Инвестирование в искусство на примере русской скульптуры

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Правительство Российской Федерации

Федеральное государственное автономное образовательное учреждение

высшего образования

Национальный исследовательский университет

«Высшая школа экономики»

Факультет экономических наук

Образовательная программа «Экономика»

БАКАЛАВРСКАЯ ВЫПУСКНАЯ РАБОТА

На тему: "Инвестирование в искусство на примере русской скульптуры"

Выполнила:

студентка 4 курса

группы № БЭК 154

Колосова Л.Н.

Научный руководитель

Галанова А. В.,

к. э. н., доцент

Москва 2019



Содержание

Введение

Глава 1. Рынок произведений искусства

1.1 Участники и структура рынка искусства

1.2 Особенности рынка искусства

1.3 Рынок скульптуры как сегмент рынка искусства

Глава 2. Ценообразование на арт-рынке искусства

2.1 Ценообразование на первичном и вторичном рынках

2.2 Ценообразование на рынке скульптуры

Глава 3. Ценовые арт-индексы и способы их построения

3.1 Анализ существующих методов построения индексов цен на произведения искусства

3.2 Построение ценового индекса скульптур русских мастеров

Глава 4. Сравнение эффективности инвестиций в русскую скульптуру и другие активы

Заключение

Список литературы

Приложения

рынок искусство скульптура ценообразование



Введение

Инвестиции в произведения искусства представляют собой один из видов альтернативных инвестиций, начавший набирать популярность в конце XIX в. и получивший наибольшее развитие во второй половине XX. Ранее произведения искусства являлись предметом купли-продажи в основном для эстетических целей, связанных с их художественной или исторической ценностью. В 60-х гг. XX века появились первые исследования доходности и риска инвестиций в искусство. Глубокий интерес широкой публики, бизнеса и академических кругов к произведениям искусства как к особому классу активов, предположительно обладающему большей прибыльностью, чем традиционные объекты инвестиций, проявившийся в 80-х гг. XX века, был вызван резонансом в СМИ вокруг высоких и быстрорастущих цен на полотна именитых живописцев, таких как Ван Гог, Пикассо, Ренуар и т.д. Вслед за всплеском внимания к искусству как объекту инвестирования произошло падение его привлекательности, вызванное сокращением аукционных цен в 1989 г., однако позже можно было неоднократно наблюдать похожие колебания интереса в научной и деловой среде. В дальнейшем, инвестирование в искусство рассматривалось не столько как способ получения повышенных доходов, сколько как возможность диверсификации инвестиционного портфеля с целью снижения его риска, так как предполагалось отсутствие значительной связи между динамикой цен на рынке традиционных финансовых активов, сырья и т. д. и движением цен на произведения искусства.

Рынок произведений искусства включает в себя различные сегменты, в зависимости от основания классификации. Если в качестве такого принять медиум, то есть выразительное средство искусства, форму его существования, то выделяют рынки художественных полотен (картин), скульптур, или, более обобщенно, рынок объемных, трехмерных произведений, рынки фотографий, графических работ, тиражной продукции, инсталляций и др. Самым значимым на рынке видом искусства, то есть первым в упорядоченном списке перечисленных медиумов по объему продаж на аукционах в течение всего периода оценки этого показателя, является живопись. Закономерно, что большинство изданных научных работ сконцентрировано именно на инвестициях в живописные полотна.

Помимо этого, присутствует и географическое средоточие изучаемых рынков - чаще всего рассматриваются рынки таких экономически развитых стран, как США, Великобритания и Франция, а также Китайский рынок. На этих рынках, в основном, представлены шедевры признанных мастеров и работы менее известных национальных художников. Национальное искусство развивающихся стран, к которым относится и Россия, частично оставалось за пределами масштабных классических исследований в данной области, поэтому требует прицельного рассмотрения.

Инвестирование в рынок произведений искусства и в текущий момент не перестает быть актуальной проблемой. Об этом свидетельствуют регулярное обращение к теме в научных публикациях и СМИ, практика формирования корпоративных коллекций крупными компаниями (Wu, 2002), например, Microsoft, UBS, Bank of America, JPMorgan Chase, развитие частного музейного и галерейного дела, аукционного дела, создание различных форм инвестиционных арт-фондов (Horowitz, 2014), число которых, по данным ArtTactic и Deloitte Luxemburg, достигает 50, связанные с искусством инвестиционные стратегии, рост случаев использования банками арт-объектов как обеспечения по займам (Campbell, 2008), (Goetzman, Nazari, 2018), приобретение и управление арт-активами крупнейшими банками, такими как Citigroup, DeutscheBank, UBS и т. д. На рынке появилась такая услуга, как арт-банкинг или финансовое консультирование по инвестициям в искусство. В РФ подобные услуги предлагают, например, Газпромбанк, УК «Альфа Капитал», банк Открытие и т. д. Известно, что лица, обладающие высоким достатком, помещают в среднем 9% своих инвестиций в искусство и другие типы предметов коллекционирования, такие как редкие вина, классические автомобили, наручные часы высокого качества и т. д. (Ma et al., 2019). Отсюда вытекает запрос на более глубокие и детальные исследования арт-рынка, в том числе его второго по величине сегмента - рынка скульптуры.

Таким образом, объектом данного исследования выступает рынок русской скульптуры. Цель данной работы - оценка эффективности инвестиций в скульптуры русских мастеров и ее сравнение с эффективностью вложений в традиционные активы. Для достижения поставленной цели необходимо последовательное выполнение следующего набора задач:

1. Выявление специфики рынка произведений искусства в целом и рынка скульптурных работ в частности, влияющей на ценообразование активов и эффективность вложений в них;

2. Анализ существующих индексов искусства и методов их построения для выбора наиболее подходящего для целей данного исследования;

3. Построение индекса русской скульптуры с применением выбранной ранее методологии и собранных данных о проданных произведениях русских скульпторов;

4. Анализ динамики построенного индекса, нахождение показателей эффективности инвестиций в русскую скульптуру на его базе;

5. Сравнение найденных показателей с показателями эффективности инвестиций в традиционные активы на финансовых и товарных рынках и формирование выводов относительно инвестиционной привлекательности русских скульптур.

