Эффективность инструментов государственного участия в электросетевой отрасли: российский и международный опыт

Размещено на http://www.allbest.ru/

Правительство Российской Федерации

федеральное государственное автономное образовательное учреждение высшего образования

«Национальный исследовательский университет

«Высшая школа экономики»

Дипломная работа

«Эффективность инструментов государственного участия в элекросетевой отрасли: российский и международный опыт»

П.П. Львутин

Москва 2020



Обозначения, сокращения

EVA	Economic Value Added - экономическая прибыль
CE	Сapital employed - инвестированный капитал
ROCE	Return on capital employed - доходность инвестированного капитала
WACC	Weighted average cost of capital - средневзвешенные затраты на капитал
NOPAT	Net Operating Profit After Tax - чистая операционная прибыль после уплаты налогов
OPEX	Operating expenses - операционные расходы
CAPEX	Capital Expenditures - инвестиции в собственность, в оборудование и его обновление
СF	Cash Flow - денежный поток компании
RAB	Regulatory Asset Base -- регулируемая база капитала
RAB - регулирование	Тарифное регулирование основанное на методе доходности инвестированного капитала
ИНДЕКС	Тарифное регулирование основанное на методе долгосрочной индексации необходимой валовой выручки
НВВ	Необходимая валовая выручка
ЕНЭС	Единая национальная электрическая сеть
ТП	Технологическое присоединение устройств потребителей, генерирующих компаний и объектов электросетевого хозяйства иных владельцев
ПЭ	Передача электрической энергии по электрическим сетям
ЖЦО	Жизненный цикл организации
ИПЦ	Индекс потребительских цен
ОС	Основные средства
МРСК	Межрегиональная сетевая компания (распределительные сети)
ФСК	Федеральная сетевая компания (магистральные сети)
ТСК	Территориальные сетевые компании
э/э	Электроэнергия



Оглавление

Введение

1. Исследовательский вопрос, данные и гипотезы

1.1 Обзор отрасли и компаний, исследуемых в работе

2. Анализ и результаты

Заключение

Список использованных источников

Приложение



Введение

В результате преобразований 2002-2008 годов естественная монополия РАО «ЕЭС России» была ликвидирована, возникли естественно-монопольные сетевые компании, а также конкурентные генерирующие и сбытовые компании. Магистральные сети перешли под контроль Федеральной сетевой компании. Распределительные сети, разделённые между множеством компаний, вошли в ОАО «Холдинг МРСК». В 2013 году обе структуры объединились в холдинг ОАО «Россети». Электросетевые компании созданного холдинга унаследовали проблемы отрасли: перекрестное субсидирование, изношенную инфраструктуру, необоснованно завышенные инвестиционные и операционные расходы, большую долю потерь при передаче электроэнергии и отсутствие платежной дисциплины за предоставляемые услуги. С 2011 года электросетевые монополии начали применять новый подход долгосрочного тарифного регулирования, направленный на привлечение инвестиций в строительство и модернизацию сетевой инфраструктуры.

За прошедшие 10 лет после завершения реформы собрано достаточное количество данных для написания исследования, позволяющего определить и проанализировать развитие электросетевых компаний в новых условиях и определить роль государства как прямого участника и как регулятора электросетевой отрасли, а также установить, как создавалась экономическая прибыль в новых условиях. Значение экономической прибыли (EVA) является индикатором эффективности ключевых корпоративных решений, как инвестиционных, так и финансовых. За исследуемый временной интервал, компании-субъекты исследования перешли от аномального падения показателя экономической прибыли в 2013-2014 годы к сокращению величины отрицательной экономической прибыли или переходу к положительной экономической прибыли в 2018-2019 годы. Результаты исследуемого феномена имеют теоретическое и практическое применения для компаний-субъектов естественных монополий, к которым применяются существенные ограничительные нормы тарифного регулирования. Интерпретация полученных результатов раскроет, как в условиях специфического тарифного регулирования и главенствующей роли государства в электросетевой отрасли возможно создание экономической прибыли.

Выбор кейсового метода исследования позволяет вовлечь неколичественные, нефинансовые данных для выявления смысла исследуемого феномена и решения на данных российских сетевых компаниях с использование зарубежного опыта. Инструменты кейсовой работы предоставляют возможность обобщения (генерализации) выводов на основе специфических ситуаций, выделение общих процессов, этапов, инструментов как для возникновения проблемы, так и для ее решения.

Степень проработанности проблемы. Современные исследовательские и эмпирические работы широко раскрывают концепцию стимулирующего государственного регулирования цен и тарифов, позволяя оценить разные методы применяемы к естественно-монопольной электросетевой отрасли (Laffont, Tirole, 1993; Joskow, 2008; Crawford, 2014; Simshauser, 2017, 2019). Также изученным является инвестиционное поведение регулируемых электросетевых компаний, раскрывающее как характеристику основных активов, так и влияние на них регуляторных ограничений (Guthrie, 2006; Vogelsang, 2010; Орлова, Кадрева, 2016; Авдашева, Орлова, 2020). Проработана проблема непосредственного влияния государства на деятельность компаний (Borisova, Fotak, 2015; Acharya, 2016; Гладышева, 2018; Рыкова, 2019). Таким образом, современные эмпирические и теоретические работы позволяют провести исследование феномена государственного участия в электросетевой отрасли.

Объектом исследования является электросетевая отрасль, дочерние публичные сетевые компании подконтрольные холдингу ПАО «Россети», отраслевые государственные институты. Исследуемый период охватывает 8 лет с 2012 года по 2019 год, приходящиеся после завершения реформы электроэнергетики.

Предметом исследования является экономическая прибыль компаний электросетевой отрасли и составляющие её показатели; инструменты государственного участия в электросетевой отрасли.

Цель диссертационного исследования - определить, как установленный порядок тарифного регулирования и инструменты государственного участия способствуют созданию положительной экономической прибыли электросетевых компаний. В соответствии с целью в исследовании ставятся следующие задачи:

Систематизация теории и результатов эмпирических исследований характеризующие роль государственного регулирования электросетевой отрасли.

