Макроекономічний аналіз ролі фінансових посередників у роботах Б. Бернанке та застосування теорії фінансового посередництва у боротьбі з фінансовими кризами

Размещено на http://www.allbest.ru

СТАНОВЛЕННЯ МІКРО- ТА МАКРОЕКОНОМІЧНОГО АНАЛІЗУ ФІНАНСОВОГО ПОСЕРЕДНИЦТВА

Стаття друга. Макроекономічний аналіз ролі фінансових посередників у роботах Б. Бернанке та застосування теорії фінансового посередництва у боротьбі з фінансовими кризами

Тетяна Кричевська

Друга з двох статей, присвячених розкриттю теоретичного та практичного значення досліджень, за які 2022 р. було присуджено премію Ріксбанку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля. Показано теоретичне і практичне значення досліджень Б. Бернанке немонетарних впливів банківської кризи на хід Великої депресії, які поклали початок визнанню ролі і вимірюванню макроекономіч- них впливів фінансових посередників як інституцій, що виконують важливі функції в умовах інформаційної асиметрії. У світлі робіт лауреатів розглянуто особливості глобальної фінансової кризи та новітніх кризових процесів у банківському секторі, що відбуваються в умовах зміни глобального монетарного середовища - стрімкого посилення монетарної політики у розвинутих економіках, яке було реакцією не лише на глобальні цінові шоки, пов'язані з повномасштабним воєнним вторгненням Росії в Україну, але й на попередню затримку із початком антиінфляційної політики в умовах поєднання шоків пропозиції з монетарним стимулюванням попиту та віри монетарних регуляторів в добре закріплені інфляційні очікування. З'ясовано, наскільки кризові процеси у Silicon Valley Bank, Signature Bank, First Republic Bank і Credit Suisse описуються моделями, розробленими нобелівськими лауреатами 2022 р., у світлі результатів цього аналізу скориговано відповідь на питання про роль банківської паніки в ринковій економіці. Охарактеризовано імовірні напрямки реформування банківського регулювання у США. Обґрунтовано, що перед державою постає складний комплекс завдань: мінімізувати соціальні втрати від банківської паніки; запобігти великим втратам бізнесу, які б мали широкі макроекономічні наслідки; запобігти ірраціональному зараженню панічними настроями і паніці як самовтілюваному пророцтву, але не ліквідація самої можливості втечі вкладників з банку з неякісним менеджментом. Показано, що нарощування і ускладнення форм присутності держави у фінансовому секторі чинить надзвичайно потужний і важко оцінюваний вплив на систему стимулів фінансових посередників, які є втіленням їхньої природи як особливих економічних суб'єктів.

Ключові слова: вартість кредитного посередництва, кредитний канал монетарної трансмісії, глобальна фінансова криза, банківське регулювання, процентний ризик, страхування депозитів.

DEVELOPMENT OF MICRO- AND MACROECONOMIC ANALYSIS OF FINANCIAL INTERMEDIATION ARTICLE 2. Macroeconomic analysis of the role of financial intermediaries in the works of B. Bernanke and the application of financial intermediation theory

in combating financial crises

Tetiana Krychevska Doctor of Economics, Leading Researcher, Institute for Economics and Forecasting, National Academy of Science of Ukraine, Kyiv, Ukraine

The second of two articles which reveal the theoretical and practical significance of the researches awarded 2022 Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences. The author shows the theoretical and practical influence of B. Bernanke's research on the nonmonetary effects of the banking crisis on the course of the Great Depression, which marked the beginning of recognition and measurement of the macroeconomic effects of financial intermediaries as institutions performing important functions under information asymmetry. The peculiarities of the global financial crisis and the latest crisis processes in the banking sector, which are taking place in the conditions of a change in the global monetary environment, are considered in light of the laureates' works. This change - a rapid tightening of monetary policy in developed economies was a reaction not only to global price shocks associated with the full-scale Russia's invasion of Ukraine, but also to the previous delay in anti-inflationary efforts in the conditions of a combination of supply shocks with monetary demand stimulation and monetary authorities' faith in well- anchored inflationary expectations. The article considers the extent to which the crisis processes at Silicon Valley Bank, Signature Bank, First Republic Bank and Credit Suisse are described by the models developed by the 2022 Nobel laureates. Based on that analysis, the author adjusts the answer to the question about the role of banking panics in the market economy. Probable directions for reforming banking regulation in the USA are characterized. It is substantiated that the government faces a complex set of tasks: to minimize social losses from banking panics; to prevent large business losses that would have broad macroeconomic consequences; and to prevent irrational contagion with panic moods and panic as a self-fulfilling prophecy, without eliminating the very possibility of depositors fleeing from a bank with poor management. It is shown that increasing and complicating the public presence in the financial sector has an extremely powerful and difficult to assess influence on the incentives of financial intermediaries, which embody the latter's nature as special economic entities.

Keywords: cost of credit intermediation, credit channel of monetary transmission, global financial crisis, banking regulation, interest rate risk, deposit insurance. другій з двох статей, присвячених розкриттю теоретичного та практичного значення досліджень, за які 2022 р. було присуджено премію Ріксбанку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля, буде з'ясовано теоретичне та практичне значення дослідження Б.Бернанке, внесок ученого у становлення макроекономічного аналізу фінансового посе-редництва, а також розкрито у світлі робіт лауреатів особливості глобальної

Бен Бернанке: роль банків у макроекономічних процесах. Стаття Б. Бернанке "Немонетарні впливи фінансової кризи на перебіг Великої депресії" (Bernanke, 1983), за яку автору присуджено цьогорічну Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля, поклала початок макроекономічному аналізу ролі фінансового посередництва. фінансовий посередників бернанке

Напередодні Великої депресії у США налічувалося приблизно 25 000 банків, серед яких багато невеликих. За період з 1929 по 1933 рр. близько 40% цих банків збанкрутували, закрилися або були поглинені іншими банками. Банкрутство банків під час Великої депресії довго вважали її наслідком, а не чинником. Лише 1963 р. з'явилася фундаментальна праця М. Фрідмана (лауреата Премії Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля 1976 р.) й А. Шварц "Монетарна історія Сполучених Штатів 1867-1960", де було розкрито вагому роль монетарного чинника у Великій депресії, а саме зменшення пропозиції грошей унаслідок прорахунків у монетарній політиці ФРС та втрати депозитів у збанкрутілих банках. Обґрунтовуючи спрямування причинно- наслідкового зв'язку від монетарних агрегатів до реальної економічної активності, М. Фрідман та А. Шварц показали, що хвилі банківської паніки у США виникли внаслідок специфічних подій, дуже мало пов'язаних з динамікою промислового виробництва у США.

