Коэффициент в. По определению в рассчитывается как ковариация отдельного актива и рыночного портфеля в целом. Так же, как и в случае r_m, на практике можно определить только историческое значение в.

Норма прибыли инвестиции r_s. В результате применения САРМ аналитик получает норму прибыли конкретной инвестиции, которая при оценке данной инвестиции используется как норма дисконтирования в DCF-модели.

Дальнейшее развитие модели одноиндексной модели и CAPM было продолжено по линии построения многомерных регрессий и модели арбитражного ценообразования (APT) со многими факторами.

Модель арбитражного ценообразования базируется на существенно меньшем количестве предположений о характере фондового рынка, чем САРМ. Само понятие "арбитраж" подразумевает получение гарантированной, безрисковой прибыли от игры на рынке. Примером арбитража может служить такая ситуация, когда акции одной компании котируются на различных торговых площадках, и текущая рыночная стоимость одной и той же акции на них разная. Тогда очевидна следующая последовательность действий: нужно осуществить короткую продажу (продажа ценных бумаг, взятых взаймы) определённого количества акций на той площадке, где акции стоят дороже, и купить то же количество акций на другой площадке, где они стоят дешевле.

В основу арбитражной теории ценообразования заложено одно утверждение: в условиях равновесного рынка арбитраж (любого вида) невозможен. Если такая возможность есть, рынок быстро её "ликвидирует".

Дальнейшие рассуждения по поводу невозможности создания арбитражного портфеля приводят к основному уравнению ценообразования активов, которое и может рассматриваться как практический результат теории. Интересно отметить тот факт, что уравнение АРТ является обобщением уравнения САРМ, хотя арбитражная теория строилась как её альтернатива.

Согласно этому уравнению, на изменение стоимости актива влияет не только рыночный фактор (стоимость рыночного портфеля), но и другие, в том числе нерыночные, факторы риска - курс национальной валюты, стоимость энергоносителей, уровень инфляции и безработицы и так далее. Если в качестве факторов риска рассматривать только один - стоимость рыночного портфеля, - то уравнение совпадает с уравнением САРМ.

Учёт нескольких факторов позволяет строить более строгую модель. Это приводит к: более точному прогнозу изменения цены актива; уменьшению несистематического риска даже без составления портфеля.

В классической модели САРМ учитывался только один фактор, и актив характеризовался двумя параметрами - коэффициентом чувствительности "бета", характеризующим риск, связанный с этим фактором, и средней остаточной доходностью, отвечающей за специфический риск, то есть риск, не объясняющийся влиянием выбранного фактора. В модели АРТ появилась возможность учитывать несколько факторов. Теперь актив характеризуется набором показателей "бета", каждый из которых представляет собой чувствительность актива к определённому фактору и характеризует систематический риск, связанный с влиянием именно этого фактора, и, по-прежнему, остаточной доходностью. Только теперь величина специфического (необъяснённого факторами) риска стала гораздо меньше.

Переход от однофакторной модели САРМ к многофакторной АРТ не только даёт преимущества, но и ставит новые проблемы:

- Сколько и какие факторы нужно выбирать для многофакторной модели?

- Одинаковые ли факторы риска для разных активов?

- Не меняется ли состав и количество факторов риска во времени?

- Могут ли факторы влиять на цену не сразу, а через определённое время?

- Как ранжировать компании сразу по нескольким показателям?

Общим недостатком перечисленных моделей, помимо сложности расчета их параметров в реальных экономических условиях, является то, что они не учитывают стоимости бизнеса. При этом, оценка рыночной стоимости акций базируется на том, что предприятие выступает на рынке в двух своих ипостасях. Во-первых, оно действует на реальном рынке, где происходит его производственная деятельность. Эта деятельность связана с образованием различных денежных потоков, непосредственно связанных с этой деятельностью и отражающихся в агрегированных показателях бухгалтерской отчетности (балансах) для уже прошедших периодов и перспективных прогнозах для будущих периодов. Во-вторых, само предприятие является объектом купли-продажи, что происходит уже на финансовом рынке, где осуществляется перераспределение прав собственности или контроля. Первый подход приводит к различным моделям фундаментальной стоимости компании. Второй подход приводит к рыночной стоимости компании или капитализации.

Поэтому для оценки стоимости акций более целесообразно применять модель остаточной чистой прибыли (residual earnings model - REM), в соответствии с которой фундаментальная ценность собственного капитала компании определяется как сумма балансовой стоимости собственного капитала и дисконтированного потока остаточных чистых прибылей. При этом сама остаточная чистая прибыль есть чистая прибыль отчетного периода за вычетом альтернативных затрат на капитал.

Ряд исследований авторитетных в международном научном сообществе авторов, проведенных на основе данных по развитым финансовым рынкам, доказывают, что модели остаточной прибыли (остаточной чистой прибыли) лучше, чем модели дисконтирования дивидендов и дисконтирования свободных денежных потоков, объясняют рыночные цены акций и их динамику.

Общая суть перечисленных моделей базируется на следующем. Для проведения регрессионного анализа зависимости между фундаментальной и рыночной ценностью собственного капитала компаний используется две модели: однофакторная и двухфакторная.

