На основании собранных с описанными ранее ограничениями данных необходимо разбить компании по стадиям жизненного цикла, руководствуясь описанной ранее методикой Anthony и Ramesh, с учётом корректировок и модификаций, необходимых для анализа отобранных данных.

Обозначим четыре показателя, использующиеся для распределения компаний по стадиям жизненного цикла, а затем приведём формулы их расчёта в рамках данной работы: возраст компании (Age), нормированный по среднеотраслевому значению темп прироста выручки (Revenue Growth), нормированный по среднеотраслевому значению темп прироста капитальных затрат организации (CAPEX), нормированная по среднеотраслевому значению доля нераспределённой прибыли в общих активах компании (RE/TA). Наличие звёздочки в обозначениях формул отличает среднеотраслевое значение показателя.

где Analysis date - дата проведения эмпирического исследования, а Date of Foundation - дата основания компании согласно соответствующему параметру в выгрузке данных;

где Fixed Assets - объём основных средств на дату наблюдения;

где Revenue - размер выручки, заработанный компанией за определённый период;

где RE/TA - доля нераспределённой прибыли организации в объёме общих активов;

Для каждого из фирма-лет наблюдений считается значение каждого индикатора при условии наличия необходимых для расчёта величин.

Для каждого из годов внутри каждой из девяти обозначенных отраслей наблюдения упорядочиваются по возрастанию или убыванию (в зависимости от показателя) и разбиваются на три равные по количеству наблюдений внутри группы по соответствующим процентилям (0-33%, 33%-66% и 66%-100%). В зависимости от попадания в ту или иную группу по каждому показателю наблюдению присваивается определённый рейтинговый балл (см. Табл. 6)

Табл. 6. Определение рейтинговых баллов

Далее рейтинговые баллы каждого наблюдения по четырём показателям складывались для получения общего рейтинга наблюдения. Стоит отметить, что в рамках этой операции использовалась модификация модели, исключающая из исследования наблюдения, находящиеся на стыке двух стадий жизненного цикла. Это позволяет получить более точные результаты, анализируя впоследствии каждую из стадий жизненного цикла в отдельности. Таким образом, компании распределялись по стадиям жизненного цикла на основании итогового рейтинга наблюдения по следующему алгоритму (см. Табл. 7):

Табл. 7. Соответствие рейтингового балла стадиям ЖЦО

Далее необходимо обозначить модель, в рамках которой будут исследоваться детерминанты оборотного капитала. В качестве независимой переменной был выбран уровень working capital requirements, пронормированный по общим активам компании. Стоит упомянуть, что данный показатель представляет собой сумму дебиторской задолженности и запасов за вычетом кредиторской задолженности, т.е. он отвечает за операционную составляющую оборотного капитала. В качестве независимых переменных были выбраны наиболее значимые, согласно описанным ранее эмпирическим исследованиям, переменные, данные по которым были доступны при выгрузке из Ruslana Van Dijk:

· финансовый рычаг, рассчитанный в виде отношения долгосрочного долга к общим активам компании (Leverage);

· доходность по общим активам компании (ROA);

· размер компании, рассчитанный в виде логарифма величины общих активов компании (Size);

· материальность активов, рассчитанная в виде отношения материальных основных активов (fixed tangible assets) к общим активам компании (Tangibility);

· кризисное состояние экономики, обозначенное в виде дамми-переменной, принимающей единичное значение в 2009-ом году (Recession);

· возраст компании, рассчитанный в виде количества лет со дня основания компании (Age).

Таким образом, итоговая модель исследования детерминант оборотного капитала выглядит следующим образом:

Стоит отметить, что зависимая переменная модели, working capital requirements, учитывает только операционную часть оборотного капитала:

Выбор лагированных переменных обусловлен двумя причинами: во-первых, он устраняет проблему эндогенности, свойственную многим эмпирическим исследованиям, а во-вторых имеет логическое обоснование, ведь при финансовом планировании следующего года финансовые менеджеры зачастую вынуждены оперировать текущими результатами и параметрами компании.

Глава 3. Эмпирическое исследование детерминант оборотного капитала в концепции жизненного цикла организации

3.1 Параметры исходных данных и спецификация модели

В этой главе работы будут описаны искомые данные, их параметры, условия отбора и особенности обработки, а также дальнейшее использование при построении модели.

