Пріоритети розвитку корпоративного сектора та ринку цінних паперів в Україні

Особливої актуальності набуває проблема відсутності кореляції в динаміці показників, зокрема фондовий індекс в Україні зростає на 135,3% у рік, а ВВП - на 7,9%. У промислово розвинених країнах протягом останніх сорока років середньорічні темпи зростання ВВП і фондових індексів приблизно збігалися. На 1% річного приросту ВВП фондовий ринок США відповідає в середньому 0,99% зростання індексу Dow Jones, а ринок Великої Британії - 1,04% індексу FTSE. Проте даний показник розвитку фондового ринку України за період 2004-2007 років склав 13,35 разів, а фінансово-економічна криза у 2008 році засвідчила, що побоювання фінансових аналітиків транзитивних економік виправдалися.

З початку 2008 року український фондовий ринок пережив потужний спад за останнє десятиліття: зниження ПФТС-індексу за рік склало 73,9%. Безумовно, що основною причиною безпрецедентного падіння українського фондового ринку є глобальна фінансово-економічна криза і викликаний нею екстрений вихід зарубіжних інвесторів з України.

Значну увагу приділено узагальненню причин обвалу вітчизняного ринку цінних паперів і , зроблено висновки про наступне: високий відсоток зовнішніх запозичень у банківському і реальному секторах; збільшення обсягів іноземних портфельних інвестицій (більшою мірою спекулятивних); гривнева емісія центрального банку; слабка капіталізація фінансового ринку; розвиток олігополії в корпоративному секторі економіки.

Проведений аналіз дозволяє зробити висновок, що ринок акцій України за своєю суттю залишається фрагментарним, оскільки інвесторів більше цікавлять акції металургійних, машинобудівних і енергетичних підприємств, а також фінансового сектору. Для виходу з фінансово-економічної кризи на ринку акцій доцільно реалізувати цільову державну програму, яка стимулюватиме залучення довготермінових фінансових ресурсів як зовнішніх, так і внутрішніх інвесторів. У роботі з'ясовано, що сучасна модель української економіки потребує трансформації з урахуванням тенденцій зміни світової кон'юнктури ринку. Цьому сприятиме узагальнення закономірностей і протиріч розвитку економічної системи, а також основних чинників.

Перший чинник ґрунтується на підтримці споживчого попиту, як за рахунок зростання доходів у вигляді заробітної плати, так і за рахунок реалізації соціальних програм уряду і безпрецедентної доступності банківських кредитів для фізичних осіб.

Другим основним чинником економічної моделі була сприятлива зовнішня кон'юнктура на глобальних товарних ринках для українських експортерів, що виробляють досить вузький асортимент продукції. Ці складові, у свою чергу, базувалися на високому рівні ліквідності глобальної фінансової системи, низьких процентних ставках і пошуку нових більш прибуткових активів для вкладення інвестицій.

Третім чинником був постулат про стабільний курс гривні по відношенню до провідних світових валют. Такий підхід позитивно себе зарекомендував на початку 2000 року, коли обсяги залучення іноземного капіталу були незначними. З 2005 року залучення прямих і портфельних інвестицій стали стабільно зростати. Проте посилилися інфляційні явища. Перший інфляційний стрибок досяг піку в травні 2005 року (14,9%), а наступний настав рівно за три роки в травні 2008 року (31,1%).

В Україні за роки її незалежності формування зовнішнього боргу відбувалося в основному під впливом потреб оперативного фінансування поточних бюджетних витрат, яке зумовило його структуру і обсяги. 2004-2007 роки характеризуються більш ніж у три рази зростанням зовнішнього валового боргу України. При цьому практично весь приріст зовнішнього боргу формувався за рахунок боргової експансії банківського (15,1 рази) і корпоративного секторів (3,2 рази). Спекулятивна складова на вітчизняному фондовому ринку в 2004-2007 роках вплинула на зростання активних фінансових операцій, а в 2008-2009 - на їх суттєве зниження. У результаті, дефіцит внутрішніх фінансових ресурсів формує дуже обмежений у своїх можливостях і обсягах ринок цінних паперів - ринок з лімітованою операційною здатністю залучати і розміщати інвестиції.

З урахуванням зарубіжного досвіду у дисертації обґрунтовано, що важливе місце у структурі зовнішніх джерел фінансування корпорацій має займати емісія цінних паперів і, перш за все, акцій та облігацій. У промислово розвинених країнах світу сукупна капіталізація корпоративних облігацій становить від 20 до 65% від загального обсягу капіталізації фондового ринку, що визначає важливу роль облігацій як альтернативного джерела інвестицій.

При аналізі формування і функціонування ринку цінних паперів доцільно враховувати тенденції розвитку ринку корпоративних облігацій, на якому було розміщено позики емітентів, загальна сума яких складала 92948,32 млн. грн.; тільки у 2007 році обсяг нових розміщень склав близько 44480,51 млн. грн., що у 10,4 рази вище від рівня 2002 року. Динаміка розвитку ринку корпоративних облігацій показана у таблиці 7.

Таблиця 7. Обсяги зареєстрованих Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку України випусків облігацій за видами емітентів у 2002-2007 роках, млн. грн.

Вид суб'єкта підприємницької діяльності	Рік
	2002	2003	2004	2005	2006	2007
Банки	87,38	329,16	217,93	2564,73	4994,00	18869,37
Страхові компанії	25,15	7,00	112,00	41,90	85,00	50,64
Підприємства	4162,09	3905,71	3776,66	10141,65	16991,80	25560,50
Усього	4274,62	4241,87	4106,59	12748,28	22070,80	44480,51

За період з 1996 року до 2007 року обсяги зареєстрованих ДКЦПФР України випусків акцій підприємств збільшилися в 25,1 рази, а корпоративних облігацій - відповідно в 4,4 тис. разів. Вважаємо, такий стан підтверджує висновок про те, що залучення позикових засобів за допомогою випуску та розміщення корпоративних облігацій вигідніше, ніж використання банківських кредитів. Водночас частка зареєстрованих обсягів випусків корпоративних облігацій підприємств в обсягах зареєстрованих випусків акцій підприємств за період 2003-2007 рр. зросла від 23,54 до 88,96 %. Визначено, що аналіз ринку цінних паперів України показує, що обсяг торгів акціями підприємств на вторинному ринку цінних паперів України збільшився з 2001 року до 2005 року у 3,5 рази. У цей же період обсяги торгів корпоративними облігаціями на вторинному ринку збільшилися в 54,5 рази.