Выбор электросетевых компаний для проведения исследования.

Обзор электросетевой отрасли и исследуемых компаний.

Расчёт показателя экономической прибыли выбранных компаний электросетевой отрасли.

Определение инструментов государственного участия и тарифного регулирования.

Проведение анализа чувствительности экономической прибыли к изменениям тарифного регулирования, ограничению инвестиционных и операционных расходов, а также иных инструментах государственного участия в электросетевой области.

Описание решения проблемы создания экономической прибыли для выбранных компаний и эффективности инструментов государственного участия. Какие были сделаны ошибки в решении проблемы и что не получилось исполнить.

Метод исследования. Для целей работы и тестирования поставленных в исследовании результатов использование метода кейсового анализа позволяет сформировать представление о решении или наборе решений, интерпретацию принятых решений, анализ процедур внедрения решений и их результаты.

Элементы новизны. Использование индикатора экономической прибыли позволяет электросетевым компаниям оценивать применяемые к ним инструменты тарифного регулирования и государственной поддержки. Для регуляторов использование индикатора экономической прибыли позволяет анализировать допущенные ошибки регулирования, приводящие к необоснованной прибыли или убыткам отдельных компаний отрасли.

Применяемые, на примере рассматриваемых компаний, инструменты государственного участия преимущественно оказывают позитивное влияние на операционную деятельность компании.

Механизм перераспределения необходимой валовой выручки не позволяет формировать положительную экономическую прибыль до приближения окончания сроков регулирования.

Стоимость заёмного капитала электросетевых компаний с долей государственной собственности соответствует среднерыночным значениям, при этом допускается для части компаний значительное влияние государства на стоимость заёмного капитала путём покупки государством облигаций по ставке ниже рынка.

Структура работы выполнена в формате академической статьи, включающих обзор литературы, ключевую информацию об отрасли и компаниях, непосредственный анализ исследуемого феномена.

Обзор литературы

Выбор экономической прибыли в качестве индикатора эффективности ключевых корпоративных решений, как инвестиционных, так и финансовых, связан с особенностями расчёта данного показателя.

Стоит отметить, что экономическая прибыль является широко распространенным методом измерения эффективности принятия управленческих решений на всех уровнях ответственности и рассматривается как самостоятельная система, заменяющая более широкий спектр часто непоследовательных и несвязанных показателей эффективности (Stern, 1995). Принцип экономической прибыли позволяет измерить изменение фундаментальной стоимости компании, создаваемой фирмой в течение определенного периода времени, а также сравнить доходность, приносимую капиталом компании, с альтернативными издержками вложения средств. (Bromwich, Walker, 1998; Chen, Dodd, 1997).

Анализ поведения экономической прибыли лежит в основе современной концепции управления стоимостью бизнеса, поскольку данный показатель позволяет проводить комплексную оценку эффективности используемой в компании стратегии развития бизнеса (Ивашковская, Янгель, 2007). Измерение создания стоимости в соответствии с концепцией целесообразно использовать в качестве руководства для выбора инвестиционного проекта (Tian, Li, 2019). Кроме того, в соответствии с агентской теорией, экономическая прибыль также используется при определении размера вознаграждения органов управления. Таким образом, в рамках данного подхода показатель EVA следует рассматривать как "центральную часть полностью интегрированной системы финансового менеджмента и системы вознаграждения по результатам деятельности", что также подтверждено эмпирическими работами. (Lovata, Costigan, 2002). Использование EVA существенно различается в разных организациях и, соответственно, различия частично обусловлены особенностям регуляторной среды (Burkert, Lueg, 2013; Chiwamit, Modell, 2017).

Положительная экономическая прибыль требует достаточности создаваемых бухгалтерских прибылей, выраженных в показателе операционной прибыли после уплаты налогов (NOPAT), для обеспечения нормального уровня доходности инвестированного капитала (ROCE), которая выше или сравнима с барьерной ставкой доходности капитала, вложенного в компанию (WACC) (Rappaport, 1998). Различные комбинации операционных и финансовых факторов инвестиционного риска являются определяющими для формирования требуемой за риск доходности, которая колеблется в зависимости от восприятия всех факторов риска инвесторами (Ивашковская, Янгель, 2007).

Итоговая формула, использующейся для расчёта экономической прибыли приведена ниже:

EVA = (ROCE - WACC) x CE

CE - capital employed - инвестированный капитал;

ROCE - return on capital employed - доходность инвестированного капитала

WACC - weighted average cost of capital - средневзвешенные затраты на капитал.

Потоки экономической прибыли увеличивают стоимость компании, если они преимущественно положительны в течение исторического или прогнозируемого периода. Создание положительной экономической прибыли в качестве годового результата означает, что в перспективе компания стремиться создавать потоки положительных экономических прибылей в долгосрочном периоде (Ивашковская, Кукина, 2009). В то же время, в представленной статье отмечено предположение, что влияние от присутствия государства в качестве акционера на стратегическую эффективность компании, не подтверждается. Но допущение, о получении положительной экономической прибыли в остаточном периоде, оценено как реалистичное для монопольной структуры отрасли (Ивашковская, Кукина, 2009), которой является исследуемая в работе электросетевая отрасль.

Передача и распределение электроэнергии обладает признаками естественной монополии или, если быть точнее, инфраструктурной монополии, с разделением услуг между магистральной и распределительной сетевой инфраструктурой для России. Разделение собственников конкурентных (генерация и сбыт) и естественно-монопольных (передача и распределение) видов деятельности внутри электроэнергетики позволяет снять проблему нечестной конкуренции в результате перекладывания затрат с одного вида деятельности на другой, а также служит основой для обеспечения недискриминационного доступа к сетям. Реформирование монополизированной электроэнергетики является проблемной задачей в условиях развивающегося рынка по ряду причин: перекрестное субсидирование, низкое качество предоставляемых услуг, высокая доля просроченной дебиторской задолженности, большие потери в сетях, низкий уровень охвата населения (Jamasb, 2006). Реформирование российского электросетевого рынка не привело к ожидаемому повышению качества предоставляемых услуг (снижению потерь при передаче). Кроме того, разделение собственников увеличило операционные расходы электросетевых компаний (Summanen, Arminen, 2018).

