Макроекономічний аналіз ролі фінансових посередників у роботах Б. Бернанке та застосування теорії фінансового посередництва у боротьбі з фінансовими кризами

Governors of the Federal Reserve System. URL:

https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20230312b.htm.

Аби запобігти поширенню паніки серед незастрахованих вкладників регіональних банків, пов'язаної з очікуванням дефіциту ліквідності в цих банках унаслідок продажу державних цінних паперів за цінами, нижчими від цін придбання, ФРС оперативно запропонувала банкам спеціальний механізм підтримки ліквідності - Програму строкового фінансування банків (Bank Term Funding Program - BTFP). Цей механізм передбачає надання позик строком до 1 року банкам, ощадним асоціаціям, кредитним спілкам та іншим кваліфікованим депозитним установам під заставу казначейських облігацій США, боргових та забезпечених іпотекою зобов'язань федеральних іпотечних агентств та інших кваліфікованих активів, на повну суму вартості цих паперів, причому оцінених за номіналом, а не за ринковою вартістю Bank Term Funding Program. Board of Governors of the Federal Reserve System. URL: https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/files/monetary20230312a1.pdf. На підтримку BTFP Міністерство фінансів США надасть до 25 млрд дол. із Фонду валютної стабілізації, втім, ФРС не очікує, що доведеться використовувати ці резервні кошти. Вже саме існування цього механізму може зменшити сумніви вкладників у можливості отримати свої вклади, що робить його дуже ефективним у запобіганні набігів на банки. З іншого боку, втручання монетарного регулятора в роботу фінансових ринків ще більше посилюється, оскільки він тепер за надзвичайно низьку плату страхує процентні ризики за певними активами.

За оцінками FDIC, крах SVB обійшовся б банкам-членам у 20 млрд дол., що стало б найдорожчим для Фонду з часу його заснування у 1933 р. Але 26 березня 2023 р. було досягнуто угоди про продаж SVB банкові First Citizens, що є одним із найбільших покупців проблемних банків. Регулятор і First Citizens розділять активи, потенційні збитки і відшкодування за кредитами SVB, FDIC отримає право на прибутки від підвищення вартості акцій First Citizens. За тиждень до цього відбулося поглинання Signature Bank банком Flagstar (Gandel, Fontanella-Khan, 2023).

13 березня 2023 р. британським регуляторам за активної участі прем'єр-міністра Р. Сунака також вдалося продати SVB UK одному з найбільших британських банків - HSBC UK Bank за символічну плату в один фунт стерлінгів. Активна участь держави і оперативність врегулювання обґрунтовувалися тим, "що компанії технологічного сектора часто не мають додатного грошового потоку на етапі зростання і покладаються на грошові кошти на депозитах для покриття своїх повсякденних витрат" (Bradshaw, Noonan et al., 2023).

Щодо другого запитання - чи може крах SVB викликати паніку в інституціях з іншими вразливостями - такого тиску у США вже зазнають регіональні банки, що: а) мають значну частину незастрахова- них депозитів; б) обтяжені іншими довгостроковими активами з фіксованими відсотковими ставками, окрім державних цінних паперів; в) зосереджені на обслуговуванні компаній та співробітників технологічного сектору; г) є достатньо великими, щоб постраждали багато стейкхол- дерів, але недостатньо великими для максимальної диверсифікації балансу та для застосування найжорсткіших регуляторних вимог щодо капіталу і завчасного розроблення механізмів врегулювання на випадок банкрутства, а в глобальному масштабі - банки, які мали в минулому проблеми з неякісним менеджментом.

Якщо питання зі страхуванням процентного ризику за цінними паперами у США було вирішене регуляторами принаймні на рік, то доля не- застрахованих депозитів, збитків від портфелів інших довгострокових активів з фіксованими доходностями, банків, що обслуговували технологічний сектор, залишилася невизначеною.

Доказом цього стало друге за величиною від заснування FDIC банкрутство банку First Republic 1 травня 2023 р., якому не зарадили ні заяви високопосадовців, що депозити у США будуть у безпеці, ні украй дешеве, як на теперішній час, екстрене кредитування від ФРС. Банк з активами 229,1 млрд дол. посідав 14-те місце за розміром у банківській системі США і спеціалізувався на наданні персоналізованих фінансових послуг заможним клієнтам, переважно пов'язаним із технологічним сектором. Він залучав депозити за наднизькими ставками і використовував їх для надання дешевих іпотечних кредитів (одним, як кажуть, був іпотечний кредит М. Цукербергу строком на 30 років під 1,05% річних). Дві третини депозитів банку перебували на рахунках, занадто великих, щоб їх покривало державне страхування. Протягом першого кварталу 2023 р. з банку було вилучено депозитів на суму понад 100 млрд дол., які той заміщував короткостроковими запозиченнями, та стабілізаційним кредитом у сумі 30 млрд дол., отриманим 16 березня 2023 р. від 11 найбільших банків США. Це уповільнило, але не зупинило падіння курсу його акцій: ринкова капіталізація банку впала з майже 40 млрд дол. у 2021 р. до приблизно 2 млрд дол. у кінці березня 2023 р. (Masters, Franklin et al., 2023).

Одночасно з оголошенням про банкрутство First Republic FDIC і фінансові регулятори Каліфорнії оголосили про продаж усіх депозитів First Republic на суму 93,5 млрд доларів та переважної частини його активів банку JPMorgan за 10,6 млрд дол. До First Republic не було застосовано винятку системного ризику, тобто доступність незастрахованих депозитів вже забезпечуватиме покупець. JPMorgan також зобов'язався погасити 25 млрд дол. депозитів, які 10 інших великих банків розмістили у First Republic у невдалій спробі стабілізувати банк. Частину збитків за кредитами First Republic - 13 млрд дол. буде покрито FDIC (очікувані збитки для Фонду від банкрутства SVB та Signature Bank становлять 16 млрд дол.). JPMorgan згідно з цією угодою також отримує п'ятирічний кредит на 50 млрд дол. за фіксованою ставкою та гарантію за кредитами, який він прийняв від First Republic, що знизить коефіцієнт ризику цих кредитів і полегшить JPMorgan виконання вимог щодо регулятивного капіталу. За нормальних обставин найбільшому американському банку JPMorgan (який після придбання Washington Mutual у 2008 р. став покупцем двох най - більших збанкрутілих банків за період від заснування FDIC) було б заборонено купувати First Republic з міркувань захисту конкуренції. Американським регуляторам не дозволяється схвалювати будь-яке придбання, в результаті якого установа матиме понад 10% застрахованих депозитів у США, а JPMorgan вже перевищив цей поріг. Однак у ситуації врегулювання банкрутства регулятори зобов'язані обрати сторону, яка зробить найкращу пропозицію FDIC (застосовується Least Test Control) (The collapse of First, 2023).