Для проведения данного исследования использовалась информация из базы данных Van Dijk-Ruslana за период 2004-2013 гг. При отборе наблюдений был введён ряд ограничений для большей репрезентативности. Во-первых, были отобраны только те российские компании, которые имеют юридическую форму акционерного общества (открытого и закрытого типа). Во-вторых, были включены только продолжающие деятельность организации, что коррелирует с рассмотрением компаний по базовым стадиям жизненного цикла (рост, зрелость, упадок). В-третьих, по отраслевому NACE-коду были исключены несколько сегментов: финансовые и банковские компании, государственные организации. Это связано с тем, что деятельность данных компаний специфична и определённым образом влияет на финансовые показатели, делая их несопоставимыми с компаниями прочих отраслей в одной выборке. В-четвёртых, для большей репрезентативности был определён минимальный порог величины общих активов компании - 1 млн долларов. Это позволило, с одной стороны, отфильтровать компании, которые с большой долей вероятности находятся на стадии рождения с точки зрения жизненного цикла, а также исключить небольшие компании, финансовые данные которых могут быть недостоверными по причине некорректного финансового учёта. Наконец, было проведено ручное исключение компаний холдингового типа по принципу Global Ultimate Owner - из выборки убирались все холдинговые компании, кроме головных организаций холдингов. Общее количество компаний в выборке составило более 8 500.

Отраслевая структура выборки состоит из девяти отраслей (см. Граф. 1), наибольшее представительство имеют промышленность (39%), строительство (13%) и сельское хозяйство (12%). Стоит отметить, что большая часть компаний (около 60%) имеют данные по каждому из годов анализируемого периода, что говорит о высоком качестве данных.

Граф. 1 Структура российских компаний по отраслям

Стоит отметить, что далеко не все компании имели каждый из 4-х показателей для расчёта стадии жизненного цикла, а потому не попали в дальнейший анализа оборотного капитала. Тем не менее, общее количество наблюдений оказалось достаточным для анализа детерминант оборотного капитала на каждой стадии жизненного цикла: наибольшую долю выборки заняли наблюдения на стадии зрелости, примерно одинаковое количество фирма-лет наблюдений было зафиксировано на стадиях роста и упадка (см. Граф. 2):

Граф. 2. Структура наблюдений в разбивке по стадиям жизненного цикла организации

3.2 Проверка гипотез о влиянии детерминант оборотного капитала

Приведённые ранее гипотезы тестировались стандартным методом регрессионного анализа - методом наименьших квадратов (МНК). Указанные ранее зависимости тестировались для каждой стадии жизненного цикла в отдельности.

На стадии роста каждая из выбранных переменных оказалась значимой (см. Приложение 1). Общая объясняющая сила модели оказалась невысокой (R^2=36%), что, тем не менее, является приемлемым уровнем и соответствует аналогичным показателям из сопоставимых исследований детерминант оборотного капитала. Модель оборотного капитала на стадии роста выглядит следующим образом:

· финансовый рычаг, рассчитанный в виде отношения долгосрочного долга к общим активам компании (Leverage);

· доходность по общим активам компании (ROA);

· размер компании, рассчитанный в виде логарифма величины общих активов компании (Size);

· материальность активов, рассчитанная в виде отношения материальных основных активов (fixed tangible assets) к общим активам компании (Tangibility);

· кризисное состояние экономики, обозначенное в виде дамми-переменной, принимающей единичное значение в 2009-ом году (Recession);

· возраст компании, рассчитанный в виде количества лет со дня основания компании (Age).

Заключение

Резюмируя содержание данной работы, можно отметить, что вначале был проведён разбор теоретических работ концепции жизненного цикла организации и эмпирических исследований детерминант оборотного капитала для выявления наиболее корректной модели жизненного цикла для последующего эмпирического исследования и определения набора наиболее ключевых драйверов оборотного капитала. После этого были рассмотрены методологические основы концепции жизненного цикла в эмпирических исследованиях и методы анализа детерминант оборотного капитала для разработки наиболее подходящего методологического фреймворка анализа оборотного капитала в концепции жизненного капитала. Наконец, в заключительной главе исследования был описан ход собственного эмпирического исследования от формирования выборки и формулирования гипотез исследования до их тестирования с помощью регрессионного анализа. На основе результатов исследования можно заключить, что у оборотного капитала есть несколько базовых детерминант, количество и степень влияния которых значительно отличаются по стадиям жизненного цикла. Кроме того, стоит отметить влияние управления оборотным капиталом на операционный результат организации.

