Анализ состояния IPO в России на современном этапе

Размещено на http://www.allbest.ru/

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

ФГАОУ ВПО «БАЛТИЙСКИЙ ФЕДЕРАЛЬНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ИМЕНИ ИММАНУИЛА КАНТА»

Кафедра «Экономики и финансов»

КУРСОВАЯ РАБОТА

Анализ состояния IPO в России на современном этапе

Выполнил:

студент 5 курса

специальности "Финансы и кредит"

Дуб А.А.

Научный руководитель: Онопко Е.А.

Калининград 2014



Содержание

Введение

1. Исследование теоретических основ проведения IPO

1.1 Исследование общих аспектов понятия IPO

1.2 Исследование методологии проведения основного этапа IPO

1.3 Исследование методологии проведения заключительных этапов IPO

2. Специфика проведения российского IPO

2.1 Анализ специфики проведения листинга на Московской бирже

2.2 Анализ состояния правовой поддержки для проведения IPO

3. Анализ состояния IPO в России на современном этапе

3.1 Анализ статистики по проведённым российскими компаниями IPO на современном этапе

3.2 Исследование мнений экспертов о состоянии IPO в России на современном этапе

3.3 Выводы о состоянии IPO в России на современном этапе

Заключение

Список использованных источников



Введение

В настоящее время IPO является одним из наиболее выгодных, по сравнению с другими, инструментом привлечения капитала. А Рынок IPO одним из самых динамично развивающихся.

В жизни каждой компании наступает момент, когда все другие инструменты привлечения капитала либо уже использованы (используются), либо невыгодны для целей компании. Тогда компания принимает решение о проведении IPO. В русском языке это слово фигурировало лишь в качестве непонятного термина в иностранных фильмах до 1997 года, когда первая российская компания провела IPO на NYSE (ОАО «Вымпелком»). С тех пор рынок IPO в России претерпел серьёзные изменения.

Исходя из вышеизложенного, можно сделать об актуальности и важности темы.

Целью курсовой работы является анализ состояния IPO в России на современном этапе.

Для достижения данной цели ее можно разбить на ряд задач:

1. Раскрытие понятия IPO

2. Исследование методик проведения IPO

3. Исследование специфик проведения IPO в России

4. Анализ состояния IPO в России на современном этапе и выработка предложения по его совершенствованию.

Объектом исследования является рынок IPO в России, а его предметом - текущее состояние рынка.

В работе были использованы различного рода источники информации, как-то: Федеральные законы, Гражданский кодекс, книги, электронные ресурсы.



1. Исследование теоретических основ проведения IPO

1.1 Исследование общих аспектов понятия IPO

Мировой практикой отмечено, что компания, обладающая амбициями для дальнейшего развития, имеет лишь два пути: кредиты и инвестиции. Как правило, наиболее эффективным источником привлечения средств для дальнейшего расширения компании являются инвестиции. В данное время источником инвестиций для предприятия, обладающим наибольшей капитализацией, является мировой фондовый рынок, для выхода на который предприятия и проводят процедуру известную как IPO.

Преимущества IPO перед другими инвестиционными источниками представлены в таблице 1. [21]

Таблица 1. Преимущества IPO перед другими источниками инвестирования

Источники инвестиций и их недостатки	Преимущества IPO
Нераспределенная прибыль: зависимость от складывающейся экономической конъюнктуры	Крупное разовое поступление капитала. Независимость от будущей экономической конъюнктуры
Бюджетные средства и государственные ссуды: издержки, связанные с бюрократическими проволочками	Оперативность поступления ресурсов, отсутствие бюрократических проволочек. Отсутствие обязательств (в том числе и по социальным программам)
Банковские кредиты: зависимость от одного кредитора; возврат привлеченных средств по высоким ставкам	Независимость от конкретного финансового института. Отсутствие будущих выплат
Облигационные займы: обеспечение купонных выплат; привлечение средств на определенный срок	Отсутствие обязательств по обслуживанию займа. Неограниченный срок привлечения капитала

IPO - это первая публичная продажа акций акционерного общества, в том числе в форме продажи депозитарных расписок на акции, неограниченному кругу лиц. Продажа акций может осуществляться как путём размещения дополнительного выпуска акций путём открытой подписки, так и путём публичной продажи акций существующего выпуска. [19]

В ходе проведения анализа была выявлена необходимость поверхностного исследования понятий акция и депозитарная расписка, как имеющих принципиальное значение при проведении IPO.

Основной формой проведения IPO является продажа акций эмитента инвесторам.

Акция -- эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права её владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Обычно акция является именной ценной

Различают обыкновенные и привилегированные акции.

Обыкновенные акции дают право на участие в управлении обществом (1 акция соответствует одному голосу на собрании акционеров, за исключением проведения кумулятивного голосования) и участвуют в распределении прибыли акционерного общества. Источником выплаты дивидендов по обыкновенным акциям является чистая прибыль общества. Размер дивидендов определяется советом директоров предприятия и рекомендуется общему собранию акционеров, которое может только уменьшить размер дивидендов относительно рекомендованного советом директоров. Распределение дивидендов между владельцами обыкновенных акций осуществляется пропорционально вложенным средствам (в зависимости от количества купленных акций).

Привилегированные акции могут вносить ограничения на в управлении, а также могут давать дополнительные права в управлении (необязательно), но по сравнению с обыкновенными акциями имеют ряд преимуществ: возможность получения гарантированного дохода, первоочередное выделение прибыли на выплату дивидендов, первоочередное погашение стоимости акции при ликвидации акционерного общества. Дивиденды часто фиксированы в виде определённой доли от бухгалтерской чистой прибыли или в абсолютном денежном выражении. Дивиденды по привилегированным акциям могут выплачиваться как из прибыли, так и из других источников -- в соответствии с уставом общества. [20]

Как было отмечено выше, продажа депозитарных расписок является второй (альтернативной) формой проведения IPO.

