Детерминанты стоимости компании

Влияние долговой нагрузки; доли текущих обязательств в активах; величины прибыли до процентов, амортизации и налогов к величине активов обратное. Остальные параметры незначимы. Гипотеза о нелинейном влиянии возраста компании на её стоимость не отвергается.

В данной модели также рассматривается страновой эффект. Базовой категорией является Россия. При прочих равных существенно более высокая капитализация по страновому эффекту есть у китайских и бразильских компаний, менее существенное повышение капитализации отмечается в Индии и ЮАР. Можно предположить, что макро-эффекты влияют негативно на отечественные компании и западные компании в среднем получают преимущество. Возможно этот фактор отражает более высокую рыночную эффективность стран БРИКС по отношению к России.

Согласно тесту Рамсея, ограниченная модель является правильно специфицированной. Тест Чоу показывает хорошую предсказательную силу по тестовой выборке (90% выборки обучающая). Мультиколлинеарность в итоговой модели обнаружена, однако она несущественно раздувает оценки дисперсии и её устранение не является обязательной процедурой в данном случае. Согласно результатам теста Уайта, в базовой модели присутствовала гетеросекастичность, которая была устранена в обеих моделях с помощью робастных стандартных ошибок. Тест Харке-Бера подтверждает наличия нормальности в распределении ошибок.

Таблица 14 - Оценки параметров для стран БРИКС

Источник: расчеты автора

Примечание: в скобках робастные стандартные ошибки; Значимость: (*) - на 10% уровне значимости; (**) - на 5% уровне значимости; (***) - на 1% уровне значимости.

3.3 Обобщение результатов исследования

Рассмотрим основные результаты исследования в таблице 16.

Таблица 16 - Результаты тестирования гипотез

Источник: расчеты автора

Примечание: # - нет связи; (~) - нелинейная связь; (+) - положительная связь; (-) - отрицательная связь.

Нет оснований в отвержении гипотезы о нелинейном влиянии возраста компании на стоимость компании на данных Китая и Индии (H1). Гипотеза о положительном влиянии размера компании на ей стоимость не отвергается на всех подвыборках (Н2). Гипотеза о положительном влиянии роста доли материальных активов в общих активах компании на стоимость компании не находит подтверждения, для Китая и Бразилии связь обратная (Н3). Гипотеза о положительном влиянии доли денежных средств в общих активах компании на ей стоимость не отвергается на всех подвыборках, кроме китайской подвыборки (там связь не обнаруживается) (Н4). Гипотеза об обратном влиянии доли текущих обязательств в общих активах компании на стоимость компании не отвергается для всех подвыборок, кроме российской и бразильской, в которых связь не с этим параметром не была обнаружена (Н5).

Тестирования гипотез влияния величины бездолгового «налогового щита» (Н6), величины налога на прибыль к прибыли до уплаты налогов (Н8), величины прибыли до процентов, налогов и амортизации к величине общих активов (Н9) не дают четких результатов на исследуемых подвыборках. Для данных гипотез требуется дополнительный анализ.

Не отвергаются гипотезы о негативном влиянии на стоимость компании величины долга компании к рыночной капитализации компании (Н7) и положительном влиянии величины прибыли до процентов, налогов и амортизации к выручке компании (Н10), а наличию выплат дивидендов акционерам в исследуемом финансовом году (Н11).

Другими словами, гипотезы Н1, Н2, Н4, Н5, Н7, Н10, Н11 не отвергаются на 10% уровне значимости для большинства стран и выборки БРИКС в целом. Остальные гипотезы требуют дальнейшей проверки на данных, так как результаты и направления влияния существенно различаются.

Таблица 16 - Сводная таблица диагностики полученных оценок коэффициентов

Источник: расчеты автора

Систематизация эконометрической диагностики полученных оценок коэффициентов представлена в таблице 17. В процессе исследования мы столкнулись относительно высокой мультиколлинеарностью в выборках для Китая, Индии и БРИКС, однако влияние на параметры ограничивалось лишь вздутием дисперсий по параметрам логарифма возраста компании и его квадрата, что несущественно влияло на другие параметры и было принято решение не устранять данную проблему.

