4

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Оценка рыночной стоимости финансовых активов

Содержание

• Введение
• 1. ценные бумаги как инвестиционные ценности
• 1.1 Рынок ценных бумаг
• 1.2 Сущность ценных бумаг
• 1.3 Понятие ценных бумаг и их классификация
• 2. Основные ценные бумаги компании
• 2.1 Акции
• 2.2 Облигации
• 3. Цены и доходность ценных бумаг
• 3.1 Цены и доходность акций
• 3.1.1 Расчет доходов от обыкновенных и привилегированных акций
• 3.2 Стоимостная оценка и доходность облигаций
• Заключение
• Список литературы
• Приложение
• ценные бумаги облигации акции

Введение

Ценные бумаги -- исключительно специфический товар, у которого, по сравнению с нормальным товаром, смещен баланс между собственно стоимостью и потребительной стоимостью в пользу второй. Ефимов М.О. Рынок ценных бумаг. СПб.. Навигатор, 1993. С. 13. Курс акции (цена) определяется в первую очередь ее ценностью (стоимостью) для эмитента и инвестора.

Ценность для инвесторов, т.е. способность удовлетворять их определенные потребности, состоит прежде всего в том, что ценная бумага приносит определенный доход. Этот доход может реализовываться как при выплате процентов и дивидендов, так и в результате роста курса на бирже. Общий уровень дохода сравнивается с риском, который несет держатель ценной бумаги. Это соотношение используется для сопоставления с доходностью и рискованностью помещения денег в банк, приобретения каких-либо товаров, например, недвижимости, золота и др., или организации самостоятельного производства.

Спрос на ценные бумаги определяется уровнем благосостояния нации и каждого гражданина, чем выше уровень жизни, тем большая часть дохода сберегается и тем больше, при прочих равных условиях, люди покупают ценные бумаги. Вместе с тем с приобретением акций, облигаций и других ценных бумаг возрастают и доходы их владельцев.

1. ценные бумаги как инвестиционные ценности

1.1 Рынок ценных бумаг

Рынок ценных бумаг представляет собой систему экономических отношений между продавцами и покупателями ценных бумаг. Он выполняет важнейшие воспроизводственные функции:

обеспечение перелива сбережений в инвестиции по ценам, которые устанавливаются в результате взаимодействия спроса и предложения на ценные бумаги;

участие в покрытии дефицита государственного бюджета путем размещения государственных ценных бумаг;

реализация межотраслевого и межрегионального перелива капитала, необходимого для оптимизации структуры экономики и ее развития;

информационную функцию, характеризующую состояние экономической конъюнктуры в стране, необходимую для правильной ориентации инвесторов.

В сферу действия рынка ценных бумаг входят отношения совладения и отношения кредитования. Они выражаются через выпуск ценных бумаг. Последние обладают стоимостью и могут покупаться, продаваться и погашаться, т.е. обращаться на рынке и служить источником получения дохода, являясь разновидностью денежного капитала.

Ценные бумаги продаются по курсу, а не по номинальной стоимости. Курсовая стоимость акции прямо пропорциональна дивиденду, т.е. годовому доходу от владения акцией, и обратно пропорциональна ставке процента.

Учредительская прибыль - это разница между суммой, полученной от продажи акций, и суммой действительно вложенного в предприятие капитала. Она присваивается учредителями акционерного общества.

Основные виды ценных бумаг можно сгруппировать исходя из того, какие экономические отношения они выражают.

1. Ценные бумаги, выражающие отношения совладения. Такими бумагами выступают акции. Они фиксируют долю владельца в собственности фирмы.

2. Ценные бумаги, выражающие отношения кредитования. К этой группе относятся долговые ценные бумаги с твердой, фиксированной процентной ставкой. Она выплачивается за определенный срок владения этими бумагами обладателю, если он внес деньги, например, в банк. Процентная ставка взимается с обладателя, если он деньги получил. К такого рода ценным бумагам относятся банковские сертификаты, векселя, облигации.

В России рынок ценных бумаг только формируется, поэтому целесообразно подробнее изучить вопрос на примере рынка ценных бумаг в странах с развитой рыночной экономикой.

Основными видами ценных бумаг являются: ценные бумаги федерального правительства и ценные бумаги корпораций.

Федеральное правительство продает населению ценные бумаги, занимая таким образом деньги. Совокупность правительственных ценных бумаг, выпущенных в обращение, составляет государственный долг. Различают рыночные и нерыночные ценные бумаги федерального правительства. Рыночные ценные бумаги продаются населению, а затем обращаются на вторичном рынке. К ним относятся казначейские векселя, среднесрочные казначейские векселя, казначейские облигации. Они составляют около у государственного долга. Оставшуюся часть государственного долга образуют нерыночные ценные бумаги, которые продаются населению, но не могут обращаться на вторичном рынке. К нерыночным ценным бумагам относятся, например, сберегательные облигации. Казначейские векселя, среднесрочные казначейские векселя и казначейские облигации объединены под общим названием казначейские ценные бумаги.

Внесем некоторые уточнения. Ценные бумаги покупаются и продаются на первичном и вторичном рынках. Первичный рынок ценных бумаг представляет собой продажу ценных бумаг их эмитентами; вторичный рынок - продажу и покупку ценных бумаг дилерами и брокерами. Кроме того, ценные бумаги правительства могут покупаться и продаваться частным лицам через коммерческие банки. Масштабы вторичного рынка казначейских ценных бумаг достаточно велики. Благодаря этому через него может осуществляться макроэкономическое регулирование, реализация денежно-кредитной политики Центрального банка.

Правительственные ценные бумаги облагаются налогом, проценты по ним невысоки, но данный вид ценных бумаг обладает большой надежностью, которая делает их привлекательными для покупателей. Динамика доходности данного вида ценных бумаг существенно влияет на соответствующую динамику прочих видов ценных бумаг.