Работа состоит из 4-х глав. В первой главе будет сделан обзор рынка произведений искусства в целом, его структуры, институциональных и индивидуальных участников, выявлены особенности, отличающие данный рынок от других. Далее, в главе 1 будет отдельно проанализирован рынок скульптуры как один из сегментов арт-рынка. В Главе 2 будет произведен анализ специфики ценообразования на рынке произведений искусства и, конкретно, на рынке скульптурных работ. Третья глава будет посвящена обзору существующих методов построения ценовых индексов арт-рынка, а также конструированию авторского ценового индекса рынка русской скульптуры выбранным методом на основе собранных вручную данных. Наконец, в 4-ой главе будет осуществлено сравнение эффективности инвестиций в различные классы активов и в скульптуру русских мастеров.



Глава 1. Рынок произведений искусства

Одной из первых научных работ, в которой была проанализирована доходность инвестиций в произведения искусства и динамика их цен, является исследование (Wagenfuhr, 1965), изданное на немецком языке. Тем не менее, самыми ранними классическими в рассматриваемой области обычно считаются работы последующих десятилетий (Anderson, 1974), (Stein, 1977) и (Baumol, 1986). С 70-х гг. XX в. по настоящее время проблеме инвестирования в искусство было посвящено немалое количество исследований, различающихся по объему выборки, сегменту рынка искусства, географическому признаку, временному периоду, направлению сужения тематики, используемой методологии, а также по полученным результатам.

В 2017-2018 г. вопросы о риске и доходности инвестиций в искусство в сравнении с другими активы, о новых оптимальных способах инвестирования в искусство, о финансовой привлекательности вложений в произведения конкретных творцов, видов, жанров, cтран и периодов, об эффективности арт-рынка, о роли финансовых институтов и фондов сохраняют свою актуальность и регулярно рассматриваются авторами в их исследованиях, например, таких как «The Investment Performance of Art in Mainland China» (Jones et al., 2018), «To Have and to Hold? The Optimal Holding Period of Art as an Investment» (Krдussl, 2018), «New Art for the People: Art Funds and Financial Tecnology» (Frye et al., 2018), «The Business of Urban Coolness: Emerging Markets for Street Art» (Molnбr, 2018) и другие. Некоторые статьи принимаются к публикации крупнейшими мировыми научными издательскими домами: Elsevier, Wiley и т. п. Процентиль важности темы Art market| Art| Artist в базе Scopus в год обращения составляет 73,207 из 100 на момент написания настоящего исследования. Сumming, Zhang (2016) подтверждают, что тема альтернативных инвестиций, включающих в себя, помимо всего прочего, инвестиции в искусство, демонстрирует устойчивый и продолжительный рост популярности в странах с развивающейся экономикой, что можно наблюдать на примере восходящего тренда появления научных исследований по данным Google Scholar.

Перед тем, как приступить к обзору данных, методологии и систематизации результатов многочисленных и разнообразных исследований сферы инвестиций в искусство, необходимо выявить специфические черты рынка произведений искусства в целом и рынка скульптуры как одного из его сегментов. Рынку скульптуры как части целого присущи все субстанциональные характеристики рынка произведений искусства в общем. Последний выступает как базис, над которым располагается надстройка в виде свойств, специфических для данного медиума. Поэтому в этом разделе будет произведен анализ рынка искусства в целом как экономического явления и как системы.

1.1 Участники и структура рынка искусства

Прежде всего, стоит обратить внимание на участников рынка произведений искусства, то есть отметить все заинтересованные стороны и всех возможных агентов, описать его институциональную структуру.

Рынок искусства, как указано в отчете Deloitte «Art & Finance report» за 2018 г., представляет собой сферу взаимодействия трех связанных между собой секторов: финансового/банковского сектора, корпоративного и культурного. К первому относятся частные и различные виды коллективных и институциональных инвесторов (инвестиционные банки, фонды и т. д.), а также другие финансовые организации, например, страховые компании. В корпоративный сектор входят представители бизнеса, компании, деятельность которых напрямую или косвенно связана с искусством: с его производством, продажей, транспортировкой и т. п. Наконец, культурный сектор объединяет государственные и частные музеи и галереи, держателей частных и корпоративных коллекций.

Субъектами инвестирования в произведения искусства в той или иной форме могут выступать агенты из всех трех секторов, однако в рамках данной работы будет рассматриваться только инвестирование в форме приобретения произведений искусства, а именно - скульптур русских мастеров.

Приобретение активов в мире искусства возможно на первичном и вторичном рынке (Agnello, 2002) - на этом основана первая в данном исследовании сегментация рынка искусства. Однако, некоторые исследователи, например, (Throsby, 1994) выделяют не два, а три сегмента рынка искусства, то есть дополнительно дифференциируют рынки произведений живущих и умерших авторов. На первичном рынке, согласно такому подходу, осуществляется продажа произведений их живыми авторами, на вторичном произведения умерших авторов реализуют дилеры, а на третичном - в качестве продавцов выступают аукционные дома. В данной работе акцент сделан на первом варианте сегментации рынка, так как разделение различия между рынками произведений живущих и умерших авторов не существенны для выполнений поставленных в работе задач.

Сторону предложения на первичном рынке составляют производители произведений искусства (или их объединения), то есть художники, скульпторы, фотографы и т. д., спрос же может формироваться при участии многих типов экономических агентов, перечисленных выше, но в основном он представлен частными или корпоративными коллекционерами и художественными галереями. На российском рынке присутствует 9 крупных частных коллекционеров, а общее число коллекционеров насчитывает несколько сотен. В число корпоративных коллекционеров на российском рынке входят Газпромбанк, ЮниКредитБанк, СДМ-банк, Банк АкЮарс и т. д.

