Порядок заключения договоров о приобретении и реализации выпусков облигаций государственных займов

Размещено на http://www.allbest.ru

Размещено на http://www.allbest.ru

Оглавление

Введение

Глава 1. Особенности организации и функционирования в США рынка государственных ценных бумаг

1.1 Возникновение государственных ценных бумаг. Понятие «государственная ценная бумага»

1.2 Главные виды государственных ценных бумаг

1.3 Инфраструктура рынка государственных ценных бумаг. Роль фондовых бирж и NASDAQ

Глава 2. Выпуск и обращение государственных ценных бумаг

2.1 Законодательное регулирование выпуска и обращения государственных ценных бумаг

2.2 Эмиссии государственных ценных бумаг

2.3 Обращение государственных ценных бумаг

Глава 3. Порядок заключения договоров о приобретении и реализации выпусков облигаций государственных займов

3.1 Основные и дополнительные условия договоров государственных займов

3.2 Первичный и вторичный рынки государственных ценных бумаг

Глава 4. Система регулирования рынка государственных ценных бумаг

4.1 Комиссия США по ценным бумагам и фондовым биржам

4.2 Требования законодательства к эмитентам государственных ценных бумаг, касающиеся их выпуска и размещения

4.3 Кризисные явления на рынке государственных ценных бумаг. Перспективы инвестирования средств стабилизационного фонда РФ в государственные ценные бумаги США

Заключение

Библиография

Приложения

Введение

стабилизационный фонд ценная бумага

В США финансирование государственных целевых программ развития экономики, формирование в стране эффективного кредитно-финансового механизма требует создания рынка государственных ценных бумаг. В странах с развитой экономикой от результативности функционирования этого рынка во многом зависит состояние государственного бюджета, результативность денежно-кредитной политики государства, активность работы всех сфер экономики.

Известно, что среди всех фондовых рынков мира рынок США занимает особое место. Во-первых, это самый большой рынок. На его долю приходится свыше одной трети всей «мировой капитализации», т.е. совокупной курсовой стоимости эмитированных акций, и, примерно, 50% существующей облигационной задолженности.

Во-вторых, в силу исторических причин относительное значение фиктивного капитала (капитала, представленного в ценных бумагах) для национальной экономики США намного выше, чем для экономики большинства стран мира.

В третьих, в сфере организации фондового дела, в разработке новых финансовых инструментов и развитии теории управления портфелями ценных бумаг США достигли высоких результатов, их опыт заимствуют другие государства. Не случайно и все основные научные разработки в области финансового менеджмента, удостоенные нобелевских премий, принадлежит американским ученым.

В четвертых, правовая система регулирования фондового рынка в США является самой рациональной, хорошо разработанной, достаточно жесткой и эффективной, в связи с чем, ее перенимают во многих странах.

Целью данной работы является исследование рынка государственных ценных бумаг в США и необходимости инвестирования капитала из стабилизационного фонда Российской Федерации.

Актуальность выбранной темы обусловлена тем, что в рыночной экономике государственные ценные бумаги и их рынок играют огромную роль в мобилизации свободных денежных и материальных средств для нужд государства. Больше сорока миллиардов долларов стабилизационного фонда, накопленного нашим правительством, благодаря высоким мировым ценам на нефть, и сохраняемых в ценных бумагах западных банков под процент даже ниже инфляции, успешно работают на чужую экономику. В обществе не утихают дискуссии, почему эти огромные капиталы служат не на пользу России? Как ими лучше распорядиться?

Научная новизна состоит в том, что комплексно проведено полное исследование рынка государственных ценных бумаг США и необходимости инвестирования капитала из стабилизационного фонда РФ.

Основной задачей дипломной работы является изучение в современных условиях основ формирования и функционирования американского рынка государственных ценных бумаг в современных условиях.

Рынок государственных ценных бумаг, сами эти бумаги, их различная предназначенность требуют постоянного изучения и анализа. Весь связанный с ними фондовый механизм подвергся за последние годы значительной автоматизации и компьютеризации, в результате чего усилилась необходимость совершенствовать рынок государственных ценных бумаг, предлагать новые пути его развития.

В настоящей работе обобщен опыт использования наработок в области ценных бумаг США, систематизированы труды отечественных и зарубежных ученых и практиков, выдвинут ряд предложений по инвестированию средств стабилизационного фонда РФ.

В ходе работы над дипломом автор опирался на труды таких ученых-фондовиков как АлексеевМ.Ю., Галкин И.В., Комов А.В., Сизов Ю.С., Чижов С.Д. , Дегтярева О.И., Жуков Е.Ф., Дрышлевский С., Килячков А.А., Чаадаева Л.А., Краев А.О., Коньков И.Н., Малеев П.Ю., Литвиненко Л.Г., Миркин Я.М., Новиков А.В., Галанов В.А., Рубцов Б.Б., Козырин А.Н. и других.

При написании диплома автором использовались данные официальной статистики и правительства США, а также материалами правительства РФ, труды американских ученых. Особое внимание уделено в работе исследованиям российских экономистов.

Глава 1. Особенности организации и функционирования в США рынка государственных ценных бумаг

1.1 Возникновение государственных ценных бумаг. Понятие «государственная ценная бумага»

В современной рыночной экономике одним из основных эмитентов ценных бумаг является государство. В развитых странах централизованный выпуск государственных ценных бумаг используется в качестве инструмента государственного регулирования экономики, а также как рычаг воздействия на денежное обращение и управление объемом денежной массы, средство неэмиссионного покрытия дефицита государственного и местных бюджетов, способ привлечения денежных средств предприятий и населения для решения конкретных задач.

Под государственными ценными бумагами понимаются такие бумаги, которые выпускаются и гарантированны правительством страны.

Государственными долговыми обязательствами являются такие ценные бумаги, которые удостоверяют отношения займа, где должником выступает государство (федеральные и местные органы власти).

