Инвестиционные проекты

Размещено на http://www.allbest.ru/

Предисловие

Оценка проектов инвестиций в действительный капитал (реальные активы) - важнейшая проблема как экономической теории, так и хозяйственной практики. Привлечение инвестиций в национальное хозяйство является одной из главных целей экономической политики страны, решение которой позволит обеспечить экономический рост, повысить занятость населения, обновить производственные фонды.

На уровне фирм и компаний проблема оценки реальных инвестиций сводится к выбору целесообразных вариантов проектов по критериям экономической эффективности. Это достаточно ответственная задача, поскольку вложение капитала в реальные активы носит необратимый характер. Если инвестиции не окупаются, то владельцы несут потери, которые уже невозможно возместить. В то же время оценка эффективности проектов является достаточно неопределенной, поскольку требует прогнозов параметров будущей эксплуатационной стадии проекта. Поэтому инвестиционные проекты связаны с высоким риском недополучения запланированных доходов или даже с эрозией вложенного капитала.

Цель настоящей курсовой работы заключается в освоении студентами:

методики обоснования проектов инвестиций;

прогнозирования критериев оценки эффективности инвестиций и их составляющих;

прогнозирования инвестиционного и операционного бюджетов проекта;

совмещения инвестиционных и финансовых решений;

анализа характеристик инвестиционных проектов;

анализа чувствительности инвестиционных проектов.

Объектом оценки в настоящей разработке выступают долгосрочные вложения капитала в реальные активы.



1. Методические указания

Инвестиционным проектом принято называть план или программу размещения и последующего возмещения капитала в реальные (нефинансовые) активы на срок более одного года. К реальным активам относят материальные средства компаний, предприятий и их объединений, цехов: оборудование, транспорт и др. Иногда их называют основными фондами. финансовый инвестиция бюджет прибыль

Возмещение вложенного капитала осуществляется за счет чистого потока денежных средств (разница между поступлениями и платежами), генерируемых рассматриваемым активом.

Ожидания инвесторов или кредиторов, предоставивших капитал (финансирование) для реализации инвестиционного проекта, концентрируются на динамике будущего чистого денежного потока, с помощью которого будут возвращаться средства, вложенные в проект. Чистый денежный поток (cAsh-flows) характеризует потенциал проекта, его способность окупать вложенные средства и приносить доход. При экономическом обосновании инвестиционных проектов используют чистый денежный поток в посленалоговом исчислении, т. е. за вычетом налога на прибыль.

Обоснование проектов инвестиций в основные фонды требует прогнозирования будущих денежных потоков на достаточно протяженном отрезке времени - горизонте прогноза. Термин прогнозирование в отличие от термина планирование используется для того, чтобы подчеркнуть наличие неопределенности, присущей оценкам будущего.

Цель оценки: сделать заключение о целесообразности осуществления инвестиций в проект. Методы оценки должны быть стандартизованы, что обеспечит сопоставимость сравниваемых вариантов и снизит требования к компетенции аналитиков.



1.1 Прогнозирование критериев оценки эффективности инвестиций

Критерии оценки эффективности инвестиций

В практике обоснования целесообразности инвестиций используют несколько критериев: чистую приведенную стоимость денежных потоков, генерируемых проектом (NPV), внутреннюю норму рентабельности (прибыли) проекта (IRR), индекс рентабельности инвестиций (IR), срок окупаемости инвестиций (T_ок).

Чистая приведенная стоимость капитала NPV (NEt PrEsEnt VAluE) определяется по формуле:

(1)

где ИЗ₀ - инвестиционные затраты в проект в нулевом году; Д_t - чистый посленалоговый поток денежных средств от операционной деятельности на на t-м интервале прогнозирования; i - ставка дисконтирования; Т_п - период прогнозирования потоков денежных средств проекта; Q_ст - остаточная (ликвидационная) стоимость инвестиций.

В формуле Q_ст выступает заключительным членом потока платежей за пределами прогнозного периода, который дисконтируется к нулевому интервалу.

Критерий NPV отвечает современной финансовой теории, которая утверждает, что фирма действует так, чтобы максимизировать рыночную стоимость акционерного капитала в интересах владельцев. Инвестирование, обеспечивающее NPV? 0, умножает богатство акционеров, создает добавленную стоимость, и рыночная цена фирмы растет.

Правая часть формулы (1) представляет чистый поток денежных средств проекта, дисконтированный к нулевому интервалу, который соответствует современной стоимости проекта. Современная финансовая теория утверждает, что модель NPV соответствует ожиданиям инвесторов в отношении динамики стоимости активов и характеризует прогнозируемую рыночную стоимость активов, приносящих доход.

Критерий NPV обладает очень полезным свойством слагаемости стоимостей. Оно позволяет сумму чистых приведенных стоимостей отдельных инвестиций считать равной чистой приведенной стоимости суммы этих инвестиций:

NPV(А) + NPV(Б) = NPV (А+Б),

где NPV(А), NPV(Б) - чистые приведенные стоимости проектов А и Б;

NPV (А+Б) - чистая приведенная стоимость проекта А + Б.

Указанное свойство слагаемости, которым не обладают другие критерии, позволяет с помощью критерия NPV прогнозировать эффективность портфеля инвестиционных проектов, целесообразность различных вариантов реструктуризации (?NPV) и стоимости компании, состоящей из отдельных деловых единиц.

Внутреннюю норму рентабельности (прибыли) проекта определяют из уравнения:

(2)

Если решить данное уравнение относительно r, то полученная величина r_о соответствует внутренней норме рентабельности проекта: r_о = IRR.

Внутренняя норма рентабельности - IRR (IntErnAl rAtE of rEturn) - это ставка дисконтирования r_о, при которой сумма дисконтируемых значений чистого денежного потока проекта равна его стоимости (NPV).