Инвестиционное поведение регулируемых естественных монополий - сетевых компаний имеет ряд следующих особенностей, которые должны учитывать при регулировании отрасли:

Во-первых, для регулируемых сетевых компаний характерны значительные объемы невозвратных инвестиций: активы зачастую специфичны и не могут быть использованы в других отраслях, другими компаниями. Во-вторых, экономия масштаба часто делает невыгодными для компании небольшие проекты. Крупные инвестиционные проекты, как правило, начинают реализовываться еще до того, как сформировался спрос на новые мощности. В-третьих, для основных активов регулируемых сетевых компаний характерны долгие сроки ожидаемой эксплуатации (25-50 лет), значительно превышающие горизонт регулирования, что создает риск того, что правила регулирования могут существенно поменяться до того, как компания окупит свои инвестиции. В-четвертых, для регулируемых сетевых компаний характерен достаточно долгий срок реализация инвестиционного проекта (Guthrie, 2006; Vogelsang, 2010). Инвестирование капитала в долгосрочные активы инфраструктурных компаний осуществляется в обмен на гарантированную норму прибыли, основанную на заключённом между регулятором и компанией договоре о регулировании (Baumol, Sidak, 1995).

Наличие аффилированности с государством как правило смещает целеполагание фирмы. Вместо того, чтобы стремиться к максимизации стоимости, государство, в качестве контролирующего акционера, может реализовывать на средства компании общественные и государственно важные интересы: производство общественных благ, устранение внешних эффектов, восстановление социальной справедливости, защита идеологических ценностей, экологические проекты, инвестиции в отраслевую инфраструктуру (Гладышева, Кишилова 2018). Стоит отметить, что монополистические инфраструктурные компании обладают колоссальной рыночной силой (massive market power) в условиях естественной монополии, но по причине регулирования не допускают установления тарифов выше установленных нормативов. При этом, у инфраструктурных компаний стоимость капитала, выше среднерыночных показателей компаний производственного сектора, что объясняется практическим отсутствием возможности продажи ценных активов, из-за их специфичности (Simshauser, Akimov, 2019).

На сторону регулятора обосновано возложена ответственность за состояние и развитие электросетевой отрасли. В случае, если одобренный компанией разумный уровень инвестиции будет ограничиваться регулирующими органами, то рынки капитала будут интерпретировать проводимую политику регулятора по отношению к инвестициям как излишнюю и повысят стоимость капитала в будущие периоды регулирования, что может создать помехи при реализации инвестиционной программы (investment frictions) или, в крайнем случае, заморозить инвестиционные проекты (Baumol, Sidak, 1995). Рост стоимости капитала увеличивает будущие издержки, превышающие выгоды от списания активов в настоящий момент времени. При этом, как рост издержек, так и списание активов значительно повышают стоимость сетевого тарифа для потребителей (Crawford, 2014). Также, избыточные инвестиции, происходящие часто из-за ошибочного прогнозирования совокупного потребления электрической энергии на оптовом рынке, приводят к значительному росту сетевого тарифа или, при отсутствии потенциала для такого роста, к значительным убыткам электросетевых компаний. Оба сценария повышают предельный уровень реализации эффективных инвестиционных проектов, что ожидаемо приводит к убыткам акционеров электросетевых компаний (Simshauser, 2017).

Современная теория тарифного регулирования инфраструктурных монополий строится на концепции стимулирующего регулирования - государственного регулирования цен и тарифов, максимально воспроизводящих у регулируемых компаний стимулы к эффективному использованию ресурсов. Сила стимулирующего регулирования определяется тем, насколько доход регулируемой компании (тариф) зависит от ее текущих издержек: независимость от текущих затрат создает мотивацию для менеджмента снижать издержки для обеспечения дополнительной прибыли компании, поскольку регулятор не изымает достигнутую фирмой экономию. Для создания стимулов к повышению операционной эффективности регулятор может фиксировать предел роста выручки монополиста, например, на уровне инфляции. В отсутствие стимулов срабатывает эффект Аверча-Джонсона, характеризующийся заинтересованностью регулируемых компаний в чрезмерном увеличении тарифной базы, то есть в избыточных инвестициях в свои капитальные активы, при условии превышения нормы прибыли над стоимостью капитала (Laffont, Tirole, 1993). Стоит также учитывать тот факт, что контроль за тарифами осуществляется регулятором при асимметрии информации по отношению к регулируемой отрасли, что приводит к ошибкам регулирования, влияющими на деятельность регулируемых компаний. Перед регулятором в таких условиях ставится задача нивелировать возникший дисбаланс в последующие периоды регулирования и при этом соблюсти принцип предсказуемости проводимой тарифной политики.

В странах с относительно крупными электросетевыми комплексами (Великобритания, Германия, Польша, Италия) прослеживается тенденция к использованию при тарифном регулировании более сильных стимулов к снижению издержек - отдается предпочтение регулированию предела роста цены полных затрат (операционные и инвестиционные расходы), что позволяет компаниям увеличивать фундаментальную стоимость и привлекать капитал на более выгодных условиях. Регулируемые компании стремятся улучшать собственные показатели не только относительно исторических показателей, но и относительно других компаний отрасли (Armstrong, Sappington, 2005). При использовании метода гарантированного возмещения затрат, не предусматривающему стимулов для компаний, (не применяется в России с 2011 года), возрастает риск недобросовестного поведения менеджеров компании, объясняющийся их недостаточной мотивации к снижению затрат, которые в результате превышают эффективный уровень. Применяемый в большинстве российских компаний в исследуемый период метод доходности инвестированного капитала (RAB) стимулирует инвестиционные расходы, поскольку не только предоставляет для них ресурсы, но и предоставляет инвестору гарантии возврата вложенного капитала, фактически перенося риски реализации инвестиционного проекта с инвестора на потребителя (Joskow, 2008).