Депозитарная расписка -- это свободно обращающаяся на фондовом рынке вторичная ценная бумага, выпущенная в форме сертификата авторитетным депозитарным банком мирового значения на акции иностранного эмитента и свидетельствующая о владении определенным количеством акций иностранной компании, депонированных в стране нахождения этой компании, кругооборот которых осуществляется в другой.

В мировой практике различают два вида депозитарных расписок:

· ADR (American Depositary Receipt) -- американские депозитарные расписки, которые допущены к обращению на американском фондовом рынке;

· GDR (Global Depositary Receipt) -- глобальные депозитарные расписки, операции с которыми могут осуществляться и в других странах.

Также депозитарные расписки можно подразделять на: спонсируемые и неспонсируемые. Пример такой классификации для ADR с указанием основных преимуществ и недостатков представлен ниже:

Неспонсируемые ADR (non-sponsored ADR) выпускаются по инициативе крупного акционера или группы акционеров, владеющих значительным числом акций компании. Их выпуск никак не может контролироваться эмитентом. Основное преимущество выпуска неспонсируемых депозитарных расписок заключается в том, что требования Комиссии США по ценным бумагам и биржам (SEC) к ценным бумагам, против которых выпускаются эти расписки, заключаются лишь в представлении ей пакета документов, подтверждающих полное соответствие деятельности компании-эмитента и ее ценных бумаг (акций и облигаций) законодательству страны эмитента. Недостатком неспонсируемых ADR является то, что торговать ими можно только на внебиржевом рынке: неспонсируемые ADR не допускаются к торговле на бирже и в системе NASDAQ. Поэтому котировки неспонсируемых депозитарных расписок носят информационно-справочный характер. В результате купля-продажа данных расписок осуществляется при личной встрече, по телефону или при помощи средств электронной связи. В последние годы наметилась твердая тенденция к снижению числа программ выпуска неспонсируемых расписок и роста спонсируемых ADR.

Спонсируемые ADR (sponsored ADR) выпускаются по инициативе эмитента. Они могут быть выпущены только одним депозитарным банком, подписание специального договора с которым является обязательным условием регистрации в SEC. Спонсируемые ADR выпускаются четырех уровней: первого, второго, третьего и четвертого. Следует отметить, что первые два выпускаются на уже существующие на вторичном рынке акции, а выпуск ADR третьего и четвертого уровней предполагается за счет новой эмиссии. [26]

IPO, как и любой инструмент привлечения инвестиций, обладает рядом как достоинств, так и недостатков. Достоинства были описаны выше, а к недостаткам можно отнести:

· Потерю конфиденциальности вследствие раскрытия информации о компании широкому кругу лиц.

· Высокий уровень издержек при подготовке и проведении процедуры IPO

· Зависимость котировок акций от колебаний фондового рынка

· Необходимость составления отчётности в форме МСФО или GAAP

· Риски, сопутствующие IPO (риски отмены IPO, риски недооценки акций при размещении, риски после проведения IPO)

· Высокая продолжительность процесса IPO

· Потеря определённого контроля над компанией

Исследовав суть понятия IPO было выявлено, что IPO можно подразделить на следующие виды:

Частное размещение среди узкого круга заранее отобранных инвесторов с получением листинга на бирже (private offering - PO)

Размещение компанией, чьи акции уже торгуются на бирже, дополнительного выпуска акций на открытом рынке - доразмещение или вторичное публичное размещение (follow-on или primary public offering - PPO)

Публичная продажа крупного пакета действующими акционерами (secondary public offering - SPO)

Публичные размещения от эмитента (и силами эмитента) напрямую первичным инвесторам, минуя биржевой рынок (direct public offering - DPO) [9]

В таблице 2 приведена классификация видов публичного размещения акций с их краткой характеристикой по основным параметрам.

Таблица 2. Виды публичного размещения акций

Процедура

Бумага перед размещением

Размещение происходит

Размещаемый выпуск

Круг инвесторов

Рынок

Размещение осуществляет

Допускается К торгам

Уже обращается на бирже

В первый раз

Не в первый раз

Дополнительный

Основной

Широкий

Узкий

Биржевой

Внебиржевой

Профессиональный участник

Эмитент своими силами

IPO (PPO)

+

-

+

-

+

-

+

-

+

-

+

-

Follow-on (PPO)

-

+

+

-

+

-

+

-

+

-

+

-

SPO

Не имеет значения

Не имеет значения

-

+

+

-

+

-

+

-

DPO

Не имеет значения

Не имеет значения

Не имеет значения

Не имеет значения

-

+

-

+

PO

+

-

Не имеет значения

Не имеет значения

-

+

-

+

+

-



Проводя исследование процедуры IPO, надлежит отметить его основных участников:

· Акционеры компании - держатели акций компании

· Менеджмент компании - руководство компании

· Лид-менеджер (андеррайтер) - организатор эмиссии

· Коменеджер - дополнительный организатор эмиссии

· Юридические консультанты - правовая поддержка эмиссии

· Аудиторы - заключение о состоянии дел в компании

· Финансовый консультант

· PR-агентства - реклама

· - организация осуществляющая печать акций

Исходя из вышеизложенного можно выделить ряд целей, преследуемых компанией при проведении IPO:

· Повышение финансовой устойчивости компании-эмитента

· Облегчение привлечения финансирования и снижения стоимости капитала

· Повышение уровня корпоративного управления и прозрачности бизнеса

· Улучшение имиджа компании

В заключение исследования сути понятия IPO следует сказать о факторах, влияющих на успешность проведения данной процедуры [9]:

· Наличие у компании эмитента устойчивых темпов роста

· Общие высокие темпы роста отрасли, в которой работает компания

· Наличие у компании-эмитента устойчивой позиции на рынке, узнаваемых товаров и услуг

· Наличие устойчивых темпов роста рентабельности

· Наличие чёткой стратегии

· Общая динамика цен схожих компаний, которые недавно провели IPO

· Наличие у компании-эмитента понятной и эффективной системы менеджмента и корпоративного управления

1.2 Исследование методологии проведения основного этапа IPO

Основным этапом IPO является часть процедуры IPO, берущая начало в тот момент, когда компания, оценив все преимущества и недостатки IPO, всё же решается провести размещение. Оканчивается же данный этап выпуском окончательного проспекта. Следом за ним идёт этап размещения компании на бирже, а после него этап работы с инвесторами после размещения.