Можно отметить, что полученное значение r_о обращает NPV в ноль при различных значениях Д_t. Кроме того, если происходит более чем одно изменение знака Д_t, то проект может иметь несколько значений внутренней нормы рентабельности или не иметь ее вообще. Перечисленные замечания ограничивают использование IRR в качестве критерия оценки эффективности инвестиций. Однако критерий IRR удобен тем, что он характеризует предельную капиталоотдачу проекта, которую удобно сопоставлять с доходностью доступных альтернативных вариантов вложений. Например, если для инвестора посленалоговая доходность доступных альтернативных вариантов вложения средств составляет 0,1-0,15, то проект со значением IRR = 0,2 будет более предпочтительным при условии тождественности риска по сравниваемым вариантам вложений.

Значение IRR определяется методом подстановки значений r с помощью последовательных итераций, обращающих NPV в ноль.

Индекс рентабельности инвестиций - IR (InDEx of ProfitAbility) определяется по формуле:

Дробь NPV/ИЗ называют индексом относительного обогащения или удельным дисконтированным доходом, который показывает величину NPV, приходящуюся на единицу инвестиционных затрат.

На практике, если IR>1, то значение NPV?0.

При обосновании инвестиций в нефинансовые проекты интервал прогнозирования составляет один год.

Срок окупаемости капиталовложений (Т_ок) характеризует время, в течение которого инвестор возвращает первоначальные ассигнования, выделенные для проекта. При расчете Т_ок предполагается, что ежегодные чистые потоки денежных средств, связанных с проектом, не дисконтируются и равны по интервалам:

Инвестиции, которые характеризуются более коротким сроком окупаемости, являются более предпочтительными.

Недостатком критерия Т_ок является то, что он не показывает процессов, происходящих после окончания периода окупаемости инвестиций.

Инвестиционные возможности проекта оценивают этапами:

1. Прогнозируется чистый посленалоговый поток денежных средств проекта.

2. Оценивают риск, присущий проекту, и альтернативные издержки, т. е. ожидаемую норму доходности, предлагаемую инвесторам, по обращающимся на рынке инвестициям с эквивалентным риском (ставку дисконта).

3. Вычисляется чистая приведенная стоимость проекта (NPV) с использованием формулы (1).

Оценка составляющих критериев эффективности проекта

Инвестиционные затраты относят к нулевому интервалу и включают две составляющие: вложения в основной и оборотный капитал. В случае проведения исследований и разработок в инвестиционные затраты включают расходы на НИОКР:

ИЗ_о = ИЗ_ос + ИЗ_об + НИОКР, (5)

где ИЗ_ос, ИЗ_об - соответственно инвестиции в основной и оборотный капитал; НИОКР - инвестиции в научные исследования и разработки.

Инвестиции в оборотный капитал необходимы для того, чтобы профинансировать операционные затраты до получения достаточной выручки от продаж.

Инвестиционные затраты обычно рассчитывают в составе капитального бюджета проекта по форме табл. 2.

В формуле (1) чистый поток денежных средств от операционной деятельности Д_t определяется как

Д_t = ЧОП_t + A_t , (6)

Где ЧОП_t - чистая операционная прибыль проекта на t-ом интервале; А_t - амортизационные отчисления на t-ом интервале.

Амортизация учитывается как внутренний поток самофинансирования, который возникает в составе выручки от продаж, но остается внутри компании.

Чистый посленалоговый денежный поток каждого интервала прогнозирования дисконтируется (приводится) к нулевому интервалу, в котором осуществляется оценка целесообразности проекта инвестиций по форме.

Ставка дисконтирования i определяет темп обесценения будущих денежных потоков. Чем выше значение ставки дисконтирования, тем меньше величина дисконтного множителя (1 + i)-^t, а значит, ниже значения современной приведенной стоимости члена чистого потока денежных средств - Д_t(1 + i)-^t.

Существует несколько подходов к установлению ставки дисконта при обосновании инвестиций.

Первый подход утверждает, что ставка дисконта соответствует альтернативным издержкам проекта инвестиций - упущенной выгоде от использования инвестиций в данном проекте. Инвестор, предпочитая данный проект инвестирования, отказывается от других, альтернативных проектов, обеспечивающих норму прибыли на уровне ставки дисконтирования i. Поэтому доходы от рассматриваемого проекта на каждом интервале сравниваются с доходами по альтернативному варианту вложений с доходностью i. Величина NPV характеризует относительное превышение (снижение) доходов по рассматриваемому проекту по сравнению с доходами, получаемыми при реинвестировании по ставке i. Если NPV ? 0, то альтернативное инвестирование более предпочтительно, если NPV ? 0, то рассматриваемый проект обеспечит инвестору больший доход, чем вложения в альтернативы с нормой прибыли i (и тем же уровнем делового риска).

Ставка i включает в себя премию за деловой риск проекта. В интервале, где NPV обращается в 0, инвестор получает от инвестиций отдачу, тождественную реинвестированию инвестиционных затрат по ставке i в альтернативные активы с аналогичным уровнем делового риска. В курсовой работе мы будем использовать этот подход к установлению ставки дисконта, которая измеряется в номинальных показателях. Поэтому она должна учитывать прогнозируемый темп инфляции.

Второй подход утверждает, что ставка дисконтирования должна соответствовать средневзвешенной стоимости капитала компании r_ср, использующей инвестиционный проект. При таком подходе она определяется не набором альтернатив вложений инвестиций, а существующей нормой прибыли компании, реализующей проект.

На практике при обосновании проектов инвестиций применяют как правило, одну ставку дисконта по всем будущим потокам денежных средств.

Значение чистой прибыли от операционной деятельности (ЧОП) можно прогнозировать по разным схемам. В настоящей курсовой работе расчет ЧОП предлагается определять на основе прогнозирования годовых бюджетов операционной деятельности:

ЧОП_t = (S - ОЗ - А)_t(1-T) = ВОП_t - НП_t, (7)



где S - прогнозируемый поток поступлений от продаж; ОЗ - операционные затраты; T - ставка налога на прибыль; ВОП - операционная прибыль до уплаты налогов и процентов; НП - налог на прибыль.

При таком подходе для вычисления прибыли надо определить себестоимость реализованной продукции, которая соответствует операционным затратам плюс амортизационные отчисления.

