Слияние и поглощение компаний

Размещено на http://www.allbest.ru/

ВВЕДЕНИЕ

Инвестиционные стратегии транснациональных корпораций могут обеспечить дополнительный перелив иностранного капитала. В последние годы корпоративная стратегия ориентирована на глобальные процессы, а прямые иностранные инвестиции становятся неотъемлемой их составляющей. Более того, используя новые технологии, компании укрепляют стратегические возможности для усиления своих позиций на зарубежных рынках и повышения эффективности капиталовложений. Одной из основных стратегий транснациональных компаний является стратегия слияний и поглощений (M&A).

Цель курсовой работы - проанализировать слияния и поглощения как стратегию реструктуризации российских ТНК. Для реализации поставленной цели, необходимо решить следующие задачи:

- рассмотреть понятие, виды, история и мотивы слияний и поглощений в мировом хозяйстве;

- изучить современные тенденции и динамика сделок слияний и поглощений в мире;

- рассмотреть проблемы слияний и поглощений и их перспективы.

Объект исследования - слияния и поглощения.

Предмет исследования - пути реализации стратегии реструктуризации российских ТНК посредством слияний и поглощений.

При подготовке курсовой работы использованы следующие теоретические методы: аналитические методы, историко-логические методы, методы относительных и абсолютных показателей.

Структура работы: введение, три главы, заключение и список использованной литературы.



Глава 1. Понятие, виды, история и мотивы слияний и поглощений в мировом хозяйстве

1.1 Определения и классификации слияний и поглощений

На современном этапе развития мировой торговли и мирохозяйственных связей международная консолидация капитала - это один из инструментов процесса мировой финансовой глобализации. Одновременно формируется тенденция финансового разделения мира между крупнейшими ТНК, каждая из которых обладает колоссальными мощью и влиянием на сферы мировой экономики, и регионально-отраслевыми сегментами. Подобные крупнейшие корпорации мира придерживались одной или нескольких из нижеперечисленных стратегий: Авхачев Ю.Б., Международные слияния и поглощения компаний: новые возможности предприятий России по интеграции в мировое хозяйство.- М.: Научная книга, 2005. - 120 с.

· активного маркетинга (агрессивный маркетинг и повышение эффективности);

· конгломеративных стратегий (покупка предприятий, особенно когда дела в основной отрасли складывались неудачно);

· диверсификации (приобретение компаний, занимающихся смежной деятельностью, что позволяет снизить риски);

· синергии (покупка компаний своей или смежной сфер деятельности для усиления имеющихся конкурентных преимуществ за счет приобретения преимуществ друг друга);

· покупка конкурентов (покупка фирм-конкурентов, расширение рыночной доли);

· дивергенции (создания сверхспециализированных структур, способных к быстрой реакции на нужды потребителей).

Среди всех указанных видов корпоративных стратегий можно выделить те, которые связаны со сделками корпоративного контроля, и те, которые с этими сделками не связаны.

На сегодняшний день доминируют стратегии первого вида, основными формами которых являются слияния и поглощения. Как показывают исследования американских экономистов, на стратегии данного типа, по данным опроса ведущих менеджеров, приходится 60% всех стратегий. Авхачев Ю.Б., Международные слияния и поглощения компаний: новые возможности предприятий России по интеграции в мировое хозяйство.- М.: Научная книга, 2005. - 120 с.

Слияния и поглощения определяются общим понятием консолидация. В иностранной и российской экономической литературе существуют различные подходы к определению и классификации сделок слияния и поглощения. Во многом это обусловлено разногласиями в определении понятия «слияние» и «поглощение» в зарубежной литературе и российском законодательстве. Например, по мнению Пирогова А. Н. слияние - это передача всех прав и обязанностей двух или более компаний новому юридическому лицу в процессе реорганизации. В широком понимании слияние связано с переходом контроля над деятельностью компаний, который может носить как формальный, так и неформальный характер. Пирогов А.Н., Слияния и поглощения компаний: зарубежная и российская теория и практика.//Менеджмент в России и за рубежом. - 2001, №5. - С. 11-16.

Слияние (merger) - это объединение компаний, при котором из нескольких компаний образуется одна. При этом часть акций одной компании обменивается на все акции другой компании и, в результате из двух (или нескольких) юридических лиц образуется одно. Слияние может также осуществляться путем обмена акций двух или нескольких компаний на акции вновь создаваемого юридического лица. Воронин С.В., Воронин М.С., Совместное предпринимательство и международная инвестиционная деятельность: проблемы, тенденции и перспективы, Учебное пособие, - СпбГУ, 1999. - 324 с.

Существует другогое определение слияния: слияние - это такой процесс, когда из двух или нескольких компаний возникает новая компания, к которой переходят все права и обязанности этих двух компаний. Рудык Н.Д. , Конгломеративные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов. - 1999. - 455 c.

Так же слияние можно определить как объединение двух корпораций, в котором выживает только одна из них, а другая прекращает свое существование. «При слиянии - пишет он, - поглощающая компания принимает активы и обязательства поглощаемой компании». Гохан Патрик А., Слияния, поглощения и реструктуризация компаний: пер. С англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004, - 1035 с.

В законодательстве ведущих зарубежных стран выделяются два основных типа слияний: абсорбирующий и консолидирующий (комбинационный). При абсорбирующем типе слияний один из участников слияний получает все активы и обязательства присоединяющихся к нему компаний, которые затем, в свою очередь, расформировываются (ликвидируются). В результате консолидирующих слияний создается новая компания, аккумулирующая активы и обязательства всех сливающихся компаний, которые впоследствии подлежат добровольной ликвидации. Воронин С.В., Воронин М.С., Совместное предпринимательство и международная инвестиционная деятельность: проблемы, тенденции и перспективы, Учебное пособие, - СпбГУ, 1999. - 324 с.

“Поглощением” (acquisition или takeover) обычно называется процесс, когда одна компания или банк приобретает большую часть акций другой компании (банка).

