- использование наиболее доступной информации, особенно если речь идет об открытых акционерных обществах;

- практически все исходные параметры можно легко оценить в динамике.

Таблица 2.1 - Классификация методов оценки инвестиционной привлекательности промышленных предприятий

Используемая информационная база	Использование итоговой совокупности отдельных показателей	Использование интегрального итогового показателя
		на основе сравнения предприятий в группе	на основе использования рейтинговой шкалы
Только данные финансовой отчетности предприятия	В. В. Бочаров, Т. 3. Ахмятжанов, В. В. Мазаев	Д. Шеремет. Г. В. Савицкая, А. Бабушкин, М. Л. Полумисков	И. Ю. Жданов, А. А. Зарипов, И. В. Есипенко, Т. В. Ковалёва. В. В. Портнов, Л. А. Раменская, Д. С. Сизых, А. В. Цыганов
Данные финансовой отчетности предприятия, оценка внутренних качественных параметров предприятия и внешних факторов	И. А. Бланк, А. В. Болотин, Р. Р. Бурнашев, М. А. Осколкова	А. А. Шапошников, 0. И. Гаврилюк, Е. Н. Староверова. М. А. Шемчук, А. Б. Зельцер	С. А. Паршин, А. А. Паюсов, А. С. Петенкова, Р. А. Ростиславов, М. А. Дворников, Ю. В. Патрикеева, П. Н. Суркин, А. А. Тафеева. А. К. Щеглакова

Второй альтернативный подход состоит в оценке инвестиционной привлекательности предприятия не только на основе данных его финансовой отчетности, но и с учетом внешних факторов, например, макроэкономических (страновых, региональных, отраслевых), а также внутренних факторов качественного характера, не имеющих численного выражения, например, участие предприятия в рейтингах, качество продукции, наличие системы мотивации, образовательных программ для сотрудников, внутреннего контроля и аудита ит.д. Применение данного подхода позволяет расширить совокупность учитываемых факторов, что может дать более обоснованную и качественную оценку инвестиционной привлекательности предприятия. Указанный подход обладает и недостатками:

- не вся требуемая информация может быть доступна, например, может составлять коммерческую тайну предприятия, либо могут отсутствовать статистические данные о каком-либо макроэкономическом параметре ит.п.;

- возможна значительная субъективность получаемых результатов, так как часто в подобных методах применяются экспертные оценки различных факторов ит.п.

Во вторую очередь, методы оценки инвестиционной привлекательности предприятий можно разделить на основе вида итогового показателя, что также отражено в таблице 2.1. Метод оценки может давать в качестве результата совокупность отдельных итоговых показателей для их дальнейшего анализа, либо один интегральный итоговый показатель. Достоинством первого подхода является меньший объем вычислений. Но имеются существенные недостатки:

- требуется дополнительное участие лица принимающего решение для дальнейшего анализа совокупности показателей, их сопоставления; при этом важное значение приобретают его опыт и знания в области принятия инвестиционных решений;

- затруднительно сравнение нескольких предприятий между собой сразу по множеству параметров;

- частая сложность программной алгоритмизации процесса ранжирования предприятий в группе по критерию инвестиционной привлекательности для инвестора. К методам, основанным на формировании совокупности итоговых отдельных показателей, без использования интегральной оценки, можно отнести:

- методики, предложенные в работах В.В.Бочарова, Т.З.Ахмятжанова, В.В.Мазаева, которые базируются только на данных финансовой отчетности;

- методики, предложенные И.А.Бланком, А.В.Болотиным, Р.Р.Бурнашевым, М.А.Осколковой, которые учитывают дополнительно качественные параметры деятельности предприятия и (или) внешние факторы. В качестве совокупности отдельных показателей может предлагаться набор коэффициентов, получаемых в результате финансового анализа деятельности предприятия: коэффициенты деловой активности, рентабельности капитала, платежеспособности ит.д.

В.В.Мазаев предлагает проводить отбор инвестиционно привлекательных предприятий поэтапно. Вначале выполняется расчет показателей для анализа безопасности инвестирования (чистые активы, коэффициент текущей ликвидности ит.п.), затем делается вывод о безопасности инвестирования на основе сравнения расчетных значений показателей сих стандартными значениями (среднеотраслевыми, либо оптимальными для конкретного предприятия) и оценки их динамики. Объекты инвестирования, признанные безопасными, анализируются на доходность. На следующем этапе производится расчет показателей для анализа доходности (коэффициенты чистой рентабельности уставного капитала и дивидендного дохода, период окупаемости ит.д.), после делается вывод о доходности инвестирования также на основе сравнения расчетных значений показателей сих стандартными значениями и оценки динамики. Для объектов с приемлемой доходностью определяется показатель чистого приведенного эффекта. Объект с наибольшим значением последнего показателя признается наиболее привлекательным для вложения капитала Мазаев, В.В.Финансовый анализ инвестиционной привлекательности обыкновенных акций: автореф. дис. … канд. экон. наук: 08.00.12 / Мазаев Вячеслав Владимирович.- Новосибирск, 2010. Стоит выделить достоинство данного метода, которое заключается в наличии поэтапного отбора предприятий-претендентов, что позволит сократить объем вычислительных операций при подготовке данных для принятия инвестиционных решений. Второй подход, с применением единого интегрального итогового показателя в качестве результата оценки инвестиционной привлекательности предприятия, дает следующие преимущества:

- достаточно простая процедура сравнения нескольких предприятий между собой и их ранжирования по степени инвестиционной привлекательности для инвестора: на основе сопоставления значений интегрального показателя отдельных предприятий;

- возможность снизить требования к лицу принимающему решения в части наличия значительного опыта в области принятия инвестиционных решений;

- значительно проще оценить динамику инвестиционной привлекательности предприятия при одновременном изменении нескольких факторов;