Однофакторная модель имеет следующий вид:

(24)

где Cap_i - рыночная капитализация (market capitalization) на момент оценивания; V_i ^- фундаментальная ценность собственного капитала (equity fundamental value) на момент оценки; , - параметры уравнения регрессии, - случайный член.

Рыночная капитализация определяется как произведение средневзвешенной по объемам торгов рыночной цены акции на количество акций. В то же время фундаментальная ценность собственного капитала рассчитывается как сумма балансовой стоимости собственного капитала и остаточной чистой прибыли текущего периода. При этом в данном случае используется допущение о том, что остаточная прибыль компании будет постоянной во всех последующих периодах. Величина V_i при сделанных допущениях может быть выражена как:

(25)

где - балансовая стоимость собственного капитала (equity book value) на начало периода, в конце которого происходит оценивание; RE_i - остаточная чистая прибыль за период, по которому происходит оценивание (residual earnings); подчеркнем, что величина REi по определению является функцией от k_E; k_E - требуемая доходность на собственный капитал.

В отличие от однофакторной, двухфакторная модель позволяет учесть в уравнении регрессии обособленное влияние каждого из элементов, формирующих фундаментальную стоимость:

(26)

В силу того, что однофакторные и двухфакторные модели не всегда позволяют осуществить точный прогноз цены акции, в современной практике существуют многофакторные модели, например, модель BARRA. Данная модель основана на том, что цена акции зависит от множества факторов, для оценки влияние которые не всегда возможно применение статистических методов в чистом виде. При этом общая методология построения данной модели состоит в следующем: сбор данных и проверка; выбор факторов; создание составных факторов; получение оценок доходностей по факторам и ковариационной матрицы факторов; проверка модели Швагер Дж. Технический анализ. Полный курс. - М.: Альпина Паблишер, 2001. - 768 с..

Глава 2. Финансовый анализ ООО "Рольф импорт"

2.1 Организационная характеристика объекта исследования

Общество с ограниченной ответственностью Рольф Импорт расположено по адресу: Московская область, г. Химки, ул. Лавочкина, д.2 а. Данная форма собственности является наиболее популярной и распространенной на территории нашей страны. Общество с ограниченной ответственностью - это организация, созданная одним или несколькими лицами, уставный капитал которой разделен на доли, величина которых отражена в учредительных документах. Участники такого общества по его обязательствам не отвечают лично принадлежащим им имуществом, а риск убытков несут в пределах стоимости внесенного вклада.

Согласно учредительным документам уставный капитал ООО "Рольф Импорт" составляет 100000 рублей, и поделен равными долями между учредителями. Управление данной организацией осуществляется генеральным директором предприятия.

Организационную структуру предприятия ООО "Рольф Импорт" представим на рисунке 1.

Рис. 1. Организационная структура ООО "Рольф Импорт"

Генеральный директор разрабатывает и реализует стратегии развития предприятия, осуществляет управление предприятием, обучает сотрудников.

Заведующий складом отвечает за организацию хранения товаров и несет ответственность за их сохранность; непосредственно руководит работниками склада.

Менеджер отчётности организует документооборот, оформляет с клиентами договора, составляет бухгалтерскую отчётность, оформляет сделки купли-продажи.

Таким образом, ООО "Рольф Импорт" - это предприятие, основным видом деятельности которого является хранение и реализация запчастей и материалов для автомобилей.

Объем производства предприятия в стоимостном выражении характеризуется такими основными показателями как товарная и реализованная продукция. Рассмотрим эти показатели применительно к ООО "Калина" за 2009, 2010 и анализируемый нами 2011 год (таблица 2).

Таблица 2. Показатели объема производства ООО "Рольф-импорт"

Продукция	Ед. изм.	2009	2010	2011	Изменение
					+\-	%
Товарная продукция	Тыс. руб.	6358	8439	13472	5033	60
Реализованная продукция	Тыс.. руб.	6358	8439	13472	5033	60

Товарная продукция равна реализованной, так как предприятие ООО "Рольф импорт" поставляет продукцию на заказ, то есть сразу же после закупки передает ее заказчику.

Основные фонды - это материально-вещественные ценности (средства труда), которые многократно участвуют в производственном процессе, не изменяют своей натурально-вещественной формы и переносят свою стоимость на готовую продукцию по частям по мере износа. По функциональному назначению основные фонды предприятия подразделяются на производственные и непроизводственные.

Производственные фонды прямо или косвенно связаны с производством продукции. Непроизводственные фонды служат для удовлетворения культурно-бытовых потребностей работников.

Среднегодовая стоимость основных производственных фондов может быть рассчитана по-разному - в зависимости от характера исходной информации и задач исследования. При наличии данных на начало и на конец года применяется формула простой средней арифметической; наличие моментных данных за каждый месяц требует применения формулы средней хронологической. В данном случае мною были взяты данные на начало и конец годов (2009, 2010, 2011) и рассчитана среднегодовая стоимость основных производственных фондов методом простой средней арифметической (таблица 4).

