В результате этого инвесторы имеют в качестве обеспечения возврата вложенных средств все активы фирмы.

Кроме того, в проспекте облигаций могут содержаться и другие защитительные статьи, гарантирующие инвесторам безопасность вложений. Это могут быть обязательства эмитента поддерживать соотношение заемного и собственного капитала на определенном уровне; не производить новых облигационных займов до погашения предыдущих займов; осуществлять регулярные отчисления в специальный фонд для погашения облигаций и т.д.[29, с.224]

Необеспеченные залогом (беззакладные) облигации включают следующие разновидности:

1. Облигации, не обеспеченные какими-либо материальными активами. Они гарантируются добросовестностью компании-эмитента, т.е. обещанием этой компании выплатить проценты и возместить всю сумму займа по наступлении срока погашения.

2. Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погасить заем за счет каких-либо конкретных доходов.

3. Облигации под конкретный инвестиционный проект. Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проекта. Доходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент использует на погашение займа и выплату процентов.

4. Гарантированные облигации -- облигации, которые не обеспечены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантируется не компанией-эмитентом, а другими компаниями. Чаще всего гарантом является более сильная с экономической точки зрения компания, что делает эти облигации более надежными.

5. Облигации с распределенной или переданной ответственностью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между несколькими компаниями, включая эмитента, либо их целиком принимают на себя другие компании, исключая эмитента.

6. Застрахованные облигации. Данный облигационный заем компания-эмитент страхует в частной страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений выполнения обязательств по этому займу.

7. Облигации, достойные инвестиций, т.е. надежные облигации, выпускаемые фирмой с твердой репутацией и имеющие хорошее обеспечение.

8. Макулатурные облигации -- это облигации, используемые для спекуляций. Вложения в них всегда сопряжены с высокой степенью риска.

Гражданское законодательство устанавливает определенные ограничения на выпуск необеспеченных облигаций, а именно: выпуск облигаций без обеспечения допускается не ранее третьего года существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества. Это позволяет инвесторам проанализировать финансовое состояние компании как минимум за два предшествующих года, изучить кредитную историю фирмы. Законодательство также предусматривает, что выпуск облигаций без обеспечения возможен в размерах, не превышающих величину уставного капитала компании, и только после его полной оплаты. Если же компания предполагает осуществить облигационный заем на сумму, которая превышает размер уставного капитала, то она должна получить обеспечение от третьих лиц.

2. По способу получения дохода различают следующие виды облигаций:

* купонные;

* дисконтные;

* смешанные;

* доходные.

1. Купонные облигации -- это облигации, к которым при их эмиссии прилагаются купоны. Купон представляет собой вырезной талон с указанной на нем процентной ставкой и датой выплаты дох ода. Владелец облигации предъявляет облигацию с купонами для получения дохода. Держателю облигации выплачивается причитающийся ему доход, а купон отрезается и погашается. По способу выплаты купонного дохода облигации подразделяются на:

* облигации с фиксированной процентной ставкой;

* облигации с плавающей процентной ставкой;

* облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа. Такие облигации еще называются индексируемыми, обычно они эмитируются в условиях инфляции.

Доход по купонным облигациям может выплачиваться ежеквартально, раз в полугодие, ежегодно. Периодичность выплат устанавливается в условиях выпуска облигаций.

2. Дисконтные облигации - это облигации, которые иногда называют облигациями с нулевым купоном, т.е. процент по ним не выплачивается, а владелец облигации имеет доход за счет того, что облигация продается с дисконтом, т.е. по цене ниже номинала. Выкуп облигаций фирма осуществляет по номинальной стоимости. Разница между номинальной ценой и ценой приобретения облигации и составляет доход ее держателя. В настоящее время дисконтные облигации имеют широкое распространение на фондовом рынке.

3. Смешанные облигации. В ряде случаев облигации выпускаются с купонами, на которых указаны фиксированные проценты доходности по отношению к номиналу, и, кроме того, облигация продается с дисконтом. В этом случае владелец получает регулярный доход в виде купонных выплат, а также извлекает доход при погашении облигаций по номинальной стоимости.

4. Доходные облигации составляют особую разновидность облигаций. Фирма обязана выплачивать владельцам процентный доход по данным облигациям только в том случае, если у нее есть прибыль. Если прибыль отсутствует, то доход не выплачивается.

Доходные облигации могут быть простыми и кумулятивными. Простые облигации -- это облигации, по которым невыплаченный доход за предыдущие годы фирма не обязана возмещать в последующие периоды даже при наличии достаточно большого размера прибыли.

Кумулятивные облигации - это облигации, по которым невыплаченный в связи с отсутствием прибыли процентный доход накапливается и выплачивается в последующие годы. Как правило, период накопления невыплаченного дохода -- не более трех лет. В условиях вы пуска кумулятивных доходных облигаций должно быть предусмотрено, что до тех пор, пока не выплачен процентный доход, дивиденды по привилегированным и обыкновенным акциям не выплачиваются.

3. По характеру обращения облигации можно разделить на два вида: обычные облигации (неконвертируемые) и конвертируемые (с правом обмена на обыкновенные акции).

Обычные облигации (nonconvertible bonds) выпускаются без права их конверсии в акции или другие ценные бумаги. Владелец обычной облигации держит ее до срока погашения, получая доход, предусмотренный условиями выпуска облигаций. В случае необходимости он может продать облигации до срока погашения по рыночной цене, которая зависит от величины процентной ставки, накопленного купонного дохода, отрезка времени до срока погашения и ряда других факторов.

Конвертируемые облигации (convertible bonds) -- это облигации, которые дают их владельцу право обменять облигации на обыкновенные акции того же эмитента в определенный срок по установленной цене. Фирма выпускает конвертируемые облигации, что бы быстрее реализовать облигационный выпуск и заинтересовать инвесторов в приобретении именно своих облигаций.