Поглощение - это объединение двух или нескольких юридических лиц, при котором сохраняется одно (поглощающее) юридическое лицо, к которому переходят активы и обязательства поглощаемых юридических лиц, при этом поглощаемые юридические лица либо прекращают свое существование, либо контролируются путем владения контрольным пакетом акций или долей капитала.

Так же поглощение можно определить как сделку, проводящуюся при помощи тендерного предложения (tender offer). Рудык Н.Д. , Конгломеративные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов. - 1999. - 455 c.

Выделяется семь основных видов поглощения: Воронин С.В., Воронин М.С., Совместное предпринимательство и международная инвестиционная деятельность: проблемы, тенденции и перспективы, Учебное пособие, - СпбГУ, 1999. - 324 с.

· приобретение,

· борьба за доверенности,

· приватизация,

· национализация,

· программы акционирования работников,

· выкуп компании менеджментом (MBO -management Buy-Outs),

· выкуп компании менеджментом со стороны (Management Buy-In).

Приобретения могут осуществляться в трех формах: приобретение акций, приобретение активов и полноценные приобретения, т.е. приобретения акций активов и обязательств.

В случае борьбы за доверенности акционер или группа акционеров компании пытаются расширить свое представительство в совете директоров путем голосования за новых директоров. Доверенность дает ее держателю право голосовать по всем вопросам на собрании акционеров. В борьбе за доверенности вышеуказанная инициативная группа акционеров пытается получить доверенности от других акционеров.

При приватизации все акции компании приобретаются у государства небольшой группой инвесторов, среди которых часто присутствует высший менеджмент компании, которые становятся акционерами компании. При национализации происходит обратный процесс.

В соответствии с российским гражданским законодательством (Закон «Об акционерных обществах», вступивший в силу с 01.01.96 г.), реорганизация акционерного общества может быть осуществлена в форме слияния, присоединения, разделения, выделения и преобразования. Федеральный закон РФ «Об оценочной деятельности в РФ» №135-ФЗ от 27.07.1998

В рамках настоящего исследования под слиянием (merger) будет пониматься такое объединение компаний, при котором из двух или нескольких юридических лиц образуется одно. В российском законодательстве этому термину будут соответствовать две формы реорганизации: слияние и присоединение. Под поглощением (acquisition, takeover) будет пониматься покупка одним банком контрольного пакета акций другого банка. Совместно слияния и поглощения корпораций будут определяться как слияния или как слияния и поглощения (M&As).

Слияния могут быть классифицированы по различным признакам.

1. По функциональному признаку. Различают горизонтальные, вертикальные, конгломератные и родственные или концентрические слияния.

При горизонтальном слиянии объединяются фирмы, работающие и конкурирующие в одной области экономической деятельности. Целью таких слияний является достижение экономии от масштаба, различных синергетических эффектов в деятельности объединенной структуры, и, как следствие, повышение эффективности и увеличение конкурентоспособности объединившихся компаний. В этом случае цель союза -- объединение технологий и экспертизы, увеличение рыночной доли, а также достижение экономии за счет расширения масштаба деятельности, снижения издержек и более эффективного использования ресурсов. С точки зрения планирования подобные сделки являются самыми простыми, поскольку могут дать очевидные преимущества.

Вертикальное слияние объединяет фирмы на различных этапах производственного процесса и чаще всего принимает форму «интеграции назад» или «интеграции вперед». В этом случае основная задача фирмы-покупателя -- расширение сферы деятельности, выход на новые рынки, привлечение нового круга заказчиков. Такие сделки требуют очень тщательной подготовки. Случается, что технически возможное объединение оказывается экономически невыгодным. Другая проблема -- технологические изменения, которые могут сделать отдельные звенья объединенной компании ненужными или менее эффективными, чем предполагалось. Результаты вертикального слияния, как правило, проявляются значительно позднее, чем горизонтального.

Родственные или концентрические слияния определяются как слияния компаний, сходных по природе и действиям. При этих слияниях компания-покупатель и компания-мишень связаны между собой базовой технологией, производственным процессом или через рыночную нишу. В родственные слияния, как правило, оказываются вовлеченными компании, которые работают на одном и том же сегменте экономического пространства, но не занимающиеся выпуском или продажей одного и того же продукта как при горизонтальных слияниях, или не связанные снабженческо-сбытовым циклом, как при вертикальных слияниях. Рудык Н.Б., Семенкова Е.В., Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы с долговым финансированием. М.Финансы и статистика. - 2000. - 342 c.

Конгломератные слияния - это объединение компаний различных отраслей без наличия производственной общности. В рамках конгломерата объединяемые компании не имеют ни технологического, ни целевого единства с основной сферой деятельности фирмы-интегратора. Профилирующее производство в такого вида объединениях принимает расплывчатые очертания или исчезает вовсе. Конгломерат - это скорее не производственная структура, не интегрированный бизнес, а инвестиционная стратегия, которая должна содержать требования постоянного пересмотра и переоценки портфеля активов.

2. По географическому признаку слияния можно разделить на национальные (domestic M&As) и международные (international M&As, cross-border M&As). К национальным относятся слияния компаний, являющихся резидентами одной страны, а к международным - слияния компаний, являющихся резидентами разных стран. Интересным представляется вопрос о классификации по географическому признаку сделок M&A между ТНК. Согласно определению, приведенному выше, если штаб-квартиры двух ТНК находятся в одной стране, то сделка по их слиянию или поглощению будет относится к национальной. Однако, как известно, в результате слияния ТНК в стране их базирования, сливаются также их филиалы в других странах, что носит уже международный характер. В экономической литературе этот вопрос пока не проработан. На мой взгляд, необходимо отличать классификацию M&A между ТНК и национальными компаниями.

3. По поведенческому признаку в теоретической литературе существует деление на дружественные (friendly takeover) и враждебные (hostile takeover) слияния. Однако практика свидетельствует, что по своей сути слияния могут быть только дружественными, в то время как поглощения могут быть дружественными и враждебными.