Як зазначає Б. Бернанке, схильність тогочасної банківської системи США до паніки вкладників була пов'язана також з її регулюванням та структурою. Банківська система США складалася переважно з невеликих незалежних банків, що зумовлювалося передусім регуляторним середовищем, яке відображало недовіру до великих банків та монополій: наприклад, численні закони обмежували відкриття відділень банків як на рівні штатів, так і на національному рівні. Феномен банківської паніки, звісно, з'явився не під час Великої депресії - за віком він десь такий, як і самі банки. Із середини XIX ст. у США підтримку банківської системи в умовах кризи досить ефективно здійснювали клірингові палати - створені самими банками самоврядні організації (Krychevska, 2014). Оскільки інструменти підтримки ліквідності, що використовувалися цими організаціями, де-юре не були легітимними, у 1913 р. функцію кредитора останньої надії було передано новоствореній Федеральній резервній системі, яка не впоралася з нею під час Великої депресії (Krychevska, 2015).

Як зазначає Б. Бернанке у лекції "Гроші, золото і Велика депресія" (Bernanke, 2004), багато чиновників ФРС підтримували сумнозвісну "ліквідаторську" тезу тогочасного міністра фінансів Ендрю Меллона, який стверджував, що відсіювання "слабких" банків є суворою, але необхідною передумовою для відновлення банківської системи. Крім того, більшість збанк - рутілих банків були відносно невеликими і не входили до Федеральної резервної системи, що робило їхню долю менш цікавою для політиків.

Б. Бернанке вважав, що самого лише скорочення пропозиції грошей недостатньо для пояснення тривалості і глибини Великої депресії, передусім у США, бо ж ціни, зрештою, встановлюються відповідно до наявної пропозиції грошей, і вплив зміни грошової маси на економіку вичерпується (гроші є нейтральними у довгостроковому періоді). Тож учений припустив, що мають бути інші, немонетарні потужні канали впливу стану в банківському секторі на реальну економіку, які й зумовили затяжний характер Великої депресії. Власне опису і кількісній оцінці цих каналів і була присвячена відзначена стаття Б. Бернанке, за яку йому у 2022 р. було присуджено премію пам'яті Альфреда Нобеля.

У цій роботі Бернанке не пропонує теоретичної моделі, подібної до моделі Даймонда - Дибвіга, а натомість виходить з кількох теоретичних припущень щодо функціонування кредитних ринків, в тому числі посилається на робочу версію розглянутої вище статті Даймонда і Дибвіга. За припущенням Бернанке, особлива роль банків у фінансовій системі - це надання кредитів позичальникам, чиї зобов'язання надто малі, щоби торгуватися на відкритому ринку. Завданням банку є відбір добросовісних позичальників у цій групі та надання вкладникам змоги профінансувати інвестиційні проєкти таких позичальників. Відповідно, вартість банківського фінансування для позичальників дорівнюватиме вартості цих специфічних послуг, а не очікуваному прибутку інвестора, що залежить від його очікуваних прибутків, як у моделі ефективних ринків Модільяні - Міллера. Відповідний показник Б. Бернанке називає вартістю кредитного посередництва (cost of credit intermediation, далі - ССІ) і визначає його як вартість спрямування коштів від кінцевих власників заощаджень (кредиторів) до "хороших" позичальників. Вони включають витрати на відбір, моніторинг, облік і очікувані втрати від "поганих" позичальників. Банки розробляють операційні процедури, які мінімізують CCI: накопичують досвід оцінки потенційних позичальників; встановлюють довгострокові відносини з клієнтами; розробляють такі умови позики, які дозволяють відразу робити якісне відсіювання потенційних "поганих" позичальників.

За допомогою теоретичного аналізу, емпіричних даних і документальних свідчень Б. Бернанке доводить, що банківська паніка та масові банкрутства банків під час Великої депресії призвели до порушення взаємодії власників заощаджень і позичальників, яку забезпечували банки, а отже,до зниження якості і зростання вартості посередництва (ССІ) між кредиторами та певними класами позичальників.

Бернанке показує, що, за винятком короткого періоду ліквідації спекулятивних позик після краху фондового ринку, заборгованість за кредитами скоротилася дуже незначно до жовтня 1930 р. - незважаючи на значне падіння промислового виробництва. Проте з першою банківською кризою в листопаді 1930 р. розпочався тривалий період кредитного стиснення. Як показано у статті, скорочення банківського кредитування після листопада 1930 р. не було просто балансовим відображенням зменшення вкладів. Відношення заборгованості за кредитами банків до суми депозитів стрімко знизилося, оскільки банки переключилися з кредитів на більш ліквідні інвестиції (Bernanke,1983. Р. 14-15, 38-39).

Б. Бернанке розкриває ще дві важливих особливості скорочення банківського кредиту у США в 1930-1933 рр. По-перше, групами позичальників, які найбільше постраждали від кредитного стиснення, були домогосподарства, фермери, некорпоративні підприємства та малі корпорації; вони найбільше залежали від банківського кредиту. По-друге, скорочення банківського кредиту у США було вдвічі більшим, ніж в інших великих країнах, навіть у тих, де спостерігалося подібне за масштабом падіння виробництва (Bernanke,1983. Р. 15).

Вчений вказує, що під час Великої депресії ССІ зазнала впливу не лише внаслідок паніки вкладників і гонитви банків за ліквідністю, але й через погіршення фінансового стану позичальників, в тому числі унаслідок дефляції. Оскільки боргові контракти укладалися в номінальних величинах, то тривале падіння цін і грошових доходів значно збільшило боргові тягарі. Високі показники дефолтів спричинили проблеми як для позичальників, так і для кредиторів. Як зазначалося вище, механізм цього взаємозв'язку ще у 1933 р. було описано І. Фішером.

Загалом Б. Бернанке виявив і описав такі немонетарні чинники, через які банківська криза 1930-1932 рр. вдарила по американській економіці (Krychevska, 2022b): 1) прямі втрати від ліквідації активів банків унаслідок їхнього банкрутства для задоволення вимог вкладників; 2) втрата напрацьованих роками зв'язків банків із клієнтами й унікального інформаційного капіталу; 3) зменшення готовності банків кредитувати; 4) відсутність заміни банківським кредитам як джерелу фінансування для певних категорій позичальників; 5) зменшення економічної активності унаслідок масової неплатоспроможності деяких груп боржників.