Право про ведения конвертации, как правило, принадлежит инвестору, который приобрел облигации в ходе первичного размещения или на вторичном фондовом рынке. Инвесторы, принимая решение о целесообразности конвертации, должны учесть все рыночные факторы: цену конвертации; рыночную стоимость акций и стоимость акций, получаемых в результате конверсии; доходность вложений в конвертируемые облигации и другие аспекты данной операции.

Выпуская конвертируемые облигации, фирма в проспекте эмиссии определяет все параметры и условия облигационного займи и, прежде всего -- цену конвертации и коэффициент конвертации. В ряде случаев компания в проспекте эмиссии предусматривает пункт о вынужденной конверсии, т.е. конвертацию облигаций в акции компания производит независимо от желания инвесторов. Предусматривая возможность вынужденной конвертации, компания оговаривает условия ее проведения.

4. По срокам погашения различают:

1) облигации с фиксированным сроком погашения:

* краткосрочные, обычно сроком до 1 года;

* среднесрочные, от 1 года до 5--10 лет;

* долгосрочные облигации со сроком погашения от 20 до 30 лет.

Сроки погашения различных видов облигаций в каждой стране определяются законодательством и сложившейся практикой. Так, в США к краткосрочным обычно относят облигации со сроком обращения от 1 года до 3 лет, к среднесрочным -- от 3 до 7 лет, долгосрочным -- свыше 7 лет [29, с.224]. Казахстанское законодательство содержит указания о сроках обращения только государственных долговых обязательств;

2) облигации без фиксированного срока погашения:

* бессрочные или непогашаемые;

* отзывные облигации -- облигации, которые могут быть отозваны эмитентом до наступления срока погашения. При выпуске облигаций эмитент устанавливает условия такого отзыва -- по номиналу или с премией;

* облигации с правом погашения -- это облигации, которые предоставляют инвестору право на возврат облигации эмитенту до наступления срока погашения и получение за нее номинальной стоимости;

* продлеваемые облигации предоставляют инвестору право продлить срок погашения и продолжать получать проценты в течение этого срока;

* отсроченные облигации дают эмитенту право на отсрочку погашения.

5. В зависимости от порядка владения различаются облигации:

1) именные -- это облигации, права владения которыми подтверждаются внесением имени владельца в текст облигации и в книгу регистрации, которую ведет эмитент.

2) на предъявителя -- облигации, права владения которыми подтверждаются простым предъявлением облигации.

6. В зависимости от формы выпуска различают два вида облигаций: документарные и бездокументарные.

7. В зависимости от формы возмещения делятся на облигации, возмещаемые в денежной и натуральной форме.

8. По методу погашения номинала облигации делятся на:

* облигации, погашение номинала которых производится разовым платежом;

* облигации с распределенным по времени погашением, когда за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала;

* облигации с последовательным погашением фиксированной доли общего количества облигаций (лотерейные или тиражные займы).

9. В зависимости от цели облигационного займа различают:

* обычные облигации, которые выпускаются для рефинансирования имеющейся у эмитента задолжности или для привлечения дополнительных финансовых ресурсов;

* целевые облигации, средства, от реализации которых направляются на финансирование конкретных инвестиционных проектов или конкретных мероприятий (например, строительство, проведение телефонной сети и т.д.) [30, с.140].

Периодическая выплата доходов по облигациям в виде процентов производится по купонам.

Купон представляет собой вырезной талон с указанной на нем цифрой купонной (процентной) ставки. По способам выплаты купонного дохода облигации подразделяются на:

- Облигации с фиксированной купонной ставкой;

- Облигации с плавающей купонной ставкой, когда купонная ставка зависит от уровня ссудного процента;

- Облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа. Такие облигации еще называют индексируемыми, обычно эмитируются в условиях инфляции;

- Облигации с минимальным или нулевым купоном (мелкопроцентные или беспроцентные облигации). Рыночная цена по таким облигациям устанавливается ниже номинальной, т. е. предполагает скидку. Доход по этим облигациям выплачивается в момент ее погашения по номинальной стоимости и представляет разницу между номинальной и рыночной стоимостью;

- Облигации с оплатой по выбору. Владелец этой облигации может доход получить как в виде купонного дохода, так и облигациями нового выпуска;

- Облигации смешанного типа. Часть срока облигационного займа владелец облигации получает доход по фиксированной купонной ставке, а часть срока - по плавающей ставке.

По характеру обращения облигации бывают:

- Неконвертируемые;

- Конвертируемые, предоставляющие их владельцу право обменивать их на акции того же эмитента (как на обыкновенные, так и на привилегированные).

Важное значение для держателей конвертируемых облигаций имеют конверсионный коэффициент и конверсионная цена. Конверсионный коэффициент показывает, какое количество акций можно получить в обмен на такую облигацию.

В зависимости от обеспечения облигации делятся на два класса:

- Обеспеченные залогом;

- Необеспеченные залогом.

В свою очередь, обеспеченные залогом облигации:

Обеспечиваются физическими активами: в виде имущества и иного вещного имущества; в виде оборудования (облигации с подобным залогом чаще всего выпускаются транспортными организациями, которые в качестве обеспечения используют суда, самолеты и т. п.).

Необеспеченные залогом облигации включают следующие разновидности:

- Необеспеченные облигации какими-либо материальными активами. Они подкрепляются "добросовестностью" компании-эмитента, т. е. обещанием этой компании выплатить проценты и возместить всю сумму займа по наступлении срока погашения.

- Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погашать заем на счет каких-либо конкретных доходов.