К ценным бумагам корпораций относятся облигации корпораций и акции корпораций. Облигации корпораций имеют сроки погашения и фиксированные выплаты по процентам. В этом смысле они схожи с казначейскими ценными бумагами. Путем продажи облигаций осуществляется финансирование корпораций. Риск неуплаты по облигациям корпораций может изменяться в зависимости от устойчивости финансового положения конкретной корпорации. Доходы по облигациям корпораций превышают доходы по казначейским облигациям. Проценты по облигациям выплачиваются из балансовой прибыли, т.е. до выплаты налогов. В результате данных выплат облагаемая налогом прибыль уменьшается, что побуждает корпорации иметь больше облигаций, чем акций. Выпуск облигаций увеличивает заемный капитал, но не число совладельцев корпорации.

Для привлечения капитала корпорации выпускают также акции. Владельцы не могут предъявить акции корпорации для возврата денег, но могут продать их по рыночной цене. Акции имеют то преимущество, что они позволяют наращивать капитал, если корпорация процветает.

Основные виды акций:

обычные,

привилегированные.

Обычные акции дают владельцам право:

совладения имуществом корпорации;

получения части дохода в соответствии с количеством акций;

участия в принятии решений по управлению корпорацией, избрания в ее руководство.

По данному виду акций дивиденды выплачиваются из чистой прибыли корпораций. Их размеры зависят от величины чистой прибыли и ее распределения на сберегаемую и выплачиваемую в виде дивидендов части. Дивиденды по обычным акциям выплачиваются после выплаты процентов по привилегированным акциям. Если компания ликвидируется, то производится раздел имущества, при котором обычные акции обеспечиваются после привилегированных.

Привилегированные акции в отличие от обычных акций, как и облигации, не дают право голоса, зато дают право на получение фиксированного дивиденда. Последний исчисляется в виде процента к номинальной стоимости привилегированной акции и выплачивается из чистой прибыли перед выплатой дивидендов по обычным акциям и независимо от распределения прибыли. Экономическая теория Учебник. / Под ред. И.П. Николаевой - М.: «Проспект», 2000. С. 302.

1.2 Сущность ценных бумаг

Ценные бумаги -- это документы имущественного содержания, с которыми какое-либо право связано так, что оно без этих документов не может быть ни осуществлено, ни передано другому лицу. Участниками операции с ценными бумагами являются эмитенты и вкладчики (инвесторы).

Эмитент ценной бумаги -- это тот, кто выпускает эту бумагу и получающий деньги от ее продажи. Эмитент стремится вложить эти деньги в прибыльные сферы предпринимательства, которые позволили бы ему выполнять свои обязательства перед вкладчиками (покупателями ценных бумаг) и получать также прибыль для себя.

Вкладчик (он же инвестор) надеется, что вложение денег в ценные бумаги принесет ему доход в будущем.

Ценные бумаги можно классифицировать по таким признакам, как права вкладчиков, информация о вкладчике, товарная характеристика, цель выпуска бумаги, форма выпуска (см. рис. Приложения).

В зависимости от выраженных на бумаге прав вкладчика ценные бумаги подразделяются на:

бумаги, закрепляющие права участия в каком-либо акционерном обществе (акции, сертификаты на акции);

денежные бумаги (облигации, казначейские обязательства государства, векселя, сертификаты банков, чеки, страховые свидетельства, пенсионные полисы и др.);

товарные бумаги, закрепляющие вещные права, чаще всего право собственности (свидетельства собственности, купчая, имущественный лист и др.), или право залога на товары (залоговые свидетельства, закладная), или то и другое одновременно (варрант, коносамент и др.).

По товарной характеристике ценные бумаги подразделяются на ценные бумаги как потребительский товар и как рыночный товар.

Ценные бумаги как потребительский товар -- это бумаги, которые не могут свободно переходить от одного их держателя к другому. К ним относятся именные ценные бумаги (акции, сертификаты и др.), чеки, страховое свидетельство, медицинский полис, пенсионный полис и др.

Ценные бумаги как рыночный товар -- это бумаги, которые могут самостоятельно обращаться на рынке и быть объектом купли-продажи и иных сделок (например, залога), а также служить источником получения регулярных или разовых доходов.

По информации о владельце ценных бумаг ценные бумаги бывают именные и на предъявителя.

Именные ценные бумаги -- это ценные бумаги, информация о владельце которых должна быть доступна эмитенту в форме реестра владельцев ценных бумаг, переход прав на которые и осуществление закрепленных ими прав требуют обязательной идентификации владельца. Именные ценные бумаги можно передавать другому владельцу только через брокерскую контору или фондовый отдел банка.

Ценная бумага на предъявителя -- это ценная бумага, переход прав на которую и осуществление закрепленных ими прав не требуют идентификации владельца. По форме эмиссии ценные бумаги бывают: именные документарные, именные бездокументарные, документарные ценные бумаги на предъявителя.

Другими словами, ценные бумаги могут иметь бумажную (документарную) и безбумажную (бездокументарную) формы.

Документарная форма -- это бумажная форма эмиссии, т.е. ценная бумага представляет собой обособленный документ.

Бездокументарная форма эмиссии ценных бумаг -- это форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или в случае депонирования ценных бумаг на основании записи по счету депо.

В зависимости от целей выпуска ценные бумаги подразделяются на коммерческие и фондовые. Коммерческие ценные бумаги обслуживают процесс товарооборота и определенные имущественные сделки (чеки, складские и залоговые свидетельства, закладные, и др.).

Фондовые ценные бумаги являются инструментами образования денежных фондов. Это бумаги с плавающим (колеблющимся) курсом, имеющие хождение на фондовых биржах и являющиеся инструментом накопления капитала, т. е. созданием денежных фондов.

Фондовые ценные бумаги подразделяются на основные и производные. К основным ценным бумагам относятся акции и облигации. Производственные ценные бумаги -- это бумаги, удостоверяющие право их владельцев на куплю-продажу перечисленных выше основных ценных бумаг. К ним относятся опционы, фьючерсы, варранты.

