Особенности принятия инвестиционных решений

Размещено на http://www.allbest.ru/

АННОТАЦИЯ

инвестиция денежный экономический

Отдельное слагаемое финансового сектора - инвестиционные проекты. Это огромный сектор, оказывающий существенное влияние на экономику, но с определенным временным лагом. В лекции рассматриваются ключевые характеристики рынка инвестиционных проектов, позволяющие прогнозировать последствия для экономики и общественного сектора от негативных изменений на этом рынке.

1. ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

В основе большинства операций по созданию стоимости - прием к исполнению или отказ от инвестиционного проекта. Таким образом, оценка инвестиционного проекта становится ключевым звеном создания стоимости.

Инвестиционные проекты - зависимые и независимые.

Проект «A» является зависимым (от «Б»), если решение о принятии или отклонении проекта «Б» влияет на денежные потоки проекта «А».

Проект «A» является независимым (от «Б»), если решение о принятии или отклонении проекта «Б» не влияет на денежные потоки проекта «А».

Инвестиционные проекты - необходимые, заменяющие, независимые и взаимоисключающие. А еще статистически зависимые.

Проект «А» является необходимым условием проекта «Б», если реализация проекта «А» увеличит ожидаемые доходы (или уменьшит расходы) проекта «Б».

Проект «А» является заменяющим для проекта «Б», если реализация проекта «А» уменьшит ожидаемые доходы (или увеличит расходы) проекта «Б».

Проекты «А» и «Б» являются взаимоисключающими, если принятие одного из проектов приведет к потере прибыльности вторым проектом, либо, если технически невозможно осуществить оба проекта.

Проекты «А» и «Б» являются статистически зависимыми, если их денежные потоки зависят от какого-то внешнего события, имеющего вероятностный характер.

Виды денежных потоков:

Традиционный - вначале один или несколько периодов расходов, а затем следуют один или несколько периодов доходов.

Заемный денежный поток - вначале один или несколько периодов доходов, а затем следуют один или несколько периодов расходов.

Нетрадиционный - периоды капиталовложений и доходов сменяются более одного раза.

Таблица 13 Виды денежных потоков

Виды потоков	Знак потока в периоде
	Нулевой период	первый	второй	третий
Традиционный	-	+	+	+
Заемный	+	-	-	-
Нетрадиционный-1	-	+	+	-
Нетрадиционный-2	+	-	-	+

Денежные потоки и их структура (косвенный метод). .

Пример расчета денежных потоков.

3. ПРАВИЛА ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ

NPV. Чистая приведенная стоимость.

Это текущая стоимость прибыли, которую получит компания, если хозяйственная деятельность через некоторое время оправдает ожидания.

Это размер допустимой ошибки. Это сумма, которую компания может позволить себе заплатить сверх первоначальной стоимости проекта. Полезно знать.

Это свидетельство увеличения капитала.

Правило применения NPV - если больше нуля, проект принимается, если меньше - отклоняется.

Задача на поиск ставки дисконтирования. Пять лет назад некто обзавелся небольшим капиталом - 5 тыс. ед., положил его под подушку и благополучно о нем забыл. Но вот сейчас вспомнил. За эти годы инфляция составила 15, 14, 13, 12 и 11 процентов годовых, соответственно. Какова ставка дисконтирования?

Период окупаемости

Это период, который требуется для возмещения инвестиций. Все расчеты в терминах приведенной стоимости, конечно.

Индекс рентабельности

Отношение чистой приведенной стоимости поступлений от инвестиционного проекта к чистой приведенной стоимости расходов по осуществлению этого проекта.

IRR. Внутренняя норма доходности.

Это ставка дисконтирования, при которой NPV инвестиций равна нулю.

Это максимальная стоимость инвестиций, при которой проект все еще может быть реализован.

Разница между IRR и требуемой доходностью - запас прочности, позволяющий сопоставить доходность инвестиций и риск.

Множественность ставки IRR.

Правило знака Декарта: «максимальное число IRR равно числу раз, которое денежные потоки изменяют знак от положительных к отрицательным или наоборот».