В основе рынка государственных ценных бумаг в экономически развитых странах лежат следующие функциональные составляющие:

мобилизация временно свободных денежных средств, предприятий, коммерческих банков, небанковских кредитно-финансовых учреждений различных организаций и населения

использование государственных ценных бумаг в качестве активного регулятора денежно-кредитных отношений (так, центральные банки на их основе формируют денежно-кредитную политику правительства и координируют денежное обращение);

обеспечение ликвидности балансов кредитно-финансовых институтов за счет эффективной реализации экономического потенциала, заложенного в государственные ценные бумаги.

Целевая направленность потенциала государственных ценных бумаг, как показывает опыт зарубежной практики, охватывает:

инвестирование в государственные целевые программы развития экономики;

обеспечение ликвидности активов коммерческих банков и других кредитно-финансовых институтов;

покрытие дефицитов государственных и местных бюджетов;

погашение задолженностей по государственным займам.

В настоящее время в экономически развитых странах государственные ценные бумаги являются главным источником формирования и реализации внутренней государственной задолженности Рынок государственных ценных бумаг: Учеб. пособие для вузов /Под ред. Жукова Е.Ф. - М.: Банки и биржи / ЮНИТИ, 1998. - с.97, с.10 .

Зарубежная практика показывает, что выпуск государственных ценных бумаг для покрытия дефицита бюджета является наиболее приоритетным направлением по отношению к другим, применяемым в эмиссионных системах развитых стран, так как способствует снижению темпов роста инфляции, росту текущих резервов, создаваемых в центральных банках для регулирования рынков ссудных капиталов и ценных бумаг, финансирования развития различных отраслей экономики.

Функционирование рынка государственных ценных бумаг требует разработки соответствующей нормативной документации, охватывающей правовые основы и юридические отношения его участников, технологию применения и обращения государственных ценных бумаг, формирование информационной базы для осуществления необходимых расчетов, создание необходимого депозитария.

В странах с развитой экономикой накоплен и широко используется опыт управления источниками погашения государственных финансовых инструментов, отражающих интересы многих слоев населения, а также различных промышленных и торговых фирм, кредитно-финансовых учреждений.

США стали самым крупным - некоторые бы сказали расточительным - заемщиком в истории. Расходы федерального правительства регулярно превышают налоговые и другие доходы на огромные суммы. На 30 сентября 1991 г федеральное правительство имело общий долг, по которому выплачивались проценты, в сумме 3662 млрд.дол и сводило годовой бюджет с дефицитом свыше 250 млн.дол. Тьюлз Р., Брэдли Э., ТьюлзТ. Фондовый рынок. - 6-е изд.: М: ИНФРА-М, 1997, стр. 53

Присутствие в экономике развитых стран значительного государственного долга является характерной особенностью последних десятилетий XX века. Расширение функций государственного бюджета привело к резкому увеличению государственных расходов и возникновению хронических бюджетных дефицитов, финансирование которых осуществляется за счет выпуска государственных ценных бумаг. Только к концу 1990-х г.г. США удалось создать условия для сбалансирования государственного бюджета. Рост государственного долга и бюджетные дефициты США, ставшие нормой с конца 1940-х г.г., явились следствием ряда причин, среди которых можно выделить, прежде всего, преобладание до конца 1970-х г.г. кейнсианского подхода в вопросах государственного регулирования экономики, рост расходов на государственные социальные программы, изменение демографической структуры страны, высокие расходы на вооружение в период «холодной войны», а также снижение темпов инфляции и замедление экономического развития по сравнению с серединой двадцатого столетия. Краев А.О., Коньков И.Н., Малеев П.Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 144.

Бурное развитие финансовых рынков, вызванное процессами либерализации и интернационализации денежно-кредитных отношений, позволило государственным властям аккумулировать огромные ресурсы для финансирования своих текущих расходов. Механизм финансирования государственного долга стал сегодня по сути своей международным. Система международного кредита, развитию которой способствовало так же внедрение новых инновационных технологий, позволяет распределять тяжесть финансирования между инвесторами различных стран и снять часть нагрузки с национальных рынков капиталов. В этих условиях рынок государственных обязательств приобретает особое значение.

Во-первых, от эффективности и ликвидности рынка государственных ценных бумаг зависит возможность финансирования государственного долга и поддержание финансовой стабильности страны, что определяет бесперебойное функционирование экономики в целом. Во-вторых, способность рынка государственных ценных бумаг оказывать существенное воздействие на ликвидность денежно-кредитной системы позволяет центральному банку использовать его для достижения целей монетарной политики. В-третьих, состояние государственных финансов страны во многом зависит от политики управления государственным долгом. В-четвертых, углубление процессов межстрановой финансовой интеграции усиливает зависимость рынка государственных ценных бумаг от международного капитала, что повышает значение международного фактора при проведении макроэкономической политики. Краев А.О., Коньков И.Н., Малеев П.Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 144.

Сам размер и рост дефицита требуют наличия механизма его финансирования, и рынок ценных бумаг правительства США стал крупнейшим и самым ликвидным рынком ценных бумаг в мире - рынком, где миллионы долларов по стоимости в рутинном порядке сменяют владельцев в отдельных сделках, зачастую по ценам, равным предыдущей продажи или близких к ним. Это также международный рынок, на котором консервативные инвесторы, которые превыше всего ценят сохранность капитала, могут сделать свой выбор. Крупные покупки иностранных инвесторов, в особенности германских и японских, в сущности, финансировали значительную часть дефицита бюджета правительства в 80-х годах. Естественно, эта зависимость от иностранных инвесторов создает потенциальную проблему, если инвесторы решают инвестировать свои средства в другом месте. Это может произойти в том случае, если инвесторы станут опасаться девальвации доллара по отношению к иностранным валютам, поэтому привлекательная надежность и доходы по казначейским ценным бумагам должны превышать потери от изменения курса валют, когда поступления вновь конвертируются в национальную валюту страны инвестора. Тьюлз Р., Брэдли Э., ТьюлзТ. Фондовый рынок. - 6-е изд.: М: ИНФРА-М, 1997, стр.54

При определенных макроэкономических пропорциях государственный долг и бюджетный дефицит не представляют собой тупиковой проблемы, поскольку успешное экономическое развитие страны и увеличение налоговых поступлений создают предпосылки для погашения государственного долга (а также его обслуживания) и сокращения бюджетного дефицита. Проблемы возникают в том случае, когда дефицит государственного бюджета приобретает устойчивый характер и непомерные масштабы.