Амортизация учитывается один раз в составе себестоимости выпуска при определении чистой операционной прибыли и второй раз - в составе чистого денежного потока, который при таком подходе от операционной деятельности на интервале составит:

Д_t = ЧОП_t + A_t = (S - ОЗ - A)_t(1-T) + A_t = (S - ОЗ)_t (1-T) +A_tT, (8)

где A_tT - годовая налоговая защита по амортизационным платежам.

Из формулы (8) следует важный вывод: компании, осуществляющие инвестирование, имеют преимущества в виде налоговой защиты по амортизационным платежам, на величину которой увеличивается капитал такой компании.

Амортизация представляет расход в неденежной форме и уменьшает налогооблагаемую прибыль, обеспечивая проекту налоговый щит. Ускоренная амортизация позволяет осуществлять более действенную налоговую защиту в первые годы, когда проект еще не раскручен.

Современные концепции финансового менеджмента рекомендуют структурировать управленческие решения компаний на инвестиционные, операционные и финансовые. Рост стоимости компании для акционеров - главная цель менеджмента - реализуется с помощью целесообразной комбинации взаимосвязанных инвестиционных, операционных и финансовых решений. Каждое из перечисленных направлений деятельности компании возглавляется вице-президентом, который несет ответственность за свой участок. Планирование деятельности компаний осуществляется на основе годовых бюджетов: инвестиционного, операционного и финансового. Поэтому в настоящей курсовой работе предлагается оценивать составляющие критериев оценки эффективности инвестиций, рассчитывая инвестиционный бюджет и прогнозируя и операционный.

На этапе обоснования проектов инвестиций и выбора целесообразных вариантов инвестирования издержки финансирования инвестиций (проценты, дивиденды) не рассматриваются и в значения составляющих NPV, не включаются. Проекты инвестиций компаний не финансируются порознь. Когда компания из числа предлагаемых инвестиционных проектов проведет отбор целесообразных (функция исполнительного вице-президента) проектов, то для всей выбранной совокупности проектов устанавливаются источники, формы и издержки финансирования.

Операционные затраты определяются по формуле:

ОЗ = ПМ + ПЗ + НР + СР + АР, (9)

где ПМ - прямые материальные затраты; ПЗ - прямые затраты на труд; НР - производственные накладные расходы; СР - сбытовые расходы; АР - административные расходы.

В состав ОЗ не входят амортизационные отчисления и издержки финансирования (проценты).

Значения перечисленных затрат будут прогнозироваться по интервалам в составе соответствующих бюджетов проекта по форме.

1.2 Прогнозирование бюджетов проекта

Планирование охватывает все звенья цепочки создания добавленной стоимости в коммерческой организации: закупки, производство, сбыт. Для сопоставимости и выявления значимости каждого фактора в процессе создания новой стоимости (материалы, труд, информация и др.) оно осуществляется в стоимостных показателях. В зарубежной литературе планирование на основе денежных измерителей затрат и результатов принято называть бюджетированием.

Бюджетирование позволяет:

- согласовать деятельность подразделения внутри компании и подчинить ее общей стратегической цели;

- конкретизировать поставленные подразделениям задачи, а затем проанализировать состояние дел за текущий период путем сравнения плановых и фактически достигнутых показателей;

- реализовать систему управления бизнесом по отклонениям, подобную системе автоматического регулирования в технике;

- выяснить, кто несет ответственность за нарушение графика выполнения работ, превышение бюджета и кто добился экономии, и создать в организации систему стимулирования к достижению краткосрочных, среднесрочных и стратегических целей компании.

На этапе технико-экономического обоснования проект рассматривается как мини-фирма, которая не привлекает внешнего финансирования. Для нее на каждый год периода прогнозирования следует разработать годовые бюджеты, характеризующие движение средств.

Капитальный бюджет и операционный бюджет

Нами будет рассмотрен условный пример прогнозирования бюджетов для чистого потока денежных средств проекта.

Прогнозирование движения средств проекта связано с высокой степенью неопределенности, которая растет по мере расширения горизонта прогнозов. Для целей обоснования инвестиционных решений интервал прогноза составляет один год.

Ниже будет рассмотрен условный пример прогнозирования бюджетов проекта.

Подготовка капитального бюджета проекта

В настоящей курсовой работе сделано предположение: весь объем капитальных затрат в основной и оборотный капитал осуществляется в нулевом интервале планирования. В нулевом интервале - вся подготовительная стадия для запуска проекта.

Общий бюджет капитальных затрат включает бюджет затрат на научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы (бюджет НИОКР) и бюджет капиталовложений.

Бюджет НИОКР включает затраты на исследования, разработки новой продукции или технологий производства, составляющих цель и содержание инвестиционного проекта, которые сводятся в следующие группы:

- удовлетворение качественно новых потребностей;

- увеличение качества удовлетворения существующих потребностей;

- снижение затрат на удовлетворение потребностей;

- расширение масштабов удовлетворения потребностей;

- поддержание существующих масштабов удовлетворения потребностей (обновление и замена оборудования).

Затраты на НИОКР рассчитывают по сметам или укрупненно, через нормативы (процент от объема продаж, процент от операционной прибыли и др.).

Результатом НИОКР является создание конструкторской и технологической документации, позволяющей изготовить новый продукт или процесс. Затраты на создание такой документации относят к капитальным, которые будут окупаться чистым доходом от реализации новой продукции или процессов. В наукоемких отраслях (авиационное и космическое приборостроение, автоматика, телемеханика, средства связи и др.) доля затрат на НИОКР в цене изделий достаточна высокая. Она снижается, если растет объем продаж наукоемких изделий. Поэтому высокие расходы на НИОКР могут себе позволить только крупные компании, имеющие большие объемы продаж.

В настоящей курсовой работе бюджет расходов на НИОКР, (в руб.) представлен в форме.