Если углубиться в данный вопрос, то можно выделить целый ряд процедур, составляющих основной этап IPO. Хронология осуществления подготовительного этапа IPO представлена в таблице 3.

Рассмотрим важнейшие процедуры и мероприятия при проведении основного этапа IPO.

Как было отмечено выше, для проведения компанией IPO требуется, в первую очередь, принять решение о его проведении. Принятие такого решения является довольно непростой процедурой - компания должна принять все риски, которые она понесёт, проводя IPO. Далеко не каждая компания обладает достаточными возможностями для проведения IPO. Компания должна отвечать следующим требованиям:

· чёткая стратегия развития бизнеса;

· высокие темпы роста бизнеса;

· устойчивая позиция на рынке;

· рентабельность не ниже средней по отрасли.



Таблица 3. Хронология осуществления подготовительного этапа IPO

Период	Действия
1. В течение минимум 3-4 лет до размещения	Формирование кредитной истории: использование инструментов кредитования, вексельных и облигационных займов; выполнение кредитных обязательств.
2. За 2-3 года до размещения	Осуществление перехода систем отчетности на международные стандарты (на US GAAP или IAS (МСФО), -- US GAAP более консервативны по отношению к IAS, а значит, открывают путь к большему числу альтернатив среди площадок)
3. Более чем за 1 год до размещения	Оценка альтернативных IPO источников финансирования с точки зрения стратегических целей компании и собственников
	Выбор банка-андеррайтера и с его помощью: · определение параметров размещения: объёма размещения, цены акций (и справедливой стоимости пакета в целом), площадки, структуры сделки, структуры инвесторов · разработка плана проекта
	Реализация премаркетинга: сбор мнений инвесторов и инвестиционных аналитиков относительно критериев оценки компаний такого же типа, такой же отрасли, такой же страны на выбранном типе площадки целевыми инвесторами.
	Принятие советом директоров решения о выпуске (или дополнительном выпуске) акций. Подготовка и публикация протокола заседания совета директоров.
	Формирование проектной команды, выбор партнёров. Главным образом это финансовые и юридические консультанты. Обеспечивают компанию грамотными рекомендациями по осуществлению преобразований и формированию ликвидной рыночной стоимости, а также её документальным оформлением. Компания получает независимую оценку своего бизнеса в рамках становления публичной.
8. За 11-12 месяцев до размещения	Подготовка и утверждение решения о выпуске проспекта ценных бумаг. Проспект эмиссии - это официальный документ, который готовится компанией-эмитентом, утверждается ее Советом директоров, и содержит существенную информацию об эмитенте и его ценных бумагах. В основном он содержит данные об истории компании, описание ее бизнеса, ожидаемых перспектив и рисков, связанных с инвестициями в данную фирму.
9. За 11 месяцев и более до размещения	Подготовка аналитических отчётов (длительность 6 месяцев) о: отрасли и рынке, показателях деятельности компании, стратегии компании, менеджменте компании.
10. За 10 месяцев до размещения	Проведение due -- diligence. Due- diligence - это комплексная оценка состояния дел в компании, причем как отдельных активов, так и всего бизнеса в целом. Включает анализ финансовых, юридических, налоговых и других аспектов деятельности компании с привлечением экспертов.
11. За 9 месяцев до размещения	Государственная регистрация документов в Службе Банка России по финансовым рынкам (и в SEC при размещении в США). SEC обязывает компании пройти через «период молчания» до истечения 25 дней после начала торгов по акциям. Период молчания - период времени, в течение которого SEC запрещает компаниям говорить что-либо, кроме того, что входит в их проспект и что может быть истолковано как вздувание цены предложения.
12. За 5 месяцев до размещения	Подготовка проспекта по результатам due -- diligence
	Обновление оценки стоимости размещаемого пакета (по результатам due-diligence и оценки конъюнктуры рынка)
	Раскрытие информации о компании среди широкого круга инвесторов
13. За 3 месяца до размещения	Определение диапазона цены. Примерные оценки делаются на основе анализ IPO компаний-аналогов, торгующихся на западных биржах, с использованием различных мультипликаторов.
14. За 0,5 -- 1,5 месяц до размещения	Выпуск предварительного проспекта эмиссии. Проведение независимого анализа проспекта аудитором. Их роль имеет существенное значение. Аудиторы выступают гарантами достоверности предоставленной эмитентом финансовой и бухгалтерской информации.
15. За 1-2 месяца до размещения	Организация ознакомительного road-show. Проведение road-show, возможно, является одним из ключевых элементов, определяющих успех IPO. В рамках проведения road show формируется цена размещения акций компании на рынке, определяется ожидаемый спрос на них и т.д.
16. За неделю до размещения	Выпуск окончательного проспекта. Проведение независимого анализа проспекта аудитором

Также надлежит отметить, что, хотя IPO и является весьма дорогостоящей и длительной процедурой, её прохождение, пойдёт на пользу компании в том плане, что в процессе подготовки к IPO происходит совершенствование корпоративной структуры и создание прозрачных отношений собственности. Оптимальной, с точки зрения инвесторов, является холдинговая структура, при которой головная организация владеет контрольными пакетами акций компаний, входящих в группу. Также подготовка к IPO - повод трезво взглянуть на положение дел в компании и оценить рентабельность или целесообразность владения теми или иными видами активов и имущества. [9] Ещё одним положительным веянием подготовки к проведению IPO является переход к общепринятым стандартам ведения финансовой отчётности, который, как правило, так же означает переход компании из категории «на грани законности» в категорию «чистых» компаний.