Домінуючим ринком в ПФТС в 2008 році, також як це було і в 2007 році, став ринок корпоративних облігацій. За 2008 рік торги на даному ринку збільшилися на 3,55 млрд. грн. (19,83%), досягнувши обсягів в 21,42 млрд. грн. Для розвитку ринку цінних паперів характерною є тенденція боргового залучення коштів, тому вітчизняним компаніям доцільно ширше використовувати нові фінансові інструменти та технології для підтримки власної конкурентоспроможності.

Розділ 5. «Пріоритети довготермінової політики держави в розвитку ринку цінних паперів в Україні». За роки формування і функціонування ринку цінних паперів в Україні домінувала концепція самоорганізації ринку, у рамках якої роль держави була обмежена заходами щодо захисту прав інвесторів, розкриття інформації, визначення відповідних принципів і норм. Спроба створити в Україні масштабний, ліквідний і мобільний ринок цінних паперів, ґрунтуючись лише на правилах і розпорядженнях регулювальника, виявилася недостатньо ефективною. Самоорганізація національного ринку цінних паперів потребувала регулювання та моніторингу спеціалізованими державними інституціями.

У процесі дослідження з'ясовано, що основним завданням державного регулятора - Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку України - є відповідальність щодо залучення довготермінових інвестицій у реальний сектор для модернізації виробництва.

Це є ключовим завданням державних інституцій у транзитивних економіках. Створення інституційних умов набуває цінності в тому випадку, якщо буде досягнуто реальний результат від роботи регулятора, який вимірюється кількістю залучених у країну інвестицій, обсягами фінансових операцій на ринку, а також їх стабільністю, конкурентоспроможністю та зниженням волатильності.

При визначенні пріоритетів довготермінової політики держави в розвитку ринку цінних паперів доцільно акцентувати увагу на: посиленні орієнтації даного ринку на внутрішні джерела інвестицій і, перш за все, на вільні заощадження населення; підвищення інвестиційної привабливості підприємств і надання державної підтримки підприємствам в проведенні вторинних емісій цінних паперів; зміцнення довіри інвесторів до ринку цінних паперів; формування системи фінансової безпеки учасників ринку цінних паперів та захисту прав інвесторів; забезпечення всіх учасників ринку достовірною інформацією про емітентів; підвищення правової і корпоративної культури всіх учасників ринку цінних паперів, а також дотримання положень і принципів корпоративного кодексу.

Однією з головних проблем залучення заощаджень населення в інвестиційний процес в нашій країні є відсутність державної програми з захисту економічних інтересів інвесторів на ринку цінних паперів. В Україні роздрібні інвестори відокремлені від фондового ринку. Про це свідчать оптова структура власності, орієнтована на торгівлю блоками, відсутність роздрібних брокерів, дискримінація дрібних акціонерів емітентами, включаючи масові порушення їх прав і постійну невиплату дивідендів, відсутність емісій цінних паперів, розрахованих на залучення роздрібних накопичень.

Найбільшим внутрішнім інвестором у нашій країні спроможне стати населення. За оцінками експертів у населення знаходиться від 40 до 50 млрд. дол. США. При цьому, на 30 січня 2009 року загальний обсяг вкладів фізичних осіб склав 13 млрд. дол. США.

Як наслідок, завданням ДКЦПФР має бути посилення ролі внутрішніх роздрібних інвесторів, доведення їхньої частини на ринку до 20-30% обсягу ринку, залучення на фондовий ринок не менше 15-20% заощаджень, що знаходяться всередині країни в готівковій іноземній валюті.

У сучасних умовах державі вигідно залучати заощадження населення до економічного обороту шляхом проведення публічного розміщення акцій - IPO. По-перше, це допоможе державі залучити в народне господарство значні фінансові заощадження населення країни. По-друге, залучення заощаджень населення в економічний оборот за допомогою інструментів ринку цінних паперів дозволяє створити новий клас приватних інвесторів, що у свою чергу, дозволяє перейти до моделі корпоративного управління заснованою на «капіталізмі акціонерів», а ринку цінних паперів, заснованої на моделі «широкої участі» населення.

З 2008 року й дотепер українська банківська система знаходиться в стані кризи. За даними Національного банку прострочена заборгованість перед банками на 01.03.2009 роки збільшилася з 18 млрд. грн. до 22,5 млрд. грн. Тому в сучасних умовах України механізм «народного» SPO може бути використаний у напрямі часткової приватизації державних банків. При цьому контрольні пакети залишаються в руках держави. У роботі використана абревіатура SPO, оскільки пропонується розміщувати акції банків, які вже включено в лістинг ПТФС. Принципова схема взаємодії уряду України, Національного банку, ДКЦПФР та інших учасників публічного розміщення подана на рис. 2.

Подальший розвиток корпоративних стосунків в Україні, зміна структури власників акціонерних товариств, підвищення публічності й інформаційної прозорості вітчизняних компаній неможливі без урегулювання конфліктів інтересів «акціонер - менеджер - співробітник» ринковими методами, які успішно використовуються за кордоном при побудові компенсаційних планів на основі акцій.

У цілях мотивації працівників корпорацій на основі інструментів ринку цінних паперів в українському законодавстві передбачено правову конструкцію - емісійний цінний папір «опціон». Проте використання опціонів у цілях мотивації працівників корпорацій згідно з українським законодавством обмежено.

Необхідно відзначити можливі ризики при реалізації цих програм розвитку корпорацій.

