Государственный пенсионный фонд Норвегии

Особое место в данной области отведено опыту Норвегии, ставшему уже классическим примером успешного управления суверенными фондами. Несмотря на то, что Норвегия относится к числу государств, в значительной мере опирающихся на экспорт природных ресурсов, ее нельзя включить в список стран, от этого пострадавших. На данный момент Норвегия является одной из самых передовых и богатых стран мира, чему она в частности, обязана и обеспеченности природными ресурсами, а говоря точнее, - грамотной политике управления доходами, получаемых за них.

На данный момент в Норвегии действует Государственный пенсионный фонд, состоящий в свою очередь из двух фондов: Государственного Пенсионного Фонда - Глобальный и Государственного Пенсионного Фонда - Норвегия.

Государственный нефтяной фонд (первоначальное название фонда) был создан в 1990 году с целью проведения долгосрочной фискальной политики. Необходимость формирования фонда в Норвегии была обусловлена двумя основными причинами. Первой из них служила нестабильность нефтяных доходов, как ввиду высокой волатильности цен на данный ресурс, так и ввиду его исчерпаемости, второй причиной стала проблема потенциального старения населения, которое повлечет за собой, по прогнозам экспертов, увеличение пенсионных выплат до 15% ВВП к 2030 году Ханунов А.И., Сапожникова О.А. Зарубежный опыт использования суверенных фондов как основной формы распределения рентных доходов // Экономика и управление в XXI веке: тенденция развития. - 2015. - №24. - С.7-16.. Таким образом, фонд являлся одновременно и стабилизационным, и сберегательным, а главная его цель состояла в обеспечении стабильности бюджетной системы в долгосрочном периоде.

«Государственный пенсионный фонд сохраняет доходы для будущих поколений Норвегии. Однажды запасы нефти иссякнут, но отдача от средств фонда продолжит приносить доход населению Норвегии», - так формулируется основная миссия фонда. Также управление фондом основывается на том принципе, что нефть - ресурс, принадлежащий всему населению, поэтому главная задача правительства - рациональное распределение доходов во благо жителей и будущих поколений страны и обеспечение эффективности ее экономики. Официальный сайт Norges Bank Investment Management. URL: https://www.nbim.no/en/ (Дата обращения 18.02.2018) В 2006 году Государственный нефтяной фонд получил новое название, однако это не повлияло на функции, на него возложенные. Ранее название отражало источник формирования средств фонда, теперь же подчеркивался долгосрочный характер их использования.

Активы фонда в свою очередь формируются за счет двух источников:

1) поступлений от экспорта нефти,

2) доходов от управления средствами фондов.

Организационная структура ГПФ

Собственником фонда является Стортинг (Парламент Норвегии), в сферу его полномочий входит нормативное правовое регулирования всех аспектов, связанных с функционированием фонда. Министерство финансов, уполномоченное, в свою очередь, Правительством, является стратегическим управляющим, и круг его полномочий в целом составляет определение основных параметров инвестиционной стратегии (параметров риска и доходности, стратегического распределения активов, установление бенчмарков, разработка рекомендаций по улучшению стратегии управления средствами фонда), также оно ответственно за оценку результатов управления и предоставление отчетности Парламенту Норвегии.

Одной из особенностей организационной структуры является то, что при Министерстве финансов действуют также различные вспомогательные структуры, оказывающие консультативную поддержку и помощь в управлении. Например, в 2004 год был утвержден Совет по этике, который отвечает за соблюдение этических принципов размещения средств фондов. На основании его рекомендаций, Министерство финансов может отказаться от вложения в активы субъектов, чья деятельность противоречит этическим нормам.

Что касается оперативного управления, то оно осуществляется

1) Инвестиционным департаментом банка Норвегии, отвечающего за функционирование Государственного Пенсионного Фонда - Глобальный

2) Национальным страховым фондом (Folketrygdfondet), несущего ответственность за средства Государственного Пенсионного Фонда - Норвегия.

При этом данные структуры могут принимать отдельные инвестиционные решения вне зависимости от правительства или министерства финансов.

Главными задачами инвестиционного департамента Банка Норвегии являются следующие:

- оказание консультативной поддержки Министерства финансов в сфере стратегического и оперативного управления,

- проведение инвестиционной стратегии согласно установленным Министерством финансов нормами,

- обеспечение максимально возможной доходности размещения средств с учетом установленных параметров риска,

- ежегодное проведение внешней независимой оценки эффективности управления активами фонда,

- предоставление отчетности и ее публикация.

