Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ рф

Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего образования «пензенский государственный университет»

Направление подготовки 38.04.01 «Экономика»

Магистерская программа «Финансы организации»

Магистерская диссертация

на тему:

Влияние экономического кризиса на трансформацию стоимости российских компаний

Автор - студент группы

Русакова Юлия



ВЫПОЛНЕНИЕ МАГИСТЕРСКОЙ ДИССЕРТАЦИИ

№№ п/п	Наименование разделов	Срок исполнения	Подпись, дата
		начало	конец
1	Проведение анализа научной литературы; выбор и актуализация темы исследования	1.09.2015	31.09.2015
2	Формирование научной концепции исследования	1.10.2015	30.10.2015
3	Формирование развернутого плана первой главы и укрупненных глав диссертации	1.11.2015	31.11.2015
4	Проведение теоретических исследований в рамках первой главы диссертации	1.12.2015	31.01.2016
5	Подготовка первой главы диссертации	1.02.2016	30.06.2016
6	Сбор статистических данных и фактологического материала	1.09.2016	30.09.2016
7	Проработка новых источников литературы	1.10.2016	31.10.2016
8	Проведение аналитического исследования в рамках первой и второй главы диссертации	1.11.2016	31.12.2016
9	Подготовка второй главы диссертации	1.01.2017	15.02.2017
10	Подготовка третьей главы диссертации	16.02.2017	31.03.2017
11	Подготовка введения и заключения	1.04.2017	15.04.2017
12	Оформление ВКР	16.04.2017	15.05.2017
13	Сдача ВКР нормоконтролю, проверка в системе «антиплагиат.вуз»	16.05.2017	8.06.2017
14	Ознакомление с отзывом, рецензией	8.06.2017
15	Представление законченной магистерской диссертации, передача в ГЭК	8.06.2017

Магистерская диссертация 116 с., 3 ч., 17 рис., 37 табл., 63 источника, 3 прил.

ОЦЕНКА СТОИМОСТИ БИЗНЕСА, КРИЗИС, ЭКОНОМИЧЕСКИЕ САНКЦИИ, МЕТОДЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА, ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК, КАПИТАЛИЗАЦИЯ ФИНАНСОВЫЕ И НЕФИНАНСОВЫЕ РИСКИ, ФАКТОРЫ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА

Объект исследования - стоимость российских компаний, изменяющаяся под воздействием экономического кризиса и санкций. Предметом исследования являются факторы, влияющие на стоимость бизнеса в период кризиса.

Цель работы состоит в исследовании влияния экономического кризиса на трансформацию стоимости российских компаний.

Методологическую основу работы составили структурно-функциональный, правовой подходы, абстрактно-логический, индуктивный и дедуктивный методы, а также метод сравнительного анализа.

В результате исследования впервые было предложено учитывать как финансовые, так и нефинансовые риски в ставке дисконтирования при оценке стоимости бизнеса, что позволит повысить точность расчета в период кризиса.

Результаты работы: рассмотрены основные подходы и методы оценки стоимости бизнеса, выявлена специфика оценочной деятельности в России, выделены факторы экономического кризиса и санкций, влияющие на финансовый рынок, капитализацию компаний и проведен их эмпирический анализ, определены меры по преодолению негативных последствий кризиса, предложены пути совершенствования оценки стоимости бизнеса в условиях кризиса.

Рекомендации по внедрению. Предложенные в работе новые подходы к расчету ставки дисконтирования при оценке стоимости бизнеса могут быть внедрены в работе профессиональных оценщиков, российских государственных органов власти при модернизации законодательной базы оценочной деятельности.

Теоретическая значимость работы состоит в комплексном анализе факторов и характера трансформации стоимости компаний на финансовом рынке России.

Прогнозные предложения о развитии объекта исследования. В дальнейшем видится, что под воздействием циклического развития экономики стоимость российских компаний будет постепенно выходить на докризисный уровень.



Оглавление

Введение

Глава 1. Теоретические и методологические основы оценки рыночной стоимости предприятия

1.1 Концепции стоимости и методологические принципы оценки рыночной стоимости компании

1.2 Подходы к оценке стоимости предприятия и их сравнительный анализ

1.3 Специфика формирования оценки рыночной стоимости фирмы в современной российской экономике

Глава 2. Воздействие экономической нестабильности на рыночную стоимость российских компаний

2.1 Проблема определения понятия «кризис» в экономической теории и типология кризисов по причинам возникновения и факторам развития

2.2 Факторы экономического кризиса и санкций, влияющие на финансовый рынок России и капитализацию российских компаний

2.3 Эмпирический анализ факторов и характера трансформации стоимости на российском финансовом рынке

Глава 3. Меры по преодолению кризиса на российском финансовом рынке и их значение для анализа оценки стоимости компаний

3.1 Взаимосвязь рисков ведения бизнеса и стоимости компании

3.2 Анализ мер по снижению экономических рисков и последствий кризиса в России

3.3 Инструменты снижения экономических рисков и оптимизации стоимости

3.4 Совершенствование оценки стоимости компаний в условиях экономической нестабильности (на примере золотодобывающей отрасли)

Заключение

Список использованных источников

Приложение А

Приложение Б

Приложение В



Введение

Стоимостная оценка компаний в настоящий момент в России связана с существенной проблемой, причина которой кроется в том, что последние несколько лет экономика нашей страны переживает очередной кризис, осложненный введением санкций. На фоне возрастающей нестабильности экономических и политических процессов значение неопределенности, как фактора среды, в которой функционируют компании, увеличивается.

Кризисы являются неотъемлемой чертой современной рыночной экономики. Оценочная деятельность сильно подвержена влиянию экономической нестабильности, что проявляется во многих ее аспектах.

