Объяснение стилизованных фактов Линтнера на развивающихся рынках капитала
Описание теоретических моделей стилизованных факторов на развивающихся рынках капитала. Исследование особенностей дивидендной политики фирм в странах с развивающимися экономиками на примере БРИКС. Дивидендные выплаты на развивающихся рынках капитала.
| Рубрика | Финансы, деньги и налоги |
| Вид | магистерская работа |
| Язык | русский |
| Дата добавления | 31.10.2016 |
| Размер файла | 2,1 M |
Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже
Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.
Размещено на http://www.allbest.ru/
62
Размещено на http://www.allbest.ru/
1
ФЕДЕРАЛЬНОЕ ГОСУДАРСТВЕННОЕ АВТОНОМНОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ
ВЫСШЕГО ОБРАЗОВАНИЯ
«НАЦИОНАЛЬНЫЙ ИССЛЕДОВАТЕЛЬСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ
«ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ»
Факультет экономических наук
Образовательная программа «Стратегическое управление финансами фирмы»
МАГИСТЕРСКАЯ ДИССЕРТАЦИЯ
Объяснение стилизованных фактов Линтнера на развивающихся рынках капитала
Выполнил:
студент группы МСФ142
Степанов Сергей Сергеевич
Научный руководитель: к.э.н, доцент
Степанова Анастасия Николаевна
Соруководитель: старший преподаватель
Пирогов Никита Константинович
Рецензент:
к.э.н. Кокорева Мария Сергеевна
Москва 2016
Аннотация
Работа посвящена выявлению и объяснению стилизованных фактов Линтнера (1965) на развивающихся рынках капитала. Стилизованные факты и в наши дни находят свое отражение в политике выплат. Подтверждение фактов является свидетельством того, что дивидендная политика избавлена от случайных событий, является инерционной и предсказуемой. Компании на развитых рынках заменяют дивиденды обратными выкупами - насколько позволяет им налоговое законодательство. Тем не менее, меняющиеся предпочтения инвесторов и растущий спрос на акции со стабильными дивидендами, равно как и изменение структуры процентных ставок, делают акции, приносящие стабильный доход, объектом интересов множества инвесторов с развитых рынков. Объектом исследования стали компании с развивающихся рынков, а именно - стран участниц БРИКС, как самых перспективных и крупных экономик развивающегося сектора. Результаты анализа показали, что стилизованные факты имеют место в дивидендной политике исследуемых компаний на развивающихся рынках капитала.
дивидендная выплата рынок капитал
Оглавление
Введение
Глава 1.
1.1 Теоретические аспекты стилизованных фактов Линтнера.
1.2 Факт 1 и 2. Фирмы придерживаются длительного нормативного коэффициента дивидендных выплат. Изменение величины дивидендов является следствием долговременного и устойчивого изменения прибыли.
1.3 Факты 3 и 4. Менеджеры уделяют больше внимания изменению дивидендов, нежели их абсолютному уровню. Менеджеры неохотно идут на изменение дивидендов, если существует вероятность возврата к их прежнему уровню.
1.4 Россия и развивающиеся рынки капитала. БРИКС.
Бразилия
Россия
Индия
Китай
1.5 Широкий анализ дивидендных выплат
1.6 Гипотезы
Глава 2.
2.1 Методология исследования
2.2 Модель №1
2.3 Модель №2
2.4 Данные
Глава 3.
3.1 Результаты
Заключение
Список литератур
Приложение
Введение
Естественным требованием быстро растущей экономики еще в начале XV столетия было создание новых капиталоемких производств и объектов инфраструктуры, требующих для реализации своих проектов крупных денежных средств, которыми зачастую не располагали инвесторы того времени. Вовлечение большего количества инвесторов позволяло решить проблему докапитализации инвестиционного проекта, но создавало новые сложности - в частности, определение доли собственности и распределение последующих выгод от инвестирования. Возникновение акционерных обществ, как нового класса и формата частной собственности и организационно-правовой структуры, было изящным решением. Дивидендные выплаты являлись неотъемлемой частью формата акционерных обществ Frankfurter and Wood (1997) и единственно возможным способом распределения прибыли между своими акционерами, без необходимости сворачивания бизнеса и деления имущества между участниками Baskin (1988). На сегодняшний день, помимо механизма распределения прибыли посредством дивидендных выплат, фирмы стали чаще прибегать к методу выкупа собственных акций на рынке. Несмотря на растущую популярность выкупов, дивидендные выплаты не потеряли своей значимости, а любые решения, связанные с дивидендными выплатами продолжают оказывать влияние на цены акций компаний Еще с 1950-х эффект дивидендных выплат на стоимость компании является объектом больших споров. Pettit (1972, 1976), Aharony and Swary (1980), Benesh, Keown and Pinkerton (1984), Dillon and Johnson (1994) получиили результаты, свидетельствующие в пользу утверждения о существенном влиянии изменений уровня дивидендных выплат на стоимость компании. В свою очередь, Lang and Litzenberger (1989), Benartzi, Michaely and Thaler (1997), Chen, Firth and Gao (2002), Abeyratna and Power (2002) and Vieira (2005) не нашли эмпирических подтверждений существенной связи между изменениями дивидендных выплат и реакцией цен акций на подобные изменения.. Фирмы, проводя серии обратных выкупов, не спешат отказаться от выплаты дивидендов, что говорит о высокой важности распределения прибыли посредством дивидендных платежей, а так же о необходимости дальнейшего их изучения. Одной из первых значимых работ в области изучения политики выплат стала работа Lintner (1956). Автор обобщил и представил свои выводы, так же известные как стилизованные факты, которыми он описывал процесс установления менеджментом решения относительно выплат дивидендов. Через пять лет в свет вышла известная работа Modigliani and Miller (1961), в которой авторы утверждали, что дивидендная политика на совершенном рынке капитала не имеет никакого значения, ввиду возможности дублирования любого портфеля на таком рынке. Авторы последующих исследований пытались доказать или же опровергнуть каждую из теорий, выдвигая при этом свои гипотезы и предположения относительно факторов, влияющих на размер, частоту и формат дивидендных выплат. Следствием огромного количества споров, доказательств и опровержений стало выделение трех основных противоборствующих теорий дивидендных выплат. Стоит отметить, что споры относительно дивидендов не ограничены лишь этими тремя теориями. Существует ряд других гипотез, которые лишь усугубляют и без того сложную загадку дивидендных выплат “Dividend puzzle” - загадка дивидендных выплат. Формулировка впервые была предложена Блэком (Black 1967).. Приверженцы высоких дивидендных выплат: Graham and Dodd (1951), Gordon and Shapiro (1956), Gordon (1959, 1963), Lintner (1962) и Walter (1963) приводили эмпирические доказательства, настаивая на том, что именно высокие дивидендные выплаты интересуют инвесторов и повышают стоимость акций. Brennan (1970), Litzenberger and Ramaswamy (1979, 1982), Poterba and Summers (1984), в свою очередь, утверждали, что низкие дивидендные выплаты более привлекательны для инвесторов в силу высокого налогообложения дивидендных доходов, а значит акции компании с низкими дивидендами будут оцениваться дороже. Modigliani and Miller (1961), Miller and Scholes (1978, 1982), Hess (1981), Miller (1986), Bernstein (1996) заняли нейтральную позицию и стояли на том, что дивидендная политика не имеет значения для инвесторов и потому уровень дивидендных выплат не влияет на стоимость акций.