Дружественное - официальное предложение о приобретении, которое поддерживается руководством поглощаемой компании, например, стратегическое поглощение (strategic buyout). Слияние/поглощение происходит на основе анализа выгод от объединения: компании подходят друг другу. В результате сделки реализуется прибыль от синергии.

Враждебное (агрессивное) - недружественная перекупка (hostile takeover) - компания-поглотитель (рейдер) делает акционерам приобретаемой компании тендерное предложение о скупке за наличные обычно 95-100% акций. Руководство и совет директоров фирмы с этим предложением не согласны, а акционеры могут приветствовать. Основными разновидностями враждебного приобретения являются:

· постепенная скупка акций, направленная на смену совета директоров;

· обмен акций, при котором акционерам приобретаемой компании предлагается обменять свои акции на акции компании-поглотителя.

4. По способу оплаты слияния можно разделить на оплачиваемые деньгами и на слияния, происходящие путем обмена акций. Из названия понятно, что при первых корпорация-покупатель оплачивает покупку другой компании путем выплаты определенной суммы денежных средств. Во втором случае, она выпускает определенное количество своих акций с целью обмена их на все акции приобретаемой фирмы по определенному коэффициенту.

Слияния и поглощения компаний на протяжении всей своей истории носили волнообразный характер. Особенно отчетливо волны можно наблюдать на протяжении двадцатого столетия. Можно выделить пять наиболее выраженных волн в развитии этих процессов, каждая из которых имеет свои особенности (рис.1):

· волна слияний в 1897--1904 гг.;

· слияния компаний в 1916--1929 гг.;

· волна конгломератных слияний в 1965--1970-х годах;

· волна слияний в 80-х годах;

· слияния во второй половине 90-х годов.

Рис.1. Основные волны слияний/поглощений в США

Источник: Select Committee on Small Business, 1962; Mergerstat 1998; Gaughan (Mergers, Acquisitions and Restructuring, 1999): Chapter 1.

Обобщенная характеристика вышеуказанных волн слияний/поглощений компаний приведена в таблице 1.



Таблица 1

Волны слияний компаний	Краткая характеристика волн слияний/поглощений компаний
1897--1904 гг.	Большинство слияний осуществлялось по принципу горизонтальной интеграции. Практически во всех отраслях господствовали монополии, т.е. единственные доминирующие фирмы. Далее появились предприятия, которые можно считать предшественниками современных вертикально интегрированных корпораций. Отличительной чертой большинства слияний в этот период явился множественный характер: в 75% от общего количества слияний было вовлечено, по крайней мере по 5 фирм, в 26% из них участвовало 10 и более компаний. Иногда объединялись несколько сотен фирм. Оптимизация использования мощностей и избежание падения цен с помощью горизонтальных поглощений и объединения в трасты
1916--1929 гг.	В связи с действием антимонопольного законодательства слияние компаний в отраслях приводит уже к господству не монополии, а олигополии, т.е. к доминированию небольшого числа крупнейших фирм. Для этой волны больше, чем для предшествующей, характерны вертикальные слияния и диверсификация. Стремление занять доминирующую позицию на рынке, контроль всего производственного цикла
60-70-е годы	Для этого этапа характерен всплеск слияний фирм, занятых в разных видах бизнеса, т.е. слияний конгломератного типа. По оценке Федеральной торговой комиссии США, с 1965 по 1975 гг. 80% слияний привели к образованию конгломератов. Число чистых конгломератных слияний возросло с 10,1% в 1948--55 гг. до 45,5% в 1972--79 гг. Жесткое антимонопольное законодательство ограничило горизонтальную и вертикальную интеграцию. Количество горизонтальных слияний сократилось с 39% в 1948--55 гг. до 12% в 1964--71 гг. Расширение портфеля предлагаемой продукции
80-е годы	В этот период удельный вес слияний конгломератного типа сократился. Более того, создание новых объединений сопровождалось разрушением ранее созданных конгломератов. Заметной становится тенденция враждебных поглощений. Учитывая смягчение антимонопольной политики, в этот период наиболее распространены горизонтальные слияния. Стратегические поглощения, фокусировка на основном бизнесе, поиск новых потенциалов синергии
Вторая половина 90-х годов	Наиболее популярным типом слияния компаний является горизонтальная интеграция. Характерно объединение транснациональных корпораций, т.е. сверхконцентрация компаний. Огромный размах получили слияния и поглощения в финансовой сфере. Глобальные мегасделки, единый рынок Европы

Источник: Mueller-Stewens, G., Spickers, J.,Deiss, Chr.: Mergers & Acquisitions. Markttendenz und Beraterprofile. -- Stuttgart, 1999, p.41



Если в начале столетия одним из основных стимулов слияний/поглощений было сокращение транспортных расходов, то последняя волна конца 90-х была обусловлена, прежде всего, снижением стоимости телекоммуникационных услуг, а также достижениями в области информационных технологий. Снижение оперативности обмена информацией и, как следствие, управляемости при достижении определенного размера тормозило дальнейший рост ТНК. С появлением таких информационных технологий, как электронная торговля и электронный документооборот, границы роста значительно расширились.

Дешевая и эффективная сеть коммуникаций позволяет фирмам размещать различные составляющие производств в разных странах, сохраняя при этом прямые организационные и информационные контакты, непосредственное управление товарными и финансовыми потоками.

Современные информационные технологии также уменьшили необходимость физических контактов между производителями и потребителями и позволили некоторым услугам, которые ранее невозможно было продать на международных рынках, стать объектом торговли. При этом значительно (в разы) сократились издержки обслуживания оборота товаров и услуг.

Таким образом, несмотря на множество различных мнений относительно определения понятий слияния и поглощения, главное - это то, что в результате образуется из двух или более компаний образуется одна, которой переходят все права и обязанности сливающихся юридических лиц. Разница состоит в том, что при слиянии образуется абсолютно новая компания. А при поглощении одна из компаний остается, в то время как другая ликвидируется.