При множественности IRR использовать ее для анализа нецелесообразно. Но можно избежать множественности, если произвести пересчет.

Разновидности IRR. Можно выявить четыре разных варианта поведения IRR.

(Линии на графиках могут быть и прямыми).



Рисунок 7. Традиционный денежный поток(NPV сокращается с ростом r)

Рисунок 8. Денежный поток заемного типа (NPV растет с ростом r)

Рисунок 9. Нетрадиционный денежный поток («Х» - точка перелома. Соответствует количеству раз смены знака денежных потоков)

Рисунок 10. Два взаимоисключающих инвестиционных проекта «A» и «B». (традиционный денежный поток)

Обратите внимание, что после точки пересечения выгодность проектов изменяется.

Чтобы найти доходность в точке пересечения надо приравнять NPV двух проектов друг другу.

Если принимается проект «В» вместо «А», то придется привлечь и инвестировать дополнительные (реинвестировать на рынке освободившиеся) ресурсы. Не забываем, что у проектов разные IRR. Следовательно, эффективность проекта «В» определяется эффективностью самого проекта «В» и эффективностью дополнительно привлеченных (реинвестированных) ресурсов.

4. ПРИЛОЖЕНИЕ МЕТОДОЛОГИИ ДИСКОНТИРОВАНИЯ К ТРАДИЦИОННОМУ ЭКОНОМИЧЕСКОМУ АНАЛИЗУ

§ В части заемной политики;

§ в том числе в части управления остатками на счетах.

§ В части кредитной политики.

§ В части управления объемом продаж.

§ В части сопоставление активов с разными сроками службы.

В части заемной политики

Базовый вопрос. Какая финансовая политика в пределах горизонта планирования лучше?

Есть два основных варианта:

§ Первый. Привлечение долгосрочного финансирования в объеме, перекрывающем все текущие потребности, и направление временно свободных средств на краткосрочное инвестирование в высоколиквидные инструменты.



Рисунок 11. Выбор финансовой политики

§ Второй. Привлечение долгосрочного финансирования на минимально необходимом уровне, а дефицит ресурсов до необходимого уровня покрывать за счет привлечения краткосрочных займов.

Рисунок 12. Выбор финансовой политики

в том числе в части управления остатками на счетах

Базовый вопрос. Каким должен быть желаемый уровень денежных средств (плановое сальдо)?

Модель BAT (Baumol-Allais-Tobin). Предположения:

§ Период начинается с положительного сальдо.

§ Каждый период оттоки средств превышают притоки.

§ Чистый отток средств одинаков каждый день.

§ Ежедневный чистый отток средств известен.

§ В конце каждого периода сальдо денежных средств обнуляется.

Согласно модели оптимальное сальдо денежных средств находится из равенства издержек неиспользованных возможностей (недополученный доход по ценным бумагам) и коммерческих издержек компании (затраты на транзакционные издержки при продаже ценных бумаг, F).

Модель Миллера-Орра. Компания устанавливает верхний (U) и нижний (L) пределы, а также плановое значение (C) денежного сальдо. Когда денежное сальдо превышает верхний предел, компания изымает со счета часть средств и размещает их в легкореализуемых ценных бумагах, восстанавливая таким образом денежное сальдо до планового уровня. Когда достигает нижнего предела - продает часть ценных бумаг и восстанавливает сальдо до планового уровня.

С = L + (3/4 * F * у²/r)^1/3[39]

U = 3C - 2L[40]

Значение L устанавливается компанией.

у - стандартное отклонение денежного потока.

Вывод из модели: чем выше неопределенность, тем больше разница между C и U.

Некоторые наблюдения:

§ Компания может оставлять значительны суммы на счете в банке без движения длительное время в качестве платы банку за услуги.

§ Компания может иметь множество счетов. В этом случае оперирование с ними может оказаться излишне трудоемким процессом.

В части кредитной политики

Базовый вопрос. Предоставлять или непредоставлять кредит клиенту? Используемые переменные:

P - цена товара (35 ед).

v - переменные издержки (15 ед).

р - вероятность того, что клиент, получив кредит, не оплатит его.

r - требуемая доходность по дебиторской задолженности (3% годовых).

