Основы инвестиционной деятельности коммерческих организаций

Производственный риск связан с производственными операциями и внешнеторговой деятельностью (внешнеторговый риск) предприятия и имеет отношение к его способности реагировать на перемены в спросе на свои товары и услуги. Фирмы (предприятия), которые должны поддерживать объем реализации продаж для покрытия постоянных расходов выше определенного уровня, имеют высокий порог рентабельности. Чем он выше, тем меньше фирма реагирует на экономические перемены и тем значительнее будет страховая премия, установленная кредиторами.

Финансовый риск определяет платежеспособность хозяйствующего субъекта, связанную с финансированием своих активов. Неплатежеспособность или невозможность уплатить предписанные платежи в срок может привести должника к банкротству. По мере возрастания долга в структуре капитала фирмы растет и страховая премия.

Иногда в классификации рисков выделяют политические риски, куда входят и некоторые социальные. Они оцениваются прежде всего, социально-политической ситуацией в стране (регионе), которая может изменить экономическую политику и финансовое состояние хозяйствующих субъектов, инвесторов.

Определенный интерес представляет классификация по следующим основополагающим факторам: 1) внешне непредсказуемые и предсказуемые; 2) внутренние нетехнические и технические; 3) правовые и страховые риски.

К внешне непредсказуемым рискам относятся: неожиданные государственные меры регулирования в сферах материально-технического снабжения, охраны окружающей среды, проектных и производственных нормативов, землепользования, экспорта-импорта, ценообразования и налогообложения; природные катастрофы -- наводнения, землетрясения, штормы и др.; преступления -- намеренный срыв работы путем открытого отказа или умышленно небрежного ее выполнения (саботаж), наличие преследования, угроз расправы, насилия, запугивания (терроризм) и т.п.; неожиданные внешние эффекты (экологические и социальные); срывы в создании необходимой инфраструктуры из-за банкротства подрядчиков (при проектировании, снабжении, строительстве и др.), в финансировании, а также из-за ошибок в определении целей проекта и неожиданных политических изменений.

В состав внешне предсказуемых (но неопределенных) рисков включаются: рыночный риск в связи с ухудшением возможности получения сырья, повышением его стоимости, изменением требований потребителей, экономическими изменениями, усилением конкуренции и потерей позиций на рынке, нежеланием покупателя соблюдать торговые правила; операционные риски -- невозможность поддержания рабочего состояния элементов проекта, нарушение безопасности, отступление от целей проекта; недопустимые экологические воздействия; отрицательные социальные последствия; изменение валютных курсов; нерасчетная инфляция; налогообложение.

Внутренние нетехнические риски связаны: со срывами планов работ из-за недостатка рабочей силы, материалов и поздней их поставки, плохих условий производства, изменения возможностей заказчика проекта и подрядчиков, ошибок проектирования и планирования, недостатка в координации работ, инцидентов и саботажа, слабого управления и др.; с перерасходом средств из-за срыва плана работ, неправильности стратегии снабжения, низкой квалификации персонала, переплат по материалам (услугам и т.п.), параллелизма в работах и нестыковок частей проекта, неучтенных внешних факторов.

К техническим рискам относятся: нарушение технологии; ухудшение качества и снижение интенсивности производства, связанное с проектом; специфические риски технологии, закладываемой в проект; ошибки в проектно-сметной документации.

Правовые риски включают невыполнение контрактов, судебные процессы с внешними и внутренними партнерами, чрезвычайные и неотвратимые обстоятельства, результатом которых является невыполнение условий договора, когда одна из его сторон невольно причиняет убытки другой (форс-мажор). При этом различают форс-мажор, имеющий непреодолимую силу, и юридический. К форс-мажору непреодолимой силы относят объективный и абсолютный характер обстоятельств. Действие факторов, препятствующих исполнению обязательств, носит объективный и абсолютный характер, т.е. касается не только стороны, причинившей убытки, но и распространяется на все или многие субъекты. Невозможность выполнения условий договора должна быть абсолютной, а не затруднительной. К таким факторам относятся землетрясения, наводнения и т.п. Непреодолимая сила является обстоятельством, освобождающим от ответственности. К юридическому форс-мажору относятся решения высших государственных органов (например, запрет импорта или экспорта, валютные и другие ограничения), а также революции, войны, забастовки и т.п.

Отдельную группу рисков составляют страхуемые риски, к которым относятся прямой ущерб имуществу; косвенные потери, связанные, например, с демонтажем и передислокацией имущества, перестановкой оборудования, потерей арендной прибыли, нарушением запланированного режима деятельности, увеличением необходимой суммы финансирования; риски, страхуемые в соответствии с нормативными документами, и страхование сотрудников. Страхование риска -- это, по существу, его передача страховой компании. Обычно оно осуществляется с помощью имущественного страхования подрядного строительства, морских грузов, оборудования подрядчика и т.п. и страхования от несчастных случаев (страхование общегражданской и профессиональной ответственности).

Существует и отраслевая классификация инвестиционных рисков. Так, применительно к строительным проектам факторы риска рекомендуется классифицировать по следующим видам: 1) ошибки в проектно-сметной документации; 2) квалификация специалистов; 3) форс-мажорные обстоятельства (природные, политические, ценовые); 4) задержки поставок; 5) низкое качество исходных материалов и комплектующих изделий; 6) технологических процессов или продукции, 7) разрыв контракта.

При разработке бизнес-планов инвестиционных проектов следует учитывать, что чем большую часть риска участники проекта планируют возложить на инвесторов, тем труднее их будет найти. Для снижения потерь от возможных просчетов и избежания провала проекта в целом должны предусматриваться специальные меры, помогающие учесть факторы неопределенности и риска.