Слияния можно классифицировать по различным признакам: по функциональному (горизонтальные, вертикальные, концентрические и конгломератные), по географическому (национальные и международные), по поведенческому (дружественные и враждебные), по способу оплаты (деньгами или обмен акциями).

В мировой экономике слияния и поглощения развивались волнами. Эксперты выделяют 5 таких волн. Говорят, что в последние годы началась новая, шестая волна слияний и поглощений.

1.2 Основные мотивы слияний и поглощений компаний в мировой практике. Тактики поглощений и защиты компаний от них

В многочисленных исследованиях, посвященных феномену слияний/поглощений, приводятся различные мотивы, преследуемые компаниями. Однако большинство работ имеют фрагментарный характер и страдают отсутствием системы, что приводит к повторениям и размытостью четких границ между отдельными мотивами. В данной работе предлагается оригинальный подход к структурированию мотивов, который позволяет участникам сделок по слияниям/поглощениям более полно проанализировать основные направления, по которым теоретически возможно достижение положительного, в том числе синергетического, эффекта от слияния/поглощения.

Исходя из стремления компаний к максимизации прибыли, большинство мотивов, побуждающих компании сливаться/поглощать, можно разделить на следующие группы: Савчук С.В. Анализ основных мотивов слияний и поглощений.// Менеджмент в России и за рубежом. - 2002, №5.

· Мотивы уменьшения оттока ресурсов (имеются в виду прежде всего денежные ресурсы, являющиеся издержками предприятия).

· Мотивы увеличения/стабилизации притока ресурсов.

· Нейтральные по отношению к движению ресурсов мотивы.

Можно было бы выделить в отдельную группу мотивы более эффективного использования имеющихся ресурсов, но автор придерживается мнения, что в конечном итоге большинство из них сводятся к одной из вышеназванных групп. Так, повышение качества управления приводит к более эффективному использованию времени отдельными работниками и, как следствие, к снижению издержек на персонал (в данном случае совокупной зарплаты) и уменьшению оттока ресурсов.

Следует оговориться, что вышеприведенная структура рассматривается в данной работе с точки зрения полезности для владельцев компании (так как менеджерами могут преследоваться иные цели, о чем будет сказано позже), а также что поток исходящих ресурсов рассматривается за исключением дивидендов и иных платежей акционерам компании.

К первой группе мотивов, нацеленных прежде всего на уменьшение издержек, можно отнести следующие: экономия масштабов, мотив повышения эффективности работы с поставщиками, мотив ликвидации дублирующих функций, мотив кооперации в области НИОКР, мотив уменьшения налогов, таможенных платежей и иных сборов, мотив преимуществ на рынке капитала, мотив устранения неэффективности управления.

Экономия, обусловленная масштабами, достигается тогда, когда средняя величина издержек на единицу продукции снижается по мере увеличения объема производства продукции. Один из источников такой экономии заключается в распределении постоянных издержек на большее число единиц выпускаемой продукции. Основная идея экономии за счет масштаба состоит в том, чтобы выполнять больший объем работы на тех же мощностях, при той же численности работников, при той же системе распределения и т.д. Иными словами, увеличение объема позволяет более эффективно использовать имеющиеся в наличии ресурсы. Однако существуют определенные пределы увеличения объема производства, при превышении которых издержки на производство могут существенно возрасти, что приведет к падению рентабельности производства.

Отклонения от оптимального с точки зрения издержек на единицу продукции объема производства возможны в обе стороны. Недопроизводство из-за недостатка заказов и перепроизводство из-за недостатка мощностей (например, если вследствие срочности заказа станок работает на предельной скорости, потребляя больше ресурсов на единицу выпускаемой продукции). Оба отклонения могут быть выровнены после удачного слияния/поглощения.

Следует отметить, что данный мотив особенно характерен для горизонтальных слияний. Тем не менее, для транснациональных компаний он не играет значительной роли, т.к. их производство, в основном, и так масштабно. Возможно, в некоторых регионах, где действую обе сливающиеся компании, данная сделка и приведет к экономии на масштабе, но а целом по миру это менее актуально.

Мотив повышения эффективности работы с поставщиками заключается в следующем. Объединяясь, компании приобретают дополнительный рычаг снижения закупочных цен. Это может быть достигнуто как путем увеличения совокупного объема закупок и приобретения тем самым возможности пользоваться дополнительными скидками, так и путем прямой угрозы смены поставщика. Одна лишь централизация закупок канцелярских принадлежностей может сэкономить новообразованной компании массу денежных средств. Данный мотив имеет место для ТНК, например, в автомобильной промышленности.

Мотив ликвидации дублирующих функций тесно связан как с мотивом экономии на масштабах, так и с повышением эффективности использования имеющихся ресурсов. Смысл заключается прежде всего в сокращении управляющего и обслуживающего персонала и расширении функций за счет устранения дублирования функций различных работников и централизации ряда услуг.

Многие компании добиваются значительной экономии в краткосрочной перспективе за счет централизации маркетинга и сбыта, возможности предлагать дистрибьюторам более широкий ассортимент продуктов, использовать общие рекламные материалы.

Получение экономии путем ликвидации дублирования особенно характерно для горизонтальных слияний. Но и при образовании конгломератов порой возможно ее достижение. В этом случае добиваются экономии за счет устранения дублирования функций различных работников и централизации ряда услуг в таких сферах, как бухгалтерский учет, финансовый контроль, делопроизводство, повышение квалификации персонала и общее стратегическое управление компанией. Кроме того, отпадает необходимость дублирования программного обеспечения, приобретение лицензий на использование которого требует, как правило, затраты немалых средств.