- Облигации под конкретный инвестиционный проект. Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проекта. Доходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент использует на погашение займа и выплату процентов.

- Гарантированные облигации. Облигации не обеспечены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантируется не компанией-эмитентом, а другими компаниями. Чаще всего гарантом является более сильная с экономической точки зрения компания, что делает данные облигации более надежными.

- Облигации с распределенной или переданной ответственностью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между некоторым числом компаний, включая эмитента, либо целиком принимают на себя другие компании, исключая эмитента.

- Застрахованные облигации. Данный облигационный займ компания-эмитент страхует в частной страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений в выполнении обязательств по этому займу.

В зависимости от степени защищенности вложений инвесторов различают:

- Облигации, достойные инвестиций, - надежные облигации, выпускаемые компаниями с твердой репутацией; хорошее обеспечение;

- Макулатурные облигации, носящие спекулятивный характер. Вложения в такие облигации всегда сопряжены с высоким риском. [30, с. 172]

2.3 Правовой режим производных ценных бумаг

Понятие и сущность производных ценных бумаг

Производные ценные бумаги, являются результатом возникновения у субъекта права на обладание в будущем базовым активом - ценной бумагой или любого иного материального объекта (нефти, зерна, валюты и т. д.). Особенностью производных ценных бумаг является то, что с одной стороны одни авторы называют их сделками, которые на фондовом рынке традиционно именуются «срочными сделками», а другие признают их ценными бумагами, т.е. свободно обращаемым в гражданском обороте имуществом.

Производная ценная бумага может быть представлена и имуществом, и сделкой - в этом заключается особенность данного финансового инструмента. В подтверждение этого факта можно процитировать М.И. Брагинского и В.В. Витрянского, указывающих, что «соединение вещных и обязательных элементов явилось необходимой базой использования конструкции ценных бумаг, при которой, с одной стороны, речь идет о праве собственности на соответствующий объект (акция, облигация и др.) как на вещь, а с другой - об обязательственном, рожденном главным образом из договора, праве, принадлежность которого лицу подтверждается ценной бумагой» [27, с. 237]. Ф.С. Карагусов указывает, что «целесообразно различать опционы как инструменты рынка ценных бумаг от опционов как гражданско-правовых договоров, закрепляющих условную сделку между сторонами» [28, с. 141].

Таким образом, производные ценные бумаги определяются и как имущество, и как договоры. По нашему мнению, характер производной ценной бумаги и ее правовое содержание зависят от конкретного вида той или иной производной ценной бумаги. В зависимости от вида режим производных цепных бумаг может определяться нормами право собственности и обязательственного права.

Как известно, на фондовых рынках наибольшее распространение получили такие производные бумаги, как опционы, варранты, фьючерсы и свопы. Опционы и варранты, с одной стороны, и фьючерсы и свопы - с другой имеют различную правовую природу. На наш взгляд, это различие заключается в том, что опционы и варранты имеют свою собственную рыночную цену, что позволяет признать их свободно обращаемым товаром, т.е. имуществом.

Переход прав по опционам и варрантам осуществляется путем их перепродажи посредством заключения договора купли-продажи. Фьючерсы и свопы, в отличие от опционов и варрантов, представляют собой сделки, не имеющие собственной цены обращения. Переход прав по ним осуществляются не куплей-продажей, а посредством заключения обратных сделок. Соответственно, в отношении этих бумаг невозможно определить их владельца, (как у имущества) поскольку это - договор в чистом виде.

Данные обстоятельства позволяют, на наш взгляд, выделить две категории производных ценных бумаг: производные бумаги имущественного характера и производные ценные бумаги обязательственного характера. Причем в основе и тех и других лежит договор. На первую категорию производных ценных бумаг (имущественные) следует распространять режим права собственности, а на вторую (обязательственные) режим обязательств. Таким образом, отношения между участниками отношений, возникающих по поводу производных ценных бумаг, могут регулироваться как нормами права собственности, так и нормами обязательственного права.

В отношении производных ценных бумаг имущественного характера на стадии их обращения на вторичном рынке ценных бумаг отношения между сторонами регулируются нормами права собственности, так как в данный момент производная ценная бумага представляет собой свободно обращаемый товар, подлежащий купле-продаже. На стадии исполнения обязательств по договору последний владелец производной ценной бумаги имущественного характера вступает в обязательственные отношения с обязанным лицом. На этой стадии отношения между участниками, владеющими бумагами имущественного характера, регулируются нормами обязательственного права.

В отношении производных ценных бумаг обязательственного характера на всех стадиях их существования действуют нормы обязательственного права. Любая производная ценная бумага, независимо от своей категории за период своего существования проходит три стадии обращения.

Первая стадия - это создание бумаги как товара или договора.

Вторая стадия ее обращение на рынке ценных бумаг.

Третья стадия - это реализация владельцем бумаги или стороной договора прав, заложенных в них.

На первой стадии производные ценные бумаги, независимо от категории, создаются фондовой биржей либо эмитентом базовых ценных бумаг (например банком). Фондовая биржа либо эмитент ценных бумаг устанавливает параметры и стандарты будущей сделки, определяющие обязательства сторон, представленные производной ценной бумагой. Обязательства сторон составляют содержание созданного биржей или эмитентом продукта. Впоследствии данный продукт подлежит первичному размещению на рынке ценных бумаг, который осуществляет биржа либо эмитент ценных бумаг. В отношении бумаг имущественного характера размещение осуществляется путем их свободной продажи, а в отношении бумаг обязательственного характера - путем заключения договоров.