Во-первых, в период кризиса, как правило, точность отчетов об оценке значительно снижается. Связано это может быть с неверным определением факторов, влияющих на стоимость бизнеса, с невозможностью компаний эффективно подстроиться к меняющимся условиям экономической среды, а также с общим обесцениванием активов предприятия.

Во-вторых, оценщики в период кризиса сталкиваются с усложнением самого процесса оценки стоимости бизнеса. На это во многом влияет неадаптированность классических подходов и методов оценки к российским условиям. К тому же оценщики сталкиваются с отсутствием точных способов учета всех рисков (финансовых и нефинансовых) в ставке дисконтирования и низкой взаимосвязью рисков со стоимостью предприятия.

В-третьих, отсутствие практических рекомендаций для оценки в условиях экономической нестабильности и санкций приводят к тому, что многие оценщики не осуществляют различные поправки к стоимости, например на кризис, санкции. Игнорирование руководством компаний влияния макроэкономических факторов на стоимость бизнеса в кризис приводит к тому, что растет риск финансовой несостоятельности компании.

Показатель стоимости бизнеса является важным фактором для инвесторов при решении вопроса о вложении средств в конкретную организацию. Однако, в период кризиса оценщики сталкиваются со многими трудностями, и, следовательно, показатель стоимости компаний перестает быть адекватным. В связи с этим не подвергается оспариванию вопрос актуальности и значимости изучения влияния экономического кризиса на стоимость бизнеса российских компаний и эффективность классических методов оценки. При этом нельзя обойти стороной исследование возможных путей повышения точности оценки бизнеса во время кризиса.

В последние годы появилось большое количество научных работ, посвященных современному состоянию оценочной деятельности, в целом, и проблемам оценки стоимости различных видов имущества, в частности. Однако теме взаимодействия экономического кризиса на изменение стоимости российских компаний уделено не так много внимания.

В качестве основных источников для написания данной работы использовалась нормативно-правовая база, например, федеральные стандарты, касающиеся оценки стоимости различных видов имущества.

В работах российских и зарубежных авторов затрагиваются многие аспекты, имеющие большое значение для целей исследования. Осмысление научной категории «оценка стоимости бизнеса», освещение истории развития методологии оценки проводится в работах А. И. Артеменкова, Г. И. Микерина. Основные методы оценки стоимости изучены в трудах В. М. Рутгайзера, А. Г. Грязновой, Н. А. Бухарина. В работах российских ученых С. В. Валдайцева, А. С.Волкова, В. В. Григорьева, И. В. Ивашковской, И. А. Никоновой, рассматриваются финансовые аспекты управления стоимостью компании. Методика оценки многопрофильных компаний и зарубежных подразделений отражена в публикациях Тома Коупленда, Джека Муррина.

Особое внимание было уделено изучению различных научных трудов профессора Финансового университета при правительстве М. В. Ершова, где исследуется развитие российского финансового рынка, факторов на него влияющих и периодичность развития экономики в целом. В числе работ, посвященных особенностям стоимостной оценки в условиях экономических санкций, изучены труды таких авторов, как Ф. Джумелли, Р. Пайпа, С. Ю. Богатырева, М. Войлошникова.

Следует отметить, что, хотя многие работы и раскрывают некоторые аспекты влияния экономической нестабильности на трансформацию стоимости российских компаний, однако рекомендаций по повышению точности оценки в период кризиса в большинстве работ обнаружено не было.

Целью данной работы является исследование влияния экономического кризиса на трансформацию стоимости российских компаний.

Реализация данной цели предполагает постановку и решение следующих задач:

рассмотреть основные подходы и методы оценки стоимости бизнеса;

выявить специфику формирования оценки рыночной стоимости компании в современной российской экономике;

выделить факторы экономического кризиса и санкций, влияющие на финансовый рынок России и капитализацию отечественных компаний;

провести эмпирический анализ факторов и характера трансформации стоимости на российском финансовом рынке;

определить основные меры для компаний по преодолению негативных последствий кризиса и оптимизации стоимости бизнеса;

предложить пути совершенствования оценки стоимости бизнеса в условиях кризиса (на примере золотодобывающей компании).

Объектом исследования выступает стоимость российских компаний, изменяющаяся под воздействием экономического кризиса и санкций.

Предметом исследования являются факторы, влияющие на формирование стоимости бизнеса в период кризиса и пути совершенствования процесса оценки стоимости (на примере золотодобывающего предприятия) в период нестабильности экономики.

При написании работы использовались следующие методы экономического исследования:

- абстрактно-логический - при постановке цели и задач исследования;

- сравнительный анализ - при анализе основных подходов к оценке и данных о капитализации российских компаний;

- индуктивный и дедуктивный методы - при выявлении основных факторов, влияющих на финансовый рынок России и капитализацию компаний, а также определении способов совершенствования оценки стоимости бизнеса в условиях экономической нестабильности.

Научная новизна исследования состоит в предложении учитывать как финансовые, так и нефинансовые риски в ставке дисконтирования при расчете оценки стоимости бизнеса. Также в целях повышения точности результатов оценки предлагается вводить поправку на фактор кризиса.

Практическая значимость исследования состоит в возможности внедрения предложенных корректировок и теоретических выводов в работе профессиональных оценщиков, в корпоративном управлении при разработке стратегии, а также в возможности прогнозирования финансовых параметров объекта оценки в зависимости от макроэкономических условий.

Результаты ВКР апробированы в 2015 г. II Всероссийской научной конференции «Общество в эпоху перемен: современные тенденции развития» (г. Новосибирск); на Международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы и тенденции развития современной экономики» (г. Самара); в 2016 г. на Международной научно-практической конференции «Начало в науке» (г. Уфа), на Международной научно-практической конференции «Перспективы развития предприятий в условиях инновационной направленности экономики» (г. Пенза); в 2017 г. в XVII международной научно-практической конференции «Междисциплинарные исследования» (г. Новосибирск), также статья «Влияние санкций на эффективность классических методов стоимостной оценки» опубликована в журнале «Известия высших учебных заведений. Поволжский регион. Экономические науки» (г. Пенза, 2017 г.). По теме диссертации опубликовано 6 статей, общим объемом 1 п. л.