Функции Фолкетригдфонде по сути совпадают с выше названными, но реализуется в отношении фонда «Норвегия». Иными словами, Министерство финансов несет общую ответственность за управление фондом, а непосредственное оперативное управление его активами возлагается на вышеназванные структуры Трунин П.В. Роль нефтегазового сектора в экономике Норвегии / П. В. Трунин, Р. Х. Ибраев, А. В. Сорокина // 2014.. Схема организационной структуры представлена в Приложении 1.

Ряд особенностей, присущих фонду «Глобальный»

1) Долгосрочная инвестиционная стратегия и правило полного накопления

На протяжении почти всего функционирования норвежского фонда правительство имело право изымать из активов фонда исключительно инвестиционный доход, полученный за счет управления средствами в то время как нефтяные доходы не растрачивались и продолжали накапливаться. Это является одним из основных отличий норвежского фонда от традиционных стабилизационных и пенсионных фондов, которые нацелены на решение текущих задач и более краткосрочных целей, таких как обеспечение устойчивости федерального бюджета и выполнение обязательств по обеспечению стабильности социальной сферы и пенсионной системы. Так, бюджетной стратегией от 2002 года утверждалось бюджетное правило, в соответствии с которым нефтяные доходы в полном объеме подлежат зачислению в фонд. Чистое использование средств, в свою очередь, не должно превышать величину ожидаемой годовой доходности, установленной в размере 4% от активов фонда Официальный сайт Инвестиционного управления Банка Норвегии URL:

https://www.nbim.no/en/transparency/features/2011-and-older/2008/from-oil-and-gas-to-financial-assets--norways-government-pension-fund--global/ (Дата обращения: 04.02.2018). Данное правило соблюдалось вплоть до 2016 года, того момента, когда возникла острая необходимость в поддержании экономики страны в связи с ухудшением макроэкономической ситуации. Тогда из фонда впервые за историю его функционирования было использовано порядка 87,7 млрд крон (около $12 млрд) на финансирование дефицита бюджета. Стоит сказать, что несмотря на некоторый отход от бюджетного правила в последние годы, ограничения по использованию нефтяных доходов остаются довольно жесткими: законодательно установленный максимум чистого использования средств фонда закреплен на уровне 3% от объема его активов. Официальный сайт Инвестиционного управления Банка Норвегии URL https://www.nbim.no/en/the-fund/ (Дата обращения: 04.05.2018) В 2018 планируется изъять из фонда около 21 млрд крон ($2,6 млрд) Официальный сайт Bloomberg https://www.bloomberg.com/news/articles/2018-05-15/norway-slows-oil-wealth-spending-after-weathering-downturn (Дата обращения: 24.05.2018).

2) Возможность передачи функций во внешнее управление.

Важным элементом управленческой структуры как фонда «Глобальный», так и «Норвегия», является возможность привлечения внешних управляющих, что позволяет добиться большей доходности путем более тщательного и профессионального анализа ситуации на рынке.

С более высоким уровнем риска сопряжено инвестирование в наиболее доходные финансовые инструменты, некоторые из которых являются довольно сложными, что делает разумным передачу части инвестиционного портфеля во внешнее управление. При выборе внешнего управляющего применяется строгая процедура отбора, длящаяся от 6 до 8 месяцев. Возложить на себя такую роль может инвестиционный банк или компания с высокой долей законодательного регулирования финансового рынка и защиты инвесторов при соответствии всем установленным требованиям. При этом принятие важных решений по реализации разработанной таким образом инвестиционной стратегии, конечно, осуществляется только при согласовании с Парламентом Норвегии.

3) Диверсификация инвестиционного портфеля фонда

До 1997 года средства фонда вкладывались в государственные облигации, однако с 1998 года в инвестиционный портфель Норвежского фонда были также включены акции, а с 2011 - недвижимость. На рис. 1 представлено распределение активов фонда «Глобальный» по состоянию на сентябрь 2017 года.