- процесс формирования итоговой оценки инвестиционной привлекательности и ранжирование группы предприятий достаточно успешно поддается программной алгоритмизации. При создании подобных методов, если учитывается влияние широкого ряда факторов, часто возникает вопрос о приведении к сопоставимому виду показателей, имеющих различный экономический смысл, например, показатель рентабельности и показатель масштаба предприятия. Также необходимо обеспечить приведение качественных показателей, таких как качество менеджмента, наличие образовательных программ для сотрудников ит.п., к сопоставимому виду, например, к определенному числовому эквиваленту. Кроме того, может возникнуть задача учета в модели оценки разнонаправленного действия отдельных факторов, так рост показателей рентабельности способствует повышению инвестиционной привлекательности предприятия, а рост показателей риска напротив ухудшает инвестиционный имидж предприятия. Очень часто при построении модели оценки инвестиционной привлекательности сформированием интегрального показателя используется метод экспертных опросов, например, для определения в модели весовых коэффициентов отдельных факторов, отражающих степень их значимости, и другие методы субъективного характера.

Данный факт может приводить к достаточно необъективному результату оценки. Также следует отметить, что во многих случаях авторами предлагается формирование интегрального показателя на основе построения факторной модели, чаще всего линейной.

Современный этап развития рыночных отношений в России сопровождается ростом значимости вопросов оценки стоимости акций производственных предприятий и их инвестиционной привлекательности. Данные оценки весьма важны для решения задач портфельного инвестирования, привлечения заемного капитала, реализации операций купли/продажи, слияния предприятий, операций залога и т.п. Перечисленное разнообразие приложений вопросов оценки стоимости акций обуславливает и разнообразие подходов в оценке, где весьма важно правильно определиться с направлением аналитических расчетов, разделяя оценку стоимости бизнеса и оценку инвестиционной привлекательности акций. В настоящей работе в качестве приоритетных рассматриваются вопросы оценки инвестиционной привлекательности акций, под которой понимается разница между их расчетной и рыночной стоимостью, определяющая возможный потенциал изменения стоимости акций и являющаяся важным показателем при принятии решений в задачах портфельного инвестирования. Значимость задач портфельного инвестирования для промышленных предприятий определяется целым рядом факторов. В частности, посредством проведения операций на вторичном рынке ценных бумаг предприятие может решать задачи увеличения своего резервного и добавочного капитала в краткосрочном и среднесрочном периодах, а также «разгонки» стоимости собственных акций и обеспечения более жесткой привязки к себе предприятий-смежников посредством прямых инвестиций в их акции.

Для решения задач портфельного инвестирования на практике инвесторами применяются три разных подхода. Это так называемые «пассивный» и «активный» подходы Шарп У., Александр Г., Бэйли Дж. Инвестиции. / Пер. с англ. Ї М.: Инфра-М, 2006.С. 56, а также подход «технических аналитиков» Швагер Д. Технический анализ. Пол- ный курс. Ї М.: Альпина Бизнес Букс, 2014, С. 59. В упрощенной интерпретации суть данных подходов сводится к следующему.

Пассивные инвесторы формируют свои портфели на базе акций, являющиеся «лидерами» тех или иных отраслей промышленности. Данные инвесторы считают, что приоритетным является контроль динамики рынка в целом, что обуславливает лишь необходимость в слежении за фондовыми индексами и в корректировке «отраслевых лидеров» в портфеле. Активные инвесторы считают, что путем получения данных из более глубокого изучения более обширного набора данных финансово-хозяйственной деятельности различных эмитентов можно выявить раньше других ценные бумаги с высоким потенциалом роста и, следовательно, в дальнейшем получить доход выше среднего.

Технические аналитики считают, что пытаться получить конкурентное преимущество с помощью фундаментального анализа данных финансово-хозяйственной деятельности эмитентов - пустая трата времени. Важно уметь предсказывать тенденции (тренды) изменения котировок акций в будущем, на основе анализа их траекторий, имевших место ранее. Очевидно, что каждый из указанных подходов, имеет свои основания для существования. Характерные особенности данных подходов отражены в многочисленных работах отечественных и зарубежных исследователей. При этом следует отметить, что разработка подхода «активного инвестора» осуществлена в меньшей степени, чем разработка остальных подходов, что объясняется его большей сложностью. Однако именно этот подход, с точки зрения авторов, в наибольшей мере подходит для задач оценки инвестиционной привлекательности акций.

Проанализируем особенности и теоретические предпосылки данного подхода, предварительно выделив основные виды и методы расчета стоимости бизнеса, используемые на практике. Текущая рыночная стоимость действующего предприятия - стоимость действующего предприятия, выраженная через его рыночную капитализацию VC - суммарную рыночной стоимостью обыкновенных акций предприятия в данный момент времени Дроговоз П. А. Управление стоимос- тью инновационного промышленного пред- приятия. / Под ред. Т. Г. Садовской. Ї М.: Изд-во МГТУ им. Н. Э. Баумана, 2007:

VC = q · N, (2.15)

где q - рыночная цена (котировка) обыкновенной акции;

N - число обыкновенных акций предприятия, обращающихся на фондовом рынке.

Балансовая стоимость чистых активов предприятия NA. Определяется в соответствии с законодательством РФ путем вычитания из суммы активов, принимаемых к расчету, суммы обязательств, принимаемых к расчету: NA = A - D, где A - сумма активов, принимаемых к расчету; D - сумма обязательств (заемный капитал), принимаемых к расчету. Рыночная стоимость чистых активов предприятия VNA.

Представляет собой сумму, которую может выручить собственник от продажи активов предприятия на рынке после расчетов по всем обязательствам. Таким образом, эта величина характеризует рыночную стоимость отдельных элементов активов, из которых состоит предприятие. Для ее расчета используется формула

VNA = VA - D, (2.16.)