Ще одна широка група ризику - регіональні американські банки, яким, на відміну від їхніх європейських колег, вдалося пролобіювати пом'якшення регуляторних норм, запроваджених після ГФК. За президентства Д. Трампа у 2018 р. у США відбулося значне пом'якшення закону Додда - Френка, яке забезпечило звільнення банків з активами до 250 млрд дол. від найсуворіших наглядових норм ФРС щодо стрес-тестів, капіталу та ліквідності. Даючи свідчення Сенату в 2015 р., виконавчий директор SVB Г. Беккер закликав законодавців підвищити поріг активів, нижче якого не застосовуватимуться "значні нормативні навантаження" (Smith, Palma, 2023). Не шкодував коштів на лобіювання регуляторного послаблення і банк First Republic.

Попри успішне врегулювання проблем власників незастрахованих депозитів у SVB та Signature Bank, у США почалося переміщення депозитів до великих фінансових установ, таких як JP Morgan Chase, Citigroup та Bank of America, а також у фонди грошового ринку, нагляд за якими посилився після фінансової кризи 2008 р. (Franklin, Darbyshire et al., 2023).

І, нарешті, ще однією, вже глобальною групою ризику є банки, які в минулому мали проблеми, пов'язані з неякісним менеджментом, такі як Credit Suisse та Deutsche Bank.

Заснований у 1856 р. Credit Suisse (до 1992 р. - Schweizerische Kreditanstalt) належить до плеяди європейських банків зі славною історією, заснованих і керованих подвижниками заради втілення мрій про індустріалізацію їхніх країн. Після ухвалення Швейцарією у 1934 р. законодавства, що максимально захищало інформацію про клієнтів, зросла роль банку в управлінні приватними статками у глобальному масштабі, але водночас з'явилися передумови для зловживань та фінансування незаконних операцій (втім, під міжнародним тиском правила банківської таємниці до 2018 р. були значно ослаблені). В кінці 1970-х Credit Suisse включився в інвестиційний банкінг: у 1978 р. уклав угоду про партнерство з американським інвестиційним банком First Boston, а до 1990 р., після того, як американський бізнес зазнав значних втрат через крах ринку сміттєвих облігацій, придбав контрольний пакет його акцій. Так культура високого ризику First Boston проникла до Credit Suisse. Глобальну фінансову кризу 2008 р. банк, на відміну від свого швейцарського колеги UBS, врятованого коштом платників податків, пережив відносно неушкодженим, але це, можливо, підштовхнуло його до більш ризикованої політики в майбутньому (Walker, Morris, 2023).

Протягом останнього десятиліття Credit Suisse став об'єктом численних скандалів і розслідувань. У 2012-2016 рр. банк організував кредитування закупівлі суден для вилову тунця однією з найбідніших країн світу - Мозамбіку. Виявилося, що судна були придбані за набагато нижчими цінами, за призначенням не використовувалися, а значна частина коштів пішла на відкати місцевим чиновникам і співробітникам самого Credit Suisse. В результаті банк заплатив значні суми за позовами регуляторів, а Мозамбік втратив підтримку МВФ Shields M., Murdoch S., Clarke D., Nishant N. (2022). Factbox: Credit Suisse's scan-dals - spies, lies and money laundering. Reuters. October 3. URL: https://www. reuters.com/business/finance/spies-lies-chairmans-exit-cred it-suisses- scandals-2022-01-17/. У 2021 р. були заморожені приватні капітали під управлінням Credit Suisse, вкладені у збанкрутілу спеціалізовану фінансову компанію Greensill Capital, що займалася викупом дебіторської заборгова - ності, причому швейцарський регулятор Finma визнав, що Credit Suisse у цьому випадку серйозно порушив свої наглядові зобов'язання щодо управління ризиками. У цьому ж році банк зазнав найбільших торговельних збитків в його історії у сумі 5,5 млрд дол. від співпраці з хедж-фондом Archegos Capital (Walker, Morris, 2023). У червні 2022 р. банк було визнано винним у тому, що він не запобіг відмиванню грошей болгарською бандою, яка торгувала кокаїном Ibid..

Ринкова вартість банку впала на 70% за 2022 р. і на чверть за перші два з половиною місяці 2023 р.⁸ Ibid.

⁹ Smith E. Credit Suisse shares sink as 'material weaknesses' found in financial report-ing. CNBC. 2022. March 14. URL: https://www.cnbc.com/2023/03/14/credit-suisse-finds- material-weaknesses-in-financial-reporting-says-outflows-not-yet-reversed.html

Момент краху був визначений послідовністю негативних новин у 2023 р. По-перше, стало відомо про невтішні результати діяльності банку у 2022 р.: збитки сягнули 7,3 млрд шв. франків - максимального розміру з часів ГФК; лише за четвертий квартал 2022 р. клієнти міжнародної фінансової групи вилучили з неї 111 млрд шв. фр. (Massoudi, Morris et al., 2023); а в цілому за 2022 р. - 123 млрд шв. фр.8; у системі внутрішнього контролю за фінансовою звітністю, в тому числі в системі оцінки ризиків, було виявлено "суттєві недоліки"9. По-друге, настрої інвесторів погіршили новини про крах американського SVB унаслідок прорахунків менеджменту. По-третє, довіру до банку було підірвано категоричною заявою його найбільшого акціонера Saudi National Bank про існування багатьох причин для його відмови нарощувати інвестиції у Credit Suisse (Credit Suisse, 2023). Після цього відтік депозитів з банку прискорився і за тиждень до краху становив 10 млрд шв. фр. щоденно. Підтримка ліквідності від Швейцар - ського національного банку на суму 50 млн шв. фр. не змогла відновити довіру до банку.