Рисунок 1. Распределение активов ГПФ-Глобальный, %, 2017г

Сравнив с ситуацией 2008 года (40% акций и 60% облигаций), можно проследить, насколько была увеличена доля акций в данном портфеле. По мнению министерства финансов Норвегии, акции наиболее соответствовали требованиям заданной инвестиционной стратегии фонда, что можно объяснить несколькими причинами. Прежде всего, доходность акций, как правило выше, по сравнению с облигациями, что объясняется тем, что инвестирование в акции связано с более высоким риском. Однако в данном случае необходимо учитывать влияние временного фактора на отношение к риску. Различными исследованиями было подтверждено, что при долгосрочном инвестировании акции являются более предпочтительным, чем облигации, финансовым инструментом, так как увеличение горизонта инвестирования положительно влияет на соотношение доходности и риска Ibbotson, Roger G., and Peng Chen. Long-Run Stock Returns: Participating in the Real Economy. Financial Analysts Journal, 2003, Vol. 59, No. 1 (January/February): 88-98. Это объясняется тем, что несмотря на циклический характер экономики со спадами и подъемами, она все же имеет тенденцию к росту, почему и инвестирование в акции при длительном временном горизонте в итоге дает положительный результат. Берзон Н. И. Зависимость риска и доходности активов от временного горизонта инвестирования // Университетское управление: практика и анализ. 2008. № 3. С. 65-72.

4) Информационная прозрачность

Еще одной сильной стороной Норвежского фонда признается информационная прозрачность инвестиционной стратегии. Процесс принятия решений по способам управления и размещения средств фонда является открытым, планируемые изменения в инвестиционной политике обсуждаются на заседании парламента.

Государственный пенсионный фонд - Норвегия

Государственный пенсионный фонд - Норвегия был создан в 1967 году и до 2006 именовался Национальным страховым фондом. Его задача, наравне с фондом «Глобальный», заключается в получении максимальной доходности от размещения средств фонда в долгосрочной перспективе с целью обеспечения функционирования пенсионной системы. Однако, несомненно, между функциями и инвестиционными стратегиями двух фондов имеются и существенные различия.

Первое различие, которое исходит и из названий, - заключается в том, инвестирование средств данного фонда осуществляется лишь на финансовом рынке в пределах Норвегии и Скандинавского региона (Дания, Финляндия, Швеция). В соответствии со стратегическим распределением от 2016 года, 85% инвестиций направлены на внутренний рынок Норвегии, оставшиеся 15% - на рынок указанных выше стран.

Кроме того, в отличие от фонда «Глобальный» активы портфеля фонда «Норвегия» распределяются между акциями и облигациями и не инвестируются в недвижимость. Хотя соотношение используемых финансовых инструментов в портфеле данного фонда примерно соответствует фонду «Глобальный», здесь также большая доля приходится на акции и составляет 60%, остальные 40% - на облигации.

Рисунок 2. Распределение активов ГПФ - Норвегия, %, 2017

Совокупная доходность фонда за последний отчетный период (3 квартал 2017 года) составила 6,2% (9,7% - от акций, 0,5% - облигации) Официальный сайт министерства финансов Норвегии. URL.: https://www.regjeringen.no/en/topics/the-economy/the-government-pension-fund/government-pension-fund-norway-gpfn/fund-performance-gpfn/id710462/ (Дата обращения: 19.02.2018).

На данный момент общий объем фонда составляет 8,2 триллиона норвежских крон, или более 1 триллиона долларов. Официальный сайт Инвестиционного управления Банка Норвегии URL: https://www.nbim.no/en/

(Дата обращения: 24.02.2018)

Необходимо отметить, что Норвежский фонд действительно являет собой пример удачного и рационального управления государственными доходами. Тщательно продуманная инвестиционная стратегия, глубокий анализ рисков, диверсификация портфеля и долгосрочный горизонт инвестирования обеспечивали эффективное функционирование рассматриваемого суверенного фонда. Несмотря на довольно большую долю рискованных активов в составе портфеля, качественное управление рисками способствовало получению наибольшей доходности.

Опыт Норвегии - отличный пример, иллюстрирующий позитивный момент трансформации сырьевых доходов в инвестиционные. В целом, средняя чистая доходность обоих фондов составляет около 5-6% годовых, что является довольно существенным показателем Официальный сайт Инвестиционного управления Банка Норвегии URL: https://www.nbim.no/en/the-fund/return-on-the-fund/ (Дата обращения: 24.02.2018).