Согласно статье 143 ГК РФ, к ценным бумагам относятся: государственная облигация, облигация, чек, вексель, депозитный сертификат, коносамент, акция, банковская сберегательная книжка на предъявителя, приватизационные ценные бумаги, другие документы, которые законами о ценных бумагах отнесены к числу ценных бумаг. Также согласно Закону РФ «О рынке ценных бумаг», к ценным бумагам относятся сертификаты акций.

1.3 Понятие ценных бумаг и их классификация

В ст. 142 Гражданского кодекса РФ дается юридическое определение ценной бумаги как документа, удостоверяющего с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении.

Ценная бумага -- это такая форма фиксации рыночных отношений между участниками рынка, которая сама является объектом этих отношений, т.е. заключение сделки или какого-либо соглашения между участниками рынка состоит в передаче или купле-продаже ценной бумаги в обмен на деньги или товар.

Главная ценность ценной бумаги состоит в тех правах, которые она дает своему владельцу. Последний обменивает свои деньги или товар на ценную бумагу только в том случае, если он уверен, что эта бумага ничуть не хуже, а даже лучше (удобнее), чем сами деньги или товар поскольку и деньги, и товар в современных условиях суть разные формы существования капитала, то с экономической точки зрения, ценная бумага -- это форма существования капитала, отличная от его товарной, производительной и денежной форм, которая может передаваться вместо него самого, обращаться на рынке как товар и приносить доход. При этом у владельца капитала сам капитал отсутствует, но имеются все права на него, зафиксированные в форме ценной бумаги.

Как любая экономическая категория, ценная бумага имеет соответствующие характеристики: временные, пространственные, рыночные. Рыночные характеристики включают, форму владения, выпуска, характер обращаемости и степень риска вложений в данную ценную бумагу, форму выплаты дохода и др.

Ценная бумага обладает рядом свойств, которые сближают ее с деньгами. Ее главное свойство -- это возможность обмена на деньги в различных формах (путем погашения, купли-продажи, возврата эмитенту, переуступки и т.д.). Она может использоваться в расчетах, быть предметом залога, храниться в течение ряда лет или бессрочно, передаваться по наследству, служить подарком и т. д.

В соответствии со ст. 145 ГК РФ ценные бумаги подразделяются на предъявительские, ордерные и именные.

Предъявительская ценная бумага -- это ценная бумага, имя владельца которой не фиксируется непосредственно на ней самой, а ее обращение не нуждается ни в какой регистрации.

Именная ценная бумага -- это ценная бумага, имя владельца которой зафиксировано на ее бланке и (или) в ее реестре собственников.

Ордерная ценная бумага сочетает в себе черты и предъявительской и именной бумаги, т.е. в ней зафиксировано не только имя владельца, но владелец может передать право владения своим приказом (ордером) другому лицу.

С точки зрения участников рынка, предъявительская ценная бумага имеет существенные преимущества перед именной, поскольку процесс перехода прав на капитал совершается «мгновенно». Зато именная ценная бумага всегда позволяет выявить ее владельца, и все операции с ней становятся доступными для налогообложения со стороны государства.

Существующие в современной мировой практике ценные бумаги делятся на два больших класса:

I -- основные ценные бумаги;

II -- производные ценные бумаги.

В основе основных ценных бумаг лежат имущественные права на какой-либо актив (товар, деньги, капитал, имущество, ресурсы и др.)

В свою очередь, основные ценные бумаги можно разбить на первичные (акции, облигации, векселя, закладные и др.) и вторичные (варранты, депозитарные расписки и др.) ценные бумаги.

Производная ценная бумага -- это ценная бумага на какой-либо ценовой актив:

на цены товаров (зерна, мяса, нефти и т.п.);

на цены кредитного рынка (процентные ставки);

на цены валютного рынка (валютные курсы);

на цены основных ценных бумаг (на индексы акций, облигации) и т.п.

К производным ценным бумагам относят фьючерсные контракты и свободнообращающиеся опционы.

Ценные бумаги могут быть классифицированы по самым разнообразным признакам (табл.).

Разумеется, что нас прежде всего будут интересовать ценные бумаги с точки зрения их экономической сущности. Более подробно каждый вид ценных бумаг мы рассмотрим ниже.

Таблица

Классификационный признак	Виды ценных бумаг
Срок существования	Срочные Бессрочные
Происхождение	Первичные Вторичные
Форма существования	Бумажные или документарные Безбумажные или бездокументарные
Национальная принадлежность	Отечественные Иностранные
Классификационный признак	Виды ценных бумаг
Тип использования	Инвестиционные (капитальные) Неинвестиционные
Порядок владения	Предъявительские Именные
форма выпуска	Эмиссионные Неэмиссионные
Форма собственности	Государственные Негосударственные
Характер обращаемости	Рыночные или свободнообращающиеся Нерыночные
Уровень риска	Безрисковые и малорисковые Рисковые
Наличие дохода	Доходные Бездоходные
Форма вложения средств	Долговые Владельческие долевые
Экономическая сущность (вид прав)	Акции Облигации Векселя и др.

Здесь же отметим, что важным классификационным признаком для ценных бумаг является уровень риска. По уровню риска виды ценных бумаг располагаются следующим образом (рис. 1).

Рис. 1. Зависимость дохода и риска.

Итак, как видно из рис 2.1, чем выше доходность, тем выше риск, чем выше гарантированность ценной бумаги, тем ниже риск.

2. Основные ценные бумаги компании

2.1 Акции

Акция -- эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации (ст. 2 Закона о РЦБ). К выпуску акций эмитента привлекают следующие положения:

АО не обязано возвращать инвесторам их капитал, вложенный в покупку акций

Выплата дивидендов не гарантируется

Размер дивидендов может устанавливаться произвольно, независимо от прибыли

Инвестора в акциях привлекает следующее:

Право голоса в обмен на вложенный в акции капитал.

Право на доход, т.е. на получение части чистой прибыли АО в форме дивидендов.

Прирост капитала, связанный с возможным ростом цены акций на рынке. По существу, это является основным мотивом приобретения акций в России в настоящее время.