Очевидно, что на первичном рынке могут быть реализованы произведения только живущих ныне мастеров, то есть произведения современного искусства. Крайне важная фигура на первичном рынке - арт-дилер, выступающий в роли посредника между сторонами, как на первичном, так и на вторичном рынке. Существуют арт-дилеры, как ведущие деятельность на одном из названных сегментов рынка эксклюзивно, так и работающие на обоих сегментах. По экспертным оценкам, на российском рынке искусства ведет деятельность около 5000 арт-дилеров, а общее их количество на международном арт-рынке составляет примерно 75000, из которых лишь 6,6% - 10,6% являются крупными игроками.

Экономическая роль арт-дилера, выступающего как канал дистрибуции актива, - обеспечение большей ликвидности на низколиквидном рынке искусства (Horovitz, 2014). Цены на произведения искусства, образовавшиеся на аукционном и на дилерском рынках, могут быть различными, как это показано, например, в работе (Hutter et al., 2007), авторы которой подтвердили данное различие в случае цен на произведения ныне живущих мастеров в период 1971-2004 г. с использованием индексов аукционного и дилерского рынков. Цена произведений современных творцов неуклонно растет со временем на дилерском рынке, однако на аукционном рынке такая тенденция не наблюдается, согласно авторам исследования.

Таким образом, общий уровень цен на произведения современных художников и скульпторов на дилерском рынке превышает уровень цен на аукционном. Впервые этот факт был освещен в исследовании (Anderson, 1974), где было отмечено превышение дилерских цен над аукционными на 20-50%. Это объясняется тем, что дилеры, вступающие в прямые переговоры со своими покупателями, руководствуются двумя следующими правилами: во-первых, дилеры, предлагающие потенциальному покупателю редкое и ценное произведение искусства, продают ему также возможность вхождения в закрытый элитарный «клуб» клиентов дилера, доверяющих его экспертному мнению относительно рынка искусства и его суждению о том, достойна ли некоторая картина или скульптура приобретения в данный момент. То есть, клиент дилера получает не только материальный актив, но и привилегированное положение, особое социальное или коммуникационное благо, укрепление общественных связей с другими членами закрытого дилерского «кружка», и часто второй, нематериальный, компонент ценности картины или скульптуры оказывается для покупателя решающим. Многие знаменитые, признанные и опытные дилеры предлагают рынку принадлежность к своей аудитории как благо, имеющее малое количество субститутов. Так, дилер вынужден основательно сокращать объем своего предложения, вводя своеобразный ценз на отбираемые объекты искусства по уровню известности автора, его репутации, востребованности среди целевых социальных групп. В работе (De Silva et al., 2017) показано, что цены у крупных и признанных в культурной среде арт-дилеров на 21% выше, чем у мелких, начинающих и малоизвестных.

Во-вторых, цены, устанавливаемые арт-дилером на весь объем его предложения, регулярно повышаются им через практически равные промежутки времени, независимо от фактических продаж. Маржинальность арт-дилеров в 2017 г. составила, в среднем, 30-50%. Между аукционными и дилерскими ценами существует тесная взаимосвязь, так как цены реализации на аукционах - фактор риска для дилеров ввиду их высокой волатильности, вызванной нестабильностью и непредсказуемостью вкусов и настроений публики на аукционах. Большинство исследований в области рынка искусства обходят вниманием дилерский рынок из-за недостатка информации о ценах и транзакциях на нем, особенно по сравнению с изобилием данных об аукционных торгах.

Вторичный рынок искусства - площадка для повторных продаж активов. Обычно уровень цен на вторичном рынке искусства выше, чем на первичном, так как арт-объекты на первичном рынке еще не имеют собственного места в истории искусств, в меньшей степени известны и признаны экспертным сообществом.

На вторичном рынке в качестве брокеров, или посредников, выступают не только арт-дилеры, но и аукционные дома. Именно с развитием вторичного рынка произведений искусства стали возможны стратегии диверсификации инвестиционного портфеля, основанные на приобретении арт-объектов (Etro, 2017), так как снизилась роль прямого контакта между продавцами и покупателями на рынке искусства.

Рассмотрим основные черты аукционного рынка. В современном мире доли дилерского и аукционного рынка различаются незначительно: в 2017 г. дилерские продажи объектов искусства составили 53% от всех продаж на арт-рынке, а продажи на аукционах - 47%, что на 4% больше, чем в 2016 г. В 2019 г. аукционные продажи составили 43% (Art Basel and UBS Report 2019). Однако, аукционный рынок более заметно представлен в научных и корпоративных исследованиях, в материалах медиа и документальной литературе об искусстве, чем дилерский, ввиду наличия регулярно публикуемой информации о транзакциях, их более массового характера и более широкого освящения в медиа-сфере. Аукционные торги чаще всего происходят по правилам т. н. английского, или открытого аукциона, на котором лот продается по самой высокой предложенной цене, если она превышает резервную цену (Krдussl, Eddine, 2018).

Помимо первичного и вторичного рынка предметов искусства иногда выделяют также еще один уровень - международный рынок (Throsby, 1994), на котором ведут свою экономическую деятельность крупнейшие аукционные дома с наиболее высоким уровнем известности и репутации. На данном рынке чаще всего происходят сделки, предметом которых являются художественные работы наиболее известных и признанных авторов, имеющих значимое место в истории искусства. Цены сделок на международном рынке искусства существенно превышают цены торгов менее влиятельных аукционных домов и нередко достигают рекордных значений.

Исторически, самыми значимыми и влиятельными аукционными домами уже в XVIII - XIX вв. стали английские Sotheby`s и Christie`s, созданные в 1744 и 1766 г. в Лондоне. Эти аукционные дома сформировали дуополию на вторичном рынке искусства через несколько лет после своего появления, и такая ситуация, продлившись около 250 лет (Casadeus-Masanell, 2009), не изменилась и по сей день: совместная доля рынка двух британских аукционных домов составляет около 90%.