З огляду на системну роль банку з активами понад 500 млрд шв. фр. (545 млрд дол.) Швейцарський національний банк (ШНБ), регулятор Finma і міністр фінансів організували терміновий продаж Credit Suisse іншому швейцарському банку UBS за 3,25 млрд дол. з наданням покупцю стабілізаційного кредиту у розмірі 100 млрд шв. фр. від ШНБ і державної гарантії збитків на суму до 9 млрд шв. фр. Ціна продажу Credit Suisse означала купівлю акцій банку з 59-процентним дисконтом порівняно з ринковим курсом на момент закриття угоди (Asgari, Agnew et al., 2023). Надзвичайно швидке ухвалення угоди виключило участь у переговорах ключових акціонерів Credit Suisse, і, можливо, аби частково компенсувати їхні втрати, було ухвалено суперечливе рішення про використання для списання збитків умовно-конвертованих облігацій банку у сумі 17,3 млрд дол. (Morris, Fontanella-Khan et al., 2023), хоча зазвичай вони випереджають звичайні акції в ієрархії вимог до банку-банкрута.

Щодо третього питання - чи можуть ці події стати тригером класичної паніки як самоздійснюваного пророцтва без фундаментальних з мікроекономічної точки зору підстав для цього. Цей класичний випадок більше характерний для нерегульованої системи. У системі, де держава за допомогою складної системи норм та інститутів забезпечує життєздатність установ, які, виконуючи "магічну" трансформацію строків погашення, є вразливими і схильними до краху вже за своєю природою, така паніка, якщо не пов'язана з конкретною установою, швидше за все, має макро- економічні підстави. Це може бути недовіра до системи регулювання фінансових посередників, як-от, недовіра до ефективності регулювання середніх банків у США, до швейцарської системи захисту прав власності кредиторів або ж загалом недовіра до здатності держави протистояти викликам сучасності.

Чи можливо заповнити всі прогалини у банківському регулюванні? За висловом Дж. Тетт з Financial Times, інвестори та регулятори - як і генерали - навчені вести останню війну (Tett, 2023). Тож вони переймалися кредитними ризиками та ризиками ліквідності, які спричинили фінансову кризу 2008 р. та заморожування ринку у 2020 р., і не вбачали ризику відсоткових ставок, розраховуючи, що середовище наднизьких ставок зберігатиметься ще протягом тривалого часу. Останнє не було примхою центральних банків: добре відомо, які могутні глобальні сили - фінансова лібералізація, розвиток інформаційних технологій, входження Китаю у світову економіку, глобальний надлишок заощаджень і зростання нерівності - зумовлювали зниження інфляції і реальних відсоткових ставок. Втім, як показав подальший розвиток подій, можуть швидко виникнути такі самі по - тужні сили, які чинять підвищувальний тиск на інфляцію, і цього не брали до уваги. Як зазначає Д. Даймонд, навіть у 2022 р. під час останнього стрес-тесту, який проходили великі банки США, ФРС оцінювала, як банки працюватимуть за ставок від 0% до 2%, хоча це зовсім не критичні чи незвичайні значення (Tully, 2023).

Якими є імовірні напрямки реформування банківського регулювання у відповідь на сучасні виклики?

По-перше, у США це посилення регулювання середніх за розміром банків, засноване на ширшому підході до розуміння системного ризику - з урахуванням, що останній може виникати, коли досить велика кількість банків має подібні вразливості. Такий підхід може передбачати більш жорсткі вимоги до середніх за розміром банків щодо капіталу, ліквідності і планів врегулювання у разі банкрутства та поширення на цю групу банків обов'язкових стрес-тестів.

По-друге, це удосконалення стрес-тестів, в тому числі щодо ризиків процентних ставок (Wolf, 2023).

По-третє, це реформування системи гарантування вкладів. У травні 2023 р. FDIC США опублікувала звіт "Варіанти реформування страхування вкладів". Ідея перегляду системи страхування вкладів виникла у зв'язку зі зростанням незастрахованих депозитів в американських банках (їхня сума в кінці 2022 р. становила 7,7 трлн дол., а частка в загальному обсязі депозитів досягла у 2021 р. піку у розмірі 46,6% за період з 1949 р.) та зростанням технологічних й інституційних передумов, що підвищують імовірність, швидкість та масштаби паніки вкладників (поширення мобільного банкінгу, соціальних мереж та перспективи відкритого банкінгу, за якого клієнти зможуть швидко передавати свою фінансову історію конкурентам).

FDIC розглядає три варіанти реформування системи гарантування вкладів: підвищення ліміту страхування вкладів, перехід до повного страхування усіх вкладів і цільове покриття вкладів гарантіями FDIC - додаткове покриття певних видів депозитів. Як виявилося, збільшення

ліміту страхування вкладів навіть на порядок - з 250 тис. дол. до 2,5 млн дол. - буде недостатнім для покриття багатьох найбільших неза- страхованих депозитних рахунків, раптового вилучення яких може бути досить для дестабілізації сегментів банківської системи. Від такої зміни можуть виграти малі та середні підприємства, депозити яких незначно перевищують поточний ліміт.

Повне страхування вкладів, йдеться у Звіті, ефективно усуває ризики паніки вкладників, але може мати великий вплив на прийняття банками ризиків, рівень страхових внесків та інші сегменти фінансового ринку. Великі корпоративні вкладники банків, що діють в умовах високого рівня відкритості фінансових операцій фінансових установ, відрізняються від малих інвесторів у моделі Д. Даймонда - вони здатні здійснювати моніторинг діяльності банку принаймні за його фінансовою звітністю і дисциплінувати банк загрозою вилучення своїх коштів. Саме такого роду вкладники покарали SVB і Signature Bank за неефективний менеджмент. У Звіті йдеться, що необмежене страхування депозитів разом із загрозою паніки вкладників позбавляє банк такого дисциплінуючого фактора і посилює моральний ризик як для банку, так і для корпоративних вкладників, які втрачають стимули до моніторингу за діяльністю банків. Іншими вадами цієї альтернативи є те, що вона пов'язана зі значним підвищенням внесків до фонду страхування депозитів, а також може спричинити серйозні порушення на ринках активів, альтернативних депозитам.

FDIC віддає перевагу третій альтернативі реформування системи гарантування депозитів - так званому цільовому покриттю, тобто диференційованому страхуванню різних типів рахунків. На думку регулятора, на значно більше, аніж інші рахунки, або необмежене охоплення гарантуванням заслуговують рахунки, що використовуються для здійснення платежів - розрахунків з постачальниками і виплати заробітної плати, адже втрата коштів на цих рахунках матиме найширші негативні ефекти як для фінансової стабільності, так і для ділової активності. Такі рахунки мають мало продук- тів-замінників, підприємству не вигідно їх диверсифікувати, аби отримати більше страхування. Цільове покриття забезпечує значно більші переваги фінансової стабільності, ніж обмежене покриття, при цьому пом'якшуючи багато вад необмеженого покриття, таких як проблеми морального ризику та деформації на інших сегментах фінансового ринку. Серйозним недоліком цієї системи є складність чіткого визначення кваліфікаційних критеріїв для рахунків з розширеним покриттям, аби обмежити можливості класифікації рахунків, призначених для інших цілей, як таких рахунків. Окрім того, цей варіант може вимагати значного підвищення внесків банків до фонду страхування депозитів (Options for deposit, 2023).