Например, в результате слияния компаний Procter&Gamble и Gillette произошло снижение количества маркетинговых контрактов. По данным отчета банка JPMorgan, Procter&Gamble сможет сэкономить на сокращении издержек в результате слияния с Gillette не менее $1 млрд за ближайшие три года.

Мотив кооперации в области НИОКР связан с тем, что выгоды от слияния могут быть получены в связи с экономией на дорогостоящих работах по разработке новых технологий и созданию новых видов продукции. С помощью слияний/поглощений могут быть соединены передовые научные идеи и денежные средства, необходимые для их реализации. Одна фирма может иметь выдающихся исследователей, инженеров, программистов, но не обладать соответствующими производственными мощностями и сетью реализации, необходимыми для извлечения выгоды от новых продуктов, которые ими разрабатывались. Другая компания может иметь превосходные каналы сбыта, но ее работники лишены необходимого творческого потенциала. Вместе же компании способны плодотворно функционировать.

Молодые, передовые в технологическом отношении отрасли, связанные с производством и использованием наукоемкой продукции, технологических новинок, сверхсложной техники, становятся главной сферой интересов слияний.

Следует отметить, что данный мотив пересекается с мотивами ликвидации дублирования, мотивом взаимодополнения и эффекта масштабов, однако его важность для будущего предприятия позволяет выделить его в отдельную группу.

Нередко одной из веских причин слияний/поглощений является сокращение налоговых платежей, с чем и связан Мотив уменьшения налогов, таможенных платежей и иных сборов. Например, высокоприбыльная фирма, несущая высокую налоговую нагрузку, может приобрести компанию с большими налоговыми льготами, которые будут использованы для созданной корпорации в целом. У компании может иметься потенциальная возможность экономить на налоговых платежах в бюджет благодаря налоговым льготам, но уровень ее прибылей недостаточен, чтобы реально воспользоваться этим преимуществом.

В США если фирма выплачивает дополнительные дивиденды, то владельцы акций должны заплатить налоги по их получении. Вместе с тем использование свободных денежных средств для приобретения другой фирмы не повлечет немедленных последствий по уплате налогов покупающей фирмой или ее акционерами.

Интенсивное лоббирование собственных интересов позволяет ТНК добиваться изменения налогового и таможенного законодательства, получать исключительные лицензии на провоз определенных товаров и т.п.

Суть мотива преимуществ на рынке капитал заключается в следующем. Крупные ТНК добиваются более выгодных условий кредитования. Размер компании нередко сам по себе является гарантом стабильности и позволяет получать более высокий кредитный рейтинг, что, как правило, открывает доступ к более дешевым кредитам.

Как и в случае с поставщиками, финансовые организации дорожат крупными клиентами, что позволяет новообразованной компании эффективнее использовать инструмент давления.

Последний мотив первой группы - это мотив устранения неэффективности управления. Распространение качественного менеджмента на поглощаемую компанию и привнесение более совершенных технологий управления способны стать важным фактором успехов объединенной структуры.

При желании всегда можно найти компании, в которых возможности снижения затрат и повышения объемов продаж и прибыли остаются не до конца использованными, компании, страдающие от недостатка таланта или мотивации руководителей, т.е. компании, имеющие неэффективный аппарат управления. Такие компании становятся естественными кандидатами на поглощение со стороны фирм, имеющих более эффективные системы управления. В некоторых случаях «более эффективное управление» может означать просто необходимость болезненного сокращения персонала или реорганизации деятельности компании.

Практика подтверждает, что объектами большинства успешных поглощений, как правило, оказываются компании с невысокими экономическими показателями. Исследования показывают, что в поглощенных компаниях фактические нормы доходности были относительно низкими в течение нескольких лет до их присоединения к другим фирмам.

Ко второй группе мотивов, нацеленных на увеличение/стабилизацию поступлений, можно отнести следующие: Мотив взаимодополняющих ресурсов, Мотив приобретения крупных контрактов, Мотив преимуществ на рынке капитала, Мотив монополии, Диверсификация производства. Возможность использования избыточных ресурсов, Мотив доступа к информации (ноу-хау).

Мотив взаимодополняющих ресурсов заключается в следующем. Слияние может оказаться целесообразным, если две или несколько компаний располагают взаимодополняющими ресурсами. Эти компании после объединения будут стоить дороже по сравнению с суммой их стоимостей до слияния, так как каждая приобретает то, чего ей не хватало, причем получает эти ресурсы дешевле, чем они обошлись бы ей, если бы пришлось их создавать самостоятельно.

Слияния с целью получения взаимодополняющих ресурсов характерны как для крупных фирм, так и для малых предприятий. Зачастую объектом поглощения со стороны крупных компаний становятся малые предприятия, так как они способны обеспечивать недостающие компоненты для успешного функционирования первых. Малые предприятия создают подчас уникальные продукты, но испытывают недостаток в производственных, технических и сбытовых структурах для организации крупномасштабного производства и реализации этих продуктов. Крупные компании чаще всего сами в состоянии создать необходимые им компоненты, но можно гораздо дешевле и быстрее получить к ним доступ, поглотив компанию, которая их уже производит. Примерами могут служить поглощения крупнейшими мировыми ТНК в области IT компаний по производству мелких составляющих в странах Юго-Восточной Азии.

Мотив приобретения крупных контрактов заключается в следующем. У новой компании появляется достаточно мощностей, чтобы конкурировать за крупные, в том числе государственные, контракты -- возможность, которой не обладала ни одна из объединявшихся компаний. Получение такого контракта обеспечивает оптимальную загрузку мощностей и позволяет реализовать экономию масштабов. Крупнейшие ТНК обладают также достаточной экономической мощью, чтобы лоббировать свои интересы, тем самым становясь еще сильнее.

Мотив преимуществ на рынке капитала заключается в следующем. Размер компании, будучи гарантом стабильности, позволяет получать необходимые кредитные средства, от которых зависит дальнейшее развитие компании. Кроме того, у компании появляется больше возможностей оптимального использования капитала внутри нее самой. Использование трансфертных цен, внутренняя диверсификация капитала, установление в рамках концерна регулируемой конкуренции за капитал -- лишь некоторые из возможных сценариев оптимизации работы с капиталом внутри компании.