Після реалізації опціону працівник є повноправним власником акцій і може ними розпоряджатися на свій розсуд. В Україні було декілька досить гучних процесів, коли в статутах компанії було закріплено обмеження з продажу акцій поточними акціонерами. Але коли акціонери продали свої акції агресивним конкурентам, що намагалися отримати контроль над компанією, виникли конфлікти з менеджментом. Такі проблеми можуть з'явитися в приватних акціонерних товариствах, в публічних акціонерних товариствах їх виникнути не повинно.



Рис. 2 Загальна схема розміщення основного і додаткового випусків акцій державного банку

Для залучення вільних грошових коштів співробітників українських приватних акціонерних товариств на цілі розвитку підприємств пропонується «План розвитку приватних акціонерних товариств» (ПРПАТ). Принципова схема створення та функціонування плану подана на рис. 3.

У всьому розмаїтті співпраці держави і приватного сектора приватно-державне партнерство (ПДП) посідає особливе місце. Можна виділити такі основні форми реалізації приватно-державного партнерства: контракт, оренда, концесія, угоди про розділ продукції, спільні підприємства.

Особливості правового режиму ПДП в Україні у формі концесій задаються Законами України “Про концесії” № 997-XIV від 16 липня 1999 долі [4], “Про концесії на будівництво та експлуатацію автомобільних доріг” № 891-VI від 15.01.2009 (Із змінами, внесеними згідно із Законом N 662-IV від 03.04.2003, ВВР, 2003, N 27, ст.209) і т.д.

Проте цей механізм спочатку не містить для інвестора оптимального способу фінансування і гарантій на повернення вкладених коштів з певною прибутковістю. Підтвердженням цього є слабкий інтерес з боку інвесторів до українських інфраструктурних проектів.

Рис. 3 Принципова схема створення плану ПРПАТ

Саме поняття інфраструктурного проекту передбачає, що для його здійснення використовується методологія управління проектами. Традиційно проекти оцінюються за чистою приведеною вартістю (NPV), яка є технікою дисконтування потоку грошових коштів. Використання NPV передбачає, що заздалегідь відомі, як величини майбутніх потоків грошових коштів, так і ставка дисконтування. На жаль, в реальних умовах цього неможливо досягти.

При невизначеності майбутніх грошових потоків стикаємося з необхідністю оцінки ймовірнісного розподілу потоків грошових коштів у часі. Виходячи з того, що на поведінку величин впливає економічна ситуація в країні і зокрема, стан ринку цінних паперів, оцінювати ефективність інфраструктурного проекту доцільно з урахуванням поведінки інших агентів на цьому ринку. Для цього можна скористатися можливостями моделі оцінки прибутковості фінансових активів (САРМ). У загальному вигляді рівняння САРМ може бути записане таким чином:

(10)

и ,

де - ставка прибутковості за проектом; - безризикова ставка прибутковості; - ставка ринкової прибутковості; - коваріація між і ; - дисперсія ; - потік грошових коштів фірми i; - очікуване значення ; - ринкова вартість фірми i.

Здійснивши деякі перетворення, отримуємо вираження ринковій вартості фірми:

(11)

Для визначення ринкової вартості проекту це рівняння перепишемо в такому вигляді:

 (12)

де ; ; - ринкова вартість проекту, - потік грошових коштів за проектом; - очікуване значення ; - обсяг первинних інвестицій.

Джерелом фінансування інфраструктурних проектів можуть виступати корпоративні облігації як модифікація інфраструктурних облігацій.

В разі випуску корпоративних облігацій для реалізації інфраструктурних проектів пропонується здійснювати випуск спеціального траншу довгострокових облігацій при гарантуванні з боку Уряду України виплати номіналу і купонних відсотків по облігаціях, випущених підприємствами. Тобто такі облігації повинні мати подвійну купонну ставку. Максимальна купонна ставка встановлюється, виходячи з прогнозу прибутковості інфраструктурного проекту. Мінімальна купонна ставка є ставкою, гарантованою державним бюджетом. Введення подвійної купонної ставки зажадає деякої зміни українського законодавства. Адаптація даного механізму в сучасних умовах не повинна зустріти принципових заперечень у вітчизняних законодавців.

Залучення нових інвестицій на підприємства вимагає проведення нових емісій. У зв'язку з цим величезного значення набуває завдання розвитку вітчизняного інституту андеррайтингу. При цьому андеррайтинг повинен стати інструментом регулювання пропозиції нових емісій. Українські андеррайтери зобов'язані мати можливість тимчасово акумулювати у себе частину надмірної пропозиції окремих емісій, щоб поставляти їх на ринок у найбільш вигідні для їх клієнтів-емітентів моменти. Держава повинна стимулювати створення вітчизняних інвестиційних компаній, які можуть виконувати функції андеррайтерів. Тому від державних органів потрібна розробка і реалізація спеціальної програми розвитку вітчизняного андеррайтингу.

Різкий стрибок вартості ресурсів радикально змінює структуру фінансового ринку. Не справляючись з дефіцитом ресурсів банки мають можливість кредитувати лише на короткі строки - 1-3 місяці.

Завдання залучення коштів населення в інвестиційний обіг частково полегшується тим, що характеризується високою цільовою спрямованістю. У поточній ситуації залучення фінансових ресурсів через традиційні фінансові інструменти стає неможливим. Тому актуальною є розробка структурованих фінансових продуктів, які орієнтовані на певні класи інвесторів та емітентів.

Розглянемо варіант конструювання індексованої облігації. В цьому випадку для індексації за рівнем інфляції обирається сума при погашенні. Купонний дохід індексується за іншим параметром, який, за суттю, і є премією до прибутковості над інфляцією.

Унаслідок того, що як емітентом виступає уряд, параметром, за яким індексується купонний дохід, може виступати облікова ставка НБУ. Такий вибір можна пояснити таким чином. Темпи інфляції і облікова ставка НБУ є параметрами, які регулюються як національним банком, так і урядом України. Тому за допомогою вибраних параметрів можна керувати величинами грошових потоків за період дії фінансового інструменту. Інвесторами виступає населення країни, отже, прибутковість за цим інструментом має бути вище за прибутковість по депозитах комерційних банків за аналогічний період. Ця величина виступає і як критерій ефективності створюваного інструмента.