Для преодоления или смягчения влияния отдельных рисков при значительных инвестициях существуют следующие пути: страхование от возможных рисков для данного проекта и разработка возможностей активного контроля или управления в условиях возникновения рисков. Стратегия страхования от инвестиционных рисков -- финансирование только тех проектов, которые при реализации дают прибыль выше, чем стоимость капитала плюс надбавка за риск. При решении вопроса относительно целесообразности проекта инвестиций рекомендуется учитывать все элементы неопределенности путем оценки, с одной стороны, любых предсказуемых рисков, которые могут оказать значительное влияние на осуществление проекта, и с другой -- возможных средств контроля. Надбавка, предусмотренная для таких рисков, может оказать решающее влияние на прибыльность проекта (в случае предложения проекта, балансирующего на грани рентабельности, -- на принятие решения против его осуществления).

Для того чтобы предложить методы снижения потерь от рисков, уменьшить связанные с ними неблагоприятные последствия, прежде всего следует выявить факторы, способствующие возникновению рисков, и оценить их значимость, т.е. выполнить работу, называемую анализом риска. Его назначение -- дать потенциальным партнерам, прежде всего инвесторам, необходимую информацию для принятия решения о целесообразности участия в инвестиционном проекте и выработки мер по защите от возможных финансовых потерь.

Анализ риска должен выполняться всеми участниками проекта -- заказчиком, подрядчиком, банком, страховой компанией. Его подразделяют на два взаимодополняющих вида -- качественный, имеющий целью определить (установить) факторы, области и виды рисков, и количественный, с помощью которого рассчитывают размеры как отдельных рисков, так и проекта в целом.

Инвестиционный риск количественно может характеризоваться как объективной (основанной на вычислении частоты), так и субъективной (основанной на оценке экспертов, личном опыте) оценкой вероятностей.

При формировании данного раздела бизнес-плана решается задача оценки и обосновывается мера неопределенности достижения поставленной цели, определяются время и место наступления нежелательных последствий, выполняется анализ возможных рисков и разрабатываются мероприятия по их предупреждению и снижению ущерба. Здесь же приводится программа страхования от рисков, связанных с неполучением прибыли или дохода, снижением уровня рентабельности или даже образования убытков, неплатежами по счетам поставщика необходимых ресурсов. Финансовая устойчивость такого страхования зависит от степени развития рыночных отношений и прочности деловых связей между юридическими лицами. Фактор риска, или просто риск, является важным элементом, влияющим на оценку эффективности проекта. Но поскольку риск в инвестиционном проекте (процессе) уменьшает реальную отдачу от вложенного капитала по сравнению с ожидаемой, то и для его учета часто вводят поправку (надбавку) к уровню процентной ставки, характеризующую доходность по безрисковым вложениям, например, сравнительно с банковским депозитом или краткосрочными государственными ценными бумагами.

2.6 Система показателей (критериев) эффективности инвестиционных проектов

Необходимым условием разработки и обоснования инвестиционного проекта является анализ его эффективности. Эффективность - это синтетическая категория, характеризующая отношение результатной составляющей к затратной составляющей. В отличие от эффективности эффект - это разность оценок совокупных результатов и совокупных затрат (например, результаты - 1000, затраты - 850, эффект - 150).

Показатели эффективности инвестиционного проекта можно разделить на две основные группы:

1) показатели эффективности производственной деятельности, а также текущего и перспективного финансового состояния предприятия, реализующего проект. Источником данных для расчета служат баланс и отчет о прибылях и убытках. Эти показатели были рассмотрены в юните «Финансовый анализ»;

2) показатели эффективности инвестиций. Расчет производится на основе данных плана денежных потоков. Рассмотрению этих показателей посвящен данный раздел.

При оценке эффективности инвестиционных проектов расходы и доходы, разнесенные по времени, приводятся к одному (базисному) моменту времени. Базисный момент времени (дата) - это дата начала проекта (дата выпуска продукции или условная дата, близкая к моменту времени проведения расчетов).

В качестве базисного момента времени могут быть приняты:

дата начала проекта;

дата начала производства продукции (работ, услуг);

условная дата, близкая к моменту времени проведения расчетов.

Процедура приведения разновременных платежей к базисной дате называется дисконтированием.

Приведение затрат к базисному времени осуществляется путем их умножения на коэффициент дисконтирования . Он рассчитывается по формуле:

где t- количество временных интервалов (месяц, год) (t=0,1,2,.., Т);

Е - норма дисконта Дисконт (англ. discount) - 1) учет векселя; 2) в учетном процессе -процент, взимаемый банками некоторых стран при учете векселей; 3) в биржевых и валютных сделках - скидка с цены товара (напр., если его качество ниже стандарта), валюты; 4) разница между рыночной и номинальной стоимостью облигации (когда рыночная цена меньше номинала)., равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал. Ориентиром для установления нормы дисконта является ставка рефинансирования, устанавливаемая ЦБ РФ.

Так, если Е равна 60%, дисконтирующий множитель составит

Эффективность проекта оценивается с использованием системы показателей, основные характеристики и методы расчета которых приводятся в Методических рекомендациях.