Слід зазначити, що в цій роботі Б. Бернанке не запропонував якогось оригінального кількісного вимірника ССІ, натомість в економетричних рівняннях він використав проксі-змінні для ССІ - депозити збанкрутілих банків і зобов'язання збанкрутілих підприємств.

За допомогою економетричного аналізу взаємозв'язку місячних даних промислового виробництва та непередбачуваних змін у пропозиції грошей Б. Бернанке довів, що впродовж 1921-1941 рр. зміни грошової маси, які досліджували М. Фрідман і А. Шварц, пояснюють лише частину коливань обсягу виробництва, а введення до відповідних рівнянь проксі- змінних, які характеризують зміну вартості кредитного посередництва (депозитів збанкрутілих банків і зобов'язань збанкрутілих підприємств), суттєво збільшують пояснювальну здатність відповідних рівнянь. Аби відкинути контраргумент, що зниження попиту на кредит стало наслідком падіння виробництва, Б. Бернанке включив до відповідних регресійних рів - нянь кілька лагових значень обсягу виробництва (Bernanke, 1983. P. 22-26).

Б. Бернанке доводить, що доповнення монетарних ефектів фінансової кризи аналізом немонетарних, пов'язаних із порушенням процесів фінансового посередництва, здатне краще пояснити не лише глибину Великої депресії, що показали відповідні регресійні рівняння, а й її тривалість. Справді, тривалість впливу на реальні макроекономічні показники скорочення пропозиції грошей згідно з теорією залежить від швидкості поширення інформації і ступеня негнучкості цін, і дуже важко пояснити, як ці механізми могли спричинити багаторічну депресію. Натомість тривалість кредитних ефектів залежатиме від кількості часу, необхідного для відновлення порушених каналів потоку кредиту (встановлення нових кредитних відносин, рекапіталізації банків) та оздоровлення неплатоспроможних боржників (Bernanke, 1983. P. 30-31).

Завершує Б. Бернанке це дослідження висновком: розв'язання парадоксу Великої депресії у світі раціональних економічних агентів "полягає у визнанні того, що економічні інституції не є лише "вуаллю" для ринкових угод, а можуть впливати на вартість транзакцій" (Bernanke, 1983. P. 37).

Б. Бернанке присвятив чимало своїх праць вивченню не лише розвитку та наслідків, але й причин Великої депресії. Це відіграло важливу роль у розробці стратегії поведінки ФРС та інших центральних банків під час глобальної фінансової кризи (ГФК) та кризи, пов'язаної з пандемією COVID-19.

Вчений доводив, що саме міжнародна валютна система золотого стандарту стала ключовою причиною Великої депресії як глобального феномену. Золотий стандарт містив вбудовану асиметрію у монетарному реагуванні на потоки золота. Теоретично, згідно з "правилами гри", центральні банки країн, які переживали приплив золота, повинні були збільшувати внутрішню грошову масу та інфляцію, тоді як країни з дефіцитом мали зменшувати грошову масу та дефлювати. На практиці прагнення уникнути повної втрати резервів і припинення конвертованості змушувало краї - ни з дефіцитом дотримуватися цього правила; натомість жодні санкції не заважали країнам із надлишком торговельного балансу стерилізувати приплив золота та накопичувати резерви. Тобто золотий стандарт містив вбудований дефляційний ухил. Цей ухил існував і до Першої світової війни, але не проявлявся в умовах більш рівномірного розподілу золотих резервів, а найвпливовіший центральний банк - Банк Англії - не був зацікавлений у зберіганні великих запасів золота, яке не приносило відсотків. Натомість у міжвоєнним період дві країни, що переживали приплив золота - США і Франція, не уникали його накопичення (Bernanke, James, 1991).

На думку Б. Бернанке, Велику депресію як глобальне явище спричинили дефляційні імпульси, що виникли в США і Франції і поширилися по всьому світу завдяки особливостям міжнародної системи золотого стандарту. Монетарне стиснення у США і Франції, за його словами, було значною мірою свідомим вибором політики - наприклад, у США мотивованим рішучістю обмежити спекуляції на фондовому ринку (Bernanke, James, 1991. P. 39-41). В умовах золотого стандарту цей дефляційний імпульс почав поширюватися, бо коли відсоткові ставки за кордоном, особливо в країнах, привабливих для капіталу, підвищувалися, інші країни змушені були також їх підвищувати, аби уникнути втрати своїх золотих резервів, навіть якщо внутрішні макроекономічні умови не виправдовували посилення монетарної політики. Окрім того, усвідомлення спекулянтами слабкості міжвоєнного золотого стандарту посилювало спекулятивні атаки на валюти різних країн, що змушувало їхні центральні банки ще більше підвищувати відсоткові ставки (Bernanke, 2004). Дефляційний вплив золотого стандарту мав, відповідно, дуже несприятливі наслідки для реальної економічної активності. Б. Бернанке та Г. Джеймс на прикладі вибірки з 24 країн показали, що чим довше країна залишалася в золотому стандарті, тим більшими і тривалішими у ній були дефляція і депресія. А масштаб впливу дефляції на економічну активність своєю чергою значною мірою визначався тим, чи дефляція у країні призвела до банківських криз.

Тож у нобелівській лекції Б. Бернанке зазначає, що найважливішими у подоланні Великої депресії заходами президента Ф. Рузвельта були не програми суспільних робіт, а відхід від золотого стандарту і стабілізація банківської системи (Bernanke, 2022a).