Согласно эмпирическому исследованию электросетевых компаний за период с 2010 по 2013 гг. RAB-регулирование в России не смогло создать условий для реализации стимулов к инвестициям, заложенных теоретически в данном методе (Орлова, Кадрева, 2016). Это также подтверждается более современным исследованием подтверждающем, что специфическая долгосрочная схема регулирования, применявшаяся в России с 2008 по 2017 гг. (RAB-регулирование), не оказала никакого влияния на уровень инвестиций (Авдашева, Орлова, 2020).

При проведение текущего исследования значимой темой становится то, как государственная собственность влияет на стоимость капитала компании. Государственная собственность может нести в себе неявную гарантию в отношении долга фирмы, поскольку менее вероятно, что фирму с государственной собственностью признают несостоятельной. Данный факт, скорее всего, снижает воспринимаемый риск дефолта, что, в свою очередь, снижает премию за риск, требуемую инвесторами, и, следовательно, снижает стоимость долга для фирмы-эмитента (Bortolotti, Faccio, 2009; Acharya, Anginer, Warburton, 2016). Другие исследования напротив, считают, что государственная собственность связана с более высокой стоимостью акционерного капитала из-за политического вмешательства государственных собственников, и эта связь транслируется на стоимость долга. (Ben-Nasr, Boubakri, Cosset, 2012). Более высокая или низкая стоимость капитала в компаниях с государственной собственностью, также определяется в зависимости от экономической конъюнктуры в регионе присутствия, финансового состояния фирмы и инвестирующего государственного субъекта (Borisova, Fotak, Holland, 2015). Российский опыт изучения электроэнергетической отрасли показывает высокую долю заёмных средств в финансировании основной деятельности, что может быть объяснено существенным преимуществом от использования заёмных средств (Рыкова, Табуров, 2019).

Классификация научной и практической литературы, а также эмпирических исследований позволяет выделить ключевые сегменты, раскрывающие исследуемый феномен:

Экономическая прибыль.

В качестве индикатора, положительная экономическая прибыль показывает эффективность операционной деятельности компании, создание фундаментальной стоимости, непосредственное влияние на принятие корпоративных решений. Допущение о достижении положительной экономической прибыли для монопольной отрасли оценено как реалистичное.

Инвестиционное поведение регулируемых естественных монополий.

Инвестирование капитала в долгосрочные активы инфраструктурных компаний часто не связано с целью получения положительной экономической прибыли, при условии аффилированности с государством. Экономия масштаба часто делает невыгодными для компании небольшие проекты.

Тарифное регулирование электросетевой отрасли.

Регулирование не допускает установления тарифов инфраструктурных монополий выше установленных нормативов. Норматив представляет из себя гарантированную норму прибыли, основанную на заключённом между регулятором и компанией договоре о регулировании. В России действующее стимулирующее регулирование не создает условий для роста объёмов инвестиций и росту их рентабельности, а также к снижению операционных расходов.

Стоимость капитала компаний с государственной собственностью.

Государственная собственность связана с более высокой стоимостью акционерного капитала из-за политического вмешательства государственных собственников, эта связь транслируется на стоимость долга. Более высокая или низкая стоимость капитала в компаниях с государственной собственностью также определяется в зависимости от экономической конъюнктуры в регионе присутствия, финансового состояния фирмы и инвестирующего государственного субъекта.



1. Исследовательский вопрос, данные и гипотезы

Исследовательский вопрос: Возможно ли при существующих регуляторных ограничениях темпов роста цен (сетевых тарифов) на электрическую энергию, ограничениях увеличения затрат на эксплуатацию и допустимый объем инвестиций в модернизацию, реновацию и строительство новых электрических сетей создать положительную экономическую прибыль в естественно-монопольных электросетевых компаниях? Какие инструменты поддержки или наделения экономически-социально значимыми обязательствами использует государство и как они влияют на формирование экономической прибыли?

Экономическая прибыль используется в качестве критерия эффективности ключевых корпоративных решений, как инвестиционных, так и финансовых. Используя источники данных (Bloomberg, финансовую отчетность (МСФО), годовые отчёты, MD&A отчёты) экономическая прибыль разбирается на компоненты для их сопоставления, корректировки и дальнейшей интерпретации результатов. Далее, на основе полученных данных проводится тестирование влияния на экономическую прибыль тарифной, операционной, инвестиционной и налоговой политики для выбранных компаний сектора.

Критерии выбора электросетевых компаний для проведения исследования:

Входит в холдинг ПАО «Россети»;

Функционирует на территории первой ценовой зоны;

Представлены как распределительные, так и магистральные сетевые компании;

Наблюдается тенденция к переходу экономической прибыли в положительный квантиль.

Под сформированные критерии были подобраны компании ПАО «ФСК ЕЭС», ПАО «МРСК Центра», ПАО «МРСК Центр и Приволжья». У представленных компаний наблюдается существенное отрицательное значение показателя экономической прибыли в 2013-2014 годы и сокращение величины отрицательной экономической прибыли или переход к положительной экономической прибыли в 2018-2019 году.

ПАО «ФСК ЕЭС» - крупнейшая дочерняя компания ПАО «Россети», управляет Единой национальной электрической сетью (ЕНЭС), обеспечивая передачу электроэнергии по магистральным сетям в 77 регионах России. Компания оказывает услуги по передаче электроэнергии и мощности для субъектов оптового рынка, а также выполняет работы по технологическому присоединению, участвует в решении важнейших проблем социально-экономического развития страны. Услугами компании пользуются межрегиональные сетевые компании, сбытовые компании и крупные промышленные предприятия. Тарифы на основные услуги ФСК подлежат государственному регулированию со стороны Федеральной антимонопольной службы. Протяженность магистральных линий электропередач достигает почти 150 тыс. км.