Таблица 2

Наименование показателя	Формула (способ) расчета
Чистый дисконтированный доход (ЧДД) Если ЧДД >0, то проект эффективен (при данной норме дисконта)	1. 2. Модифицированная формула в случае, если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов по частям в течение нескольких временных периодов где Е - норма дисконта; - результаты, достигнутые на временном интервале t; Т - горизонт расчета; величина затрат на том же интервале (вместо часто в случае, когда проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов по частям в течение нескольких временных периодов, используется - затраты на временном интервале t без учета капиталовложений). - эффект, достигаемый на том же интервале; представляет собой дисконтированную сумму инвестиций (капиталовложений) -ДСИ, где - объем капитальных вложений на t - м временном интервале
Индекс доходности (ИД). Если ИД > 1, то проект эффективен
Внутренняя норма доходности (ВНД). Если ВНД проекта больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, то проект эффективен.
Срок окупаемости Если срок окупаемости проекта меньше принятого ограничения, он может быть принят	1) Если денежные поступления равны по годам, срок окупаемости рассчитывается следующим образом: , где К - сумма первоначальных инвестиций; РГ - ежегодные денежные поступления. 2) Если денежные поступления распределены по годам неравномерно срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиции будут погашены накопленным доходом.

Сущность показателей

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) Для данного показателя используются также другие названия: чистая приведенная (или чистая современная, настоящая) стоимость, интегральный эффект, Net Present Value (NPV)/, определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к базисному моменту времени расчета.

Экономический смысл показателя ЧДД заключается в том, что он дает ответ на вопрос: эффективен или нет инвестиционный проект при некоторой заданной норме дисконта (Е).

При положительном ЧДД (ЧДД >0) инвестиционный проект является эффективным (при данной норме дисконта). При этом, чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. Если ЧДД < 0 - проект следует отвергнуть, если ЧДД = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный. Положительное значение ЧДД отражает величину дохода, который получит инвестор сверх требуемого уровня. Если ЧДД равен нулю, то инвестор, во-первых, обеспечит возврат первоначального капитала, во-вторых, достигнет требуемого уровня доходности вложенного капитала. Причем требуемый уровень доходности задается нормой дисконта.

Пример. В течение 2 лет осуществляется капитальное строительство. Общий объем инвестиций на момент завершения строительства составил 5 млн. руб. Выпуск продукции начинается сразу же по окончании строительства и прекращается через 8 лет.

Таблица 3

Процесс Годы	Строительство	Производство продукции
	0-й	1-й	2-й	3-й первый год выпуска продукции	4-й	5-й	6-й	7-й	8-й	9-й	10-й
Поток платежей	-1,5	- 1,5	-2,0	0,375	0,625	1,25	1,25	1,25	1,25	1,25	1,25

Поток платежей, представляющих собой расходы (инвестиции в капитальное строительство) и доходы (прибыль от производственной деятельности и амортизационные отчисления), представлен в табл. 3.

Требуется рассчитать показатель ЧДД.

Используя формулу, определим показатель ЧДД (табл. 4).

Таблица 4

Норма дисконта, %	0	2	5	6	8	10	12	15
ЧДД, млн. руб.	3,5	2,46	1,61	0,93	0,37	-0,08	-0,45	-0,88

Таким образом, при норме дисконта, равной 10%, инвестиционный проект становится неэффективным.

Расчет вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей Дисконтирующий множитель - показатель, применяемый в долгосрочных операциях (инвестициях). Он позволяет определить современную стоимость (финансовый эквивалент) будущей денежной суммы, т.е. уменьшить ее на доход, нарастающий за определенный срок по правилу сложных процентов., дисконтированного значения денежной единицы и т.п. в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования.

Необходимо отметить, что показатель ЧДД отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, то есть ЧДД различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Индекс доходности (ИД) Другие названия - норма доходности (НД), индекс прибыльности (ИП); Profitability Index (PI)/ выражает отношение суммы приведенных эффектов к величине дисконтированных капитальных вложений.

Связь этого показателя с предыдущим можно представить следующим образом:

где объем капитальных вложений на t - ом временном интервале.

Если ЧДД>0, то ИД>1 и

наоборот ЧДД<0, то ИД<1.

Таким образом, если ИД>1- проект эффективен, если ИД<1, - проект неэффективен.

Иностранные компании, как правило, начинают осуществлять инвестиционные проекты в случае, если их внутренняя доходность (расчетная ставка процентов от вложенных инвестиций, которые ежегодно должны возвращаться инвесторам) оценивается не ниже 15-20%.

Применительно к российской экономике западные финансисты (с учетом высоких рисков - политического, экономического, юридического, информационного, валютного и др.) рекомендуют ставку возврата на любые инвестиции примерно в 30-40%, т.е. в два раза выше, чем при вложениях в экономику западных стран.

Для рассматриваемого нами примера значения индекса доходности в зависимости от нормы дисконта представлены в таблице 5.

Таблица 5

Норма дисконта	0	2	4	6	8	9,6	10	12
Индекс доходности	1,7	1,51	1,35	1,21	1,09	1,0	0,98	0,89
ЧДД, млн. руб.	3,5	2,46	-	0,93	0,37		-0,08

При норме дисконта, равной 10%, проект неэффективен.

Экономический смысл показателя ИД в том, что он показывает уровень эффективности при одном ограничении - при принятой норме дисконта. Следующий показатель - внутренняя норма доходности, лишен этого недостатка.

Внутренняя норма доходности (ВНД) Другое название - внутренняя норма прибыли, рентабельности, возврата инвестиций, Internal Rate of Return (IRR)/ проекта представляет собой ту норму дисконта , при которой чистый дисконтированный доход, соответствующий этому проекту, равен нулю, т.е. величина приведенных эффектов равна величине приведенных капитальных вложений.

Данный показатель рассчитывается путем решения уравнения относительно неизвестной величины (См. табл. 2).