После завершения первичного размещения начинается период обращения данных финансовых инструментов на вторичном рынке ценных бумаг. На этой стадии формируется рыночная цена производной бумаги (для бумаг, представляющих собой товар, например: опционы, варранты) или заключение обратных сделок (для бумаг, представляющих собой договоры, например, фьючерсы и свопы), соответственно появляется возможность спекулирования ими и получения соответствующей прибыли. В этот период производная бумага находится в неограниченном обороте или подлежит неоднократному перезаключению.

По окончании периода обращения последний владелец бумаги или сторона договора реализуют свои права, заложенные в ней, после чего бумага прекращает свое существование.

В Республике Казахстан производные ценные бумаги как специальный термин впервые был введен в лексикон казахстанского законодательства Указом Президента Республики Казахстан «О ценных бумагах и фондовой бирже». Согласно этому указу, «производные ценные бумаги - ценные бумаги, которые приобретают стоимость, будучи выраженными через другие ценные бумаги». Законом Республики Казахстан от 5 марта 1997 г. данный указ утратил силу, но в Законе Республики Казахстан «О рынке ценных бумаг» от 05 марта 1997 года, который также утратил юридическую силу, в статье 2 давалось определение производных ценных бумаг, которое снова воспроизводило определение, данное в вышеназванном указе. На сегодняшний день, в действующем ныне Законе Республики Казахстан «О рынке ценных бумаг» [6], под производными ценными бумагами понимаются «ценные бумаги, удостоверяющие права по отношению к базовому активу данных производных ценных бумаг». Указанное определение более четко определяет правовую сущность производных ценных бумаг. В действующем Законе Республики Казахстан «Об акционерных обществах» [7], нет статей, определяющих статус производных ценных бумаг. В Налоговом кодексе Республики Казахстан [32] также содержится понятие производных ценных бумаг: «Производные ценные бумаги - ценные бумаги, удостоверяющие права по отношению к базовому активу данных производных ценных бумаг.

К производным ценным бумагам относятся: опционы, форварды, фьючерсы, депозитарные расписки, варранты и другие ценные бумаги, признанные производными ценными бумагами в соответствии с законодательством Республики Казахстан. Базовыми актинами могут быть стандартизированные партии товаров, ценные бумаги, валюта и финансовые инструменты». В Указе Президента Республики Казахстан «О приватизации» регулируются вопросы совершения сделок с производными ценными бумагами, в частности, производные ценные бумаги признаны объектами приватизации, процедура продажи на фондовой бирже производных ценных бумаг признается видом приватизации. В этом же законе регламентируется порядок продажи производных цепных бумаг.

Принятие новых законодательных актов, как то, Закон РК «Об акционерных обществах», Закон РК «О рынке ценных бумаг», вносит определенные коррективы по правовому регулированию производных ценных бумаг и определяет такие финансовые инструменты, как опционы и фьючерсы производными ценными бумагами.

Финансовыми инструментами могут быть признаны любые средства, с помощью которых можно подтвердить имущественные права или достичь каких-либо имущественных целей. Закон РК «О рынке цепных бумаг» под финансовыми инструментами подразумевает ценные бумаги (включая производные ценные бумаги) и иные активы финансового рынка, допущенные к обращению ни территории Республики Казахстан. На наш взгляд, финансовые инструменты - это более широкое понятие, включающее в себя также и определенные способы, с помощью которых может быть достигнут финансовый результат. Такое понимание финансового инструмента, на наш взгляд правильное. Примерно такая же точка зрения высказана Ф.С. Карагусовым, утверждающим, что «финансовым инструментом следует считать юридически значимые подтверждения имущественных прав в отношении таких финансовых активов, как деньги и эмиссионные ценные бумаги, обеспечивающие юридическую возможность передачи этих прав. То есть не всегда сам инструмент может быть передан третьему лицу в подтверждение передачи правомочий по нему. Однако этот инструмент не должен препятствовать такой передаче. В связи с этим инструментами могут быть письменные договоры, допускающие уступку прав по ним» [27, с. 133].

В юридической литературе одним из дискуссионных вопросов является вопрос о правовой сущности так называемых «бездокументарных» ценных бумаг. В рамках данного исследования указанная проблема представляется достаточно актуальной, так как производные ценные бумаги, как правило, выпускаются только в бездокументарной форме.

На этом основании некоторые авторы делают вывод, что на бездокументарные ценные бумаги невозможно распространить режим вещей. Основным аргументом в пользу того, что на бездокументарные ценные бумаги не распространяется режим вещей, является то, что бездокументарными ценными бумагами невозможно обладать. В буквальном смысле это так: ценную бумагу невозможно «подержать в руках».

Но бездокументарная ценная бумага - это не вещь в обычном понимании. С развитием информационных технологий появляется все больше так называемых виртуальных вещей, которые, хотя и не могут быть физически осязаемы, но, тем не менее, имеют большое значение для человека и, более того, - предоставляют ему огромные реальные имущественные выгоды, не ощутить которые невозможно. Фактическое обладание бездокументарной ценной бумагой означает наличие факта записи в реестре в пользу конкретного лица, т.е. обладать бездокументарной бумагой - значит быть записанным в качестве ее владельца в реестре держателей ценных бумаг. В данном случае фактическое обладание бездокументарной ценной бумагой выражено не в возможности ее физического осязания собственником, а его знанием и уверенностью в том, что именно он значится (а, следовательно, является) владельцем данной бумаги. Если же запись изменена в пользу другого лица без ведома собственника, то это означает, что вещь выбыла из обладания собственника. И, следовательно, у него появилось право истребовать вещь (в данном случае бездокументарную ценную бумагу) из чужого незаконного владения, т.е. предъявить к незаконному владельцу иск о признании права собственности.

Переход прав собственности по бездокументарным ценным бумагам осуществляется только путем изменения записи в реестре; иной путь передачи прав невозможен. Доказательством наличия прав на бездокументарную ценную бумагу, помимо соответствующего договора, является, прежде всего, запись в реестре держателей ценных бумаг.