Глава 1. Теоретические и методологические основы оценки рыночной стоимости предприятия

1.1 Концепции стоимости и методологические принципы оценки рыночной стоимости компании

Понятие «стоимость» является одной из фундаментальных экономических категорий. Ее исследованием в разное время занимались такие видные ученые, как Аристотель, А. Смит, Д. Рикардо, Т. Мальтус, К. Маркс, А. Маршалл, В. Парето. Все они внесли неоценимый вклад в развитие как экономической науки в целом, так и теории стоимости в частности.

«Стоимость» является широко исследованной категорией и в настоящее время находит важное прикладное использование во многих направлениях экономики, в частности, в оценочной деятельности, где она определяется как стоимость имущества, отражая его экономическую ценность [23, с. 364].

Оценочная деятельность выделилась в самостоятельную область экономики в 30-е гг. ХХ века в Соединенных Штатах Америки, и в дальнейшем ее развитие происходило в рамках Института оценки и Американского общества оценщиков. В трудах этих американских организаций под стоимостью понимается денежный эквивалент, который покупатель готов обменять на какой-либо предмет или объект.

В России необходимость объективной оценки стоимости предприятий и других форм бизнеса возникла после распада СССР, когда наша страна перешла на рыночный путь развития в экономике. Знание реальной стоимости предприятия необходимо при покупке/продаже предприятия, слиянии/поглощении компаний, ликвидации/банкротстве, аренде/залоге активов фирмы, выпуске предприятием разного рода ценных бумаг, переоценке фондов и др. В проведении оценочных работ могут быть заинтересованы различные стороны: от государственных структур до частных лиц (контрольно-ревизионные органы, страховые компании, налоговые фирмы, инвесторы и т. п.).

Поскольку в данной работе ставится вопрос о стоимости компаний, необходимо определить особенности предприятия как объекта оценки. Предприятие представляет собой организационно-экономическую форму бизнеса, первоочередной целью которой является получение прибыли. Владелец бизнеса имеет право распоряжаться им: продать, заложить, застраховать, завещать. Таким образом, бизнес становится объектом сделки, иными словами товаром со всеми присущими ему свойствами. Каждый товар имеет свою стоимость, поэтому предприятие становится предметом оценки.

Предприятие, как предмет оценки может выступать в двух формах: как фирма и как имущественный комплекс. В первом случае предприятие рассматривается как юридическое лицо со всеми его обязательствами и осуществляющимися проектами. Во втором - производится оценка пакета имущества и прав собственности предприятия на его «бизнес-линии» [22, с. 16], т. е. имущество, позволяющее выпускать определенную продукцию без обременения существующими обязательствами.

Согласно наиболее полному определению стоимость предприятия в оценочной деятельности представляет собой расчетную денежную величину в конкретный момент времени, определенную аналитиком на основе активов, прогнозируемых доходов и аналогичных продаж. Поскольку стоимость не является жестко установленной величиной, то она выступает как ориентир для определения цены предприятия, под которой выступает денежное выражение стоимости предприятия в условиях спроса и предложения [52]. Качественная рыночная оценка стоимости бизнеса определяет не просто стоимость имущества компании, а учитывает ее экономический имидж, положение предприятия на рынке, фактор времени, риски, уровень конкуренции.

Как правило, в зависимости от цели проведения оценки определяются различные виды оценочной стоимости. На наш взгляд, целесообразно выделить и рассмотреть виды стоимости предприятия. Классификация видов стоимости компании представлена в таблице 1.

Таблица 1 - Классификация видов стоимости предприятия [15, с. 23]

Виды стоимости предприятия
Оценочные виды	Виды стоимости, не являющиеся предметом оценки
Рыночная стоимость;	Страховая стоимость;	Балансовая стоимость;
Внутренняя (фундаментальная) стоимость;	Налогооблагаемая стоимость:	Номинальная стоимость;
Инвестиционная стоимость;	Ликвидационная стоимость	Иные виды стоимости.

Наиболее широко распространенным видом стоимости является рыночная стоимость. В соответствии с ФЗ «Об оценочной деятельности в РФ» от 29.07.98 г. № 135-ФЗ, под рыночной стоимостью объекта оценки по-нимается наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден на открытом рынке, при этом выполняются следующие условия:

- одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;

- стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;

- объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты , типичной для аналогичных объектов оценки;

- цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки не было;

- платеж за объект оценки выражен в денежной форме [1].

В то же время рыночная стоимость согласно Международному стандарту оценки №1 (МСО-1) есть расчетная величина - денежная сумма, за которую имущество должно переходить из рук в руки на дату оценки между добровольным покупателем и добровольным продавцом в результате коммерческой сделки после адекватного маркетинга; при этом полагается, что каждая из сторон действовала компетентно и без принуждения [52, с. 25].

В результате обобщения всех определений рыночной стоимости, принятых в международной практике оценки и нормативными актами РФ, можно сказать, что чаще всего под рыночной стоимостью понимают наиболее вероятную цену, выраженную в денежном эквиваленте, по которой объект оценки перейдет на дату оценки от продавца к покупателю при соблюдении условий справедливой сделки.

Широко распространенной также является расчет инвестиционной стоимости, предполагающей оценку стоимости компании для конкретного инвестора в зависимости от его индивидуальных требований. Величины рыночной и инвестиционной стоимостей не совпадают, поскольку расчет рыночной стоимости не предполагает существование определенного лица.

Если величина инвестиционной стоимости зависит от того, насколько выбранные характеристики оценки объекта соответствуют целям конкретного инвестора, то величина другого вида стоимости - внутренней - зависит от того, каким образом эти характеристики трактуются аналитиком [40, с. 146]. В международной практике, зачастую, используется термин «фундаментальная стоимость». Внутренняя стоимость - это внутренне присущая стоимость, рассчитанная в ходе фундаментального анализа.