Получить норму дисконта можно просто, если имеется одно поступление - один платеж. Если же имеется ряд оттоков и притоков, платежей и поступлений, сумма дисконтируется и решить уравнение по поводу без специального финансового калькулятора довольно трудно. В этом случае применяется метод последовательных итераций с использованием табулированных значений дисконтирующих множителей.

Если расчет ЧДД инвестиционного проекта дает ответ на вопрос, является ли он эффективным или нет при некоторой заданной норме дисконта (Е), то ВНД проекта определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкладываемый капитал. В том случае, если величина ВНД равна или превышает требуемую инвестором норму дохода на капитал, инвестиции в данный проект оправданы, в противном случае - нет.

Если при сравнении альтернативных (взаимоисключающих) проектов по показателям ЧДД и ВНД получены противоположные результатаы, то предпочтение отдается показателю ЧДД.

Совместное использование ЧДД и ВНД рекомендуется осуществлять следующим образом. При оценке альтернативных проектов (или вариантов проекта), т.е. в случае, когда требуется выбрать один проект (или вариант) из нескольких, следует производить их ранжирование для выбора по максимуму ЧДД.

Роль ВНД в этом случае, в основном, сводится к оценке пределов, в которых может находиться норма дисконта (при высокой неопределенности цены денег это весьма существенно).

При выборе независимых проектов, т.е. в случае, когда они могут осуществляться независимо друг от друга, для наиболее выгодного распределения инвестиций ранжирование проектов производится с учетом значений ВНД (приданных горизонтах расчета, так как величины ЧДД и ВНД зависят от горизонта расчета).

Срок окупаемости инвестиций - это минимально допустимый временной интервал (от начала реализации проекта), за пределами которого чистый дисконтированный доход становится (и в дальнейшем остается) неотрицательным. Иными словами - это период (измеряемый в месяцах, кварталах, годах), начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с реализацией проекта, покрываются суммарными результатами его (проекта) осуществления.

На величину срока окупаемости проекта оказывают влияние такие факторы, как:

интенсивность поступления доходов;

используемая норма дисконтирования.

Если поток доходов от проекта равномерный, срок окупаемости рассчитывается по формуле, указанной в таблице 2. Если поток доходов неравномерный, расчет данного показателя предполагает определение величины денежных поступлений от реализации проекта нарастающим итогом, то есть как кумулятивной величины.

Результаты и затраты, связанные с осуществлением проекта, можно вычислить с дисконтированием или без него. Соответственно, получаются два различных срока окупаемости. Срок окупаемости рекомендуется определять с использованием дисконтирования.

Пример. Проект предполагает объем инвестирования в суммах, скажем 800 тыс. руб. и затем ожидается в течение 10 лет получения доходов неравными суммами. Необходимо, используя данные таблицы 6 определить срок окупаемости инвестиций без дисконтирования и при норме дисконтирования равной 10%.

Решение. 1) Срок окупаемости без дисконтирования легко подсчитать суммированием годичных денежных поступлений до тех пор пока результат не станет равным сумме инвестиций. В нашем примере кумулятивная, т. е. накопленная сумма денежных поступлений за 3 года (600 тыс. руб.) меньше первоначальных инвестиций (800 тыс. руб.), а за 4 года - больше (1000 тыс. руб.). В этом случае находят кумулятивную сумму доходов за целое число периодов, при котором она оказывается наиболее близкой к величине инвестиций, но обязательно меньше ее. В примере это 3 года (100+200+300=600), так как сумма за 4 года будет больше величины инвестиций. Далее определяют, какая часть инвестиций еще осталась непокрытой доходами: 800-600=200 тыс. руб. Разделив этот остаток на величину доходов в следующем целом периоде, получаем результат, характеризующий ту долю данного периода, которая в сумме с предыдущими целыми числами и образует срок окупаемости, т.е. 200/400=0,5. Тогда общий срок окупаемости будет равным 3,0+0,5=3,5 года.

2) Из таблицы 6 видно, что срок окупаемости данного проекта стоимостью 800 тыс. руб. составит 4,29 (4+((1127,32 - 800)/1127,32)) года. Следовательно, при норме дисконта, равной 10%, предприятию потребуется на 0,79 года больше (9,5 мес.), чтобы вернуть вложенные средства в их реальной стоимости.

Таблица 6 Расчет текущей стоимости денежных поступлений с нарастающим итогом

Год	Денежные поступления, тыс. руб.	Коэффициент дисконтирования при Е=10%	Текущая стоимость, тыс. руб.
			денежных поступлений	денежных поступлений с нарастающим итогом
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й	100,0 200,0 300,0 400,0 600,0	0,9091 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209	90,91 165,28 225,39 273,20 372,54	90,91 256,19 481,58 754,78 1127,32

Данный пример показывает, что величина срока окупаемости во многом определяется методикой расчета, причем разница может быть весьма значительной. Это необходимо учитывать при разработке бизнес-плана инвестиционного проекта.

В примере при расчете срока окупаемости инвестиций последние не дисконтировались. Иногда наряду с доходами их полезно приводить к одному периоду времени (например, к моменту окончания строительства) по той же норме. Тогда при норме дисконта, равной ВНД, срок окупаемости инвестиций будет равен периоду, в течение которого доходы от производственной деятельности положительны.

Основной недостаток срока окупаемости как измерителя эффективности заключается в том, что он не учитывает весь период функционирования инвестиций и, следовательно, на него не влияет вся та отдача, которая лежит за его пределами. В частности, в научной и специальной литературе высказывалось мнение, что срок окупаемости должен служить не критерием выбора, а использоваться лишь в виде ограничения при принятии решения. Так, например, если срок окупаемости проектов больше принятого ограничения, он исключается из списка возможных инвестиционных проектов.

