Выявление детерминант качества роста российских компаний

Во второй части эмпирического исследования предполагается проанализировать объясняющую способность описанных ранее индексов устойчивости при анализе доходности акционеров.

Для этого в анализе был использован показатель совокупной акционерной доходности TSR, рассчитанный следующим образом:

, где

Анализируя перемещения компаний, представляющих выборку данного исследования, видно, что ни одна из компаний не демонстрировала сбалансированный рост на протяжении всего рассматриваемого периода (см. рисунок 3-3). Около 30% компаний располагались в первой четверти матрицы в течение лишь одного года, 13 % в течение 2-х лет, и лишь 6% и 2% компаний в течение 3-х и 4-х лет, соответственно. При этом 27% компаний вовсе ни разу не демонстрировали сбалансированный рост на протяжении периода с 2008 по 2012 гг.

Чтобы проверить взаимосвязь между построенными индексами и доходностью акционеров, были построены корреляционные матрицы. При этом, чтобы сделать вывод о размерах временного горизонта, необходимого для построения максимально качественного индекса устойчивого роста, каждый из индексов был рассчитан за различные по длительности периоды от 3 до 6 лет.

Согласно полученным результатам, наиболее качественными характеристиками, с точки зрения объясняющей способности, текущей доходности акционеров, обладают индексы, рассчитанные за 5-летний период. При этом наибольшую корреляцию с текущей акционерной доходностью демонстрирует индекс устойчивости роста, построенный с учётом динамики инвестированного капитала. Полученные коэффициенты корреляции данного индекса, а также индексов, построенных на основе спреда доходности инвестированного капитала, значимы на уровне 1%. Оставшиеся индексы также демонстрируют значимость корреляции на 5%-ом уровне. Таким образом, мы не можем опровергнуть выдвинутую нами гипотезу 1 о том, что индексы устойчивости роста, построенные на основе экономической прибыли, доходности капитала и темпах прироста капитала, дают схожие результаты и обладают положительной взаимосвязью с совокупной доходностью акций российских компаний.

Таблица 3.5. Показатели корреляции между индексами устойчивости роста и акционерной доходности текущего и будущего периода

3.3 Регрессионный анализ детерминант качества роста компаний

Анализ детерминант качества роста компаний

Согласно результатам оценки моделей исследования, увеличению качества роста способствует рост чистых активов компании, в том числе статистически значимую положительную зависимость показали лагированные переменные роста активов. Остальные финансовые показатели обладают слабой предсказательной силой для оценки качества роста компаний практически для всех рассматриваемых индексов, за исключением индекса устойчивого роста, рассчитанного на основе темпов роста инвестированного капитала. Данный индекс показал статистически значимую зависимость со всеми финансовыми детерминантами, используемыми в модели. При этом, интересно, что увеличение темпов роста капиталовложения отрицательно связано с показателями качества роста компаний. Таким образом, гипотеза 4 о том, что качество роста российских компаний зависит от определенных финансовых показателей компании, подтверждается.

Отраслевой срез анализа показывает, что дамми-переменная для отрасли «Химия и нефтехимия» оказалась положительной и значимой на уровне 1% для всех исследуемых индексов. Агрегированный показатель роста отрасли также показывает положительное статистически значимое влияние на качество роста компаний. Кроме того, в регрессии с зависимой переменной - индексом устойчивости роста, основанном на скорости увеличения инвестированного капитала, коэффициент при независимой переменной доли рынка положительный и статистически значим на уровне 1%. Таким образом, гипотеза 5 данного диссертационного исследования, подтвердилась.

Дамми-переменные жизненного цикла не продемонстрировали статистически значимое влияние на качество роста компаний. Гипотеза 6 о том, что компании на разных этапах жизненного цикла демонстрируют различные характеристики качественного роста, не подтверждается.

Гипотеза 7 о том, что качество корпоративного управления положительно связанно с качеством роста компаний на анализируемых данных не подтвердилась. Включение в регрессию дамми-переменных, отвечающих за изменения в совете директоров не позволяет сделать однозначного заключения, более того, все полученные коэффициенты при переменных оказались статистически не значимыми. Анализ переменной, отвечающей за число встреч совета директоров, показал невысокий отрицательный коэффициент при переменной, что тоже не позволяет нам сделать однозначных выводов.