После принятия решения о проведении IPO, как уже было отмечено в таблице, следует период формирования благоприятной кредитной истории. Важность этого периода видна не сразу, однако после прохождения начального периода подготовки, включающего в себя ещё и подготовку отчётности по стандартам US GAAP и IAS, следует этап выбора партнёров для проведения IPO. И именно здесь можно пронаблюдать влияние благоприятной кредитной истории:

Инвестор вложится скорее в компанию, имеющую репутацию благонадёжного заёмщика, чем в «тёмную» лошадку (при неимении кредитной истории) или компанию с репутацией, оставляющей желать лучшего.

Немаловажным фактом также является и то, что наряду с солидным вознаграждением стимулом для начала работы с компанией для аналитиков, экспертов и андеррайтеров является её благонадёжность, которая в значительной мере влияет на успех проведения IPO, так что в двух последних случаях, отмеченных выше, за проведение IPO компании возьмутся разве что очень рисковые или некомпетентные партнёры. Так как неудачно проведённое IPO - удар не только по компании, но и по её партнёрам по его проведению. И удар не столько по финансам, сколько по репутации, играющей в данном случае определяющую роль. Ведь выбор партнёров по IPO компания осуществляет, ориентируясь в немалой степени на их репутацию.

Также надлежит отметить, что банк (или банки) в которых компания имеет благоприятную кредитную историю, вполне могут выполнять функции её андеррайтера (синдиката андеррайтеров).

Наличие благоприятной кредитной истории достигается довольно простым путём: использованием инструментов кредитования и вексельных и облигационных займов, и выполнением кредитных обязательств.

Переходя к вопросу о переходе компании на общепринятые стандарты ведения финансовой отчётности (US GAAP и IAS) надлежит, прежде всего, отметить отличие этих стандартов от российского варианта ведения финансовой отчётности (РСБУ)

Во-первых, серьёзной проблемой является несопоставимость данных различных форм отчётности. Так как цифры управленческой отчётности и бухучёта существенно расходятся, вследствие использования при проведении управленческого учёта в качестве основы - данных о движении денежных средств, а не данных по отгрузке /получению продукции. Впрочем, это является проблемой только для российских компаний, использующих российский стандарт ведения финансовой отчётности. Вместо двух источников информации, принятых за рубежом (данные бухгалтерской отчётности и управленческого учёта) российские компании используют четыре:

· Отчётность, подготовленную по западным стандартам

· Российскую финансовую отчётность и данные бухгалтерского учёта

· Отчёты планово-экономического отдела

· Управленческую отчётность

Каждый из этих источников содержит важные сведения, но поскольку их сопоставление и анализ не проводятся на регулярной основе, инвесторы зачастую не могут ими воспользоваться. В зарубежных компаниях отчёты готовятся регулярно и используются руководством для принятия решений и предоставления информации акционерам. Именно это позволяет использовать их в качестве адекватной оценки текущего состояния финансов компании. [9]

Во-вторых, информация, представленная в российском учёте и отчётности, редко бывает объективной, так как основными её пользователями выступают налоговые органы, и отчётность служит цели не раскрывать информацию, а наоборот затушёвывать отдельные показатели.

Существенные различия в форматах финансовой отчётности МСФО и РСБУ представлены в таблице 4. [9]

Таблица 4. Различия в форматах финансовой отчётности МСФО и РСБУ

	МСФО	РСБУ
Приоритетные пользователи отчётности	Инвесторы	Регулирующие органы
Достоверность отчётности	Отражение реального положения дел компании	В соответствии с требованиями действующего законодательства
Учёт активов	Учитываются не только сами активы, но и будущие выгоды	Актив принадлежит организации на праве собственности или ином вещественном праве
Учёт доходов и расходов	Признаются все доходы и расходы, относящиеся к данному периоду	Учитываются доходы и расходы, подтверждённые первичными документами
Профессиональная оценка	Возможна	Не применяется
Учёт инфляции	Неденежные статьи баланса должны пересчитываться на инфляцию в гиперинфляционной экономике	Не применяется
Инвестиции	В сумме фактических расходов	По справедливой стоимости
Запасы	Оцениваются по наименьшей себестоимости и чистой стоимости продаж (списываются по FIFO), переоцениваются	Оцениваются по себестоимости (списываются по FIFO), не переоцениваются

Переход эмитента на составление финансовой отчётности в соответствии с международными стандартами осуществляется с применением двух основных подходов:

Трансформация - разовая процедура, которая проводится по состоянию на отчётную дату. Де - факто это попытка «превратить» отчётность, приготовленную в соответствие с РСБУ в отчётность в формате МСФО. Из-за несоответствия форматов трансформация приводит к негативным последствиям, а именно - к снижению точности данных (поскольку корректируются только существенные статьи, и используется много оценочных суждений. Касаемо плюсов трансформации надлежит отметить её наглядность (все корректировки можно проследить) и невысокую стоимость.

Параллельный учёт - подразумевает ведение двух баз данных финансовой отчётности - по РСБУ и МСФО - с помощью специализированных программ, обеспечивающих комплексную автоматизацию предприятия. На предприятиях, где не внедрены автоматические системы управления, для ведения параллельного учёта необходимо иметь две бухгалтерии. [9]

После перехода систем отчётности на международные стандарты следует этап оценки альтернативных IPO источников финансирования. Данное мероприятие проводится индивидуально для каждой компании, исходя из её интересов и возможностей. Достоинства и недостатки IPO по сравнению с другими источника финансирования были изложены ранее.

Далее, при принятии решения о проведении IPO, следует выбрать банк-андеррайтер (или синдикат).

При проведении выбора надлежит руководствоваться следующими критериями:

· Репутация банка в инвестиционном сообществе

· Наличие обширной базы инвесторов

· Команда банка и её опыт проведения IPO

· Аналитические возможности банка

· Поддержка акций эмитента на вторичном рынке

· Срок проекта и стоимость услуг

Выбор андеррайтера является одной из ключевых процедур при проведении IPO, так как банк-андеррайтер является, по важности вторым после эмитента членом команды, проводящей IPO.