Нельзя не отметить и то, что немаловажную роль здесь сыграли и ограничения в части использования нефтегазовых доходов на цели правительства, а также высокий уровень информационной открытости. Действительно, на официальных сайтах Министерства финансов Норвегии, Центрального банка и Фолкетригфонде можно найти любую информацию о деятельности фондов, цифры, факты, нормативные правовые акты, доступные на английском языке. Эффективность фонда также в большой степени обуславливается приверженностью изначальным правилам формирования и использования его средств.

Фонд макроэкономической стабилизации Венесуэлы

В контрасте с предыдущим примером опыт Венесуэлы кажется еще менее удачным, чем есть на самом деле. В контексте стран, подверженных ресурсному проклятию, Венесуэла являет собой классический пример государства, не сумевшего реализовать свой ресурсный потенциал.

Несмотря на то, что Венесуэла стала одной из первых стран, попытавшихся использовать суверенный фонд в качестве механизма экономической стабилизации, успехов в данном направлении правительству страны достичь не удалось. В середине 1970-х годов был создан Венесуэльский инвестиционный фонд, формировавшийся за счет сверхдоходов от продажи нефти, однако неправильно выбранная стратегия управления средствами фонда послужила препятствием на пути к достижению заявленных целей. Так, часть ресурсов фонда была инвестирована в акции госпредприятий, большая часть из которых оказалась убыточной. Другая же часть была направлена в качестве инвестиций в государственные компании электроэнергетического сектора, имевших дефицит, что на практике представляет собой, по сути, внебюджетное субсидирование с использованием средств фонда. Вскоре фонд прекратил свое существование, а его функционировании официально был признано неэффективным. Кудрин А. Стабилизационный фонд: зарубежный и российский опыт // Вопросы экономики. 2006 № 2. С. 39

Однако в 1998 году правительством была предпринята еще одна попытка создания подобного фонда, формируемого за счет нефтяных доходов. Таким образом, был создан Фонд макроэкономической стабилизации, в название которого отражена и его цель: стабилизация бюджета и экономики в условиях колебаний цен на нефть.

Изначально правила накопления и использования средств фонда были сформулированы конкретно и довольно жёстко. Фонд должен был формироваться за счет доходов от экспорта нефти, превышающих базовый уровень, соответствующий скользящему пятилетнему среднему уровню этих доходов. Изыматься средства могли только тогда, когда экспортные доходы в текущем году были ниже установленного базового уровня, или же если накопленные средства фонда превышали 80% пятилетнего скользящего среднего уровня. Эти избыточные ресурсы могли быть направлены на погашение государственного долга или на капитальные инвестиции региональным властям Сухарев А.Н. Резервный фонд Российской Федерации в системе государственных финансов // Финансы и кредит. 2014. № 9 (585). С. 2-8.. Однако уже в мае 1999 года правила были существенным образом изменены. Новые правила устанавливали на период 1999-2004 гг. новую, более низкую базовую величину цены на нефть в 9$ за баррель, с которой начиналось накопление средств в фонде. Кроме того, средства, зачисляемые в фонд, ограничивались лишь половиной каждого доллара свыше нормативной цены. Изымание же средств происходило по усмотрению президента. 58. Fasano, U. Review of the Experience with Oil Stabilization and Savings Funds in Selected Countries // IMF Working Paper, 2000, Vol., pp. 1-21.

Далее следовало несколько лет беспрестанных изменений правил формирования средств фонда, в то время как бюджет постоянно сводился с дефицитом. Ввиду этого, несмотря на довольно высокий уровень мировых цен на нефть, накопление средств фонда могло происходить только за счет других источников финансирования, в частности, за счет внутренних заимствований.

К 2001 году благодаря высокому уровню цен на нефть в фонде было накоплено 7,1 миллиардов долларов, однако уже в 2003 году около 6 миллиардов из них были использованы в целях покрытия дефицита бюджета. В целом, экономические проблемы Венесуэлы связывают с именем Уго Чавеса, занимающего пост президента страны с 2002 по 2013 год. Однако и его последователи также не уделили достаточно внимания управлению нефтяными доходами, в целом, и функционированию фонда, в частности. В 2016 году в фонде насчитывалось лишь 3 миллиона доллара, хотя по подсчетам венесуэльского экономиста Франциско Торо, в условиях растущих цен на нефть приверженность изначальным правилам накопления могла бы способствовать накоплению в фонде 146 миллиардов долларов Официальный сайт Sovereign Wealth Fund Institute URL: http://www.sovereignwealthcenter.com/fund/105/VenezuelaSummary.html?FundTypeId=41#.WpPb7WzFLIU (Дата обращения: 26.02.2018). Очевиден вывод, что функционирование стабилизационного фонда было неэффективным, виною чему является отклонение от его заявленных целей, обусловленное в свою очередь частыми изменениями правил накопления и использования средств фонда, что фактически сделало его неуправляемым.