В зависимости от целей и назначения оценки может возникать необходимость в расчете специальных видов стоимости (налогооблагаемой, страховой, ликвидационной и др.), каждый из которых представляет собой стоимость, откорректированную на определенные поправки, определяемые конкретными нормативными положениями.

Ликвидационная стоимость представляет собой прямую проти-воположность стоимости действующего предприятия. Данный вид стоимости предполагает чистую сумму, которую собственник может получить от раздельной распродажи активов фирмы в процессе ее ликвидации. Также при расчете ликвидационной стоимости учитываются расходы, связанные с ликвидацией предприятия. Отметим, что ликвидационная стоимость предприятия обычно меньше суммы выручки от распродажи его активов.

При различных условиях функционирования предприятия руководство компании должно ориентироваться на максимальное удовлетворение потребностей лиц его составляющих и взаимодействующих с ним. Тогда успех в данном направлении приведет к увеличению стоимости предприятия.

Исследование экономических основ деятельности компании, ее места и роли в социально-экономической системе на основе опыта зарубежных и отечественных экспертов-оценщиков позволяет выделить методологические принципы оценки стоимости предприятия, являющиеся теоретической базой техники оценочной деятельности. Эти принципы базируются на законах и понятиях микроэкономики и вытекают непосредственно из них. Принципы оценки призваны выявить и объяснить причины, влияющие на стоимость оцениваемого объекта.

Одна из возможных классификаций принципов оценки стоимости бизнеса, основанная на таком признаке, как источник влияния на стоимость, представлена в работах отечественных исследователей А. Ю. Харитонова и А. В. Пластинина. В зависимости от примененного признака, принципы оценки стоимости предприятия подразделяются на несколько групп, которые представлены в таблице 2.

Таблица 2 - Принципы оценки стоимости предприятия [52, с. 31]

1. Принципы пользователя предприятия	2. Принципы, связанные с внешней рыночной средой	3. Принципы, связанные с эксплуатацией предприятия как единого имущественного комплекса
Полезность; Замещение; Ожидание (предвидение).	Зависимость; Соответствие; Прогрессия, регрессия,; Предложение и спрос; Конкуренция; Изменение.	Остаточная продуктивность; Предельная производительность; Сбалансированность; Оптимальный размер (масштаб); Вклад; Разделение и соединение.
4. Принцип наилучшего и наиболее эффективного использования имущественного комплекса предприятия



Рассмотрим выделенные группы принципов. Среди первой группы, принципов пользователя фирмы, принцип полезности можно назвать центральным, отражающий в наибольшей степени ценностные ориентиры собственников компании. Предприятие обладает стоимостью, если оно может быть полезным потенциальному владельцу. Принцип замещения предполагает, что информированный покупатель не заплатит за предприятие больше, чем наименьшая цена за другое предприятие с такой же степенью полезности. Из принципа полезности вытекает принцип ожидания, т.е. определение текущей стоимости или других выгод, которые могут быть получены в будущем от владения данной фирмой.

Третья группа принципов связана с влиянием внешней рыночной среды на стоимость предприятия. К примеру, принцип зависимости проявляется в том, что внешняя среда фирмы оказывает влияние на стоимость и объем привлекаемых факторов производства, что в конечном итоге отражается на стоимости компании. Принцип регрессии имеет место, когда фирма характеризуется большим количеством не используемых активов. Прогрессия наблюдается, когда окружающая фирму обстановка, например, обеспечивающая более свободные условия функционирования способствуют увеличению стоимости бизнеса. Согласно принципу изменения оценка стоимости фирмы всегда производится на конкретную дату.

Принципы оценки с третьей группы связанны с влиянием текущей деятельности фирмы на ее стоимость. Так, например, согласно принципу остаточной продуктивности при оценке должен учитываться доход, остающийся в распоряжении фирмы после покрытия всех обязательств. Согласно принципу вклада при оценке включение дополнительного актива в систему предприятия целесообразно, если получаемый прирост стоимости компании больше затрат на приобретение этого актива.

К последней группе принципов относится принцип наиболее эф-фективного использования. Именно этот принцип является ведущим в оценке, поскольку считается наиболее полным. Он заключается в комплексном рассмотрении факторов, влияющих на стоимость фирмы.

Мы разделяем точку зрения А. О. Бианкиной и В. И. Ореховым, которые предлагают в своих работах расширить классические принципы оценки дополнительными принципами, приведенными на рисунке 1. Видится, что дополнение позволит придать традиционно декларируемым принципам оценки стоимости большей системности и завершенности.

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рисунок 1 - Дополнительно рекомендуемые принципы оценки стоимости бизнеса [15, с. 30]

Следование принципам, представленным на рисунке 1, позволит сделать результаты оценочной деятельности более точными и адекватными, отвечающими требованиям действительности. Например, необходимость внесения корректировок в расчеты в случае обновления статистических данных по объекту объясняется принципом актуализации.

Стоит отметить, что при оценке целесообразно использовать многокритериальный подход при выборе наилучшего результата решения по оценке стоимости в случае выполнения расчетов с помощью различных методов [40, с. 247]. Этому отвечает принцип многокритериальности. Причем из альтернативных вариантов оценки бизнеса должен выбираться такой вариант, при котором возможна наиболее полная реализация функциональных возможностей предприятия как имущественного комплекса, что следует из принципа оптимальности.

Перечисленные принципы в обобщенном виде универсальны и применимы к оценке всех видов имущества. Их содержание может меняться в зависимости от параметров объекта оценки и условий его деятельности.