ПАО «МРСК Центра» - относится к предприятиям естественных монополий, тарифы устанавливаются органами исполнительной власти. Компания является основным поставщика услуг по передаче электроэнергии и технологическому присоединению в 11 субъектах Центрального федерального округа. В каждом субъекте под управлением МРСК Центра находится филиал, имеющей уникальный сетевой тариф и уникальную величину необходимой валовой выручки (далее - НВВ). Предусмотрены механизмы сглаживания НВВ между филиалами при условии не достижения фиксированного показателя НВВ в одном или нескольких филиалах. МРСК Центра - одна из 14 межрегиональных распределительных сетевых компаний, входящих в холдинг ПАО «Россети». Компания предоставляет услуги для сбытовых компаний, промышленных и сельскохозяйственных предприятий, социально значимых объектов. Протяженность распределительных линий электропередач достигает почти 400 тыс. км.

ПАО «МРСК Центр и Приволжья» - относится к предприятиям естественных монополий, тарифы устанавливаются органами исполнительной власти. Компания является основным поставщика услуг по передаче электроэнергии и технологическому присоединению в 9 субъектах Центрального и Приволжского федеральных округов. Протяженность распределительных линий электропередач достигает почти 300 тыс. км.

В соответствии с целью определения способов создания положительной экономической прибыли электросетевых компаний при установленном порядке тарифного регулирования и задействованных инструментов государственного участия, была классифицирована литература на четыре взаимосвязанные сегменты: экономическая прибыль, инвестиционное поведение регулируемых естественных монополий, тарифное регулирование электросетевой отрасли, стоимость капитала компаний с государственной формой собственности. Для формирования гипотез были разделены исследования, в которых влияние на величину экономической прибыли производится при помощи инструментов тарифного регулирования (исходящие и входящие параметры регулирования) и инструментов государственной поддержки.

Гипотезы, сформированные для проверки эффективности инструментов тарифного регулирования электросетевой отрасли:

Гипотеза 1.1 Ограничение исходящих параметров (инвестиционных и операционных расходов) положительно влияет на величину экономической прибыли.

Первое предположение заключается в том, что ограничения на увеличение затрат на эксплуатацию и допустимый объем капитальных вложений являются обоснованными и не допускает избыточных инвестиции.

Согласно приведённым исследованиям ограничение исходящих параметров не влияет на рост стоимости капитала в текущий момент времени, но может привести к снижению стоимости капитала в дальнейший период регулирования. Ограничение исходящих параметров не способствуют списанию сетевых активов в связи с их обесценением. При ограничении исходящих параметров величина чистой операционной прибыли после налоговых платежей увеличится, так как регулирование предела роста цены полных затрат не допускает пересмотр использования инвестиций в пользу менее рентабельных проектов, что отражается на снижении операционных расходов.

Гипотеза 1.2 Фиксирование предела роста входящего параметра (сетевого тарифа) ниже уровня индекса потребительских цен в период регулирования отрицательно влияет на величину экономической прибыли.

Второе предположение заключается в том, что ограничение роста тарифа ниже уровня роста индекса потребительских цен негативно отразится на выручке и операционной прибыли компании. Индекс потребительских цен является ключевой составляющей при расчёте НВВ, формирующей уровень тарифа. Изменение тарифа отражается на планируемых инвестиционных и операционных расходах компании, из чего следует, что входящие и исходящие параметры являются взаимосвязанными. Эта связь обусловлена тем, что темпы рост сетевого тарифа максимально приближены к темпу роста НВВ, являющейся по сути аналогом совокупных затрат, которые несет организация, включая и инвестиционные расходы, и норму доходности.

В приведённом обзоре литературе объяснены принципы стимулирующего регулирования и его применения в электросетевых компаниях. При стимулирующем тарифном регулировании, выполняются мероприятий по повышению энергетической эффективности позволяющие сохранять сэкономленные расходы в составе НВВ. Для компании, при стимулирующем регулировании, возможность создавать стоимость появляется при предсказуемой и обоснованной тарифной политике, а также устойчивой макроэкономической ситуации. Важно для компании и то, как регулятор реагирует на последствия от реализации рисков.

Гипотезы, сформированные для проверки эффективности инструментов государственной поддержки электросетевой отрасли:

Гипотеза 2.1 Государство использует инструменты финансирования электросетевых компаний, влияющие на стоимость заемного капитала.

Приведённое предположение основано на эмпирических исследованиях связывающих государственную собственность с неявной гарантией в отношении долга фирмы, а также исследованиях связывающих низкую стоимость долга с использованием заёмных средств кредиторов с государственным участием.

Гипотеза 2.2 Государство использует законодательные и налоговые инструменты в отношении электросетевой отрасли России, способствуя созданию положительной экономической прибыли.

Следующее предположение ставит перед собой цель изучить нормативные акты, принятые в отношении сегмента электросетевой отрасли, и найти отображение их влияния на показатели финансовой отчетности. Предположение основано на теоретических работах характеризующих значительную роль государственного участия в экономической жизни российского общества.

1.1 Обзор отрасли и компаний, исследуемых в работе

Электроэнергетика является базовой отраслью российской экономики, обеспечивающей электрической и тепловой энергией внутренние потребности народного хозяйства и населения, а также осуществляющей экспорт электроэнергии в страны СНГ и дальнего зарубежья. В России действует схема разделения электроэнергетической отрасли, на конкурентные (генерация и сбыт) и монопольные (передача и распределение) виды деятельности. Рынок электроэнергии и мощности представляет собой двухуровневую систему -- оптовый и розничный рынки.



Рис 1. Централизованная модель энергосистемы

После проведения государственных реформ в энергетической отрасли в 2002-2011 годах, направленных на повышение конкуренции в отрасли, стабильности системы, а также на привлечение инвестиций в российскую энергетику, регионы России были поделены между первой и второй ценовыми зонами и зонами с незначительной пропускной способности объектов сетевого хозяйства (неценовые зоны и изолированные энергорайоны). На вторую ценовую зону приходится около четверти потребления электроэнергии. Потребление первой ценовой зоны составляет примерно 70% от общего объёма Производство и потребление электроэнергии в Российской Федерации в 2019 году - Росстат.