Дополнительные льготы, которые может предоставить АО своим акционерам

Право преимущественного приобретения новых выпусков акций.

Право на часть имущества АО, остающегося после его ликвидации.

Классифицировать акции можно с помощью разных критериев. Наиболее полно такая классификация осуществлена Я.М. Миркиным. Маркин Я.М. Акции /Деньги и кредит. 1994. № 4. С. 45-46. Сама по себе классификация акций не является предметом данного учебного пособия, поэтому в дальнейшем мы будем рассматривать лишь те акции, которые имеют хождение на российском рынке ценных бумаг и его институтах -- фондовых биржах

Акции могут быть обыкновенными и привилегированными Покупатели обыкновенных акций приобретают ряд связанных с ними прав.

Во-первых, акция может быть продана или уступлена другому лицу.

Во-вторых, право на получение дивидендов Их источником является прибыль АО, оставшаяся после погашения всех его обязательств перед кредиторами, уплаты налогов и выплат дивидендов по привилегированным акциям Размер дивидендов раз в год определяется Советом директоров АО и утверждается общим собранием акционеров с учетом полученных финансовых результатов и потребностей в использовании прибыли для расширения и развития деятельности По обыкновенным акциям возможность получения дивидендов и их уровень не гарантируется.

В-третьих, при ликвидации АО акционеры имеют право на получение части его активов, оставшейся после удовлетворения требований кредиторов и погашения обязательств перед владельцами привилегированных акций, пропорционально доле принадлежащих им акций в общем их объеме

В-четвертых, держатели акций получают возможность участвовать в выборах управляющих и директоров, имеют право голоса во всех важнейших решениях Число голосов, которые может подать акционер, соответствует числу акций в его собственности.

В-пятых, владельцы акций имеют право на получение информации о деятельности АО путем ознакомления с отчетностью.

В-шестых, акция дает право на приобретение новых выпусков акций данного АО по фиксированной цене.

Дополнительные права владельцев обыкновенных акций оговариваются уставом АО.

Привилегированные акции могут обладать рядом других прав. Главным отличием привилегированных акций от обыкновенных является то, что дивиденды по ним установлены в форме гарантированного фиксированного процента и должны выплачиваться до их распределения между держателями обыкновенных акций.

Дополнительные права владельцев таких акций выражаются в следующем:

привилегированность этих акций заключается в том, что если нет возможности выплатить фиксированный процент, то держатели обыкновенных акций не должны получать дивидендов;

сумма процентов по этим акциям может быть повышена до размеров дивидендов по обыкновенным акциям, если величина последних установлена на более высоком уровне;

привилегированные акции могут быть в течение некоторого периода времени наделены правами их обмена по желанию владельца на определенное число обыкновенных акций;

АО вправе предусмотреть возможность выкупа привилегированных акций у их владельцев по ценам, превышающим рыночные.

Наряду с этими основными видами акций, обыкновенными и привилегированными, на развитых рынках ценных бумаг обращаются и многие их разновидности. Все они отличаются разными правами их владельцев в отношении приоритета и правил распределения доходов, преимущественного приобретения у компании новых акций, гарантиями, возможностями обмена на другие активы и др.

Одной из основных характеристик акции является номинал или нарицательная стоимость. Сумма номинальных стоимостей всех размещенных акций составляет уставной капитал акционерного общества. Номинальная стоимость всех размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% уставного капитала акционерного общества. Номинальная стоимость всех обыкновенных акций должна быть одинаковой. Одинаковой должна быть и номинальная стоимость привилегированных акций одного типа.

Номинальная стоимость акции, как правило, не совпадает с ее рыночной стоимостью. У хорошо работающего акционерного общества она обычно выше, а у предприятия, испытывающего финансовые и производственные трудности -- ниже.

Следующей характеристикой акции является доход, который она приносит акционеру. Доход по акции может быть представлен в двух формах -- в виде прироста курсовой стоимости и в качестве периодических выплат по акциям. Во втором случае доход называют дивидендом Прирост курсовой стоимости акции может составлять существенную часть доходов инвестора. Чтобы его реализовать, акцию необходимо продать. В противном случае существует опасность, что в следующий момент курс бумаги может упасть. Прирост курсовой стоимости возникает по двум причинам. Во-первых, это возможный спекулятивный подъем на рынке. Он не имеет под собой объективных, долгосрочных оснований Во-вторых, это реальный прирост активов предприятия. Получив прибыль, акционерное общество делит ее на две части: одна выплачивается в виде дивидендов, другая -- реинвестируется для поддержания и расширения производства. Реинвестируемая прибыль принимает форму основных и оборотных фондов, реально «наполняет» акцию и, тем самым, ведет к росту ее стоимости В результате, в тенденции цена акции на рынке должна расти. Если инвестор ориентируется прежде всего на прирост курсовой стоимости акции, то он выбирает более рискованную стратегию, так как цена бумаги может в любой момент понизиться.

Другим источником дохода акционера является дивиденд Если инвестор менее склонен к риску, ему следует остановиться на акциях, по которым регулярно выплачиваются дивиденды, хотя в этом случае их цена может расти и не очень быстро. Большая надежность их состоит в том, что инвестор реально получает доход уже в период владения акцией. Даже если в будущем курсовая стоимость упадет, то все равно он уже реализовал часть дохода.

В теории и на практике существует такое понятие как акции роста. Это акции тех предприятий, которые показывают высокие темпы роста производственной деятельности и доходов. Они, как правило, приносят доход инвестору в качестве прироста курсовой стоимости, а не выплаты дивидендов. Данные акции следует отличать от бумаг акционерных обществ, «строящих» финансовую пирамиду за счет искусственного стимулирования роста их курсовой стоимости. Фиктивные «акции роста», возникающие на основе финансовой пирамиды, не обладают реальным материальным наполнением.