В условиях интеграции финансовых рынков любое нарушение финансовой стабильности страны может иметь катастрофические последствия для ее экономики. Поэтому многое зависит от механизма функционирования рынка государственных обязательств, отлаженность работы которого должна обеспечить противодействие негативному влиянию различного вида "шоков". Возникновение кризисных ситуаций в разных секторах международной кредитной системы через воздействие на стоимостные пропорции может серьезно исказить традиционные показатели эффективности, что в долгосрочном плане не может не сказаться на общей динамике экономического развития страны.

1.2 Главные виды государственных ценных бумаг

Ценные бумаги федерального правительства принято классифицировать на его прямые обязательства, обычно называемые казначейскими ценными бумагами (treasury securities, treasuries), и обязательства федеральных агентств.

Существует 2 вида нерыночных казначейских ценных бумаг:

А. Предназначенные для широкого круга инвесторов:

Сберегательные сертификаты США, серии ЕЕ и НН.

Казначейские ноты, предназначенные для иностранных инвесторов.

Сберегательные облигации могут быть куплены только непосредственно у правительства и проданы только правительству. Первые сберегательные облигации были выпущены во время второй мировой войны.

Облигации серии ЕЕ-- дисконтные, серии НН-- процентные; процентный доход выплачивается инвестору каждые полгода; Keyes Т.Д., Miller D. The Global Investor: How to Buy Stocks Around the World. N. Y.. 1990, . p.185.

Срок погашения сберегательных облигаций серии ЕЕ охватывает период до 12 лет, при этом после выпуска через каждые 6 месяцев они могут быть предъявлены для погашения. Вместе с тем подвергаются периодической корректировке сами условия выпуска этих облигаций. Так, в настоящее время облигации серии ЕЕ, срок действия которых составляет 5 и более лет, имеют плавающий доход.

Сберегательные облигации серии НН можно приобрести только в обмен на сберегательные облигации серии ЕЕ, когда срок выпуска последних превышает 6 месяцев. Срок погашения облигаций серии НН составляет 10 лет, причем каждые полгода выплачиваются соответствующие проценты. Эти облигации могут быть представлены и для досрочного погашения, но по ценам ниже номинала.

Казначейские ноты (treasury notes) -- процентные облигации правительства США со средними сроками обращения не менее 1 года и не более 10 лет (до 1976 г. максимальный срок составлял 7 лет).

Казначейские ноты выпускаются с минимальным номиналом в 5000 долл. при сроке менее 4 лет и с номиналом в 1000 долл. при сроке свыше 4 лет. Некоторые выпуски осуществлялись с номиналом в 10000 долл., 100000 долл. и 1000000 долл. Процентные ставки устанавливаются по каждому выпуску отдельно.

В. Предлагаемые ограниченному кругу инвесторов:

1. Серии, предназначенные для правительств штатов и местных органов власти. Эти долговые обязательства включают в себя долговые сертификаты, ноты и облигации в форме записей на счетах. Минимальный номинал равен 1000 долл., возможны и более крупные номиналы, кратные 100 долл. Для сертификатов установлены сроки обращения в 1 год, для нот -- от 1 года до 10 лет, для облигаций -- более 10 лет. Эти долговые обязательства предлагаются правительствам штатов и местных органов власти как средство для инвестирования выручки от собственных финансовых операций.

2. Онкольные депозитарные ценные бумаги (demand depositary securities) -- долговые сертификаты в виде записей на счетах, выпускаемые с минимальным номиналом в 1000 долл. Процентная ставка зависит от ставки по федеральным фондам. Проценты ежедневно начисляются и присоединяются к основной сумме долга. В соответствии с Кодексом о внутренних доходах эта ценная бумага рассматривается как облигация, не подлежащая налогообложению. Срок обращения этих бумаг составляет 1 день и автоматически ежедневно продлевается, если инвестор не потребует погашения, для которого необходимо предоставить однодневное уведомление.

3. Облигации Управления электрификации сельских районов (Rural Electric Authority Bonds) -- выпускаются в форме долговых сертификатов и облигаций в бездокументарной форме со сроком обращения в 1 год для сертификатов и 12 лет -- для облигаций. Номинал 1000 долл. Процентная ставка составляет 5% по сертификатам и 2% по облигациям. Облигации предлагаются кооперативам, созданным с целью электрификации или телефонизации данной местности, как инвестиционные инструменты, которые используются в случае поступления средств от Управления по электрификации сельских районов. Управление не позволяет списывать деньги до момента возникновения реальной необходимости списания. Облигации Управления могут быть погашены до истечения их срока при надлежащем уведомлении.

4. Выпуски, предназначенные для других государств (foreign series--government) имеют форму векселей, долговых сертификатов, нот и облигаций в виде записей на счетах. Сроки и процентные ставки различны по каждому выпуску. Впервые казначейские ценные бумаги в иностранной валюте были выпущены в 1961 г. Они использовались с целью разрешения некоторых проблем, связанных с накоплением долларовых резервов правительствами иностранных государств, и для обеспечения валютных операций США. Казначейские ценные бумаги, предназначенные для зарубежных правительств и центральных банков, выпускаются с 1962 г. Появление этих ценных бумаг было обусловлено операциями, связанными с кредитами "Экзимбанка" -- Экспортно-импортного банка США (EXIMBank) иностранным государствам на покупку вооружений в США. Выпуски краткосрочных ценных бумаг в иностранной валюте (векселя и сертификаты) обычно могут быть погашены в любое время, полностью или частично, при 2-дневном уведомлении. Ноты и облигации, как и все внутренние долларовые выпуски, погашаются до истечения срока, частично или полностью, при уведомлении за 2 дня и более. В некоторых выпусках за досрочный отзыв предусмотрены штрафные санкции. Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. М: Финансы и статистика, 1992. С. 22.