Для того чтобы судить, насколько эффективно используются основные фонды, существует ряд показателей, среди которых важнейшими являются фондоемкость, фондоотдача и фондовооруженность. Эти показатели рассчитываются по следующим формулам:

1) фондоотдача (Фо) показывает, сколько продукции (в стоимостном выражении) выпущено на 1 рубль стоимости основных производственных фондов:

Фо = Q \ ОФср.г.

где Q - объем выпущенной продукции;

ОФср.г - среднегодовая стоимость основных производственных фондов;

2) фондоемкость (Фе) показывает, сколько затрачено основных фондов для производства 1 рубля продукции:

Фе = 1 \ Фо

3) фондовооруженность (Фв) труда показывает стоимость основных фондов, приходящихся на одного работника:

Фв = ОФ \ Ч

где Ч - среднесписочная численность работников.

Все показатели рассчитаны в таблице 3.

Таблица 3. Показатели использования основных фондов

Наименование показателя	Ед. изм.	2009	2010	2011	Изменение
					+\-	%
Среднегодовая стоимость ОПФ	Тыс. руб.	3043	3031	3650	619	20 %
Годовой выпуск продукции	Тыс. руб.	6358	8439	13472	5033	60 %
Среднесписочная численность работников	Чел.	16	18	21	4	22 %
Фондоотдача	Т.р.\т.р.	2,089	2,78	3,69	-	-
Фондоемкость	Т.р.\т.р.	0,48	0,36	0,27	-	-
Фондовооруженность	Т.р.\т.р.	190,2	168,4	173,8	5,4	3,2 %

В 2011 году по сравнению с 2010 наблюдается рост фондоотдачи, который ведет к уменьшению суммы амортизационных отчислений, приходящихся на 1 руб. готовой продукции. Рост фондоотдачи является одним из факторов интенсивного роста объема выпуска продукции.

Далее проанализируем финансовое состояние ООО "Рольф Импорт".

2.2 Анализ источников финансирования и материального положения

Финансовый анализ предприятия следует начинать с изучения управления формирования и размещения капитала предприятия и оценки качества его активами и пассивами. Финансовое состояние предприятия и его устойчивость в значительной степени зависят от того, каким имуществом располагает предприятие, в какие активы вложен капитал, и какой доход они ему приносят.

В процессе анализа активов предприятия в первую очередь следует изучить изменения в их составе и структуре. Рассмотрим анализ статей актива баланса ООО "Рольф Импорт" за 2009 и 2010 года в таблице 4.

Таблица 4. Аналитическая группировка и анализ статей актива баланса ООО "Рольф Импорт"

Средства предприятия (актив баланса)	На 01.01.09	На 01.01.10	На 01.01.11	Темп роста, %
	т. р.	%	т. р.	%	т. р.	%	за 2009 г.	за 2010 г.
1. Внеоборотные активы	1225	34,20	1102	23,06	1353	26,70	89,96	122,78
1.1 Основные средства	574	16,02	512	10,71	464	9,16	89,20	90,63
1.2 Долгосрочные финансовые вложения	457	12,76	514	10,76	889	17,54	112,47	172,96
1.3 Прочие внеоборотные активы	194	5,42	76	1,59	-	-	39,18	-
2. Оборотные активы	2357	65,80	3677	76,94	3714	73,30	156,00	101,01
2.1 Запасы	508	14,18	334	6,99	521	10,28	65,75	155,99
2.2 Дебиторская задолженность	718	20,04	1180	24,69	759	14,98	164,35	64,32
2.3 Краткосрочные финансовые вложения	877	24,48	998	20,88	1300	25,66	113,80	130,26
2.4 Денежные средства	234	6,53	1001	20,95	1013	19,99	427,78	101,20
2.5 Прочие оборотные активы	20	0,56	164	3,43	121	2,39	820,00	73,78
Итого	3582	100	4779	100	5067	100	133,42	106,03

Анализ статей и структуры активов баланса ООО "Рольф Импорт" показывает, что наибольшую долю активов на начало 2009, 2010 и 2011 года составляют оборотные активы (65,8 %, 76,94 % и 73,3 %) соответственно. Такая ситуация свидетельствует о развитии предприятия.

Дебиторская задолженность за 2009 год сильно увеличилась - с 718 тыс. руб. до 1180 тыс. руб., но в 2010 году ситуация улучшилась: дебиторская задолженность снизилась (положительный факт) на 35,68 %. Снижение дебиторской задолженности стало возможным за счет получения дополнительного дохода от реализации предоставляемых услуг.

На предприятии наблюдается тенденция снижения внеоборотных активов, часть которых состоит из основных средств и часть - из долгосрочных финансовых вложений.

Наглядно структуру имущества (активов) ООО "Рольф Импорт" представим на рисунке 2.

Рис. 2. Структура актива баланса ООО "Рольф Импорт"

Проведем анализ статей пассива баланса ООО "Рольф Импорт" за 2009-2010 гг. в таблице 5.

Анализ статей пассива баланса показывает, что наибольшую долю в формировании ресурсов предприятия занимает краткосрочный заемный капитал (кроме начала 2011 года, когда доли собственного и заемного капитала примерно равны).