Величина купонної ставки може бути розрахована як середнє значення облікової ставки НБУ за період.

(13)

де - розмір купонного платежу на момент оплати; - розмір облікової ставки НБУ на кінець періоду; - розмір облікової ставки НБУ на початок періоду; - номінал облігації.

Розмір суми погашення облігації розраховується таким чином:

(14)

де - сума погашення; - значення рівня інфляції на момент погашення; - значення рівня інфляції на момент випуску.

Встановлено, що мотивація емітента при створенні й використанні індексованих облігацій, які створюються під певний сегмент фінансового ринку, полягає у використанні потенційних можливостей структурованих фінансових інструментів для зниження вартості залучених коштів.

Дослідження дало змогу обґрунтувати висновок, що механізм широкомасштабного залучення коштів населення передбачає, що дрібні приватні інвестори повинні мати вільний доступ до вітчизняного ринку цінних паперів. Формування і функціонування механізму залучення вільних коштів населення вимагає створення нового сегмента інфраструктури ринку, який буде спеціально орієнтований на надання фінансових послуг населенню. Важливим напрямом у створенні інфраструктури є організація системи фондових центрів на базі діючих державних банків. Фондові центри є своєрідними фінансовими супермаркетами надання наступних фінансових послуг: інформаційно-консультаційних інвесторам та емітентам; з продажу цінних паперів нових емісій; з продажу облігацій; з купівлі-продажу акцій підприємств і державних боргових інструментів; із зберігання цінних паперів інвесторів; контролю над виплатою дивідендів; участі в голосуванні на загальних зборах акціонерів і т. д.

Із створенням системи фондових центрів повинна з'явитися установа, де інвестори не лише мають можливість зробити вкладення у фондові цінності, але і у разі потреби завжди зможуть продати свої цінних папери. По завданнях, функціях і можливостях система фондових центрів є новою ринковою пропозицією.

Центральним елементом програми захисту економічних інтересів інвесторів має бути створення спеціального недержавного фонду гарантій приватних інвестицій (ФГПІ), який має здійснювати функції, аналогічні ролі Фонду гарантування вкладів фізичних осіб (ФГВФО). Загалом проблема зводиться до розробки спеціальних правил та норм по процедурі банкротства професійних учасників ринку цінних паперів.

Необхідно відзначити, що професійні учасники ринку цінних паперів України поки не володіють необхідними фінансовими ресурсами для формування резервного фонду ФГПІ, тому фонд доцільно заснувати у відповідності з прийняттям відповідного законодавчого забезпечення. Вважаємо, що кошти на здійснення його поточної діяльності повинні надходити за рахунок щомісячних відрахувань професійних учасників ринку. Такі відрахування мають бути пропорційні обсягам поточної фінансової діяльності учасників, оскільки чим більші її обсяги, тим є вищі ризики і потенційна небезпека можливого банкрутства. Кожен клієнтський рахунок повинен страхуватися у фонді гарантій приватних інвестицій на суму, що не перевищує встановленого відповідними законодавчими актами максимуму. В разі недостатності власних коштів фонд повинен мати можливість узяти кредит в Національному банку України.

ВИСНОВКИ

У дисертації наведене теоретичне узагальнення і нове розв'язуване актуальної наукової проблеми розвитку корпоративного сектора та ринку цінних паперів. За результатами дисертаційного дослідження зроблено такі висновки та рекомендації:

1. Зміна домінуючих концепцій економічній теорії вражаючим чином збігаються зі зміною уявлень про економічні функції держави. Повільно, але впевнено держава перетворюється на повноправного суб'єкта економічної діяльності, який відповідає за виробництво життєво важливих для суспільства благ. Економічна роль держави в неоінституціональній теорії безпосередньо виводиться з позитивних транзакційних витрат і необхідності визначення прав власності. При цьому транзакційні витрати як атрибут ринкового механізму протиставляються витратам бюрократичної координації, що в крайньому варіанті наводить до алокації ресурсів через суспільний сектор.

Економічна теорія держави має першорядне значення за двома, як мінімум, підставами. У ситуації низьких транзакційних витрат держава забезпечує загальне функціонування прав власності, дозволяючи індивідам особистим чином вилучати чисте багатство суспільства. У ситуаціях високих транзакційних витрат держава сама максимізує багатство, або безпосередньо визначаючи права власності індивідів, або специфічним чином перевизначаючи схему прав. Виникає парадоксальна ситуація: зростання транзакційних витрат приводить до посилення державного регулювання, яке, у свою чергу, здатне покликати до життя нові типи транзакційних витрат, заснованих на опортуністичній поведінці державних службовців та інших «опортуністичних агентів».

2. Аналіз теоретико-методологічних засад становлення й розвитку транзитивної економіки України дає можливість визначити, що ядром інституційних змін виступають приватизація та формування постприватизаційних інститутів, які є найбільш важливими для розвитку корпоративного сектора й ринку цінних паперів зокрема. Приватизаційний процес є найважливішим елементом системних перетворень у транзитивній економіці. У процесі його реалізації формуються нові економічні й правові механізми та інституційні структури, без яких неможливо повною мірою економічна реалізація інституту приватної власності.

У рамках цього процесу створюються й формуються: приватний і корпоративний сектори економіки; система корпоративного управління (контролю), прямо пов'язана зі структурою власності; ринок цінних паперів як найважливіший механізм перерозподілу прав власності й мобілізації інвестиційних ресурсів; система інституціональних недержавних інвесторів.

3. Сучасні теоретичні підходи до оцінки ролі й місці ринку цінних паперів у країнах з транзитивною економікою розрізняються дискусією про швидкість лібералізації економіки й приватизації, доцільність стимулювання сукупного попиту за допомогою заходів монетарної та бюджетної політики, формування необхідних ринкових інститутів.