Однако, лидирующим аукционным домом по торговому обороту в 1-ой половине 2018 г. был Christie`s (более 3 млрд. долл.), торговый оборот Sotheby`s отставал на 1 млрд. долл. Тройку лидеров по обороту замыкал аукционный дом Phillips (434 млн. долл.). Другие крупные аукционные дома, входящие в Топ-30 по торговому обороту, такие как Poly, China Guardian, Council, Bonhams, RomBon и т. д., все же не могут конкурировать с дуополистами.

По уровню продаж мировой аукционный рынок является высоко концентрированным: на долю 5 доминирущих аукционных домов (Christie`s, Sotheby`s, Poly, Сhina Guardian, Heritage) приходится около половины аукционных продаж, а на долю Топ-10 - 60%, по данным отчета «Art Basel and UBS Report». Кроме аукционных домов «первого эшелона» авторы отчета свидетельствуют о примерном количестве аукционных домов «второго эшелона», равном примерно 500, которые, в большинстве случаев, доминируют на национальных рынках стран мира. Также существуют и малые аукционные дома «третьего эшелона», узко специализирующиеся на отдельных видах национального искусства.

Аукционный дом, как и арт-дилер, выступает в качестве посредника на рынке искусства и получает свой доход в форме комиссии, уплаченной продавцом и покупателем произведения искусства. Премии, удержанные у покупателя и продавца в пользу аукционного дома, часто исчисляются в процентах от цены реализации арт-объекта и равны примерно 10-17.5% (Ashenfelter, 2003). Однако иногда покупатели лотов выплачивают более высокую премию, которая может достигать 25% от цены актива. Премии за посредничество на дилерском рынке обычно являются более высокими, как и цены на предметы искусства, и являются дополнительными транзакционными издержками, специфическими для рынка искусства.

Другие виды транзакционных издержек, например, налоги с продаж, возникают и на других рынках, тем не менее, они не менее важны для принятия агентами экономических решений. Обычно в исследованиях эффективности инвестирования в объекты искусства транзакционные издержки не принимаются в расчёт во избежание излишних методологических сложностей, но (Krдussl, Eddine, 2018) одними из первых учли этот аспект при нахождении прибыльности инвестиций в произведения искусства (их выборка включала в себя как картины, так и скульптуры и печатную продукцию). В данной работе транзакционные издержки не будут рассмотрены по причине, изложенной выше.

В работе (Водопьянова, Леонова, Новак, 2018) отмечено, что высокие транзакционные издержки, возникающие, прежде всего, на аукционном рынке, понижают уровень реальной доходности инвестиций в предметы искусства до 1-5%, в то время как в сфере прямого взаимодействия продавцов и покупателей среднегодовая доходность может доходить до 19% (такой уровень доходности может быть достигнут и институциональными инвесторами, для которых комиссии на аукционных торгах понижены).

1.2 Особенности рынка искусства

Далее следует обзор текущей ситуации на рынке искусства, сложившейся на момент написания работы. Согласно данным H1 2018 Global Art Market Report, географическое распределение рынка произведений искусства таково: на первом месте на продажам располагаются США (40%), второе место принадлежит Китаю (22%), резкое возрастание доли которого (до 33%) на мировом рынке искусства стал важнейшим событием в 2010. Сейчас 7 китайских компаний входят в список Топ-10 аукционов в мире по продажам, а 4 китайских художника - в Топ-10 художников в мире по самым высоким продажам на аукционах. В Великобритании продажи составили 22% от мирового уровня, а во Франции - всего 4%. Остальные 10% распределены на несколько других стран (Германия, Италия, Испания и т. д.).

Что касается динамики аукционных продаж на мировом рынке искусства за последние 10 лет, однозначной тенденции выявлено не было: пики продаж приходились на 2007, 2011 и 2014 г. (около 33 млрд. долл.), однако были и резкие сокращения, например, в 2009 г. (на 44% по сравнению с 2007). В 2019 г. объем продаж на рынке произведений искусства возрос на 6% по сравнению с 2018 г., достигнув 64,7 млрд долл.

Одним из ведущих процессов трансформации международного рынка искусства является его цифровизация: доля продаж произведений искусства на онлайн-аукционах и других онлайн-площадках демонстрирует возрастающую тенденцию, например, в 2017 г. она составила 6,6% от объема продаж на всем рынке искусства, а в 2013 г. - 4%, согласно отчету Центра Развития НИУ ВШЭ «Российский рынок предметов искусства». Абсолютный показатель объема онлайн-продаж тоже неуклонно растет: объем продаж 2017 г., равный 4,22 млрд. долл., в 2,8 раз превосходит уровень 2013 г. Лидирующие аукционные дома мира организуют онлайн-торги: Christie`s, Doroteum, Phillips и т. д., но помимо этого, активная торговая деятельность ведется и на исключительно онлайн-площадках, таких как Saatchi Art, Artnet, Amazon Art, Blacklots и многих других. Онлайн-торговля делает значительный вклад в рост и развитие международного рынка искусства, вовлекая новых участников и предоставляя им новые возможности.

Основные особенности рынка искусства, отличающие его от рынков более традиционных, с точки зрения инвестирования активов, таких, например, как долевые или долговые ценные бумаги, сырье, драгоценные металлы и т. д., состоят в следующем.

Во-первых, ликвидность рынка искусства очень низка. По данным (Baumol, 1986) 40% объектов, выставленных на аукцион, остаются непроданными. Во время аукционных торгов сделка может не состояться в случае, если за произведение искусства не будет предложена цена, превышающая низшую отправную цену, которая обычно неизвестна аудитории как до, так и после торгов (Ashenfelter, Graddy, 2010). В случае несостоявшейся продажи произведение искусство может быть приобретено аукционным домом, что, однако, случается довольно редко.