Следует иметь ввиду: если новая технология передается разработчиком какой-то компании покупателю, то автор разработки может оговорить с ним размер роялти - постоянных (рентных) платежей части дохода в пользу разработчика. В этом случае для пользователя новой технологии расходы на ее приобретение будут учитываться в виде потока платежей в составе операционных затрат или из прибыли. В настоящей работе такой вариант расчетов не рассматривается. Принято, что расходы на НИОКР относят к 0 интервалу прогнозирования в составе капитальных затрат в размере 500 рублей.

Общий бюджет капитальных затрат проекта включает долгосрочные вложения, которые будут окупаться чистым потоком денежных средств от операционной деятельности.

При расчете показателей приняты следующие допущения: а) затраты на НИОКР в размере 500 р. учитываются в виде капитальных затрат в основной капитал; б) в состав капитального бюджета входят затраты в основной капитал в размере 4270 р. и затраты в оборотный капитал - 930 р. Затраты в оборотный капитал приняты на уровне не ниже половины годовой потребности в оборотных средствах в первом интервале прогнозирования по данным . Они необходимы для того, чтобы запустить и поддержать проект до момента, когда операционные затраты будут окупаться выручкой от продаж. Если в составе инвестиций не учитывать потребностей проекта в оборотном капитале, то при реализации проекту будет не хватать средств для того, чтобы профинансировать операционные затраты, пока выручка от продаж (поток поступлений) не достигнет уровня, позволяющего финансировать их.

Следует отметить, что капитальный бюджет может быть составлен достаточно надежно. Поэтому все его параметры отнесены к текущему периоду времени (интервалу 0), для которого известны цены, объемы затрат и другие показатели, необходимые для расчетов. Определение показателей будущих интервалов планирования связано с необходимостью прогнозирования, а значит, с вероятностными оценками их значений. Неопределенность будущих значений показателей проекта тем выше, чем шире горизонт прогноза.

Прогнозирование операционного бюджета проекта

Под операционной деятельностью понимают основную деятельность компаний.

Операционный бюджет отражает производственные и непроизводственные (сбытовые и административные) аспекты бизнеса.

Операционный бюджет включает: бюджет продаж, бюджет производства (бюджет прямых материальных затрат, бюджет прямых затрат на оплату труда, бюджет накладных производственных расходов), бюджет сбытовых расходов, бюджет административных расходов.

Операционный бюджет включает переменные затраты, которые зависят от объема выпуска, и постоянные затраты, которые почти не зависят от объема выпуска.

Бюджет продаж проекта

Бюджет продаж включает в себя прогнозирование денежных поступлений от продажи товаров и услуг. Предполагается, что в течение рассматриваемого года все проданные товары будут оплачены покупателями. Другими словами, весь объем дебиторской задолженности покупателей в погашается к концу года. В табл. 3 представлен прогнозируемый график ожидаемых денежных поступлений от продаж.

Прогнозирование бюджета продаж предполагает решение важнейших стратегических вопросов проекта - о товарах и рынках: какие продавать, где и по каким ценам. Это вопрос затрагивает проблемы борьбы с конкурентами, которые внимательно следят за изменениями контролируемой доли рынка в отрасли. Компании неохотно ввязываются в ценовые войны, однако препятствуют расширению продаж конкурентов.

Бюджет продаж характеризует главный поток поступлений, определяющий окупаемость средств, вложенных в проект. Для его прогнозирования проводят маркетинговые исследования, включающие прогнозы объемов продаж, цен на товары и услуги, с учетом ответных действий потенциальных конкурентов на различных сегментах рынка. В работе рассматривается продажа одного продукта на одном рынке.

Бюджет производства

Бюджет производства обычно составляется в физических единицах измерения продукции. Он должен учитывать бюджет продаж, увеличение или уменьшение запасов готовой продукции за год и загрузку производственной мощности проекта. В табл. 4 представлен прогноз бюджета производства, шт. в натуральном выражении.

Запас на конец планируемого периода составляет 10% продаж в следующем году, а остаток на начало периода равен остатку на конец предыдущего периода. В нашем примере: изменения запасов в динамике происходит в 1-м и 2-м интервалах так, что на складе готовой продукции в течение эксплуатации проекта находится запас - 10 шт. готовых изделий.

При прогнозировании бюджета производства, с одной стороны, необходимо, чтобы загрузка рабочих и оборудования была полной, а с другой -следует учитывать, как компания удовлетворяет спрос потребителей. Она может работать на промежуточных потребителей (дистрибьютеров, оптовиков) «с конвейера» или на конечного потребителя «со склада». В последнем случае компании требуется накапливать запасы готовой продукции и использовать их для удовлетворения пиков спроса (предпраздничные дни, сезонные пики и др.). В нашем примере: компания удовлетворяет спрос потребителей «с конвейера». Загрузка мощностей проекта, функционирующего в стационарном режиме, постоянная и достаточно высокая - 0,9 (резервы используемых мощностей 10%). В стационарном режиме, который начинается в 3-м интервале, проект выходит на расчетную производственную мощность. На складе готовой продукции запас постоянный - в размере 10% от объема продаж в стационарном режиме. Следует иметь в виду, что увеличение запасов уменьшает рентабельность использования капитала, связанного в проекте, но снижает риск (вероятность) нарушения графика поставок. Запасы готовой продукции на складе противостоят рискам потенциальных убытков в случаях их проявления (отказы оборудования, забастовки, действия конкурентов и др.).

Бюджет прямых материальных затрат проекта

Прогнозирование потребностей производства по основным материалам и комплектующим изделиям и их запасов на складе сведено в бюджете прямых материальных затрат по проекту.

Расчет закупок основных материалов и комплектующих изделий проводят по формуле:

Закупки = Объем производства + Желаемый запас на складе на конец года - Запас на складе на начало года

Расчеты по форме проводятся для каждого вида основных материалов и комплектующих изделий, требуемых для выпуска продукции, а затем суммируются.

При прогнозировании показателей сделаны следующие допущения:

а) Запас на конец периода принят в размере 10% от потребности следующего периода, на начало периода - равен остатку на конец предыдущего периода.