Ідеї Б. Бернанке, що з'явилися під час досліджень Великої депресії, увійшли до макроекономічного аналізу звичайних ділових циклів і монетарної політики. По-перше, аналіз макроекономічних ефектів банківських криз дозволив описати механізм, що підсилює макроекономічні коливання, який Б. Бернанке, М. Гертлер та С. Гілкріст назвали фінансовим акселератором. Автори визначають його як посилення початкових потрясінь, викликане змінами в "премії за зовнішнє фінансування" - чистих суспільних витратах, пов'язаних з проблемою інформаційної асиметрії між кредиторами та позичальниками. У їхній моделі премія за зовнішнє фінансування змінюється обернено пропорційно чистим активам позичальника (сумі ліквідних активів і заставної вартості неліквідних активів) (Bernanke, Gertler, Gilchrist, 1996). Ця обернена залежність виникає тому, що коли позичальники мають невеликі статки, щоб зробити внесок у фінансування проєкту, потенційна розбіжність інтересів між позичальником і постачальниками зовнішніх коштів зростає, що означає збільшення агентських витрат; у рівновазі кредитори мають компенсувати вищі агентські витрати більшою премією. Б. Бернанке у співавторстві з М. Гертлером та С. Гілрістом вбудовують модель кредитного ринку у динамічну новокейнсіан - ську модель ділового циклу (Bernanke, Gertler, Gilchrist, 1999).

Другим напрямком входження результатів дослідження Б. Бернанке потрясінь на кредитних ринках в умовах Великої депресії до аналізу звичайних бізнес-циклів стало поглиблення розуміння механізму впливу монетарної політики на економіку, а саме - розроблення теорії кредитного каналу монетарної трансмісії. Б. Бернанке та М. Гертлер демонструють, що включення до аналізу монетарної трансмісії кредитного каналу дозволяє краще пояснити силу, час і структуру ефектів монетарної політики, ніж це можливо за допомогою лише процентного каналу (Bernanke, Gertler, 1995).

Кредитний канал монетарної трансмісії передбачає зміну премії за зовнішнє фінансування у напрямі зміни відсоткової ставки за операціями центрального банку. Подібно до того, як у статті Б. Бернанке "Немонетарні впливи..." було описано вплив банківської паніки на реальну економіку через зменшення доступності кредиту і через погіршення фінансового стану боржників, Б. Бернанке і М. Гертлер виокремлюють у межах кредитного каналу канал банківського кредитування (вплив дій монетарної політики на пропозицію кредитів депозитними установами) та балансовий канал (вплив змін у монетарній політиці на баланси та доходи позичальників, зокрема, чисті активи позичальника, грошовий потік і ліквідні активи).

Глобальна фінансова криза 2008-2009 рр. та антикризова політика у світлі робіт лауреатів. Наслідком зростання ролі фінансового сектору у глобальній економіці стала зміна природи рецесій: якщо після Другої світової війни вони зазвичай наставали після перегріву економіки і застосування більш жорсткої макроекономічної політики, то з другої половини 1990-х їхніми основними причинами були фінансові кризи.

Саме Б. Бернанке на посаді голови ФРС довелось очолити боротьбу США і певною мірою боротьбу всього світу з ГФК 2008-2009 рр.

На початку 2000-х років ряд вчених на основі розширення моделі Даймонда - Дибвіга показали, що за відсутності страхування депозитів або доступу фінансових установ до кредитора останньої інстанції самовті- лювану паніку може спровокувати шок у невеликому сегменті ринку. Під час ГФК паніка на фінансових ринках почалася зі спаду в житловому секторі США. Він своєю чергою безпосередньо вдарив по невеликому (як для американської, так і, тим паче, глобальної економіки) сегмента субстанда- ртної іпотеки (виданої позичальникам із низьким кредитним рейтингом). На початку 2007 р. співробітники ФРС підрахували, що негайний дефолт за субстандартною іпотекою (що становила 13% усіх іпотечних кредитів) призведе до менших сукупних збитків для кредиторів та інвесторів, ніж втрати від одного поганого дня на глобальному фондовому ринку (Bernanke, 2022b). Чому ж тоді паніка охопила фінансовий сектор у багатьох країнах? В інших своїх працях Б. Бернанке показує, що на той момент у світі - через збільшення доходів, зростання нерівності, старіння населення - утворився глобальний надлишок заощаджень, який породив величезний попит на відносно безпечні, ліквідні та прибуткові активи (Bernanke, 2005). В умовах скорочення дефіцитів федерального бюджету США зростання попиту на безпечні активи намагалися задовольнити фінансові інженери, створюючи складні цінні папери, забезпечені активами (передусім іпотечними кредитами), та можливості для виведення кредитних ризиків за межі балансів кредиторів і продажу інвесторам у всьому світі. Таке розпорошення ризиків створювало ілюзію надійності й дозволяло знижувати стандарти видачі іпотеки. Останнє не зустрічало опору з боку політиків, оскільки давало можливість досягнення важливої суспільної цілі розширення домоволодіння без радикального державного втручання в економіку (Krychevska, 2022b).

Зрештою, сек'юритизовані активи (рефінансовані за допомогою випуску та продажу багатьом інвесторам спеціальних цінних паперів) стали такими складними й непрозорими, що навіть досвідченим інвесторам було важко їх оцінити, і вони натомість покладалися на рейтингові агентства. Ті ж своєю чергою надто довіряли професіоналізмові фінансових інженерів, та ще й мали конфлікт інтересів, бо фінансувались емітентами цих паперів.

Невпорядкована, децентралізована система регулювання фінансового сектора у США залишала величезний простір для регуляторного арбітражу шляхом зміни статуту фінансової установи. У 2005 р. лише близько 20% субстандартних іпотечних кредитів були надані кредиторами під безпосереднім федеральним наглядом, тоді як близько 50% були надані установами, зареєстрованими та контрольованими регулюючими органами штатів, чиї ресурси та ефективність були значно слабшими (Bernanke, 2022b). Прогалини в системі регулювання фінансових посередників США давали змогу новим або перереєстрованим старим фінансовим установам отримати м'якше державне регулювання і завдяки цьому надавати широкий спектр фінансових послуг із нижчими витратами.

Ці посередники отримали назву тіньового банківського сектора. У США напередодні іпотечної кризи до нього входили іпотечні компанії та компанії споживчого кредитування, взаємні фонди грошового ринку, що інвестували у відносно безпечні короткострокові активи та обіцяли своїм акціонерам ліквідність на вимогу, інвестиційні банки і хедж-фонди. Тіньові банки не лише конкурували з традиційною банківською системою, а й доповнювали її: великі комерційні банки часто володіли тіньовими банківськими фірмами або створювали позабалансові інвестиційні механізми.

Не підпадаючи під федеральну програму страхування депозитів, тіньові банки натомість залучали незастраховане короткострокове фінансування - так зване оптове фінансування. Активний попит на такі ризиковані інструменти завдячував тим самим фінансовим інженерам - ці інструменти були забезпечені активами, тому здавалися безпечними. Ключовими інструментами оптового фінансування були забезпечені активами комер-

цінні папери та позики репо - короткострокові кредити під заставу цінних паперів з досить низькими транзакційними витратами.