Что касается современного рынка искусства, аналитики Artprice ежегодно публикуют коэффициент нереализованных арт-объектов на аукционных торгах на различных рынках, подразделяемых по географии. Например, в 2017 г. данный коэффициент для западного рынка составил 34%, что является, согласно авторам отчета, довольно низким показателем для рынка искусства. Для сравнения, этот показатель для китайского рынка в 2017 г. составил 68%, а в 1-ом полугодии 2018 г. - 57% (что особенно контрастирует с долей непроданных лотов в США - 22%, Великобритании - 29% и Франции - 40%).

Таким образом, даже аукционный рынок с регулярно приводящимися торгами не является в достаточной мере ликвидным. Дилерский рынок (первичный и вторичный), а также весь сегмент первичного рынка не увеличивает ликвидность рынка искусства в целом, так как сделки на нем являются более редкими.

Также низкая ликвидность рынка искусства частично связана с еще одним специфическим свойством данного рынка, а именно высокой гетерогенностью, которая приводит к тому, что спрос на произведения определенных авторов или временных периодов существует отдельно от спроса на произведения других авторов или видов искусства, и ограниченное предложение в одном сегменте рынка искусства (дифференцированного по медиуму, эпохе, автору, жанру и т. д.) не производит значительного эффекта на рост спроса (особенно спроса коллекционеров, а не инвесторов) в другом сегменте, так как произведения искусства различных сегментов не всегда являются субститутами.

Во-вторых, одно из свойств произведений искусства как товаров на арт-рынке - наличие в них информационного компонента (Zorloni, 2013). Из этого следуют некоторые затруднения в определении уровня качества произведения искусства покупателем, не имеющим специальных знаний, образования или опыта, и не способным отличить объект, обладающий художественной или исторической ценностью, от вторичного продукта массового художественного производства. Так как в данной работе покупатель рассматривается как, прежде всего, инвестор, то именно объективная ценность произведения искусства (а не соответствие личным вкусовым предпочтениям) является основным свойством арт-актива.

Продавцом на рынке искусства выступает агент (например, дилер), в большей степени осведомленный о конъюнктуре рынка и о внутренней ценности реализуемого произведения искусства. Поэтому можно утверждать о наличии асимметрии информации между продавцами и покупателями на рынке произведений искусства. Эта проблема, сложившаяся на арт-рынке, была отмечена еще в самых ранних работах на тему инвестирования в искусство: (Baumol, 1986) указывал на нарушение гипотезы эффективного рынка в сфере искусства, вызванное наличием у некоторых агентов профессионального образования, развитого художественного чутья, а также инсайдерской информации о недокументированных сделках на дилерском рынке, позволяющим им получать прибыли выше средних по рынку. (Frey, Pommerehne, 1989), подтвердили данное наблюдение, а (Coffman, 1991) сравнил рынок произведений искусства с «рынком лимонов», описанным в работе (Akerlof, 1970). Действительно, оценка произведений искусства оказывается весьма нетривиальной задачей для начинающего коллекционера, который готов понести дополнительные транзакционные издержки, чтобы получить недостающую информацию. Повышается доступность предметов искусства для представителей среднего класса, на удовлетворение спроса которые все более ориентируются даже ведущие аукционные дома.

Эти специфические черты необходимы для осмысления индивидуальным или институциональным инвестором, так как они влияют на уровень доходности его вложений ввиду своей связи с транзакционными издержками.

1.3 Рынок скульптуры как сегмент рынка искусства

Как уже было отмечено в предыдущем разделе, сегмент скульптуры является вторым по величине на мировом рынке искусства, после живописи. Согласно отчету ArtPrice 2016 г., доля скульптур на рынке искусства, будучи равной 14,9%, составила лишь около 22% от доли доминирующего медиума живописи (67,4%). Для осознания относительной значимости скульптур на рынке произведений искусства в целом, стоит обратить внимание на доли графики, фотографий, печатных изданий и других медиумов в совокупности - 10,8%, 4,8%, 1,7% и 0,3%, соответственно. Неудивительно, что большинство научных работ посвящены инвестициям конкретно в живопись, или же изучают рынок искусства в целом по выборке, в которой превалируют живописные полотна (либо представлены эксклюзивно).

Однако скульптурные работы обладают рядом специфических характеристик, делающих их ценообразование отличным от ценообразования остальных, двумерных произведений искусства, а, следовательно, являющихся источником расхождений в финансовой эффективности инвестиций в двумерные и трехмерные арт-объекты. Например, при анализе ценообразования скульптур, заслуживает внимания, в том числе, факт более высоких издержек и технических особенностей производства скульптур, чем живописных полотен, печатных плакатов или гравюр. Кроме того, дополнительные финансовые траты порождает и логистический компонент арт-бизнеса в области скульптуры: такие материалы, как мрамор, бронза, терракота, древесина и т. д. требуют особых условий хранения и транспортировки. Именно поэтому скульптуры представляют собой отдельный инструмент инвестирования с собственными отличительными чертами, который и будет рассмотрен в текущем разделе.

В современной экономической науке одним из весьма ограниченного круга значимых и заметных авторов, заинтересованных в узкой области скульптурного сегмента арт-рынка и инвестиций в скульптурные композиции является Р. Восилов, PhD, исследователь из шведского университета Umea School of Business and Economics. Его вклад в изучение рынка скульптуры и всего арт-рынка в целом в 2015 г., содержащийся в таких работах, как, например, «Sculpture market efficiency and the impact of auction house art experts», «Sculpture as an alternative investment: an analysis of price dynamics between sculpture and equity and bond markets», сложно переоценить. Поэтому в данной работе будут неоднократно встречаться ссылки на данного исследователя. Несмотря на популярность и широкую представленность в академической среде статей об инвестировании в рынок искусства, непосредственно скульптура была затронута в единственном, помимо работ Р. Восилова, исследовании (Locatelli-Biey, Zanola, 2002) авторов, ранее не раз обращавшихся к проблеме рынков искусства и вложений в них: (Zanola, 1999), (Locatelli-Biey, 1995) и т. д.