На сегодняшний день существует огромное количество статей и достоверно описанных фактов, которые говорят о наличии несовершенств на рынках капитала как в развитых, так и в развивающихся странах. Следовательно, позиция о нейтральности или незначимости политики дивидендных выплат уже не рассматривается финансовым миром как практически интересная и осуществимая, по крайней мере, в условиях сегодняшней несовершенной рыночной конъюнктуры и правил рыночного регулирования. В рамках магистерской диссертации исследуется проявление стилизованных фактов работы Lintner (1956) на развивающихся рынках капитала, которая, в свою очередь, является представителем группы теорий о значимости дивидендных выплат и их влияния на цену акций. Объектом исследования являются компании из развивающихся стран. Предмет исследования - стилизованные факты Линтнера относительно политики дивидендных выплат. Цель исследования - выявить наличие/проявление стилизованных фактов эмпирическими методами. Основные цели и задачи исследования:
· Провести обзор литературы и обозначить основные теоретические модели, которыми могут быть объяснены стилизованные факты на развивающихся рынках капитала;
· Выявить особенности дивидендной политики фирм в странах с развивающимися рынками капитала;
· Провести проверку наличия стилизованных фактов в политике дивидендных выплат компаний на развивающихся рынках капитала;
Мотивацией для проведения исследования послужил факт отсутствия достаточного количества работ, изучающих политику дивидендных выплат в странах с развивающимися рынками капитала, в частности в России и в остальных странах - участницах БРИКС.
Глава 1.
1.1 Теоретические аспекты стилизованных фактов Линтнера
Стилизованный факт в социологии и, особенно, в экономической науке - есть общий факт, который представляет собой упрощенное обобщение эмпирических результатов исследования. В 1956 году Линтнер опубликовал исследование, в котором провел серию опросов среди представителей менеджмента 28 компаний в США.
По результатам опросов автор выявил, что вместо того, чтобы устанавливать размер дивидендных выплат каждый год, основываясь на прибыли этого года независимо от предыдущих лет, менеджеры сперва решают - следует ли изменить уровень дивидендных выплат относительно уровня прошлого года. Менеджеры неохотно идут на уменьшение дивидендных выплат и урезают их только, если не существует способа сохранения выплат на прежнем уровне. В свою очередь, увеличение дивидендных выплат происходит единственно тогда, когда менеджмент уверен, что уровень будущих денежных потоков будет достаточен для обеспечения нового повышенного уровня дивидендных выплат. Линтнер выяснил, что менеджеры сперва устанавливали политику дивидендных выплат своим акционерам, после чего подстраивали оставшиеся решения, связанные с денежными потоками, в соответствии с выбранной дивидендной политикой.
Автором так же были выявлены два типа оценок инвесторов: инвесторы оценивают дороже (премируют) компании со стабильными и растущими дивидендными выплатами и наоборот, оценивают дешевле (дисконтируют) компании которые, урезают дивидендные выплаты. Свое исследование Линтнер провел более 60 лет назад на выборке из 28 фирм, но выводы оказались справедливы для гораздо большего круга компаний в последующие годы. Исследования, которые последовали позднее (Brav, Graham, Harvey, and Michaely, 2005; Fama and Babiak, 1968), выявили аналогичные соображения менеджмента относительно политики дивидендных выплат Michaely and Roberts (2007) выяснили, что непубличные компании не придерживаются установки длительного нормативного коэффициента дивидендных выплат. .
Позже появились работы, в которых была выявлена цена подобного поведения менеджеров. Brav et al. (2005) выяснил, что менеджеры готовы привлечь заемное финансирование или даже отказаться от инвестиционного проекта с положительной чистой приведенной стоимостью, чтобы избежать уменьшения дивидендных выплат своим акционерам. В своей работе Khan (2006) на данных по компаниям из Великобритании получил значения близкие к оценкам в оригинальной работе Lintner (1956).
Стилизованные факты, как правило, не проявляются поодиночке в политике дивидендных выплат той или иной фирмы, а являются взаимосвязанными, что подтверждается множеством эмпирических исследований. В целях объяснения стилизованных фактов существующими теоретическими моделями и эмпирическими исследованиями, кажется естественным объединить факты в две группы, которые чаще всего находят отражение в литературе.
Стилизованный факт, связанный с существованием долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат, скорее всего, связан с желанием менеджмента сгладить уровень дивидендных выплат и ожиданиями менеджеров, относительно устойчивых будущих денежных потоков компании. В свою очередь, всевозможные отклонения (уменьшение/ увеличение) уровня дивидендных выплат от заданного нормативного коэффициента и причины, которые повлекли за собой подобные изменения и реакцию рынка, следует объединить в отдельную группу.
1.2 Факт 1 и 2. Фирмы придерживаются длительного нормативного коэффициента дивидендных выплат. Изменение величины дивидендов является следствием долговременного и устойчивого изменения прибыли
Высокие и стабильные дивидендные выплаты должны служить подтверждением того, что фирмы не будут браться за реализацию неприбыльных проектов и тем самым уменьшат вероятность возникновения агентского конфликта между менеджерами и акционерами. Easterbrook (1984), Jensen (1986). Bhattacharya (1979), John and Williams (1985), Miller and Rock (1985) показали, что дивиденды служат сигналом будущих денежных потоков фирмы. Сигнальный мотив заставит менеджеров применить политику сглаживания дивидендных выплат в обычные годы в качестве гарантии того, что будущее увеличение дивидендов будет являться надежным сигналом уверенного финансового положения компании (Kumar, 1988; Kumar and Lee, 2001; Guttman et al., 2010).
В работе Allen, Bernando, and Welch (2000) показано, что присутствие институционального инвестора в капитале компании ценится акционерами за возможность дополнительного контроля. Менеджеры могут привлекать подобных инвесторов за счет дивидендных выплат ввиду особого налогового статуса последних. Как только институциональный инвестор появляется в компании, он получает возможность сильно ограничивать менеджеров в попытках сократить дивидендные выплаты, тем самым компания переходит к сглаживанию размеров дивидендных выплат.
Информационная асимметрия на финансовых рынках увеличивает стоимость внешнего заимствования для компаний и, следовательно, заставляет их держать крупные резервы денежных средств на счетах (Almeida et al., 2004; Bates et al., 2009). Необходимость фирм в подобных денежных резервах делает их несклонными к повышению дивидендных выплат на многие годы, несмотря на достаточно высокую производительность и стабильный доход. Aivazian, Booth and Cleary (2006) показали, что компании, прибегнувшие к заимствованию посредством эмиссии облигаций (т.е. использовали публичные, торгуемые долговые обязательства), сглаживают дивиденды в большей степени, нежели компании, которые прибегают только к непубличному финансированию.