Таким образом, можно сделать вывод, что понятие «стоимость» является широко исследованной категорией в экономической науке. Выделяют следующие виды стоимости: внутреннюю, ликвидационную, инвестиционную, рыночную и т.д. В настоящее время данная категория находит важное прикладное использование во многих направлениях экономики, в том числе в оценочной деятельности. Под стоимостью компании понимают расчетную денежную величину в конкретный момент времени, определенную аналитиком на основе активов, прогнозируемых доходов и аналогичных продаж. Выявить и объяснить причины, влияющие на стоимость оцениваемого объекта призваны принципы оценки. Только с переходом России на рыночный путь развития в экономике возникла необходимость в объективной оценке стоимости всех видов имущества.

1.2 Подходы к оценке стоимости предприятия и их сравнительный анализ

Оценка стоимости компаний по праву считается важнейшей и труднейшей среди других оценки других видов имущества. Кроме временных и условных нормативов и стандартов результаты такого вида оценки определяются также еще мощнейшим информационным и иным воздействием заинтересованных лиц на участников сделок.

Очень часто многие владельцы бизнеса, особенно в России, настолько поглощены лишь развитием своих компаний, что порой не имеют ни малейшего представления о том, сколько стоит их бизнес в действительности. С оценкой бизнеса такие предприниматели сталкиваются, как правило, если возникает необходимость продажи своей компании.

Среди факторов, определяющих стоимость бизнеса выделяют:

- степень контроля над бизнесом и степенью ликвидности активов;

- рыночная конъюнктура и ликвидность бизнеса;

- будущие выгоды от владения оцениваемым бизнесом;

- затраты на создание аналогичных предприятий;

- риск получения доходов [28, с. 44].

Каждый из вышеуказанных факторов в большей или меньшей степени влияет на стоимость компании. Кроме того, стоимость предприятия реагирует на любые ограничения, которые имеет бизнес. Например, если государство ограничивает цены на продукцию предприятия, то стоимость такого бизнеса будет ниже, чем в случае отсутствия таких ограничений.

В отечественной науке используются заимствованные из западной практики три основных подхода к оценке стоимости бизнеса: доходный, затратный (на основе активов), сравнительный [40, с. 246]. Каждый из них характеризуется достоинствами, недостатками и имеет конкретную сферу наилучшего применения. Рассмотрим каждый из этих подходов подробнее.

Доходный подход представляет собой процедуру оценки стоимости, исходящую из принципа непосредственной связи стоимости бизнеса компании с текущей стоимостью его будущих доходов [33, c. 56]. Рассматриваемый подход можно еще определить, как совокупность методов оценки стоимости объекта, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки. Прежде всего, это метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) и метод капитализации дохода.

В основе метода ДДП лежит предположение, что сумма, которую готов уплатить потенциальный владелец за бизнес, определяется на основе прогноза денежных потоков, которые он рассчитывает получить от компании в будущем. При применении данного метода всю будущую деятельность оцениваемого предприятия условно разбивают на два периода: прогнозный и постпрогнозный. Прогнозируемые денежные потоки до определенного момента времени (5-6 лет) и денежные потоки в постпрогнозный бесконечно длинный период приводятся к текущей стоимости на дату проведения оценки путем дисконтирования по ставке, отражающей риск, связанный с поступлением денежных потоков [49, с. 27]. Согласно данному алгоритму и формируется текущая стоимость компании.

Расчет стоимости компании, с помощью метода ДДП производится по следующей формуле:

, (1)

где PV - текущая стоимость компании;

CF - денежный поток;

FV - стоимость активов в постпрогнозный период;

R - ставка дисконтирования;

n- количество лет прогнозирования [23, c. 128].

При использовании метода ДДП можно получить наиболее убедительные результаты, когда оценщик имеет возможность обосновано прогнозировать денежные потоки в будущем на ближайшие 5-10 лет. Многими экспертами считается, что достоверный прогноз в оценке должен быть таким, чтобы доля остаточной стоимости бизнеса в его общей стоимости не превышала примерно 20 %. Погрешность выше при расчете остаточной стоимости бизнеса, чем при дисконтированной стоимости, поэтому высокая доля остаточной стоимости в стоимости бизнеса может привести к существенным искажениям итога [13, с. 22].

В целом можно отметить, что метод дисконтирования денежных потоков чаще всего применяется для компаний, которые находятся на стадии роста или развития, т.е. это относительно молодые компании.

Второй метод доходного подхода - метод капитализации дохода - наоборот, применяется чаще всего для оценки компаний, находящихся на стадии зрелости. Данный метод предполагает, что доходы компании являются постоянными и поступают бесконечно долго. Если предполагается, что будущие доходы будут нестабильны по годам прогнозного периода, то оценку проводят с использованием метода ДДП.

Согласно методу капитализации рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле 2, т.е. отношением чистого дохода бизнеса за год к коэффициенту капитализации.

, (2)

где V - стоимость компании;

Net profit - чистая прибыль (доход);

R - ставка капитализации [23, c. 131].

Метод капитализации дохода является разумной альтернативой методу дисконтирования при выполнении хотя бы одного из указанных условий:

- в случаях отсутствия предпосылок к неравномерному изменению в будущем денежных потоков, генерируемых оцениваемым бизнесом;

- в случае экспресс-оценки, не требующей высокой точности расчетов;

- в случае отсутствия информации для проведения точного прогноза денежных потоков компании.

Если нет необходимости покупки или продажи фирмы, если не существует развитого рынка данного бизнеса, когда соображения извлечения дохода не являются базой для инвестиций (больницы, правительственные здания), оценка может проводиться с помощью затратного подхода. Под затратным подходом понимается оценка компании либо методом чистых активов, либо методом ликвидационной стоимости. Оценка на основе метода анализа активов применима для компаний специального назначения, материалоемких и фондоемких производств, а также в целях страхования.