Слід зазначити, що диференційований підхід до страхування різних типів вкладів у США час від часу застосовувався з 1974 р. для депозитів деяких державних установ, пенсійних рахунків, а в умовах ГФК у 2008 р. FDIC, скориставшись "винятком системного ризику", запровадила Програму гарантування трансакційних рахунків (Transaction Account Guarantee

Program - TAGP) - добровільне, за додаткову плату, необмежене страхування FDIC трансакційних рахунків - рахунків на вимогу, за якими не нараховувалися відсотки. Ця програма проіснувала до кінця 2010 р., після чого згідно із Законом Додда - Френка було запроваджено обов'язкову програму необмеженого страхування трансакційних рахунків, що діяла до кінця 2012 р. (Options for deposit, 2023).

Ще одним напрямком реформування системи гарантування вкладів, що сприятиме економії коштів Фонду, обмеженню морального ризику та більш справедливому розподілу вартості страхування депозитів, є збільшення гнучкості встановлення розміру страхових премій, скажімо, врахування ризиків банків, таких як кредитне плече (як зазначалося вище, її рекомендують і Д. Даймонд та Ф. Дибвіг).

По-черверте, це застосування інших інструментів, які зменшують вразливість банків щодо незастрахованих депозитів, такі як вимога застави за великими незастрахованими депозитами та обмеження можливостей вилучення таких депозитів.

Можливості і наслідки масованої підтримки банків у разі кризи в умовах підвищення інфляції і відсоткових ставок змінюються. В умовах зростання інфляції зростає суперечність не лише між цілями цінової стабільності й економічного зростання, але й між цілями цінової і фінансової стабільності. Вирішення проблем фінансових криз на якомусь глибшому рівні можливе лише за умови зміни місця і ролі фінансового сектора в провідних економіках, а такі зміни відбуваються дуже повільно в межах становлення нових політичних порядків.

Поки що ми розглянули два найзагальніших підходи до вирішення проблем, які спричинили кризові процеси в банківському секторі на сучасному етапі: посилення регулювання і розширення захисту вкладників. Але не можна проігнорувати і третій підхід - посилення відповідальності як банків, так і великих корпоративних вкладників. Не секрет, що ні пом'якшення регулятивних вимог до середніх за розміром банків у 2018 р., ні захист великих вкладів у 2023 р. не відбулися б без активного лобію- вання з боку відповідно банків і бізнесу. Насправді FDIC у США досить ефективно врегульовує банкрутства банків: за період з 1992 р., відколи FDIC втратила право самостійно повністю гарантувати депозити збанкрутілих банків, по 2022 р. під час банкрутств незастраховані вкладники втратили лише приблизно 10%. Звичайно, це завдячує й ефективній системі захисту прав власності, Україні лишається лише мріяти про такий високий коефіцієнт відшкодування. Так-от, Р. Раджан та Л. Зінгалес (Чиказький університет) вважають, що великих вкладників збанкрутілих банків таки варто було б "піддати стрижці". Не зробивши цього, держава влаштувала для них "безризиковий капіталізм". Це, по-перше, позбавило корпоративних вкладників стимулів до моніторингу стану банку й управління власними ризиками, і створило небезпечний прецедент: "Уряд, який постійно демонструє свою готовність надати фінансову допомогу, не заслуговує на довіру, коли каже, що наступного разу все буде інакше". Р. Раджан та

Л. Зінгалес стверджують, що такі зміни у страхуванні депозитів на користь великих вкладників є проявом внутрішньої суперечності у чиказькій економічній традиції, яка, з одного боку, стверджує, що вільна і справедлива робота ринків вимагає передусім наявності чітко визначених прав власності та їх суворого дотримання, а з іншого боку, стверджує, що будь-яка форма регулювання може потрапити під контроль корисливих інтересів. Тоді корисливі інтереси можуть взяти під контроль і норми щодо майнових прав - скажімо, перевизначити незастраховані депозити як застраховані (Rajan, Zingales, 2023).

Отже, який висновок можна зробити щодо ролі досліджень, за які було присуджено премію пам'яті Альфреда Нобеля в галузі економічних наук 2022 р., у протистоянні сучасним і майбутнім викликам? На нашу думку, вони: 1) заклали теоретичний фундамент для побудови системи банківського регулювання і нагляду на науковій основі. Власне, не випадково перші міжнародні стандарти банківського нагляду - Базель I - було ухвалено лише в 1988 р.; 2) започаткували методологію включення аналізу фінансових інституцій в аналіз макроекономічних циклів і 3) у стрункому, формалізованому вигляді представили теоретичне обґрунтування симбіозу держави і банків для забезпечення стабільного функціонування і виконання банками їхніх суспільних функцій.

Щонайменше, усе це забезпечує інституційний устрій для застосування гнучкого, масштабного, постійно вдосконалюваного механізму мінімізації суспільних втрат від фінансових криз. Але постійне зростання масштабу (Komivska, 2021), широти, складності й витонченості державного реагування на фінансові кризи чинить дедалі важче оцінюваний вплив на систему стимулів фінансових посередників, які, як показали лауреати, втілюють його природу як особливого економічного суб'єкта. Тож, можливо, цю проблему доведеться колись вирішувати на іншому рівні.



Висновки

Лауреати премії Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля 2022 р. Д. Даймонд та Ф. Дибвіг поклали початок послідовній формалізованій мікроекономічній теорії, де банк ендогенно постає як оптимальний контракт для розв'язання певних суспільно-економічних задач, зокрема, фінансування довгострокових проєктів за рахунок ліквідних депозитів і делегованого моніторингу позичальників від імені дрібних кредиторів. Відповідна методологія може бути застосована і до аналізу інших фінансових посередників. Мікроекономічна теорія фінансових посередників має особливу цінність для розроблення заходів державного регулювання, зосереджуючись безпосередньо на банківській галузі та природі послуг, що надаються банками чи іншими фінансовими посередниками, на аналізі стимулів щодо надання таких послуг. Дослідження лауреата премії Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам'яті Альфреда Нобеля 2022 р. Б. Бернанке стали вагомим внеском у включення фінансового посередництва до макроекономічного аналізу.