Таблица 5. Аналитическая группировка и анализ статей пассива баланса ООО "Рольф Импорт"

Капитал предприятия (пассив баланса)	На 01.01.09	На 01.01.10	На 01.01.11	Темп роста, %
	т. р.	%	т. р.	%	т. р.	%	за 2009 г.	за 2010 г.
1. Капитал и резервы	1219	34,03	2176	45,53	2640	52,10	178,51	121,32
1.1 Уставный капитал	100	2,79	100	2,09	100	1,97	100,00	100,00
1.2 Нераспределенная прибыль	1119	31,24	2076	43,44	2540	50,13	185,52	122,35
2. Краткосрочные обязательства	2363	65,97	2603	54,47	2427	47,90	110,16	93,24
2.1 Краткосрочные займы и кредиты	304	8,49	398	8,33	-	-	130,92	-
2.2 Кредиторская задолженность	1705	47,60	1757	36,77	2183	43,08	103,05	124,25
2.3 Резервы предстоящих расходов	354	9,88	448	9,37	244	4,82	126,55	54,46
Итого	3582	100	4779	100	5067	100	133,42	106,03

При этом наблюдает устойчивая тенденция к росту собственного капитала: в 2009 году собственный капитал предприятия вырос на 78,51 %, а в 2010 году - еще на 21,32 %. Данное обстоятельство обусловлено ростом нераспределенной прибыли предприятия, что является благоприятным фактом.

Долгосрочные обязательства у предприятия отсутствуют.

Краткосрочные обязательства предприятия представлены краткосрочными кредитами, займами и кредиторской задолженностью. Краткосрочные кредиты на начало 2011 года у предприятия отсутствовали, так как в 2010 году ООО "Рольф Импорт" погасило все свои кредиты.

Наглядно структуру источников финансирования ООО "Рольф Импорт" представим на рисунке 3.



Рис. 3. Структура пассива баланса ООО "Рольф Импорт"

В целом можно отметить, что первичный анализ показал - структура баланса ООО "Рольф Импорт" достаточно устойчивая, приемлемая для предприятия, работающего в сфере оказания посреднических услуг на автомобильном рынке.

Для более точной оценки финансового состояния предприятия целесообразно проанализировать финансовую устойчивость и ликвидность ООО "Рольф Импорт".

Финансовая устойчивость предприятия - это определенное состояние счетов предприятия гарантирующее его постоянную платежеспособность. В результате осуществления какой-либо хозяйственной операции финансовое состояние может остаться неизменным, либо ухудшаться, либо улучшаться.

Для анализа финансовой устойчивости предприятия рассчитаем наличие собственных оборотных средств (СОС) в таблице 6.

Таблица 6. Расчет наличия собственных оборотных средств ООО "Рольф Импорт"

Показатели	На 01.01.09	На 01.01.10	На 01.01.11	Темп роста, %
				за 2009 г.	за 2010 г.
1. Собственный капитал, тыс. руб.	1219	2176	2640	178,51	121,32
2. Внеоборотные активы	1225	1102	1353	89,96	122,78
3. Наличие собственных оборотных средств, тыс. руб. (стр.1 - стр.2)	-6	1074	1287	-17900	119,83

• На начало 2009 года у предприятия отсутствовали собственные оборотные средства, однако к концу 2009 года величина собственных оборотных средств - положительная. За 2010 год произошло увеличение собственных оборотных средств на 19,83 %.

Наглядно динамику величины собственных оборотных средств ООО "Рольф Импорт" представим на рисунке 4.

Рис. 4. Динамика величины собственных оборотных средств ООО "Рольф Импорт"

Рассмотрим коэффициенты финансовой устойчивости ООО "Рольф Импорт" в таблице 7.

Таблица 7. Оценка финансовой устойчивости ООО "Рольф Импорт"

Показатели	На 01.01.09	На 01.01.10	На 01.01.11	Темп роста, %
				за 2009 г.	за 2010 г.
1. Всего имущества, тыс. руб.	3582	4779	5067	133,42	106,03
2. Стоимость собственного капитала, тыс. руб.	1219	2176	2640	178,51	121,32
3. Собственные оборотные средства, тыс. руб.	-6	1074	1287	-17900	119,83
4. Оборотные активы, тыс. руб.	2357	3677	3714	156,00	101,01
5. Долгосрочные обязательства тыс. руб.	-	-	-	-	-
6. Краткосрочные обязательства, тыс. руб.	2363	2603	2427	110,16	93,24
7. Дебиторская задолженность, тыс. руб.	718	1180	759	164,35	64,32
8. Кредиторская задолженность тыс. руб.	1705	1757	2183	103,05	124,25
К-т автономии = стр.2/стр.1	0,34	0,46	0,52	133,80	114,43
К-т финансовой зависимости = (стр.5+стр.6)/стр.1	0,66	0,54	0,48	82,57	87,94
К-т обеспечения СОС = стр.3/стр.4	0,00	0,29	0,35	-11474	118,64
К-т соотношения собственных и заемных средств=стр.2/(стр.5+стр.6)	0,52	0,84	1,09	162,05	130,12
К-т финансовой устойчивости = (стр.2+стр.7)/стр.1	0,54	0,70	0,67	129,86	95,52
К-т краткосрочной задолженности = стр.6/(стр.5+стр.6)	1	1	1	100,00	100,00
К-т кредиторской задолженности = стр.8/(стр.5+стр.6)	0,72	0,67	0,90	93,55	133,26

Коэффициенты финансовой устойчивости предприятия по годам неодинаковы, и уменьшение или увеличение показателей, которые влияют на коэффициенты позволяет сказать, что предприятие сравнительно устойчиво.