Исторически, произведения на холсте демонстрировали более высокие объемы продаж и цены, чем скульптуры, однако случались и отклонения от этой тенденции: например, в 2010 г. в аукционном доме Sotheby`s состоялась сделка по продаже творения «Человек шагающий» швейцарского скульптора XX в. Альберто Джакометти по цене 104,3 млн. долл. После ее осуществления А. Джакометти стал единственным скульптором, цена произведения которого превысила 100 млн. долл. В 2015 г. была продана еще одна скульптурная работа мастера, цена которой составила 141,3 млн. долл. Кроме Джакометти, в список авторов наиболее дорогих скульптур на аукционном рынке входят Луиза Буржуа (28,1 млн. долл., 2015), Огюст Роден (20,4 млн. долл., 2016) и Генри Мур (32,8 млн. долл., 2016).

Все перечисленные скульптуры относятся к современному искусству, что подтверждает подмеченный экспертами тренд на арт-рынке, о котором свидетельствует автор статьи о рынке скульптуры в журнале «The art newspaper» M.Gerlis в 2017 г. Данный тренд порождает возрастающий интерес к альтернативным живописи выразительным средствам: в мейнстрим входят произведения видео-арта, фотографии и трехмерные композиции. Поэтому скульптуры становятся более привлекательными для клиентов аукционных домов, благодаря их относительной доступности и соответствию потребности в поиске неординарных арт-объектов.

Однако в некоторых случаях цены на скульптурные произведения превышают цены на живопись: подобное отношение имеет место для отдельных видов актуального искусства, когда технология производства скульптур отличается сложностью и применением нестандартных средств. Развитию данного тренда способствует также деятельность крупнейших музеев и галерей, организовавших в 2016-2018 гг. масштабные выставки-ретроспективы творчества Джакометти, Дэмьена Херста, Бернара Вене и других мастеров.

Спрос на современные скульптуры также увеличивают и коммерческие мероприятия, тематические парки в городском пространстве (такие, как скульптурный парк Freize`s в Лондоне), художественные ярмарки, частные арт-локации и т. д. Развитие новых технологий, таких, как 3D печать, побуждает уже состоявшихся художников (например, Пера Киркебю и др.) обращаться к трехмерным экспериментам в своем творчестве, освобождая их от необходимости работать с бронзой и другими материалами, требующими длительной подготовки.

Тем не менее, существуют обстоятельства, препятствующие росту распространенности скульптур на мировом рынке искусства, обусловленными деталями, характерными для их производственного процесса. Уникальные скульптуры (в противопоставление копиям), выставленные на продажу при жизни мастера, обычно оцениваются дороже, так как увеличивается уверенность в том, что в процессе литья скульптуры сохраняется авторский замысел, что не всегда может быть обеспечено при производстве копий скульптур автора после его смерти. Помимо этого, влияние на цену скульптуры часто оказывает репутация литейной и ее специализация на творчестве конкретного скульптора (например, парижские литейные Susse Freses и Rudier обладают привилегией производства скульптур Джакометти). Похожий эффект релевантен и для менее традиционного искусства, не требующего отлития в бронзе. Деятели в области современной скульптуры обычно объявляют число работ в одном выпуске, особенно если речь идет о неких монументальных произведениях, но не производят его полностью, до тех пор, пока не находится подходящий покупатель, тем самым оставляя публику в неведении относительно величины предложения скульптур данного автора.Тем не менее подтвержденная тенденция возрастания интереса к рынку скульптуры сохраняется и на момент написания данной работы, тем самым добавляя ей актуальности.

Что касается скульптуры русских мастеров, данный вид произведений искусства не так широко представлен на аукционным рынке, как полотна русских художников-модернистов начала ХXв., таких как Малевич, Кандинский, Шагал и другие. В 2018 г., по данным годового отчета портала ArtInvestment «Рынок русского искусства - 2018», работа Л. П. Сокова «Ленин и Джакометти» заняла 5-ое место в Топ-10 самых дорогих работ русских авторов-шестидесятников на глобальном рынке искусства в 2018 г. (92,1 тыс. долл.), все остальные места остались за картинами, как и в 2017 г. Аукционные дома и аналитические издания в своих отчетах и других публикациях обычно рассуждают обо всем русском искусстве в целом, не разделяя его на сегменты.



Глава 2. Ценообразование на арт-рынке искусства

2.1 Ценообразование на первичном и вторичном рынках

При рассмотрении ценообразования скульптуры допустимо брать в качестве теоретической опоры принципы, почерпнутые из исследований ценообразования активов на рынке искусства в целом, в исходном или модифицированном виде, в зависимости от их применимости непосредственно к сегменту скульптуры.

Итак, предметы искусства реализуются на первичном и вторичном рынке, и каждый сегмент имеет собственную специфику ценообразования: на вторичном аукционном рынке в большей степени цены устанавливаются в результате взаимодействия сторон спроса и предложения (Ashenfelter, 1989). На первичном рынке со стороны предложения цена произведения искусства определяется, прежде всего, двумя факторами, такими, как производственные издержки и ожидаемая цена продажи (Schneider, Pommerehne, 1983).

(Rengers, Velthaus, 2002) исследовали ценообразование предметов искусства на первичном рынке, то есть сконцентрировали внимание не на аукционных ценах, а на ценах, уплаченных музеями и галереями. К значимым ценовым детерминантам авторы отнесли несколько факторов как на уровне художника, так и на уровне галереи. На уровне художника положительное влияние оказывает число его проданных работ, возраст, мужской пол, принадлежность к иной нации и проживание за границей (в статье рассматривался рынок Голландии), получение некоторых грантов. Факторы на уровне галерей, в число которых вошло количество проданных галереей произведений и возраст галереи, оказывали намного менее заметный эффект на цены.