Шлях до появи мікроекономічної теорії банків та макроекономічного аналізу їхньої ролі у процесах фінансування був дуже тривалим. Із XVIII ст. економісти розглядали роль банків переважно як суб'єктів пропозиції грошей. Неокласичні макроекономічні моделі виходили з того, що фінансова система функціонує безперебійно і достатньо гладко, аби виправдати абстрагування від проблем фінансування. Значний вплив на формування теоретичних поглядів на банки та їхню роль в макроекономічних циклах здійснили теоретичне формулювання і емпіричне підтвердження гіпотези ефективного ринку капіталу Ю. Фамою, теорема Модільяні - Міллера (принцип індиферентності структури капіталу) та теорія банківської справи Ю. Фами, згідно з якими фінансові посередники є лише вуаллю для реальної економічної активності.

У працях ряду видатних економістів Й. Шумпетера, О. Бем-Ба- верка, Дж.М. Кейнса та ін. розвивався підхід до розуміння банків, що визнає важливість і особливу роль банків у процесах фінансування, але цим глибоким ідеям бракувало формалізації, порівнянної з використовуваною неокласиками, тому вони опинилися за межами мейнстриму. В кінці 1970-х зростання могутності фінансового сектору завдяки розвиткові технологій

і глобалізації сприяло зростанню інтересу до мікро- та макроекономіч- них аспектів його функціонування. Необхідну для формалізації проблем фінансового посередництва методологію забезпечила поява в кінці 1970-х рр. інформаційної економічної теорії, що створила теоретичну базу для ендогенного виведення існування фінансових посередників, які долають недосконалість ринків у забезпеченні руху коштів між власниками заощаджень та позичальниками.

У моделі Даймонда - Дибвіга банк виникає як посередник, який оптимально вирішує задачу узгодження випадкових короткострокових потреб вкладників у знятті коштів із довгостроковим інвестуванням із високою нормою прибутку. Відповідно, ключовою соціально-економічною функцією банків є "трансформація строків погашення" або "створення ліквідності" для власників заощаджень. Якщо відома частка агентів, які постраждали від шоку ліквідності (що буде, коли відома ймовірність ідіосинкратичного шоку), та є достатньо багато вкладників, такий фінансовий посередник як розв'язок цієї задачі дає той самий результат, що і найкращий договір страхування.

Д. Даймонд та Ф. Дибвіг показують, що надзвичайно цінна функція банків щодо створення ліквідності для власників заощаджень водночас робить банки вразливими до банківської паніки, яка виникає у вигляді са- мовтілюваного пророцтва. У моделі Даймонда - Дибвіга можливі множинні рівноваги: за "хорошої" рівноваги вкладники достроково забирають свої депозити лише в разі виникнення у них особистих непередбачених витрат. За "поганої" рівноваги вкладники очікують, що інші достроково заберуть свої вклади, тоді в їхніх інтересах - чимшвидше вилучити з банку свої

гроші, адже ліквідаційної вартості активів банку не вистачить для повернення всіх депозитів. Модель показує, що банківська паніка завдає серйозних втрат економіці: по-перше, через вимушене припинення виробничих проєктів, і по-друге, через руйнування оптимального розподілу ризиків між вкладниками.

Модель Даймонда - Дибвіга демонструє, як дії держави - державне страхування депозитів і виконання центральним банком ролі "кредитора останньої надії", що викуповує банківські активи за ціною, вищою за їхню ліквідаційну вартість, - може запобігти виникненню такої "поганої" рівноваги та банківської паніки. Вони доводять, що уряд як більш платоспроможний є більш придатним для встановлення довіри, ніж, скажімо, приватна страхова організація. Фактично модель Даймонда - Дибвіга теоретично обґрунтовує симбіоз держави і банків для забезпечення стабільного функціонування і виконання банками їхніх суспільних функцій.

Д. Даймондом здійснено теоретичну формалізацію ще однієї суспільної ролі банку - надання вкладникам послуг делегованого моніторингу позичальників. Аби вирішити проблему моніторингу вкладників за моніторингом, який здійснює банк, Д. Даймонд формалізує природу стимулів для якісного здійснення такого моніторингу банком: в умовах диверсифікації позичальників, коли їхні прибутки мають незалежний один від одного розподіл ймовірностей, моніторинг дозволяє уникнути ліквідації навіть у разі, коли частина прокредитованих проєктів не будуть успішними.

Б. Бернанке за допомогою статистичного аналізу і документальних свідчень довів, що вплив банківської кризи на характер Великої депресії не обмежується скороченням пропозиції грошей, яке досліджували М. Фрідман і А. Шварц, а зумовлюється також порушенням інших важливих функцій банків в економіці, втратою напрацьованого банками інформаційного капіталу, зменшенням готовності банків кредитувати та ін. Виявлення немонетарних ефектів фінансової кризи здатне краще пояснити не лише глибину, а й тривалість Великої депресії, адже встановлення нових кредитних відносин, рекапіталізація банків і оздоровлення неплатоспроможних боржників потребує часу, тоді як багаторічну ненейтральність грошей пояснити значно важче.

Ідеї Б. Бернанке, що з'явилися під час досліджень Великої депресії, увійшли до макроекономічного аналізу звичайних ділових циклів і монетарної політики. По-перше, це концепція фінансового акселератора - підсилення макроекономічних коливань, викликане змінами в премії за зовнішнє (не за рахунок нерозподіленого прибутку компанії) фінансування унаслідок впливу початкових макроекономічних шоків на чисті активи позичальника. По-друге, це теорія кредитного каналу монетарної трансмісії - зміни премії за зовнішнє фінансування у відповідь на зміни у монетарній політиці.

Як показано в дослідженнях, що розширюють модель Даймонда - Дибвіга, за відсутності страхування депозитів або доступу фінансових установ до кредитора останньої інстанції самовтілювану паніку може спровокувати шок у невеликому сегменті ринку. У 2008 р. обвал невеликого сегмента фінансового ринку США - субстандартної іпотеки, спровокований спадом у житловому будівництві, викликав глобальну фінансову кризу. Це відбулося через те, що надання таких кредитів фінансувалося через емісію складних забезпечених активами цінних паперів, глобальний попит на які зумовлювався існуванням глобального надлишку заощаджень (феномену, дослідженого Б. Бернанке). Через складність і непрозорість цих фінансових інструментів погіршення ситуації в невеликому сегменті суб- стандартної іпотеки призвело не до переоцінювання інших активів, а до тотальної відмови від них, що й зумовило глобальне поширення кризи. ФРС та інші регулятори недооцінили потенціал паніки в оптовому фінансуванні, вважаючи, що забезпеченість більшої частини цього фінансування заспокоїть інвесторів.