На основании проверенных гипотез можно сформулировать некоторые выводы о влиянии на оборотный капитал его детерминант для российских компаний:

· на стадии роста компании достигают эффекта масштаба и эффективности в управлении оборотным капиталом;

· на стадии роста компании не имеют финансовых ограничений для выбора инвестирования в оборотный капитал или основные средства

· на стадии роста компании используют благоприятную экономическую конъюнктуру для расширения инвестиций в оборотный капитал;

· для компаний всех стадий прибыльность определяет объём оборотного капитала.

Принимая во внимания результаты данной работы, можно рассмотреть следующие направления исследования:

· Анализ факторов переключения компаний с одной стадии жизненного цикла на другую в контексте оборотного капитала;

· Влияние прибыльности компании на её жизненный цикл;

· Координация решений об инвестировании в оборотный капитал и в основные средства в разрезе жизненного цикла организации.

Список литературы

1. Ивашковская И.В. «Жизненный цикл организации: взгляд финансиста» Управление компанией. - 2006. - №11. - С. 60-67.

2. Ивашковская И.В., Куприянов А. «Структура капитала: резервы создания стоимости для собственников компании» // Управление компанией. 2005. - №2. - С. 34-38.

3. Ивашковская И.В., Янгель Д.О. «Жизненный цикл организации и агрегированный показатель роста» // Корпоративные финансы. - 2007. - №4. - С.97-110.

4. Черкасова В.А, Теплова О.Ю. «Исследование факторов, влияющих на инвестиционную активность компаний» // «Корпоративные финансы». - 2011. - №3(19). - С. 5-18.

5. Широков Г.В., Меркурьева И.С., Серова О.Ю. «Особенности формирования жизненных циклов российских компаний (эмпирический анализ)» // Российский журнал менеджмента. - 2006. - №3. - С. 3-26.

6. Ярных В. «Кризис в организации -- что дальше» // «Бизнес-ключ». - 2006. - №7. - С. 17-23.

7. Abbadi S.M., Abbadi R.T. The Determinants of Working Capital Requirements in Palestinian Industrial Corporations // International Journal of Economics and Finance. - 2013. - Vol. 5, No. 1. - P. 224-228.

8. Adizes I. Organizational Passages: Diagnosing and Treating Life Cycle Problems in Organizations // Organizational Dynamics. 1979. - Vol. 9. - P. 3-25.

9. AL Taleb G., AL-Naser AL-Zoued A., AL-Shubiri F.N. The Determinants of Effective Working Capital Management Policy: A Case Study on Jordan // Interdisciplinary Journal of Contemporary Research in Business. - 2010. - Vol. 2, No. 4. - P. 248-264.

10. Arumugam V.C., Wasiuzzaman S. Determinants of Working Capital Investment: A Study of Malaysian Public Listed Firms // Australasian Accounting, Business and Finance Journal. - 2013. - Vol. 7, No. 7. - P.63-83.

11. Anthony J., Ramesh K. Association between Accounting Performance Measures and Stock Prices: A Test of the Life Cycle Hypothesis // Journal of Accounting and Economics. - 1992. - Vol. 15. - P. 203-227.

12. Appuhami B.A.R. The impact of firms' capital expenditure on working capital management: An empirical study across industries in Thailand // International Management Review. - 2008. - Vol.4, No.1. - P. 8-21.

13. Chiou J.R., Cheng L. & Wu H.W. The Determinants of Working Capital Management // The Journal of American Academy of Business. - 2006. - Vol. 10, No. 1. - P. 149-155.

14. Cohen L., Frazzini A., Malloy. C. Hiring cheerleaders: Board appointments of "independent" directors // European Finance Association: 36th Annual Meeting, Bergen, Norway, 19 - 22 August 2010, European Finance Association. - 2010.

15. Claessens S., Djankov S., Xu L.C. Corporate performance in the East Asian financial crisis // The World Bank Research Observer. - 2000. - Vol.15, No. 1. - P.23-46.

16. Damodaran, A. Corporate Finance: Theory and Practice (2nd ed.) - Wiley International Edition, 2001. - 971 p.

17. DeAngelo H., DeAngelo L., Stulz R.M. Dividend policy and the earned/contributed capital mix: a test of the life cycle theory // Journal of Financial Economics. - 2006. - Vol. 81. - P. 227-254.

18. Deloof M., Jegers M. Trade credit, product quality, and intragroup trade: Some European evidence // Financial Management. - 1996. - Vol.25. - P. 33-43.

19. Deloof M. Does Working Capital Management Affect Profitability of Belgian Firms? // Journal of Business Finance & Accounting. - 2003. - Vol.30, No. 3. - P.573-588.