Анализируя следующую гипотезу о положительной взаимосвязи концентрации собственников компании с качеством корпоративного роста в России, мы наблюдаем положительную и статистически значимую зависимость для индексов, смоделированных на основе спреда доходности собственного капитала. На этом основании мы не можем опровергнуть выдвинутую гипотезу.

Гипотеза 9 о положительной взаимосвязи факта наличия государственных органов среди собственников компании с качеством роста российских компаний не подтвердилась. Напротив, для всех анализируемых индексов, наблюдается обратная статистически значимая взаимосвязь между качеством роста и фактом наличия государства среди крупных собственников компании.

Сравнительный анализ детерминант качества роста и факторов, влияющих на качественный рост компаний.

В рамках данного диссертационного исследования, качественный рост был определен как рост и стратегических, и финансовых результатов компании. Финансовая модель анализа компаний предполагает, что данными результатами выступают высокие темпы роста прибыли и рыночной капитализации. С целью сравнить детерминанты качества роста, выявленные в предыдущей главе с факторами, влияющими на рост выручки и рыночной капитализации компании, были построены следующие регрессии:

, (11)

, (12)

При анализе взаимосвязи зависимых переменных и финансовых показателей компании получена положительная и статистически значимая зависимость между ростом активов и капиталовложений за последний период. Важно отметить, что введение в анализ лагированных переменных роста активов и расходов на капитальные вложения, предложенные П. Героски и соавторами в своей работе, также позволило получить значимые результаты.

Важным результатом данного анализа является обнаруженная нами статистически значимая взаимосвязь между показателями роста отрасли и зависимыми переменными в обеих моделях регрессии. Рост выручки конкурентов положительно влияет на рост выручки компании. Это можно объяснить тем фактором, что рост отраслевой выручки в первую очередь связан с повышением спроса, что отражается на всех компаниях в отрасли. В то же время рост рыночной капитализации отрицательно связан с ростом отрасли. Зависимости же от других отраслевых специфик не выявлено, о чем свидетельствуют незначимое значение коэффициентов при дамми-переменных.

Наблюдается положительная и статистически значимая взаимосвязь между стадиями жизненного цикла и ростом выручки компаний. При этом самый высокий коэффициент взаимосвязи в обеих моделях у компаний, находящихся на стадии зрелости. Данные компании, согласно нашей классификации, основанной на работе В. Дикинсон (Dickinson V., 2011), обладают положительными денежными потоками от операционной и отрицательными денежными потоками от финансовой и инвестиционной деятельности. Это подтверждает наши рассуждения о том, что именно зрелые компании обладают ресурсами и эффективно используют эти ресурсы для генерации качественного роста как в виде роста продаж, так и в виде роста рыночной капитализации.

Нельзя сделать однозначного вывода о характере взаимосвязи между темпами роста выручки и рыночной капитализации и показателями качества корпоративного управления, концентрации собственников и наличии государственных органов среди собственников. Если мы рассмотрим первую регрессию, то увидим, что любое изменение в числе членов совета директоров, как в сторону увеличение, так и в сторону уменьшения, ведет к снижению показателя роста продаж. В то же время, эти показатели демонстрируют положительную взаимосвязь с показателем роста рыночной капитализации.

В обеих регрессиях показатель числа встреч совета директоров за год имеет очень невысокий отрицательный коэффициент.

Отрицательную взаимосвязь с обоими показателями роста также демонстрирует дамми-переменная, отвечающая за существование государственного влияния в компании. Коэффициенты при дамми-переменных, отвечающих за концентрацию собственности, отрицательные в регрессии с ростом выручки в качестве зависимой переменной и положительные в регрессии с ростом рыночной капитализации и качестве зависимой переменной.

Все полученные коэффициенты при независимых переменных качества корпоративного управления и структуры собственности оказались не значимыми.

В третьей главе диссертационного исследования был проведен эмпирический анализ детерминант качества роста российских компаний и были получены следующие выводы:

· Четырёхлетний период является оптимальным для оценки динамики будущей доходности акционеров с использованием индексов устойчивого роста.