Рассмотрим две достаточно типичные ситуации:

§ Первая. Клиент совершит покупку, только если ему будет предоставлен кредит.

Если компания отказывается предоставить кредит, то у нее нет прироста денежных потоков. Но если кредит предоставляется, то тогда компания тратит v переменных издержек и планирует получить (1-р)P на следующий период. Тогда:

Например: NPV = -15 + ((1- р)35) / (1+0,03)

Если, скажем, 30% клиентов откажутся платить, то даже и тогда NPV больше нуля и равен 8,8 ед.

Вопрос: при каком максимальном значении р, следует отказаться от практики кредитования клиентов?

Важно: если кредит предоставляется старом клиенту, то компания рискует полной продажной цены, поскольку тот может отказаться от покупку, если кредит не будет предоставлен. Но если кредит предоставляется совершенно новому клиенту, то компания рискует лишь переменными издержками.

§ Вторая. Клиент, однажды совершивший покупку, становится регулярным покупателем и уже никогда в будущем не отказывается от покупок.

Если компания предоставляет кредит, то она тратит v переменных издержек. В следующем периоде компания или не получает ничего, потому что клиент отказывается платить, или получает P, если клиент заплатил. Но тогда, согласно нашему условию, он будет регулярно покупать товар (это приток P денежных средств), а компания - тратить v переменных издержек. Денежный приток за период составит (P - v). Тогда стоимость каждого нового клиента будет составлять:

А эффективность (NPV) предоставления кредита:

Например: NPV = -15 + ((1- р)(35-15)) / 0,03

Если, скажем, 30% клиентов откажутся платить, то и тогда NPV = 451 ед.

Иначе говоря, компании стоит всего 15 ед. узнать платежеспособность клиента. А стоимость клиента получается достаточно высокой - 451 ед.

Обратите внимание на знаменатель обоих формул. В чем различие?

В части управления объемом продаж

Базовый вопрос. При каком уровне продаж (при каком уровне наличности) компании будет обеспечена финансовая безубыточность?

Безубыточность может быть представлена как минимальная, расчетная, финансовая:

§ Минимально безубыточный уровень продаж - уровень продаж, при котором выручка покрывает лишь постоянные издержки.

При этом операционное движение наличности (OCF) равно нулю.

Операционное движение наличности - доходы до вычета процентов и налогов плюс амортизация и минус налоги.

Между OCF и объемом продаж существует зависимость:

Где:

Q - объем продаж.

F - постоянные издержки.

Иначе говоря:

OFC = переменные издержки минус постоянные

§ Расчетно безубыточный уровень продаж - уровень продаж, при котором выручка от продаж покрывает постоянные издержки и начисленную амортизацию.

При этом операционное движение наличности (OCF) включает в себя только амортизацию.

§ Финансово безубыточный уровень продаж - уровень продаж, при котором NPV проекта равно нулю.

При этом операционное движение наличности (OCF) включает в себя все соответствующие компоненты.

Например. Компания производит коневозки (грузовики для перевозки лошадей). Планируемая стоимость одного такого грузовика 41 тыс. ед., в том числе переменные издержки - 21 тыс. ед. Планируемый размер ежегодных постоянных издержек - 500 тыс.

Общая стоимость проекта 3,2 млн. Амортизация начисляется равномерно и в течении 5 лет капитал обесценится полностью, а ликвидационная стоимость станет равной нулю. Таким образом, ежегодная амортизация равна 640 тыс. ед. Требуемая акционерами доходность - 20%. Налоги в расчет не принимаются.

Планируется ежегодно продавать 85 грузовиков. Тогда денежные потоки (OCF) равны:

OCF = 85(41 тыс. - 21 тыс) - 600 тыс. = 1100 тыс. в год, а NPV:

NPV = -3200 + 1100*2,99 = 89 тыс.

Итак, NPV больше нуля и проект, при отсутствии иной информации, может быть принят.

Расчет минимально безубыточного уровня продаж:

Компания должна продать 25 коневозок, чтобы покрыть 500 ед. постоянных издержек.

