Крупнейший за послевоенную историю мировой финансовый и экономический кризис зародился на рынке ипотечных ценных бумаг США и связан с обвалом рынка так называемых нестандартных ипотечных кредитов (subprime mortgage). Изначально объем таких кредитов был относительно невелик, однако к середине 2008 года их общее количество превысило 20 % от общего числа ипотечных кредитов, а суммарный объем - 2,5 трлн долл. Начиная с середины 1990_х годов американские власти стали проводить активную политику повышения доступности жилья, ориентированную на домохозяйства с доходами ниже среднего. Это привело к снижению стандартов банковского кредитования и превратило рынок недвижимости в инвестиционно-привлекательный для широкого слоя средних американцев. Ипотечные банки, выкупая кредиты у брокеров, не намеревались держать кредиты на своих балансах, а активно продавали такие кредиты в виде производных ценных бумаг, что позволило банкам существенно уменьшить объем принимаемых на себя рисков за счет перекладывания их на покупателей таких ценных бумаг.

Первыми сигналами приближающегося кризиса явились снижение цен на жилье, начавшееся в первой половине 2006 года, и банкротство одного из фондов, созданных банком HSBC, работавшим на рынке MBS (mortgage based securities). До этого начиная с середины 1990_х годов цены на жилье в США устойчиво росли. К числу причин, обусловивших кризис на рынке жилья в США, эксперты относят макроэкономические (повышение процентных ставок Федеральной резервной системой США (ФРС) после продолжительного периода чрезвычайно низких процентных ставок в 2001-2004 годах), институциональные (серьезное ослабление банковского регулирования и ошибки финансового надзора со стороны ФРС и Комиссии по ценным бумагам) и политические (политика расширения доступности жилья).

Начавшиеся весной 2007 года дефолты по ипотечным займам постепенно нарастали в объемах и к осени 2008 года привели к неплатежеспособности многих инвестиционных и коммерческих банков в США и в других странах. Практический коллапс финансовой системы США привел к остановке рынков межбанковского кредитования и к резкому снижению объемов клиентского кредитования, что, в свою очередь, резко обрушило объемы мировой торговли и перевело американскую, а вслед за ней и мировую экономику из состояния слабой рецессии в состояние глубочайшего экономического спада.

Кризис достаточно быстро обнажил самые «слабые места» в американской экономике, которыми стали:

· финансовый сектор, недостатки в регулировании которого обусловили, в частности, быструю потерю достаточности капиталов многими финансовыми институтами. Чрезмерная зависимость крупных участников рынка ценных бумаг от краткосрочного финансирования очень быстро приводила их к потере ликвидности;

· сектор жилищного строительства и ипотечного кредитования. «Пузыри» на жилищном рынке не являются специфически американской проблемой, но в США проблемы этого рынка оказали самое существенное негативное влияние на всю экономику. С одной стороны, значительная часть сбережений американских семей была аккумулирована в стоимости домов, приобретенных по ипотеке. С другой стороны, сектор жилищного строительства и сопутствующие отрасли являлись движущей силой экономики на региональном уровне;

· автомобильная промышленность, столкнувшаяся с резким сокращением спроса. В январе 2009 года продажи автомобилей США составили 62 %, а производство автомобилей - всего 33 % от январского уровня 2008 года. В этой ситуации крупнейшие американские автопроизводители General Motors и Chrysler оказались на грани банкротства и запросили государственную поддержку.

Все эти сектора оказались на грани системного краха; поэтому в рамках

антикризисных решений усилия правительства США и ФРС направлялись не только на реализацию мер по общей поддержке экономики инструментами денежно-кредитной и бюджетной политики, но и на решение конкретных секторальных проблем.

Меры денежно-кредитной политики.

Анализируя действия ФРС, можно выделить три основные фазы кризиса: первая - с августа 2007 года по сентябрь 2008 года; вторая - период паники на финансовых рынках в сентябре-октябре 2008 года, когда кризис быстро распространялся по всему миру; третья - с ноября 2008 года, когда ФРС смогла создать и реализовать комплекс антикризисных мер по выводу финансового сектора из кризиса; окончанием этой фазы можно считать октябрь 2009 года, когда первые американские банки, получившие господдержку, вернули полученные средства. Условно мероприятия, осуществленные ФРС в ходе кризиса, можно разделить на три группы: предоставление ликвидности рынку в целом, смягчение денежной политики и поддержка отдельных банков и компаний.

ФРС стала принимать антикризисные меры еще на первой стадии кризиса, начав снижение процентной ставки в середине августа 2007 года (5,25 % в тот момент). К марту 2008 года ФРС снизила ее уровень до 2 %, что отражало очевидное нарастание тревоги денежных властей США относительно замедляющихся темпов роста.