Что касается цен на вторичном рынке, (Frey, Pommerehne, 1989), базируясь на упомянутой работе 1983 г., на основе данных продаж работ 100 наиболее значимых американских и европейских творцов в 1971-1981 гг. выделили такие группы факторов, влияющих на цену предметов искусства со стороны спроса, как доходы покупателей, эстетические характеристики работы и ее культурная ценность, а также уровни доходности других типов активов. Культурную ценность произведения искусства авторы в своих уравнениях выводят эндогенно, полагая, что она объясняется размером т. н. художественного капитала, приобретенного автором произведения искусства в ходе его деятельности. Прокси-показателями для этой величины в работе служат, во-первых, число выставок, на которых экспонировалось творчество данного автора, количество присужденных ему наград, число лет, прошедших с первой выставки его произведений, число визуальных медиумов, с которыми автор работал когда-либо на своем творчеством пути (например, скульптура, живопись, графика и т. д.), а также цены реализации предыдущих работ автора. Эти переменные использовались исследователями как независимые в регрессионной модели для эстетической ценности произведения искусства.

Положение художника/скульптора в медиа поле, его репутация как функция от количественных показателей его признанности прежде рассматривались в работе (Bongard, 1974), который дополнительно к перечисленным использовал следующие факторы: число произведений автора, включенных в постоянные коллекции художественных музеев и галерей, наличие упоминаний его работ в средствах массовой информации. Однако (Bonus, Ronte, 1997) отрицают возможность определения культурного или эстетического качества искусства через подобные объективные детерминанты, и считают признание и доверие к автору произведения, устанавливаемое в результате взаимодействия инсайдеров рынка искусства, единственным источником его культурной ценности, пусть и во многом субъективным.

Anderson (1974) установил, что основными факторами ценообразования произведений искусства являются репутация их авторов, а также оценка положения конкретного произведения в его совокупном творческом наследии: произведения, признанными лучшими образцами авторского стиля и наиболее точными его выразителями, оцениваются выше. Также, на цену оказывает отрицательное влияние наличие внешних дефектов, признаков обветшания, увядания цвета и т. д. Что касается изображенного предмета, сцены телесных истязаний, казней, увечий и т. д. негативно сказываются на цене картины, так как делают произведения искусства менее пригодным для экспонирования в жилище коллекционеров. Размер предмета искусства обычно положительно влияет на его цену, однако после достижения им некоторого уровня присутствует обратная зависимость, ввиду ограничений на места возможного хранения и выставления произведения искусства.

Однако существуют и более сложные для внешнего наблюдения факторы, такие как значимость работы для истории искусства и т. д. История владения произведением искусства также принимается в учет агентами арт-рынка в процессе его ценообразования. Картина или скульптура, ранее бывшая одним из предметов крупной частной коллекции, обычно оценивается дороже, чем та, которая находилась в дилерском собрании для продажи. Наличие подписи или иного знака, подтверждающего аутентичность произведения искусства, поднимает его цену при прочих равных условиях примерно на 31%, а наличие даты - на 19%. Цены произведений искусства, реализованных на ацукционных торгах весной и осенью, обычно выше, чем цены зимних или летних продаж (Rennebog, Spanjers, 2013).

В исследовании (Sagot-Duvaroux, 2003) утверждается, что цена на произведения искусства в том числе зависит от его физических характеристик: размера и материала, от изображаемого предмета, например, человеческой фигуры, ландшафта, некой абстрактной формы и т. д. Помимо этого, положительное влияние на цену оказывает наличие подписи автора произведения.Место продажи тоже является значимым фактором ценообразования предмета искусства: например, аукционные цены в Нью-Йорке выше, чем в Лондоне, а те, в свою очередь, превышают цены в Париже. В список ценовых детерминант входят количество и качество участников аукциона, сделавших ставки, что объясняет стремление крупных аукционных домов организовывать торги в одно и то же время и в одном и том же месте, т. к. таким образом собирается максимальное число заинтересованных покупателей. (Renneboog, Spanjers, 2013) провели масштабное исследование эволюции цен на вторичном арт-рынке, включающее более миллиона аукционных транзакций, произошедших в период 1951 - 2007 гг. В итоге значимыми оказались факторы, относящиеся к одной из трех групп:

1) характеристики художника:

национальность (США, Великобритания, Голландия, Франция, Германия, Италия), жизнь на момент продажи, число слов в материалах, посвященных художнику в энциклопедии Grove Art Online - прокси положения художника в контексте истории искусства, ряд прокси репутации художника;

2) характеристики произведения:

фиктивные переменные аутентичности (наличие даты и подписи) и изобразительного медиума, высота, ширина, предмет изображения;

3) характеристики самой транзакции:

фиктивные переменные аукционного дома - Sotheby`s, Christie`s, Bonhams, Phillips), города для первых двух домов (Нью-Йорк, Лондон, другой), страны (США, Европейские страны), месяца и второго полугодия.

Что касается пола мастера, (Cameron, 2017) не выявил отрицательного влияния женского пола на аукционных торгах.

На рынке искусства существуют несколько специфических эффектов, которые оказывают влияние на ценообразование активов со стороны спроса, не отражая их внутренние эстетические характеристики напрямую. К таким эффектам относится, например, «эффект смерти автора», зафиксированный в исследованиях (Agnello, Pierce, 1996), (Czujack, 1997), а также в статье (Ekelund et al., 2000). Авторы последней подтвердили действие эффекта на данных продаж произведений латиноамериканских мастеров аукционных домов США в период 1977 - 1996 гг. Сущность данного эффекта состоит в появлении уверенности у покупателей в снижении вероятности будущего обесценения произведений умершего автора ввиду перенаполнения рынка его работами или резкого ухудшения его репутации. Однако (Ursprung, Wiermann, 2011) обнаружили, что смерть автора может отрицательно влиять на цену его произведений, в случае, если она произошла в молодом возрасте, когда автор еще не успел приобрести определенную репутацию. По мнению исследователей, именно репутация художника является ключевым фактором ценообразования активов на рынке искусства, а эффект смерти автора - лишь проявление ее влияния.