Використання монетарного підходу в процесі трансформації економіки призвело до виникнення серйозних структурних диспропорцій у розвитку реального сектора України. Основою макроекономічних стосунків в економіці України стає експортно-орієнтований сектор. Загальна макроекономічна динаміка залежить від екзогенних чинників зовнішньоекономічної кон'юнктури: світових цін на нафту, газ і метали, динаміки світового попиту на український експорт. Залежний і депресивний стан сектора, орієнтованого на внутрішній ринок, визначається обмеженим платоспроможним попитом на його продукцію та жорсткою конкуренцією із споживчим імпортом при відносній дешевизні валютних кредитних ресурсів. Здолати цей стан можна лише шляхом державного втручання у вирівнювання умов конкуренції для експортно-орієнтованого сектора і сектора, орієнтованого на внутрішній ринок.

4. Стержнем української приватизаційної програми стала модель масової приватизації, яка об'єднала широкомасштабну корпоратизацію (сторона пропозиції) і розподіл приватизаційних сертифікатів серед громадян України (сторона попиту). Безпосереднім результатом приватизаційної схеми, реалізованої у вітчизняних умовах, стало розосередження акціонерного капіталу підприємств серед мільйонів дрібних і найдрібніших власників. Найвища міра політичного чинника в приватизаційних процесах в Україні і, отже, конфліктно компромісний характер їх розвитку зумовлюють вибір приватизаційної моделі, орієнтованої на максимальне досягнення соціального компромісу. Це, у свою чергу, наводить до виключно високого рівня транзакційних витрат як у ході реалізації приватизаційних програм, так і згодом при здійсненні операцій, пов'язаних з перерозподілом власності. Це безпосередньо стосується і проблем корпоративного управління.

5. Початок другої фази приватизації в Україні (2000 рік) також не характеризується інвестиційною спрямованістю процесу. Дилема «інвестиції-бюджет» абсолютно явно вирішувана на користь останнього. Багато в чому це зумовлено кон'юнктурними мотивами вирішення короткострокового тактичного завдання. Звідси стає очевидним і ключовий критерій вибору основного методу продажу незалежно від галузей і регіонів - максимізація доходів державного бюджету.

У цілому ж, якщо абстрагуватися від бюджетної кризи, то стосовно 2000-2008 років безпосередньо у сфері приватизації можна говорити про трансформацію єдиної приватизаційної політики в: спонтанний процес «залишкової приватизації»; домінування бюджетних мотивацій при ухваленні приватизаційних рішень; використання приватизаційних інструментів для залучення політичних спільників серед регіональної еліти й найбільших фінансових угруповань; помітну «регіоналізацію» приватизаційного процесу; тісно пов'язаний з усіма вказаними вище особливостями процес консолідації й інтенсивного подальшого перерозподілу власності між найбільшими фінансовими альянсами й компаніями.

6. Визначальним чинником формування української моделі корпоративного управління є результати та наслідки процесів приватизації. До справжнього моменту безпосереднім результатом приватизаційної схеми, реалізованої у вітчизняних умовах, стала концентрована структура власності, переважно крупних акціонерів.

Незважаючи на прийняття достатньої кількості законодавчих актів, механізми правозастосування, що існують у країні, неякісно забезпечують захист прав і законних інтересів інвесторів та акціонерів. Недосконалість законодавчих основ надання повної та достовірної інформації вимушує акціонерів мати значну долю в акціонерному капіталі як для забезпечення доступу до необхідної їм інформації, так і для контролю за діяльністю менеджменту. Володіння великим пакетом акцій виступає також і як страховка від збитків, які виникають при погіршенні нестабільної макроекономічної ситуації й наявності у зв'язку з цим великих ризиків для потенційних акціонерів.

Рух української економіки у напрямі більш відкритої, транспарентної та працездатної системи корпоративного управління може бути достатньо швидким та енергійним лише при активному державному втручанні.

7. Залежно від значення банків у довготривалому фінансуванні економічного зростання можна виділити або банківсько-орієнтовану, або ринково-орієнтовану фінансовій системі. На сьогодні в Україні склалася ситуація, коли жоден з вказаних типів фінансових систем не лише не домінує, але, що важливіше, функціонує у відриві від промислових корпорацій. Банківська модель економічного зростання довела свою неспроможність як у кінці 1990-х років, так і в 2004 - 2009 роках. Фондовий ринок як потенційний механізм мобілізації фінансових ресурсів протягом усього часу свого розвитку не зміг впоратися з поставленими завданнями.

Зараз можна говорити про стійке та фундаментальне протиріччя системи корпоративного управління в Україні. Сутність його полягає в тому, що в системі, що склалася, співіснують два протилежних підходи: концентрація акціонерного капіталу, яка передбачає мінімум правових засобів захисту акціонерів та англосакська правова традиція, для якої характерна максимізація засобів правового захисту міноритарних акціонерів.

Їх співіснування привело до унікальної ситуації взаємної нейтралізації: з одного боку, концентрація акціонерного капіталу й поступове зменшення долі дрібних акціонерів у принципі знижує значущість широкого правового інструментарію захисту міноритарних акціонерів з точки зору корпоративного сектора в цілому, а самі інструменти захисту дрібних акціонерів трансформуються в інструменти корпоративного шантажу; з іншого боку, створення розгорнутої системи правових засобів захисту акціонерів, у свою чергу, стримує подальший процес концентрації акціонерного капіталу (як чинник зворотного впливу права на економічні процеси).

Таким чином, найкоректніше було б стверджувати, що в даний час однією із стратегічних цілей розвитку корпоративного сектора економіки України є диверсифікація власності і перехід до масової моделі інвестування в процесі формування середнього класу.

8. Трансформаційний спад в Україні обумовлюється нездатністю економіки справитися з необхідним переміщенням ресурсів з одних галузей і регіонів в інші. Загальними причинами цього є нерозвиненість народжуваних ринкових інфраструктур і наявність різних бар'єрів на шляху руху капіталу. У проекції на ринок цінних паперів це виражається в слабості та нестійкості внутрішніх механізмів, що створює перешкоди для ефективного прояву ринкових стимулів.