Начало второй фазы кризиса традиционно связывается с банкротством

банка Lehman Brothers в начале сентября 2008 году, когда в течение следующих двух дней на американском денежном рынке произошел «набег на банки», в результате которого инвесторы изъяли из денежных фондов более 150 млрд долл., что подорвало всю систему краткосрочного межбанковского кредитования. В середине сентября 2008 года американский финансовый сектор находился на грани полного коллапса, когда друг за другом «рушились» финансовые гиганты. В сентябре 2008 года ФРС приняла решение о выдаче банковских лицензий как банковским холдингам крупнейшим инвестбанкам Goldman Sachs и Morgan Stanley, чтобы они могли получить доступ к кредитным программам ФРС.

В этот момент основной задачей ФРС стало резкое смягчение денежной политики, которое могло бы поддержать дешевым кредитом, с одной стороны, финансовые рынки, а с другой - начавшую резко тормозить американскую экономику. В октябре 2008 года базовая ставка ФРС была понижена до 1 %, а позднее ФРС практически отказался от применения какой-либо ставки (установив ее в диапазоне 0-0,25 %), перейдя, как и многие другие банки, к политике «количественного смягчения». Смысл этой политики состоит в целенаправленном увеличении денежного предложения в тех условиях, когда процентная ставка перестает работать, а главным ее инструментом является выкуп центральным банком различных активов.

Следует признать, что на втором этапе кризиса ФРС действовала энергично и целенаправленно, пытаясь не допустить коллапса финансового рынка, оказывая поддержку крупнейшим финансовым институтам в США и Европе, а также ряду центральных банков других государств. Достаточно быстро разработанные программы, параметры и условия которых были публично объявлены, оказались довольно эффективными и позволили насытить ликвидностью мировую финансовую систему, что явилось ключевым фактором преодоления острой фазы кризиса.

По мере выхода экономики США из кризиса ФРС предстоит двигаться в трех направлениях: повышать учетную ставку, сокращать уровень банковских ликвидных резервов и сжимать баланс ФРС за счет сокращения объема приобретенных в период кризиса казначейских обязательств и ипотечных ценных бумаг.

Поддержка финансового сектора.

Помимо мер по смягчению денежной политики в ходе кризиса американским властям пришлось принимать нетрадиционные решения, касающиеся поддержки отдельных финансовых организаций. Хотя главная тяжесть этой проблемы легла на плечи американского министерства финансов

(Казначейства), однако и здесь не обошлось без участия ФРС. При анализе этой части антикризисных действий американских властей нужно выделить поддержку «государственных» ипотечных корпораций Fannie Mae и Freddy Mас и программу TARP (Troubled Asset Relif Program).

В июле 2008 года в США был принят закон «О восстановлении экономики и рынка жилья». Данный закон послужил юридическим основанием для инвестирования Казначейством США в сентябре 2008 года 200 млрд долл. в капитал Fannie Mae и Freddy Mас, по 100 млрд долл. в каждую корпорацию. Таким образом, неявные государственные гарантии для данных корпораций приобрели форму солидной государственной поддержки. Для участия в управлении ипотечными корпорациями было создано Федеральное финансовое агентство по жилищному строительству (Federal Housing Finance Agency).

Уже в октябре 2008 года в США был принят закон «О неотложных мерах по стабилизации экономики» (TARP), в котором были предусмотрены программы по выкупу проблемных активов, корректировке бюджетных расходов на федеральном и региональном уровне и налоговые послабления.

Реализация TARP началась с октября 2008 года, общий лимит средств на программу составил 700 млрд долл. Для осуществления текущего контроля Конгресса США за расходованием средств данной программы был создан пост Специального генерального инспектора программы (SIGTARP), который до настоящего времени предоставляет ежеквартальные отчеты Конгрессу. В рамках TARP были осуществлены несколько программ:

· Программа предоставления банкам дополнительного капитала (Capital Purchase Program, CPP) имела целью оживление деятельности банковского сектора, преодоление кризиса ликвидности и оживление кредитования. В соответствии с условиями CPP государство приобретало привилегированные акции финансовых институтов на неопределенный срок. Получатели средств должны выплачивать Казначейству США дивиденды в размере 5 % по привилегированным акциям первые пять лет после получения взносов в капитал и 9 % в последующие годы.

· Программа по поддержке капитализации банков (Capital Assistance Program, CAP) была направлена на дополнительную капитализацию крупнейших американских банков. Согласно условиям программы, 19 банков, чьи активы превышали 100 млрд долл., должны были пройти специальные стресс-тесты для выявления потребности в дополнительном капитале. Стресс-тесты были основаны на двух макроэкономических сценариях развития экономики в 2009 и 2010 годах - базисном и неблагоприятном - и оценивали потребность в дополнительном капитале при неблагоприятном сценарии.