Резкое падение цен на энергоресурсы в 2014 году стало мощным ударом для экономики страны. Опыт Венесуэлы являет собой яркий пример того, как страна, богатая природными ресурсами ввиду проведения неразумной бюджетной политики, в том числе и в части управления суверенным фондом рискует быть подвержена ресурсному проклятию во всем его проявлении. В данном случае, очевидно, что экономические проблемы страны неотделимы от институциональных, ввиду чего опыт Венесуэлы представляется не менее важным, чем описанный выше опыт Норвегии, так как он показывает, какими разрушительными могут быть последствия неосмысленного управления нефтяными доходами, а также выделяет роль суверенных фондов в развитии стран с сырьевой экономикой. Несмотря на то, что история не терпит сослагательного наклонения, трудно удержаться от соблазна представить, какой была бы экономика страны в случае, если бы подход к формированию суверенного фонда со стороны государства оказался более ответственным.

На данный момент в уровень инфляции в стране за год превысил 4000%, что свидетельствует о погружении Венесуэлы все в более тяжелый экономических кризис Официальный сайт РБК. https://www.rbc.ru/economics/08/02/2018/5a7bdced9a794771e10c8258 (Дата обращения: 26.02.2018), виною чему стало так называемое «проклятие ценовых колебаний», которое можно было бы отчасти предотвратить с помощью накопленных за период высоких сырьевых цен средств, аккумулированных в суверенном фонде, как это получилось, в частности, у нашей страны, опыт которой будет рассмотрен далее.

Глава 2. Анализ российского опыта управления суверенными фондами

История становления и развития суверенных фондов в России берет свое начало в 2004 году, когда был создан Стабилизационный фонд. Предпосылкой к его созданию стало увеличение государственных доходов, обусловленное улучшением внешнеэкономической конъектуры и ростом цен на нефть в конце 1999 года. По данным Министерства финансов Российской Федерации, в 2000 году дополнительные доходы от продажи нефти составили порядка 300 миллиардов рублей, в 2001 - 397 миллиардов Официальный сайт Министерства финансов Российской Федерации (старый). URL: http://old.minfin.ru/ru/ (дата обращения: 03.03.2018). Вопрос о необходимости создания государственного резерва, формируемого за счет сверхдоходов, для обеспечения стабильного развития в менее благоприятные периоды, а также для «решения масштабных стратегических задач» был поставлен Владимиром Путиным в Послании Федеральному собранию в 2001 году Послание Федеральному Собранию Российской Федерации 3 апреля 2001. URL: http://kremlin.ru/events/president/transcripts/21216 (дата обращения: 03.03.2018). Тогда перед Министерством финансов встала задача разработки концепции такого бюджетного резерва. Результаты успешного функционирования суверенных фондов, о которых свидетельствовал мировой опыт, в частности, заслуживающая подражания практика Норвегии, наглядно демонстрировали преимущества использования подобного инструмента для решения ряда проблем. Так, в 2003 году был принят Федеральный закон от 23.12.2003 г. N 184-ФЗ «О внесении дополнений в Бюджетный кодекс Российской Федерации в части создания Стабилизационного фонда Российской Федерации», в соответствии с которым Стабилизационный фонд представлял собой часть средств федерального бюджета, образующейся за счет установления цены на нефть выше базовой Федеральный закон от 23 декабря 2003 г. N 184-ФЗ О внесении дополнений в Бюджетный кодекс Российской Федерации в части создания Стабилизационного фонда Российской Федерации.

Миссия фонда была представлена следующим образом: «Фонд способствует стабильности экономического развития страны, является одним из основных инструментов связывания излишней ликвидности, уменьшает инфляционное давление, снижает зависимость национальной экономики от неблагоприятных колебаний поступлений от экспорта сырьевых товаров». Формирование и использование средств регулировались главой 13.1. Бюджетного кодекса Российской Федерации (далее - БК РФ).

2.1 Принципы формирования суверенных фондов Российской Федерации