Казначейские векселя, ноты и облигации. Казначейские векселя (treasury bills) -- долговые обязательства правительства США со сроком обращения в 1 год и менее. Казначейство США регулярно осуществляет эмиссию казначейских векселей сроком обращения в 3 месяца (13 недель), 6 месев (26 недель) и 1 год (52 недели). Все векселя продаются с дисконтом, таким образом доход инвестора представляет собой разницу между покупной ценой векселя и его лицевой или номинальной стоимостью.

В США в связи с крупным бюджетным дефицитом в 80--90-е гг. объем выпуска казначейских векселей заметно увеличился. Казначейские векселя -- самый популярный инструмент денежного рынка.

Казначейские векселя находятся в портфелях самых разных инвесторов -- физических лиц, предприятий, коммерческих банков, взаимных фондов денежного рынка, ФРС (Федеральной резервной системы), иностранных инвесторов. Популярность казначейских векселей объясняется их уникальными свойствами. Во-первых, казначейские векселя считаются свободными от риска банкротства эмитента. Во-вторых, они высоколиквидны, поскольку для них существует огромный и очень эффективный вторичный рынок, позволяющий быстро превратить эти ценные бумаги в наличные деньги. В-третьих, доход, полученный от казначейских векселей, не облагается налогами штатов и местных органов власти. И, наконец, векселя продаются с минимальным номиналом в 10 000 долл., кратны 5000 долл., что делает их доступными и крупным, и мелким инвесторам.

Впервые правительство США приступило к продаже казначейских векселей в 1929 г. В настоящее время Казначейство проводит еженедельные аукционы по размещению 3- и 6-месячных векселей и ежемесячные аукционы по размещению векселей со сроком в 1 год. Время от времени Казначейство продает также векселя сроком от 3 до 168 дней. Эти выпуски предназначены для покрытия временных потребностей бюджета в наличности. Драчев С.И. Фондовые рынки: основные понятия, механизмы, терминология. -- М.: Анкил, 1991.стр.91-93.

Для снижения издержек, связанных с выпуском больших объемов казначейских векселей, все они выпускаются в безбумажной форме в виде записей на счетах. Покупатели не получают сертификатов. Право собственности фиксируется в специальных реестрах, которые ведет Казначчйство, а инвесторы получают лишь выписку как свидетельство покупки. Бездокументарная система выпуска казначейских векселей представляет собой многоуровневую систему депозитариев, при которой право собственности фиксируется в различных депозитариях. Эта система включает Казначейство, федеральные резервные банки, депозитные учреждения и конечных инвесторов.

Еженедельные аукционы 3- и 6-месячных векселей проводятся каждый понедельник. Количество векселей, которое Казначейство собирается продать на очередном аукционе, объявляется заранее в предшествующий вторник. Заявки на покупку должны быть представлены в один из федеральных резервных банков к 13ч по нью-йоркскому времени в день аукциона. Аукционы открытые, т. е. любой инвестор может принять в них участие.

Потенциальные инвесторы могут подавать заявки 2 видов: конкурентные (competitive) и неконкурентные (noncompetitive). В конкурентной заявке инвесторы указывают количество векселей, которое они готовы приобрести, и цену приобретения. Обычно конкурентные заявки подают крупные инвесторы. Мелкие инвесторы подают неконкурентные заявки, в которых указывают количество векселей, которое они готовы приобрести по средневзвешенной цене удовлетворенных конкурентных заявок. Величина неконкурентных заявок ограничена 1 млн. долл. для инвестора. В последние годы доля неконкурентных заявок составляла 10 -- 25% всех удовлетворенных заявок.

Для определения аукционной цены министерство финансов вычитает из номинальной стоимости казначейских векселей, предлагаемых к размещению, номинальную стоимость неконкурентных заявок. Конкурентные заявки ранжируются в порядке уменьшения цены. Самая низкая цена, позволяющая разместить весь выпуск, носит название "цена отсечения" (stop-out price). Затем рассчитывается средневзвешенная цена, по которой удовлетворяются неконкурентные заявки.

Платеж и поставка самих ценимы бумаг осуществляются в 1-й четверг после проведения аукциона.

Инвесторы, желающие купить векселя, минуя аукционы, или продать их до истечения срока погашения, могут это сделать на вторичном рынке. Вторичный рынок казначейских векселей -- крупнейший и наиболее эффективный из всех рынков краткосрочных инструментов. Один из показателей его эффективности -- узкий спред (маржа) между ценой покупки и ценой продажи, составляющий обычно не более 2 -- 4 базисных пунктов, т. е. всего 200 -- 400 долл. на 1 млн. долл. векселей.

Вторичный рынок векселей обеспечивается в основном группой дилеров по ценным бумагам -- "первичными дилерами" (primary dealers). В 1990 г. В США было 38 первичных дилеров, из которых 14 являлись коммерческими банками. Кроме них существует многочисленная группа вторичных дилеров.

Торговля векселями осуществляется на внебиржевом рынке, а не на бирже. Дилеры связываются друг с другом по телефону. Первичные дилеры находятся также в тесном контакте с ФРС, которая только с их помощью проводит операции на открытом рынке.

Норма доходности по казначейским векселям ниже, чем по депозитным сертификатам и коммерческим бумагам, в связи с тем, что эмитенты казначейских векселей считаются лишенными риска банкротства. Разница между процентными ставками по казначейским векселям и иным финансовым инструментам не является постоянной и колеблется в зависимости от состояния экономической конъюнктуры. За последние несколько десятилетий разрыв в процентных ставках между векселями и депозитными сертификатами поднимался до 200 и снижался до 30 базисных пунктов.

В США до 1 января 1983 г. выпускались купонные ноты, именные и в виде записей на счетах -- в настоящее время существует лишь последняя форма.

