 рік. Кругова ставка прибутковості - це ставка доходу на інвестиції після сплати податків, яку можна очікувати по інших варіантах інвестицій, доступних у період володіння оцінюваним об'єктом.

Як було розглянуто, кожен з показників має свої плюси і мінуси, і тому їхнє використання багато в чому визначається такими факторами: мотиви і цілі інвестора; наявність інформації з оцінюваного і порівнюваного об'єктів; обґрунтованість фінансових прогнозів; наявність часу, грошей і інструментарію оцінки.

У розвинутій ринковій економіці при оцінці ефективності реконструкції і реструктуризації найбільш розповсюджений показник чистої поточної вартості, тому що він безпосередньо пов'язаний з одним із основних критеріїв ефективності реконструкції і реструктуризації - розривом у чистій поточній вартості. Суть даного критерію полягає в тому, що якщо до реконструкції підприємства для нього були характерні згасаючі притоки коштів чи навіть відтоки, то після визначених інвестицій, пов'язаних з реструктуризацією відбувся розрив чистої поточної вартості.

Як відзначає один з найбільших експертів і консультантів в галузі фінансового менеджменту Ерік Хелферт [5]: “Сама можливість реструктуризації виникає через те, що менеджери чи зацікавлені особи ззовні з'ясовують, що між вартістю, яку фактично створює компанія, і потенційною вартістю, що досяжна при зміні ряду обставин, існує вартісний розрив. Такий вартісний розрив - це різниця між поточною дисконтованою вартістю прогнозованих грошових потоків при збереженні існуючих умов і поточною дисконтованою вартістю грошових потоків при реструктуризації компанії, що можуть дуже різнитися від первісних - звичайно в кращу сторону”.

Інвестора, зацікавленого в проведенні реконструкції і реструктуризації підприємства сфери послуг, приваблює потенційна вигода, закладена у вартісному розриві. Залежно від конкретної ситуації вартісний розрив може бути причиною дуже істотних змін у ринковій вартості акцій. Це можна пояснити тим, що найважливішою причиною зниження ринкової вартості акцій є ефективна робота підприємства чи окремих його частин. Е. Хелферт відзначає, що “у багатьох ситуаціях по характеристиках ефективності діяльності компанії в минулому і прогнозу її діяльності на майбутнє при існуючому апараті управління, комерційній стратегії і тактиці така фірма програє в порівнянні з аналогічними. Це звичайно безпосередньо впливає на відносну зміну рівня цін”. Оскільки основною метою реструктуризації є підвищення ефективної діяльності підприємства і збільшення грошових потоків, для досягнення застосовується перегляд ділової стратегії, зниження витрат виробництва і поліпшення технології, урізання витрат, у яких немає необхідності. Вартісний розрив у чистій поточній вартості можна визначити як різницю між NPV1 (чиста поточна вартість грошових потоків до реструктуризації) і NPV2 (чиста поточна вартість грошових потоків після реструктуризації).

Чиста поточна вартість грошових потоків визначається як різниця між дисконтиованою (поточною) вартістю грошових доходів і дисконтованою вартістю грошових витрат. При визначенні чистої поточної вартості грошових доходів майбутніх періодів варто враховувати: чистий прибуток плюс амортизаційні відрахування, плюс приріст довгострокових позик, мінус збільшення оборотного капіталу, мінус зменшення довгострокової заборгованості, мінус капітальні вкладення. Розрахований у такий спосіб по кожному році прогнозного періоду потік грошових доходів потім повинен дисконтуватися по визначеній ставці дисконту, розрахованій по методу оцінки капітальних активів:

R=Rf+ в?(Rm-Rf) + S1 + S2+ S3, (2)

де: Rf - безризикова ставка прибутковості; в - міра систематичного ризику, який не піддається диверсифікованості; Rm - ставка прибутковості в середньому по ринку; S1 - надбавка за ризик інвестування в дану компанію; S2 - надбавка за ризик інвестування в малоліквідні акції; S3 - надбавка за ризик.

Якщо премія за ризик вкладення в дану компанію розраховується кумулятивним методом, то необхідно враховувати такі фактори ризику як: рівень управління компанією, диверсифікованість продукції, що випускається, диверсифікованість споживачів і територіальна, диверсифікованість постачальників, структура капіталу (обумовлена співвідношенням власного і позикового капіталу), стійкість одержання прибутку та інші ризики, пов'язані зі специфікою галузі. Приклад: ризик оцінюється, як правило, по кожному показнику в інтервалі від 0-5 %. Ключова фігура - ризик оцінений у 5%, в підприємства немає іншого підготовленого керівництва. Фінансова структура підприємства - ризик оцінений високо (4%), частка позикового капіталу в підприємства вдвічі перевищує середній показник по галузі. Виробнича диверсифікованість - ризик 3%, оскільки підприємство випускає монопродукт. Територіальна диверсифікованість значна - підприємство-монополіст на внутрішньому ринку і має виходи на світовий ринок. Високий рівень ризику по показнику диверсифікованість клієнтури - 4%, оскільки 70% усієї продукції споживають п'ять підприємств, на частку одного з них припадає 35%. Інші особливі ризики пов'язані зі специфікою галузі, регіону, де розташоване підприємство, правами власності на землю, нерухомість, ступінь впливу західних конкурентів. Разом, рівень ризику по капіталовкладеннях у дане підприємство кумулятивним методом визначений у 26,6%. Отже, ставки дисконтування майбутніх грошових потоків повинні бути не нижче 26,6%.

При визначенні вартісного розриву між чистою поточною вартістю до і після реструктуризації, необхідно враховувати вартість грошових потоків залишкового періоду, якщо термін життя реструктуризації, що вводиться в результаті, нової технології перевищує прогнозний період у 5 років. В даному випадку варто використовувати відому формулу Гордона:

FV = d • t / R-t, (3)

де: FV - вартість майбутніх грошових доходів у залишковий період; d - грошовий дохід в останній рік прогнозного періоду; t - стійкі, помірні темпи росту доходу в залишковий період; R - ставка дисконту.

Потім необхідно отриману суму помножити на коефіцієнт дисконтування (1/(1+ R)), щоб одержати поточну вартість залишкової вартості майбутніх грошових потоків. Необхідно звернути увагу на наступні моменти: закладений у бізнес-плані ріст випуску продукції не перевищував виробничих потужностей підприємства. Інакше для забезпечення запланованих темпів росту необхідні будуть значні капіталовкладення; оцінка темпів росту на залишковий період визначається виходячи з довгострокових інфляційних очікувань; очікувані щорічні темпи росту повинні враховувати перспективи розвитку галузі й економіки країни і ретроспективні тенденції розвитку підприємства.

Таким чином, реконструкція і реструктуризація підприємств сфери послуг спрямована на ріст ефективності функціонування підприємства і життєво необхідна. Критерієм ефективності реконструкції і реструктуризації є вартісний розрив у чистій поточній вартості грошових доходів до і після реструктуризації, у результаті чого неминучий ріст ринкової ціни акцій.

Література

1. Алпатов А.А. Управление реструктуризацией предприятия. М., Высшая школа приватизации и предпринимательства. 2000.

2. Паламарчук М. М., Паламарчук О. М. Економічна і соціальна географія України з основами теорії. - К.: Знання, 1998. - 416 с.

3. Економічна енциклопедія: У трьох томах. / Редкол.: С.В. Мочерний (відп. ред.) та ін. - К.: Видавничий центр “Академія”, 2002.

4. http://zakon.rada.gov.ua/.

5. Э. Хелферт. Техника финансового анализа. - М.: ЮНИТИ, 1996.

Размещено на Allbest.ru