Кроме вышеназванных показателей эффективности, при оценке инвестиционных проектов применяются и другие показатели, отражающие специфику проекта и интересов тех или иных его участников (интегральной эффективности затрат, точки безубыточности, простой индекс прибыли - отношение чистой прибыли к инвестиционным затратам, капиталоотдача и т. д.).

Анализ эффективности инвестиционных проектов формирует особый раздел финансового плана. Показатели эффективности также включаются в прогнозные формы финансового плана.

2.7 Разработка финансового обеспечения бизнес-плана

Разработка финансового обеспечения бизнес-плана процесс наиболее объемный и трудоемкий. Финансово-экономическая оценка инвестиционных проектов занимает центральное место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения средств в операции с реальными активами. Она должна основываться на информации, полученной и проанализированной на всех предшествующих этапах работы. Работа финансовых аналитиков сопровождает весь процесс разработки инвестиционного проекта и конкретизируется в заключительном разделе бизнес-плана -- финансовом плане Финансовый план - раздел бизнес-плана инвестиционного проекта, в котором с помощью системы показателей отражают ожидаемые финансовые результаты и эффективность проекта. В нем обосновывается реальность достижения целей объекта в будущем. Он также используется как эффективный инструмент организации и контроля за осуществлением проектных мероприятий.. Как следствие, информация именно этого раздела бизнес-плана является ключевой при принятии потенциальным инвестором решения об участии в проекте.

Любое инвестиционное решение основывается на оценке:

собственного финансового состояния и целесообразности участия в инвестиционной деятельности;

размера инвестиции и источников финансирования;

будущих поступлений от реализации проекта.

Эти вопросы стоят в центре работы финансовых аналитиков при разработке бизнес-плана инвестиционного проекта.

Общая схема финансового анализа при инвестиционном проектировании представляет собой простую последовательность следующих действий:

Анализ финансового состояния предприятия в течение трех (лучше пяти) предыдущих лет работы предприятия.

Анализ финансового состояния предприятия в период подготовки инвестиционного проекта.

Анализ потребности в инвестициях и источников их финансирования.

Прогноз прибылей и денежных потоков и баланса активов и пассивов в процессе реализации инвестиционного проекта.

Оценка эффективности инвестиционного проекта.

Наиболее ответственной частью финансового обеспечения является его собственно инвестиционная часть:

определение инвестиционных потребностей предприятия по проекту;

установление (и последующий поиск) источников финансирования инвестиционных потребностей;

оценка стоимости капитала, привлеченного для реализации инвестиционного проекта;

прогноз прибылей и денежных потоков за счет реализации проекта;

оценка показателей эффективности проекта.

Методически наиболее сложен вопрос оценки окупаемости проекта в течение срока его реализации.

Важным методологическим принципом разработки финансового обеспечения бизнес-плана является бюджетный подход, то есть планирование движения денежных средств. Для этого весь срок жизни проекта разбивается на несколько временных отрезков "интервалов планирования", каждый из которых затем рассматривается в отдельности с точки зрения соотношения притоков и оттоков денежных средств.

Продолжительность интервалов планирования определяется уровнем предынвестиционных исследований, возможностью подготовки исходной информации и сроком жизни проекта. Как правило, для кратко- и среднесрочных инвестиционных проектов она составляет месяц, квартал или полугодие, а для крупномасштабных и длительных проектов - год.

В качестве притоков денежных средств рассматриваются: поступления от реализации продукции (услуг), внереализационные доходы, увеличение основного акционерного капитала за счет дополнительных эмиссий акций, привлечение денежных ресурсов на возвратной основе (кредиты и облигационные займы).

Оттоками денежных средств являются: инвестиционные издержки, включая затраты на формирование оборотного капитала, текущие затраты, платежи в бюджет (налоги и отчисления), обслуживание внешней задолженности (проценты и погашение займов), дивидендные выплаты.

Разработка финансового обеспечения бизнес-плана в основном осуществляется по двум главным направлениям:

анализ эффективности инвестиционного проекта;

оценка финансового состояния объекта инвестиций на всех стадиях инвестиционного процесса, начиная с анализа финансового состояния фирмы-реципиента за последние годы (до 5 лет) и составление прогнозных финансовых форм.

Методы оценки эффективности инвестиций были рассмотрены нами в предыдущем разделе. В данном разделе мы рассмотрим, какими методами и с помощью каких приемов осуществляется анализ финансового состояния и эффективности производственной деятельности объекта инвестиций Как уже отмечалось, финансовый анализ объекта инвестиций, производимый при разработке бизнес-плана содержит анализ его финансового состояния в прошлом, настоящем (если они есть) и будущем. Поскольку анализ прошлого и настоящего состояния действующего предприятия рассматривался в курсе «Финансовый анализ», мы остановимся на методике анализа финансового состояния объекта инвестиций в процессе осуществления проекта. и разрабатывается финансовый раздел бизнес-плана. При этом мы будем опираться на положения Методических рекомендаций, в которых предлагаются направления, методы, источники информации и основные показатели оценки финансового состояния действующего и проектируемого объекта.

Показатели анализа финансового состояния объекта инвестиций

В процессе своего осуществления инвестиционный проект должен обеспечивать достижение двух главных целей бизнеса: получение приемлемой прибыли на вложенный капитал и поддержание устойчивого финансового состояния. Анализ того, насколько успешно будут решаться эти задачи, а также сопоставление между собой различных проектов и вариантов расчетов с различными наборами исходных данных могут быть выполнены с помощью коэффициентов финансовой оценки.