С 15 февраля 1985 г. по некоторым выпускам нот Казначейство приступило к реализации программы STRIP (Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities) -- отделение процентов от основной суммы долга. Эта программа, появившаяся в связи с потребностью рынка в "разделенных" казначейских ценных бумагах, обеспечивает более эффективную торговлю на рынке бескупонных инструментов и снижает стоимость финансирования бюджетного дефицита. STRIP дает возможность депозитарным финансовым учреждениям, которые ведут учет выпущенных ценных бумаг, разделять их на 2 части -- основную сумму долга и проценты. Казначейство планирует распространить программу на новые ценные бумаги сроком 10 лет и более. Согласно программе эмиссии Казначейства оптимальный режим выпуска казначейских нот -- это выпуск 2-летних нот за неделю до окончания каждого месяца, 4-годичных нот -- в последний месяц каждого квартала, 5-годичных нот -- в середине 2-го месяца каждого квартала. Время от времени для рефинансирования задолженности используются 3-годичные ноты, которые выпускаются в середине квартала; 7- и 10-годичные ноты используются с той же целью и выпускаются с той же периодичностью. При таком ежеквартальном рефинансировании Казначейство заблаговременно указывает свои потребности в наличных средствах и способы их покрытия. Эта практика позволяет упорядочить рынок и обеспечивает возможность инвестиционного планирования. Доходы от этих ценных бумаг подлежат обложению всеми федеральными налогами (на доходы, прирост капитала, имущество и дарение).

Казначейские облигации бывают среднесрочные и долгосрочные. Примерно 58% текущего долга правительства США представленного обращающимися на рынке ценными бумагами, находятся в форме казначейских среднесрочных облигаций. Казначейские среднесрочные облигации выпускаются по номинальной стоимости и котируются в виде процента от номинальной основы подобно облигациям корпорации. Тьюлз Р., Брэдли Э., ТьюлзТ. Фондовый рынок. - 6-е изд.: М: ИНФРА-М, 1997, стр. 57

Потребности Министерства финансов СЩА в более долгосрочном финансировании покрываются путем эмиссии долгосрочных облигаций. С технической точки зрения казначейские долгосрочные облигации могут иметь любой срок погашения по желанию Министерства финансов США, но в последние годы обычно выпускаются облигации со сроками погашения 30 лет. Тьюлз Р., Брэдли Э., ТьюлзТ. Фондовый рынок. - 6-е изд.: М: ИНФРА-М, 1997,, стр.58

Казначейские облигации (treasury bonds) выпускаются с номиналом в 1000 долл., 5000 долл., 10000 долл., 100000 долл. и 1000 000 долл. От номинала в 500 долл. отказались в середине 1971г. Казначейские облигации, как и векселя и ноты, облагаются налогами федерального правительства (подоходным, налогом на прирост капитала, налогом на имущество и дарение), но не подлежат обложению налогами штатов и местных органов власти. Процентные ставки зависят от выпуска и срока облигации. На практике облигации выпускаются на срок свыше 10 лет.

С 1982 г. казначейские облигации выпускаются только в бездокументарной форме в виде записей на счетах (book-entry form).

Если это предусмотрено условиями выпуска, облигации могут быть погашены досрочно с уведомлением за 4 месяца.

Облигации федерального правительства размещаются на аукционах. Потенциальные покупатели направляют тендерные заявки в Правление ФРС, выступающее как агент Казначейства. Крупные фирмы направляют конкурентные заявки, в которых указывается цена или норма доходности, устраивающие инвестора. Облигации продаются 1 раз в квартал по заранее объявляемому графику.

Согласно Закону о ценных бумагах (1933 г.) государственные ценные бумаги не требуют регистрации в КЦББ.

Сфера обращения государственных долговых обязательств -- не фондовые биржи, а внебиржевой рынок. Основными покупателями являются крупные институциональные инвесторы.

Улаживание сделок (урегулирование расчетов) по государственным ценным бумагам осуществляется на следующий день после сделки.

Накопленные проценты (accrued interest) рассчитываются исходя из фактически прошедших дней после выплаты очередного купонного дохода по день урегулирования расчетов (не включая его). Год считается равным 365 дням.

В целях налогообложения процентные доходы по государственным облигациям рассматриваются как ординарные. Они подлежат обложению федеральным налогом, но исключаются из налогообложения штатов и местных органов власти.

Облигации государственных агентств. Эти ценные бумаги делятся на гарантированные и не гарантированные правительством. К числу агентств, обязательства которых гарантируются правительством, относятся "Экзимбанк" (EXIMBank) и государственная национальная ипотечная асоциация "Джинни Мэй" (Government National Mortgage Association -- "Ginnie Мае ").

"Экзимбанк" выпускает ценные бумаги для финансирования внешней торговли. Процентные выплаты подлежат обложению налогами всех трех уровней государственной власти в США.

"Джинни Мэй" является частью министерства жилищного и городского строительства; выпускает ценные бумаги, обеспеченные недвижимостью, различные сертификаты, в том числе свою самую популярную ценную бумагу "проходной сертификат" (modified pass-through certificate), обеспеченный пулом закладных. Проценты и основная сумма долга, получаемые каждый месяц пулом от домовладельцев, оплачивающих свои закладные, позволяют выплачивать доход держателям сертификатов ассоциации "Джинни Мэй". Ассоциация гарантирует ежемесячные платежи, даже если не поступила плата от домовладельцев.

Номинал ценных бумаг "Джинни Мэй" составляет 1 млн. долл., выпускаются они на срок 25--30 лет. Бородулии В. Рынки ценных бумаг США. -- М.: Московская центральная фондовая биржа, 1992.

Проценты по этим инструментам облагаются налогами федерального правительства, штатов и местных органов власти.

К числу агентств, обязательства которых не гарантируются правительством, относятся: Федеральные банки сельскохозяйственного кредита, Федеральная ссудо-ипотечная корпорация "Фредди Мак" (Federal Ноте Loan Mortgage Corporation -- "Freddie Mac ") и Федеральная национальная ипотечная ассоциация "Фанни Мэй" (Federal National Mortgage Association -- "Fannie Мае ").