Постачальниками оптового фінансування стали: взаємні фонди грошового ринку, пенсійні фонди, страхові компанії та корпоративні скарбники, приваблені потенційно вищими доходами, наявністю забезпечення та нижчими трансакційними витратами. Оптовим фінансуванням почали захоплюватися не лише тіньові банки, а й традиційні. Вже наприкінці 2006 р. сума незастрахованих оптових пасивів фінансових посередників у США (5,6 трлн дол.) перевищила суму застрахованих депозитів (4,1 трлн дол.) (Bernanke, 2022b).

На той час і сама загальна ідеологія регулювання фінансового сектора у США не сприяла створенню нових обмежень для фінансових установ: досить свіжою у пам'яті була криза позичково-ощадних асоціацій 1980-1990-х рр., частково спричинена надмірним регулюванням їхньої діяльності.

Паніка на фінансових ринках, спричинена падінням цін на нерухомість, почалася у серпні 2007 р. з оголошення французьким банком BNP Paribas про припинення виплат інвесторам трьох своїх фондів, які володіли цінними паперами, забезпеченими субстандартними іпотечними кредитами США. Банк заявив, що у поточних ринкових умовах він більше не може оцінювати ці цінні папери.

Складність і непрозорість забезпечених активами цінних паперів призвела до того, що погіршення ситуації в невеликому сегменті субстан- дартної іпотеки призвела не до переоцінювання інших активів, а до тотальної відмови від них, що й зумовило глобальне поширення кризи. Оскільки ніхто не бажав утримувати навіть досить якісні кредити, такі як автокредити та карткові кредити, ціни на кредитні активи впали, підштовхнувши багато фінансових установ до банкрутства. Б. Бернанке визнає, що ФРС та інші регулятори недооцінили потенціал паніки у оптовому фінансуванні, вважаючи, що забезпеченість більшої частини цього фінансування заспокоїть інвесторів. Але оптові постачальники фінансування не прагнули отримати заставу замість погашення, позаяк не були впевнені, що зможуть швидко продати заставні активи на уражених та нестабільних ринках - вони просто хотіли повернути свої гроші (Bernanke, 2022b).

Паніка інвесторів поставила на межу банкрутства кілька великих інвестиційних банків - "Bear Stearns" (придбаний JPMorgan Chase), "Lehman Brothers" (збанкрутував) і "Merrill Lynch" (придбаний Bank of America).

Позаяк криза 2007-2009 рр. у США зосереджувалась у небанківсько- му фінансовому секторі, для її подолання ФРС довелося стати кредитором останньої інстанції для широкого кола фінансових установ. Саме багаторічні дослідження Великої депресії та банківських криз допомогли Б. Бернанке наважитися на проведення масштабних заходів для зупинки паніки на різних сегментах фінансового ринку, переконати в їхній необхідності Федеральний комітет відкритого ринку ФРС, а також заручитися достатньою підтримкою політичного істеблішменту. Зокрема, оскільки криза була зосереджена у тіньовій банківській системі, ФРС вперше з часів Великої депресії скористалася статтею 13(3) Закону про Федеральну резервну систему, яка дозволяє їй у "незвичайних та невідкладних обставинах" надавати кредити поза банківською системою. В межах цих повноважень було запроваджено механізми кредитування небанківських фінансових установ, підтримки оптового ринку фінансування та зусиль уряду щодо запобігання краху системоутворювальних компаній. Фінансовий стан четвертого за розміром інвестиційного банку США "Lehman Brothers" було визнано настільки поганим, що жодна приватна установа не погодилася на його придбання без вливання державою додаткового капіталу, а такого механізму на той час не було з огляду на політичну непривабливість такого кроку. Але невдовзі державного втручання того чи іншого роду зажадали й інші великі фінансові фірми, зокрема Morgan Stanley, Goldman Sachs, Wachovia, Washington Mutual, Citibank, Bank of America. Тож після краху Lehman Brothers, який призвів до значного погіршення економічних і фінансових умов у країні, Конгрес США зрештою схвалив Програму допомоги проблемним активам, яку було використано не лише для рекапіталізації банків та інших фінансових установ, але й для порятунку автомобільних компаній. ФРС у співпраці з Міністерством фінансів також розробила стрес-тести для найбільших банків, які використовувалися або для ухвалення рішення про державну докапіталізацію на жорстких умовах, або у разі позитивного результату сприяли б посиленню довіри до цих банків.

У липні 2010 р. Президент США Б. Обама підписав Акт Додда - Френка про реформу Волл-стріт і захист споживачів, що передбачав: посилення вимог до капіталу та ліквідності банків (включно з вимогою регулярних стрес-тестів); збільшення прозорості ринків фінансових дерива- тивів; процедури ліквідації фінансових фірм, банкрутство яких становить серйозні загрози для фінансової стабільності; обмеження спекулятивної діяльності банків (зокрема, комерційним банкам, які залучають депозити, було заборонено торгівлю цінними паперами від свого імені за кошти, призначені для покриття зобов'язань перед клієнтами (правило Вол- кера); створення нових регуляторів (Ради з нагляду за фінансовою стабільністю, Установи фінансових досліджень, Бюро фінансового захисту споживачів, Установи федерального страхування); перерозподіл і посилення регуляторних функцій діючих регуляторів, в тому числі ФРС1.

Розуміння впливу фінансової кризи на реальну економічну активність через кредитний канал спонукав Б. Бернанке і до застосування нетрадиційних інструментів монетарної політики для запобігання тривалій стагнації через зростання "вартості кредитного посередництва". Основним таким інструментом стало "кількісне пом'якшення" - викуповування цент-ральним банком іпотечних і довгострокових казначейських цінних паперів. При цьому Б. Бернанке підкреслював, що, попри свою назву, цей інструмент працює передусім не через збільшення резервів. У депресивній економіці з високими ризиками кредитування банки не зацікавлені кредитувати більше - вони воліють залишити свої резерви у ФРС. Зростання грошової маси залежить від різних факторів, пов'язаних з поведінкою банків та домогосподарств. І справді, грошова маса М2 (готівка, залишки на поточних рахунках, ощадних рахунках та у взаємних фондах грошового ринку) лише незначно розширилася під час програм кількісного пом'якшення ФРС у відповідь на ГФК, але стрімко зросла під час пандемії коронавірусу у 2020 р., коли люди переказували кошти, отримані в рамках державних програм, на свої банківські рахунки. Натомість під час ГФК ФРС розраховувала, що масований викуп довгострокових державних цінних паперів знизить їхню дохідність і змусить інвесторів переорієнтуватися на придбання приватних паперів, що також знизить їхню дохідність, а отже, вартість фінансування інвестицій.