2.2 Облигации

Современный отечественный рынок облигаций -- это главным образом рынок государственных облигаций, которые можно разделить на облигации рыночных и нерыночных займов. Облигации рыночных займов свободно обращаются на вторичном рынке. Наиболее известные из них. государственные краткосрочные облигации (ГКО), облигации федеральных займов (ОФЗ), облигации государственного сберегательного займа (ОГЗС), облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ). Облигации нерыночных займов не могут обращаться на вторичном рынке.

Облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение зафиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации или иные имущественные права (ст. 816 ГК РФ).

Держатели облигаций не пользуются правами собственников акционерного общества, которыми наделены владельцы акций. Однако лица, имеющие на руках облигации, обладают определенными преимуществами перед акционерами. Еще до того момента, как акционерное общество начисляет дивиденды по акциям, оно должно обеспечить выплату процентов по облигациям, которые включаются в издержки. Если АО терпит банкротство, то в первую очередь погашаются его обязательства перед держателями облигаций и другими кредиторами, и только потом оставшиеся активы распределяются между акционерами. В нормальных же условиях возврат денег осуществляется в определенный момент времени, который называется датой погашения.

Держатели облигаций получают по ним проценты. Величина их зависит от различных факторов: срока обращения, рыночной стоимости заемных капиталов на момент эмиссии, уровня инфляции в стране, солидности предприятия, дополнительных льгот, гарантий, условий и т.д. Один из основных показателей, предопределяющих уровень доходности облигаций, -- продолжительность периода их обращения. В нормальной экономической ситуации облигации, выпускаемые на длительные сроки, приносят повышенные проценты по сравнению с облигациями, размещаемыми на более короткие периоды времени. Причем разница между уровнями доходности по долгосрочным облигациям оказывается меньше разрыва в доходности по краткосрочным долговым обязательствам. Поэтому линия доходности облигаций имеет вид выпуклой возрастающей кривой (рис. 2).

В условиях экономики с сильной инфляцией связь между доходностью долговых обязательств и сроками их обращения нарушается (рис. 3). При высокой инфляции, когда спрос на деньги значительно превышает их Предложение, ставки процентов по краткосрочным долговым обязательствам могут оказаться выше, чем по долгосрочным.

Поскольку для рыночной экономики характерна инфляция, то твердо-процентная бумага не всегда отвечает интересам инвесторов. Поэтому появились облигации с плавающим (переменным) купоном, величина которого меняется в зависимости от изменения показателя, к которому «привязан» купон. Это может быть индекс потребительских цен или индекс цен какого-либо товара и т.п.

В условиях инфляции обесценению подвергается и номинал бумаги. Поэтому существуют индексируемые облигации, у которых индексируется не только купон, но и номинал.

В качестве примера можно привести такую бумагу, как золотой сертификат -- выпущена Министерством финансов РФ в 1993 г. Номинал облигации был задан, как 10 кг золота, и в денежном выражении на конкретный момент времени определяется стоимостью 10 кг золота на лондонском рынке. Таким образом, при изменении цены золота изменяется и денежная сумма номинала.

Существуют облигации бескупонные. Доход инвестора в этом случае возникает за счет разницы между ценой погашения облигации (номиналом) и ценой ее приобретения.

Рис. 2. Линия доходности облигаций в условиях нормальной экономической ситуации



Рис. 3. Линия доходности облигаций в условиях сильной инфляции

Например, номинал облигации равен 1 млн. руб., продается она по 800 тыс. руб. При погашении бумаги доход инвестора составляет 200 тыс. руб.

До принятия Закона РФ «Об акционерных обществах» действующие нормативные документы практически не содержали указания на возможные виды облигаций, выпускаемых юридическими лицами, которые давно известны в развитых странах. Статья 33 Закона об АО частично ликвидировала этот пробел.

Поскольку существует большое разнообразие облигаций, выделим лишь те, которые функционируют на российском облигационном рынке.

1. Облигации могут выпускаться с залоговым обеспечением и без такового. Дело в том, что приобретатель облигации подвергается большему риску, чем акционер, поскольку последний, участвуя в управлении обществом, может воздействовать на его политику.

Облигация не дает своему держателю права голоса, а следовательно, не позволяет участвовать в выработке управленческих решений. Обеспечение защиты имущественных интересов облигационеров может осуществляться за счет предоставления последним залоговых прав на имущество АО.

Необеспеченная облигация представляет собой только общее обязательство платежа, и держатель ее, в случае невыполнения эмитентом обязательств, может обратить взыскание на его имущество наравне с другими кредиторами в порядке очередности. Обеспеченная облигация подразумевает кроме обязательства платежа дополнительную гарантию в виде залога имущества эмитента или третьих лиц.

2. Облигации отзывные, безотзывные и частично отзывные. Облигации становятся отзывными (ликвидационными), когда эмитент резервирует за собой право выплатить долг прежде той даты, в которую он должен осуществить платеж. Для выпуска (погашения) облигаций эмитент может создать отложенный фонд, формируемый из прибыли.

3. Облигации с возможностью досрочного погашения, в отличие от отзывных облигаций, погашаются досрочно по желанию их владельца.

4. Конвертируемые облигации -- это такие облигации, которые дают их владельцу право обменивать их на обыкновенные акции того же эмитента в соответствии с условиями конверсионной привилегии. Для конвертируемой облигации в качестве основных характеристик обязательно указывают первую дату, открывающую возможность перевода облигации в акцию, и переводную премию. Под переводной премией понимается выраженная в процентах от текущей цены акции сумма переплаты за право перевода облигации в обыкновенную акцию. Размер премии тесно связан с доходностью акции, но одновременно выше шанс обменять облигацию на акцию, и наоборот.

Достоинство конвертируемых акций и облигаций заключается в следующем. Для покупателя преимуществом конвертируемых акций и облигаций является сочетание гарантированного процентного (купонного) дохода и погашения основной суммы с возможностью выигрыша от прироста курсовой стоимости обыкновенной акции Для эмитента выпуск конвертируемых акций и облигаций служит средством размещения дополнительного количества обыкновенных акций по цене несколько выше их текущей рыночной стоимости.