где VA -рыночная стоимость активов предприятия; D - сумма обязательств (заемный капитал), принимаемых к расчету. Прогнозная рыночная стоимость предприятия.

2.2 Бухгалтерский подход

инвестиционная привлекательность оценка

Существуют разные подходы к инвестиционной привлекательности. Важным аспектом является выявление ликвидационной стоимости. Данный подход формируется на показателях бухгалтерской отчетности.

Среди методов, формирующих в качестве результата оценки интегральный показатель, можно дополнительно выделить две подгруппы, что отражено в таблице 2.1:

1)методы, позволяющие определять инвестиционную привлекательность отдельного предприятия только среди группы предприятий;

2)методы, позволяющие определять инвестиционную привлекательность индивидуально для одного предприятия.

Методы первого типа основываются на сравнении предприятий между собой. Во-первых, вывод об инвестиционной привлекательности конкретного предприятия может делаться только на основе сравнения и ранжирования значений интегральных итоговых показателей для предприятий в группе. Во-вторых, модель оценки может предполагать использование приведенных значений исходных параметров в виде отношения исходного значения для конкретного предприятия к наилучшему значению в группе. Возможны и другие варианты использования сравнения.

Методы второго типа не используют подобные сравнения с другими предприятиями. Они в основном предполагают описание автором некоторой рейтинговой шкалы, при сопоставлении с которой итогового интегрального показателя можно сделать вывод об отнесении предприятия к определенной категории, например, высоко привлекательным предприятиям, привлекательным, проблемным, с высоким риском банкротства. При этом необходимо отметить особенность: выделение диапазонов значений на рейтинговой шкале для определения категорий часто является достаточно субъективной процедурой. Возможности применения методов зависят от конкретных условий. Если требуется определить инвестиционную привлекательность одного предприятия, то применимы только методы указанного второго типа. В случае выбора инвестором наиболее привлекательного предприятия из группы применимы методы, как первого, так и второго типа. К методам первого типа, применимым только для совокупности предприятий, можно отнести:

- методики, предложенные в работах А.Д.Шеремета, Г.В.Савицкой, В.А.Бабушкина, М.Л.Полумискова, базирующиеся на данных финансовой отчетности;

- методики, предложенные А.А.Шапошниковым, О.И.Гаврилюк, Е.Н.Староверовой, М.А.Шемчук, А.Б.Зельцер, которые учитывают дополнительно качественные параметры деятельности предприятия и (или) внешние факторы. Так А.Д.Шеремет предлагает рассчитывать интегральный показатель в виде следующего выражения Шеремет, А.Д.Теория экономического анализа: учебник / А.Д.Шеремет.- 3-е изд., доп.- М.: ИНФРА-М, 2011, С. 269,:

(2.17)

где - стандартизированный i-ый показатель j-ой организации, рассчитываемый по формуле:

(2.18)

где - значение i-го показателя для j-ого предприятия;

максимальное значение i-го показателя среди группы n предприятий. Предприятия ранжируются в порядке убывания данной рейтинговой оценки. Предприятие с минимальным значением итогового показателя признается наиболее привлекательным для инвестирования.

Показатели, используемые в модели, рассчитываются по данным баланса и финансовой отчетности: показатели рентабельности, платежеспособности, активности предприятия ит.п. Модель не накладывает ограничений на количество сравниваемых показателей и организаций, что является преимуществом.

Г.В.Савицкой и А.Д.Шереметом отмечена возможность использования исходных данных в виде моментных, либо темповых показателей. Тем самым можно получить оценку изменения состояния предприятия во времени. В методах А.А.Шапошникова и М.А.ШемчукШемчук, М.А.Управление инвестиционной привлекательностью предприятий (на примере легкой промышленности Кемеровской области): автореф. дис. … канд. экон. наук: 08.00.05 / Шемчук Мария Алексеевна.- Кемерово, 2008, С. 312 предлагается итоговый интегральный показатель формировать на основе линейной факторной модели:

(2.19)

где - групповые показатели количеством n, влияющие на инвестиционную привлекательность предприятия, определяемые на основе значений единичных показателей; - весовые коэффициенты групповых показателей в модели; - весовые коэффициенты единичных показателей при расчете групповых параметров.

(2.20.)



В работах весовые коэффициенты определены методом экспертных оценок. Для всех показателей используются балльные оценки, позволяющие привести их значения к сопоставимому виду и фиксированному диапазону значений, что является преимуществом рассматриваемых методов. В методе М.А.Шемчук итоговый интегральный показатель определяется по формул на основе промежуточных групповых интегральных показателей инвестиционной привлекательности отрасли, региона и предприятия, которые в свою очередь рассчитываются на основе средних балльных оценок соответствующих единичных факторовиих весомости в общей характеристике.

Перечень факторов в модели, выделенный автором, представлен в таблице 2.2. Единичные факторы определяются частными показателями, например, доходность инвестиций - следующими показателями: рентабельность основной деятельности предприятия, коэффициенты дебиторской и кредиторской задолженностей, платежеспособности и другие. Автором в модели были выделены весовые коэффициенты для разных типов инвесторов, что позволяет более точно учесть их интересы. В методе А.А.Шапошникова используемые отдельные показатели приводятся к диапазону значений [0;1] через отношение присвоенной балльной оценки показателя для предприятия к максимально возможному. Процесс формирования итоговой оценки состоит из анализа текущей экономической устойчивости на основе данных финансовой отчетности предприятия (ликвидность, доля заемных средств, рентабельность ит.п.), перспективного анализа экономической устойчивости на основе Z-модели Альтмана, анализа качественных факторов, включая такие показатели, как отзывы о качестве продукции, характер участия владельцев в управлении, инвестиционный климат страны, региона и другие. При анализе текущей экономической устойчивости также учитывается динамика показателей финансовой отчетности, т.е. состояние предприятия оценивается в развитии, что является достоинством метода.