Ценные бумаги, выпускаемые "Фредди Мак" и "Фанни Мэй", по сути, такие же, как ценные бумаги "Джинни Мэй". Они относятся к классу ценных бумаг, обеспеченных закладными (mortgage-backed securities). Перечисленные 3 организации практически полностью охватывают рынок этих финансовых инструментов. Краев А.О., Коньков И.Н., Малеев П.Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 144.

Облигации местных органов власти. К облигациям местных органов власти (муниципальным облигациям) в США относятся облигации, выпускаемые штатами, территориями, округами, городами и специальными территориальными дистриктами (например, школьными округами). Общее число эмитентов этих облигаций достигает 40 тыс.

Как и ценные бумаги федерального правительства, их не требуется регистрировать в КЦББ. В прошлом практически все муниципальные облигации были предъявительскими (in bearer form) с номиналом в 1000 и 5000 долл., снабженными отрезными купонами. В настоящее время все новые выпуски со сроком свыше 1 года являются только именными.

Проценты, выплачиваемые по муниципальным облигациям, не подлежат обложению федеральным подоходным налогом. В свою очередь, облигации нижестоящих административных единиц, как правило, не подпадают под налоги, взимаемые штатами.

В целом эти облигации имеют хорошую репутацию, хотя в 1975 г. в связи с тяжелым финансовым положением Нью-Йорка была произведена отсрочка платежа по облигациям города, а в 1978 г. аналогичная ситуация возникла в Кливленде. В обоих случаях на помощь приходило центральное правительство.

Облигации штатов (state bonds) -- разновидность государственных облигаций. С точки зрения обеспечения облигации штатов делятся на облигации под общее обязательство без конкретного обеспечения (general obligation bonds -- GO bond), которые не подкреплены каким-то определенным источником доходов, и "доходные облигации", или облигации, обеспеченные конкретным источником доходов (revenue bonds), выпускаемые под конкретный проект, доходы от которого будут использоваться для выплаты процентов и основной суммы долга. Доходные облигации выпускаются для финансирования крупных проектов (строительство аэропортов, мостов, больниц и др.) и обеспечены доходами, которые будут получены от них в будущем.

Если revenue bond имеет в дополнение такое же обеспечение, как GO bond, к ней применяют термин "double barrelled bond". Краев А.О., Коньков И.Н., Малеев П.Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 103.

Если облигация обеспечена специальным налогом, например акцизом на бензин, она называетсяяне general obligation, a special tax bond.

Как и федеральное правительство, правительство штата является сувереном, и ему не может быть предъявлен иск без его согласия. Правительство штата может аннулировать свой долг, и инвестор, купивший облигации штата, не будет иметь возможности заставить его погасить эти облигации. В XIX в. многие штаты аннулировали свои облигации (некая организация английских инвесторов до сих пор время от времени требует от ряда южных штатов оплатить аннулированные облигации). Некоторые штаты испытывали серьезные финансовые затруднения в период "Великой депрессии" 1929--1932 гг., так, например, в 1932 г. штат Арканзас не смог выполнить обязательств по своим облигациям (впоследствии сроки погашения облигаций были продлены, а их обслуживание возобновлено). В настоящее время инвестиционные качества облигаций штатов улучшились в результате укрепления их финансового положения, однако различия в их качестве по-прежнему существуют, отражая различия в финансовом положении и особенности отдельных выпусков "доходных" облигаций.

Многие штаты разработали комплекс мероприятий для повышения своей платежеспособности и привлекательности своих облигаций. Одно из этих мероприятий -- оговорка о возможности подачи иска в суд в случае неплатежа по облигациям. Если конституция штата позволяет вносить эту оговорку, надежность облигации повышается.

Еще одно средство повышения надежности облигаций -- включение, помимо общего обязательства по выплате, оговорки о введении специальных налогов для выплаты основной части долга и процентов. Поскольку покупка облигации представляет собой договор, а федеральная конституция запрещает штатам ухудшать условия договора, эта оговорка подлежит обязательному исполнению, что также способствует укреплению надежности.

Финансы штатов в значительной степени зависят от налога с продаж и акцизных налогов разного рода -- на бензин, средства транспорта, напитки, табачные, а также от лицензионных платежей и подоходных налогов. Налоги на недвижимость не играют заметной роли, но налоги на имущество являются основой финансов местных органов власти. Следовательно, доходы большинства штатов значительно зависят от стадии делового цикла.

Доходы от облигаций штатов не подлежат обложению федеральными налогами и, как правило, не облагаются налогами штата, в котором они выпущены, однако подпадают под действие налогов (как федеральных, так и штатов) на наследство и дарение, а также могут облагаться различными налогами в других штатах.

Некоторые выпуски облигаций имеют гарантии от коммерческих банков. Выпуски облигаций moral obligation bonds предоставляют эмитенту право обратиться в законодательный орган штата с просьбой о финансовой помощи, если получаемых доходов недостаточно для выплаты процентов. Законодательный орган может, но не обязан оказывать эту помощь. Бородулии В. Рынки ценных бумаг США. -- М.: Московская центральная фондовая биржа, 1992.

Кроме облигаций местные органы власти для удовлетворения временной потребности в денежных средствах в ожидании предстоящих поступлений доходов или выручки от продажи облигаций выпускают краткосрочные долговые инструменты: облигации, выпускаемые под будущие залоговые поступления (tax anticipation notes), обязательства в ожидании доходов от проектов (revenue anticipation notes), обязательства в ожидании выпуска облигаций (bond anticipation notes).

Облигации, выпускаемые муниципалитетами для получения средств для финансирования работ исключительно местного значения (обустройство парков, дренажных систем, систем канализации, пешеходных дорожек и т. п.), носят название муниципальных облигаций специального назначения (special assessment bonds).

Хотя эти облигации выпускаются муниципалитетами или иными органами местного самоуправления, основная сумма долга и проценты выплачиваются за счет специального налога на собственность, которая подлежит улучшению, а не за счет муниципалитета как такового; иными словами, облигации, выпущенные для финансирования строительства дренажной системы, могут быть погашены за счет налогов на собственность, улучшенную благодаря дренажу. Зачастую местное сообщество с целью финансирования подобных работ образует специальную административную единицу -- дистрикт. Бородулии В. Рынки ценных бумаг США. -- М.: Московская центральная фондовая биржа, 1992.стр.68-71.