Пример:

Акционерное общество выпустило конвертируемые облигации номиналом 50 руб. Облигация может обмениваться на 4 обыкновенные акции с номиналом 10 руб. Тогда коэффициент конверсии составляет 4,0. Обмен облигации на акцию является выгодным только в том случае, если рыночная цена акции превысит 12,5 руб.

3. Цены и доходность ценных бумаг

Известны два принципиально различающихся подхода к оценке ценных бумаг в зависимости от их вида. Первый подход предназначен для оценки первичных ценных бумаг -- акций и облигаций, имеющих прямую связь с денежным потоком фирмы, и потому ключевым элементом методики оценки является модель дисконтированного денежного потока. Второй используется для оценки производных ценных бумаг, таких как опционы, имеющих косвенную связь с денежными потоками фирмы.

3.1 Цены и доходность акций

Вопрос оценки акций тесно связан с их жизненным циклом, который охватывает выпуск, первичное размещение и обращение акций.

Поэтому первая оценка акций по российскому законодательству в период их выпуска -- номинальная. Номинал акции -- это стоимость акции, указанная при ее эмиссии и обозначенная на ее лицевой стороне. Номинальная стоимость всех обыкновенных акций общества должна быть одинаковой и обеспечивать всем держателям акций этого общества равный объем прав.

Предприятие, выпустившее акцию с указанием ее номинальной, т.е. нарицательной, цены, еще не гарантирует ее реальную ценность. Такую ценность определяет рынок. Однако номинальная стоимость выступает как некоторый ориентир ценности акции и длительное время является базой для определения последующих стоимостных оценок акции.

Затем стоимостная оценка акций происходит при их первичном размещении, когда необходимо установить эмиссионную цену. Это цена акции, по которой ее приобретает первый держатель. По существующему законодательству эмиссионная цена акции едина для всех первых покупателей, она превышает номинальную стоимость или равна ей. Оплата акций общества при его учреждении производится его учредителями по их номинальной стоимости. При всех последующих выпусках реализация акций осуществляется по рыночной цене.

Превышение эмиссионной цены над номинальной стоимостью называется эмиссионной выручкой или эмиссионным доходом. Он не может быть использован на цели потребления и должен быть присоединен к собственному капиталу АО. Эмиссионная цена может быть ниже рыночной. Это возможно по двум причинам:

если акционер использует имеющееся у него преимущественное право приобретения акций со скидкой в 10% от рыночной цены (эмиссионная цена в этом случае составляет 90% рыночной);

в случае размещения дополнительных акций при участии посредника (эмиссионная цена равна рыночной цене минус вознаграждение посредника).

В Федеральном законе «Об акционерных обществах» записано: «Рыночной стоимостью имущества, включая стоимость акций или иных ценных бумаг общества, является цена, по которой продавец, имеющий поЛную информацию о стоимости имущества и не обязанный его приобрести, согласен был бы его приобрести».

Таким образом, на ликвидном эффективном рынке ценных бумаг рыночная цена акции -- это стоимость в текущих ценах по сделкам, заключенным в каждый момент времени, не более и не менее. Рыночная (курсовая) цена -- это цена, по которой акция продается и покупается на вторичном рынке.

Биржевой курс как результат биржевой котировки определяется равновесным соотношением спроса и предложения. Цену предложения (офферту) устанавливает продавец, цену спроса (бид) -- покупатель. Рыночная цена, т.е. цена реальной продажи акций, как правило, находится между ними. Курсовая цена бумаги при большом спросе может равняться цене предложения, а при избыточном количестве ценных бумаг -- цене спроса. Таким образом, реальная курсовая стоимость складывается под влиянием ожиданий продавца и покупателя ценных бумаг и рассчитывается по формуле:

Где: d -- дивиденд, руб.;

?d(t) -- прирост дивиденда за время t, руб.;

r_с -- ставка ссудного процента, %;

-- плата за риск, %.

Привлекательность акций для инвестора обусловливается двумя моментами: возможностью получения дивидендов и вероятностью получения прибыли на разнице цен в момент покупки и продажи.

Зависимость эффективности вложения в акции от цен и дивидендов можно выразить следующей формулой:

Где: С₀ -- цена покупки.

С₁ -- цена продажи,

d -- дивиденды, полученные за время владения акцией.

Дивиденды выплачиваются из прибыли акционерного общества, и их сумма определяется дивидендной политикой АО. Под дивидендной политикой понимается последовательность решений, принимаемых собранием акционеров о направлении определенной доли прибыли на выплату дивидендов.

Большинство созданных в процессе приватизации акционерных обществ не только не могут направить часть прибыли на выплату дивидендов в связи с тем, что они остро нуждаются в финансовых ресурсах для реконструкции производства, но многие из них -- убыточны. Казалось бы, в подобной ситуации обосновать привлекательность акций подобного АО для инвестора исключительно сложно. Однако следует иметь в виду существование так называемого парадокса Модильяни и Миллера (ММ-парадокса), который гласит: в условиях конкурентной экономики дивидендная политика не влияет на эффективность инвестиций в акции.

В упрощенном виде смысл ММ-парадокса выглядит следующим образом:

Пусть в момент эмиссии акций компания имела уставный капитал К₀, разделенный на N акций. Формально цена акции Сд равна приходящейся на нее доле капитала:

С₀ = К₀ / N. (3.3)

За квартал компания заработала прибыль П, составляющую долю г от ее первоначального капитала

П = r_n K₀, (3.4)

и выделила из нее часть g на выплату дивидендов так, что на одну акцию пришлось

d = gr_n K₀ / N, Число акций считается неизменным. (3.5)

Капитал Кр остающийся в распоряжении акционерного общества и способный далее приносить прибыль, равен:

K₁ = K₀ + (1 - g) П = [1 + (1 - g) r_n] K₀. (3.6)

Новая цена одной акции С₁ будет равна:

(3.7)

Подставим теперь выражение для цены и дивидендов в формулу расчета эффективности вложений в акции и убедимся, что она не зависит от дивидендной политики и определяется только продуктивностью (рентабельностью) компании:

(3.8)

Несмотря на то, что цена акции введена в данном случае формально, и, как правило, рыночная цена акции не соответствует доле рыночной оценки капитала компании, и то, что рассматривается идеальная конкурентная экономика, ММ-парадокс имеет важное значение, поскольку, абстрагируясь при оценке эффективности вложений в акции от дивидендной политики, можно сделать акцент на оценке перспектив развития компании. Акционерное общество, не получающее прибыли в настоящий момент, но имеющее хорошие перспективы, может рассчитывать на интерес к своим акциям со стороны инвесторов, поскольку цена на акции развивающейся компании может значительно вырасти, несмотря на отсутствие дивидендов сегодня.