20. Dickinson V. Future Profitability and the Role of Firm Life Cycle // Working paper. - 2006. - 128 p.

21. Downs A. Inside Bureaucracy. - Boston, Little, Brown: Rand Corporation, 1967. - 292 p.

22. Fama E.F., French K.R. Taxes, Financing Decisions, and Firm value // Journal of Finance. - Vol. 53, No. 3. - P. 819-843.

23. Filbeck G., Krueger T. Industry Related Differences in Working Capital Management // Mid-American Journal of Business. - 2005. - Vol. 20, No. 2. - P. 11-18.

24. Greiner L. Evolution and Revolution as Organizations Grow // Harvard Business Review. - 1972. - Vol. 50. - P. 37-46.

25. Gupta M.C. The Effect of Size, Growth and Industry on the Financial Structure of Manufacturing Companies // Journal of Finance. - 1969. - Vol. 24, No. 3. - P. 517-529.

26. Hawawini G., Viallet C., Vora A. Industry influence on corporate working capital decisions // Sloan Management Review. - 1986. - Vol.27, No.4. - P. 15-24.

27. Hill M.D., Kelly G.W., Highfield M.J. Net operating working capital behaviour: A first look”// Financial Management. - 2010. - Vol.39, No.2. - P. 783-805.

28. Horrigan J. O., Some Empirical Base of Financial Ratios Analysis // The Accounting Review. - 1965. - Vol. 40, No. 3. - P. 558-568.

29. Jensen M.C. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers // American Economic Review. - 1986. - Vol. 76, No. 2. - P. 323-329.

30. Jensen M., Meckling W. Theory of the firm: managerial behaviour, agency costs and ownership structure // Journal of Financial Economics. - 1976. - Vol.3, No. 4. - P. 305-360.

31. Kargar J., Blumenthal R.A. Leverage impact on working capital in small businesses // TMA Journal. - 1994. - Vol.14, No.6. - P. 46-51.

32. Katz D., Kahn R.L. The Social Psychology of Organizations. - New York: Wiley, 1978. - 829 p.

33. Kimberly J. Issues in the Creation of Organizations: Initiation, Innovation and Institutionalization // The Academy of Management Journal. - 1979. - Vol. 22, No. 3. - P. 437-457.

34. Koralun-Bereznicka J. On the Relative Importance of Corporate Working Capital Determinants: Findings from the EU Countries // Contemporary Economics. - 2014. - Vol. 8, No. 4. - P. 415-434.

35. Lamberson M. Changes in Working Capital of Small firms in relation to changes in economic activity // Journal of Business. - 1995. - Vol. 10, No. 2. - P. 45-50.

36. Lippit G.L, Schmidt W.H. Crises in a Developing Organization // Harvard Business Review. - 1967. - Vol. 45. - P. 102-112.

37. Lotfinia E., Mousavi Z., Jari A. The Relationship between Working Capital Management and Firm Characteristics: Evidence From Tehran Stock Exchange // International Journal of Business and Social Science. - 2012. - Vol. 3, No. 14. - P. 296-301.

38. Lyden F.J. Using Parsons' Functional Analysis In The Study of Public Organizations // Administrative Science Quarterly. - 1975. - Vol. 20. - P. 59-70.

39. Merville L. J., Tavis L. A. Optimal Working Capital Policies: A Chance Constrained Programming Approach // Journal of Financial and Quantitative Analysis. - 1973. - Vol. 7, No. 1. - P. 47-60.

40. Miller D., Friesen P.H Successful and Unsuccessful Phases Of Corporate Life Cycle // Organizational Studies. - 1983. - Vol. 4. - P. 339-356.

41. Mohamad N., Saad N. Working Capital Management: The Effect of Market Valuation and Profitability in Malaysia // International Journal of Business and Management. - 2010. - Vol.5, No. 11. - P.140-147.

42. Mohd R., Roudaki J., Radford J. The Determinants of Working Capital Management Practices: A Malaysian Perspective Research Proposal, unpublished dissertation, Lincoln University, New Zealand - 2008.

43. Mongrut S., Fuenzalida D., Cubil Las C., Culbillas J. Determinants of working capital management in Latin American Companies. - 2008. - 16 p.

44. Moss J.D., Stein B. Cash conversion cycle and firm size // Managerial Finance. - 1993. - Vol.19, No.8. - P. 25-34.

45. Moussawi R., LaPlante M., Kieschnick R., Baranchuk N., Corporate working capital management: Determinants and consequences // Working Paper, Baylor University. - 2006.