Агентские конфликты и необходимость в подаче правильных сигналов рынку могут значительно меняться в зависимости от структуры капитала компаний. Контролирующие (мажоритарные) акционеры, имеющие существенные доли собственности, могут пристально следить за действиями менеджмента, используя различные информационные каналы. Менеджеры таких фирм в меньшей степени полагаются на дивидендные выплаты, как на способ элиминирования агентских конфликтов (Dewenter and Warther, 1998; Chemmanur et al., 2010). Мажоритарные акционеры в меньшей степени обращают внимание на возможную недооценку своих акций рынком в краткосрочном периоде, ввиду собственных интересов относительно роста стоимости компании в долгосрочной перспективе, поэтому сигнальная составляющая дивидендных выплат становится менее важной. Ввиду того, что мажоритарным акционерам важно сохранить фирму любой ценой, они легче идут на сокращение дивидендов в сложные периоды жизни фирмы. Fundenberg and Tirole (1995) и DeMarzo and Sannikov (2008) представили модель оптимальных контрактов, в которой информационная асимметрия между собственниками и менеджментом является причиной политики сглаживания дивидендов. В работе Fundenberg and Tirole (1995) собственники формируют свои ожидания относительно будущих денежных потоков основываясь на имеющихся отчетах о прибыли или дивидендных выплатах, при этом уделяя большее внимание информации за последний период и меньшее для информации за предшествующие периоды. Стремясь укрепить свои личные позиции в фирме, менеджеры могут не показывать весь размер прибыли в «хороший» год, чтобы иметь возможность перенести избыточные показатели на год менее удачный, тем самым сгладить негативную картину денежных потоков компании. В динамичной агентской модели Lambrecht and Myers (2010) проанализировано сглаживание уровня дивидендных выплат с точки зрения сглаживания величины бонусов менеджмента во времени, при котором менеджеры максимизируют собственную функцию полезности. Сглаживание уровня дивидендных выплат, по сравнению с возможной волатильностью прибыли, позволяет представить поток прибылей фирмы как относительно постоянный. Сглаживание может осуществляться как посредством новых займов, так и дополнительной эмиссии акций. Другими словами, компании не отказываются от реализации капитальных вложений и не могут пропустить очередную дивидендную выплату.
Shefrin and Statman (1984) представили поведенческую модель, в которой инвесторы потребляют дивидендный доход и сохраняют доход с прироста капитала. Baker, Nagel, and Wurgler (2007) предоставили эмпирическое подтверждение. Пока инвесторы будут сглаживать потребление, они буду приветствовать сглаженные дивидендные выплаты. И наоборот, сглаживание дивидендов кажется более привлекательным для компаний с сильным распылением структуры собственности, что выражается в большом количестве мелких акционеров. Baker and Wurgler (2010) предположили, что чем больше инвесторы, не склонные к риску и боящиеся потерь, будут оценивать будущие дивиденды по уровню предыдущих, тем больше фирмы будут склонны к тому, чтобы удерживать уровень дивидендных выплат на предыдущем уровне, т.е. сглаживать размер дивидендных выплат.
Brennan and Thakor (1990) исследовали различные типы информационной асимметрии между информированными инвесторами и неинформированными. В своей модели менее информированные инвесторы предпочитают получать дивиденды, чтобы нивелировать недостаток информации во время торговли с более информированными инвесторами. Фирмы с распыленной структурой собственности производят меньшие выплаты посредством дивидендов и гораздо большие скачки прибыли распределяются среди акционеров посредством процедуры обратного выкупа акций (с целью уменьшения налоговых выплат). Как результат, дивидендные платежи будут более сглаженные в отличии от потоков прибылей фирмы. Авторы в своей модели предположили, что сглаживание дивидендных выплат - это функция, зависящая от типа структуры собственности (clientele hypothesis), и компании с большей распыленностью акционерного капитала будут сглаживать дивидендные выплаты в большей степени.
Налоговые режимы обложения дивидендных доходов также влияют на размер дивидендных выплат (Alzahani and Lasfer, 2012; Brown et al., 2007; Chetty and Saez, 2005; Graham and Kumar, 2006; Lee et al., 2006; Pattenden and Twite, 2008). Подобные исследования поставили вопрос о том - влияют ли режимы налогообложения дивидендов на их сглаживание менеджментом компаний (Chemmanur et al., 2010).
Pattenden and Twite (2008) показали, что в Австралийских фирмах дивидендные выплаты стали более волатильными после введения системы вмененных налогов, при которой акционеры получают налоговый кредит на всю сумму корпоративного налога, который был уплачен от их имени. Brittain (1964) предположил, что компании в США значительно изменяли свои коэффициенты дивидендных выплат в период 1920-1960 ввиду изменения индивидуальных налоговых ставок в стране.
Неблагоприятные налоговые условия в компаниях с классической системой налогообложения предполагают так же, что фирмы существенно урезают размер дивидендных выплат в периоды низких прибылей и слабой производительности. Впрочем, менеджерам будет сложно пойти на подобный шаг, ведь реакция акционеров будет крайне неагативной и болезненной на известия о сокращении дивидендов (Grullon et al., 2002, Allen and Michaely, 2003).
1.3 Факты 3 и 4. Менеджеры уделяют больше внимания изменению дивидендов, нежели их абсолютному уровню. Менеджеры неохотно идут на изменение дивидендов, если существует вероятность возврата к их прежнему уровню
После работы Lintner (1956) первыми, кто подтвердили факт нежелания менеджмента изменять уровень дивидендных выплат были Fama and Babiak (1968). Позже, DeAngelo and DeAngelo (1990), и DeAngelo et al. (1992, 1996) подтвердили нежелание менеджеров урезать или отменять дивиденды. DeAngelo et al. (1992) исследовал выборку компаний, торгуемых на NYSE в период 10-летней положительной прибыли до 1980 г, включительно. Исследование выявило, что 51% компаний, несших убытки, урезали уровень дивидендных выплат против одного процента безубыточных фирм. Из этого следует, что финансовые убытки являются необходимым, но не достаточным условием для уменьшения дивидендных выплат. Marsh (1992) представил похожие результаты нежелания менеджеров идти на изменение уровня дивидендных выплат, основываясь на данных по компаниям из Соединенного Королевства. Edwards and Mayer (1986) провели исследование “Hundred Group” - ассоциации самых крупных компаний Англии с офисами в Лондоне. Они выяснили, что менеджеры решаются на сокращение уровня дивидендных выплат только в том случае, если сталкиваются с продолжительным снижением уровня прибыли.