Багаторічні дослідження Великої депресії та банківських криз допомогли Б. Бернанке наважитися заради зупинення паніки під час ГФК перетворити ФРС на кредитора останньої інстанції для широкого кола не- банківських, а під час кризи, спричиненої пандемією COVID-19, і для нефінансових інституцій. Дослідження кредитного каналу монетарної трансмісії спонукало Б. Бернанке і до застосування нетрадиційних інструментів монетарної політики, зокрема, політики "кількісного пом'якшення" для запобігання тривалій стагнації через зростання "вартості кредитного посередництва".

Історія банківських криз триває. Загроза наступної кризи виникає в умовах зміни глобального монетарного середовища. Стрімкі темпи посилення монетарної політики у розвинутих економіках у 2022 р. компенсували запізнілу реакцію монетарних регуляторів на зростання інфляції після виходу економік з жорстких локдаунів часів пандемії CO VID-19, яке пов'язували з дією тимчасових чинників пропозиції. Посилена шоками на глобальних ринках, пов'язаними з повномасштабним воєнним вторгненням Росії в Україну, інфляція загрожувала набуттям самопідсилювального характеру. В умовах монетарного "відпливу", що почався у 2022 р., відкрилися нові, як завжди, несподівані слабкі ланки фінансової системи, життєздатність яких найбільше залежала від середовища наднизьких відсоткових ставок - незахеджовані довгострокові вкладення в активи з фіксованими ставками, в тому числі низькоризикові, такі як державні цінні папери, а також знову актуалізувалася проблема набігу вкладників з огляду на обмежені можливості державної системи страхування вкладів.

Імовірними напрямками реформування банківського регулювання у США у відповідь на сучасні виклики є: 1) посилення регулювання середніх за розміром банків з огляду на те, що системний ризик може виникати, коли досить велика кількість банків має подібні вразливості;

удосконалення стрес-тестів, в тому числі щодо процентних ризиків;

реформування системи гарантування вкладів (серед можливих альтернатив - підвищення лімітів страхового покриття вкладів, повне страхування депозитів та диференційоване страхування вкладів залежно від їхніх типів); 4) застосування інших інструментів, які зменшують вразливість банків щодо незастрахованих депозитів, такі як вимога застави за великими незастрахованими депозитами та обмеження можливостей вилучення таких депозитів.

Великі корпоративні вкладники банків, що діють в умовах високого рівня відкритості фінансових операцій фінансових установ, як це відбувається у США, відрізняються від малих інвесторів у моделі Д. Даймонда - вони здатні здійснювати моніторинг діяльності банку принаймні за його фінансовою звітністю і дисциплінувати банк загрозою вилучення своїх коштів. Саме такого роду вкладники покарали SVB Bank та Signature Bank за неефективний менеджмент. Паніка великих корпоративних вкладників чинить дисциплінуючий ефект на банки, а їхня можливість понести певні збитки дисциплінує таких вкладників у сенсі відповідального вибору банку. У разі їхньої впевненості у повному державному захисті також виникає моральний ризик. Таким чином, перед державою постає складний комплекс завдань: мінімізувати соціальні втрати від банківської паніки; запобігти великим втратам бізнесу, які б мали широкі макроекономічні наслідки; запобігти ірраціональному зараженню панічними настроями і паніці як самовті- люваному пророцтву, але не усувати саму можливість втечі вкладників з банку з неякісним менеджментом.

Визнаючи руйнівний потенціал банківських криз, держави нарощують підтримку фінансового сектора: монетарні регулятори стали покупцями останньої інстанції для дедалі ширшого спектра активів, а у відповідь на поточні кризові явища ФРС фактично дуже дешево застрахувала процентні ризики за державними цінними паперами, створила імовірність (і невизначеність) гнучкого застосування гарантування депозитів, а влада Швейцарії, вирішуючи проблему Credit Suisse, втрутилася в систему прав кредиторів. Нарощування і ускладнення форм присутності держави у фінансовому секторі чинить надзвичайно потужний і важко оцінюваний вплив на систему стимулів фінансових посередників, які, як показали лауреати премії пам'яті А. Нобеля 2022 р. в галузі економічних наук, є втіленням їхньої природи як особливих економічних суб'єктів. Можливо, це на певному етапі само стане проблемою, яку доведеться вирішувати на зовсім інших засадах.



References

Grytsenko, A., Krychevska, T. (2012). Chapter 2. Formation of an information- institutional-behavioral approach to understanding monetary policy. New challenges for monetary policy in modern conditions. Book. 2: View from Ukraine. Institute for Economics and Forecasting, NAS of Ukraine. Kyiv [in Russian].

Grytsenko, A., Krychevska, T. (2007). Formation of the informational-behavioral paradigm of monetary policy. Ekon. teor. - Economic theory, 2: 46-69. Retrieved from http://etet.org.ua/docs/ET_07_2_46_uk.pdf [in Ukrainian].

Dovbenko, M. (2014). A nobel prize for the researchers of the financial markets.

Ekon. teor. - Economic theory, 1: 91-107. Retrieved from

http://etet.org.ua/docs/ET_14_1_91_uk.pdf [in Ukrainian].

Kornivska, V.O. (2021). Financial non-freedom in the new society. Ekon. teor. - Economic theory, 1: 41-66. https://doi.org/10.15407/etet2021.01.041 [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2022a). Global stagflation shocks and the revision of monetary policy: lessons from the crises of the 1970s and 2020s. Ekon. teor. - Economic theory, 3: 57-88. https://doi.org/10.15407/etet2022.03.057 [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2015). History of the institutions of monetary regulation in the

United States. Article 2. The Federal Reserve in search of balance between gold standard protector, bank of banks and bank of government functions (1913-1951). Ekon. teor. - Economic theory, 1: 50-73. Retrieved from

http://etet.org.ua/docs/ET_15_1_50_uk.pdf [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2014). History of the institutions of monetary regulation in the United States. Article 1. The pre-Fed institutions of monetary regulation. Ekon. teor. - Economic theory, 4: 79-106. Retrieved from http://etet.org.ua/docs/ET_14_4_79_uk.pdf) [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2020). The logical-historical development of trust institution in monetary sphere. A thesis for a Doctor's of Economics degree by specialty 08.00.01 - Economic theory and history of economic thought. Institute for Economics and Forecasting, National Academy of Sciences of Ukraine. Kyiv/ Retrieved from http://ief.org.ua/?attachment_id=8768 [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2021). Correction of monetary policy under the influence of corona crisis and long-term factors. Ekon. teor. - Economic theory, 2: 65-92. https://doi.org/10.15407/etet2021.02.065 [in Ukrainian].