Если рассматривать случай, когда акция остается в руках одного владельца, -- ситуация, распространенная в российской действительности в связи с неразвитостью вторичного рынка ценных бумаг приватизированных предприятий, -- необходимо обратить внимание при обосновании инвестиционной привлекательности именно на дивиденды, поскольку это все, на что в подобной ситуации может рассчитывать держатель акций. В данном случае цена акции будет зависеть от прогнозной оценки дивидендов с учетом дисконтирования их стоимости

Дисконтированная стоимость всех дивидендов на момент покупки акции выражается формулой:

(3.9)

где: r -- ставка реинвестирования дивидендов;

d(t) -- дивиденд за квартал t.

Рассмотрим простейший случай, когда эффективность капитала компании и ее дивидендная политика остаются неизменными за весь период. В данном случае за каждый квартал капитал изменяется с коэффициентом роста (см. формулу 3.6) 1 + (1 - g)r_n и через t кварталов будет равен:

К_t = [1 + (1- g)г_n]^t К₀, (3.10)

а соответствующий дивиденд за квартал окажется равным

d = gr_nrK^t-1 / N = gr_n[1+ (1 - g)r_n]^t-1 K₀ / N, t = 1, 2, ...n.

Теперь можно вычислить прогноз цены акции как дисконтированную стоимость потока дивидендов:

(3.11)

Вывод очевиден: прогноз цены акции отличается от ее формального значения как доли капитала множителем :

(3.12)

и зависит от дивидендной политики, выражаемой коэффициентом g -- доли прибыли, выплачиваемой в качестве дивидендов. Однако, если ставка реинвестирования дивидендов по другим направлениям меньше, чем эффективность акций данной компании, то акционер предпочтет вложить дивиденды в акции этой же компании, и тогда r_n = r, т.е. прогнозная цена не будет зависеть от дивидендной политики.

На действующем фондовом рынке цены акций меняются непрерывно как результат достижения равновесия между спросом на акции и их предложением. Тем не менее на уровень рыночных цен, несомненно, оказывают влияние прогнозные оценки, основанные на учете будущих доходов акционерного общества, его дивидендной политике и прогнозе эффективности альтернативных вложений.

Выше мы рассмотрели ситуацию с приобретением инвестором акций одной компании, что в условиях неустоявшегося рынка может оказаться в силу различных причин, неизвестных покупателю, убыточным для него. Поэтому, как правило, разумная инвестиционная политика строится на приобретении ценных бумаг разных компаний с заведомо неодинаковой прибыльностью (доходностью), но и с различным риском; т.е. формируется инвестиционный портфель корпоративных акций.

Рыночная цена акции в расчете на 100 денежных единиц номинала называется курсом:

Где: Р_а -- курс;

Р_р -- рыночная цена;

Р_н -- номинальная цена.

Кроме названных, акция обладает также бухгалтерской (книжной) стоимостью, называемой также балансовой стоимостью. Бухгалтерская стоимость акции определяется как отношение денежного выражения собственных средств компании к числу акций, находящихся в обращении. Бухгалтерская стоимость акции обычно рассчитывается (аудитором) после закрытия годового баланса и поэтому дискретно меняется год от года. Иногда расчетная цена акции ставится в прямую зависимость от ее бухгалтерской стоимости.

Выделяют также расчетную цену акции, полученную на основании технического анализа ее курсовой стоимости. Для этого строится трендовая модель, определяется математический закон, согласно которому развивается тренд, среднеквадратичная ошибка, относительная ошибка аппроксимации и находится так называемый «ценовой коридор», в котором через определенный промежуток времени, с вероятностью не менее 95% будет находиться рыночная цена акции.

Текущая доходность (Д_Х) акции, т.е. без учета ее реализации, определяется по формуле:



Где: В -- величина выплачиваемых дивидендов;

Ц_э -- цена приобретения акции.

Кроме того, можно рассчитывать рыночную текущую доходность (Д_ХР), которая будет зависеть от уровня цены, существующей на рынке в каждый данный момент времени (Ц_Р).

Если инвестиционный период, по которому оцениваются акции, включает выплату дивидендов и заканчивается их реализацией, то конечная доходность определяется соотношением:

Где: (Ц₁-Ц) -- изменение курсовой стоимости

Ц₁ -- цена покупки;

Ц -- цена продажи.

3.1.1 Расчет доходов от обыкновенных и привилегированных акций

Как уже говорилось, акции бывают обыкновенные и привилегированные.

Обыкновенная акция дает право на участие в управлении акционерным обществом (одна акция -- один голос при решении вопросов на собрании акционеров) и участвует в распределении чистой прибыли общества после пополнения резервов и выплаты дивидендов по привилегированным акциям.

Привилегированные акции не дают права на участие в управлении, но приносят постоянного дивиденда, который устанавливается при эмиссии акции и выплачивается раньше выплаты дивидендов по обыкновенным акциям.

Привилегированные акции могут выпускаться в виде конвертируемых акций. Конвертируемая акция -- это такая привилегированная акция, которая по желанию владельца может быть обменена на обыкновенную акцию или облигацию того же эмитента.

Акция имеет номинальную и рыночную стоимости. Цена акции, обозначенная на ней, является номинальной стоимостью акции. Цена, по которой реально покупается акция, называется рыночной ценой, или курсовой стоимостью (курс акции). Курс акции находится в прямой зависимости от размера получаемого по ним дивиденда и в обратной зависимости от уровня банковского процента за кредит:

Пример:

Имеем: дивиденд - 60%;

банковский процент - 30%;

номинальная стоимость акции -- 1 руб.;

курс акции - 200%

рыночная стоимость акции - 2 руб.