Таблица 2.2 Факторы инвестиционной привлекательности предприятий, выделенные в методе М.А. Шемчук

Укрупненный фактор	Единичные факторы, на основе которых оценивается укрупненный фактор
Инвестиционная привлекательность отрасли	Доходность в отрасли, конкурентоспособность отрасли, перспективность развития, устойчивость к экономическому спаду, обеспеченность собственными финансовыми ресурсами, стадия развития, государственная поддержка, среднеотраслевые риски
Инвестиционная привлекательность региона	Инвестиционный рейтинг региона
Инвестиционная привлекательность предприятия	Доходность инвестиций, конкурентоспособность предприятия, качество менеджмента, риски инвестирования

Недостатком обоих методов является то, что многие показатели качественного характера и все весовые коэффициенты в модели определяются с учетом экспертных оценок, что может дать значительную субъективность полученного итогового результата.

Вопрос о ликвидационной стоимости встает в тот момент, когда организация полностью теряет способность к генерации других видов стоимости, а также свою экономическую и хозяйственную самостоятельность. Важно учитывать, что при этом компания все равно будет сохранять все свои обязательства перед иными предприятиями и прочими деловыми партнерами, а также инвесторами, предусмотренные в законодательном порядке. Таким образом, ликвидационная стоимость - это важное понятие, используемое при слиянии юридических лиц, полной ликвидации какого-либо из них, а также в процессе банкротства предприятия.

На практике она применяется исключительно в отношении прекращающих свое действие организаций и при полном их банкротстве. При этих процессах нагляднее всего проявляется основная сущность ликвидационной стоимости: любой актив, не способный к продуцированию прибыли, автоматически переходит в разряд обязательств. Это тем важнее, что само понятие «ликвидационная стоимость» - это термин, используемый в отношении несамостоятельных компаний, подлежащих расформированию или же проходящих через процедуру банкротства. Важно помнить одно обстоятельство: в тот момент, когда актив переходит в категорию обязательств, он сразу меняет свою стоимость (по отношению к балансовой цене), которая определяется конкретной ситуацией на рынке.

Впрочем, ситуация классическая, полностью соответствующая утверждению: «Продажа долговых обязательств возможна только со скидкой». Юридическая форма данного актива при этом также изменяется. Из средства получения прибыли он превращается в обязательство по долгам, а потому является гипотетическим источником средств («превращенная стоимость»).

Разберемся с расшифровкой самого понятия «ликвидационная стоимость». Это слово означает предполагаемую стоимость имущества при его вынужденной продаже. В некоторых случаях так может называться прибыль, полученная в результате продажи оборудования с истекшим эксплуатационным сроком, демонтированного с производственных площадок предприятия. Отсюда же вытекает термин «ликвидационные дивиденды». Фактически, это то же самое. Важно понимать, что они могут быть выплачены только в том случае, если все обязательства перед кредиторами и партерами уже покрыты. В некоторых странах эти средства могут рассматриваться как доход, получаемый от капитала, а потому они не облагаются налогом. Нужно помнить, что в США также распространен и другой подход к определению ликвидационной стоимости. Рассуждения американских авторов достаточно просты: «В каком бы ключе ни использовался термин «ликвидационная стоимость», это определение в любом случае предполагает, что компания неизбежно будет расформирована, а все ее имущество пойдет с молотка». Предпосылки для определения такого рода стоимости следующие: Простая, упорядоченная ликвидация. Это сбыт активов, проводимый в течение разумного времени.

В этом случае за каждый из них можно получить оправданную и достаточно высокую цену. Ликвидация вынужденного типа. В этом случае приходится продавать активы как можно быстрее, в результате чего они могут значительно потерять в своей стоимости. Учтите, что при этом зачастую используется термин «аукционная стоимость». Следует учесть, что метод ликвидационной стоимости (ее учета, точнее) предполагает не только чистый доход, полученный в результате продажи материальных ценностей ликвидируемой компании, но и все расходы, связанные с их содержанием, а также убытки, понесенные в это же время. В общем и целом, можно прийти к единственному логичному выводу: такого рода стоимость зачастую определяется наименьшей возможной ценой на рынке, а потому в большинстве случаев не может покрыть все долговые обязательства компании. Бухгалтерские активы и пассивы. Очень важно рассмотреть метод привязки к бухгалтерскому активу или пассиву. Помочь специалисту могут достаточно известные постулаты Миллера - Модильяни.

Во-первых, компания, ни при каких обстоятельствах не может поменять стоимость своих основных активов, просто распределив денежные потоки на два потока. Дело в том, что рыночная цена компании может определяться только имеющимися у нее реальными средствами производства и прочими материальными ценностями. Так что структура капитала практически не зависит от инвестиционных решений фирмы. Во-вторых, дивидендная политика также ни в коей мере не может определять рыночную стоимость организации. Если признать эти правила, то становится понятно, почему метод ликвидационной стоимости не признает выяснения реальной цены организации по ее бухгалтерским пассивам. Но при этом не нужно забывать, что на реальном рынке капиталов такой подход не только вполне обоснован, но и достаточно часто применяется на практике. Именно поэтому при определении ликвидационной стоимости экономисты уделяют повышенное внимание действующим активам предприятия. Во многом такой подход связан с тем, что при распаде предприятия разрушается, и основной механизм получения прибыли. Так что при этом более целесообразно по отдельности оценить каждый отдельный элемент актива.