Также мы столкнулись с гетероскедастичностью ошибок во всех выборках по результатам теста Уайта. Было принято решение устранить гетероскедастичность с помощью поправок Уайта, в итоге мы получили робастные стандартные ошибки во всех моделях.

Тестируя правильность спецификации модели с помощью теста Рамсея, мы не нашли оснований для отвержения нулевой гипотезы о правильной спецификации моделей по всем выборкам. Также мы протестировали предсказательную силу модели и получили положительный результат на тестовой выборке в размере 10% от базовой для Индии и Китая и в размере 30% для России, ЮАР и Бразилии. Все модели обладают высокой предсказательной силой.

Основная проблема, которая можно решить лишь, по нашему мнению, лишь расширением исследуемых подвыборок - это проблема отсутствия нормального распределения ошибок в подвыборках для российских и бразильских компаний, а также для компаний ЮАР.

Заключение

Предметом данного исследования являлись фундаментальные факторы, определяющие различия значений стоимости публичных компаний на развивающихся рынках стран БРИКС: России, Южно-Африканской Республики, Китайской Народной Республики, Бразилии и Индии. Целью нашего исследования было определить основные значимые детерминанты стоимости компании данных стран и их совокупности.

Для достижения поставленной цели в диссертационном исследовании были выполнены все поставленные исследовательские задачи: была проведена систематизация результатов исследований оценки детерминантов стоимости компании, выполненных на данных развивающихся рынках; были определить и протестированы основные исследовательские гипотезы с помощью эконометрического анализа. В результате мы получили обобщенные результаты для основных детерминантов и провели эконометрическую диагностику полученных оценок.

Нет оснований в отвержении гипотезы о нелинейном влиянии возраста компании на стоимость компании на данных Китая и Индии (H1). Гипотеза о положительном влиянии размера компании на ей стоимость не отвергается на всех подвыборках (Н2). Гипотеза о положительном влиянии роста доли материальных активов в общих активах компании на стоимость компании не находит подтверждения, для Китая и Бразилии связь обратная (Н3). Гипотеза о положительном влиянии доли денежных средств в общих активах компании на ей стоимость не отвергается на всех подвыборках, кроме китайской подвыборки (там связь не обнаруживается) (Н4). Гипотеза об обратном влиянии доли текущих обязательств в общих активах компании на стоимость компании не отвергается для всех подвыборок, кроме российской и бразильской, в которых связь не с этим параметром не была обнаружена (Н5).

Результаты тестирования влияния величины бездолгового «налогового щита» (Н6), величины налога на прибыль к прибыли до уплаты налогов (Н8), величины прибыли до процентов, налогов и амортизации к величине общих активов (Н9) не дают четких результатов на подвыборках. Для данных гипотез требуется дополнительный анализ.

Не отвергаются гипотезы о негативном влиянии на стоимость компании величины долга компании к рыночной капитализации компании (Н7) и положительном влиянии величины прибыли до процентов, налогов и амортизации к выручке компании (Н10), а наличию выплат дивидендов акционерам в исследуемом финансовом году (Н11).

Анализ значимости страновых эффектов приводит к выводу, что макро-эффекты влияют негативно на российские компании, когда по отношению к ним небольшой прирост к стоимости получают компании Индии и ЮАР, существенный рост получают компании Китая и Бразилии.

Проведённая диагностики полученных оценок коэффициентов свидетельствует о наличии в ряде подвыборок слабых форм мультиколлинерности, гетероскедастичность ошибок (проблема была устранена), ненормальность распределения ошибок в выборках размером меньше 200 наблюдений (предлагается расширить в дальнейшем выборку для получения нормального распределения ошибок). Подтверждается устойчивость оценок с помощью теста Чоу и правильная спецификация модели с помощью теста Рамсея.

Дальнейшие направления исследований, которые планируется воплотить на страницах магистерской диссертации, могут быть связаны с использованием в качестве зависимой переменной показателя рыночной добавленной стоимости (MVA) на панельных данных с фиксированным эффектом за существенный временной промежуток (предположительно от 5 лет). Также важно учесть все выявленные ограничения текущего исследования и добавить в модель указанные в исследовании релевантные переменные, которые по ряду объективных причин не вошли в итоговый анализ. Планируется специфицировать тему исследования в области оценки разницы между оценкой детерминантов стоимости компании на развитых и развивающихся рынках, учитывая, как микрофакторы (финансовые драйверы, структуру капитала и т.д.), так и макрофакторы. Однако на данном этапе мы ограничиваемся логикой оценки рыночной капитализации по базовым общепринятым параметрам за 2017 финансовый год.