Таким образом, обладание бездокументарной ценной бумагой означает фактическое внесение в реестр сведений о ее собственнике, пользование такой ценной бумагой означает возможность собственника голосовать и извлекать имущественную выгоду от се оборота и, наконец, распоряжение означает возможность собственника продать ее или иным образом распорядиться ею.

Как указывает Ю.Г. Басин признание «бездокументарной оборотной записи в реестре» является особым видом гражданских правоотношений» [33, с. 4]. Фактически собственник бездокументарной ценной бумаги, как и собственник любой вещи, обладает всеми правами собственника и может их реализовывать.

По нашему мнению, лишь отдельные институты вещного права не могут применяться к бездокументарным ценным бумагам (например, приобретательная давность). В соответствии со статьей 240 Гражданского кодекса Республики Казахстан «гражданин или юридическое лицо, не являющееся собственником имущества, но добросовестно, открыто и непрерывно, владеющее им как своим собственным недвижимым имуществом в течение пятнадцати лет либо иным имуществом не менее пяти лет, приобретает право собственности на это имущество (приобретательная давность)» [5].

Ценными бумагами, в том числе и производными, объективно невозможно владеть «добросовестно, открыто и непрерывно как своим собственным», не будучи их собственником, т.е. не указанным в качестве собственника в реестре держателей ценных бумаг. Права на ценную бумагу можно подтвердить только записью в реестре. Давность владения никак не может быть основанием возникновения права собственности на ценную бумагу, так как владеть ею без изменения записи в реестре невозможно. Ни одно лицо не имеет возможности голосования, получения дивидендов или распоряжениями акциями, если оно не указано в реестре держателей ценных бумаг. В отношении бездокументарных ценных бумаг невозможно путем одностороннего волеизъявления стаи, их ила дельцом т.е. быть внесенным в реестр держателей.

К производным ценным бумагам принято относить опционы фьючерсы, форварды, варранты, свопы, еноты, депозитарные расписки и другие производные бумаги. В мире насчитывается несколько десятков их разновидностей. Как правило, все производные ценные бумаги - это высокодоходные, спекулятивные, высокорисковые финансовые инструменты, значительная часть которых обращается на бирже. Все производные ценные бумаги, на наш взгляд, следует разделить на имущественные и обязательственные. К вещным относятся опционы, варранты, депозитарные расписки (такие, как АДР, ГДР), к обязательственным - фьючерсы, форварды и свопы.

Основным признаком производных ценных бумаг имущественного характера является то, что эти бумаги имеют самостоятельную цену, по которой осуществляется их обращение. Из-за этого опцион как бумага может быть отделен от основного контракта и в силу этого имеет самостоятельное хождение. Переход прав по этим производным цепным бумагам осуществляется путем их купли-продажи. Основным признаком производных ценных бумаг обязательственного характера является то, что ни бумаги не имеют собственной цены обращения, переход прав по ним осуществляется путем перезаключения контракта. Производная ценная бумага обязательственного характера не может быть отделена от основного контракта, по существу эта бумага и есть сам контракт.

Срочные сделки на рынке ценных бумаг

Срочная торговля является одним из элементов развития финансовых рынков развитых стран. Изначально роль срочных рынков сводилась к страхованию от будущих ценовых изменений, сейчас они играют активную роль в процессе рыночного ценообразования, в том числе как спекулятивный инструмент. Главным признаком, характеризующим юридическую природу срочных сделок, является то, что их предметом выступает не реальный товар (базовый актив), а имущественные права на покупку или продажу данного товара (базового актива).

Для срочного рынка ценных бумаг характерно наличие специализированных субъектов, присущих только данному рынку. Список субъектов срочного рынка узок и специфичен, состав его участников классифицирован в зависимости от той позиции, которую они занимают. Участники срочного рынка ценных бумаг занимают позицию либо покупателя, либо продавца, либо позицию стороны обслуживающей рыночные процессы.

Особенностью отношений, связанных с покупкой или продажей срочных контрактов, является то, что условия покупки или продажи определяют не покупатели и продавцы, а третья сторона-биржа. Биржа устанавливает все параметры и условия сделки, к которым присоединяются непосредственно стороны. Кроме того, непосредственными участниками сделки являются не те субъекты, в чьих интересах совершается сделка, (клиенты), а их представители (брокеры, выступающими биржевыми посредниками).

Как правило, срочные сделки на рынке ценных бумаг направлены на возникновение прав и обязанностей сторон в будущем, на заранее установленных условиях. В заключение данных сделок могут быть заинтересованы как непосредственно эмитенты ценных бумаг (акционерные общества), так и организаторы торгов (биржи), т.е. срочные сделки могут заключаться как на внебиржевом, так и на биржевом рынке ценных бумаг.

Биржевой рынок срочных контрактов - это совокупность сделок, заключенных на фондовых, а также валютных и товарных биржах. Биржевой или организованный рынок характеризуется, прежде всего, наличием эффективных гарантий со стороны биржи, а также высокой ликвидностью. Принципиальное отличие срочных биржевых сделок от сделок, заключаемых вне биржи, заключается в том, что при заключении срочного контракта на бирже его условия определяет сама биржа, а не стороны сделки, в связи, с чем ответственность на исполнение контракта берет на себя биржа, страхуя тем самым участников сделки от взаимного неисполнения обязательств по договору. Именно это обстоятельство делает заключение срочных сделок на бирже более привлекательными, чем заключение сделок вне биржи.