Нежелание менеджмента сокращать дивиденды связывается также с предположением о сильной негативной информационной составляющей подобного решения. Если рынок отреагирует падением стоимости акций той компании, которая анонсировала уменьшение уровня дивидендных выплат, это будет сигналом о неспособности менеджмента выполнять свою основную функцию - увеличения богатства своих акционеров, выраженного в увеличении стоимости компании на одну обыкновенную акцию. Менеджмент, вероятно, не захочет пойти на подобный риск, а потому информационная составляющая в изменении уровня дивидендных выплат будет останавливать менеджеров всякий раз, когда последние будут решать - идти ли на сокращение дивидендных выплат или искать варианты сохранения уровня выплат. Pettit (1972) был одним из первых, кто отметил положительную взаимосвязь между изменениями дивидендов и доходностью акций. Схожие результаты были получены Aharony and Swary (1980), Benesh, Keown and Pinkerton (1984) и Dhillon and Johnson (1994) для анонсирования изменений в уровне дивидендных выплат. В свою очередь, Watts (1973) и Gonedes (1978), а позже Lang and Litzenberger (1989), Benartzi Michaely and Taylor (1997) опубликовали противоположные результаты, в частности, что информационный эффект дивидендов может быть незначимым. Однако последующие работы, в которых использовались более сложные методы анализа, подтвердили результаты исследований Pettit и в целом - значимую взаимосвязь между изменениями дивидендов и доходностью на акцию.
1.4 Россия и развивающиеся рынки капитала. БРИКС
Использование выборки по развивающимся странам оказалось не случайным. Развитые рынки капитала уже неплохо изучены и объем работ по анализу дивидендных политик в них огромен. Мой выбор пал на страны БРИКС, одной из представительниц которых является Россия. В качестве иллюстрации представлена статистика статей из научного портала Scopus. Запросы содержали слова: “dividend(s)”, “emerging markets”, “BRIC(S)”, “payout”, “dividends smoothing”, “Lintner's stylized facts”. Результат оказался ожидаем:
· “Dividends” > 8 500
· “Dividends emerging markets” > 220
· “Dividends smoothing” 72
· “Dividends smoothing emerging markets” 8
· “Dividends BRIC(S)” 1
Работ, которые связаны с моделью Линтнера прямо или косвенно, оказалось не очень много. Еще хуже дела обстоят с развивающимися рынками. Общее количество таких работ составило восемь, при этом ни одна работа не рассматривала страны БРИКS. Это послужило дополнительной мотивацией к исследованию фактов Линтнера на данных по этим странам.
Термин “БРИК” (BRIC) впервые использовал аналитик Goldman Sachs, Джим О'Нил (Jim O'Neil) в 2001 году. Аббревиатура состоит из первых букв названий стран: Бразилия, Россия, Индия, Китай. БРИК появился как символ новой динамики роста, которую привносили в мировую экономику эти четыре страны. В 2011 году к организации присоединилась ЮАР, а в названии появилась дополнительная буква - “БРИКС”. Впоследствии аббревиатура была внесена в перечень официальных макроэкономических сокращений на ряду с G7.
БРИКС - неформальное межгосударственное объединение Федеративной Республики Бразилии, Российской Федерации, Республики Индии, Китайской Народной Республики и Южно-Африканской Республики. Первая министерская встреча в формате БРИКС состоялась по предложению Президента России Владимира Путина 20 сентября 2006 года «на полях» сессии Генеральной ассамблеи ООН в Нью-Йорке. 16 мая 2008 года по инициативе России в Екатеринбурге состоялась первая встреча глав внешнеполитических ведомств БРИКС. По её итогам было принято совместное коммюнике, отразившее общие позиции сторон по актуальным вопросам мирового развития. Первый саммит БРИК прошёл по предложению российской стороны 16 июня 2009 года в Екатеринбурге. По итогам встречи было принято совместное заявление лидеров. В нём определены цели деятельности объединения: развитие «последовательного, активного, прагматичного, открытого и транспарентного диалога и сотрудничества между нашими странами. Диалог и сотрудничество стран БРИКС служат не только общим интересам стран с формирующимися рыночными экономиками и развивающихся стран, но и строительству гармоничного мира, в котором были бы обеспечены прочный мир и общее процветание». В документе было изложено общее видение партнёрами по БРИКС путей вывода мировой экономики из финансово-экономического кризиса. Основу влияния БРИКС на международной арене составляют растущая экономическая мощь государств-участников, их значение как одной из главных движущих сил развития глобальной экономики, значительная численность населения, наличие богатых природных ресурсов.
В рамках магистерской диссертации, я рассматриваю Бразилию, Россию, Индию и Китай, ввиду сильного отставания ЮАР от стран участниц по уровню экономического развития, а также малому количеству публичных компаний с дивидендной историей в ЮАР.
Страны БРИКС характеризуются как наиболее быстро развивающиеся регионы, с огромными запасами ресурсов (Россия, Бразилия) и высочайшим объемом производства (Индия, Китай). Суммарная доля населения планеты в странах БРИКС составляет 42%, суммарная площадь занимаемых территорий превышает 25% суши в мире. Совокупный ВВП стран участниц вырос с 10 трлн. долларов в 2001 до 32.5 трлн. долларов в 2014, что составляет 30% от мирового ВВП в 2014 году. В 2015 году, исходя из отчетов стран участниц и оценок мирового уровня ВВП, доля БРИКС в нем опустилась до 27%.
Бразилия
Экономический прогресс и социальная политика в период с 2003 по 2014 год уменьшили уровень бедного населения на 29 миллионов человек и классовое неравенство значительно снизились (коэффициент Джини упал на 11% за тот же период, вплоть до 0,515). Уровень доходов беднейших 40% населения вырос, в среднем, на 7,1% (в реальном выражении) в период с 2003 по 2014 год, по сравнению с ростом доходов на 4,4% для населения в целом. Тем не менее, темпы сокращения бедности и неравенства демонстрирует признаки стагнации с 2015 года. Бразилия в настоящее время переживает глубокий спад в экономике. Темпы роста стабильно замедлились с начала этого десятилетия, от среднегодового роста на 4,5% в период между 2006 и 2010 г. до 2,1% в период между 2011 и 2014 г. ВВП сократился на 3,8% в 2015 году. Экономический кризис в сочетании с политическим, способствовали подрыву доверия потребителей и инвесторов. Кризис еще более усугубляется падением цен на сырьевые товары и ухудшением настроений инвесторов по отношению к развивающимся рынкам.
Перестройка регулируемых цен в сочетании с обесцениваем национальной валюты вызвали пик инфляции в 2015 году (при инфляции 10,7% в декабре), превысив верхнюю границу целевого диапазона (4,5 ± 2%). Уровень инфляции, скорее всего, будет основным фактором ожидаемого в 2016 году умеренного замедления роста экономики страны.