б) основные потребляемые материалы, оплачиваются в течение года. Другими словами, кредиторская задолженность продавцам материалов погашается к концу каждого года.

Запасы основных материалов и комплектующих изделий на складе выступают в качестве резервов, позволяющих сглаживать сбои производственного процесса (потери от брака и др.) и сопутствующие им потенциальные убытки.

Бюджет прямых затрат на труд

Бюджет прямых затрат на труд включает прогнозирование потребностей изготовления продукции в рабочем времени и оценку стоимости прямых затрат на труд.

В общем случае для установления стоимости прямых затрат на основные материалы и прямых затрат на труд требуется конструкция и технология изготовления изделия. В конструкторской и технологической документации указаны нормы расхода материалов и комплектующих изделий, нормы расхода затрат труда по видам работ (заготовительные, механические, сборочные и др.), квалификация работающих и соответствующие квалификации нормативы заработной платы. На этапе обоснования инвестиций эти расчеты осуществляют в укрупненном виде. При составлении бизнес-плана проекта расчеты проводят более точно.

Бюджет производственных накладных расходов проекта

Бюджет производственных накладных расходов включает затраты на производство, отличные от прямых материальных затрат и прямых затрат на труд: оплата вспомогательных ремонтных рабочих, обслуживающих оборудование, транспорт, затраты вспомогательных материалов, энергии, топлива на технологические цели и др. Бюджет производственных накладных расходов включает постоянную и переменную составляющие. Переменная составляющая накладных производственных расходов = Ставка переменной составляющей Потребность в часах на прямой труд

Постоянная составляющая затрат не зависит от объема выпускаемой продукции и включает: амортизацию, затраты на освещение, отопление, охрану и др. При прогнозировании показателей приняты следующие допущения: а) ставка переменной составляющей производственных накладных расходов принята в размере 1 рубль на каждый час затрат основного труда. Этот норматив соответствует действующим производствам аналогичного профиля, что и рассматриваемый проект; б) постоянная составляющая в размере 600 рублей включает ежегодные амортизационные отчисления в размере 300 рублей, однако, поскольку амортизация не вызывает оттока наличности, ее следует вычесть из общего объема накладных расходов при расчете платежей по накладным расходам; в) платежи по счетам за накладные расходы осуществляются в том же периоде, когда они возникают.

Бюджет сбытовых расходов проекта

Бюджет сбытовых расходов проекта включает расходы на маркетинг, продвижение товаров и сбыт продукции. Он прогнозируется в формате переменных и постоянных затрат.

При прогнозировании показателей приняты следующие допущения: а) переменные сбытовые расходы (транспорт, погрузка, разгрузка и др.) на единицу проданной продукции составляют 1 рубль; б) постоянные сбытовые затраты (оплата труда продавцов, содержание и аренда торговых и складских площадей, реклама и др.) составляют 100 р. за период; в) оплата по счетам сбытовых расходов осуществляется в том же периоде, когда они возникают.

Бюджет административных расходов проекта

Бюджет административных расходов зависит от организационной структуры компании, реализующей проект, и, как правило, включает затраты администрации деловых единиц и содержание головного офиса компании (вознаграждение администрации, аренда и содержание площадей, командировочные расходы и др.).

При прогнозировании показателей приняты следующие допущения: а) административные расходы в расчете на единицу реализованной продукции составляют 1 р. (по данным компаний родственного профиля и структуры); б) постоянная составляющая административных затрат (содержание головного офиса, оплата труда администрации, бухгалтеров, служащих и др.) составляет 200 р/год; в) платежи за административные расходы осуществляются в периоды их возникновения.



1.3 Прогнозирование чистой прибыли от операционной деятельности

Прогноз чистой прибыли от операционной (производственной) деятельности рассматриваемого проекта.

Валовая операционная прибыль - это прибыль от операционной деятельности до выплаты процентов и налогов (EBIT). При прогнозировании показателей сделаны следующие допущения: а) при расчете операционной прибыли косвенные налоги не учитывались, поскольку этот вид налогов компании переносят на потребителей продукции; б) операционные затраты (операционный бюджет) по проекту определялись суммированием бюджетов прямых материальных затрат, прямых затрат на труд, производственных накладных расходов, сбытовых и административных расходов; в) к операционным годовым расходам добавлены амортизационные отчисления в размере 300 р/год, которые должны учитываться в составе затрат (себестоимости продаж) при определении прибыли от операционной деятельности; г) в состав операционных затрат не входят издержки финансирования по привлечению капитала - проценты; д) налог на прибыль исчисляется по ставке налога на прибыль T=24%.

Стоимость прогнозируемых товарно-материальных запасов на конец года включает остаток запаса готовой продукции (10 ед.) и остаток запаса основных материалов (20 кг ). Стоимость запаса основных материалов на складе на конец периода составит: 20 ґ 3 = 60 р. Стоимость запаса готовой продукции может определяться по себестоимости производства продукции. Себестоимость производства единицы продукции получим, если из эксплуатационных затрат вычтем затраты на сбыт: 2200 - 200 = 2000 (из табл.10), добавим амортизацию 300 ед. и сумму этих величин разделим на объем продаж 100 ед. Себестоимость производства одного изделия составит: 2300/100 = 23 р/шт., стоимость запаса готовой продукции в 10 шт. составит 230 р, общая стоимость товарно-материальных запасов: 230 + 60 = 290 р.



1.4 Прогнозирование остаточной (ликвидационной) стоимости проекта

С увеличением числа интервалов прогнозирования надежность оценок затрат и результатов резко снижается. Поэтому прогнозирование, как правило, осуществляется для ограниченного числа временных интервалов, в течение которых инвесторы удовлетворяют основные цели, сформулированные для проекта. За пределами прогнозного периода оценивают остаточную (ликвидационную) стоимость проекта.

Ликвидационная (остаточная) стоимость проекта может определяться несколькими методами.