Коэффициент автономии на предприятии достигает нормативного уровня (50 %) только к началу 2011 года, в стоимости имущества на начало 2011 года 52 % - стоимость собственного капитала.

Коэффициент обеспеченности собственными оборотными средствами увеличивается, на начало 2011 года в сумме оборотных активов 35 % СОС.

Коэффициент соотношения собственных и заемных средств постепенно увеличивается - с 0,52 на начало 2009 года до 1,09 на начало 2011 года.

Коэффициент финансовой устойчивости в 2010 году увеличился к уровню начала 2009 года на 29,86 %, а в 2010 году практически не изменился. В начале 2011 г. в стоимости имущества собственного капитала и дебиторской задолженности было 67 %.

Кредиторская задолженность в сумме заемных средств от 67 до 90 %.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости (коэффициент автономии и коэффициент финансовой устойчивости) в динамике наглядно представим на рисунке 5.

Рис. 5. Динамика коэффициентов финансовой устойчивости

Проанализируем ликвидность ООО "Рольф Импорт".

Платежеспособностью или ликвидностью принято называть способность предприятия отвечать по своим краткосрочным финансовым обязательствам (текущим пассивам). Срок погашения таких обязательств не превышает одного года. Если же речь идет о способности выполнения долгосрочных финансовых обязательств, то следует использовать понятие финансовой устойчивости предприятия Банк В.Р., Банк С.В., Тараскина А.В. Финансовый анализ: учеб.пособие. - М,: ТК Велби, изд-во Проспект. - 2007. - 344 с..

Для оценки платежеспособности используется информация, характеризующая общую величину и структуру оборотных (= текущих) активов и краткосрочных обязательств (= текущих пассивов).

Все активы предприятия в зависимости от степени ликвидности, то есть скорости превращения в денежные средства, можно условно подразделить на следующие группы.

1. Наиболее ликвидные активы (А 1) - суммы по всем статьям денежных средств, которые могут быть использованы для выполнения текущих расчетов немедленно. В эту группу включают также краткосрочные финансовые вложения (ценные бумаги).

2. Быстрореализуемые активы (А 2) - активы, для обращения которых в наличные средств требуется определенное время. В эту группу можно включить дебиторскую задолженность, платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты, прочие оборотные активы.

3. Медленнореализуемые активы (А 3) - наименее ликвидные активы - это запасы, дебиторская задолженность, платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты, налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям.

4. Труднореализуемые активы (А 4) - активы, которые предназначены для использования в хозяйственной деятельности в течение относительно продолжительного периода времени. В эту группу можно включить статьи I раздела актива баланса "Внеоборотные активы".

Первые три группы активов (наиболее ликвидные активы, быстрореализуемые и медленнореализуемые активы) в течение текущего хозяйственного периода могут постоянно меняться и относятся к текущим активам фирмы. Текущие активы более ликвидны, чем остальное имущество фирмы.

Пассивы баланса по степени возрастания сроков погашения обязательств группируются следующим образом:

1. Наиболее срочные обязательства (П 1) - кредиторская задолженность, расчеты по дивидендам, прочие краткосрочные обязательства, а также ссуды, не погашенные в срок (по данным приложений к бухгалтерскому балансу).

2. Краткосрочные пассивы (П 2) - краткосрочные заемные кредиты банков и прочие займы, подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты.

3. Долгосрочные пассивы (П 3) - долгосрочные заемные кредиты и прочие долгосрочные пассивы - статьи V раздела баланса "Долгосрочные пассивы".

4. Постоянные пассивы (П 4) - статьи IV раздела баланса "Капитал и резервы" и отдельные статьи IV раздела баланса, не вошедшие в предыдущие группы: "Доходы будущих периодов", "Фонды потребления" и "Резервы предстоящих расходов и платежей".

Необходимым условием абсолютной ликвидности баланса является выполнение трех неравенств: А 1 П 1, А 2 П 2, А 3 П 3, четвертое неравенство А 4 П 4 носит так называемый балансирующий характер: его выполнение свидетельствует о наличии у предприятия собственных оборотных средств Фабоцци Ф. Управление инвестициями: Пер. с англ. - М.: ИНФРА-М, 2002. - 932 с. .

Проведем анализ ликвидности баланса ООО "Рольф Импорт" в таблице 8.