Главным отличием срочных рынков от других является характер заключенных сделок, исполнение которых осуществляется в будущем, к определенному сроку, но на условиях, согласованных сегодня. Срочные рынки появились и бурно развиваются постольку, поскольку существует непостоянство в ценах товаров и финансовых инструментов. Эти рынки функционируют благодаря курсовым колебаниям. Предметом кассовых сделок является реальный товар; предметом срочных сделок (фьючерсных, опционных и т.д.) - имущественные права. В первом случае, заключая сделку, у покупателя возникают «права из бумаги» а во втором покупаются «права на бумагу».

Так как осуществление права, выраженного в бумаге, зависит от обладания документом, то осуществленное право находится в тесной связи с правом на бумагу. Право на бумагу - это вещное право, право из бумаги - это чаще всего обязательственное. Вопрос о принадлежности бумаги решается в соответствии с нормами права собственности на имущество, вопрос об осуществлении права, выраженного в бумаге, определяется нормами обязательственного или иного права.

Как правило, срочные сделки на рынке ценных бумаг являются: срочными, двухсторонними, консенсуальными, возмездными, абстрактными.

Сделки, заключаемые под условием, являются прообразом современных срочных контрактов, обращающихся на организованных рынках ценных бумаг. По этим сделкам стороны ставят возникновение или прекращение прав и обязанностей в зависимость от того, наступит или нет оговоренное в сделке условие. При купле-продаже товара с условием стороны могут договориться о поставке товара по цене, в сроки, объеме и т. д. к зависимости от определенных обстоятельств. В соответствии со ст. 150 Гражданского кодекса РК сделка считается условной, когда правовой результат, на достижение которого она направлена, ставится в зависимость от какого-либо обстоятельства, которое может наступить либо не наступить в будущем, т.е. наступление обстоятельства сделки вероятно, но не обязательно[5]. На наш взгляд, срочные сделки с ценными бумагами можно назвать условными сделками с некоторыми индивидуальными признаками. Так, осуществление прав и обязанностей по срочной сделке относится к будущему, при наступлении определенных условий, которые обязательно наступят, но в каком виде - выяснить невозможно, их можно только предугадать. Например, исполнение срочной сделки с ценными бумагами будет зависеть от того, как изменится цена базового актива. Мы можем согласиться с авторами Комментария Гражданского кодекса Республики Казахстан, что условие может наступить, а может и не наступить, а срок обязательно наступит [25, с. 347]. Однако при совершении срочной сделки с ценными бумагами помимо срока неотъемлемым условием является обстоятельство, при наступлении которого сделка может быть объявлена к исполнению. Отличительным моментом может стать то обстоятельство, что «обстоятельство, которое обязательно наступит, делает сделку не условной, а срочной» [25, с. 346].

Одной из проблем в определении сущности производных ценных бумаг является в установлении юридических признаков, по которым следует отличать биржевые сделки по поводу приобретения каких-либо имущественных прав от обычных гражданско-правовых сделок, предметом которых также являются имущественные права.

Изучение вопросов практики срочной биржевой торговли позволяет выделить следующие признаки:

- биржевые срочные сделки совершаются непосредственно на организованном рынке;

- биржевые срочные сделки совершаются профессиональными участниками рынка ценных бумаг, имеющих членство на данной бирже, а также определенную категорию, дающую право на совершение срочных сделок;

- биржевые срочные сделки могут совершаться только в течение торговой сессии, установленной биржей;

- биржевые срочные сделки носят обезличенный характер, т.е. продавцы и

покупатели в непосредственный контакт между собой не вступают, а имеют дело с биржей;

- предметом биржевой срочный сделки является определенный перечень объектов, допущенных к обращению на бирже;

- биржевые срочные сделки совершаются в простой письменной форме;

- биржевые срочные сделки вступают в силу только после их регистрации на бирже:

- сроки, порядок и способ их исполнения являются стандартными;

- споры, возникающие между участниками и биржей в процессе биржевой торговли, обычно рассматриваются биржевой комиссией.

Перечисленные свойства биржевых срочных контрактов позволяют отличать их от аналогичных по содержанию договоров, которые могут заключать любые иные субъекты права.

По своему содержанию срочные сделки, совершаемые на организованном и неорганизованном рынке ценных бумаг, в принципе идентичны: в обоих случаях речь идет о самостоятельных, а не предварительных договорах, устанавливающих порядок приобретения прав на покупку или продажу ценных бумаг в будущем, однако по остальным параметрам они различаются. Основные отличия, на наш взгляд, заключаются в следующем. Сделки по приобретению прав на неорганизованном рынке, являются двухсторонними и совершаются, как правило, без профессионального посредника. Они могут быть бессрочными, условия их определяются сторонами самостоятельно, они не могут быть фиктивными, они могут быть не связаны с рынком базового актина, могут заключаться на приобретение неимущественных прав, без цели хеджирования и без гарантии исполнения сделки. Кроме того, передача прав по совершенным срочным сделкам на организованном рынке осуществляется моментально путем допускаемой многократной продажи производной ценной бумаги в течение одного дня. На неорганизованном рынке передача прав до настоящего времени осуществляется путем заключения дополнительных договоров на уступку права требования, что создает определенные неудобства для использования данного инструмента, затрудняя процесс оборачиваемости прав.

Правовое регулирование опциона

Опцион является самым используемым видом срочного контракта, поскольку представляет его держателю неограниченные возможности по получению прибыли и гарантирует относительно небольшой риск потерь.

Слово «опцион» происходит от латинского Option и переводится как выбор. В возможности выбора и маневрирования заключается главная особенность этого финансового инструмента. В отличие от фьючерсных и форвардных сделок, опцион дает большую свободу маневрирования сторонам сделок, что делает его относительно безопасным, а потому столь привлекательным. Опцион предоставляет право выбора исполнения условий договора в отношении другой стороны. Значение опционов состоит в покупке или продаже опционного контракта с целью последующей перепродажи по более высокой цене и получения прибыли за счет разницы между ценой контракта в момент его заключения и ценой контракта в момент его продажи.