Он выполняет следующие функции: [23]

· Подготовка эмиссии ценных бумаг.

· Распределение эмиссий ценных бумаг.

· Послерыночная поддержка ценных бумаг.

· Аналитическая и исследовательская поддержка ценных бумаг.

Договор с андеррайтером может быть двух типов:

«Твердое обязательство» (Firm commitment) -- андеррайтер обязуется приобрести все ценные бумаги, предлагаемые для первичного публичного размещения, и перепродать их. Весь риск продажи ложится на андеррайтера.

«Максимальные усилия» (Best efforts) -- продажа максимально возможного числа ценных бумаг нового выпуска без финансовой ответственности. Андеррайтер снимает с себя часть риска в случае, когда часть ценных бумаг продать не удается. Андеррайтинг на рынке ценных бумаг может осуществляться синдикатом андеррайтеров, то есть группой инвестиционных банков и/или инвестиционных компаний, создаваемой на непродолжительное время для того, чтобы обеспечить продажу нового выпуска ценных бумаг по цене, установленной в предварительном соглашении. Синдикат андеррайтеров возглавляет ведущий андеррайтер. Ведущий андеррайтер организовывает синдикат по размещению ценных бумаг, поддерживает контакты с эмитентом и ведёт учёт размещенных бумаг. [9] Также с помощью андеррайтера (или самим андеррайтером) происходит подбор проектной специалистов (аналитиков и консультантов).

Таблица 5. Рейтинг Андеррайтеров IPO за I полугодие 2008 года

№	Андеррайтер	Эмитенты
1	Morgan Stanley	Globaltrans, Магнит, West Siberian Resources
2	Deutsche Bank	Globaltrans, Магнит
3	Carnegie	West Siberian Resources, EOS
4	Goldman Sachs	Черкизово, X5 Retail Group
5	Ренессанс Капитал	Victoria Oil&Gas, Русское Зерно
6	Nomura	ПИК
7	Тройка-Диалог	EOS
8	ING Bank	Открытые Инвестиции
9	UBS	Полюс Золото
10-11	Citi	X5 Retail Group
10-11	Альфа-Капитал	X5 Retail Group
12	Credit Suisse	Черкизово
13-14	Merrill Lynch	Imperial Energy
13-14	Hoare Govett	Imperial Energy
15	Fox-Daves Capital	Amur Minerals
16	МДМ-Банк	Черкизово

После подбора проектной команды с её помощью осуществляются подготовительные мероприятия.

Одним из необходимых мероприятий при подготовке к IPO является реструктуризация компании или приведение структуры компании в более привлекательный для инвесторов вид. В процессе реструктуризации может происходить совершенствование системы управления предприятием, изменение финансово-экономической политики, операционной деятельности, систем маркетинга, сбыта и управления персоналом.

Для российских эмитентов наиболее актуальным вопросом по- прежнему является упорядочение юридической структуры. Многие российские компании состоят из нескольких формально не связанных друг с другом организаций, что позволяет им защищать активы и оптимизировать налоги. Для привлечения инвестиций же, напротив необходимо обосновать взаимозависимость таких организаций, составить консолидированную отчётность и убедить инвесторов в платёжеспособности, прибыльности и устойчивости этих фирм. [9]

Для иностранных компаний, как и для ряда отечественных предприятий, характерна другая проблема - использование континентальной или семейной модели корпоративной структуры, где семья обладает полным контролем над всеми или большинством предприятиями, входящими в группу. Миноритарные же акционеры привлекаются лишь для привлечения дополнительного капитала и реального влияния на дела компании или тем более группы не имеют, вследствие использования семьёй целого ряда инструментов, таких как пирамидальное строение бизнес-группы, перекрёстное владение акциями, использование обыкновенных и привилегированных акций. Впрочем, проблемой это является только при размещении на американских и других площадках, вводящих особые ограничения для таких предприятий. Примером может послужить листинг NYSE и NASDAQ, одним из условий проведения которого является определённый размер и объём торгов (на NYSE требуется не менее 5000 акционеров с не менее 100 во владении у каждого). Наглядный пример пирамидальной структуры построения бизнес-группы представлен на схеме.

Альтернативой континентальной модели корпоративного управления является англо-саксонская или рыночная модель, для которой характерны следующие черты:

· Одноуровневая структура собственности;

· Отсутствие доминирующего положения семей-основателей в управлении компанией;

· Большое количество миноритарных акционеров

· Крупнейший акционер, как правило, инвестиционная компания, обладающая долей не более 10% от общего объёма выпущенных акций

Наглядный пример рыночной корпоративной структуры представлен на схеме.

Какую бы из моделей не приняла компания, основным принципом реорганизации в рамках подготовки к проведению IPO должно стать создание инвестиционного ядра - одной или нескольких компаний, по которой можно будет формировать консолидированную отчётность и раскрывать информацию. [9] Обычно в роли такого ядра выступает холдинговая или управляющая компания, обладающая пакетом акций или долей в уставном капитале компаний, входящих в группу.

Другим важным мероприятием при подготовке компании к IPO является организация эффективной системы корпоративного управления.

Важность правильно организованной системы корпоративного управления трудно переоценить, ведь она как оказывает воздействие на результаты деятельности предприятия (компетентный руководитель достигнет большего при наличии у него правильной системы управления предприятием), так и привлекает (или отталкивает инвесторов). Если первая часть утверждения сомнений не вызывает, то вторая требует дополнительных объяснений.

Инвесторы не станут вкладывать значительные средства в компанию, не имеющую эффективной системы управления и контроля за ее деятельностью.

Инвесторы стали особенно настойчивы в своем стремлении получать полную информацию о состоянии дел в компаниях. Инвесторы, и прежде всего зарубежные, ставят вопрос сколько-нибудь серьезного увеличения инвестиций в российские компании в зависимость от существенного улучшения корпоративного управления. За акции компаний, создавших у себя систему корпоративного управления, понятную инвесторам, они готовы платить существенную премию.