· Подтверждается взаимосвязь между качеством роста компаний и ее финансовыми показателями.

· Индексы устойчивости роста имеют положительную предсказательную силу для совокупной доходности акций будущего периода.

· Индексы устойчивости роста, построенные на основе экономической прибыли, доходности капитала и темпах прироста капитала, дают схожие результаты и обладают положительной взаимосвязью с совокупной доходностью акций российских компаний.

· Модификация индексов устойчивости роста, основанная на учете как положительных, так и отрицательных спредов доходности, не способствовала увеличению корреляции между индексом и совокупной доходности акций будущего периода

· Финансовыми детерминантами качества роста российских компаний являются:

o Изменение чистой прибыли;

o Изменение и объем чистых активов;

o Изменение темпов роста капиталовложений;

o Объем оборотного капитала;

o Структура капитала.

· Отраслевыми детерминантами качества роста российских компаний являются:

o Темпы роста отрасли;

o Рыночная доля компаний.

· Концентрация собственности и факт наличия государственного участия в управлении кампанией также влияют на качество роста российских компаний.

Заключение

инвестиционный доходность регрессионный капитализация

Исследование качества роста компаний - это относительно новое направление в анализе деятельности фирм в условиях расширения и глобализации мировой экономики.

В данном диссертационном исследовании представлены результаты анализа детерминант качества роста на выборке российских публичных компаний в период с 2008 по 2012 гг. По результатам диссертационного исследования были сделаны следующие выводы. Во-первых, разработаны альтернативные индексы устойчивого роста на основании спреда собственного капитала и темпов роста инвестированного капитала.

Во-вторых, определено, что оптимальным периодом для построения индексов устойчивого роста является 4-х летний интервал. Индексы, построенные на данном интервале, имеют наибольшую корреляцию с будущей акционерной доходностью, а значит, наиболее эффективны в анализе.

В-третьих, выявлено, что финансовыми детерминантами качества роста российских компаний являются: изменение чистой прибыли, изменение и объем чистых активов, изменение темпов роста капиталовложений, объем оборотного капитала, структура капитала.

В-четвертых, установлено, что на качество роста российских компаний значительное влияние оказывают их отраслевые характеристики: темпы развития отрасли и изменение рыночной доли компании.

В-пятых, показано, что наличие государственных органов среди собственников компании не оказывает положительного влияния на качество роста российских компаний.

В диссертационном исследовании предложен ряд рекомендаций по использованию индексов устойчивого роста при анализе деятельности компаний.

Таким образом, поставленная в диссертационной работе цель по выявлению детерминант качества роста российских компаний выполнена. Результаты исследования могут найти применение в практиках преподавании и финансового менеджмента компаний при принятии решений о выборе стратегии развития компаний.

Список литературы

1. Ивашковская И.В. Управление стоимостью компании: вызовы российскому менеджменту. Российский журнал менеджмента. Том 2. №4.

2. Ивашковская И.В. Финансовые измерения корпоративных стратегий. Аудит и финансовый менеджмент. №5.

3. Ивашковская И.В. Финансовые измерения корпоративных стратегий. Москва: Инфра-М.

4. Ивашковская И.В., Животова Е.Л. Индекс Устойчивости Роста: Эмпирическая Апробация на Данных Российских Компаний. Вестник Санкт-Петербургского Университета. №8 (4), 3-29.

5. Ивашковская И.В., Пирогов Н.К. Финансовый анализ роста российских компаний. Аудит и финансовый анализ. №6.

6. Beck T., Demirguc-Kunt A., Laeven L., Levine R. Finance, Firm Size, and Growth. Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 40, No. 7, стр. 1380-1405.

7. Biddle G., Bowen R., Wallace J. (1998). Does EVA beat Earnings? Evidence on associations with Stock Return and Firm Values.

8. Bottazzi G., Cefis E., Dosi G. (2002). Corporate Growth and Industrial Structures: Some Evidence from the Italian Manufacturing Industry. Industrial and Corporate Change, Vol. 11, No. 4.

9. Claessens S., Djankov S. Ownership Concentration and Corporate Performance in the Czech Republic. Journal of Comparative Econnomics, 498-513.

Размещено на Allbest.ru