В структуре потребления электроэнергии России около 50% приходится на промышленное электропотребление, 15% - бытовое потребление (население). Потеря электроэнергии составляет около 10%. Данные Аналитического центра при Правительстве РФ; ТЭК РОССИИ-2019

Генерирующие компании поставляют выработанную электроэнергию в сеть или напрямую крупным промышленным предприятиям. Генерирующие активы сосредоточена в тепловых генерирующих компаниях оптового рынка электроэнергии (ОГК), федеральной гидрогенерирующей компании оптового рынка (ПАО «РусГидро»), 14 территориальных генерирующих компаниях (ТГК) и государственном концерне «Росэнергоатом». При помощи распределительных сетевых компаний электроэнергия попадает на оптовый рынок, где продаётся сбытовым организациям либо конечным потребителям.

Рис 2. Зона оптового рынка электроэнергии

В торговле на оптовом рынке электроэнергии принимают участие только крупные производители и крупные покупатели электрической энергии и мощности. Продажа мощности является обязательством генерирующей компании поддерживать генерирующее оборудование в готовности для выработки электроэнергии в том объеме, который необходим для удовлетворения потребности покупателя. Продажа электроэнергии представляет собой физическую поставку электроэнергии потребителю. Существует несколько способ продажи электроэнергии: в рамках регулируемых договоров, по ценам конкурентного отбора на рынке на сутки вперед и на балансирующем рынке, а также в рамках свободных договоров. Представленная модель генерации является централизованной и составляет 90% генерирующих мощностей России.

Сбытовые компании приобретают электроэнергию на оптовом и розничных рынках для продажи конечным потребителям. Сбыт электроэнергии осуществляют следующие категории сбытовых компаний:

гарантирующие поставщики (обязаны заключить договор предоставления электроэнергии с любым обратившимся к ним лицом);

независимые сбытовые компании (свободны в выборе потребителя);

напрямую производители электрической энергии и мощности.

Рис 3. Схема взаимодействия участников рынка электроэнергии

Между генерацией и сбытом электроэнергия проходит через электрические сети сетевых компаний. Сетевые компании контролируются холдинговой компанией ПАО «Россети», владеющей контрольными пакеты 15 межрегиональных и магистральной сетевыми компаниями. Под контроль холдинга попадают 90% магистральных и около 75% распределительных сетей в России. Ведомости, 2019 год: «В тарифах «Россетей» будут учтены расходы на покупку независимых территориальных сетей» Оставшиеся сети принадлежат независимым территориальным сетевым компаниям, у которых арендуются электросетевые активы. В исследуемом периоде отмечена тенденция на консолидацию электросетевых активов вокруг дочерних компаний холдинга.



Рис 4. Инфраструктура сегмента передача и распределения

Сетевые компании осуществляют два основных вида деятельности - передачу электрической энергии по электрическим сетям (далее - ПЭ) и технологическое присоединение устройств потребителей, генерирующих компаний и объектов электросетевого хозяйства иных владельцев (далее - ТП). Сроки осуществления ТП составляют в среднем составляют до 200 суток. Оба вида деятельности являются естественно-монопольными и подлежат регулированию со стороны государства.

Представленная в Таблице 1 сумма активов компаний электросетевой отрасли даёт представление о масштабах сегмента и о распределении активов между компаниями в рамках исследуемого периода. В таблице также содержаться данные за 2018 год об объёмах ПЭ и уровне потерь при передаче. Потери электроэнергии возникают из-за износа основных средств или хищения электроэнергии. Уровень потерь важен для компаний, так как является индикатором эффективности ПЭ. Средняя величина уровня потерь для США, Китая и Западной Европы составляет 5-7% Годовой отчёт ПАО «Россети» за 2018 год. Объём ПЭ и уровень потерь э/э также содержится в годовом отчёте.. Наибольшая доля активов, объёма ПЭ и потерь приходится на магистральную сетевую компанию ФСК ЕЭС.



Таблица 1.1. Масштаб электросетевой отрасли России.

В соответствии с Федеральным законом об «Об электроэнергетике» цены (тарифы) на услуги по ПЭ устанавливаются органами исполнительной власти субъектов РФ в области государственного регулирования тарифов в форме установления долгосрочных тарифов на основе долгосрочных параметров регулирования деятельности организаций. Стоимость энергии является социально значимым фактором в регионах расположения станций, поэтому при регулировании учитывается доступность данной продукции и платежеспособность потребителей. Установленный уровень тарифов, обеспечивает приемлемый уровень затрат на электроэнергию, а также инвестиционную привлекательность. Регулирующий орган (Федеральная антимонопольная служба) применяет следующие методы регулирования:

метод доходности инвестированного капитала (далее - RAB);

метод долгосрочной индексации необходимой валовой выручки (далее - ИНДЕКС).

Аббревиатура RAB Примечание 9. RAB-регулирование расшифровывается как Regulatory Asset Base -- регулируемая база капитала. В основе методики лежит такая система расчета тарифов, которая позволяет постепенно возвращать инвестированные средства (строительство и модернизация сетевой инфраструктуры), включая проценты на привлеченный капитал. При этом из-за долговременности возврата вложений (35 лет) удается удержать рост тарифа на приемлемом уровне. Норма доходности на капитал, инвестированный до перехода на RAB, определяется органами регулирования субъектов РФ в диапазоне от 1% до 11%. С 2013 года норма доходности на новый капитал составляет 11%.