Определение расчетно безубыточного уровня продаж:

Компания должна продать 57 грузовиков, чтобы покрыть 500 ед. постоянных издержек и обеспечить получение 640 ед. амортизации.

Расчет финансово безубыточного уровня продаж:

Напомним, что это такой уровень продаж, при котором NPV равно нулю. Следовательно общий объем OCF за все пять лет равен 3,2 млн. Напомним, что его номинальное значение одинаково для каждого года, а требуемая доходность 20% годовых. Тогда, для обеспечения финансовой безубыточности компании требуется ежегодно:

OCF = 3200/2,99 = 1070 ед.

Подставляем полученное значение в формулу и получаем:

Итак, компания должна продавать ежегодно по 79 коневозок, чтобы обеспечить нулевое значение NPV и свыше 79, чтобы иметь положительное NPV. Напомним, что плановое значение составляет 85 грузовиков, так что компания имеет определенный запас прочности.



Рисунок 13. Предельные уровни продаж

В части сопоставление активов с разными сроками службы

Базовый вопрос. Как выбрать из двух устройств с одинаковыми функциями, но разных сроков службы, наиболее выгодный с финансовой точки зрения?

Первое устройство стоит 100 ед., прослужит два года и ежегодные затраты на его обслуживание составляют 10 ед.

Второе устройство стоит 140 ед., прослужит три года и ежегодные затраты на его обслуживание составляют 8 ед.

Рассчитаем приведенные затраты на оба устройства (r = 10%):

PV₁ = 100 + 10/1,1 + 10/1,1² = 117,4

PV₂ = 140 + 8/1,1 + 8/1,1² + 8/1,1³ = 159,9

Полученные результаты напрямую сравнивать нельзя, так как 117 ед. - это двухлетние затраты, а 159 ед. - трехлетние. Следует привести их к единому сроку, удобнее всего - к одному году.

Ежегодно уплачиваемая за устройство сумма, капитализированная стоимость которой равна приведенной стоимости расходов на устройство, называется эквивалентом годичной стоимости, EAC:

PV = EAC * k

Тогда:

EAC₁ = 117,4 / 1,74 = 67,6

EAC₂ = 159,9 / 2,49 = 64,3

Итак, предпочтение следует отдать устройству «2», поскольку сопоставимые ежегодные расходы на него меньше.

БИБЛИОГРАФИЯ

1. Гитман Л.Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования. М : Дело, 1997.

2. Бирман Г., Шмидт С. Капиталовложения. Экономический анализ инвестиционных проектов. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2003.

3. Стивен Росс, Рэндольф Вестерфилд, Брэдфорд Джордан. Основы корпоративных финансов. М.: Лаборатория Базовых знаний, 2000.

4. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимпик Бизнес, 1997.

5. Секреты инвестиционного дела. Под ред. Дж. Пикфорда. М.: Олимп-Бизнес, 2006.

6. Марк П. Крицман. Головоломки финансов. Шесть блистательных решений приумножения капитала. М.: ГроссМедиа, 2005.

7. Шарп У.Ф., Александер Г.Дж., Бейли Д.В. Инвестиции -М.: ИНФРА--М, НФПК--NTF, 1998.

8. Бронштейн Е.М. Пособие по финансовой математике Уфа: Изд.УГАТУ, 1999.

9. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? Изд. 2-е. М.: Финансы и статистика, 1997.

10. Галиц Л. Финансовая инженерия: инструменты и способы управления финансовым риском. М.: ТВП, 1998.

11. Мориц Адельмейер. Опционы колл и пут. М.: Финансы и статистика, 2004.

12. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. М.: Научно-техническое общество им. С.И. Вавилова, 2002.

13. Белолипецкий В.Г. Финансовый менеджмент. М.: КНОРУС, 2006.

Ресурсы Интернета:

www.idealibrary.com

www.papers.ssrn.com

www.nber.org/papers

www.worldbank.org/research

www.damodaran.com

www.real-options.com

www.cirano.qc.ca/corporategovernance

www.standardpoors.com

www.darden.virginia.edu/batten/iem

www.faculty.fuqua.duke.edu

www.optimizemag.com/issue

Размещено на Allbest.ru

...