· Программа выдачи государственных гарантий по активам (Asset Guarantee Program, AGP). Назначение программы, начатой в январе 2009 года, - предоставление гарантий крупнейшим американским финансовым институтам по потерям в связи с наличием на балансе «плохих активов».

· Программа государственно-частного инвестирования (Public-Private-Investment Program, PPIP). Программа была нацелена на оздоровление балансов финансовых институтов с тем, чтобы они могли продать этому фонду «плохие активы» и увеличить объемы коммерческого кредитования, а также на оживление рынка ипотечных ценных бумаг и долгового рынка в целом.

· Целевая инвестиционная программа (Targeted Investment Program, TIP). Программа была направлена на поддержку крупнейших финансовых институтов и рассматривалась как дополнение к Программе предоставления банкам дополнительного капитала.

Поддержка автопрома (программа AIFP).

Американские автомобильные компании попали в критическое положение к середине осени 2008 года, когда они столкнулись с резким падением спроса и угрозой полной остановки производства из-за отсутствия свободных финансовых ресурсов. Сокращение продаж уменьшило приток средств в компании, а существовавшие до кризиса возможности финансирования с помощью выпуска коммерческих бумаг после остановки финансовых рынков исчезли. Важной проблемой для автомобильных гигантов стали значительный по объемам накопленный долг перед банками и держателями облигаций и долговременные договоры с профсоюзами, повышавшими издержки производителей и делавшими их неконкурентоспособными в сравнении с зарубежными компаниями, работающими на территории США (например, с Toyota). Договоры с профсоюзами включали не только зарплатную часть, но и медицинские страховки и пенсионные обязательства.

Наиболее подходящим механизмом реструктуризации компаний стало банкротство в рамках статьи 11 Закона о банкротстве США, процедура которого была реализована в мае-июне 2009 года и заняла менее 45 дней для каждой компании. Следует отметить, что до начала судебной процедуры американские власти согласовали все условия реструктуризации с кредиторами и работниками, интересы которых представлял Профсоюз автомобильных рабочих.

В рамках программы реструктуризации, а также их финансовые подразделения получили около 76 млрд долл. Бюджетных средств, главным образом в виде инвестиций в капитал и кредитов за счет средств, выделенных на программу TARP. Банкротство позволило компаниям избавиться от долговых обязательств и от значительной части обязательств перед профсоюзами.

Одновременно с завершением процедуры банкротства, правительство США запустило программу по замене старых автомобилей на новые (Car Allowance Rebate System (Cash for Clunkers)), аналог которой был реализован в Германии уже весной 2009 года и продемонстрировал высочайшую эффективность. На программу было выделено 3 млрд долл., она действовала в течение всего одного месяца, с июля по август 2009 года. Сильнейший эффект от этой программы проявился практически мгновенно, когда в августе 2009 года продажи американских автомобилей выросли по сравнению с июньским уровнем почти на 60 %. Этот момент стал поворотным в развитии кризиса: тревоги потребителей относительно будущего компаний исчезли, продажи их автомобилей стали постепенно расти.

Уже в III квартале 2009 года все три американских автомобильных гиганта начали устойчиво функционировать и по итогам квартала продемонстрировали прибыль. Кредиты, предоставленные в рамках TARP по

Программе по поддержке производителей комплектующих изделий для автомобильной отрасли (Auto Supplier Support Program), полностью погашены с процентами.

Поддержка рынка жилья.

Жилищный сектор оказался в эпицентре американского кризиса, соединив в себе проблемы реального сектора, финансовой системы и населения. По мере охлаждения рынка жилья продажи новых домов в США в период кризиса резко сократились, а цены на него упали. Но даже в начале 2011 года никто не может утверждать, что негативные процессы окончательно прекратились - восстановление рынка жилья происходит очень медленно, несмотря на колоссальную финансовую и административную поддержку американских властей (рис. 1).

Рис. 1. Продажи на рынках первичного и вторичного жилья, январь 2005 г. - июль 2010 г.

В марте 2009 года в рамках программы TARP была запущена Программа по обеспечению доступности жилья (MHAP), направленная на поддержку домовладельцев и оживление ипотечного рынка. Кроме того, поддержка жилищного рынка осуществлялась и в рамках закона «Об экономическом восстановлении и реинвестировании (ARRA)».