Список использованной литературы

Отечественные источники

1. Анкудинов А. Б., Лебедев О. В. Детерминанты создания акционерной стоимости российскими компаниями //Корпоративные финансы. - 2014. - №. 1 (29).

2. Горбунова М. А., Масальская М. А. Оценка стоимости бизнеса: теоретические и практические аспекты //Синергия Наук. - 2017. - №. 12. - С. 21-30.

3. Зубков А. С., Селезнев Д. Ю. Оценка стоимости компании методом DCF с учетом цены и структуры капитала //Мир современной науки. - 2017. - №. 3. - С. 42-47.

4. Кузнецов И. А. Оценка стоимости компании методом рыночных сравнений на развивающихся рынках капитала //Автореферат дисс.… канд. наук. М. - 2009.

5. Леонова М. А., Пискунов С. С. Выявление ключевых факторов стоимости и оценка их влияния на стоимость компании //Вектор экономики. - 2017. - №. 11. - С. 47-47.

6. Ляндау Ю. В., Таспенова Г. А. Технологии оценки и управления стоимостью компании //Экономика и управление: проблемы, решения. - 2017. - Т. 5. - №. 5. - С. 15-19.

7. Назарова В. В., Дмитриева М. Б. Методы оценки стоимости компании в сделках M&A //Управленческий учет и финансы. - 2014. - №. 1. - С. 66-81.

8. Том К. Коллер Тим, Муррин Джек. Стоимость компаний: оценка и управление/Пер. с англ //М.: ЗАО «Олимп-Бизнес. - 1999.

9. Федорова Е. А., Персидская Е. Ю. Исследование влияния внутренних и внешних факторов на структуру капитала на разных стадиях жизненного цикла российских компаний //Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2017. - Т. 10. - №. 5 (335).

10. Чиркова Е. Как оценить бизнес по аналогии: Пособие по использованию сравнительных рыночных коэффициентов. - Альпина Паблишер, 2017.

Иностранные источники

11. Bai Y., Green C. J. Determinants of cross-sectional stock return variations in emerging markets //Empirical Economics. - 2011. - Т. 41. - №. 1. - С. 81-102.

12. Chua, C.T., Eun, C.S., Lai, S. (2007), Corporate valuation around the world: the effects of governance, growth, and openness, Journal of Banking & Finance, 31 (2007) 35-56.

13. Dang V. A. An empirical analysis of zero-leverage firms: New evidence from the UK //International Review of Financial Analysis. - 2013. - Т. 30. - С. 189-202.

14. Aswath Damodaran. The Dark Side of Valuation. Financial Times Prentice Hall, 2001

15. Farinas, J.C., Moreno, L. (2000), Firms' Growth, Size and Age: A Nonparametric Approach, Review of Industrial Organization, 17 (2000) 249-265.

16. Malighetti, P., Meoli, M., Paleari, S., Redondi, R. (2011), Value Determinants in the Aviation Industry, Transportation Research Part E: Logistics and Transportation Review, 3(47) (2011) 359-370.

17. Pandey, I. (2015), What Drives Shareholder Value, Asian Academy of Management Journal of Accounting and Finance, 1 (2015) 105-120.

18. Strebulaev I. A., Yang B. The mystery of zero-leverage firms //Journal of Financial Economics. - 2013. - Т. 109. - №. 1. - С. 1-23.

Приложение

Таблица 17 - Корреляционная матрица для российской выборки

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Таблица 18 - Корреляционная матрица для выборки ЮАР

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Таблица 19 - Корреляционная матрица для китайской выборки

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Таблица 20 -Корреляционная матрица для бразильской выборки

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Таблица 21 - Корреляционная матрица для индийской выборки

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Таблица 22 - Корреляционная матрица для выборки БРИКС

Источник: расчеты автора

Примечание: (*) - корреляция значима на 10% уровне значимости.

Размещено на Allbest.ru