Согласно Методическим рекомендациям, обобщающие показатели оценки финансового состояния должны характеризовать:

ликвидность;

привлечение заемных средств;

оборачиваемость капитала;

прибыльность.

Конкретный набор показателей финансового состояния, использующийся в анализе может варьироваться в зависимости от специфики отрасли, целей проекта и прочих факторов. В Методических рекомендациях предлагаются следующие из них:

Коэффициенты ликвидности оборотных активов:

К9 = (в днях);

К11 = (в днях);

Рассмотренные финансовые коэффициенты применимы как к действующим, так и к вновь вводимым объектам. Общая оценка финансового состояния, использующая приведенные показатели, должна на заключительном этапе производиться экспертом, имеющим достаточную квалификацию в области финансового анализа.

Следует обратить особое внимание на то, что при оценке финансовой состоятельности инвестиционных проектов финансовые коэффициенты рассчитываются для каждого планового периода. Затем проводится анализ коэффициентов во времени и выявляются тенденции их изменений. Финансовые коэффициенты сводятся в единую специальную таблицу, которая обязательно присутствует в финансовом разделе бизнес-плана.

В процессе анализа финансовых коэффициентов рекомендуется воспользоваться в качестве сравнительного эталона системой показателей предприятия, близкого по профилю выпускаемой продукции с устойчивым финансовым положением, так как твердые критерии допустимых уровней значений отдельных показателей при современном состоянии российской экономики не могут быть приведены.

Финансовое состояние предприятия является следствием всех аспектов его деятельности. Анализ финансового состояния может производиться с различной степенью подробности. Представленные в Методических рекомендациях коэффициенты - наиболее агрегированные (конечные) показатели, которые зависят от показателей более низкого уровня. Для определения причин отклонения их величин от желаемых, следует их развернуть до любого уровня (в иерархии экономических и производственных показателей).

Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта и разработка финансового плана (прогнозных форм)

Как уже отмечалось, оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта основывается на трех формах финансовой отчетности, называемых в литературе "базовыми формами финансовой оценки": отчет о прибыли, отчет о движении денежных средств, балансовый отчет. Указанные формы в целом соответствуют аналогичным формам финансовой отчетности, используемым в России и других странах. Основное отличие базовых форм финансовой оценки от отчетных форм состоит в том, что первые представляют будущее прогнозируемое состояние предприятия (инвестиционного проекта).

Структура базовых форм обеспечивает возможность проследить динамику развития проекта в течение всего срока его жизни по каждому интервалу планирования. При этом могут быть рассчитаны самые различные показатели финансовой состоятельности, проведена оценка ликвидности, выполнен анализ источников финансирования проекта. Унифицированный подход к представлению информации гарантирует сопоставимость результатов расчетов для различных проектов и вариантов решений.

Все три базовые формы основываются на одних и тех же исходных данных и должны корреспондироваться друг с другом. Каждая из форм представляет информацию о проекте в законченном виде, но со своей, отличной от других, точки зрения. Указанное обстоятельство может быть соотнесено с тем, что разные стороны, принимающие участие в осуществлении инвестиционного проекта, по-разному воспринимают информацию о последнем. Так, для инвесторов проекта или совладельцев (акционеров) будущего предприятия наибольший интерес будет представлять отчет о прибыли, тогда как для кредиторов более важным будут отчет о движении денежных средств и балансовый отчет.

Эти формы, дополненные данными других отчетных форм, служат основой для формирования финансового раздела бизнес-плана инвестиционного проекта, сводящего воедино результаты проведенного финансового анализа.

Опираясь на положения Методических рекомендаций и типовые формы, разработанные для бизнес-плана финансового оздоровления, предприятия формируют финансовые разделы бизнес-плана инвестиционных проектов в основном из следующих прогнозных форм:

прогноз финансовых результатов;

потребность в дополнительных инвестициях и формирование источников финансирования;

модель дисконтированных денежных потоков (план денежных поступлений и выплат);

расчет срока окупаемости проекта;

прогнозный баланс;

расчет коэффициентов текущей ликвидности и обеспеченности собственными средствами;

сводная таблица финансовых показателей.

Рассмотрим содержание и форму основных из них.

Прогноз финансовых результатов в укрупненном виде содержит такие показатели, как ожидаемый объем продаж и получаемые от этого доходы, себестоимость реализованной продукции, балансовая прибыль, эксплуатационные издержки, чистая прибыль и др. Основная цель составления прогноза финансовых результатов - увязка планируемых затрат на производство продукции (работ, услуг) с объемом предполагаемой выручки от ее реализации (продаж) и определение финансового результата (чистой прибыли). Он разрабатывается как иллюстрация соотношения доходов, получаемых в процессе производственной деятельности предприятия (проекта) в течение какого-либо периода времени, с расходами, понесенными в этот же период и связанными с полученными доходами.

Таким образом, план финансовых результатов необходим для оценки эффективности текущей (хозяйственной) деятельности. Анализ соотношения доходов с расходами позволяет оценить резервы увеличения собственного капитала проекта.

Прогноз финансовых результатов только тогда будет достоверным, когда достоверны сведения о перспективах роста основных производственных показателей, динамика которых была обоснована в других разделах бизнес-плана. Выручка от реализации продукции определяется исходя из прогнозных объемов продаж на планируемый год и прогнозных цен. Естественно, что из-за большого ассортимента выпускаемой продукции выручка от реализации может быть дана только в общей сумме, а не применительно к каждому виду продукции, как это предусмотрено методикой по бизнес-плану финансового оздоровления.

Прогноз финансовых результатов может быть составлен в следующей форме.