Тому потрібно, насамперед, створити систему обертання національного капіталу, що дозволяла б вільно переливатися доходу в капітал і навпаки. У першу чергу це відноситься до розвитку інфраструктури обертання капіталу - ринку цінних паперів. По друге, важливим державним завданням є підтримка розвитку інститутів і технологій трансформації внутрішніх заощаджень підприємців і населення у виробничі інвестиції. У результаті ринок цінних паперів стане центральною ланкою в системі перерозподілу національних ресурсів у перспективні виробництва. Відсутність ефективного ринку цінних паперів в Україні веде до того, що більш заможні громадяни змушені інвестувати свої кошти за кордоном, а менш заможні - вкладати їх у конвертовану валюту, забезпечуючи тим самим емісійний дохід іноземним державам.

Однією з найважливіших соціальних функцій держави є розробка і здійснення стратегічних програм, спрямованих на згладжування неравномірностей розподілу суспільного добробуту. У зв'язку з цим державна турбота про розвиток ринку цінних паперів потрапляє в ряд найбільш пріоритетних стратегічних завдань держави.

9. Встановлено, що тимчасові обмеження не дають можливості створити в Україні вітчизняний ринок цінних паперів за рахунок поступового саморозвитку. Розробка теорії державного регулювання ринку з метою стимулювання його прискореного розвитку стає надзвичайно актуальною. Для розробки такої теорії доцільно використовувати положення загальної теорії рівноваги.

За час становлення України як держави значна частина бюджетних і фінансових коштів підприємств, зокрема фондів відшкодування, різними шляхами вилучалася з виробничої сфери і, проходячи через приватні руки, накопичувалася у населення. Таким чином було створено певний потенціал фінансових резервів на майбутнє. Регулювання державою інвестицій не означає її прямого вторгнення у відносини власності. Механізми регулювання ринку цінних паперів можна розділити на три групи: вбудовані механізми гнучкості (вбудовані стабілізатори); компенсуючи механізми, що автоматично діють; регульована програма розвитку ринку.

Основним вбудованим стабілізатором є оподаткування та система страхування некомерційних ризиків інвесторів на ринку цінних паперів. До групи автоматичних компенсованих механізмів належать: зниження облікової ставки Національного банку України; гарантування державою випусків корпоративних цінних паперів; збільшення розмірів позик, що надаються державою на розвиток інфраструктури ринку цінних паперів. Регульована програма розвитку ринку є програмою бюджетного регулювання ринку, яка розрахована на весь період виходу економіки на рівень стійкого розвитку.

10. Доведено, що тільки держава володіє необхідним набором якостей, щоб стати ефективним власником на тих підприємствах, де є державна частка. Виступаючи в ролі активного акціонера, держава може забезпечувати дотримання прав інших акціонерів (зокрема дрібних приватних інвесторів) за рахунок ефективнішого представлення їх інтересів.

Діяльність компаній із державною участю істотно впливає на стан всієї української економіки не тільки через численність цієї групи підприємств, але й унаслідок їх значущості. Тому вдосконалення механізмів участі держави в управлінні державними компаніями й акціонерними товариствами змішаної форми власності є однією з найбільш актуальних проблем економіки України.

Специфіка української моделі економіки полягає в тому, що це державно-приватна система господарювання, у якій держава виконує роль диригента, а державна власність - системоутворюючу функцію в системі відносин власності. Аналізуючи можливі варіанти управління державною власністю у вигляді акцій акціонерних компаній, можна зазначити таке: державі не слід активно відчужувати власність; з метою ефективного управління власністю необхідно використовувати як інститут довірчого управління, так і залучення до управління державними пакетами акцій активних власників компаній з державною участю.

11. Український ринок цінних паперів зберігає високу галузеву концентрацію. На чотири найбільших галузей - енергетика, добувна промисловість, чорна металургія і фінансовий сектор - доводиться приблизно 78% національній капіталізації. Ринок повторює, по-перше, структуру економіки, що склалася, а по-друге, напрямок руху економічного зростання. Концентрація капіталізації й оборотів у вказаних секторах відображає перекоси, властиві нашій економіці. Підсумком відсутності ефективної стратегії соціально-економічного розвитку держави стали таки системні макроекономічні розбіжності: подальше посилення експортної орієнтації національної економіки; посилення сировинної орієнтації промислового виробництва; неефективна структура інвестиційних витрат; погіршення структури іноземних інвестицій.

Економічна модель української економіки останніх чотирьох років базувалася на високому рівні ліквідності глобальної фінансової системи, низьких процентних ставках і пошуку світовими інституційними інвесторами нових більш прибуткових активів для інвестицій.

2004-2007 роки характеризуються різким (більш ніж в три рази) зростанням зовнішнього валового боргу України. При цьому практично весь приріст зовнішнього боргу Україні формувався за рахунок боргової експансії банківського (15,1 разі) та корпоративного секторів (3,2 разі). Спекулятивна складова на вітчизняному фондовому ринку в 2004-2007 роках вплинула на його перегрів, а в 2008-2009 - на його падіння.

Дефіцит внутрішніх грошових ресурсів формує дуже обмежений в своїх можливостях й обсягах ринок цінних паперів - ринок з лімітованою операційною здатністю залучати гроші. Для поліпшення ситуації необхідні стратегічні заходи з боку Уряду, НБУ та ДКЦПФР.

12. Аналіз галузевої структури ринку акцій України показує практично функціональну залежність внутрішнього ринку від зовнішньої кон'юнктури, він за своєю сутністю залишається фрагментарним. Для виходу з кризи на ринку акцій терміново необхідна цільова державна програма стимулювання приходу на цей ринок «довгих» грошей і бажано внутрішнього інвестора, яким може бути населення України.