Активне втручання ФРС у роботу фінансових ринків під час ГФК, розширення її балансу, використання нових інструментів підвищили суспільний інтерес до монетарного регулятора і навіть призвели до неодноразового просування в Конгресі США законопроєкту "Аудит ФРС", що мав на меті позбавити ФРС операційної незалежності у проведенні монетарної політики, скасувавши встановлені Конгресом обмеження на перевірку відповідних матеріалів Рахунковою палатою (Bernanke, 2016). Зрештою ці спроби не досягли успіху. Втім, Закон Додда - Френка обмежив повноваження ФРС щодо надання екстрених кредитів згідно зі статтею 13(3), заборонивши кредитувати одну фірму, що переживає кризу (на відміну від програми кредитування, відкритої для всіх позичальників у межах одного класу). Усі кредитні програми 13(3) вимагають схвалення міністра фінансів та Ради керівників ФРС.

Доцільність під час ГФК порятунку Волл-стріт на кошти платників податків залишалася відкритим питанням як з огляду на її провину у багатьох проблемах, що породили кризу, так і з огляду на значно скромніші заходи для підтримки безпосередньо Мейн-стріт. У зв'язку з цим слід згадати ще одну роботу Б. Бернанке - "Реальні ефекти фінансової кризи" (Bernanke, 2018), у якій він емпірично обґрунтовує необхідність припинення паніки на Волл-стріт для запобігання ще більш нищівного удару по Мейн-стріт. Вчений з'ясовує, яка з двох груп факторів - "фактори паніки" на фінансових ринках (ринках міжбанківського кредитування, оптового фінансування, сек'юритизації) чи "балансові фактори" (пов'язані з погіршенням фінансового стану іпотечних боржників і внаслідок цього - платоспроможності банків) більше сприяла глибині Великої рецесії. Для цього Б. Бернанке порівнює здатність відповідних факторів прогнозувати місячні значення низки макроекономічних показників у 2006-2012 рр. Виявилося, що "фактори паніки" мають дуже високу і значно кращу, ніж "балансові фактори", прогностичну здатність щодо динаміки ВВП, промислового виробництва, безробіття, замовлень на придбання основних засобів, роздрібних продажів, реальних споживчих витрат, реальних споживчих витрат на товари тривалого користування. Натомість "балансові фактори" були визначальними лише для динаміки показника нового будівництва, і то лише до кінця 2008 р. Отже, результати дослідження показують, що непопулярні заходи, вжиті державою для зупинки паніки на фінансових ринках, допо - могли запобігти ще глибшій рецесії і, можливо, повторенню Великої депресії (Bernanke, 2018). Втім, це не виправдовує недостатньої компенсації втрат для інших економічних суб'єктів.

Інструментарій, напрацьований центральними банками під час боротьби з глобальною фінансово-економічною кризою 2008-2009 років, було використано для оперативного й дієвого подолання глобальної кризи, пов'язаної з пандемією COVID-19 (Krychevska, 2021).

Історія банківських криз триває... Через п'ятнадцять років після ГФК, коли в числі ключових сучасних переваг глобальної економіки називали значно краще капіталізовані банки і більш суворий нагляд, світ сколихнула серія масштабних банкрутств банків і знову замаячив привид глобальної банківської кризи або сповільнення економічного зростання унаслідок скорочення кредитування через страх перед можливою фінансовою кризою.

Все почалося з оголошення 8 березня 2023 р. про ліквідацію американського банку Silvergate. Цей невеликий банк, який у 1988 р. починав діяльність як позичково-ощадна асоціація, у 2016 р. увійшов у криптова- лютний бізнес, запропонувавши учасникам ринку криптовалют платіжну систему, яка давала можливість розрахунків у реальному часі "Silvergate Exchange Network". Його клієнтами стали всі найбільші криптовалютні біржі і понад 1000 інституційних інвесторів Berkowitz B. (November 17, 2022). Is Silvergate Capital Facing a Bank Run? The Mot-ley Fool. URL: https://www.fool.com/investing/2022/11/17/is-silvergate-capital-facing-a- bank-run/. Активи банку з кінця 2018 до кінця 2021 р. зросли у вісім разів - з 2 до 16 млрд дол. Банк мав співпрацювати з компанією Meta у випуску стейблкоїна Diem, а в січні 2022 р. викупив цю технологію у Meta, вхід якій у криптовалютний бізнес заборонили регулятори. На кінець 2021 р. 98% суми депозитів у банку не були застраховані, позаяк розміри депозитів значно перевищували суму, яку гарантує Федеральна корпорація страхування депозитів США (FDIC). Обвал на ринку криптоактивів в умовах посилення монетарної політики та після ряду гучних скандалів у криптосфері призвів до значного відтоку депозитів з банку (зокрема з біржі цифрових активів FTX), що призвело до розпродажу активів і самоліквідації банку.

Заснований сорок років тому Silicon Valley Bank (SVB) посідав 16-ту сходинку за розміром активів (209 млрд дол.) серед банків США, але його ключовою особливістю був не розмір, а особлива роль в екосистемі Кремнієвої долини. Банк спеціалізувався на обслуговуванні близько половини технологічних та біологічних стартапів, які мали фінансування, але не мали прибутків і не відповідали іншим стандартним вимогам банків до корпоративних клієнтів. Він здійснював зберігання депозитів, андерайтинг розміщення цінних паперів, фінансовий консалтинг, інвестиції у венчурні фон - ди, фінансував домашні проєкти підприємців.

Протягом 2020-2021 рр. цілий ряд факторів посилювали інтерес інвесторів до технологічних компаній: зміна способу життя і роботи в умовах пандемії; зростання заощаджень населення в умовах щедрих програм урядової підтримки і обмежених можливостей для витрачання коштів під час карантину; дуже низькі відсоткові ставки і очікування щодо їх збереження, що збільшували теперішню вартість віддалених прибутків технологічних стартапів (Tech bubbles, 2022).