Проведенный анализ показал, что баланс анализируемого предприятия на начало 2009 года не являлся абсолютно ликвидным (не соблюдалось соотношение А 1П 1), а на начало 2010 и 2011 года ситуация улучшилась - баланс абсолютно ликвиден (А 1П 1, А 2П 2, А 3П 3, А 4П 4).

Рассчитаем относительные показатели платежеспособности - коэффициенты ликвидности предприятия (таблица 9).

Таблица 8. Анализ ликвидности баланса ООО "Рольф Импорт"

Актив	01.01.09	01.01.10	01.01.11	Пассив	01.01.09	01.01.10	01.01.11	Платежный излишек или недостаток
								01.01.09	01.01.10	01.01.11
1	2	3	4	5	6	7	8	гр.2-гр.6	гр.3-гр.7	гр.4-гр.8
1. Наиболее ликвидные активы (А 1)	1111	1999	2313	1. Наиболее срочные обязательства (П 1)	1705	1757	2183	-594	242	130
2. Быстро реализуемые активы (А 2)	738	1344	880	2. Краткосрочные пассивы (П 2)	658	846	244	80	498	636
3. Медленно реализуемые активы (А 3)	508	334	521	3. Долгосрочные пассивы (П 3)	0	0	0	508	334	521
4. Трудно реализуемые активы (А 4)	1225	1102	1353	4. Постоянные пассивы (П 4)	1219	2176	2640	6	-1074	-1287
БАЛАНС	3582	4779	5067	БАЛАНС	3582	4779	5067	0	0	0

Таблица 9. Коэффициенты ликвидности ООО "Рольф Импорт"

Показатели	На 01.01.09	На 01.01.10	На 01.01.11	Рекомендуемые показатели
1. Оборотные активы, тыс. руб.	3582	4779	5067
2. Дебиторская задолженность	718	1180	759
3. Денежные средства и краткосрочные финансовые вложения	1111	1999	2313
4. Краткосрочные обязательства тыс. руб.	2363	2603	2427
5. Коэффициент покрытия = стр.1/стр.4	1,52	1,84	2,09	от 2,0 и выше
6. Коэффициент быстрой ликвидности = (стр. 2+стр.3)/стр.4	0,77	1,22	1,27	от 0,9 до 1,5
7. Коэффициент абсолютной ликвидности = стр.3/стр.4	0,47	0,77	0,95	от 0,2 до 0,3

Таким образом, коэффициент покрытия в анализируемом периоде достигает оптимального значения только на начало 2011 года. При этом отсутствует долгосрочная дебиторская задолженность, что благоприятно для предприятия. Коэффициент быстрой ликвидности достигает рекомендуемых значений на начало 2010 и начало 2011 года.

Рис. 6. Динамика коэффициентов ликвидности ООО "Рольф Импорт"

Коэффициент абсолютной ликвидности превышает рекомендуемые значение, что связано со спецификой работы предприятия (вложение средств в высоколиквидные активы - ценные бумаги).

Наглядно динамику коэффициентов ликвидности отразим на рисунке 6.

Далее проведем анализ финансовых результатов ООО "Рольф Импорт".

2.3 Анализ финансовых результатов

В процессе анализа финансовых результатов ООО "Рольф Импорт" рассмотрим важнейшую часть валовой прибыли - прибыль от продаж. Для этого рассмотрим следующую таблицу (таблица 10).

Таблица 10. Финансовые результаты ООО "Рольф Импорт"

Показатели	2008 год	2009 год	2010 год	Темп роста, %
				за 2009 г.	за 2010 г.
1	2	3	4	5	6
Выручка (нетто) от продаж товаров, продукции, работ, услуг	8164	10716	12972	131,26	121,05
Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг	5212	6821	8003	130,87	117,33
Коммерческие расходы	840	1024	1315	121,90	128,42
Управленческие расходы	720	954	1220	132,50	127,88
Прибыль (убыток) от продаж	1392	1917	2434	137,72	126,97
Полная себестоимость	6772	8799	10538	129,93	119,76
Прибыль от продаж (в %) к выручке	17,05	17,89	18,76	104,92	104,89
Себестоимость (в %) к выручке	63,84	63,65	61,69	99,70	96,92
Коммерческие расходы (в %) к выручке	10,29	9,56	10,14	92,87	106,08
Управленческие расходы (в %) к выручке	8,82	8,90	9,40	100,95	105,64
Полная себестоимость (в %) к выручке	82,95	82,11	81,24	98,99	98,94
Чистая прибыль	1119	2076	2540	185,52	122,35

Из таблицы видно, что финансовые результаты предприятия в анализируемом периоде заметно улучшились.

Выручка предприятия выросла в 2009 году на 31,26 %, а в 2010 году еще на 21,05 %, себестоимость также увеличилась (в 2009 году полная себестоимость увеличилась на 30,87 %, а в 2010 году - на 17,33 %). При этом выручка предприятия растет более быстрыми темпами, чем себестоимость, что очень благоприятно.

Коммерческие расходы в 2009 году увеличились на 21,9 %, а управленческие расходы увеличились на 32,5 %, в 2010 году их рост продолжился, коммерческие расходы выросли на 28,42 %, управленческие расходы - на 27,88 %.