Встановлено, що боргове залучення коштів перевершує за обсягами фінансування через акції. За період з 1996 року до 2007 рік обсяги зареєстрованих ДКЦПФР України випусків акцій підприємств збільшилися в 25,1 разів. У цей же період обсяги зареєстрованих ДКЦПФР України випусків корпоративних облігацій збільшився в 4,4 тис. разів. Такий стан справ підтверджує тезу про те, що залучення позикових засобів за допомогою випуску корпоративних облігацій вигідніше, ніж використання банківських кредитів. Незважаючи на те, що 2008 рік характеризується обвальним зниженням капіталізації біржового ринку України, показники за обсягом торгів корпоративними облігаціями показали значне зростання (19,83%).

Український ринок цінних паперів найбільш імовірно й надалі буде мати борговий характер. Це вимагає перегляду політики ДКЦПФР на фондовому ринку. Розвиток системи гарантування корпоративних емісій з боку держави істотно стимулює активність підприємств на ринку цінних паперів. Держава може видавати гарантії двох видів: з погашення основного боргу і з виплати мінімального купонного відсотка. Додатковий (негарантований) купонний відсоток встановлюється самим підприємством-емітентом.

13. Доведено, що розвиток корпоративного сектора та ринку цінних паперів в Україні потребує державного втручання. У зв'язку з цим державне регулювання може виявлятися в таких формах: визначення стратегії та програмування розвитку ринку; безпосередня участь у змінах архітектури галузі в тих елементах, які створюють підвищені системні ризики; формування системи економічних стимулів, що створюють інтерес усіх класів інвесторів до вкладення коштів в цінні папери; невідворотності санкцій за порушення прав інвесторів.

Основними напрямами державного регулювання є: прискорений розвиток інституту дрібних приватних інвесторів; програми захисту економічних інтересів інвесторів; розвиток вітчизняного інституту андеррайтингу; розвиток системи приватно-державного партнерства; розвиток системи мотивації працівників корпорацій на основі інструментів ринку цінних паперів; стимулювання емісії корпоративних цінних паперів.

Механізмами реалізації виділених напрямів можуть виступати: публічне розміщення акцій державних корпорацій - «народного» IPO; розробка та використання опціонних програм у цілях залучення вільних грошових коштів співробітників українських приватних акціонерних товариств; фінансування інфраструктурних проектів на основі інфраструктурних облігацій; розробка структурованих фінансових продуктів, які орієнтовані на певні класи інвесторів та емітентів; створення системи фондових центрів; створення спеціального недержавного фонду гарантій приватних інвестицій.

14. Виконане дослідження дае змогу сформулювати нові наукові проблеми, що мають важливе теоретичне та практичне значення і можуть стати предметом подальших наукових пошуків, зокрема такі: оптимізація розвитку інституту сумісних інвестицій; розробка законодавства для розвитку опційних планів приватних акціонерних товариств; розробка механізмів розвитку вітчизняного інституту андеррайтингу та стимулюванню вторинних емісій; розробка законодавства для розвитку приватно-державного партнерства; розробка фінансових інструментів на основі методології фінансового інжинірингу.

СПИСОК ОПУБЛІКОВАНИХ ПРАЦЬ ЗА ТЕМОЮ ДИСЕРТАЦІЇ

Монографії, розділи у колективних монографіях, наукових доповідях, статті у фахових наукових журналах та збірниках наукових праць

1. Кубліков В.К. Формування ринку цінних паперів в Україні: державне регулювання: [монографія] /В.К. Кубліков. - Одеса: Астропринт, 2008. - 328 с. (19,07 др. арк.)

2. Кубліков В.К. Управління державною власністю в Україні (регіональний аспект): [монографія] / В.К. Кубліков В.К., Гриневецька О.С. - Одеса: Астропринт, 2006. - 160 с. (9,3 др. арк., особисто автору належать 4,5 др. арк.). Автором розглянуто тенденції інституціональних змін в перехідній економіці, особливості приватизаційних процесів різних країн, структура власності в країнах з перехідною економікою.

3. Кубликов В.К. Анализ и моделирование систем управления производством [научное издание] /В.К. Кубликов. - Новосибирск: издательство Новосибирского университета, 1993. - 147 с. (9,25 п. л.)

4. Кубліков В. К. Аналіз джерел інвестиційних ресурсів в основний капітал підприємств України / В. К. Кубліков // Вісник Криворізького економічного інституту КНЕУ: збірник наукових праць. - Кривий Ріг: Криворізький економічний інститут, 2009. - № 3(19) С. 85-88. (0,5 др. арк.)

5. Кубліков В. К. Теоретичні аспекти формування моделі корпоративного управління / В. К. Кубліков // Науковий вісник. - Одеса: ОДЕУ, 2009. - № 13 (91). С. 3-7. (0,5 др. арк.)

6. Кубліков В. К. Індексовані облігації - альтернатива банківського депозиту / В. К. Кубліков // Ринок цінних паперів України. - 2009. № 3-4. С. 41-45 (0,5 др. арк.)

7. Кубліков В. К. Інфраструктурні проекти - напрямок розвитку відносин держави і бізнесу / В. К. Кубліков // Ринкова економіка: Сучасна теорія і практика управління: збірник наукових праць / Одеський національний університет ім. І.І. Мечникова - Одеса: вид. Бакаєв В.В., 2009. - Том 12. випуск 26. ч. 2. С. 8 -14. (0,5 др. арк.)

8. Кубліков В. К. Діяльність з управління активами / Т. Б. Кублікова, В. К. Кубліков, Н. В. Мішина та ін. // Діяльність з управління активами інституційних інвесторів - Одеса: ОДЕУ, 2008. С. 185-202. (1,4 др. арк.)

9. Кубліков В. К. Проблеми управління державною власністю на ринку цінних паперів / В. К. Кубліков // Вісник соціально-економічних досліджень: зб. наукових праць. - Одеса: ОДЕУ, 2006. - Вип. 24. С. 111 - 116. (0,5 др. арк.)

10. Кубліков В. К. Акціонерні товариства на ринку цінних паперів України / Т. Б. Кублікова, В. К. Кубліков, Н. В. Мішина та ін. // Державне регулювання ринку цінних паперів - Одеса: ОДЕУ, 2006. С. 304-366. (1,6 др. арк.)