Согласно работам Дж. Фишмена, расчет ликвидационной стоимости предполагает, что доход, оставшийся после сбыта активов предприятия и выплаты задолженности, приводится к нормальной рыночной стоимости. Таким образом, рассматриваемая нами цена есть дисконтируемый остаток денежных средств, который получает владелец компании после продажи ее активов и возмещения всех обязательств. Эта же сумма может рассматриваться в качестве стоимости доли участия в акционерном обществе. Проще говоря, эти средства могут быть использованы для выплат акционерам. Оттого ликвидационная стоимость может пониматься более широко. Но при этом важно понимать, что таким образом может оцениваться лишь та организация, которая уже не может самостоятельно получать доход, а потому ее активы приходится оценивать гипотетически. Согласно общемировым практикам, расчет ликвидационной стоимости может быть использован в следующих ситуациях: Полное расформирование фирмы. Получаемая прибыль несравнимо мала в сравнении со стоимостью имеющихся активов, а потому компания может быть оценена дороже именно по ним. В этом случае (очень редко) остаточная ликвидационная стоимость может быть использована для определения реальной цены компании. В структуре организации появилось много дочерних образований, которые просто висят мертвым грузом и отличаются сугубо отрицательными финансовыми показателями.

При необходимости реорганизации фирмы. Данный перечень ситуаций, при которых требуется понять, какова ликвидационная стоимость оборудования и прочих активов, часто используется и отечественными специалистами. Отличия от западной практики в том, что последняя обращает повышенное внимание еще и на время, требуемое на сбыт материальных ценностей, так как от этого обстоятельства напрямую зависит объем получаемой прибыли. А потому выделяют сразу две категории этого понятия: Стоимость форсированного сбыта, в том числе и посредством аукциона. Обычная цена, которую возможно получить только при нормальном времени продажи.

Следует помнить, что «нормальной» считается ликвидация, проводимая в срок шести-девяти месяцев. Как нетрудно догадаться, за это время реально подобрать более выгодную цену для каждого актива. В этой связи чрезвычайно важна именно ликвидационная стоимость оборудования, так как цена механических средств производства во многих случаях сильно зависит от сложившейся экономической ситуации на рынке: зачастую имеет смысл подождать пару месяцев, пока стоимость тех же станков не подрастет. Определение суммы по бухгалтерскому пассиву Такой расчет возможен сразу по нескольким вариантам. Рассмотрим наиболее распространенные, используемые в нашей стране способы. Отметим, что первый подход был специально разработан и апробирован при определении стоимости какого-то ОАО. Важно помнить, что акции компании должны на момент ликвидации котироваться либо на отечественной, либо же на иностранной бирже. Этот подход предполагает, что фирму требуется продать полностью, не разбивая стоимости активов по частям.

Формула ее достаточно проста: «цена / прибыль» (Р/Е). Необходимо запомнить, что эти показатели нужно брать минимум за последние три месяца, причем реальные доходы компании должны быть реально подтверждены. В каких случаях рационально сбывать активы ОАО непосредственно по аукционной цене? Практика показывает, что это допустимо, если разница с рыночными ценами не превышает 10 %. Если этот показатель больше, имеет смысл подождать и получить более выгодное предложение. Иногда требуется вводить понижающие коэффициенты. При этом крайне важно понимать, что ликвидационная стоимость недвижимости (к примеру) всегда подсчитывается с учетом того, что, гипотетически, на продаваемом оборудовании можно выпускать продукцию и получать прибыль. Вот некоторые основополагающие правила для определения этого показателя: Если есть такая возможность, то стоимость всегда определяется по последним котировкам. Это наиболее надежный метод, так как дает понятие о существующих реальных рыночных ценах. Очень важно разработать систему понижающих коэффициентов, при помощи которых можно выяснить степень рыночного обесценивания активов компании. Необходимо сразу же определить возможные сроки реализации материальных ценностей компании, так как от этого во многом зависит расчет понижающих коэффициентов.

Формула подсчета стоимости

Сл - искомое нами значение ликвидационной стоимости.

Рф - рыночная капитализация, выражаемая в абсолютных значениях.

Кп - понижающий коэффициент для конкретной правовой ситуации.

Кв - понижающий коэффициент, связанный со временем реорганизации или ликвидации предприятия.

Сама формула выглядит следующим образом:

Сл = Рф Ч (1 - Кп) Ч (1 - Кв) (2.21)

Второй вариант подсчета стоимости

Предположим, что при реорганизации или ликвидации также сохранилась некоторая способность компании к принесению прибыли. Предположим, что уже определена ликвидационная стоимость имущества и активов предприятия, но нужно выяснить объем долговых обязательств, так как без них невозможно определить чистую стоимость активов. Соответственно, нужное нам значение определить достаточно просто, так как оно является разницей между итоговой суммой оцененных материальных ресурсов компании и ее же долговых обязательств. В этом случае нам наиболее важно выяснить объем накопленных организацией долгов. Ниже мы приведем необходимый алгоритм действий. За весь период дискретного обращения нужно высчитать сумму накопленного долга.

При сложной процентной ставке используется следующая формула:

FV = P(1 + r)n. (2.22)

Если используется простая процентная ставка, выражение будет выглядеть несколько иначе:

FV = P[1 + (rn)] (2.23)

Расшифруем каждый показатель для наглядности:

FV - общая сумма долговых обязательств, которые должны быть выплачены организацией. P - основной долг. r - принятая в соглашении с кредиторами процентная ставка. n - общий срок, в течение которого долг должен быть полностью выплачен.

Далее нам нужно выяснить основную кредиторскую задолженность, которая может учитываться в виде номинального объема долга. Это же условие справедливо, если при досрочной выплате долга требуется уплатить проценты, заранее прописанные в соглашении с кредиторами. В этом помогут вышеуказанные формулы. Если вы высчитываете задолженность, сумма которой вычитается из уже полученной ликвидационной прибыли, в нее не включаются те долговые обязательства, которые уже были частично погашены компанией. Если же имеется просроченный долг, то он включается в итоговую сумму с учетом всех пени и штрафов, которые придется заплатить компании за несвоевременную выплату всех своих обязательств перед кредиторами.