Депозити SVB зросли більш ніж учетверо - з 44 млрд дол. Наприкінці 2017 р. до 189 млрд дол. наприкінці 2021 р., тоді як його кредитний портфель за цей період зріс лише з 23 до 66 млрд дол. (What does Silicon, 2023; Kinder, Gara et al. 2023). За даними Федеральної корпорації страхування депозитів (Federal Deposit Insurance Corporation, далі FDIC), станом на кінець 2022 р. понад 90% відсотків депозитів у SVB не покривалися федеральним страхуванням вкладів, тобто більшість депозитів значно перевищували 250 тис дол.; для порівняння - відповідний показник у Bank of America становив 38% (Silicon Valley, 2023). Переживаючи притік коштів венчурних інвесторів, молоді компанії не потребували багато кредитів, тож банк інвестував значну частину цих коштів у довгострокові державні облігації.

SVB інвестував 120 млрд дол. у портфель державних цінних паперів з високим рейтингом. До 2018 р. банк зберігав надлишки грошових коштів в іпотечних облігаціях зі строком погашення до 1 року, але потім почав віддавати перевагу більш прибутковим довгостроковим паперам, вочевидь розраховуючи, що середовище наднизьких відсоткових ставок триватиме ще дуже довго (Kinder, Gara et al. 2023). Станом на середину березня 2023 р., коли цільовий діапазон ставки за федеральними фондами становив 4,5-4,75%, цінні папери в портфелі банку на продаж генерували середню дохідність у розмірі 1,79%, а їхній середній строк погашення становив 3,6 роки. Майже 90% цінних паперів у портфелі SVB до погашення на кінець 2022 р. мали строк погашення понад 10 років, а дохідність цього портфеля становила лише 1,63% (Tully, 2023). Попри невисоку дохідність портфеля цінних паперів, операційна прибутковість банку зберігалася через близькі до нуля ставки за депозитами.

У 2022 р. фактори, що сприяли припливу фінансування до технологічних компаній, розвернулися в протилежний бік: люди після завершення карантинних локдаунів почали повертатися до роботи в офісах, інфляція і підвищення відсоткових ставок зменшили теперішню вартість віддалених прибутків та спричинили очікування спаду; війна Росії проти України також посилила глобальну невизначеність. Тож оцінки технологічних компаній і потоки інвестицій у технологічний сектор стрімко впали (Tech bubbles, 2022).

В умовах зростання інфляції посилення монетарної політики ФРС у 2022 р. було дуже стрімким: з березня 2022 по березень 2023 р. ставку за федеральними фондами було підвищено на 4,75 в.п. Такі темпи посилення компенсували попередню затримку із початком антиінфляційної політики, зумовлену: труднощами з визначенням природи зростання інфляції в умовах поєднання порушень сукупної пропозиції під час локдаунів з фіскальним та монетарним стимулюванням попиту; різноспрямованою динамікою показників ринку праці, які характеризували ступінь перегріву економіки США; вірою монетарних регуляторів в добре закріплені інфляційні очікування. Лише з початком повномасштабного воєнного вторгнення РФ в Україну, що спричинило глобальні політичні реакції і зміни цін на глобальних ринках, які загрожували збереженням та вкоріненням інфляції, ФРС та монетарні регулятори інших провідних економік перейшли до антиінфляційної політики (Krychevska, 2022a).

З точки зору банківських балансів стрімке підвищення відсоткових ставок чинило значний вплив на операційну дохідність банків. Дохідність державних цінних паперів зростала, а вартість державних цінних паперів з фіксованою дохідністю, придбаних в умовах низьких відсоткових ставок, падала. Банки з великим кредитним портфелем, особливо кредитів з плаваючою ставкою, і значною часткою роздрібних депозитів, нечутливих до підвищення ставок, у структурі пасивів, нарощували процентну маржу. Натомість Silicon Valley Bank, як було показано вище, мав дуже чутливі до відсоткових ставок пасиви (корпоративні депозити, власники яких мають достатню ринкову владу для того, щоб вимагати підвищення ставок за депозитами в умовах зростання ринкових ставок) і нечутливі активи (довгострокові цінні папери з фіксованою дохідністю), що підривало його прибутковість.

Відтік депозитів з SVB тривав протягом усього 2022 р. (їхній обсяг зменшився зі 189 млрд на кінець 2021 р. до 173 млрд дол. наприкінці 2022 р.) унаслідок зменшення венчурного фінансування і вилучення коштів компаніями для операційних потреб, а в лютому та березні 2023 р. ще більше прискорився (What does Silicon, 2023).

У 2022 р. дохідність п'ятирічних казначейських облігацій зросла з 1% на початку року до близько 4% восени, що змусило Silicon Valley Bank значно підвищити ставки за депозитами до 4% і вище. Для виконання вимог щодо вилучення депозитів та з метою придбання активів з вищою прибутковістю SVB продав облігації на суму 21 млрд дол. Оскільки вони були придбані на піку їхньої вартості, продавати ці цінні папери в умовах зростання ставки за федеральними фондами на 4,5 в.п. довелося за значно нижчими ринковими цінами. 8 березня 2023 р. SVB оголосив, що зазнав збитків від цієї операції на суму приблизно 1,8 млрд дол. (Silicon Valley, 2023). Для покриття цих збитків SVB 8 березня 2023 р. оголосив про публічне розміщення звичайних акцій на суму 1,25 млрд дол. та конвертованих привілейованих акцій на 500 млн дол., звичайні акції ще на 500 млн дол. повинна була придбати компанія приватного інвестування General Atlantic (Franklin, Gara, 2023).

Показово, що менш як за два тижні до краху банку, 27 лютого 2023 р. виконавчий директор SVB та фінансовий директор виконали опціо- ни на продаж частини акцій, які їм належали, відповідно на суму 2,3 млн дол. та 575 тис. дол., згідно з передбаченими законодавством планами, поданими за місяць до цього Комісії США з цінних паперів і бірж (Securities and Exchange Commission - SEC) (Michaels, 2023).

Продаж акцій вищим керівництвом банку, інформація про який згідно із законодавством США була доступна інвесторам, а потім збитковий продаж SVB державних цінних паперів призвели до стрімкого падіння курсу акцій банку, тому публічне розміщення акцій провести не вдалося (Silicon Valley, 2023).