Порой при слиянии, прежде всего горизонтального типа, решающую роль (гласно или негласно) играет стремление достичь или усилить монопольное положение, и тут идёт речь о мотиве монополии. Крупная организация обладает большим рыночным влиянием (market power), что исключительно важно в современных условиях, когда господствуют различные модели несовершенной конкуренции вплоть до монополии (особенно на относительно замкнутых региональных рынках). Слияние в данном случае дает возможность компаниям обуздать ценовую конкуренцию. Однако антимонопольное законодательство ограничивает слияния с явными намерениями повысить цены. Иногда конкуренты могут быть приобретены и затем закрыты, потому что выгоднее выкупить их и устранить ценовую конкуренцию, чем опустить цены ниже средних переменных издержек, заставляя всех производителей нести существенные потери.

Далее пойдёт речь о диверсификации производства и возможности использования избыточных ресурсов. Важным источником положительной синергии является увеличение диверсификации (как в отношении предлагаемых товаров и услуг, так и географической), что снижает общую рискованность операций и гарантирует средний объем поступлений. Это само по себе является стимулом для слияний компаний, специализирующихся в разных областях. Диверсификация помогает стабилизировать поток доходов, что выгодно и работникам данной компании, и поставщикам, и потребителям (через расширение ассортимента товаров и услуг).

В результате слияния увеличиваются активы компании, что позволяет расширить масштабы операций и мобильнее перераспределять имеющиеся средства. Общемировая тенденция дерегулирования заметно усиливает стремление к универсализации. По признанию специалистов ведущих консультационных агентств, содействующих операциям слияния, успех организаций будущего главным образом зависит от расширения спектра предоставляемых ими услуг, что, несомненно, требует консолидации капиталов.

Суть мотива доступа к информации (ноу-хау) заключается в следующем. Информация как ресурс играет все большую роль в деятельности компаний. Приобретая компанию, вместе с видимыми активами предприятие получает в свое распоряжение дополнительные знания о продуктах и рынке. Как правило, новая компания привносит с собой и наработанную сеть клиентов, которые связаны с ней личными отношениями. Внутрифирменные культуры могут как взаимообогатить друг друга, так и стать камнем преткновения в совместной деятельности. Получение доступа к новой, более дешевой информации/ноу-хау (о рынке, продуктах, менеджменте) в ходе слияния/поглощения избавляет компанию от необходимости тратить огромные средства на консалтинговые услуги третьих фирм, тем самым экономя денежные средства.

К третьей группе, нейтральных по отношению к движению ресурсов -- мотивов относятся: мотив разницы в рыночной цене компании и стоимости ее замещения, мотив разницы между ликвидационной и текущей рыночной стоимостью, личные мотивы менеджеров, стремление увеличить политический вес руководства компании, мотив защиты от поглощения, мотив «too big to fail».

Зачастую проще купить действующее предприятие, чем строить новое. Это целесообразно тогда, когда рыночная оценка имущественного комплекса целевой компании-мишени значительно меньше стоимости замены ее активов. В этом и заключается мотив разницы в рыночной цене компании и стоимости ее замещения.

Разница в рыночной цене компании и стоимости ее замещения возникает из-за несовпадения рыночной и балансовой стоимости приобретаемой фирмы. Рыночная стоимость фирмы базируется на ее способности приносить доходы, чем и определяется экономическая ценность ее активов. Если говорить о справедливой оценке, то именно рыночная, а не балансовая стоимость будет отражать экономическую ценность ее активов, практика же показывает, что рыночная стоимость очень часто отклоняется от балансовой (инфляция, моральный и физический износ и т.п.). Этот мотив характерен для поглощения крупными ТНК небольших компаний в странах базирования их филиалов для расширения своей деятельности в этих странах (вместо того, чтобы строить новые предприятия).

Мотив разницы между ликвидационной и текущей рыночной стоимостью, иначе этот мотив можно сформулировать следующим образом: возможность «дешево купить и дорого продать». Нередко ликвидационная стоимость компании выше ее текущей рыночной стоимости. В этом случае фирма, даже при условии приобретения ее по цене несколько выше текущей рыночной стоимости, в дальнейшем может быть продана по частям, с получением продавцом значительного дохода (если активы фирмы могут быть использованы более эффективно при их продаже по частям другим компаниям, имеет место подобие синергетического эффекта).

Положительным моментом данной схемы можно назвать уничтожение технологически старых и физически изношенных фондов. Однако заранее не известно, начнется ли инвестирование в новые фонды после очистки от старых.

Личные мотивы менеджеров и стремление увеличить политический вес руководства компании заключаются в следующем. Безусловно, большинство деловых решений относительно слияния/поглощения компаний основываются на экономической целесообразности. Однако есть примеры, когда подобные решения базируются скорее на личных мотивах управляющих, чем на экономическом анализе. Это связано с тем, что руководители компаний любят власть и претендуют на большую оплату труда, а границы власти и заработная плата находятся в определенной связи с размерами корпорации.

Иногда причиной слияния компаний является самоуверенность руководителей, считающих, что предполагаемая сделка совершенна. Они проникаются азартом охоты, на которой добыча должна быть настигнута любой ценой. В итоге такие покупатели очень дорого платят за свои приобретения.

Еще один мотив осуществления поглощений, в отличие от перечисленных выше, нерационален с точки зрения чисто экономической логики, будучи связан со спецификой эгоистического поведения менеджеров. Время от времени захваты осуществляются с целью создать иллюзию процветания в глазах акционеров. Волна слияний и поглощений в американской банковской индустрии в 80-е годы частично объясняется стремлением управляющих продемонстрировать хорошие показатели (рост курсов акций, оборотов и капиталов). Как правило, в таких ситуациях принятые решения оказываются неудачными, что, однако, окончательно выявляется обычно лишь через несколько лет после поглощения.