Ее посредственное определение ликвидационной стоимости заключается в вычитании из средств, полученных при продаже активов предприятия, всех его долговых обязательств. В этом случае нет особенной необходимости в использовании каких-то дополнительных коэффициентов, да и учитывать финансовое состояние должника особенно не нужно. Следует учесть, что при бухгалтерском учете в расчет не следует принимать «предполагаемые доходы» и «резервы платежей».

Высчитывание стоимости по бухгалтерскому активу Как и в прошлом случае, процедура базируется на общепринятом алгоритме. И в этом случае принятие решение о подсчете ликвидационной стоимости однозначно означает, что предприятие больше не рассматривается государством или частными инвесторами с точки зрения единого финансового механизма, который может генерировать прибыль.

Выполнить оценку могут профессиональные оценщики, которые в нашей стране имеют такие полномочия. Важно помнить, что оценочная ликвидационная стоимость активов несколько отличается от всего, о чем мы уже писали выше. Во-первых, специалист при ее определении просто вынужден будет принимать во внимание реальную рыночную цену того или иного актива, а также помнить, что материальные активы могут быть использованы покупателем иначе, чем если бы их применяли в условиях ликвидированного или реорганизованного предприятия. При этом нужно помнить, что все ограничения, о которых мы говорили выше, остаются в полной силе.

Вся необходимая для расчетов информация находится в бухгалтерских документах ликвидированного предприятия. Как правило, все эти сведения необходимо дополнительно анализировать и проверять. Баланс ликвидируемого предприятия при этом принимается на дату его ликвидации, но не позднее дня начала анализа.

Основой всегда должна являться балансовая таблица, составленная на основании требований Министерства финансов РФ.

Необходимость в этом может возникнуть в двух случаях: Когда при анализе активов предприятия оказывается, что в отчетах какие-то из них были пропущены, а потому реальная картина состояния компании оказывается смазанной. В случае если даты оценки и подвода баланса не совпадают. Если это так, необходимо провести корректировку. При этом не обойтись без помощи профессионального аудитора, так как корректировка должна учитывать особенности различных бухгалтерских позиций.

Чрезвычайно важна ликвидационная стоимость предприятия с учетом активов материальных, но о нематериальных мы не говорили. Дело в том, что под эту категорию попадают только те из них, которые могут быть свободно проданы и без ликвидированной организации.

В бухгалтерский отчет попадают лишь те из них, которые полностью соответствуют данному условию. Большая часть нематериальных активов никакой ликвидационной стоимости не имеет по определению.

Оценка готовой продукции и производственных запасов Оценка в этом случае ведется с учетом заместительной цены. Она должна быть заранее определена бухгалтерией ликвидируемого предприятия, а оценщику остается только ее подкорректировать; оценка ликвидационной стоимости и в этом случае должна учитывать все вышеописанные ограничения.

2.3 Комбинированный подход

В настоящих условиях, когда собственные ресурсы ограничены, предприятиям необходимы денежные поступления от инвесторов, которые будут служить необходимым дополнением к их собственным средствам. По этой причине на современном этапе возрастает актуальность научных исследований и практических разработок в области создания высокой инвестиционной привлекательности предприятий.

Однако вопросы оценки инвестиционной привлекательности предприятия до сих пор полно не разработаны, не существует единой теоретической и методологической базы, что обуславливается отсутствием точной трактовки самого термина «инвестиционная привлекательность предприятия», методологии и методики его оценки Зиннатуллин М. Г. Экономическая сущность инвестиций [Текст] / М. Г. Зиннатуллин // Молодой ученый. - 2014. - №1. Т.1. - С. 110.

Таким образом, актуальность темы исследования обусловлена необходимостью анализа и систематизации существующих подходов к изучению инвестиционной привлекательности предприятий.

В экономических исследованиях под инвестиционной привлекательностью понимается комплексный показатель, который характеризует целесообразность инвестирования средств в данное хозяйствующий субъект. Инвестиционная привлекательность предприятия зависит как от внешних факторов, характеризующих уровень развития отрасли и региона расположения рассматриваемого предприятия, так и от внутренних факторов - деятельности внутри предприятия. Исследуя сущность понятия, следует отметить, что инвестиционная привлекательность предприятия включает в себя следующие элементы:

- финансовая привлекательность;

- территориальная привлекательность;

- привлекательность продукции;

- кадровая привлекательность;

- инновационная привлекательность;

- экологическая привлекательность;

- социальная привлекательность;

- информационная привлекательность.

Осуществление инвестирования в российские предприятия характеризуются следующими взаимосвязанными условиями: низкой конкурентностью со стороны предприятий - получателей инвестиций; высоким уровнем информационной асимметрии и частыми случаями использования инсайдерской информации; низкой информационной прозрачностью компаний; высоким уровнем конфликтности между инвесторами и менеджментом предприятия; отсутствием механизмов защиты интересов инвесторов от недобросовестных действий менеджеров предприятия. Таким образом, основными целями оценки инвестиционной привлекательности являются Зиннатуллин М. Г. Экономическая сущность инвестиций [Текст] / М. Г. Зиннатуллин // Молодой ученый. - 2014. - №1. Т.1. - С. 112:

- определение текущего состояния предприятия и перспектив его развития;

- разработка мер по существенному повышению инвестиционной привлекательности;

- привлечение инвестиций в рамках соответствующей инвестиционной привлекательности и объемах получения комплексного подхода для положительного эффекта от освоения привлеченного капитала.

В связи с недостаточной исследованностью содержания категории «инвестиционная привлекательность предприятия», в данный момент не существует и единой методики ее оценки, которая содержала бы общепринятый перечень показателей, и позволяла однозначно охарактеризовать полученные результаты.