В соответствии с Бразильским законодательством, акционерные общества, которые собираются начать выплачивать и/или уже выплачивают дивиденды, сталкиваются с обязательной нормативной величиной дивидендных выплат, которая составляет не менее 25% от чистой прибыли. Таким образом, компания не может платить своим акционерам меньше определенной законом границы доли чистой прибыли. Однако, компании могут несколько уменьшать долю выплат бухгалтерскими способами. Компании создают резервы в размере 5% от чистой прибыли. Подобные резервы не могут превышать значение в 20% от чистой прибыли компании. Таким образом, доля чистой прибыли, которая участвует в расчете дивидендов уменьшается на размер созданного компанией резерва. В среднем, 42% компаний в Бразилии прибегает к практике сокращения дивидендных выплат посредством механизма создания резервов. В рамках исследования эта особенность будет учтена в модели, применяемой к панельным данным по Бразильским компаниям.
Объем дивидендных выплат уверенно рос в период 2008-20011 г. Во-первых, пик мирового финансового кризиса пришелся на Бразилию в период 2007-2008г., после чего компании начали быстро восстанавливаться. Во-вторых, даже небольшое увеличение дивидендов за счет эффекта низкой базы выражалось в более высокой доходности, а значит напрямую влияло на рост цены акции. Компании не замедлили воспользоваться такой возможностью. Однако, за периодом бурного роста дивидендов последовал спад, вызванный замедлением роста экономики, девальвацией национальной валюты и политической нестабильностью в стране.
Рис.1. Совокупный объем выплаченных дивидендов компаниями резидентами, млн долл. США (Бразилия)
Источник: Thomson Reuters Database as of 12/31/2015
Россия
В последние годы страна столкнулась с серьезными макроэкономическими и политическими вызовами. Падение ВВП почти на 4% в 2015, высокая зависимость курса рубля от цен на энергоносители (корреляция курса валютной пары RUB/USD достигала 89% с ценой нефти марки Brent) и последующее падение нефтяных цен, сопровождаемое резким обесценением национальной валюты осенью 2014 (рубль потерял боле 100% стоимости по отношению к доллару), геополитическое напряжение, которое переросло в наложение торгово-экономических санкций, и последующие контр санкции привели к резкому росту инфляции (CPI: 15.4% в 2014 г. и 15.7% в 2015 г.), увеличению уровня безработицы, падению реального располагаемого дохода населения и бегства иностранного капитала из страны. Все это увеличило суверенные риски страны и уровень неопределенности на фондовом рынке, который транслировался в увеличение волатильности ценных бумаг российских эмитентов. Падение реального богатства населения привело к последующему уменьшению расходов, а значит, и доходов будущих периодов в экономике. Высокая ключевая ставка ЦБ не позволяет кредитовать экономику в должном объеме и лишь закручивает инфляционную спираль. Экономика России сегодня попала в стагфляционную ловушку.
Необходимым условием, которое должно быть принято во внимание для правильной интерпретации дивидендных выплат в России, является особенность выплат дивидендов российскими компаниями. Так, в отличии от США, где дивиденды, выплаченные в текущем году являются распределением прибыли того же года, в России дивидендные выплаты текущего года являются результатом хозяйственной деятельности года предыдущего.
Как правило, большинство выплат производится в первом квартале. Стоит также отметить, что с 1 января 2014 года вступили в силу изменения в Федеральный закон «Об акционерных обществах», которые касаются порядка установления даты отсечки под дивиденды и сроков дивидендных выплат.
Режим торгов на ММВБ перешел на режим “Т+2”, т.е. для того, чтобы успеть попасть в реестр акционеров, необходимо купить акцию за два дня до закрытия реестра, т.е. до 19:00 по Москве. В этом случае, дата поставки акции по сделке будет совпадать с датой фиксации реестра.
Россию не обошел финансовый кризис 2008 года. Динамика дивидендных выплат отражает падение выплат компаниями в 2009 году, и показывает рост выплат до 2012 года включительно, Рис.2. Менеджмент российских компаний был вынужден массово сокращать дивидендные выплаты в период кризиса 2007-2008 гг., когда после обвала рынков падение дивидендных выплат почувствовали на себе инвесторы вплоть до 2009 года включительно. Приходится констатировать, что уменьшение общего уровня выплат в этот период было вызвано двумя причинами - уменьшением установленного уровня дивидендных выплат одними компаниями, и полный отказ от дивидендных выплат другими. Так, например, “Газпром”, выплативший в 2007 году дивиденды на акцию в сумме 2.66 руб., уже в 2008 г. было вынуждено сократить дивиденды до 36 коп. на акцию. Драматичного падения дивидендных выплат не произошло и инвесторы, которые держали на руках диверсифицированные пакеты акций российских эмитентов, выплачивающих дивиденды, не столкнулись с большими потерями относительно дивидендной доходности (если не считать существенного падения цен акций в портфеле). После 2012 года началось падение дивидендных выплат, связанное с замедлением роста экономики и ослаблением курса национальной валюты. Монетарная политика ЦБ может являться одной из причин, повлиявших на отрицательную дивидендную динамику.
Если раньше компании могли получить длинные деньги за рубежом под низкий процент для финансирования своих инвестиционных проектов, направленных на увеличение прибыли своих акционеров, то в последние годы высокая процентная ставка на длинные рублевые инвестиции и закрытые Западные рынки капитала не дают возможности компаниям реализовывать проекты с положительной чистой приведённой стоимостью. Компани столкнулись. с нехваткой дешевых длинных денег и падением спроса в связи с резко упавшей покупательной способностью населения. Как следствие - необходимость в сокращении производства и, соответственно, отсутствие самой возможности проводить высокие дивидендные выплаты.
Рис.2. Совокупный объем выплаченных дивидендов
компаниями резидентами, млн. долл. США (Россия)
Источник: Thomson Reuters Database as of 12/31/2015
Индия
Экономика Индии является одной из крупнейших в мире по объему ВВП, который, по прогнозной оценке, МВФ, в 2014 г. составил 2.05 трлн. долл. США в текущих ценах и 7.3 трлн. межд. долл. по паритету покупательной способности. По данным Центральной статистической организации Индии, произошло снижения темпов роста в 2011-2013 г. на 5.1%, в настоящее время наблюдается положительная динамика развития. По уточненной оценке, в 2013-2014 г. прирост ВВП составил 6.9%, а в 2014-2015 г. наблюдается максимальный за последние четыре года рост ВВП на уровне 7.3%. Частично это связано с изменением методики официального подсчета ВВП: в качестве базового финансового года теперь используется не 2004-2005, а 2011-2012. Национальный доход на душу населения по оценке ЦСО в 2014-2015 г. в текущих ценах - 88.5 тыс. рупий. (1.456 тыс. долл. США).
В 2014-2015 г. успешно развивались все три основных сектора индийской экономики. Промышленность увеличилась на 5.9%, сельскохозяйственное производство - на 1.1%, сфера услуг - на 10.6%. Структура ВВП страны - услуги (52.7%), промышленность (29.7%), сельское хозяйство (17.6%). В 2014-2015 г. правительству Индии удалось добиться улучшения основных финансовых показателей экономики. Так, за период апрель-декабрь 2014 г. уровень инфляции составил: по индексу оптовых цен - 3.4%, по индексу потребительских цен - 6.2%. В апреле 2015 г. уровень инфляции составил по индексу оптовых цен - 5.8%, по индексу потребительских цен - (-)2.8%.