Но при этом инвесторы требуют участия в реальном контроле над процессом управления, чтобы обеспечить эффективное использование активов для реализации своих интересов. Они хотят видеть в компаниях, в которые они уже вложили или готовы вложить свои средства, систему корпоративного управления, которая обеспечивает достаточный уровень информационной прозрачности, ясности в процессе принятия корпоративных решений и тем самым дает им дополнительные гарантии. Инвесторам нужно, чтобы основные процедуры корпоративного управления отвечали всем этим требованиям и были соответствующим образом закреплены во внутренних документах компании. [22]

Инвесторы хотят:

· сравнивать стандарты корпоративного управления в разных компаниях

· понимать особенности функционирования компаний и степень их прозрачности

· иметь возможность оценивать свои риски

· знать, как компания учитывает интересы всех акционеров, включая миноритарных

· располагать дополнительной информацией при принятии инвестиционных решений

Современное корпоративное право выдвигает на первый план проблему защиты прав и интересов акционеров. С начала 90-х годов инвесторы при поддержке правительств и международных организаций (Мировой Банк, Европейский банк реконструкции и развития, Международная финансовая корпорация, Организация экономического сотрудничества и развития и др.) ведут активную кампанию за разработку и внедрение правил, которые могут обеспечить защиту прав инвесторов, особенно миноритарных, от различных злоупотреблений со стороны менеджмента и крупных акционеров компаний. В 1999 году Консультативная группа бизнес-сектора по корпоративному управлению Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) сформулировала комплекс основополагающих принципов (Principles of Corporate Governance), которые были одобрены правительствами стран - членов ОЭСР. Разработкой своих рекомендаций занялись и крупнейшие международные институциональные инвесторы - пенсионные и инвестиционные фонды.

Основные принципы корпоративного управления ОЭСР:

· права акционеров

· равное отношение к акционерам

· роль заинтересованных лиц в управлении компанией

· раскрытие информации и прозрачность бизнеса

· обязанности правления

Говоря же о корпоративном управлении в России следует отметить, что несмотря на все недостатки свойственные нашей системе корпоративного управления (затруднение доступа акционеров на собрание из-за несвоевременного получения информации о его проведении, отказ директоров, чьи полномочия были прекращены общим собранием акционеров, передать власть и обеспечить доступ к финансовой информации, осуществление директорами компании крупных сделок без одобрения совета директоров и многие другие) можно привести примеры и положительных сдвигов - например создание Кодекса корпоративного поведения.

В апреле 2002 года российскому деловому сообществу был представлен Кодекс корпоративного поведения, разработанный Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг при участии и поддержке представителей западного бизнес-сообщества, отечественных эмитентов, а также профессиональных участников рынка ценных бумаг. [22]

Данным кодексом, как становится ясно из названия, регламентируется корпоративное поведение эмитентов с помощью ряда принципов:

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать акционерам реальную возможность осуществлять свои права, связанные с участием в обществе.

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать равное отношение к акционерам, владеющим равным числом акций одного типа (категории).

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать осуществление советом директоров стратегического управления деятельностью общества и эффективный контроль с его стороны за деятельностью исполнительных органов общества, а также подотчетность членов совета директоров его акционерам.

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать исполнительным органам общества возможность разумно, добросовестно, исключительно в интересах общества осуществлять руководство текущей деятельностью общества, а также подотчетность исполнительных органов совету директоров общества и его акционерам.

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать своевременное раскрытие полной и достоверной информации об обществе, в том числе о его финансовом положении, экономических показателях, структуре собственности и управления, для того чтобы акционеры и инвесторы общества имели возможность принимать обоснованные решения.

· Практика корпоративного поведения должна учитывать предусмотренные законодательством права заинтересованных лиц, в том числе работников общества, и поощрять активное сотрудничество общества и заинтересованных лиц.

· Практика корпоративного поведения должна обеспечивать эффективный контроль за финансово-хозяйственной деятельностью общества с целью защиты прав и законных интересов акционеров.

Процедура Дью дилидженс означает проведение всестороннего анализа деятельности предприятия с точки зрения финансовых аналитиков, аудиторов и юристов, каждая группа специалистов готовит для заказчика подробный отчет о состоянии предприятия.

В процессе проведения DueDiligence, как правило, выполняются работы, обеспечивающие:

· оценку стоимости пакета акций (стоимости имущественного комплекса, стоимости бизнеса);

· оценку системы бухгалтерского учета и достоверности отчетности и финансовый анализ;

· оценку налоговых рисков;

· юридическую оценку рисков из обязательств и совершенных сделок.

При этом оценщики, аудиторы и юристы работают в тесном взаимодействии:

Первая группа - финансовые аналитики, их задача определить справедливую стоимость объекта инвестирования, дать покупателю диапазон стоимости предприятия при различных вариантах его будущего использования. Результатом работы этой группы специалистов является отчет об оценке бизнеса.

Вторая группа - аудиторы, их целью является проведение финансовой проверки, экспертизы деятельности предприятия, выделение налоговых выгод и рисков На этом этапе проводится анализ структуры выручки и затрат компании, оценка системы внутреннего контроля, анализ основных средств, финансовых вложений, дебиторской и кредиторской задолженности, запасов компании; анализ кредитных договоров и обязательств, условных обязательств, полноты и достоверности учета активов и обязательств. Заключительная стадия - выделение потенциальных налоговых рисков и выгод, выявление и цифровое выражение потенциальных налоговых обязательств, имеющихся у компании.

Третья группа специалистов - юристы, они проводят обзор учредительных документов, юридического статуса документов о корпоративном управлении, решений коллегиальных органов управления и основных доверенностей. Анализируются основные сделки с акциями, сведения об акционерах, их имущественных и неимущественных правах. Изучается государственное регулирование деятельности компании, основные контракты и имущественные права компании, трудовые отношения и претензионно-исковая деятельность. Результатом работы юристов является отчет о юридической экспертизе. [9]

После подведения итогов Дью Дилидженс и получения отчётов проводится так называемое «затыкание дыр» - устранение проблем, выявленных в ходе данной процедуры.