Программа MHAP стала основной и ключевой частью Плана по обеспечению финансовой стабилизации для новой администрации, поскольку была нацелена на защиту сбережений миллионов американских семей. Ее механизмы были направлены на различные группы домовладельцев. Первая подпрограмма под названием «Программа обеспечения доступности рефинансирования жилья для платежеспособных домовладельцев» направлена на поддержку владельцев домов, добросовест­но обслуживающих свои ипотечные договоры, с целью предотвращения резкого роста отказов от жилья вследствие невозможности обслуживать ипотечный кредит в условиях кризиса. Предполагалось, что в данной программе будет участвовать от 4 до 5 млн домовладельцев, которые получали возможность рефинансировать (заключить заново) свои ипотечные договоры и платить более низкие процентные ставки по своим кредитам. В результате действия подпрограммы HARP около 4 млн. домовладельцев смогли рефинансировать свои ипотечные кредиты, около миллиона домовладельцев получили возможность снизить платежи по кредитам в среднем на 500 долл. в месяц.

Вторая подпрограмма MHAP под названием «Модифицированная программа обеспечения доступности жилья» направлена на поддержку домовладельцев, которые в кризис оказались не в состоянии обслуживать свои ипотечные договоры и могли лишиться своих домов, что привело бы к дальнейшему снижению цен на жилье и ухудшению ситуации. В соответствии с HAMP, владельцы домов, в частности, получили возможность снизить свои ежемесячные платежи по ипотечному кредиту до уровня в 31 % от своих ежемесячных доходов. Предполагалось, что до 2012 года в данной программе будут участвовать от 3 до 4 млн домовладельцев, однако действительная результативность этой программы оказалась гораздо ниже ожиданий.

Существует специальная подпрограмма Программы обеспечения доступности жилья, рассчитанная на домовладельцев, которые не в состоянии обслуживать свои ипотечные кредиты и которым грозит потеря жилья, - Home Affordable Foreclosure Alternatives (HAFA) Program, помогающая домовладельцам продать жилье в ситуации, когда его текущая стоимость ниже величины ипотечного кредита, и получить новый кредит на приобретение более дешевого жилья.

Хотя американским властям удалось предотвратить массовые потери жилья и остановить падение цен на недвижимость, в целом этот сегмент рынка еще далеко не вышел из кризисного состояния.

Общая оценка TARP.

В течение двухлетнего срока своего действия TARP подвергалась критике как со стороны республиканцев (с либеральных позиций), так и со стороны демократов. С либеральной точки зрения поддержка отдельных компаний означает вмешательство в работу рынка и сползание в «социализм». Демократы указывали на то, что поддержка финансовых институтов - виновников кризиса - осуществлялась на слишком льготных условиях, каковыми являются 5_процентные дивиденды на предоставленный правительством (за счет налогоплательщиков) капитал. Льготные условия предоставления помощи в рамках TARP помогли финансовым институтам быстро восстановить и свое место на рынке, и объемы капитализации; таким образом, деньги налогоплательщиков превратились в активы держателей банковских акций.

Несмотря на временами справедливую критику, нельзя не признать, что TARP была весьма удачной антикризисной программой. Во-первых, таким образом американским властям удалось сформировать свой «резервный фонд», который позволял финансировать экстренные расходы лишь с уведомлением Конгресса, что было исключительно важно в условиях выборной кампании и смены администрации. Во-вторых, хотя программа изначально была ориентирована исключительно на поддержку финансового сектора, в реальности американские власти смогли эффективно использовать имевшиеся ресурсы не только на эти цели - ситуация в финансовом секторе была нормализована к весне 2009 года, - но и на финансовое оздоровление автомобильной промышленности и на поддержку рынка жилья.

Общая характеристика ARRA.

В соответствии с законом, на поддержку экономики США законодательно выделялось 787 млрд долл., которые должны были быть потрачены в течение трех лет. В ходе исполнения программы средства расходовались быстрее первоначально намеченных ориентиров. Структура расходов состоит из налоговых льгот, увеличения пособий по безработице и других социальных выплат, дополнительных затрат на здравоохранение, образование, науку и инвестиций в инфраструктуру, энергетику и прочих инвестиций.

В своих ежеквартальных отчетах CEA (Консультативный экономический совет при Президенте США) регулярно приводит оценки эффективности фискальных мер, осуществляемых в соответствии с ARRA. Такие оценки не приводились ни применительно к программе TARP, ни к программам, осуществляемым Федеральным резервом. Авторы оценок формально не принимают во внимание, что параллельно с ARRA осуществляются другие антикризисные программы и что экономика США постепенно выходит из кризиса под влиянием как антикризисных программ, так и активизации деятельности финансовых и нефинансовых корпораций США. Эксперты CEA предлагают обратить внимание на то, как изменилась динамика ВВП после принятия ARRA.

Рис. 2. Квартальные сезонно-сглаженные темпы роста ВВП в годовом выражении (%)

Из данной диаграммы также следует, что существенное улучшение ситуации под влиянием фискального стимулирования имело место начиная со II квартала 2009 года.

1.2 Антикризисная политика в Великобритании