Среди основных внешних ограничительных факторов называют - снижение роста в развитых странах, традиционных торговых партнерах Индии, волатильность мировых финансовых рынков, зависимость индийской экономики от импорта энергоносителей. К числу сдерживающих экономическое развитие Индии относятся неразвитость инфраструктуры, отсталость сельскохозяйственной отрасли, коррупция и зарегулированность некоторых отраслей экономики, медленный ход экономических реформ, значительное количество бедного населения.
Структура собственности в Индийских компаниях очень сильно отличается от структуры собственности компаний из развитых стран. Для индийских компаний характерна крупная доля собственности в руках иностранных институциональных инвесторов и семейные конгломераты, которые очень долго присутствуют на рынке и, зачастую, являются монополистами в своей отрасли. Таким образом, собственники с крупными пакетами акций получают свою прибыль в основном через дивидендные платежи. Модель будет содержать константу, чтобы уловить подобную постоянную и положительную составляющую в размере дивидендных выплат.
Индийская экономика росла высокими темпами с 2006 по 2014 год. Рост производства сопровождался ростом прибылей и капитализации индийских компаний. Наряду с ростом компаний росли и дивиденды, выплачиваемые акционерам, Рис.3. В 2014 году индийские компании выплатили рекордную сумму дивидендов, обогнав по этому показателю Россию. Однако, в 2015 году компании сократили выплату дивидендов. Это было вызвано, отчасти, замедлением роста и проблемами в экономиках стран - торговых партнеров, которые начали сокращать спрос на продукцию из Индии. Еще одна причина - это девальвация национальной валюты, которая не обошла стороной и остальные развивающиеся страны.
Рис.3. Совокупный объем выплаченных дивидендов компаниями резидентами, млн. долл. США (Индия)
Источник: Thomson Reuters Database as of 12/31/2015
Китай
В 2014 году экономику Китая признали крупнейшей в мире. КНР, таким образом, опередила экономику США при пересчете ВВП по паритету покупательной способности. ВВП Китая по ППС составил 19.23 трлн. долларов в 2015, что почти на триллион больше чем у США. Однако, ВВП Китая в 2015 году показал рост с темпами ниже чем в 2014 году - 6.9% против 7.3% согласно официальной статистике. В целом темпы роста замедлились до минимального показателя с 1990-го - 6.9% ВВП. Темпы роста потребительских цен (CPI) составила 2.5% в годовом исчислении. Темпы роста промышленного производства и розничных продаж оказались ниже прогнозов. Более того, они значительно ниже показателей последних лет.
Основным драйвером роста является наращивание и стимулирование экспорта и как следствие - высокая зависимость от состояния рынков сбыта продукции. Вследствие высокой зависимости китайской экономики от внешних рынков, Китай вынужден постоянно стимулировать экспорт в ущерб развитию внутреннего рынка и находиться в зависимости от своих крупнейших торговых партнеров - США и Европы.
Снижение темпов роста ВВП вовсе не говорит о нарастании неразрешимых проблем в экономике Китая. Оно связано с осуществлением структурных реформ, предполагающих постепенный переход от модели экономического развития, ориентированной на расширение экспорта, укрепление государственных предприятий и инвестирование государственных средств в инфраструктурные проекты, к модели, которая ставит во главу угла расширение внутреннего спроса и сферы услуг, развитие частного сектора. Масштабные преобразования в экономике включают в себя также либерализацию финансового рынка, системы налогообложения и земельную реформу.
Дивидендные выплаты росли завидными темпами с 2006 года. Мировой финансовый кризис н сильно сказался на этой динамике. В 2015 году компании столкнулись с отсутствием роста дивидендов, который связанный прежде всего с замедлением темпов экономического роста страны, оттоком иностранного капитала и девальвацией национальной валюты. Так как падение темпов роста не кажется существенным, можно ожидать дальнейшего восстановления роста дивидендных выплат.
Рис.4. Совокупный объем выплаченных дивидендов
компаниями резидентами, млн. долл. США (Китай)
Источник: Thomson Reuters Database as of 12/31/2015
1.5 Широкий анализ дивидендных выплат
В современном мире меняется структура спроса на финансовые инструменты. Так, в США структурные изменения в демографии связаны в основном с увеличенной продолжительностью жизни и постоянно растущим числом пенсионеров. Такого рода инвесторы предъявляют повышенный спрос на бумаги со стабильными дивидендными платежами. Более того, прогнозируется рост числа пенсионеров и последующие структурные изменения в демографии в большинстве развитых стран, что будет служить драйвером последующего роста спроса на подобные инструменты. Еще одним важным фактором, влияющим на спрос являются низкие процентные ставки в США и Европе, Рис.5.
Нерешительность или осторожность ФРС США в решении о повышении ставки, равно как и дефляция в Еврозоне не дают оснований полагать, что в ближайшее время в этих развитых экономиках ставки доходности смогут показать рост.
Рис.5. Сравнение мировых ставок доходности, %
Источник: Datastream as of 1/31/16
Падение ставки доходности по десятилетним казначейским векселям США с уровня 6-6.5% в 2000-х до 2-2.5% в 2016 году практически сравнялись с уровнем дивидендной доходности по акциям, Рис.6. Это заставляет инвесторов переосмысливать свою инвестиционную политику и искать инструменты со схожим уровнем риска, но более высокой доходностью.
Рис.6. Дивидендная доходность глобального индекса MSCI MSCI World High Dividend Yield Index базируется на MSCI World Index и включает в себя компании с наибольшей рыночной капитализацией из 23 стран с развитыми рынками капитала. против доходности 10-летних казначейских векселей,%
Источник: Citi Research - Global Equity Strategy, Thomson Datastream, as of 1/31/2016
Доля чистой прибыли, направляемая на дивиденды в развивающихся странах, уже превысила соответствующие значения для компаний из США и Японии, Рис.7. Результат не кажется странным, т.к. компании из США наряду с дивидендными выплатами практикуют обратные выкупы акций с рынка. На развивающихся рынках также проявляется тенденция увеличения объемов обратных выкупов (Рис.4, Приложение), но размеры их недостаточны для сопоставления с размерами обратных выкупов в развитых странах. Стоит так же отметить, что в большинстве стран правила налогообложения достаточно схожи. Так в странах с развитыми рынками, например, в США и в странах с развивающимися рынками, например, в России, к компаниям, осуществляющим выкуп собственных акций на регулярной основе будет применен общий подход налогообложения, как если бы компания на всю сумму выкупа выплачивала дивиденды.