Выпуск муниципальных облигаций осуществляется через андеррайтеров, объединяющихся в синдикаты. При этом при выпуске облигаций общего обеспечения применяется обычно метод аукциона, в котором участвуют андеррайтеры, а при эмиссии "доходных" облигаций применяется закрытое распределение между членами синдиката. При использовании метода аукциона его участники направляют эмитенту предложения, в которых указывают норму доходности по облигации. Продажа облигаций инвесторам будет производиться по более высокой ставке. Разница между ними носит название "спред" или "андеррайтинговый спред".

Члены синдиката могут отвечать либо за определенную долю выпуска (western account), либо за определенную долю выпуска плюс за такую же долю остатка (eastern account).

На вторичном рынке муниципальные облигации котируются по их доходности, указываемой в виде десятичной дроби: 9,25 означает, что норма доходности равна 9,25%.Период улаживания сделки (урегулирования расчетов) по муниципальным облигациям составляет 5 рабочих дней. Накопленные проценты, принадлежащие продавцу облигации, рассчитываются исходя из того, что в месяце 30, а в году 360 дней.

1.3 Инфраструктура рынка государственных ценных бумаг. Роль фондовых бирж и NASDAQ

Важнейшей частью фондового рынка выступает сектор государственных ценных бумаг, т.е. долговых обязательств федерального правительства. Возникновение этого вида ценных бумаг связано с развитием экономических функций государства, для реализации которых была создана система государственных финансов, состоящая из двух дополняющих друг друга подсистем: бюджетной и кредитной.

Бюджет современного государства характеризуется превышением расходов над доходами, т.е. он дефицитен. Дефицит государственного бюджета может быть негативен и позитивен. Негативное воздействие может происходить вследствие войн, милитаризации экономик, снижения уровня национального производства, ошибок и просчетов правительства и т.п. Дефицит может быть позитивным, если он отражает активное участие государства в экономическом росте страны. Бюджет, сбалансированный по доходам и расходам, всегда свидетельствует о пропорционально развивающейся стабильной национальной экономике.

Дефицит государственного бюджета может быть покрыт (уменьшен) за счет кредитов, полученных от Центрального банка. Если получить кредит невозможно или он недостаточен, прибегают к денежным эмиссиям или к выпуску долговых обязательств государства. Выпуск последних во всех странах имеет тенденции к возрастанию и ведет к образованию государственного долга. Ценные бумаги / под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского. - М.: Финансы и статистика, 1998 г. - стр.56

В современном мире наибольшее развитие рынок государственных ценных бумаг имеет в США; на нем государство выступает как самый крупный заемщик. Там же - стр. 58

Фондовые биржи благодаря торговле ценными бумагами, могут сосредотачивать в своих руках большие капиталы, которые в дальнейшем привлекаются для развития производства. Здесь осуществляется купля - продажа акций и облигаций акционерных обществ, а также облигаций государственных займов.

Фондовая биржа - это организованный, регулярно функционирующий рынок ценных бумаг.

С организационно-правовой точки зрения, фондовая биржа представляет собой финансовое посредническое учреждение с регламентированным режимом работы, где совершаются торговые сделки между продавцами и покупателями фондовых ценностей с участием биржевых посредников по официально закрепленным правилам. Эти правила устанавливаются как биржевым (Устав биржи), так и государственным законодательством. Следует иметь в виду, что фондовая биржа как таковая и ее персонал не совершают сделок с ценными бумагами. Она лишь создает условия, необходимые для их совершения, обслуживает эти сделки, связывает продавца и покупателя, предоставляет помещение, консультационные и арбитражные услуги, техническое обслуживание и все необходимое для того, чтобы сделка могла состояться.

Под кратким названием «Уолл-стрит» подразумеваются все биржи США, на которых продаются и покупаются ценные бумаги: Нюь-Йоркская фондовая биржа(New York Stock Exchange - NYSE), Американская фондовая биржа (American Stock Exchange- AMEX) и региональные фондовые биржи. Дж. Литтл, Л. Роудс. Как пройти на Уолл-стрит. Пер. с англ. - М.:ЗАО «Олимп - Бизнес», 1998, стр. 34 Основой биржевой системы США является Нью-Йоркская фондовая биржа. На протяжении многих лет NYSE была организована как «добровольная ассоциация», и лишь в 1972 году она была реорганизована в некоммерческую корпорацию штата Нью-Йорк.

NASDAQ - это автоматизированная система розничной торговли ценными бумагами, буквальный перевод названия "автоматизированное котирование Национальной ассоциации торговцев ценными бумагами" (National Association of Securities Dealers Automated Quotation). Первоначально список низколиквидных ценных бумаг выставляемых на торгах включал около 2500 компаний, которые по тем или иным причинам не смогли пройти листинг Нью-йоркской фондовой биржи и Американской фондовой биржи.

Работой биржи руководит Совет директоров, состоящий из 27 членов. Число членов NYSE составляет примерно 1400 физических лиц. Ежегодно несколько десятков мест меняют своих владельцев, но в целом контингент членов NYSE характеризуется постоянством и высокой стабильностью, что делает эту биржу одним из наиболее элитных институтов американского фондового рынка. Дж. Литтл, Л. Роудс. Как пройти на Уолл-стрит. Пер. с англ. - М.:ЗАО «Олимп - Бизнес», 1998, стр. 34-36

Стремительное развитие электронного рынка NASDAQ, обусловленное не менее стремительным ростом индустрии, лежащей в основе "кузницы миллионеров", привело к тому, что сейчас число компаний, участвующих в системе NASDAQ, удвоилось и составляет пять тысяч корпораций, разбросанных по всему миру (более 400 неамериканских компаний). Дж. Литтл, Л. Роудс. Как пройти на Уолл-стрит. Пер. с англ. - М.:ЗАО «Олимп - Бизнес», 1998, стр. 34-36

Требования, предъявляемые при регистрации ценных бумаг на Amex менее строги по сравнению со стандартами NYSE, поэтому перспективные и растущие компании сначала размещают свои акции на Американской фондовой бирже, а затем, если в течение длительного промежутка времени эти корпорации оправдывают связанные с ними ожидания, их ценные бумаги перемещаются на NYSE. Подобный путь в свое время проделали ценные бумаги таких корпораций, как General Motors, Radio Corporation of America и др.