Рис 5. Схема установления тарифа при RAB-регулировании

Необходимая валовая выручка (НВВ) обеспечивает покрытие экономически обоснованных расходов сетевой организации, возврат инвестированного капитала и получение дохода на инвестированный капитал. НВВ ежегодно подлежит корректировке с учетом отклонения фактических параметров расчета от плановых, а также с учетом стоимости исполнения утвержденной инвестиционной программы и достижения показателей надежности и качества оказываемых услуг. Распределение НВВ используется для сглаживания величины изменения тарифов и осуществляется на период 5 лет (до 10 лет для ИНДЕКС). В годовых отчётах указано, что выбор метода долгосрочной индексации необходимой валовой выручки предпочтителен при незначительной составляющей инвестиционной программы. Чрезмерное растягивания долгосрочного периода регулирования не соответствует параметрам эффективности и не отвечает интересам потребителей услуг «Реформы тарифного регулирования в энергетике Великобритании» - Энергетический бюллетень, март 2018 года.. В исследуемых компаниях используется преимущественно метод RAB-регулирования.

Таблица 1.2. Характеристики применяемых методов тарифного регулирования.

Параметр	Метод доходности инвестированного капитала (RAB)	Метод долгосрочной индексации необходимой валовой выручки (ИНДЕКС)
Указаний по определению НВВ:	Приказ ФСТ России от 30.03.2012 № 228-э	Приказ ФСТ России от 17.02.2012 № 98-э
Долгосрочные параметры регулирования для расчета НВВ:	Базовый уровень операционных расходов; Индекс эффективности операционных расходов; Уровень надежности и качества реализуемых товаров (услуг); Норматив технологического уровня потерь.
	Размер инвестированного капитала; Чистый оборотный капитал; Норма доходности на инвестированный капитал; Срок возврата инвестированного капитала.	х
Состав НВВ:	Операционные расходы (OPEX); Неподконтрольные расходы (аренда, налоги, услуги ФСК и ТСО, компенсация потерь); Возврат инвестированного капитала; Доход на инвестированный капитал; Перераспределение НВВ в целях сглаживания тарифов; Корректировка НВВ по факту деятельности.	Операционные расходы (OPEX); Неподконтрольные расходы (аренда, налоги, услуги ФСК и ТСО, амортизация, возврат и обслуживание кредитных ресурсов, прибыль на капитальные вложения); Корректировка НВВ по факту деятельности.

Перераспределение НВВ в целях сглаживания тарифов позволяет переносить превышение (НВВфакт. > ННВплан.) на конец периода регулирования (для RAB - конец 3-ого года до увеличения срока до 5 лет). В итоге, сглаженные доходы в последнем году периода невозможно учесть без резкого скачка тарифа.

Контроль за ценообразованием включает:

Ограничение удельных инвестиционных расходов;

Контроль за выполнением графика ввода объектов в эксплуатацию;

Ограничение удельных операционных расходов;

Ограничение уровня потерь электроэнергии;

Контроль за сроками осуществления технологического присоединения.

По инвестиционным мероприятиям утверждённые ставки дифференцируются в соответствии с методологическими указаниями (ФАС) по уровню напряжения, марке материала, типу используемого оборудования и способу выполнения работ. Устанавливается минимальная и максимальная граница стоимости проведения инвестиционных мероприятий (руб./Квт для трансформаторных подстанций, руб./км для линий электропередач, руб./шт. для технологического присоединения).

Среднее значение доли сетевого тарифа в конечной стоимости электроэнергии, включающее сети низкого, среднего и высокого напряжения составляет около 41-46%. Рост цен на электроэнергию составил 38% к 2019 году от уровня 2012 год. Индекс потребительских цен -- основной стимул роста цен за тот же период прибавила 55% роста. В 2014 году соотношение цен на электроэнергию для населения и промышленности выровнялось и в последующие годы стоимость электроэнергии для населения увеличивалась существеннее. Данные Аналитического центра при Правительстве РФ и Росстата (2012-2019 гг.). Представлены в Приложении 8. Показатели электроэнергетической отрасли России

Рассмотрим основные проблемы отрасли.

Платежная дисциплина контрагентов. Значительный рост дебиторской задолженности сетевых компаний вызван неплатежами сбытовых компаний в 2014-2015 годы в связи с невозможностью или дороговизной получения заемных средств на покрытие кассового разрыва. А также банкротством крупнейшей частной сбытовой компании «Энергострим» в 2013 году Forbes, 2013 год: «Афера на 60 млрд рублей: как рухнул крупнейший частный продавец электроэнергии» и образованием у компании безвозвратной задолженности на 16 млрд.

Льготное технологическое присоединение до 150 кВт. Злоупотребление льготами заключается в желании потребителей взять мощность про запас, в реальности используется зачастую лишь 20-30% от заявленных объемов. В 2015 году из платы за технологическое присоединение потребителей было исключено 50% инвестиционной составляющей. Выполнение мероприятий по строительству распределительной сети от существующих электросетевых объектов до участка заявителя осуществляется целиком за счет сетевой компании. Это приносит значительный убыток электросетям и сказывается на конечном тарифе для всех потребителей.

Закон «последней мили» и перекрестное кредитование. Механизм давал выручку МРСК за счет принципа, когда крупные потребители электроэнергии, присоединенные непосредственно к магистральным электросетям Федеральной сетевой компании, оплачивали не только тариф ФСК, но и тариф распределительных сетей более низкого напряжения, услугами которых в действительности не пользовались. Закон «последней мили» окончательно отменён в 2017 году.

Отсутствие понятной, сбалансированной и долгосрочной траектории тарифного регулирования. Сдерживание тарифов ниже уровня инфляции, фиксация размеров перекрестного субсидирования, замораживание и пересмотр тарифов, смещение сроков их индексации привели к образованию существенных выпадающих доходов. В России более 1000 разных тарифов в каждом регионе на каждый класс напряжения, группу потребителе. В итоге деятельность МРСК крайне неоднородна, и убытки в одних филиалах приходится покрывать за счет прибыли в других.

Компания: ПАО «ФСК ЕЭС»

Компания оказывает только один вид услуг - передачу электрической энергии по магистральной сети (ЕНЭС) и сопутствующую ей услугу по технологическому присоединению. Стратегические планы компании не рассматривают продвижение на другие продуктовые рынки.