В настоящее время опционные сделки заключаются на специальных биржах, заключение которых детально регламентируются. Как правило, они заключаются на 3, 6 или 9 месяцев. Корпорации, на акции которых продают опционы, должны отвечать определенным строгим финансовым требованиям. Опционные сделки заключаются на различные виды ценных бумаг, не только акции, но и облигации, как корпоративные так и государственные. Теоретически базовым активом опциона могут быть не только ценные бумаги, но и другие активы. Однако в мировой практике принято выпускать опционы именно на ценные бумаги. В целом операции с опционами более дешевы, чем операции с базовыми ценными бумагами и позволяют получить достаточно высокий процент прибыли, хотя, как и всякие операции с ценными бумагами, достаточно рискованные.

Опцион может быть биржевым, и внебиржевым финансовым инструментом. Последнее свойство опциона, а именно,его биржевой и внебиржевой характер, - существенным образом меняет его правовое содержание. Сущность биржевого опциона состоит в том, что условия его продажи и покупки определяются не покупателями и продавцами опциона, а третьей стороной - биржей. Биржа выступает не только организатором сделки, но и гарантом ее исполнения. Торговля опционами производится на бирже по определенным правилам, установленной самой биржей

Существует определенная стандартизация опционных контрактов

На первый взгляд может показаться, что опционы и варранты идентичны и отличия между ними прозрачны, по нашему законодательству эти отличия вообще отсутствуют. По существу и тот и другой представляют собой бумажную либо безбумажную форму выражения имущественного права (обязательства) их держателя на покупку или продажу некоторого количества базовых ценных бумаг. Прежде всего, необходимо определиться: в чем отличие прав, удостоверяемых опционом и варрантами. Варранты отличаются от опционов по следующим показателям:

- варранты имеют большой срок жизни (пять лет и более) или вообще являются бессрочными, а опционы -- часто только 9 месяцев или до двух лет

максимум;

- в момент первоначальной эмиссии варранты находятся «не в деньгах», т.е. цена их исполнения (страйк) выше текущей рыночной стоимости акций для сall-варрантов или ниже для put-варрантов;

- варрант предоставляет право покупки (или продажи) только одной акции, а не ста, как у обычных опционов;

- варранты защищены от дробления акций и выплаты дивидендов;

- число выпущенных варрантов всегда фиксировано и ограничено, т.е. не зависит от спроса и предложения, как в случае с обыкновенными опционами.

Основная разница между опционами и варрантами состоит в следующем: варранты технически выпускаются компанией (у которой должен быть достаточный разрешенный к выпуску капитал для обеспечения будущего создания акций), в то время как опционы создаются решением сторон сделки.

В соответствии с действующими Законами РК «Об акционерных обществах», «О рынке ценных бумаг» опцион, определен, как производная ценная бумага, а понятие и действие варранта вообще исчезло из действующих законов. Недоработка действующих законодательных актов сопряжена, прежде всего, с недостаточными теоретическими исследованиями в этой области.

Правовая сущность опционного контракта достаточно сложная. С одной стороны опцион представляет собой обязательство, т.е. объект обязательственного права, а с другой стороны он выражен в ценной бумаге и в том качестве представляет собой вещь, а, следовательно, является объектом права собственности. Как всякая вещь, опцион является объектом купли-продажи и имеет свою собственную цену, при этом опцион - это, прежде всего сделка, но сделка, условия которой зачастую определяют не стороны, ее заключившие, а третья сторона, чаще всего, - биржа.

Опцион выражает взаимное волеизъявление, согласно которому тому, кто его предлагает, и тому, кто берет опцион, обеспечивается право односторонним волеизъявлением потребовать определенное количество ценных бумаг, лежащих в основе опциона (базисного актива), в любой момент времени в рамках оговоренного срока, по заранее установленной цене, в то время как покупатель опциона обязуется выплатить продавцу определенную сумму. В данном случае «право» предполагает возможность отказа покупателя от покупки или продажи реального товара, если это окажется для него невыгодным.

Покупателю опциона обеспечивается право требовать от продавца поставить ему соответствующие ценные бумаги. Это право реализуется путем одностороннего волеизъявления; таким образом, он осуществляет право на опцион. Данное право характеризуется как субъективное право, так как оно предоставляется только одному индивидуальному субъекту, а именно покупателю. Право на опцион осуществляется в рамках односторонней, независимой от воли партнера, правовой сделки[34. с.53].

Право на опцион может осуществляться только тогда, когда покупатель опциона заявляет о своей воли к его исполнению. Продавец опциона обязуется поставить ценные бумаги, лежащие в основе опциона.

Правовое регулирование фьючерса

Фьючерсные контракты являются эффективным способом хеджирования от неблагоприятного изменения цен на объекты биржевой торговли. Принято считать, что операции с финансовыми фьючерсами могут осуществляться только на бирже и относятся к рисковым биржевым операциям. При заключении фьючерсного контракта одна сторона сделки, желающая выступить продавцом, подает заявку (оферту) на «продажу» фьючерса. Сделанная оферта носит публичный характер, адресована всем участникам биржевой сессии. Другая сторона, желающая быть покупателем, также подает заявку на «покупку» фьючерса. Если условия, содержащиеся во встречных заявках, совпадают, то сделка фиксируется в электронной торговой системе биржи.

В отличие от обычных контрактов переход прав по фьючерсу осуществляется не путем уступки прав требования или перевода долга и не путем продажи контракта на бирже по собственной рыночной цене, как это происходит с опционом, а путем заключения обратной сделки. Лицо, не желающее исполнять обязательства по контракту, вправе принять на себя соответствующее обратное встречное обязательство. При этом разница в цепе контрактов будет составлять прибыль или убытки его владельца.