Чистая прибыль на предприятии также постепенно увеличивается: в 2009 году она выросла на 85,52 %, в 2010 году чистая прибыль увеличилась на 464тысячи рублей (на 22,35 %) и составила 2540 тысячи рублей.

Представим финансовые результаты деятельности ООО "Рольф Импорт" в виде таблицы 11.

Таблица 11. Анализ рентабельности ООО "Рольф Импорт"

Показатели	2008 год	2009 год	2010 год	Изменение (+, -)
				за 2009 г.	за 2010 г.
1. Среднегодовая величина имущества, тыс. руб.	3342	4180,5	4923	838,5	742,5
2. Среднегодовая стоимость собственного капитала, тыс. руб.	1132	1697,5	2408	565,5	710,5
3. Долгосрочные обязательства, тыс. руб.	0	0	0	0	0
4. Средняя величина текущих активов, тыс. руб.	2201	3017	3695,5	816	678,5
5. Выручка от реализации товаров, работ, услуг	8164	10716	12972	2552	2256
6. Прибыль от реализации, тыс. руб.	1392	1917	2434	525	517
7. Прибыль отчетного года, тыс. руб.	1709	2734	3241	1025	507
8. Прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия, тыс. руб.	1119	2076	2540	957	464
9. Рентабельность текущих активов (стр.8: стр.4)х 100 %	50,84	68,81	68,73	17,97	-0,08
10. Рентабельность активов (стр.8: стр.1)х 100 %	33,48	49,66	51,59	16,18	1,94
11. Рентабельность инвестиций (стр.7:(стр.2+стр.3)) х 100 %	150,97	161,06	134,59	10,09	-26,47
12. Рентабельность собственного капитала (стр.7: стр.2) х 100 %	150,97	161,06	134,59	10,09	-26,47
13. Рентабельность продаж (стр.6: стр.5) х 100 %	17,05	17,89	18,76	0,84	0,87

Рентабельность текущих активов в 2009 году увеличилась на 17,97 %, а в 2010 году - снизилась на 0,08 %; рентабельность собственного капитала в 2009 году увеличилась на 10,09 %, а в 2010 году - снизилась на 26,47 %. Рентабельность продаж в 2009 году увеличилась на 0,84 %, а в 2010 году практически осталась - увеличилась на 0,87 %.

В целом можно заключить, что финансовое состояние ООО "Рольф Импорт" - устойчивое, а деятельность - успешная. У предприятия имеется свободный капитал (в размере 2500 тыс. руб.), который можно использовать для формирования инвестиционного портфеля.

• Глава 3. Управление портфелем ценных бумаг и оценка его эффективности
• 3.1 Формирование оптимального инвестиционного портфеля

Принимая решение о целесообразности вложения денежных средств в финансовые активы, инвестор должен определить риск, присущий этим активам, ожидаемую доходность и далее оценить, достаточна ли эта доходность для компенсации ожидаемого риска. В рамках парадигмы "доходность - риск" предполагается, что инвестор стремиться максимизировать, насколько это возможно, ожидаемую доходность портфеля, одновременно минимизируя риск. Чаще всего инвестор работает не с отдельным активом, а с некоторым их набором (инвестиционным портфелем). Отсюда следует, что, оценивая риск конкретного актива из инвестиционного портфеля, можно действовать двояко: либо рассматривать этот актив изолированно от других активов, либо считать его неотъемлемой частью портфеля. При этом оценки риска актива и целесообразности операций с ним могут меняться. Например, актив, имеющий более высокий уровень риска при рассмотрении его изолированно, может оказаться практически безрисковым с позиции портфеля, при определенном сочетании входящих в этот портфель активов Гаврилов А. Особенность национальных рисков на рынке ценных бумаг // Рынок ценных бумаг, 2010, № 1..

Вариация уровня риска определяется воздействием каждого из активов на общую величину риска. Эффект диверсификации заключается в том, что чем больше видов финансовых активов включено в портфель, тем меньше влияние одного актива на общую величину - риск портфеля.

Как известно, общий риск портфеля состоит из двух частей: диверсифицируемого, или собственного, риска, который можно устранить в результате умелых действий инвестора, и систематического, который принципиально не может быть сведен к нулю. Величина собственного риска различна для каждой отдельной компании и не зависит от макроэкономических и других внешних факторов, а определяется финансовым положением эмитента или действиями его менеджмента. Напротив, величина систематического риска зависит от изменений и действий других внешних факторов, которые влияют на стоимость всех акций и, следовательно, не могут быть уменьшены посредством диверсификации. Следовательно, инвестор, владеющий хорошо диверсифицированным портфелем, будет испытывать влияние в основном систематического риска.

Пусть - фиксированный случайный вектор, интерпретируемый как стоимость ценной бумаги, взятой за определенный промежуток времени, - вектор его средних значений, доходность отдельно взятой ценной бумаги, а - ковариационная матрица, то есть:

(27)

Пусть, далее, - вектор из:

. (28)

Портфелем называется случайная величина:

, (29)

при этом компоненты вектора y принято называть весами активов в портфеле. Математическое ожидание, то есть доходность портфеля, и дисперсия портфеля рассчитываются следующим образом:

. (30)

Задача формирования портфеля заключается в выборе весов у наилучшим образом.