Глава 2. Выпуск и обращение государственных ценных бумаг

2.1 Законодательное регулирование выпуска и обращения государственных ценных бумаг

Методы воздействия государства на финансовый рынок носят прямой и косвенный характер. Основные методы прямого воздействия включают:

весь комплекс законотворческой деятельности Конгресса США по этому направлению;

постановления и распоряжения органов исполнительной власти по данному вопросу;

меры, принимаемые по своим секторам Комиссией по ценным бумагам и биржам и Комиссией по торговле товарными фьючерсами, в том числе принятие новых и изменение старых положений и норм биржевой практики, привлечение к ответственности (по административной линии или через суд) лиц, нарушивших такие нормы.

Основные методы косвенного государственного регулирования осуществляют: Совет управляющих ФРС, Министерство финансов и упомянутые выше комиссии. Кроме того, эти органы могут оказывать воздействие на биржи с помощью представителей государственных учреждений, входящих в советы директоров некоторых бирж и корпораций.

В систему методов косвенного воздействия входят:

контроль за денежной массой в обращении и объемом кредитов с помощью воздействия на учетные ставки;

налоговая политика государства;

гарантии правительства по депозитам, кредитам, займам частного сектора и т.п.;

экономические мероприятия государства (регулирование операций с иностранной валютой, золотом, стимулирование экспорта и т.д.);

внешнеполитические мероприятия государства (развитие и свертывание ряда внешнеполитических договоров и др.);

выход государства на рынки ссудных капиталов (выпуск казначейских векселей, среднесрочных и долгосрочных облигаций, эмиссия обязательств некоторых государственных учреждений и т.п.), создающий прямую конкуренцию за кредиты между государством и корпорациями.

Регулирование деятельности фондовых бирж осуществляется через сложную сеть государственных и полугосударственных органов. Определенное противоречие, заложенное в главном принципе такого регулирования, - минимальный уровень вмешательства в практику фондовой торговли в сочетании с жестким отстаиванием интересов государства и защитой потребителя (инвестора), что прямо сказывается на всей системе государственного регулирования.

Регулирование рынка ценных бумаг в США осуществляется в основном 7 контролирующими органами, 4 из которых - федеральные, а 3 - которые организуют всестороннюю систему государственного контроля, способствующую одновременно эффективной деятельности различных сегментов финансового рынка, в том числе фондового.

Любая американская компания, выпускающая ценные бумаги, обязана выполнять требования федерального законодательства и законы штата, где она занимается фондовыми операциями.

Иностранные фирмы и физические лица регистрируют свои ценные бумаги в США в форме американских депозитарных расписок (АДР); они владеют значительной долей ценных бумаг казначейства США и корпоративных облигаций, а иностранные заемщики выпускают в США заграничные (как правило, недолларовые) облигации.

Регулирование рынка ценных бумаг на уровне штатов развивалось исторически. Власти многих штатов приняли законодательные акты, получившие название законов "синего неба" (Blue sky laws). Эти законы предназначались для защиты интересов инвесторов от недобросовестных дилеров, готовых продавать любые не обеспеченные реальными активами акции, стоящие, как говорят американцы, не больше "кусочка синего неба".

Первый такой закон был принят в 1911 г. в штате Канзас с целью защиты "аграрного Запада от денежного Востока". К 1913 г. аналогичные законы действовали уже в 22 штатах. В то время государственное регулирование охватывало исключительно первичный рынок ценных бумаг. Власти штатов, стремясь не допустить распространения сомнительных акций, требовали регистрировать как все новые выпуски ценных бумаг, так и дилеров, работающих с ними, применять соответствующие санкции при обнаружении фактов обмана инвесторов. Рубцов Б.Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002

Быстрый рост экономики США после первой мировой войны сопровождался ускоренным ростом биржевого оборота. К концу 20-х годов спекуляции на фондовом рынке привели к разбуханию фиктивного капитала, к отрыву курсовой стоимости акций от их реальной (балансовой) стоимости. В период с 1920 по 1929 г. ВНП США вырос на 40%, а курсы акций на Нью-Йоркской фондовой бирже - почти на 100%. Биржевой бум стимулировался различными спекулятивными махинациями: созданием финансовых пулов (при легальном участии в них инсайдеров), инвестированием в "понзи" Понзи представляет собой классическую финансовую пирамиду, в которой прибыль создается не за счет эффективной экономической деятельности, а посредством привлечения вкладов новых участников проекта. (ponzi), "пирамидами" (piramid).

Спекуляции в 20-е годы во многом базировались на кредите: банки активно занимались торговлей ценными бумагами и охотно кредитовали инвесторов, покупающих акции. В эти годы спекуляция на фондовом рынке приобрела невиданные размеры и способствовала созданию в США целой системы органов, регулирующих фондовый рынок.

Сейчас на уровне штатов действуют следующие подобные регулирующие органы:

комиссия по ценным бумагам штата;

комиссия по корпорациям штата;

администрация секретаря штата.

Этим органам вменяется в обязанность обеспечивать инвесторов всей необходимой информацией по вопросам капиталовложений в ценные бумаги. Отметим при этом, что законы штатов играют в регулировании фондовых рынков значительно меньшую роль, нежели федеральные. Однако некоторые виды сделок, не входящие в юрисдикцию федерального уровня, относятся к компетенции штатов (например, сделки с ценными бумагами на недвижимость - это важная сфера фондового рынка страны). К их компетенции относятся также регистрация и регулирование первичного рынка ценных бумаг.

...