Существующие в настоящее время методики основываются на использовании различных показателей, способов анализа и интерпретации результатов. Проведем их сравнительный анализ, базируясь на том, что основополагающими факторами, определяющими инвестиционную привлекательность предприятия, выступают те, которые отражают его стабильное развитие в долгосрочное перспективе, финансовую устойчивость, учитывают процессы, происходящие во внешней средеБендиков М.А., Фролов И.Э. К проблеме выбора стратегии развития предприятия // Менеджмент в России и за рубежом. - 2013. - № 3. - С. 23.

На сегодняшний день в экономической литературе представляется множество подходов к оценке инвестиционной привлекательности предприятия, среди которых можно выделить основные группы на основе факторов, положенных в методику ее оценки:

Во многих хозяйственных ситуациях методическим обеспечением аналитических расчетов служат нормативные документы. В частности, в сфере инвестиционной деятельности широко используется «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов». К сожалению, подобная методика, применимая для оценки инвестиционной привлекательности предприятия, в российском законодательстве отсутствует и в ближайшее время вряд ли появится. Можно указать лишь отдельные документы, в которых она представлена в первом приближении: Приказ ФСФО РФ от 23.01.2001 г. №16 «Об утверждении методических указаний по проведении анализа финансового состояния организации». В указанных источниках перечислены основные расчетные показатели финансовой устойчивости, ликвидности, платежеспособности, деловой активности, эффективности использования оборотного капитала и т.д. Однако данные показатели, как уже было отмечено, характеризуют инвестиционную привлекательность предприятия в рамках традиционного подхода ее оценки, являющегося достаточно узким. Кроме того, состав показателей и их рекомендуемые значения определены в нормативных документах, применяемых при проведении процедур банкротства, поэтому их довольно сложно напрямую использовать для оценки инвестиционной привлекательности.

Неплатежи могут рассматриваться как один из важнейших источников финансирования предприятий, во всяком случае, доля неплатежей в ВВП может в несколько раз превосходить долю банковских кредитов. Финансируемые таким образом предприятия, несмотря на любые формы государственного регулирования инвестиционной деятельности, освобождаются от необходимости передавать кому-либо контрольные правомочия. Как итог - происходит интернализация контроля.

На этом фоне деградирует государственное регулирование инвестиционной деятельности, активно разворачиваются процессы поиска и присвоения ренты, расхищения активов, вывоза капитала, все большего сращивания бизнеса и власти. Более того, отсутствие активной структурной политики со стороны государства, попытки ее компенсации путем государственного вмешательства в перераспределение ресурсов, ведут к углублению структурных диспропорций в экономике и усилению ее сырьевой ориентации.

Данный метод основан на предположении, что стоимость, которую готов уплатить потенциальный владелец за компанию, определяется на основе прогноза денежных потоков, которые он может рассчитывать получить в результате ее деятельности в будущем. Прогнозируемые денежные потоки до определенного момента времени (обычно 3-5 лет) и денежные потоки в пост прогнозный период приводятся к текущей стоимости на дату проведения оценки путем дисконтирования по ставке, отражающей риск, связанный с их поступлением. В итоге формируется текущая стоимость компании, позволяющая сделать вывод об ее инвестиционной привлекательности Анискин Ю. П. Управление инвестициями: Учебное пособие / Ю. П. Анискин - М.: Омега-Л, 2015, С. 76.

Достоинство метода заключается в реалистичности оценки стоимости компании, ее инвестиционной привлекательности, возможности увидеть скрытый потенциал. Однако, по нашему мнению, метод не является достаточно корректным, так как сложившиеся тенденции в динамике показателей механически переносятся на прогнозный период, а принимаемые допущения носят субъективный характер, что не дает гарантии о избегания ошибок в расчетах.

Оценка инвестиционной привлекательности на основе анализа факторов внешнего и внутреннего воздействия.

Данная методика включает несколько взаимосвязанных этапов Анискин Ю. П. Управление инвестициями: Учебное пособие / Ю. П. Анискин - М.: Омега-Л, 2015, С. 79:

- выделение основных внешних и внутренних факторов инвестиционной привлекательности предприятия на основе экспертного метода Дельфи;

- построение многофакторной регрессионной модели влияния выбранных факторов и прогнозирования инвестиционной привлекательности предприятия;

- анализ инвестиционной привлекательности с учетом выявленных факторов;

- разработка рекомендаций.

Преимущество рассмотренного метода состоит в комплексном подходе к исследованию инвестиционной привлекательности предприятия, учете как внутренних, так и внешних факторов, но и он не лишен недостатков. На первом и третьем этапах исследования основную роль играют экспертиза, опросы, анкетирование, что ставит конечный результат в зависимость от субъективных оценок и этим снижает его точность.

В данном методе критерием инвестиционной привлекательности предприятия выступает рентабельность активов. Выбор данного индикатора обусловлен тем, что инвестиционная привлекательность организации во многом определяется состоянием активов, которыми она располагает, их составом, структурой, количеством и качеством, взаимодополняемостью и взаимозаменяемостью материальных ресурсов, а также условиями, обеспечивающими наиболее эффективное их использование.

Основой принятия решения служит следующий постулат: чем выше рентабельность активов, тем более эффективно работает предприятие и является более привлекательным с точки зрения инвестора. Уровень инвестиционной привлекательности определяется по интегральному индексу, рассчитанному как произведение индексов изменения факторов.

Рассмотренный способ позволяет математически точно определить показатель, который служит критерием оценки уровня инвестиционной привлекательности, однако она учитывает лишь внутренние показатели деятельности предприятия, исследует только финансовую сторону, тогда как термин «инвестиционная привлекательность предприятия» намного шире.

Интегральная оценка инвестиционной привлекательности на основе внутренних показателей.