Модель дисконтированных денежных потоков представляет собой план-прогноз денежных поступлений и выплат с поправкой на ожидаемый лаг времени. Она формируется на основе прогноза результатов финансово-хозяйственной деятельности. При этом общий финансовый результат рассчитывается как сумма дисконтированных (т. е. уменьшенных на доход, нарастающих за определенный срок по формуле сложных процентов) денежных потоков каждого года реализации инвестиционного проекта и текущей дисконтируемой остаточной стоимости за пределами планируемого периода.

Определение размера поступлений и затрат (выплат) по временным периодам (месяцам, кварталам, годам) является сложным моментом в прогнозировании реальных денег. Необходимость составления модели дисконтированных денежных потоков и включения ее в бизнес-план определяется тем, что многие из затрат, показываемых в прогнозе финансовых результатов, не отражаются на порядке платежей. Если для какого-то одного периода окажется, что денежные выплаты превышают поступления (отрицательное сальдо реальных денег), то на этот период необходимо взять деньги в долг или из заранее созданного резерва; если в другом периоде поступления превысят выплаты, то свободные деньги можно отдать в кредит или положить на банковский счет до тех пор, пока выплаты вновь будут превышать поступления (доходы). Прогноз денежных поступлений и выплат дополняет прогноз финансовых результатов, поскольку иногда вполне рентабельные проекты могут обанкротиться только из-за того, что в нужный момент не хватило денег. Если инвестор (предприниматель) будет судить о своем успехе только по прибыли, он рискует ошибиться, ибо деньги в кассе или на банковском счете -- это не одно и то же, что прибыль. Если прибыль -- это разность между доходами и расходами, то сальдо реальных денег -- разность между реальными денежными поступлениями и выплатами. Сальдо (остаток) реальных денег изменяется только при фактическом осуществлении платежа или получении денег. Например, погашение долга предприятия не отражается в его издержках, но уменьшает сумму реальных денег. Сумма амортизации -- это издержки, снижающие прибыль, но не оказывающие влияния на сальдо реальных денег. Следовательно, основная цель составления модели дисконтированных денежных потоков заключается в проверке синхронности поступления и расходования денежных средств, проверке будущей ликвидности акционерного общества.

Модель дисконтированных денежных потоков составляется в следующей форме.

В прогнозном балансе в укрупненной (агрегированной) форме находят отражение активы и пассивы предприятия, средства, вложенные в развитие производства самим предпринимателем и его партнерами, нераспределенная прибыль. К его разработке приступают, когда составлен план доходов и расходов, а также план денежных поступлений и выплат. Он представляет собой ликвидные (денежные средства, расчеты с дебиторами, запасы готовой продукции, сырья и материалов) и неликвидные (оборудование, амортизационные отчисления) активы и пассивы (кратко- и долгосрочные денежные обязательства), разность (сальдо) которых (стоимость имущества предприятия за вычетом его обязательств) дает оценку (сумму) собственного капитала.

Основная цель составления прогнозного баланса заключается в иллюстрации динамики изменения структуры имущества проекта (активов) и источников его финансирования (пассивов). При этом появляется возможность расчета общепринятых показателей, характеризующих такие стороны финансового состояния проекта, как оценка общей и абсолютной ликвидности, коэффициентов оборачиваемости, маневренности, общей платежеспособности и др.

Финансовое моделирование

По каждому из рассматриваемых инвестиционных проектов в процессе разработки финансового обеспечения бизнес-плана производится несколько вариантов расчетов с различными наборами входных данных, учитывающих оптимистичный, средний и пессимистичный ход проекта. Для этого широко используется метод финансового моделирования Моделирование - составление экономико-математической (обычно имитационной или оптимизационной, скалярной или векторной) модели оценки эффективности, учитывающей различные условия осуществления проекта. В простейшем случае это модель прямого счета. Большой объем вычислений, обусловленных исследованием модели, практически невыполним без соответствующих программных средств..

Развитие моделирования в финансах идет по пути создания моделей, способных все более адекватно описывать реальность. Бурное развитие информационных технологий и вычислительной техники предоставляет специалистам широкие возможности в создании все более эффективных финансовых моделей.

Несмотря на такие преимущества статических методов, как простота и наглядность использования, их применение для оценки инвестиционных проектов в сложных условиях экономики переходного периода, характеризуемого высокой инфляцией и структурными изменениями в ценообразовании, затруднено. Необходимость учета влияния множества динамически изменяющихся во времени факторов ограничивает применение статических методов и может быть рекомендовано только для проведения грубых, предварительных расчетов, с целью ориентировочной оценки эффективности проекта.

Более эффективными, позволяющими рассчитать проект с учетом множества указанных факторов, являются динамические методы, используемые в имитационном моделировании. Имитационные модели отражают реальную деятельность предприятия через описание денежных потоков (поступлений и выплат), как событий, происходящих в различные периоды времени.

Принимая во внимание, что в процессе расчетов используются такие трудно прогнозируемые факторы, как показатели инфляции, планируемые объемы сбыта и многие другие, для разработки стратегического плана и анализа эффективности проекта применяется сценарный подход. Сценарный подход подразумевает проведение альтернативных расчетов с данными, соответствующими различным вариантам развития проекта. Использование имитационных моделей в процессе разработки и анализа эффективности проекта является очень сильным и действенным средством убеждения инвестора, позволяющее через наглядное описание чисто управленческого решения (например, снижение цены продукции на 5%) практически мгновенно получить финансовый результат.