Данные действия могут происходить неоднократно.

Данное обстоятельство, на наш взгляд, определяет правовую особенность фьючерса. Фьючерс так же, как и опцион, представляет собой договор, но, в отличие от опциона, он не имеет собственной рыночной цены и, соответственно, не может свободно обращаться в гражданском обороте как имущество, т.е. переход прав по фьючерсу не может осуществляться путем его перепродажи, посредством заключения договора купли-продажи. Термины «покупка фьючерса» и «продажа фьючерса» являются абстрактными, фактически никакой купли-продажи фьючерса не происходит, на самом деле происходит взаимозачет требований путем заключения обратной сделки. Причем расчеты по таким сделкам осуществляются не по цене самого фьючерса (которой не существует), а по цене базового актива. В связи с этим фьючерс, и отличие от опциона, на наш взгляд, не может быть товаром, а, следовательно, нормы права собственности на него не распространяются. Исполнение обязательств по фьючерсу и защита прав его сторон осуществляется по нормам обязательственного права.

На наш взгляд, фьючерс можно считать видом гражданско-правовых биржевых сделок, хотя и не предусмотренным законодательством, но и не противоречащим ему. В Гражданском кодексе Республики Казахстан фьючерс как договор не значится, однако в соответствии с пунктом 2 статьи 380 названного кодекса сторонам предоставляется право заключать договор как предусмотренный, так и не предусмотренный законодательством. Таким образом, стороны, основываясь на праве о свободе договора, имеют право заключать подобную сделку.

При этом, считаем, что, являясь договором, фьючерс так же, как и опцион, представляют собой производную ценную бумагу. Термин «производная ценная бумага» означает не что иное, как производный характер данного инструмента и не более того. На наш взгляд, нельзя отождествлять термин «ценная бумага» только с имуществом, регулируемым нормами права собственности. Производная ценная бумага может быть представлена стандартными контрактами, которыми являются фьючерсы и опционы. При этом, являясь контрактами, эти финансовые инструменты не теряют статуса ценной бумаги. Как любая ценная бумага они представляют собой документ установленной формы и с обязательными реквизитами, предоставляющий его владельцу определенные имущественные права. Производные ценные бумаги могут быть выражены в форме контракта (опционы, фьючерсы, форварды, свопы) или в форме записи прав (депозитарные расписки, варранты). И те, и другие характеризуются стандартностью и публичностью, а также возможностью для их владельцев реализовать определенные имущественные права, вытекающие из факта обладания данной бумагой.

На наш взгляд, исходя из природы фьючерса и опциона, можно утверждать, что эти финансовые инструменты являются ценными бумагами производного характера или, проще говоря - производными ценными бумагами. Считаем, что Закон «О рынке ценных бумаг» совершенно правильно определил опционы и фьючерсы как производные ценные бумаги, если рассматривать их в широком смысле, что соответствует мировой практике. Однако необходимо отметить, что фьючерс следует рассматривать как производную ценную бумагу лишь в том случае, если базовыми активами выступают ценные бумаги. В том случае, если базовыми активами выступают определенные партии товаров, то фьючерс, мы должны рассматривать как контракт.

Считаем, что для признания ценной бумагой того или иного финансового инструмента достаточно двух признаков:

1. Стандартность бумаги и ее публичный характер;

2. Предоставление имущественных прав ее владельцу.

Во-первых, организатор торгов заранее извещает участников торгов обо всех необходимых условиях, на которых будут совершаться сделки, таких, как единица и объем базового актива, срок сделки, дата погашения, размер биржевого сбора и т.д.

Во-вторых, совершение фьючерсной сделки означает, что каждая из сторон получает имущественное право - т.е. право на получение потенциальной вариационной маржи в случае, если некая цена единицы базового актива в установленный момент времени окажется выше или ниже ее цены, закрепленной при совершении фьючерсной сделки[34, с.54].

По нашему мнению, в современных условиях, когда имеется огромное множество ценных бумаг, абсолютное большинство которых представлено в бездокументарной форме, не следует абсолютизировать требования по форме и реквизитам бумаги, как главенствующему признаку, определяющему ценную бумагу как таковую. Термин «ценная бумага» приобретает все более абстрактный характер. В принципе ценной бумагой может считаться любая вещь или договор стандартного и публичного характера, владельцы или стороны которого приобретают определенные имущественные права.

3. Проблемы совершенствования законодательства о ценных бумагах

3.1 Защита прав собственников (держателей) ценных бумаг

Собственники (держатели) ценных бумаг пользуются всеми средствам защиты прав, предусмотренными гражданским законодательством.

Собственник вправе предъявлять иски о возмещении вреда к лицам, которые своими незаконными действиями уничтожили ценную бумагу либо воспрепятствовали ее использованию, причем в виде общего правила здесь возможно предъявление требования о взыскании убытков в полном объеме. В случае незаконного получения тех благ, которые предоставляются держателям ценных бумаг, даже при невиновности получателя блага, он обязан удовлетворить требование, вытекающее из неосновательного обогащения.

В отношениях же между лицами, связанными одной ценной бумагой (эмитент, индоссант, индоссат, авалист, акцептант, акционер, облигационер, коносаментодержатель и т.п.), защита прав заключается в требовании об осуществлении прав (исполнении обязанностей), вытекающих из каждого факта приобретения, передачи либо предъявления к исполнению ценной бумаги. При неисполнении подобного требования в его реальном содержании лицо, нарушившее то или иное обязательство (передать бумагу, выдать груз, выплатить деньги), может быть привлечено к ответственности в форме полного возмещения убытков, уплаты неустойки и т.п.

...