По методу чистых активов стоимость компании равна разнице между обоснованной рыночной стоимостью активов компании и текущей стоимостью всех его обязательств. Данный метод используется, когда:

- компания обладает значительными материальными активами;

- ожидается, что компания останется действующим предприятием;

- компания является холдинговой или инвестиционной;

- невозможно оценить прибыли или денежные потоки компании;

- значительную часть активов составляют финансовые активы.

Метод ликвидационной стоимости в затратном подходе используют при оценке компании, которой грозит банкротство при низких доходах. При этом учитываются затраты на ликвидацию компании, а также скидки на необходимость и срочность продажи. Также эксперт прибегает к затратному подходу, когда активы вполне прибыльной исследуемой компании будут задействованы в качестве обеспечения привлекаемых кредитов.

Вес затратного подхода обычно минимален при выборе независимым оценщиком финальной стоимости из стоимостей, полученных по всем трем подходам к оценке. Причиной некоторого игнорирования затратного подхода оценщиком является значительная трудоемкость оценки основных средств.

И, наконец, третий - сравнительный подход определения рыночной стоимости, применяемый при существовании рынка бизнеса схожего с оцениваемым. В отличие от затратного сравнительный подход основывается на рыночной информации и учитывает действия потенциальных продавцов и покупателей. Подход применяется в ситуациях, когда:

- Имеется необходимое количество близких по показателям сопоставимых компаний и достаточная финансовая информация по ним;

- В мультипликаторах знаменатель является достаточно большой положительной величиной [50, c. 29].

При сравнительном подходе используются методы, показанные на рисунке 2. B России, в основном, из трех методов подхода используются два: метод компаний-аналогов и метод сделок. При этом метод отраслевых коэффициентов, позволяющий рассчитывать ориентировочную стоимость бизнеса по формулам, выведенным на основе отраслевой статистики, практически не используется.

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рисунок 2 - Методы сравнительного подхода [15, c. 58]

Рассмотрим методы, широко используемые в нашей стране. Метод рынка капитала основан на анализе рыночных цен акций аналогичных предприятий. В свою очередь метод сделок ориентирован на цены приобретения компании целиком либо контрольного пакета его акций. Так как цены аналогов являются скорректированными на результаты переговоров рыночных контрагентов, то этот метод определяет псевдорыночную стоимость акции из контрольного пакета.

При использовании сравнительного подхода оценщик обязательно должен иметь доступ ко всем условиям сделок и конфиденциальной информации. Источники информации зарубежных и отечественных практиков значительно отличаются. Например, оценщики из зарубежных компаний обычно используют такие базы, как Factset Mergerstat LLC, Mergermarket, Zephyr. Между тем отечественные оценщики чаще используют базы данных профессиональных журналов, агентства AK&M «Рынок слияний и поглощений», информацию о торгах на биржах, систему раскрытия информации котирующихся компаний СКРИН, информационно-аналитическую систему «Бизнес ИнфоРесурс» и др. [50, c. 30].

Особенностью сравнительного подхода к оценке бизнеса является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям, а с другой - на фактически достигнутые компаниями финансовые результаты.

Итак, каждый из рассмотренных трех подходов (доходный, затратный, и сравнительный) предполагает использование нескольких методов расчета стоимости. Каждому из них присущи как преимущества, так и недостатки, обобщенные в таблице 3, на основе которой можно сказать, что наиболее приемлемым для оценки бизнеса представляется доходный подход, однако в некоторых случаях другие подходы являются более эффективными. В связи с этим часто результаты, полученные при использовании одного из подходов, проверяются с помощью других подходов. Затем, как правило, оценщики придают определенные веса каждому подходом и таким образом формируется итоговая величина стоимостной оценки.

Таблица 3 - Преимущества и недостатки основных подходов к оценке бизнеса [47, c. 61]

Подход	Преимущества	Недостатки
Доходный подход	1. Простота в расчетах; 2. Учитывает прогнозный доход компании; 3. Позволяет более реально оценивать стоимость компании; 4. Учитывает конкретный и ограниченный период времени.	1. Большая вероятность неточности прогнозов; 2. Отсутствует объективность в выборе ставки капитализации; 3. Оценка требует много времени и носит прогнозный характер.
Затратный подход	1. Простота в расчетах; 2. Использование точной информации о состоянии активов компании; 3. Подтверждение расчетных данных официальными документами, находящимися в свободном доступе.	1. Стоимость компании, полученную данным подходом необходимо систематически пересчитывать из-за обновления информации во внешней среде; 2. Оценка активов компании может не соответствовать реальной рыночной стоимости.
Сравнительный подход	1. Результаты оценки приближены к реальным, если информация получена от компаний аналогов; 2. Используются методы математического моделирования и методов статистики.	1. Требует вложений крупных денежных средств; 2. Не эффективен при отсутствии информации о купле-продаже компаний-аналогов; 3. Не учитывается прогнозная прибыль..

Обычно полученные тремя подходами стоимости имеют очень большой разброс. Поэтому выбор весов каждого подхода в формировании конечной стоимости коренным образом влияет на итоговую величину. К сожалению, только в немногих случаях можно обосновать такой выбор, например, приданию веса доходному подходу примерно равному нулю и примерно единице затратному подходу - в случае банкротства компании.

В отчетах российских оценщиков по оценке прибыльного промышленного предприятия доходному подходу, как правило, придается вес 70%, сравнительному 20%, затратному - 10 %. Также существует мнение, предложенное руководителем оценочно-консультационной компании ООО «Оценка крупных предприятий»Тришиным В. Н. для придания единообразия отчетам об оценке о возможности использования для взвешивания подходов расчета стоимости компаний «золотого сечения», под которым понимают деление отрезка на части в таком соотношении, при котором большая часть так относится к меньшей, как весь отрезок к большей [50, с. 33]. Эту пропорцию принято обозначать греческой буквой ц, и она приблизительно равна 1,6180339887… . Если обозначить A = 1/ ц , B =1/ ц ^3, а C = B =1/ ц ^4, то A + B + C =1, где A ? 0,6180, B ? 0,2361, С ? 0,1459.