Процесс установления цены акции в зависимости от реально приносимого ею дохода называется капитализацией дохода и осуществляется через фондовые биржи, рынок ценных бумаг.

Курсовая цена акции закрытого акционерного общества, по которой она продается внутри общества, приходящихся на одну оплаченную акцию, называется балансовой стоимостью акций.

Где: В -- балансовая стоимость акции, руб.;

Ч -- чистые активы акционерного общества, руб.;

А -- количество оплаченных акций, ед.

Чистые активы представляют собой его активы за вычетом долгов (расчеты с кредиторами, заемные средства, доходы будущих периодов и др.). Для кредитной организации чистые активы соответствуют понятию собственные средства (капитал). Балансовая стоимость акции применяется и при листинге акций. Проверка качества ценных бумаг и допуск их к биржевым торгам производится с помощью процедуры листинга. Листинг -- это допуск ценных бумаг эмитента к торгам на фондовой бирже путем включения их в котировальный лист и контроль хозяйственно-финансового положения эмитента на предмет его соответствия требованиям, предъявляемым фондовой биржей. Листинг включает в себя комплекс мероприятий, позволяющих наладить эффективное обращение ценных бумаг. Он состоит из процедуры включения ценных бумаг эмитентов в листинг организации торгов ценными бумагами, проведения их котировки, контролем за состоянием листинговых ценных бумаг и за финансовым состоянием эмитента ценных бумаг. Включение ценных бумаг эмитента в листинг дает преимущества как эмитентам, так и инвесторам. Эмитентам листинг позволяет:

поднять их престиж вследствие того, что им удалось доказать устойчивое финансовое состояние и пройти процедуру листинга;

осуществлять дополнительную рекламу через биржевые каналы, а также в ведущих экономических изданиях, публикующих котировку ценных бумаг, включенных в листинг;

успешно размещать последующие выпуски ценных бумаг.

Инвесторам выгодно, что:

прохождение процедуры листинга дает гарантию надежности ценных бумаг,

организация торгов листинговыми ценными бумагами на бирже позволяет определить их объективную рыночную стоимость. Балабанов А.И., Балабанов И.Т. Финансы. - СПб.: Питер, 2002.(Серия «Краткий курс»), С. 92

При анализе спроса и предложения на акции можно использовать также такие показатели, как абсолютная величина спрэда, его уровень в процентах к максимальной цене спроса, соотношение объемов, средневзвешенные цены спроса и предложения. Спрэд -- это разрыв между минимальной ценой предложения и максимальной ценой спроса. Например, минимальная цена предложения на акцию -- 10,20 руб., максимальная цена спроса -- 10 руб. Тогда величина спрэда составит 0,20 руб. (10,20 - 10), а его уровень в процентах к максимальной цене спроса:

Наиболее ликвидными являются ценные бумаги, у которых отношение спрэда к максимальной цене спроса наименьшее (например, от 0 до 3%).

При анализе спроса и предложения на акцию можно использовать также показатель рендит.

Рендит -- это относительный показатель доходности ценной бумаги. Рендит акции рассчитывается как процентное отношение выплачиваемого дивиденда к рыночному курсу акции. Чем выше размер рендита, тем доходнее акция.

Пример:

Акция номиналом 1 руб. продается за 40 руб., дивиденды по ней составляли в прошлом году 200 %, или 2 руб. . Рендит акции равен 5 % 100.

Покупка акций всегда связана с риском. При покупке акций инвестору целесообразно рассчитать ее реальную стоимость Реальная стоимость акции может рассматриваться как стоимость будущих денежных поступлений по ней. Эти ожидаемые денежные поступления состоят из двух элементов: из суммы ежегодно ожидаемых дивидендов и из цены, за которую инвестор предполагает продать эту акцию в будущем.

Таким образом, цена продажи акции сегодня зависит от размера дивидендов и цены продажи акции, которая будет завтра. Математически это можно выразить следующей формулой:

(3.17)

Где: Р₀ -- рыночная цена акции в текущем году, т.е. сразу же после получения по ней дивидендов, руб.;

D -- дивиденды, которые инвестор рассчитывает получить по акции в году t, руб.;

n -- минимально необходимая, по мнению инвестора, норма прибыли, которую он может получить по другим инвестициям, в долях ед.;

t -- номер года, ед.,

Т -- общее число лет, ед.;

Р₁ -- рыночная цена акции в году, руб.

Пример:

Номинал акции -- 1 руб. Цена ее продажи -- 4 руб. Инвестор предполагает, что рыночная цена акции в следующем году после текущего года может составить 5 руб. Дивиденды по ней будут несколько выше дивидендов текущего года, а именно 200%, что при номинале 1 руб. даст сумму 2 руб. . Минимально необходимая норма прибыли по другим инвестициям составляет 80 % (т.е. 0,8). Тогда реальная рыночная цена акции в текущем году составит

Реальная цена акции ниже предполагаемой цены продажи на 22,3%, поэтому покупать акцию за 4 руб. нецелесообразно.

Рыночная цена акции, дивиденды по которой имеют тенденцию к росту, определяются по формуле

. (3.18)

Где: Р₀ -- рыночная цена акции в текущем году, руб.;

D₀ -- последние выплаченные дивиденды, руб.;

g -- ожидаемый темп роста дивидендов, в долях ед.;

n -- минимально необходимая, по мнению инвестора, норма прибыли, которую он может получить по другим инвестициям, в долях ед.

Пример:

Инвестор владеет акцией, номинал которой 1 руб. и по которой он получил в прошлом году дивиденды в размере 120%, или 1,20 руб.. Анализ данных за последние два года показал, что среднегодовой темп роста дивидендов составляет 50%. Минимально необходимая норма прибыли по другим инвестициям -- 0,8.

...