Рис 6. Стратегические задачи ФСК на период 2015-2019 годов

Реализация инвестиционной программы предусматривает ввод новых и реконструкцию действующих объектов. В процессе комплексного технического перевооружения и реконструкции, при строительстве новых электросетевых объектов устанавливается современное оборудование, позволяющее повысить надежность работы оборудования, уменьшить риск возникновения аварийных ситуаций, а также снизить операционные затраты. Строительство объектов для внешнего электроснабжения БАМа и Транссиба - крупнейший из проектов инвестиционной программы ФСК ЕЭС, является проектом общегосударственного значения. Основные потребители услуг ФСК по передаче электроэнергии - региональные распределительные компании (доля в выручке более 50%).

Производственные показатели, финансовая архитектура и оценка значимости рисков доступны в Приложении 1. Далее приведены финансовые результаты компании за исследуемый период и основные финансовые метрики, используемые в исследовании.



Рис 7. Структура капитала, выручки и основных средств компании ФСК ЕЭС

Основываясь на движении потоков денежных средств, ФСК ЕЭС находится в стадии зрелости с позиции жизненного цикла организации (ЖЦО).

Рис 8. Движение потоков денежных средств, капитальные и процентные расходы компании ФСК ЕЭС

Компания: ПАО «МРСК Центра»

Основным бизнесом компании является транспортировка и распределение электроэнергии от магистральных сетей ФСК ЕЭС до территориальных сетевых организаций, сбытовых организаций и крупных потребителей. В 2013 году ПАО «МРСК Центра» приступил к выполнению функций гарантирующего поставщика в 5 областях, после банкротства «Энергострим» в соответствии с решением Министерства энергетики Российской Федерации.

Стратегические задачи на период 2015-2019 г.

Программа по повышению надежности инфраструктуры;

Программа по снижению потерь электроэнергии;

Программа консолидации электросетевых активов;

Программа по повышению эффективности инвестиций и операционных затрат.

Рис 9. Структура капитала, выручки и основных средств компании МРСК Центра

Долгосрочная инвестиционная программа МРСК Центра сформирована исходя из текущих производственных целей, задач и планов развития на основании утвержденных в органах исполнительной власти субъектов Российской Федерации инвестиционных программ филиалов МРСК Центра. С 2018 года МРСК Центра выполняет функции единоличного исполнительного органа МРСК Центр и Приволжья.

Производственные показатели, финансовая архитектура и оценка значимости рисков доступны в Приложении 2. Далее приведены финансовые результаты компании за исследуемый период и основные финансовые метрики, используемые в исследовании. Основываясь на движении потоков денежных средств, МРСК Центра находится в стадии роста с позиции жизненного цикла организации (ЖЦО).

Основываясь на движении потоков денежных средств, МРСК Центра находится в стадии роста с позиции жизненного цикла организации (ЖЦО).

Рис 10. Движение потоков денежных средств, капитальные и процентные расходы компании МРСК Центра

Далее представлены основные показатели тарифного регулирования, демонстрирующие связь НВВ с выручкой от ПЭ.

Рис 11. Величина НВВ, выручки от ПЭ и прироста тарифа компании МРСК Центра

Компания: ПАО «МРСК Центр и Приволжья»

В состав ПАО «МРСК Центр и Приволжья» входят девять филиалов. В 2013 году МРСК Центр и Приволжья приступил к выполнению функций гарантирующего поставщика, после банкротства «Энергострим» в соответствии с решением Министерства энергетики Российской Федерации.

Стратегические задачи на период 2015-2019 г.

Повышение уровня качества и надежности электроснабжения;

Повышение операционной и инвестиционной эффективности;

Сохранение тарифных источников инвестиций в обновление и развитие сети;

Рост компании (создание дополнительной стоимости);

Улучшение взаимодействия с потребителями, обществом и инвесторами.

Производственные показатели, финансовая архитектура и оценка значимости рисков доступны в Приложении 3. Далее приведены финансовые результаты компании за исследуемый период и основные финансовые метрики, используемые в исследовании.

Рис 12. Структура капитала, выручки и основных средств компании МРСК Центр и Приволжья

Основываясь на движении потоков денежных средств, МРСК Центр и Приволжья находится в стадии зрелости с позиции жизненного цикла организации (ЖЦО).

Рис 13. Движение потоков денежных средств, капитальные и процентные расходы компании МРСК Центр и Приволжья

Далее представлены основные показатели тарифного регулирования, демонстрирующие связь НВВ с выручкой от ПЭ.

Рис 14. Величина НВВ, выручки от ПЭ и прироста тарифа компании МРСК Цента и Приволжья



2. Анализ и результаты

Для проведения последовательного доказательства гипотез необходимо рассчитать показатель экономической прибыли за период 2012-2019 годы для выбранных компаний электросетевой отрасли: ПАО «ФСК ЕЭС», ПАО «МРСК Центр», ПАО «МРСК Центр и Приволжья».

Первый этап: расчёт и анализ средневзвешенной стоимости капитала компаний (WACC):

Таблица 2. Расчёт WACC для ФСК ЕЭС

Строки Equity и Debt - данные Bloomberg (совпадают с данными из финансовой отчетности по МСФО). Cost of Equity - данные Bloomberg. Cost of Debt - данные компании из годовой отчётности. Используемая ставка налога на прибыль составляет 20%.

В 2013 году Внешэкономбанк одобрил инвестирование пенсионных накоплений, находящихся под собственным управлением, в инфраструктурные облигации ФСК ЕЭС с лимитом 100 млрд. руб. на срок 35 лет. Также, дополнительно было инвестировано 40 млрд. руб. в инфраструктурные облигацииРегистрационный номер: 4-37-65018-D от 14.11.2013, 4-38-65018-D от 14.11.2013 ФСК ЕЭС в 2015 году. Начиная со второго купона ставка рассчитывается по формуле: Кi = (ИПЦ - 100%) + 1%. Это на 1,5 процентных пункта меньше, чем ставка выпущенных на локальном рынке в 2012 году облигацийРегистрационный номер: 4-22-65018-D от 21.06.2012 с плавающей ставкой, рассчитанных по формуле: Кi = (ИПЦ - 100%) + 2,5%.

...