Причем, порядок выбора подходов и их методов для большинства российских промышленных компаний должен быть, по мнению Тришина В.Н., таков: сравнительный с коэффициентом А, затем затратный с коэффициентом В и, наконец, доходный с коэффициентом С [49, с. 18]. Для некоторых компаний порядок выбора подходов и их методов может быть естественно другим. Например, для новых компаний - это доходный, затратный, сравнительный, для малоприбыльных - затратный, сравнительный, доходный и т.п.

Таким образом, возникновение таких процессов как приватизация, банкротство или слияние компаний, развитие системы выдачи кредитов коммерческими банками под залог имущества формируют потребность в проведении работ по оценке стоимости бизнеса. На стоимость компании оказывают влияние различные факторы, среди которых рыночная конъюнктура, риск получения доходов, ликвидность бизнеса и др. Также стоит отметить, что в отечественной науке существует три основных подхода расчета оценочной стоимости: доходный, затратный и сравнительный. Каждый из этих подходов имеет свои достоинства и недостатки. Обычно полученные тремя подходами стоимости имеют очень большой разброс. В связи с чем часто результаты, полученные при использовании одного из подходов, проверяются с помощью других подходов. Для формирования более объективной конечной стоимости нередко проводят взвешивание подходов расчета стоимости компаний, например на основе «золотого сечения».

1.3 Специфика формирования оценки рыночной стоимости фирмы в современной российской экономике

Российское государство имеет богатую историю оценочной деятельности, официальной датой основания которой в нашей стране считается 1893 год, ознаменованный выходом «Высочайше утвержденных Правил оценки недвижимых имуществ». Между тем первые упоминания об этом виде деятельности датируются XV веком [33, с. 180], когда была распространена и развивалась оценка земельной собственности.

Преобразования в экономике страны и рост кредитно-денежных отношений в конце ХIХ века способствовали развитию оценочной деятельности в России, которая, как и многие другие процессы, свойственные рыночной экономике, прекратились в связи с переходом к плановой экономике. После 1917 г. некоторая часть оценки преобразовалась в функции Бюро Технической Инвентаризации и земельного кадастра.

Возвращение оценочной деятельности в Россию было всецело связано с возвращением страны к рынку. Приблизительно с 1993 г. начала организовываться первая профессиональная организация в области оценки - Российское общество оценщиков. В настоящее время функционируют такие общественные организации, как Национальная Лига субъектов оценочной деятельности, Российская Коллегия Оценщиков, Московское общество оценщиков [40, с. 247].

Также сейчас развиваются саморегулируемые организации оценщиков (СРО) - некоммерческие организации, которые, как правило, включены в государственный реестр с целью регулирования и контроля оценочной деятельности. Важные направления деятельности СРО оценщиков:

- Проведение экспертизы оценочных работ и совершенствование системы контроля качества работы членов СРО;

- Формирование системы информирования заказчиков оценочных услуг о состоянии рынка оценки;

- Разработка системы справочной информации по различным параметрам, используемым при оценке стоимости [1].

Востребованность оценки стоимости в настоящее время предъявляет растущие требования к качеству работы оценщика. Качество результатов оценки зависит от методологии, которой пользуются оценщики в своей профессиональной деятельности. Методология стоимостной оценки в России в 1990-ых годах возникла под влиянием американской школы. В целом в мире около 80 % набора знаний по профессиональной оценке (статьи, книги, стандарты и отчеты) базируются на американской традиции [34, с. 88].

В России в настоящее время оценщики в своей деятельности в основном пользуются тремя подходами, речь о которых шла в предыдущем параграфе, наиболее популярный из которых - доходный подход [3]. Метод ДДП данного подхода во все мире признан наиболее теоретически обоснованным методом оценки стоимости действующей компании. В странах с развитой рыночной экономикой при оценке крупных и средних предприятий этот метод применяется в 80-90 % случаев. Метод ДДП единственный из методов оценки, основанный на прогнозах будущего развития рынка. Для оценки мелких предприятий используется метод капитализации. Еще в ХIХ веке в России преобладал метод оценки по доходности, и современный доходный подход можно в какой-то мере назвать традиционно российским подходом.

Сравнительный подход эксперты чаще всего применяют при оценке оборудования. Это связано, прежде всего, с тем, что этот подход предоставляет наиболее объективные результаты, поскольку исходные данные для расчетов в большинстве случаев доступны оценщику [5].

Для практической оценки стоимости нематериальных активов и интеллектуальной собственности специалисты применяют затратный и доходный подходы [6]. При условии возможности получения доходов от использования НМА применяют, как правило, доходный подход. Затратный подход используется для целей инвентаризации, балансового учета, определения минимальной цены интеллектуальной собственности, ниже которой сделка для владельца нематериального актива невыгодна.

При оценке недвижимости в зависимости от ситуации применяется один из трех основных подходов. В случае если имеется информация о ценах на аналоги оцениваемого объекта, то целесообразно применять сравнительный подход. Главная предпосылка для использования расчета стоимости недвижимости при помощи доходного подхода - это сдача объекта недвижимости в аренду. Затратный подход основан на: подсчете затрат на воспроизводство зданий и сооружений, являющихся объектом оценки, с учётом всех видов износа и предпринимательской прибыли [2].

При оценке недвижимости для целей залога, также могут применяться все три подхода. Данный вид оценки проводится с тем, чтобы определить состав имущества, который требуется для обеспечения заемной суммы. В таблице 4 указаны общие принципы, относящиеся к каждому из подходов.