Отдельно следует отметить некоторые поведенческие особенности участников аукционных торгов, влияющих на цены активов. Немало исследований посвящено действию эффекта привязки, иначе - эффекта якоря. Классический пример действия эффекта якоря представлен в работе (Kahneman, Tversky, 1982) по поведенческой экономике. Сущность эффекта заключается в том, что числовые оценки какой-либо величины, сделанные людьми, тяготеют к изначально заданному «якорному» значению. (Beggs, Graddy, 2009) протестировали присутствие данного эффекта на аукционах, реализующих произведения искусства, и получили положительный результат как для непосредственно аукционных торгов, так и для предварительных экспертных оценок активов. В качестве «якорного» значения цены текущей продажи выступала фактическая цена предыдущей продажи

Не следует также исключать и эмоциональный фактор при установлении уровня аукционных цен, которому посвящен ряд нестандартных исследований. Например, De Silva et al., (2012) изучили влияние настроения покупателей, прокси-показателем для которого выступил показатель погоды во время проведения аукционных торгов. В результате авторы установили, что солнечная погода оказывает положительное влияние на цены произведений искусства низкого ценового сегмента.

Herrero (2010) разработала модель аукционов искусства, базируясь на теории ритуалов взаимодействия Collins (1999, 2004), в рамках которой человек полагался подверженным эмоциональным ритуальным импульсам в ходе торгов национального искусства и мотивированным чувством солидарности и групповой лояльности, приводящей к повышению уровня цен на произведения искусства художников определенной национальности, совпадающей с национальностью покупателя (за основу анализу были взяты Лондонские «ирландские торги»).

Ma, Noussair, Rennebog (2019) изучили влияние цветовой гаммы живописного полотна на цены произведений нефигуративного искусства, опосредованное эмоциональными реакциями, порожденными различными цветами у потенциальных участников аукционных торгов в Китае, Нидерландах и США. Авторы выяснили, что картины, в цветовом решении которых доминирует синяя и красная палитра, вызывают позитивную эмоциональную реакциюу участниковлабораторного эксперимента, приводящую к повышению цен спроса на 18,57% и 17,28%, соответственно. Данная закономерность остается действующей для представителей трех мировых культур - китайской, европейской и американской.

2.2 Ценообразование на рынке скульптуры

Теперь рассмотрим детерминанты цены отдельного сегмента рынка искусства, а именно скульптуры. Как уже было выяснено, к скульптуре как к непосредственному предмету своих исследований обращалось весьма ограниченное число авторов, и наибольший вклад сделан в 2015 г. в работах Vosilov. Для анализа уровня влияния различных факторов на цены скульптур, проданных в 788 аукционных домах по всему миру, автор использовал модель гедонистической регрессии, зависимой переменной которой являлся натуральный логарифм цены скульптуры (в американских долларах по курсу 2013 г.), а набор независимых переменных включал в себя:

1) Аукционный дом и его расположение: Sotheby`s в Нью-Йорке и Лондоне, Christie`s в Нью-Йорке и Лондоне, любые французские аукционные дома в целом, и другие аукционные дома, не отвечающие заданных критериям;

2) Год продажи - 29 фиктивных переменных, с 1985 по 2013 г.;

3) Место продажи: родная страна автора скульптуры или другая страна;

4) Жизненный статус автора - жив или мертв на момент продажи;

5) Наличие или отсутствие подписи, печати, штампа или иного знака подлинности авторства;

6) Время года, во время которого была осуществлена продажа;

7) Материал, из которого изготовлена скульптура: бронза, керамика, сталь или железо, иные металлы, дерево, терракота, мрамор, гипс, смола;

8) Имя автора (181 скульпторов);

9) Размер скульптуры (непрерывная переменная);

10) Уровень патриотизма среди народа страны, в которой был рожден автор скульптуры, взятый из опросника WVS.

Отметим, что в выборку исследователя вошли произведения некоторых русских скульпторов, а именно, Александра Архипенко, Осипа Цадкина, Ханы Орловой, Павла Трубецкого, Мане Мане-Каца.

Как можно заметить, многие ценовые детерминанты скульптур совпадают с таковыми для живописных полотен, описанными ранее, и входят в распространённый набор гедонистических характеристик произведений искусства, используемых исследователями для построения ценовых индексов.

Zanola, Locatelli-Biey (2002) тоже применили метод гедонистической регрессии для построения ценового индекса скульптуры в период 1987 - 1995 на базе 27000 аукционных транзакций, собранных Mayer International Auction Records. В их модели был использован натуральный логарифм от цены продажи, уменьшенный на 10% с целью учета транзакционных издержек, и временные и невременные независимые переменные, со значительными отличиями от списка факторов модели Vosilov (2015):

1) По совету экспертов из трех аукционных домов, с которыми вступили в контакт исследователи, для различения школ искусства, прямой учет которых не был возможен ввиду структуры доступных авторам данных, была использована следующая классификация: старые скульптуры (созданные до 1800 г.), скульптуры эпохи модерн (созданные между 1801 и 1930 гг.), и современные (после 1930 г.);

2) Страны происхождения авторов скульптур: в регрессию были включены наиболее часто встречающиеся в выборке страны, такие как Франция, США, Германия, Великобритания, а также другие страны как отдельное значение;

3) Материалы: в отличие от предыдущей модели, в данную регрессию была также включена слоновая кость, однако некоторые относительно редкие материалы были занесены в одну категорию (керамика, сталь и т. д.);

4) Множественность или уникальность скульптуры, понимаемые как наличие копий;

5) Аукционный дом и город;

6) Размер: для получения значения размера авторы выбирали наиболее протяженное измерение скульптуры (ее длину, ширину или высоту). В первую размерную группу попадали скульптуры, у которых это значение было меньше или равно 50 см, во вторую - от 50,1 до 150 см, в третью - более 150 см. Таким образом, авторы включили размер скульптуры в модель как фиктивную переменную, в отличие от Р. Восилова;

7) Форма скульптуры: трехмерная (статуя, бюст и т. д.) и плоская (барельеф, декорация и т. д.);

...