Разработка проспекта эмиссии - также важная процедура. Предварительный проспект эмиссии является основным маркетинговым инструментом и должен содержать всю необходимую инвесторам информацию о компании:

· Финансовую отчётность за последние 5 лет

· Описание целевого рынка

· Описание конкурентов

· Стратегия развития

· Описание команды менеджеров

· И др.

Данная процедура проводится обычно одновременно с Дью Дилидженс.

Напечатанный типографским способом предварительный проспект известен под названием "копченая селедка" или "приманка" (Red Herring). Такое забавное прозвище он получил, благодаря тому, что на его обложке красным цветом набран текст примерно следующего содержания: "Настоящий документ не является проспектом эмиссии. Информация, содержащаяся в настоящем инвестиционном меморандуме, не является исчерпывающей и может в дальнейшем корректироваться. Продажа акций общества возможна только после завершения всех установленных действующим законодательством процедур, обеспечивающих допуск акций общества на (название биржевой площадки), включая регистрацию проспекта эмиссии в Службе Банка России по финансовым рынкам. Настоящий инвестиционный меморандум не является прямым предложением о продаже акций общества и служит исключительно для презентации общества потенциальным инвесторам". [26]

Также одновременно начинается и дорожное шоу. Это серия встреч с потенциальными инвесторами и аналитиками в ключевых городах мира. Как правило, проводится в странах с наиболее развитым фондовым рынком -- в США, Великобритании, Германии.

Содержание «шоу» -- тщательно подготовленная эмитентом и андеррайтером презентация производственной деятельности компании, её финансового положения, результатов деятельности, рынка, продуктов и услуг. Её ведёт руководство компании, которое после презентации отвечает на вопросы. Важным фактом является то, что руководство компании приезжает на территорию потенциального инвестора и рассказывает о перспективах работы с ней именно на территории инвестора.

Обычно занимает 2--3 недели, практически показывает потенциальным инвесторам возможности компании и способность руководства грамотно управлять ею.

Руководству необходимо хорошо подготовиться. Самого проспекта эмиссии недостаточно для представления. В ходе встреч могут возникнуть вопросы касательно специфики деятельности компании и её дальнейших планов работы.

На успех публичного размещения существенное влияние окажет впечатление, произведённое руководством на потенциальных инвесторов и брокеров.

В ходе дорожного шоу заполняется книга заявок, которую ведет Book Runner -- то есть менеджер книги заявок, управляющий, либо ведущий андеррайтер, который формирует книгу заявок от инвесторов на покупку, выпускаемых ценных бумаг. Андеррайтер получает предварительное представление о том, сколько ценных бумаг (акций, облигаций, и т. д.) и по какой стоимости инвесторы готовы купить.

Выделяются 2 типа road-show: deal и non-deal. Первый тип подразумевает наличие конкретной цели - осуществление сделки, к примеру, привлечение определенной суммы инвестиций. Второй тип - отсутствие конкретной цели, формулируется основная цель, к примеру, увеличение известности, информирование о компании и т.д. [19]

Шаги подготовки к road-show:

1. Постановка цели

2. Определение инвесторов, на которых будут направлены усилия

3. Подготовка к road-show

4. Организация линии для обратной связи

Наконец, за неделю до размещения компания эмитент проводит выпуск окончательного проспекта эмиссии, который проверяется независимым аудитором, выносящим своё заключение. Окончательный проспект эмиссии - документ-предложение, высылаемое всем покупателям акций компании во время и сразу после проведения первичного размещения ценных бумаг. Окончательный проспект эмиссии является исправленной версией предварительного проспекта и содержит окончательную информацию о первичном размещении (например, подробную информацию о ценах и андеррайтинге), а также исправления/дополнения, внесенные в регистрационное заявление после выпуска предварительного проспекта эмиссии.

1.3 Исследование методологии проведения заключительных этапов IPO

В данной работе для удобства исследования размещение на бирже и последующая работа с инвесторами были объединены понятием «Заключительные этапы IPO»

Период ожидания. В американской практике, как только регистрационные документы составлены и поданы со всеми необходимыми приложениями в Комиссию по ценным бумагам и биржам, наступает период "ожидания" - Waiting Period, или "охлаждения" - Cooling Off. Пока он продолжается, андеррайтеры и компания не имеют право предпринимать никаких действий, направленных на продажу акций компании - эмитента. Андеррайтеры полномочны лишь проводить сбор письменных или устных "выражений интереса" - Indication of Interest - со стороны предполагаемых покупателей. Сам процесс распределения и продажи акций начнется только после объявленной даты IPO.

В России требование соблюдения моратория на сделки с ценными бумагами специально не оговаривается. Кроме того, к обращению на бирже в России может быть допущен только выпуск акций, по которому отчет о выпуске зарегистрирован в Службе Банка России по финансовым рынкам (и только после регистрации отчета может начаться обращение акций, как биржевое, так и внебиржевое). При проведении биржевого IPO акций в России проводятся не торги акциями, а их размещение в виде аукциона по сбору заявок, которые удовлетворяются эмитентом или не удовлетворяются им. По удовлетворенным эмитентом заявкам и по его поручению регистратор списывает по передаточному распоряжению с эмиссионного счета акции в реестре на лицевые счета их приобретателей или на счета номинальных держателей, клиенты которых выиграли по заявкам и изъявили желание о зачислении акций на счет номинального держателя. До регистрации отчета никаких сделок с акциями происходить не может.