Рис.7. Доли дивидендных выплат от чистой прибыли в
развитых и развивающихся странах, %
Источник: Thomson Reuters Datastream, as of 9/30/2015
Анализ дивидендов на развивающихся рынках может способствовать будущими высоким “дивидендам” от инвестиций в акции компаний из стран с развивающимися рынками. Определение жизненного цикла компании, анализ конкуренции в отрасли и перспектив роста позволит понять, как скоро компания на развивающемся рынке в перспективной отрасли сможет превратиться в “дойную корову” (cash cow). Другими словами, в компанию, у которой уже нет привлекательных инвестиционных проектов, но зато существуют постоянные положительные денежные потоки от операционной деятельности. Мы видим, что в перспективе компании из развивающихся рынков могут достичь более высокого уровня дивидендных выплат, который характерен для компаний Западной Европы.
Говоря о разных политиках дивидендных выплат, вспоминаются дебаты ученых о влиянии дивидендов на стоимость акций компаний. Статистические данные показывают, что акции с растущими дивидендными платежами демонстрируют лучшую ценовую динамику по сравнению с акциями компаний - неплательщиков дивидендов, равно как и компаний с неизменным уровнем дивидендных выплат, Рис.8.
Рис.8. Обобщенная динамика акций компаний
с разными политиками выплат дивидендов С 1995 года акции с дивидендами показывают лучшую ценовую динамику и рост по сравнению с акциями без дивидендов на 6.4% в год.
Источник: Ned Davis as of 12/31/2015
Привлекает внимание тот факт, что графики динамик акций компаний неплательщиков и компаний с неизменным уровнем дивидендных выплат повторяют друг друга большую часть времени. Подобная зависимость является подтверждением второй группы стилизованных фактов. Другими словами, рынку не так важен номинальный уровень дивидендных платежей, сколько изменение дивидендов во времени, что подтверждает высокую озабоченность менеджмента по поводу любого решения об изменении уровня дивидендных выплат.
Таким образом очевидно, что дивидендные выплаты имеют значение, а это, в свою очередь, подтверждает актуальность исследования модели Линтера и является дополнительной мотивацией провести исследование именно в тот период, когда необходимость в изучении дивидендных выплат на развивающихся рынках диктуется спросом и интересом со стороны инвесторов.
1.6 Гипотезы
В рамках магистерской диссертации необходимо разработать новые или использовать существующие модели для проверки и объяснения выявленных стилизованных фактов на развивающихся рынках капитала, а именно в странах БРИКС - самых перспективных экономиках развивающихся стран. Объяснения стилизованных фактов должны быть построены на основе существующих теорий, которые были приведены в обзоре литературы. Благодаря возможности сгруппировать факторы, значительно упростилась задача тестирования гипотез и выбора моделей для объяснения стилизованных фактов.
Первая группа фактов представлена оригинальной моделью Линтнера (1956). Таким образом, принятие гипотезы на разумном уровне значимости будет свидетельствовать о том, что на исследуемом рынке проявляются факты первой группы, а модель в целом может подходить для описания политики дивидендных выплат, при этом сама политика является инерционной, а значит, можно говорить о возможности прогнозирования дивидендных выплат. В соответствии с этим формируется первая гипотеза:
· Если сглаживание дивидендных выплат действительно имеет место в политике выплат компаний на развивающихся рынках, тогда H1: коэффициент, отвечающий за скорость подстройки дивидендных выплат в модели должен быть статистически значимым и принимать положительное значение в интервале [0;1]
Вторая группа фактов призвана подтвердить или же опровергнуть желание менеджмента - во что бы то ни стало сохранить уровень выплат на уровне предыдущего года. Использовалось базовое предположение о том, что менеджмент скорее пойдет на увеличение заимствований с целью сохранения инвестиционных проектов и текущих выплат в рамках действующей дивидендной политики, чем решится уменьшить уровень дивидендных выплат. В соответствии с этим формируется вторая гипотеза:
· Менеджеры компании не будут отказываться от сохранения выплат на уровне прошлого года, а в случае имеющегося дефицита средств или необходимости финансирования инвестиционного проекта, скорее пойдут на увеличение внешних заимствований, нежели на отказ от проекта. H2: уровень ожидаемых дивидендных выплат положительно зависит от уровня долговой нагрузки компании и отрицательно зависит от инвестиционных расходов, при этом значение коэффициента, отвечающего за уровень долга по модулю превышает значение коэффициента, отвечающего за размер инвестиций.
Глава 2
2.1 Методология исследования
Работы, описанные в обзоре литературы, можно поделить на две группы. Представители первой группы пытаются тестировать базовую модель Линтнера на имеющихся данных, после чего делают вывод о наличии или отсутствии инерции в политике дивидендных выплат. Их цель - это анализ скорости подстройки дивидендных выплат и коэффициента дивидендных выплат. Вторая группа исследователей использует модели для определения детерминант дивидендных выплат, в общем случае, не привязываясь к какой-либо конкретной модели. Существующие исследования лишь помогают им интерпретировать полученные результаты. В рамках темы магистерской диссертации я объединяю два подобных подхода, чтобы получить подтверждения/ опровержения наличия стилизованных фактов Линтнера на исследуемых развивающихся рынках капитала.
2.2 Модель №1
В качестве базовой модели проверки стилизованных фактов о сглаживании уровня дивидендных выплат: “Компании придерживаются длительного нормативного коэффициента дивидендных выплат” и “Изменение величины дивидендов является следствием долговременного и устойчивого изменения прибыли”, будет использована оригинальная теоретическая модель, представленная в работе Lintner (1956), которая позволяет определить скорость подстройки размеров дивидендных выплат в компаниях на развивающихся рынках. Модель Линтнера простая, но при этом хорошо объясняет величину дивидендов.
Пусть фирма придерживается постоянного коэффициента дивидендных выплат. Тогда размер дивидендов следующего года () будут равны постоянной доле прибыли на акцию:
,
где rr - (reinvestment ratio) уровень реинвестирования обратно в бизнес, а (1 - rr), соответственно, (payout ratio) уровень дивидендных выплат.
Если бы фирма всегда придерживалась нормативного коэффициента, ей пришлось бы каждый раз менять размер дивиденда в случае изменения прибыли. Линтнер заметил, что менеджмент очень неохотно идет на изменение уровня дивидендов. Менеджеры считают, что акционеры ценят устойчивый рост дивидендов и болезненно реагируют на уменьшения дивидендных выплат. В таком случае, изменение уровня дивидендов можно представить, как:
), (1)
где с - корректирующий коэффициент.
Более консервативные компании в данном случае будут обладать наименьшим значением корректирующего коэффициента, соответственно, они будут приближаться к нормативному уровню дольше других компаний.
В рамках эконометрического исследования, теоретическая модель из уравнения (1) была преобразована. Вместо значения EPS (доходность на акцию) использовано значение NI (чистая прибыль). Исследуемая модель приобрела вид:
, (2)
где NI - чистая прибыль компании;
- свободный член;
- коэффициент, численно равный произведению c*(1 - rr) корректирующего коэффициента модели Линтнера и планируемого изменения уровня дивидендных выплат;
- коэффициент, численно равный значению (1 - с), где с - икомая скорость подстройки;
- размер дивидендных выплат в предшествующий период;
ошибка модели.