Первый метод устанавливает значение ликвидационной стоимости проекта в виде процента от величины инвестиционных затрат в основной капитал. Например, если предположить, что после выполнения поставленных целей инвестор может ликвидировать проект, получив при этом 10% его первоначальной стоимости, то (для нашего примера) остаточная стоимость составит: 5200 0,10 = 520 р. Прогнозирование величины остаточной стоимости проектов - весьма неопределенная задача, связанная с оценками отдаленного будущего. Например, при таком подходе сильно неопределенными являются параметры рынка для таких ликвидируемых проектов.

Второй метод определения остаточной стоимости исходит из следующих предпосылок, прогнозирование денежных потоков проекта осуществляется для определенного горизонта. Пусть в нашем примере он составит 8 лет (от 0 до 7-го интервала). Остаточная стоимость проекта определяется по формуле:



где О_ст - остаточная стоимость проекта в 8-м интервале прогноза; Д₈ - чистый поток денежных средств в последнем прогнозном году; i - затраты на капитал (ставка дисконта).

Формула оценивает остаточную стоимость проекта как бессрочный аннуитет - равновеликий, поступающий через равные промежутки времени поток денежных средств, доходы от которого сразу же реинвестируются. Предполагается, что за пределами прогнозного периода чистый денежный поток из бесконечности формирует остаточную стоимость проекта на последний прогнозный год. Например, если завершающий прогноз чистый денежный поток - 10 р., а ставка дисконта 0,1, то остаточная стоимость проекта, генерирующего такой поток из бесконечности - 10/0,1 = 100 р.

В нашем примере чистый поток денежных средств от проекта в последний год прогнозируемого периода равен чистой операционной прибыли плюс амортизация: 760 + 300 = 1060 р. Если предположить, что затраты на капитал составят 10%, то Q_ст = 10600 р. Если затраты на капитал составят 20%, то Q_ст = 5300.

Данный метод оценки остаточной стоимости предполагает, что за счет реинвестирования амортизационных отчислений можно поддерживать работоспособность объекта инвестирования до бесконечности. В курсовой работе мы рекомендуем использовать данный метод для определения остаточной стоимости проекта.

Третий метод определения остаточной стоимости проекта связан с использованием коэффициента «цена-прибыль» (Р/E). За пределами прогнозируемого периода остаточная стоимость проекта определяется по формуле:

О_ст =ЧОП₈ Ц/П,

где ЧОП₈ - чистая операционная прибыль в последний год прогнозируемого периода; Ц/П - коэффициент «цена-прибыль». Если предположить, что для аналогичных видов бизнеса Ц/П = 10 (рыночная цена компании соответствует десятикратной годовой прибыли), то в нашем примере: О_ст = 760 ґ 10 = 7600 р.

Перечисленные методы прогнозирования остаточной стоимости проекта дают результаты в широком диапазоне.

1.5 Прогнозирование чистой приведенной стоимости проекта (NPV)

Прогнозирование NPV проекта осуществляется по форме.

Полную оценку стоимости проекта проводят в следующей последовательности:

- устанавливают «горизонт прогнозирования» - число лет, в течение которых принятая стратегия ведения бизнеса будет приносить добавленную стоимость (6-10 лет);

- для каждого периода прогнозирования определяют операционные и инвестиционные потоки денежных средств. Затем, дисконтируя по ставке i, определяют приведенную стоимость каждого потока;

- капитализируют поток денежных средств за последний прогнозный год по ставке i, получив остаточную стоимость проекта в конце временного горизонта. Дисконтируют по ставке i эту остаточную стоимость проекта, получив приведенную стоимость этого завершающего потока.

В прогнозируемое значение NPV определялось суммированием дисконтированных чистых потоков денежных средств проекта по интервалам, по ставкам i = 0,1 и i = 0,2.

Дисконтированный чистый поток остаточной стоимости 8-го интервала при ставке дисконта i = 0,2 составит 5300 ґ 0,233 = 1235 р. (строка 7). В случае использования дисконтирования по ставке i = 0,2NPV = -1113 р. Другими словами, при i = 0,2NPV < 0 и проект не эффективен.

При дисконтировании по ставке i = 0,1 проект не окупает инвестиционных затрат за период прогнозирования (NPV = -1068). Окупаемость инвестиций осуществляется за счет остаточной стоимости за пределами горизонта прогнозирования: NPV = -1068 + 10600 0,467 = -1068 + 4950 = 3882 р. > 0.

Если предположить, что остаточная стоимость составляет 10% от первоначальных инвестиционных затрат - 520 р., то в этом случае NPV < 0 и проект не окупит затраченные средства.

Внутренняя норма рентабельности находится в диапазоне (0,1< IRR < 0,2). Предлагаем студентам самостоятельно методом последовательных приближений определить точное значение IRR проекта.

при i = 0,2 и при i = 0,1

Из примера следует, что критерий срока окупаемости не учитывает фактора времени при оценке стоимости денег (дисконтирование).

В курсовой работе студентам предлагается самостоятельно определить срок окупаемости инвестиций с учетом дисконтирования (период, в котором NPV = 0).

Проверим для любопытства справедливость формулы (8), в которой чистый денежный поток содержит защиту по амортизационным платежам. Подставим в формулу (8) значения ее элементов из для стационарного режима работы проекта:

Д_t = (3500 - 2200)(1-0,24) + 300 ґ 0,24 = 988 + 72 = 1060 р.

Налоговая защита по амортизационным платежам обеспечивает около 8% чистого денежного потока проекта.

Если предположить, что инвесторы за семь лет от начала инвестирования предполагали окупить вложенные средства (5200 р.), имея альтернативу разместить их под 10% годовых, то их ожидания не состоялись. Относительно такой альтернативы вложения средств инвестирования на этот период в проект не целесообразны (NPV = -1068 р.).

Номинальная ставка дисконтирования по формуле Фишера состоит из реальной ожидаемой доходности инвесторов плюс годовой темп инфляции:

I = i_p + f,

где i_p - реальная ожидаемая доходность инвестора; f - годовой темп инфляции.

Если предположить, что годовая инфляция в стране составит 10%, то в случае i = 10% проект не обеспечит реальной доходности. Пример наглядно показывает, почему при высоких темпах инфляции инвестирование непривлекательно и капитал ищет других альтернатив использования в странах с низкой инфляцией.