"Погребальные объявления". Именно так - Tombstone Ads - несколько мрачновато-иронично называются рекламные объявления о предстоящей продаже акций при IPO, которые компания может размещать в любых средствах массовой информации. В них обычно указывается количество акций, предлагаемых к продаже, цена за акцию, упоминаются имена членов синдиката андеррайтеров, а также сообщается о месте и времени получения копии проспекта эмиссии или инвестиционного меморандума. Целью публикации таких объявлений является информирование потенциальных инвесторов о готовящемся публичном размещении. Согласно американскому законодательству, "погребальные объявления" могут публиковаться только после того, как регистрационные документы были поданы в Комиссию по ценным бумагам и биржам для регистрации. Российское законодательство никак не регламентирует время и способ оповещения компанией потенциальных инвесторов о своем намерении выйти на публичный рынок. [20] После согласования цены акций и не ранее чем через два дня после выпуска окончательной версии проспекта компании объявляется о вступлении IPO в силу (обычно после закрытия торгов). Определённое количество акций компании распределяется между членами инвестиционного синдиката, брокерами и их клиентами. Торговля акциями компании на бирже начинается на следующий день после объявления. Ведущий андеррайтер отвечает за организацию гладкой торговли и обеспечение ценовой стабилизации акций компании. [9]

Надо отметить, что ценные бумаги попадают на биржу не автоматически, и далеко не все из них могут быть допущены на биржу. Во всех странах в соответствии с принятыми нормативными актами вопрос о допуске ценных бумаг на биржу решает сама биржа. И именно от биржи зависит, будут ли те или иные ценные бумаги продаваться на данной бирже. Если ценные бумаги какого-либо эмитента принимаются для продажи на бирже, значит, они приняты к котировке, включаются в котировальный список и именуются списочными или листинговыми. [8]

Котировальный список - это список ценных бумаг, отвечающих ряду требований по объемам торгов, ликвидности. Компании-эмитенты этих ценных бумаг должны с определенной периодичностью предоставлять отчетность на биржу. Включение в котировальные списки (листинг) - это своеобразный биржевой знак качества.

Значимость последнего этапа IPO часто недооценивается российскими эмитентами настолько, что они просто забывают о нём. А меж тем значение этих мероприятий также велико, как и других, составляющих IPO и непринятие их всерьёз - риск для компании. Речь, прежде всего, идёт о работе с инвесторами после размещения. Предпринимаемые компанией действия после осуществления IPO представлены в таблице 6.

фондовый биржа листинг акция

Таблица 6. Действия, предпринимаемые компанией после осуществления IPO

№	Действия
1.	Подготовка и утверждение советом директоров отчета об итогах выпуска, публикация информации о существенном факте «сведения о выпуске эмитентом ценных бумаг».
2.	Регистрация отчета об итогах эмиссии в СЛУЖБЕ БАНКА РОССИИ ПО ФИНАНСОВОМУ РЫНКУ
3.	Стабилизация цены акций (в течение 30 дней). Формирование окончательной цены на акции и определение прогнозных показателей в отношении интереса биржевого сообщества.
4.	Организация вторичного обращения акций на бирже (в случае необходимости).
5.	Регулярная работа с инвесторами, подготовка и публикации регулярной отчетности, поддержка корпоративного сайта (профиля инвестора), раскрытие существенных фактов из жизни компании, выпуск аналитических отчетов, проведение road shows , организация conference - calls между топ-менеджментом компании и инвестиционными аналитиками, организация выступлений топ-менеджмента на международных форумах и дискуссионных площадках, организация встреч топ-менеджеров с крупными инвесторами или фонд-менеджерами, организация пресс-сопровождения деятельности компании.

Сделка по андеррайтингу считается завершенной, когда компания передаёт свои акции андеррайтеру, а тот переводит полученные деньги н счёт компании (обычно через 3 дня). Через семь дней после дебюта компании IPO объявляют состоявшимся. Через 25 дней с момента начала торговли заканчивается период молчания, и теперь андеррайтер и другие члены синдиката могут делать публичные прогнозы и определять стоимость компании, а также давать рекомендации инвесторам относительно покупки акций компании.

Если функция отношений с инвесторами выстраивается после или непосредственно накануне размещения, то исходной точкой, определяющей дальнейшую стратегию по работе с инвесторами, становится сформированная акционерная база. Именно понимание текущей базы акционеров позволит ответить на первый вопрос «где мы находимся сейчас?», определяющий стратегию дальнейшей работы с инвесторами. Сколько долгосрочных инвесторов у компании и сколько «флипперов»? Какие инвесторы занимают наибольшую долю - ориентированные на рост, стоимостные или желающие регулярно получать дивидендный доход? Какова доля хедж-фондов и брокеров среди текущих акционеров компании? Каково географическое распределение акционерной базы?

Ответ на следующий вопрос «где мы хотим находиться?» должен дать таргетинг инвесторов. В исследовании «Shareholder eugenics in the public corporation» Edward B рассматривает акционерную базу, как одну из вершин «треугольника корпоративного управления» (две другие - совет директоров и менеджмент), показывает ее влияние на стоимость компании и приходит к выводу, что компании, заинтересованные в максимизации акционерной стоимости, также заинтересованы в работе над оптимизацией и расширением своей акционерной базы. [29]

Хорошая акционерная база разумно аппроксимирует «справедливую» стоимость фирмы, то есть позволяет ей не только привлечь долгосрочный капитал за приемлемую стоимость, но и обеспечивает хорошо функционирующий вторичный рынок ценных бумаг. В этом случае акции также могут использоваться и как валюта при осуществлении сделок слияния и поглощения, и как инструмент мотивации ключевого менеджмента и сотрудников. Однако не существует идеального распределения долей между различными типами инвесторов, подходящего для всех эмитентов, и каждая компания должна самостоятельно определить целевую структуру своих акционеров.

На более позднем этапе, подразделение по работе с инвесторами должно стремиться минимизировать конфликт интересов эмитента и организаторов, то есть самостоятельно таргетировать инвесторов, которые компания хотела бы видеть среди своих акционеров. Идеальным представляется случай, когда одним из элементов в системе вознаграждения организаторов является процент «желаемых» инвесторов в акционерной базе и продолжительность их нахождения в ней после закрытия сделки. [21]

В данной главе был раскрыт смысл понятия IPO, виды, его преимущества и недостатки по сравнению с другими инструментами привлечения капитала, необходимые условия для его проведения и факторы, влияющие на его успешность. Далее была описана методика проведения IPO.

...