Иногда имеет место спекулятивный мотив. В период биржевых бумов инвесторы часто рассматривают приобретение акций сливающихся компаний как средство получения прибыли от продолжающегося роста их цен. Это, в частности, обусловлено тем соображением, что в результате слияния или поглощения конкуренция в отрасли может быть исключена или ослаблена и, следовательно, прибыль должна вырасти, что увеличит доход инвесторов. Пользуясь такими настроениями инвесторов, финансовые посредники часто сами организуют и подталкивают слияния, надеясь на этом заработать.

Помимо традиционных мотивов интеграции могут встречаться и специфические, такие как мотив защиты от поглощений. Так, слияния для некоторых, в том числе российских, компаний представляют собой один из немногих способов противостояния экспансии на российский рынок более мощных западных конкурентов. В качестве последней попытки защититься от поглощения некоторые фирмы прибегают к объединению с «дружественной компанией», которую обычно называют «белым рыцарем». Нередко в качестве метода защиты производится покупка активов, которые не понравятся захватчику или которые создадут антимонопольные проблемы (подробнее об этом в следующем параграфе).

Как показывает опыт большинства стран, размеры корпорации сами по себе являются гарантией ее надежности (так называемый эффект «too big to fail» -- слишком велик, чтобы обанкротиться), соответственно речь пойдёт о мотиве «too big to fail». Поскольку государство в силу целого ряда социально-экономических причин вынуждено «опекать» наиболее крупные компании, они получают дополнительные преимущества в конкуренции с более мелкими.

Следует отметить, что на практике одним из наиболее часто приводимых мотивов слияний/поглощений является экономия на дорогостоящих работах по разработке и созданию новых видов продукции, а также на капиталовложениях в новую технологию. За ним следует мотив экономии от сокращения административных расходов на содержание чрезмерно большого управленческого аппарата. Сравнительно меньшее значение имеет экономия на масштабах производства (снижение текущих издержек производства), хотя и она существенна.

В мировой практике различают следующие тактики поглощения: Хмыз О. Инвестиционные стратегии многонациональных корпораций.//

Управление компанией, 2002, № 1, с. 11-12.

· Внезапное поглощение (blitzkreig tender offer) - быстрая скупка акций (bust-up takeover), выкуп контрольного пакета акций с привлечением залога (leveraged buyout). Активы поглощенной компании продаются для выплаты долга, возникшего в результате финансирования поглощения. В такой ситуации рейдер приказывает брокеру скупать все акции другой компании на рынке как можно быстрее и скрытно, чтобы поглощаемая компания не поняла. Данная практика (называемая dawn-raid) в развитых странах запрещена.

· Медвежьи объятия (bear hug) - очень выгодное предложение о поглощении компании, сделанное ее директорам, против которого не возражают акционеры.

· Навязанная сделка (cram-down deal) - покупка компании через заемные средства, когда у акционера нет другой альтернативы как принять невыгодные для себя условия. Например, обмен своих акций на "мусорные" облигации, а не на наличность. Разновидностями такой тактики поглощения являются:

· Очень щедрое предложение о поглощении, при непринятии которого акционеры подадут в суд на руководство компании (godfather offer);

· Очень выгодный контракт, предлагаемый руководящему сотруднику компании и предоставляющий ему большую компенсацию при поглощении его компании другой и при его увольнении (golden parachute). Включает оплату наличными, опцион на покупку акций или премию.

· "Стратегия леди Макбет" (Lady Macbeth Strategy) - тактика поглощения, когда компания сначала выступает в роли "белого рыцаря", а затем объединяется с враждебным поглотителем.

Также рейдер может выступать в роли "серого рыцаря". "Серый рыцарь" (gray knight) - поглотитель, который пытается снизить цену, предлагаемую белым рыцарем, но для поглощаемой компании он более предпочтителен, чем враждебный поглотитель.

Во многих случаях слияния и поглощения проводятся по взаимному согласию между высшим управленческим персоналом обеих компаний. Однако нередка и практика враждебных слияний, при которых руководящий состав приобретаемой компании не согласен с готовящейся сделкой и осуществляет ряд противозахватных мер. Хотя и наблюдается значительное снижение объемов враждебных слияний/поглощений в мире (см. рис. 2), данный вид сделок может стать достаточно актуальным в российских условиях.

слияние поглощение компания сделка



Рис. 2. Доля враждебных транснациональных слияний/поглощений в 1987--1999 гг. (% от общего объема/количества)

Источник: UNCTAD, cross-border M&As database.

В этом случае компания, которая хотела бы приобрести заинтересовавшую ее фирму, в обход менеджеров обращается непосредственно к акционерам целевой фирмы или не обращается вовсе. Существуют два возможных способа враждебного поглощения компании с привлечением ее акционеров.

Наиболее распространенным из них является прямое предложение о покупке контрольного пакета, или, иначе, тендерное предложение акционерам компании.

Другой способ называют борьбой за доверенности, поскольку он предполагает получение права голосования чужими акциями, т.е. голосования по доверенности.

В этом случае пытаются найти поддержку среди определенной части акционеров целевой компании на очередном ежегодном акционерном собрании. Стремление получить доверенности на голосование обходится дорого, и из этой борьбы трудно выйти победителем.

Менеджеры компаний, сопротивляясь предполагаемому поглощению, могут преследовать две цели:

· предотвратить поглощение в принципе. Это происходит, когда менеджеры боятся, что в новой компании им не удастся сохранить свое должностное положение или даже работу;

· заставить покупателя заплатить высокую цену за поглощение компании.

При захвате более или менее успешной компании, особенно при сопротивлении менеджеров, значительную долю средств приходится выплачивать в качестве премии акционерам за утрату контроля. В большинстве случаев размер премии колеблется от 20 до 40% «справедливой» рыночной цены компании [8].