Из следует, что вся полученная прибыль реинвестируется от интервала к интервалу и служит целям увеличения капитализации проекта. Выплаты дивидендов не предусматриваются. Платежей процентов не осуществляется, т.к. весь капитал проекта - собственные средства акционеров, а заемные средства для финансирования проекта не привлекаются.

1.6 Совмещение инвестиционных и финансовых решений

На этапе обоснования проектов по инвестированию вопросы структуры финансирования проекта не рассматриваются. Проект инвестиций представлен в виде мини-фирмы, финансируемой только за счет собственного капитала - выпуска обыкновенных акций. Таким образом на предыдущих этапах обоснования проекта совмещались только инвестиционные и операционные решения без их взаимосвязи с финансовыми решениями. Дивиденды акционерам не выплачиваются и весь посленалоговый поток денег реинвестируется с целью увеличения стоимости проекта.

Принцип слагаемости стоимостей, которым обладает критерий чистой приведенной стоимости, позволяет учитывать последствия финансовых решений проектов. Сначала (п.1.1) оценивается базовая стоимость проекта - как мини-фирмы с финансированием только за счет выпуска акций (NPV). Затем эта базовая чистая приведенная стоимость проекта корректируется с учетом влияния проекта на структуру капитала компании, реализующей проект по формуле:

APV = NPV + NPV_ф, (10)

где APV - скорректированная чистая приведенная стоимость; NPV - базовая чистая приведенная стоимость проекта; NPV_ф - чистая приведенная стоимость решений по финансированию проекта.

Формула APV позволяет оценивать влияние инвестиционных, операционных и финансовых решений на стоимость компании. Взаимосвязь операционных и инвестиционных решений учитывается в NPV, которая затем корректируется на стоимость финансовых решений компании.

В настоящей курсовой работе рассматривается случай, когда за счет привлечения займов при формировании капитала проекта появляется возможность экономии на выплате налога на прибыль - налоговая защита по процентным платежам (ТД). Приведенная стоимость налоговой защиты по процентным платежам NPV_ф характеризует эффект финансовых решений компании.

Если размер инвестиционных затрат (капитала) постоянен, то большая сумма его финансирования за счет займов означает меньшую стоимость собственного капитала акционеров.

После уплаты налогов стоимость проекта (сумма стоимостей долговых обязательств плюс собственный капитал в рыночных ценах) повышается на приведенную стоимость налоговой защиты.

Рассмотрим пример (отчет о прибыли), представленный в табл. 13. Фирма A финансирует свой капитал 1000 р. в первом случае без использования займов, а во втором - используя структуру капитала, которая на 50% состоит из долговых обязательств. Издержки долгового финансирования составят 8% или 500 х 0,08 = 40 р/год. Структура капитала фирмы определяется по формуле:

A = D + E

где A - общая сумма активов фирмы; D - долгосрочные займы; E - собственный капитал.

Владельцы долговых обязательств получают процентные платежи без вычета налога на прибыль, поэтому общая прибыль акционеров и кредиторов растет.

Коэффициент D/E называют коэффициентом квоты собственника.

Приведенная стоимость налоговой защиты 9,6/0,08=120 р.

Приведенная стоимость налоговой защиты не зависит от издержек долгового финансирования r_д и, если объем используемых займов поддерживать постоянным на уровне D, определяется по формуле:

(11)

Числитель формулы характеризует налоговую защиту по процентным платежам.

Из формулы следует, что для определения современной стоимости долгов фирмы их следует дисконтировать по ставке, характеризующей издержки финансирования (ставка процента по долговым обязательствам - r_д) заемного капитала, а не по ставке дисконта i.

Можно иллюстрировать эффект экономии от привлечения займов на фирму на другом примере.

Если фирма будет инвестировать средства в 1 доллар за счет привлечения кредитов, то она будет платить за них проценты по ставке r_д=0,08, т. е. 0,08 р/год до налогообложения.

Если привести издержки финансирования за счет кредита к посленалоговому исчислению (посленалоговая процентная ставка), то они вычисляются по формуле:

r^,_д = r_д(1-T)=0,08 х 0,76 = 0,0608

где r^,_д - издержки финансирования в посленалоговом исчислении.

На величину r_д - r^,_д = 0,08 - 0,0608 = 0,0192 увеличиваются затраты, необходимые для финансирования 1 рубля инвестиций за счет кредитования по сравнению с финансированием из чистой прибыли после налогообложения. Если требуется привлечь кредит на 500 руб., как в нашем примере, то эффект экономии на издержках финансирования для фирмы составит 0,0192 х 500 = 9,6 р., что составляет величину стоимости налоговой защиты.

Итак, мы на расчетном примере обосновали важный вывод о том, что финансировать инвестиции для фирмы за счет долгосрочного заемного финансирования дешевле, чем за счет привлечения собственного капитала (эмиссии акций). На практике солидные компании стремятся делать крупные займы, чтобы экономить на налоге на прибыль.

В рассматриваемом примере мы использовали теоретическую модель, когда фирма или проект существуют бесконечно долго. Стоимость актива, который приносит чистый доход в Д р/год неограниченно долго (приведенная стоимость бессрочной ренты) определяется из формулы:

где r - ставка дисконта.

Для проектов долгосрочных инвестиций при их сравнении на этапе обоснования можно использовать данную формулу, поскольку за пределами периода прогноза (6-10 лет) очень сильно увеличивается неопределенность оценок будущего и остается мало аргументов в пользу того, что судьба сопоставляемых проектов будет разной.

Приведенную стоимость аннуитета (проекта, который приносит ежегодно фиксированный доход Д в течение t лет) оценивают как разницу между двумя бессрочными рентами:

Выражение в скобках - это коэффициент аннуитета, который представляет собой приведенную стоимость со ставкой дисконтирования r аннуитета в 1 руб., выплачиваемого в конце каждого периода t.