Статистически значимое подтверждение факта сглаживания менеджментом дивидендных выплат может, в частности, говорить о более высокой предсказывающей способности уровня дивидендных выплат в компаниях анализируемой страны. В этом заинтересованы как инвесторы, которые в большинстве своем не склонны к рискам и положительно отреагируют на отсутствие риска в ожидаемом уровне дивидендных выплат, так и менеджеры, для которых стабильность выплат дивидендов может гарантировать стабильное положение компании на финансовых рынках, а значит сохранение работы и бонусов в компании для них самих. Если для компаний из отдельно взятой страны с развивающимся рынком капитала будет подтверждено наличие статистически значимого коэффициента сглаживания дивидендных выплат, иностранные инвесторы увидят в этом хороший знак, т.к. стабильность дивидендных выплат на волатильных развивающихся рынках создает конкурентное преимущество для этих компаний по сравнению с компаниями из других стран на глобальном рынке капитала. Это создаст потенциал для роста потока инвестиций в страну, что положительно скажется на уровне экономического роста и развитии страны в целом.
...Подобные документы
Теории, предписывающие поведение факторов, определяющих структуру капитала. Исследование детерминант структуры капитала российских компаний на разных стадиях жизненного цикла. Выбор спецификации модели, описывающей влияние факторов на структуру капитала.
дипломная работа [1,2 M], добавлен 19.09.2016Характеристика альтернативных методов платежа в M&A сделках, особенности применения на различных рынках капитала. Earn-out как решение проблемы информационной асимметрии в базовых исследованиях. Достижение компанией определенных финансовых показателей.
дипломная работа [665,7 K], добавлен 19.09.2016Структура капитала и принятие инвестиционных решений. Взаимосвязь капитала и дивидендной политики корпорации. Оценка капитала на примере АО НК "Казмунайгаз". Влияние эффективности использования собственного и заемного капитала на рентабельность.
дипломная работа [1,9 M], добавлен 18.05.2008Изучение показателей уровня экономического развития. Определение понятия и роли муниципальных финансов, их функций и задач. Сравнительная характеристика доходных частей местных бюджетов развитых стран, а также развивающихся стран на примере России.
реферат [462,8 K], добавлен 15.08.2015Экономическая сущность, состав и структура собственного капитала. Источники формирования и оценка стоимости собственного капитала. Понятие и виды дивидендной политики собственного капитала. Этапы разработки эффективной эмиссионной политики предприятия.
курсовая работа [142,0 K], добавлен 14.01.2012Понятие дивидендной политики. Теория структуры капитала. Западный и восточный подходы. Влияние дивидендной политики на рыночную стоимость акций. Целевая структура капитала. Влияние структуры капитала на стоимость компании и ее финансовую устойчивость.
контрольная работа [38,4 K], добавлен 26.09.2012Возникновение спекулятивной деятельности. Спекуляция и ее характеристики. Виды спекулянтов на финансовых рынках. Спекулятивные операции на финансовых рынках. Влияние спекуляций на экономику, их государственное регулирование, преимущества и недостатки.
курсовая работа [54,6 K], добавлен 18.06.2014Сущность бюджетного дефицита, причины его возникновения и управление им. Финансирование дефицита государственного бюджета за счет монетизации дефицита, внутреннего займа, внешнего займа. Финансирование бюджетного дефицита в развивающихся странах.
курсовая работа [55,7 K], добавлен 30.01.2008Формирования капитала акционерного общества. Сущность цены капитала и методика ее расчета. Средневзвешенная стоимость капитала. Структура капитала и методы ее оптимизации. Заключение о финансовом положении предприятия на примере ООО "Конфетпром".
курсовая работа [36,3 K], добавлен 25.03.2015Значение и типы дивидендной политики, которая оказывает существенное влияние на положение предприятия на рынке капитала, в частности на динамику цены его акций. Сравнительный анализ дивидендной политики в иностранных организациях на примере ОАО "Лукойл".
курсовая работа [104,2 K], добавлен 01.07.2014Рассмотрение понятия о рынке капитала, раскрытие его економической сущности, структуры и функций. Изучение порядка осуществления операций на финансовом рынке. Процент как коэффициент использования капитала. Исследование основ концепции дисконтирования.
курсовая работа [414,7 K], добавлен 31.10.2014Проведение исследования издержек финансовой неустойчивости в рамках компромиссной теории структуры капитала предприятия. Построение моделей детерминантов разности текущей и оптимальной долей заемного капитала с фиксированными эффектами по времени.
дипломная работа [261,2 K], добавлен 18.02.2017Понятие, сущность и цели модели оценки доходности финансовых активов CAPM, взаимосвязь риска с доходностью. Двухфакторная модель CAPM в версии Блэка. Сущность модели D-CAPM. Эмпирические исследования концепции "риск-доходность" на развивающихся рынках.
курсовая работа [226,8 K], добавлен 20.12.2010- Анализ теоретических и практических вопросов привлечения заемного капитала российскими предприятиями
Понятие и сущность заемного капитала предприятия, основные элементы, формирующие его структуру. Особенности способов привлечения заемных средств. Проведение анализа использования заемного капитала предприятием на примере ОАО "Никифоровская МПМК".
дипломная работа [219,5 K], добавлен 06.03.2011 Сущность, функции и классификация капитала предприятия. Практика применения метода оптимизации структуры капитала на основе критерия максимизации рентабельности капитала и анализа зависимости "EBIT-EPS" в российских условиях на примере ОАО "Сильвенит".
курсовая работа [2,9 M], добавлен 10.10.2013Понятие уставного капитала предприятия. Формирование уставного капитала предприятий различных организационно-правовых форм. Стоимость чистых активов. Эффективность использования уставного капитала. Ужесточение правового режима уставного капитала.
курсовая работа [27,6 K], добавлен 18.01.2013Понятие и модели цены капитала. Система расчета цены капитала и использование этих показателей в принятии деловых решений. Средневзвешенная и предельная цена капитала. Цена фирмы и управление структурой капитала. Выбор рациональной структуры капитала.
курсовая работа [1,3 M], добавлен 13.03.2011Основные элементы и показатели оценки структуры капитала предприятия. Характеристика деятельности и анализ элементов структуры капитала на примере ООО "Альметьевское УТТ-1". Способы и направления оптимизации структуры капитала исследуемого предприятия.
дипломная работа [112,5 K], добавлен 03.06.2012Понятие и сущность рынка ценных бумаг. Общее описание и формы организации андеррайтинга на фондовых рынках. Роль организатора и андеррайтера выпуска ценных бумаг. Банк как организатор и (или) андеррайтер выпуска: изучение практики и перспективы.
реферат [25,2 K], добавлен 25.08.2015Изучение состава, структуры капитала конкретного предприятия, рассмотрение различных подходов к определению оптимальной структуры капитала. Расчет соотношения собственного и заемного капитала, а также оптимальной структуры капитала данного предприятия.
курсовая работа [85,6 K], добавлен 23.12.2012