Данная методика основана на использовании относительных внутренних показателей деятельности предприятия, влияющих на его инвестиционную привлекательность и сгруппированных в 5 блоков: показатели эффективности использования основных и материальных оборотных средств, финансового состояния, использования трудовых ресурсов, инвестиционной деятельности, эффективности хозяйственной деятельности.

Преимуществом данного метода является ее объективность, а также сведение всех расчетов к окончательному интегральному показателю, что значительно упрощает интерпретацию результатов. К недостаткам можно отнести, в первую очередь, ориентированность методики только на внутренние показатель деятельности предприятия, изолированность ее от внешних индикаторов.

Комплексная оценка инвестиционной привлекательности предприятия. заключается в анализе внутренних и внешних факторов его деятельности и их сведению к единому интегральному показателю и объединяет 3 раздела: общий, специальный и контрольный.

Общий раздел включает: оценку положения на рынке, деловой репутации, зависимости от крупных поставщиков и покупателей, уровня руководства, анализ стратегической эффективности предприятия. На первых пяти этапах выставляются балльные оценки, определяется общая сумма баллов, на последнем изучается динамика финансово-экономических показателей деятельности предприятия.

Специальный раздел включает этапы оценки:

- общей эффективности;

- пропорциональности экономического роста;

- операционной, финансовой, инновационно-инвестиционной активности;

- качества прибыли.

По всем составляющим общего и специального разделов этого способа оценки инвестиционной привлекательности выставляются итоговые оценки, которые суммируются.

Контрольный раздел метода предполагает расчет итогового коэффициента инвестиционной привлекательности, определяемого как сумма произведений ранее проставленных баллов и весовых коэффициентов, по которому и делается окончательный вывод.

К достоинствам рассмотренного метода можно отнести комплексный подход, охват большой совокупности показателей и коэффициентов, сведение расчетов к единому интегральному показателю. Слабой стороной является присутствующий эффект субъективизма, который проявляется во время выставления оценок специалистами, однако этот недостаток компенсирован включением в область анализа большого числа абсолютных и относительных экономических показателей Меркулов Я. С. Инвестиции: Учеб. пособие / Я. С. Меркулов. - М.: ИНФРА-М, 2014, С. 114.

Таким образом, оценку инвестиционной привлекательности предприятия можно осуществить различными методами, которые направлены на выявление положительных и отрицательных факторов влияния. Рассуждения, представленные в научной статье, являются начальным этапом в разработке данной темы. Поэтому само понятие «инвестиционная привлекательность» нуждается в методологическом расширении. Следует подчеркнуть, что в условиях нестабильности и сохраняющейся инфляции на главном месте в инвестиционном процессе остается временной аспект. Суть его состоит в том, что инвесторы в данной обстановке не будут вкладывать средства в среднесрочные и долгосрочные проекты, и к большому сожалению, направят свои усилия в область краткосрочных инвестиций, очень часто носящих чисто спекулятивный характер.

Но, несмотря на это, разработка комплекса вопросов по инвестиционной привлекательности имеет возрастающее значение, поскольку от этого зависит эффективность инвестиций в рыночных условиях.

3. Исследование вопросов оценки инвестиционной привлекательности ПАО «Мегафон»

3.1 Общая характеристика

ПАО «МегаФон» - один из ведущих российских операторов связи. Доля компании на рынке по количеству абонентов составляет 29%.

Компания образована в 1993 году как ЗАО «Северо-Западный GSM», в 2002 году была переименована в ОАО «МегаФон», а в 2015 году получила статус ПАО.

«МегаФон» работает во всех сегментах телекоммуникационного рынка России. Компания и ее дочерние предприятия осуществляют свою деятельность во всех регионах России, а также в республиках Абхазия, Южная Осетия и Таджикистан.

Количество абонентов компании в сегменте мобильной связи превышает 72 миллиона человек. Розничная сеть салонов связи компании насчитывает 8 087 точек, включая франчайзинговые салоны.

«МегаФон» является ведущим оператором 4G-сетей, количество пользователей мобильного интернета составляет 27,7 миллиона человек, а суммарное число базовых станций превышает 56 тысяч. Протяженность волоконно-оптических линий связи компании составляет 166 453 километра.

На рынке телекоммуникационных услуг РФ действует 3 основных конкурента общегосударственного уровня («Большая тройка»): ПАО «МТС» (компания образована 1993 году в Москве), ПАО «ВымпелКом» (Услуги предоставляются под товарным знаком «Билайн», компания основана 1991 году в Москве) и ПАО «Мегафон» (компания основана 1993 году, как АОЗТ Северо-Западный GSM, деятельность велась на территории Ленинградской области). Данные операторы являются федеральными операторами, т.е. оказывают услуги связи во всех или почти во всех регионах РФ и ближнем зарубежье. Представленные компании оказывают телекоммуникационные услуги(комплексные услуги связи). Можно выделить следующие сегменты по видам предоставляемых услуг: интегрированные услуги мобильной, сотовой и фиксированной телефонии, международной и междугородной связи, передачи данных, телематических услуг связи, доступа в Интернет на базе беспроводных и проводных решений, включая технологии оптоволоконного доступа, WiFi и сети третьего и четвертого поколений.

Рынок телекоммуникационных услуг в России относится к высококонцентрированным, следствием чего является регулирование со стороны государства, так же можно отметить его олигопольность и наличие сетевого эффекта.

3.2 Методика оценки инвестиционной привлекательности организации связи

Для оценки инвестиционной привлекательности организаций связи в данной работе предлагается использовать методику Ямпольского Ю.П., модифицированную с учетом специфики сферы телекоммуникаций. Изначально данный метод применялся для оценки инвестиционной привлекательности территориальных генерирующих компаний.

Оценка инвестиционной привлекательности построена на интегральной оценке следующих параметров телекоммуникационных компаний:

...