Krychevska, T.O. (2022b). Power and vulnerability of financial intermediaries. Article-commentary on research awarded the Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2022. Specially for the website of the National Academy of Sciences of Ukraine. November 14. Retrieved from https://www.nas.gov.ua/UA/Messages/Pages/View.aspx?MessageID=9619 [in Ukrainian].

Akerlof, G. (1970). The Market for Lemons: Qualitative Uncertainty and the

Market Mechanism. Quarterly Journal of Economics, 84, 488-500.

https://doi.org/10.2307/1879431

Asgari, N. Agnew, H. et al. (2023, March 20). Swiss under fire for shotgun

marriage of Credit Suisse and UBS. Financial Times. Retrieved from

https://www.ft.com/content/9058bfec-85a5-4983-8f8c-2ded77e101d7/

Bernanke, B. (1983). Nonmonetary effects of the financial crisis in the propagation

of the Great Depression. NBER Working Papers, 1054. Retrieved from https://www.nber.org/system/files/working papers/w1054/w1054.pdf/;

https://doi.org/10.3386/w1054

Bernanke, B. (2004, March 2). Money, Gold, and the Great Depression.

Remarks at the H. Parker Willis Lecture in Economic Policy, Washington and Lee University, Lexington, Virginia. The Federal Reserve Board. Retrieved from

https://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/2004/200403022/default.htm/

Bernanke, B. (2016, January 11). "Audit the Fed" is not about auditing the Fed.

Brookings. Retrieved from https://www.brookings.edu/blog/ben-

bernanke/2016/01/11/audit-the-fed-is-not-about-auditing-the-fed/

Bernanke, B. (2018, September 13-14). The Real Effects of the Financial Crisis. Brookings Papers on Economic Activities. Retrieved from https://www.brookings.edu/wp-content/uploads/2018/09/BPEA Fall2018 The-real-

effects-of-the-financial-crisis.pdf/: https://doi.org/10.1353/eca.2018.0012

Bernanke, B. (2022a, December 9). Banking, Credit, and Economic Fluctuations.

Nobel Prize Lecture. Economic Studies at Brookings. Retrieved from

https://www.brookings.edu/wp-

content/uploads/2022/12/20221212_Hutchins_BernankeLecture2.pdf

Bernanke, B., Gertler, M., Gilchrist, S. (1999). Chapter 21. The financial

accelerator in a quantitative business cycle framework. In: Taylor, J., Woodford, M. (Eds.). Handbook of Macroeconomics, 1(C), 1341-1393. Retrieved from https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S157400489910034X

Bernanke, B., Gertler, M. (1995). Inside the Black Box: The Credit Channel of

Monetary Policy Transmission. Journal of Economic Perspectives, 9 (4-Fall), 27-48. Retrieved from https://pubs.aeaweb.org/doi/pdfplus/10.1257/iep.9.4.27/:

https://doi.org/10.3386/w5146 `

Bernanke, B., Gertler, M., Gilchrist, S. (1996). The Financial Accelerator and the Flight to Quality. The Review of Economics and Statistics, 78(1), 1-15. Retrieved from https://www.ssc.wisc.edu/~mchinn/restat 96.pdf/; https://doi.org/10.2307/2109844

Bernanke, B., James, H. (1991). The Gold Standard, Deflation, and Financial

Crisis in the Great Depression: An International Comparison. In: Hubbard, R. (Ed.). Financial Markets and Financial Crises (p. 33-68). 1st ed. Chicago: University of Chicago Press. Retrieved from

https://www.nber.org/system/files/chapters/c11482/c11482.pdf/

Bernanke, B. (2005). The Global Saving Glut and the U.S. Current Account Deficit. Remarks at the Sandridge Lecture, Virginia Association of Economists. Richmond, Virginia. The Federal Reserve Board. Retrieved from https://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/2005/200503102/

Bernanke, B. (2022b). 21st Century Monetary Policy: The Federal Reserve from the Great Inflation to COVID-19. New York: W.W. Norton & Company.

Bradshaw, T., Noonan, L. et al. (2023, March 11). Hunt scrambles to protect UK tech from Silicon Valley Bank collapse. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/258d0732-d37b-49d6-8de8-b230a6568965

Credit Suisse faces share-price turbulence, as fear sweeps the market (2023, March 15). The economist. Retrieved from https://www.economist.com/finance-and- economics/2023/03/15/credit-suisse-faces-share-price-turbulence-as-fear-sweeps-the- market

Diamond, D. (1984). Financial Intermediation and Delegated Monitoring. The Review of Economic Studies, 51(3), 393-414. https://doi.org/10.2307/2297430

Diamond, D. (1996, Summer). Financial Intermediation as Delegated Monitoring:

A Simple Example. Federal Reserve Bank of Richmond Economic Quarterly, 82(3), 5166. Retrieved from https://www. richmondfed.org/-

/media/RichmondFedOrg/publications/research/economic quarterly/1996/summer/pdf/di

amond.pdf/; https://doi.org/10.2307/2297430

Diamond, D. (2022, December 8). Financial Intermediation and Financial Crises. Nobel Lecture Slides. The Nobel Prize. Economic Sciences. Retrieved from https://www.nobelprize.org/prizes/economic-sciences/2022/diamond/lecture/

Diamond, D., Dybvig, Ph. (1983). Bank runs, deposit insurance, and liquidity.

Journal of Political Economy, 91, 401-419. Retrieved from

https://www.bu.edu/econ/files/2012/01/DD83ipe.pdf: https://doi.org/10.1086/261155

Diamond, D., Dybvig, Ph. (1986). Banking Theory, Deposit Insurance, and Bank

Regulation. Journal of Business, 59(1), 55-68. Retrieved from

https://www.researchgate.net/publication/24102927 Banking Theory Deposit Insuranc

e and Bank Regulation/: https://doi.org/10.1086/296314

Dybvig, Ph. (2022, December 8). Multiple Equilibria. Nobel Lecture. Lecture slides. The Nobel Prize. Economic Sciences. Retrieved from https://www.nobelprize.org/uploads/2022/11/dybvig-lecture-slides.pdf/

Fama, E. (1970). Efficient capital markets: a review of theory and empirical work.