46. Myers S. C. Determinants of Corporate Borrowing // Journal of Financial Economics. - 1977. - Vol. 5, No. 2. - P. 147-175.

47. Myers D.J. Organizational Life Cycles NPCC. - 1997. - Vol., No. 5. - P. 1-4.

48. Nakamura W. T., Palombini N. V. N. The Determinant Factors of Working Capital Management in the Brazilian Market // Scielo. - 2012. - Vol. 52, No 1. - P. 55-69.

49. Nazir M.S., Afza T. Impact of Aggressive Working Capital Management Policy on Firms' Profitability // The IUP Journal of Applied Finance. - 2009. - Vol.15, No.8. - P. 19-30.

50. Nazir M. S., Afza T. Working Capital Requirements and the Determining Factors in Pakistan // The Icfai Journal of Applied Finance. - 2009. - Vol.15, No.4. P.28-38.

51. Nunes P.M., Mendes S., Serrasquiro Z. SMEs' Investment Determinants: Using Quartile Approach // Journal of Business Economics and Management. - 2011. - Vol. 13, No. 5. - P. 864-899.

52. Owen S., Yawson A. Human Development and Cross-border Acquisitions // Journal of Empirical Finance. - 2010. - Vol. 17. - P. 689-701.

53. Parsons J., Mello A. Measuring the Agency Cost of Debt // Journal of Finance. - 1992. - Vol. 27, No. 5. - P. 1887-1904.

54. Pinches G.E., Mingo K.A., Caruthers J.K. The Stability of Financial Patterns In Industrial Organizations // Journal of Finance. - 1973. - Vol. 28, No. 2. - P. 389-396.

55. Rehman A., Nasr M. Working Capital Management and Profitability: Case of Pakistani Firms // International Review of Business Research Papers. - 2007. - Vol. 3, No.1. - P. 279-300.

56. Ridzuan M., Darun M. The Determinants of Working Capital Management Practices Malaysian Perspective // PhD thesis, Lincoln University. -2012.

57. Sagan J. Toward a Theory of Working Capital Management // The Journal of Finance. - 1955. - Vol. 10, No. 2. - P. 121-129.

58. Sartoris W.L., Hill N.C., Kallberg J. G. A Generalized Cash Flow Approach to Short-Term Financial Decisions/Discussion // The Journal of Finance. - 1983. - Vol. 38, No.2. - P. 349-360.

59. Schilling G. Working Capital's Role in Maintaining Corporate Liquidity // TMA Journal. - 1996. - Vol. 16, No.5. - P. 4-7.

60. Scott B.R. Stages of Corporate Development // Case No. 9-37-294. Boston: Harvard Business School, Intercollegiate Case Clearing House. - 1971.

61. Stenbacka R., Tombak M. Investment, Capital Structure and Complementarities between New Debt and Equity // Management Science. -2002. Vol. 48. - P. 257-272.

62. Torbert W.R. Pre-Bureaucratic and Post-Bureaucratic Stages of Organizational Development // Interpersonal Development. - 1974. - Vol. 5, No. 1. P. 1-25.

63. Valipour H., Moradi J., Farsi F.D. The Impact of Company Characteristics on Working Capital Management // Journal of Applied Finance & Banking. - 2012. Vol. 2, No. 1. - P. 105-125.

64. Vijayakumar A., Venkatachalam A. Responsiveness of Working Capital Management-A Case Study of Tamilnadu Sugar Corporation // Finance India. - 1996. - Vol.10, No.3. - P. 647-655.

65. Wasiuzzaman S., Arumugam V.C. Determinants of Working Capital Investment: A Study of Malaysian Public Listed Firms // Australasian Accounting, Business and Finance Journal. - 2013. - Vol. 7, No. 2. - P .63-83.

66. Weinraub H.J., Visscher S. Industry Practice Relating to Aggressive Conservative Working Capital Policies // Journal of Financial and Strategic Decision. - 1998. - Vol. 11, No. 2. - P. 11-18.

67. Zariyawati M. A., Taufiq H., Annuar M. N., Sazali A. Determinants of Working Capital Management: Evidence from Malaysia // Financial Theory and Engineering: Proceedings of the 2010 International Conference, Dubai, UAE, 18 - 20 June 2010, IEEE Computer Society Press. - 2010. - P. 190-194.

Приложения

Приложение 1

Проверка детерминант оборотного капитала компаний на стадии роста

Приложение 2

Проверка детерминант оборотного капитала компаний на стадии зрелости

Приложение 3

Проверка детерминант оборотного капитала компаний на стадии упадка

Размещено на Allbest.ur