Для сравнения случайных величин вводится мера риска , то есть отображение из некоторого множества случайных величин в вещественную прямую:

. (31)

Мера риска портфеля оказывается при этом функцией весового вектора:

. (32)

Таким образом, задача выбора портфеля сводится к задаче оптимальным образом минимизировать меру риска, то есть функцию .

Чаще всего в качестве меры риска используется дисперсия портфеля, то есть среднее отклонение от стандартного значения.

Рассмотрим методы оптимизации портфеля ценных бумаг применительно к ООО "Рольф Импорт".

ООО "Рольф Импорт" планирует использовать 2500 тыс. руб. на формирование инвестиционного портфеля, из которых 25 % (625 тыс. руб.) направляется на покупку облигаций (из которых государственные облигации - 70 %, корпоративные облигации - 30 %) в соответствии с инвестиционной политикой компании), а остальные 75 % - на покупку акций. При этом предполагается, что инвестиционный портфель ООО "Рольф Импорт" будет сформирован из 20-25 акций, что обеспечивает достаточную диверсификацию. Диверсификация будет проведена по отраслевому и территориальному признаку с учетом корреляции.

Формирование инвестиционного портфеля будем производить отдельно по акциям и по облигациям (иначе говоря, отдельно формируются портфель акций и портфель облигаций).

Рассмотрим выборку акций российских эмитентов за период с 1.04.10 по 1.04.11 (за последний год).

На основе полученных данных рассчитана средняя доходность и стандартное отклонение каждого из активов.

В таблице 12 представлена выборка 33 акций российских эмитентов, характеризующихся средней доходностью 0,02-3,97 % и средним отклонением 3,24-16,68 %. Данные проиллюстрированы рис. 7.

Таблица 12. Акции умеренного роста

Эмитент	Средняя доходность, %	Риск (стандартное отклонение), %
1	Аэрофлот (АО)	0,85	5,78
2	АВТОВАЗ (АО-3)	1,59	7,65
3	Балтика (АО, 5)	1,26	5,08
4	Банк Москвы (АО)	3,97	9,78
5	Волгателеком (АО)	0,51	3,82
6	ГАЗПРОМ (АО, 1-О)	3,21	5,25
7	Дальэнерго (АО)	2,91	14,74
8	Иркутскэнерго (АО)	2,23	5,88
9	Калина (АО)	1,27	3,98
10	КАМАЗ (АО)	2,28	9,19
11	ЛУКойл НК (АО, 1-О)	2,01	4,62
12	МГТС (АО, 5)	0,64	3,24
13	Мегион (АО)	1,84	5,56
14	Мосэнерго (АО)	1,57	6,43
15	МТС (АО, 1)	0,02	3,40
16	Норильский никель ГМК (АО, 5)	1,97	5,30
17	ФСК ЕЭС (АО, 1-О)	2,01	5,64
18	ФСК ЕЭС (АП, 1-О)	1,85	5,32
19	РБК ИС (АО)	1,94	4,50
20	Ростелеком (АО, 1-О)	1,09	4,87
21	Сахалиннефтегаз (АО)	3,21	5,52
22	Сбербанк России (АО, 1)	2,11	5,33
23	Сбербанк (АП, 1)	3,31	7,63
24	СеверозападТелеком (АО)	1,42	3,92
25	Северсталь (АО, 2)	1,26	3,42
26	Сибирьтелеком (АО, 1-О)	0,99	3,75
27	Газпромнефть (АО, 1-О)	1,02	4,70
28	Сургутнефтегаз (АО, 1-О)	1,88	4,86
29	Сургутнефтегаз (АП, 1-О)	1,88	4,19
30	Татнефть (АО, 3)	2,58	5,51
31	ТРАНСнефть (АП)	2,12	5,90
32	РТМ (АО)	2,01	16,68
33	Якутскэнерго (АО)	1,18	5,72

Рис. 7. Средняя доходность и риск акций российских эмитентов

При формировании портфеля для минимизации риска необходимо учитывать как доходность ценной бумаги зависит от доходности бумаги для всех пар активов. Данная зависимость определяется матрицей ковариации .

Для характеристики степени связи между двумя переменными используют коэффициент корреляции, не зависящий от единиц измерения. Данный показатель характеризует не только силу линейной зависимости между двумя переменными, но и ей силу.

Риск портфеля обуславливается ковариацией доходов отдельных акций и мерой изменчивости суммарного дохода портфеля. Таким образом, возникает необходимость вычисления ковариации или корреляции доходов каждой пары акций в портфеле. Риск портфеля, измеряемый дисперсией, рассчитывается как взвешенная сумма ковариаций всех пар ценных бумаг в портфеле. Где каждая ковариация взвешена в системе весов каждой пары соответствующих акций, а дисперсия одной акции рассматривается как ковариация акции с самой собой Мнения экспертов. Как происходит формирование и управление инвестиционным портфелем? // Рынок ценных бумаг. - 2010. - № 7 (238). ...