Journal of Finance, 25, 383-417. Retrieved from

http://efinance.org.cn/cn/fm/Efficient%20Capital%20Markets%20A%20Review%20of%2

0Theory%20and%20Empirical%20Work.pdf/: https://doi.org/10.2307/2325486

Fama, E. (1980). Banking in the Theory of Finance. Journal of Monetary Economics, 6, 39-57. Retrieved from https://www.bu.edu/econ/files/2012/01/Fama1- Banking-in-the-theory-of-finance1.pdf/: https://doi.org/10.1016/0304-3932(80)90017-3

Financial Intermediation and The Economy. (2022, October 10). Scientific Background on the Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2022. The Committee for the Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel. Nobel Prize. Economic Sciences. Retrieved from https://www.nobelprize.org/uploads/2022/10/advanced-economicsciencesprize2022- 2.pdf/

Fisher, I. (1932). Booms and depressions. New York: Adelphi company publishers.

Fisher, I. (1933). The Debt-Deflation theory of Great depressions. Econometrica, 1(4), 337-357. https://doi.org/10.2307/1907327

Franklin, J., Darbyshire, M., Gandel, S. (2023, March 14). Large US banks

inundated with new depositors as smaller lenders face turmoil. Financial Times.

Retrieved from https://www.ft.com/content/2b580939-a4b6-48d2-8eb6-629b4cb1e06c

Franklin, J., Gara, A. (2023, March 9). Silicon Valley Bank launches $2.25bn

share sale to shore up capital base. Financial Times. Retrieved from

https://www.ft.com/content/f55df9d1-386a-4643-8194-095228741054/

Friedman, M., Schwartz, A. (1963). A Monetary History of the United States, 1867-1960. Princeton: Princeton University Press.

Gandel, S., Fontanella-Khan, J. et al. (2023, March 27). First Citizens shares

surge after Silicon Valley Bank deal. Financial Times. Retrieved from

https://www.ft.com/content/70968033-1dbf-4e31-86a9-6271106be1fc/

Gandel, S., Franklin, J. (2023, March 11). Cheap deposits have become a painful pandemic hangover for US banks. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/03c44a3e-b644-4dcb-9503-03dac9052044/

Gertler, M. (1988). Financial structure and aggregate economic activity: an overview. NBER Working Paper, 2559. Retrieved from https://www.nber.org/system/files/working papers/w2559/w2559.pdf/;

https://doi.org/10.3386/w2559

Gurley, J., Shaw, E. (1955, September). Financial Aspects of Economic Development. American Economic Review, 45, 515-538.

Jensen, M., Meckling, W. (1976). Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics, 3 (4), 305-360. https://doi.org/10.1016/0304-405X(76)90026-X

Keynes, J. M. (1964). The general theory of employment, interest, and money. San Diego, New York, London: A Harvest/HBJ Book Harcourt Brace Jovanovich, Publishers.

Kinder, T., Gara, A. et al. (2023, March 12). Silicon Valley Bank: the spectacular

unravelling of the tech industry's banker. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/b556badb-8e98-42fa-b88e-6e7e0ca758b8/

Leland, H., Pyle, D. (1977). Informational Asymmetries, Financial Structure, and

Financial Intermediation. Journal of Finance, 32, 371-387.

https://doi.org/10.2307/2326770

Massoudi, A., Morris, S. et al. (2023). UBS agrees to buy Credit Suisse for more than $2bn. Financial Times, March 19. Retrieved from https://www.ft.com/content/ec4be743-052a-4381-a923-c2fbd7ea9cfd/

Masters, B., Franklin, J. et al. (2023, March 24). First Republic hit by succession

crisis before Fed began raising rates. Financial Times. Retrieved from

https://www.ft.com/content/4dfd050b-d1f2-4d21-b083-d80d0c957c7c

Merton, R. (1948). The Self-Fulfilling Prophecy. The Antioch Review, 8(2), 193210. https://doi.org/10.2307/4609267

Michaels, D. (2023, March 14). Justice Department, SEC Investigating Silicon Valley Bank's Collapse Probes include examining executives' share sales before bank's failure. The Wall Street Journal. Retrieved from https://www.wsj.com/articles/justice- department-sec-investigating-silicon-valley-banks-collapse-

c192c2b2?mod=latest_headlines

Modigliani, F., Miller, M. (1958, June). The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment. American Economic Review, 48, 261-297. Retrieved from https://www.jstor.org/stable/1809766

Modigliani, F., Miller, M. (1961). Dividend policy, growth, and the valuation of

shares. Journal of Business, 34(4), 411-433. Retrieved from

https://www.istor.org/stable/2351143/: https://doi.org/10.1086/294442

Morris, S., Fontanella-Khan, J., Massoudi, A. (2023, March 20). How the Swiss 'trinity' forced UBS to save Credit Suisse. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/3080d368-d5aa-4125-a210-714e37087017/

Options for deposit insurance reform (May 1 2023). Federal Deposit Insurance Corporation. Retrieved from: https://www.fdic.gov/analysis/options-deposit-insurance- reforms/index.html/

Rajan, R., Zingales, L. (June 2023). Riskless capitalism. Finance and

development. Retrieved from

https://www.imf.org/en/Publications/fandd/issues/2023/06/POV-riskless-capitalism-rajan-zingales/

Silicon Valley Bank shut down by US banking regulators. (2023, March 11). FT Reporters. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/6943e05b-6b0d- 4f67-9a35-9664fb456504/

Smith, C., Palma, S. (2023, March 13). Regulators face questions over missed warning signs at Silicon Valley Bank. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/9321c35b-183b-4df2-8fb1-d50fdb73e849/

Smith, C., Politi, J. et al. (2023, March 13). US regulators protect Silicon Valley Bank depositors and shore up financial system. Financial Times. Retrieved from https://www.ft.com/content/8e0be2f4-0b41-4768-b586-49180980ba90/

Stiglitz, J., Weiss, A. (1981, June). Credit Rationing in Markets with Imperfect

Information. American Economic Review, 71, 393-410. Retrieved from

...