Понад 90% незастрахованих депозитів у депозитному портфелі Silicon Valley Bank гарантували масовану паніку вкладників у відповідь на погані новини. Вже наступного дня після збиткового продажу облігацій з банку було вилучено 42 млрд дол. - чверть від 173,1 млрд дол. загальної суми депозитів на кінець 2022 р. Таку швидкість набігу вкладників годі було уявити під час Великої депресії. Але тепер цьому посприяли, по-перше, приналежність вкладників до одного сегмента і тісний зв'язок між ними - не лише через численні групові чати, але й завдяки спільним венчурним інвесторам, багато з яких наполегливо рекомендували клієнтам якнайшвидше перевести кошти до інших банків, і, по-друге, швидкість операцій через мобільні додатки у смартфонах чи подібних гаджетах. За такої швидкості виведення коштів у банку швидко утворився від'ємний баланс грошових коштів у розмірі майже 1 млрд дол., після чого 10 березня 2023 р. FDIC оголосила банк неплатоспроможним і взяла його під свій контроль. Це було на той момент друге за розміром банкрутство банку за час існування FDIC.

Того ж дня після стрімкого вилучення депозитів на суму понад 10 млрд дол. відбувся на той час третій за розміром крах банку в історії FDIC - йшлося про Signature Bank з активами понад 110 млрд дол. та депозитами понад 88 млрд дол. станом на кінець 2022 р. Банк, як і SVB, мав концентровану клієнтську базу та 90% незастрахованих FDIC депозитів, а також значний вплив на криптовалюти та технологічні компанії (Smith, Politi et al., 2023).

Британська дочірня компанія SVB Financial Group - SVB UK, яка обслуговувала понад три тисячі клієнтів, включаючи стартапи, венчурні компанії та фонди, 10 березня 2023 р. через паніку вкладників, що за один день вилучили близько третини депозитів, звернулася до Банку Англії за підтримкою ліквідності в сумі 1,8 фунтів стерлінгів, але регулятори ухвалили рішення про початок процедури банкрутства.

Коментуючи природу краху Silicon Valley Bank в інтерв'ю журналу Fortune, Д. Даймонд підкреслив, що SVB постраждав не від класичного

сценарію здорового банку, зруйнованого набігом вкладників. Крах технологічного кредитора не був випадком, коли втеча депозитів змушує банк за зниженими цінами продавати неліквідні активи - банк продавав високолік- відні папери. У моделі Даймонда - Дибвіга паніка виникає як незалежне від фінансового стану банку явище, тоді як вкладники каліфорнійського кредитора реагували на об'єктивні процеси - його прорахунки в управлінні активами і пасивами. За словами Д. Даймонда, крах SVB є "наслідком створення хиткої структури для карколомної експансії". Цей випадок більше стосується другої відзначеної комітетом з присудження премії пам'яті Нобеля роботи Д. Даймонда, у якій йдеться про важливість диверсифікації. Як було показано вище, SVB порушив принципи диверсифікації і розподілу ризиків як щодо активів, так і щодо пасивів.

Не стала головною причиною краху і політика стрімкого підвищення ставок ФРС. Зміна монетарного середовища лише допомогла проявитися накопиченим проблемам - подібне спостерігалося у США у 1980-х у секторі позичково-ощадних асоціацій в умовах антиінфляційної політики П. Волкера. Як тут не згадати безсмертний афоризм В. Баффета, що лише коли починається відплив, стає видно, хто купався голим.

З точки зору суспільних ризиків і викликів для регуляторів закономірно виникають такі питання: 1) наскільки поширеними у фінансовому секторі США і світу є проблеми збанкрутілих банків; 2) чи може їхній крах викликати паніку в інституціях з іншими вразливостями та 3) чи можуть ці події стати тригером класичної паніки як самоздійснюваного пророцтва без фундаментальних з мікроекономічної точки зору підстав для цього.

Щодо першого питання: з одного боку, комбінація вразливостей SVB і Signature Bank є доволі унікальною, але обсяг державних цінних паперів з фіксованою дохідністю в портфелях фінансових установ, що зазнав ринкової переоцінки в умовах стрімкого підвищення ставок, є дуже значним. За даними FDIC, за два роки з квітня 2020 р. у банки США було влито майже 4,2 трлн дол. депозитів, але лише 10% з них пішли на фінансування нових кредитів. Деякі банки просто зберігали ці нові депозити у формі грошових коштів, а близько 2 трлн дол. були спрямовані в цінні папери, переважно облігації, портфель яких у банках за цей період зріс на 50%. Падіння ціни цих облігацій після підвищення відсоткових ставок ФРС призвело до формування 600 млрд дол. нереалізованих збитків у балансах американських банків, хоча вони розподілені дуже нерівномірно і не обов'язково будуть реалізовані, особливо у випадку найбільших банків, які мають більше можливостей залучення фінансування для покриття відтоку депозитів (Gandel, Franklin, 2023).

До 1992 р. FDIC під час врегулювання банків зазвичай захищала не- застраховані вклади. У 1992 р. Законом про вдосконалення Федеральної корпорації страхування депозитів FDIC було зобов'язано при виборі способу врегулювання банків, які зазнали краху, керуватися тестом найменшої вартості (Least Cost Test) щодо кожної такої операції. Якщо покриття незастрахованих депозитів не є найменш витратним варіантом, як у випадку, коли частка незастрахованих депозитів велика, FDIC не може захистити незастраховані депозити. Це можна зробити лише шляхом застосування до банку винятку системного ризику міністром фінансів за рекомендаціями FDIC та Федеральної резервної системи та після консультацій із президентом США. Процедуру визначення системного ризику вперше було застосовано щодо кількох великих банків під час ГФК у 2008 р. (Options for deposit, 2023).

З огляду на названі вище загрози, а також на потенційні втрати для сектора високих технологій 12 березня 2023 р. Міністерство фінансів, ФРС та FDIC США випустили спільну заяву про застосування щодо врегулювання Silicon Valley Bank та Signature Bank "винятку системного ризику", що передбачає гарантію усіх депозитів в цих банках. При цьому регулятори наголосили, що платники податків не нестимуть жодних збитків, пов'язаних із виплатою незастрахованих вкладів, а всі необхідні витрати відшкодовуватимуться за рахунок спеціальних зборів з банків Joint Statement by Treasury, Federal Reserve, and FDIC. (2023). March 12. Board of