Использование указанных моделей позволяет не только определить эффективность инвестиционного проекта, но и выработать стратегию его реализации. Причем возможность построения альтернативных стратегий с возможностью практически мгновенного получения результата позволяет на стадии реализации проекта предотвратить многие ошибки.

Ниже приведена последовательность процедур по вводу и обработке данных в процессе использования имитационной модели денежных потоков.

1. Ввод данных, характеризующих окружающую среду:

выбор валют: местной (основной -- рубль) и экспортной (внешней--доллар);

исходный обменный курс валют;

показатели инфляции для поступлений и выплат

на внутреннем и внешнем рынках: обменного курса валют,

сбыта, прямых издержек, постоянных издержек,

заработной платы, основных фондов,

условия переоценки стоимости основных фондов;

налоговое окружение.

2. Ввод данных инвестиционного плана:

организационные и другие затраты подготовительного периода (сроки, затраты в рублях и долларах США);

затраты на приобретение или разработку участков земли;

затраты на приобретение или строительство зданий, сооружений, коммуникаций, с указанием сроков работ и условий амортизации активов;

затраты и сроки на проведение работ по приобретению или изготовлению технологического оборудования, условия амортизации.

3. Ввод данных о сбыте продукции (услуг):

перечень продукции (услуг);

цены на внутреннем и внешнем рынках;

условия продаж (в кредит, с предоплатой, методы стимулирования сбыта);

физические объемы продаж по периодам на внутреннем и внешнем рынках;

план маркетинга (затраты на рекламу, продвижение продукции на рынок).

4. Ввод данных о производственных издержках:

прямые производственные издержки на единицу продукт (затраты на сырье, материалы, комплектующие изделия);

постоянные (общие) издержки: операционные издержки, административные издержки, торговые издержки.

5. Проведение расчетов с целью определения потребности в капитале:

(Расчеты производятся при норме дисконта = 0)

расчет инвестиционного плана;

расчет плана сбыта;

расчет производственных издержек;

расчет амортизационных отчислений;

представление результатов расчета в национальной (основной) валюте -- в рублях: отчет о прибылях и убытках, баланс, план денежных потоков;

определение потребности в капитале (суммы, сроки).

6. Формирование капитала:

формирование собственного капитала: перечень акционеров, условия привлечения капитала, даты взноса, суммы, валюта платежа;

уточняющий расчет финансового плана (определение) бюджетного дефицита проекта;

формирование заемного капитала: источники займов, объемы, валюта, условия привлечения и выплат займов;

заключительный расчет финансового плана.

7. Расчет показателей эффективности проекта

расчет показателей рентабельности;

расчет показателей платежеспособности и ликвидности;

расчет показателей эффективности инвестиций: срок окупаемости, индекс доходности; чистый дисконтированный доход; внутренняя норма доходности;

повторные расчеты показателей эффективности при различных нормах дисконта.

8. Распределение свободного капитала (прибыли):

выплата дивидендов (суммы, сроки);

размещение свободных средств на депозит (суммы, сроки, условия).

9. Анализ чувствительности проекта:

изменение исходных данных: показателей инфляции, объемов сбыта, цен, производственных издержек, инвестиционных затрат, задержек платежей и т. п.;

повторение процедуры расчета и оценка результатов.

Использование компьютеров предоставляет возможность создания все более объемных и детализированных моделей, позволяющих реалистично описать деятельность предприятия.

Компьютерной реализацией имитационной модели денежных потоков являются компьютерные имитирующие системы, используемые для оценки инвестиционных проектов, Project Expert, COMFAR, PROSPIN, «Альт-Инвест» основывающиеся на методике ЮНИДО по проведению промышленных технико-экономических исследований. Наиболее широкое распространение в России получила система Project Expert.

3. ПРОЕКТЫ, ПРЕДУСМАТРИВАЮЩИЕ ЛИЗИНГ

3.1 Лизинг - как способ инвестирования

Получивший широкое распространение в экономической практике многих стран с развитой рыночной экономикой лизинг Английский термин leasing переводится на русский язык как сдача в аренду. является сравнительно новым (особенно для России) явлением. В 90-е годы была сформирована правовая база, регулирующая и стимулирующая развитие лизинга в Российской Федерации. В настоящее время принят Федеральный закон № 164 - ФЗ от 29 октября 1998 г «О лизинге» (далее - Закон «О лизинге»), в котором предпринята попытка детально определить правовые и организационные особенности лизинга, заложить основу для реформирования налогового, валютного, таможенного законодательства в части лизинговой деятельности. Целями закона являются развитие форм собственности, прав участников инвестиционного процесса, обеспечение эффективности инвестирования в реальный сектор экономики. Закон позволяет квалифицировать лизинг по типам имущества, по участникам (или формам проведения), по срочности заключаемых договоров, по характеру приобретения и владения предметом лизинга, по участию в процессе эксплуатации предмета лизинга. Положения Закона «О лизинге» отражают современный уровень представлений о лизинге в российской экономической науке, поэтому в изложении материала данной главы мы будем опираться на них.

В соответствии с законом, лизинг представляет собой вид инвестиционной деятельности по приобретению имущества и передаче его на основании договора лизинга физическим и юридическим лицам за определенную плату на определенный срок и на определенных условиях, обусловленных договором, с правом выкупа имущества лизингополучателем. Вместе с тем лизинг определяется и как форма долгосрочной аренды.

Предметом (объектом) лизинга могут быть любые непотребляемые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое движимое и недвижимое имущество, которое может использоваться для предпринимательской деятельности. Из числа объектов лизинга в РФ исключаются земельные участки и другие природные объекты, а также имущество, которое федеральными законами запрещено для свободного обращения или для которого установлен особый порядок обращения.

...