Например, приведенная стоимость ежегодных процентных платежей в размере 1000 р. в течение 20 лет составит:

PV = 1000 х 8,514 = 8514 р.

При рассмотрении приведенной стоимости решений по финансированию проекта мы исходили из теоретического предположения, что фирма установила соотношение долга и собственного капитала (коэффициент квоты собственника) на уровне 100% и поддерживает его неограниченно долго.

Фирмы стремятся выбрать и поддерживать такую структуру капитала, которая максимизирует их рыночную стоимость. Существует несколько теоретических подходов к обоснованию такой структуры, которая рассматриваются в дисциплине «Финансовый менеджмент». На практике коэффициент квоты собственника составляет (55-65)% т. е. на 1 рубль собственного капитала объем займов не превышает 0,65 р. Такая практика объясняется тем, что фирмы, с одной стороны, не хотят попасть в финансовую зависимость к кредиторам, а с другой - стоимость заемного финансирования (r_д) растет с увеличением D/E, поскольку рост займов фирмы увеличивает риск погашения задолженности для кредиторов и они требуют увеличения размера платы за кредит.

Издержки размещения ценных бумаг могут выступать вторым элементов NPV_ф, кроме приведенной стоимости налоговой защиты. Солидные компании, осуществляющие крупные эмиссии ценных бумаг, выплачивают вознаграждение за подготовку к выпуску и их размещение специализированным финансовым институтам или банкам. Размер такого вознаграждения составляет 0,01ч0,06% от стоимости распространяемых ценных бумаг. Эти издержки принято относить на интервал времени, в котором осуществляется эмиссия. В нашем примере будем относить эти издержки к 0 интервалу времени. Вычислим APV для условий примера, рассмотренного в п. 1.5. При этом будем считать коэффициент квоты собственника: D/E = 0,6, издержки заемного финансирования: r = 0,08, ставка налога на прибыль: T = 0,24, а размер вознаграждения за привлечение финансирования составит 5% от общий стоимости эмиссии акций и облигаций компании. Сначала определим величину собственного и заемного капитала проекта для принятого соотношения D/E:

5200 = D + E D/E = 0,6

5200 = 0,6E + E = 1,6E

E = 3250 р.

D = 1950 р.

Приведенная стоимость налоговой защиты по процентным платежам составит: 0,24 ґ 1950 = 468 р.

Издержки привлечения финансирования составят: 0,05 х 5200 = -260 р.

Суммарный эффект решений по финансированию составит:



NPV_ф = 468 - 260 = 208 р.

Совместим прогнозы инвестиционных, операционных и финансовых решений по рассматриваемому проекту в критерий APV:

APV = 3882 + 208 = 4090 р.

Расчет свидетельствует о том, что решения по финансированию проекта увеличивают базовую чистую приведенную стоимость проекта NPV, поскольку эффект налоговой защиты по процентам выше, чем издержки привлечения финансирования. APV >0 и рассматриваемый проект, по сравнению с альтернативами инвестирования, имеющими норму прибыли i = 0,1 и тождественный риск, должен иметь более высокую рыночную стоимость.

1.7 Анализ характеристик инвестиционных проектов

Анализ безубыточности

Традиционный анализ безубыточности основан на концепции маржинальной прибыли и не разделяет затраты по функциональному принципу: производство, сбыт, администрирование.

Анализ безубыточности (анализ затраты-объем-прибыль, CVP-анализ) позволяет изучить, как меняются затраты и прибыль с изменением объема реализации продукции, и определить объем продаж, соответствующий безубыточной деятельности проекта.

Точка безубыточности - это точка, в которой выручка полностью покрывает затраты проекта.

Маржинальная прибыль

В основе анализа безубыточности и маржинальной прибыли лежат следующие предположения:

Все затраты организации разделяются на переменные и постоянные. Переменные затраты изменяются пропорционально с изменением объема продаж продукции: основные материалы и энергию, затраты на основной труд, отдельные элементы накладных расходов. Постоянные затраты остаются неизменными или мало меняются с изменением объема продаж продукции: амортизация, арендная плата, административные расходы и др.

Следует иметь в виду, что такое количественное выделение затрат организации на постоянные и переменные возможно для определенного изменения в объемах производства. При увеличении объема производства сверх определенной величины постоянные расходы скачкообразно растут, поскольку для производства требуются дополнительные оборудование, помещения и др.

Цена продажи единицы продукции (р) остается неизменной в течение рассматриваемого периода.

Переменные затраты на выпуск единицы продукции (v) являются величиной постоянной.

На изменение переменных затрат влияет только один фактор - объем продаж (S).

Товарно-материальные (складские) запасы меняются от периода к периоду несущественно и можно считать, что все, что компания выпускает, она продает.

Компания изготавливает только один продукт или неизменный ассортимент продукции.

Маржинальная прибыль (СМ) - это превышение выручки (S) над переменными затратами (VC) по продукту или услуге:

СМ = S - VC.

СМ соответствует стоимости, предназначенной на покрытие постоянных затрат (F) и получение прибыли.

Маржинальная прибыль на единицу продукции (СМ на единицу) это превышение продажной цены за единицу продукции (p) над переменными затратами на единицу продукции (v):

СМ на единицу = p - v.

Коэффициент маржинальной прибыли (коэффициент СМ) - это отношение маржинальной прибыли к объему продаж в процентах:

Коэффициент .

Коэффициент .

Коэффициент маржинальной прибыли равен 1 минус коэффициент переменных затрат (доля переменных затрат в выручке). Например, если переменные затраты составляют 60% цены, то коэффициент маржинальной прибыли равен 40%. Чем выше коэффициент маржинальной прибыли, тем большие возможности имеет организация для покрытия постоянных расходов и получения прибыли.

Точка безубыточности соответствует объему продаж, при котором выручка равна сумме постоянных и переменных затрат при заданном объеме производства и коэффициенте использования производственных мощностей.



Точка безубыточности - это точка, в которой пересекается прямая, соответствующая объему выручки, и прямая, соответствующая общим затратам. Диаграмма отображает имеющийся потенциал по прибыли.

...