Таблица 4 - Принципы применения стоимостных подходов при оценке недвижимости для целей залога [4]

Доходный подход	Затратный подход	Сравнительный подход
Определяется потенциальный доход, который способен приносить предмет залога. Затем он корректируется на величину возможных рисков.	Определяется сумма, необходимая для воспроизводства предмета залога с учетом его морального и физического износа.	Подразумевает сравнение основных характеристик предмета залога с объектами, отчуждаемыми в настоящее время на открытом рынке.

Независимая оценка залога - весьма востребованная услуга, как в реалиях современного бизнеса, так и частной жизни. Оценка для банка позволяет избежать разногласий между этим учреждением и получателем кредита уже при оформлении отношений и в дальнейшем при возникновении спорных моментов по погашению кредита за счет залогового имущества.

Применение оценщиками каждого из подходов для оценки различных видов имущества регулируется Федеральными стандартами оценки №1 - 11. Кроме того, сформирована система государственного регулирования оценочной деятельности, которая основана на Федеральном законе «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» от 29.07.1998 № 135-ФЗ. Данный закон содержит стандарты оценки и методические рекомендации, контроль за соблюдением оценщиками своих профессиональных требований и условий, требования к образованию специалистов. Таким образом, за двадцатипятилетнюю историю существования современной России в оценочной деятельности был накоплен немалый опыт.

В своей профессиональной деятельности российские оценщики обязаны придерживаться российских Федеральных стандартов оценки (ФСО). Тем не менее, российское оценочное сообщество неоднократно признавало, что утвержденный перечень стандартов недостаточен для регулирования и развития профессии, отчасти поэтому для отдельных целей оценки используют другие общепринятыеруководства: международные (МСО), американские, европейские и британские стандарты оценки.

Российские и зарубежные стандарты имеют схожие подходы, методы и процедуры проведения оценки. Однако при более детальном рассмотрении обнаруживаются различия в глубине и детализации описаний и расчетов при проведении оценки. Несмотря на то, что законодательство об оценочной деятельности меняется, система российской стандартизации не соответствует требованиям международных стандартов оценки и не в полной мере решает проблемы оценки в нашей стране

Многие российские оценщики уверены, что отечественные ФСО носят рамочный характер и не отражают того законодательного многообразия, с которым сталкивается оценщик в реальной практике. Именно поэтому многие эксперты считают целесообразным приблизить федеральные стандарты оценки к международным. В российских стандартах ограничено число видов стоимости и прописаны только рыночная, ликвидационная, инвестиционная и кадастровая. МСО предусматривают также: стоимость с ограниченным рынком, потребительскую, специализированную, облагаемую, страховочную стоимости, стоимость действующего предприятия. Однако даже в определении одного вида стоимости (например, рыночной) в МСО и ФСО есть различия, приведенные в таблице 5.

Таблица 5 - Сравнение определения рыночной стоимости в ФСО и МСО [13, c. 23]

Рыночная стоимость	МСО	ФСО
Определение	Расчетная денежная сумма, за которую состоялся бы обмен актива на дату оценки между покупателем и продавцом в результате коммерческой сделки.	наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден на дату оценки на открытом рынке в условиях конкуренции.
Характер определения	Определение «с позиции сделки»	Определение с «позиции широкого (идеального) рынка».
Границы применимости	Подходит ко всем активам, которые могут участвовать в обороте.	Исключает многие слаболиквидные активы из границ своей применимости
Результат применения	Стоимость будет учитывать реальные (наиболее вероятные) обстоятельства обмена.	Цель состоит в определении стоимости достижимой на открытом рынке.

ФСО гораздо уже международных стандартов, и многие вещи и понятия там не освещены. В частности, в ФСО отсутствуют понятия: «агрегация», «ценность», «специфические факторы», «ликвидность» «вынужденная продажа», «база оценки», «транзакционные издержки», «проблемные и незавершенные объекты», «справедливая стоимости» и др. [57]. Итак, можно сказать, что многие положения ФСО требуют дополнения, детализации и расшифровки. Оценщики отмечают, что, зная только текст ФСО, нельзя квалифицированно заниматься оценочной деятельностью, поскольку ее практика гораздо глубже и шире.

До сих пор оценщики для разных целей оценки используют различные методы и подходы, во многих странах действуют свои стандарты оценки - все это приводит к несогласованности экспертов в своих действиях. Отчасти поэтому оценка стоимости на теоретическом уровне представляется как множество разобщенных и независимых приемов, а именно: в рамках рыночного, доходного и затратного подходов применяются различные методики оценки стоимости всего бизнеса целиком. Неслучайно в среде оценщиков давно витает идея создания некой общей интегрированной теории оценки стоимости бизнеса, которую предложил Кристофер Мерсер.

Согласно Интегрированной теории Мерсера в основе реального ценообразования лежит метод дисконтирования будущих доходов, а сравнительный и доходный подходы - это две стороны одного и того же процесса, различающиеся тем, что в случае сравнительного подхода денежные потоки компании и ставка дисконтирования определяются консенсусом множества рыночных участников, в то время как в доходном подходе эти параметры определяются на мнении эксперта [12, c. 9].

Интегрированная теория, ставя во главе доходный подход, приводит к выводу, что ценообразование лучше осуществлять с помощью модели Гордона, содержащей лишь три переменные (см. формулу 3):

V = CF / (R-G), (3)

где V- приведенная стоимость;

CF - денежный поток;

R - ставка дисконтирования;

G - устойчивый темп роста денежного потока [47, c. 60].

Модель Гордона представляет собой частный случай метода ДДП, основанного на допущении о стабильном единообразном изменении денежных потоков в бесконечном будущем периоде

Новшество, вносимое интегрированной теорией в оценку стоимости бизнеса, заключается также в том, что концепция различает два вида стоимости: стоимость предприятия в целом и стоимость для акционера [12, c. 8]. В целом, интегрированная теория является понятной и простой, а ее принципы оценки емкими и универсальными, поэтому можно ожидать, что будущее теории стоимостной оценки именно за этой концепцией.

...