В некоторых случаях для смягчения противоречий между компаниями менеджерам поглощаемых фирм предоставляют так называемые «золотые парашюты», т.е. изрядные выходные пособия на случай потери ими работы в результате поглощения. Чаще всего эти пособия выплачиваются поглощающей компанией, но иногда и акционерами целевой фирмы, чтобы менеджеры не мешали сделке ее поглощения. Порой такие пособия могут достигать крупных размеров: например, акционеры фирмы Revlon предложили президенту компании 35 млн. долл. Савчук С.В. Анализ основных мотивов слияний и поглощений.// Менеджмент в России и за рубежом. - 2002, №5.

В результате, учитывая премии акционерам и суммы, затрачиваемые на наделение управленческой команды «золотыми парашютами», затраты на захват компании могут быть чрезмерными. Колоссальные средства, вкладываемые в проекты поглощений, зачастую приводят лишь к уничтожению собственности акционеров поглощающей компании.

В мировой практике известна целая система противозахватных мер, которые применяют менеджеры, чтобы противостоять нежелательным сделкам. В таблицах 2 и 3 представлена попытка обобщения наиболее интересных из них и наиболее применимых на практике.



Таблица 2. Основные приемы защиты компании от поглощения до публичного объявления об этой сделке

Вид защиты	Kраткая характеристика вида защиты
Внесение изменений в устав корпорации («противоакульи» поправки к уставу)	Ротация совета директоров: совет делится на несколько частей. Каждый год избирается только одна часть совета. Требуется большее количество голосов для избрания того или иного директора. Сверхбольшинство: утверждение сделки слияния сверхбольшинством акционеров. Вместо обычного большинства требуется более высокая доля голосов -- не менее 2/3, а обычно 80%. Справедливая цена: ограничивает слияния акционерами, владею-щими более чем определенной долей акций в обращении, если не платится Справедливая цена (определяемая формулой или соответствующей процедурой оценки)
Изменение места регистрации корпорации	Учитывая разницу в законодательстве отдельных регионов, выбирается то место для регистрации, в котором можно проще провести противозахватные поправки в устав и облегчить себе судебную защиту

Таблица 3. Основные приемы защиты компании от поглощения после публичного объявления об этой сделке

Вид защиты	Kраткая характеристика вида защиты
Защита Пэкмена	Kонтрнападение на акции захватчика
Тяжба	Возбуждается судебное разбирательство против захватчика за нарушение антимонопольного законодательства или законодательства о ценных бумагах.
Слияние с «белым рыцарем»	В качестве последней попытки защититься от поглощения можно использовать вариант объединения с «дружественной компанией», которую обычно называют «белым рыцарем»
«Зеленая броня»	Некоторые компании делают группе инвесторов, угрожающей им захватом, предложение об обратном выкупе с премией, т.е. предложение о выкупе компанией своих акций по цене, превышающей рыночную, и, как правило, превышающей цену, которую уплатила за эти акции данная группа

Источники таблиц 2 и 3: R.S. Ruback. An Overview of Takeover Defences // Working Paper № 1836-86. Sloan School of Management, MIT. September. 1986. Tab. 1 & 2; L. Herzel & R.W. Shepro. Bidders and Targets: Mergers and Acquisitions in the U.S. Basil Blackwell, Inc., Cambridge, Mass.,1990, Chap. 8.

Таким образом, можно сделать вывод, что процессы M&A довольно хорошо изучены в теории. Несмотря на то, что есть множество их определений, не всегда совпадающих, суть их сводится к одному: к концентрации. Как стратегия ТНК M&A играют огромную роль, каким бы мотивом эти сделки не были продиктованы.

Мотивы M&A в мировой практике можно разделить на три группы: мотивы уменьшения оттока ресурсов (имеются в виду прежде всего денежные ресурсы, являющиеся издержками предприятия), мотивы увеличения/стабилизации притока ресурсов, нейтральные по отношению к движению ресурсов мотивы. одним из наиболее часто приводимых мотивов слияний/поглощений является экономия на дорогостоящих работах по разработке и созданию новых видов продукции, а также на капиталовложениях в новую технологию. За ним следует мотив экономии от сокращения административных расходов на содержание чрезмерно большого управленческого аппарата. Сравнительно меньшее значение имеет экономия на масштабах производства (снижение текущих издержек производства), хотя и она существенна.

В 2005 г. рост стоимости всех сделок M&A в мире составил 38%, в предыдущем году также был отмечен существенный рост. Таким образом, можно говорить о начале новой волны M&A. Причинами, повлиявшими на рост сделок M&A, по мнению аналитиков, стали низкие ставки процента, возросшие прибыли корпораций, увеличение цен активов. В то же время можно отметить, что бурный рост M&A носит, скорее, иррациональный характер и не может быть объяснен конкретными причинами.

В 2005 г. Европа догнала США по стоимости сделок M&A и перегнала по темпам роста этих сделок. Такой бум можно объяснить следующими причинами: улучшение финансового состояния европейских компаний, ухудшение общего состояния европейской экономики, европейская интеграция, низке ставки процента, падение курса доллара по отношению к евро.



ГЛАВА 2. Проблемы слияний и поглощений и их перспективы

2.1 Основные причины неудачных сделок по слиянию и поглощению

Слияния могут повысить эффективность объединившихся компаний, но они же могут и ухудшить результаты текущей производственной деятельности, усилить бремя бюрократии. Чаще всего очень сложно заранее оценить, насколько велики, могут быть изменения, вызванные слиянием или поглощением. Но и результаты множества исследований по измерению чистого эффекта уже произведенных слияний и поглощений дают очень противоречивые, зачастую абсолютно противоположные, выводы. Так , 61% всех слияний и поглощений компаний не окупает вложенных в них средств. А исследование 300 слияний, происшедших за последние 10 лет, проведенное Price Waterhouse, показало, что 57% компаний, образовавшихся в результате слияния или поглощения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы.

...