11. Кубліков В. К. Напрями підвищення ефективності пайових інвестиційних фондів / Т. Б. Кублікова, В. К. Кубліков // Вісник Львівської комерційної академії, серія економічна: зб. наукових праць. - Львів: ЛКА , 2005 - Вип.. 18. С. 129-132. (0,5 др. арк.) Особистий внесок: проаналізовано поточний стан активів пайових інвестиційних фондів.

12. Кубліков В. К. Організаційне забезпечення діяльності інститутів спільного інвестування / О. А. Данілюк, Т. Б. Кублікова, В. К. Кубліков, Н. В. Мішина та ін. // Професійна діяльність на ринку цінних паперів в 2 кн. кн.2. - Одеса: ОДЕУ, 2006. С. 133-155. (1,4 др. арк.)

13. Кубліков В. К. Практичні аспекти проведення приватизації в Україні / О. А. Данілюк, Т. Б. Кублікова, В. К. Кубліков, та ін. // Професійна діяльність на ринку цінних паперів в 2 кн. кн.1. - Одеса: ОДЕУ, 2006. С. 108-118. (1,1 др. арк.)

14. Кубліков В. К. Система ціле у стратегічному керуванні компаніями / В. К. Кубліков // Економіка: проблеми теорії та практики: зб. наукових праць. - Дніпропетровськ, ДНУ, 2004 - Вип. 191 в 4 т. Том II. С. 375-382. (0,5 др. арк.)

15. Кубліков В. К. Вдосконалення організаційно-економічного механізму управління інвестиційною діяльністю в регіоні / В. К. Кубліков // Державна стратегія управління місцевим та регіональним розвитком: форми, методи та актуальні проблеми реалізації. - Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2004. - С. 24 -30. (0,4 др. арк.)

16. Кубліков В. К. Оцінка вартості власного капіталу країнах з перехідною економікою / В. К. Кубліков // Регіональні Перспективи 2004. - №3-5 (40-42). С. 194 -196. (0,5 др. арк.)

17. Кубліков В. К. Управлінський аспект підвищення конкурентоспроможності Одеського регіону / В. К. Кубліков, В. В. Андріанов, С. Д. Макосій // Праці Одеського політехнічного університету: зб. наукових праць. - Одеса, 2004 - спец. вип., т.3. С. 216 -219. (0,6 др. арк.) Особистий внесок: запропоновані фінансові механізми підвищення конкурентоспроможності регіону.

18. Кубліков В. К. Концептуальні основі формування механізму державного управління інвестиційної діяльністю в Україні / В. К. Кубліков // Актуальні проблеми державного управління та місцевого самоврядування: сучасний стан та перспективи регіонального розвитку. - Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2005. - С. 54 -62. (0,4 др. арк.)

19. Кубліков В. К. Питання інноваційного росту в країнах трансформаційного періоду / В. К. Кубліков // Економіка: проблеми теорії та практики: зб. наукових праць. - Дніпропетровськ, ДНУ, 2002 - Вип. 152. С. 90-98. (0,5 др. арк.)

20. Кубліков В. К. Системний підхід у стратегічному управлінні організаціями / В. К. Кубліков, Н. Л. Кусик // Держава та регіони 2001. - №3. С. 83 -88. (0,5 др. арк.) Особистий внесок: запропоновані фінансові механізми стратегічного розвитку підприємствами.

21. Кубліков В. К. Забезпечення репрезентативності вибірки спостережень в умовах короткого ряду динаміки / В. К. Кубліков, Халиль Ягхи // Праці Одеського політехнічного університету: зб. наукових праць. - Одеса, 2000 - вип. 2(11). С. 115 -119. (0,5 др. арк.) Особистий внесок: запропонована математична модель обробки короткого ряду статистичних спостережень.

22. Кубліков В. К. Виділення технико-організаційних чинників розвитку складних виробничих систем / В. К. Кубліков, Халиль Ягхи // Праці Одеського політехнічного університету: зб. наукових праць. - Одеса, 1999 - вип. 3(9). С. 155 -163. (0,5 др. арк.) Особистий внесок: запропонована математична модель вибірки статистично значимих показників.

23. Кубліков В. К. Господарський механізм і ефективність виробництва / В. К. Кубліков // Праці учених ОПІ: зб. наукових праць. - Одеса, 1999 - спец. вип. С. 22 -28. (0,5 др. арк.)

24. Кубликов В. К. Классификация управленческих решений в стратегическом менеджменте / В. К. Кубликов, Н. Л. Кусик - К.: НАН Украины, институт кибернетики им. В.М. Глушкова, 2002. - 18 с. - (Препринт / НАН Украины, институт кибернетики им. В.М. Глушкова; 2002-1). Особистий внесок: запропонована модель ієрархічній класифікації управлінських рішень. (0,5 др. арк.)

25. Кубликов В. К. Организационные формы инновационной деятельности / В. К. Кубликов - К.: НАН Украины, институт кибернетики им. В.М. Глушкова, 2002. - 18 с. - (Препринт / НАН Украины, институт кибернетики им. В.М. Глушкова; 2002-10).

Матеріали наукових конференцій

26. Кубліков В. К. Аналіз моделей державного регулювання ринку цінних паперів / В. К. Кубліков // Регіональна політика на сучасному етапі державотворення: проблеми децентралізації, ризики та перспективи впровадження: науково-практична конференція 31 жовтня 2006 р.: - тези доп. Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2006. - С. 425 -426. (0,1 др. арк.)

27. Кубліков В. К. Національні моделі державного регулювання страхової діяльності / В. К. Кубліков // Проблеми економічної кібернетики: ХI Всеукраїнська науково-методична конференція 2-4 жовтня 2006 р. м. Алушта.: - тези доп. - Донецк: ТОВ «Юго-Восток, Лтд. 2006 - С. 60-62. (0,1 др. арк.)

28. Кубліков В. К. Моделі приватизації розвинутих країн / В. К. Кубліков // Адміністративно-територіальна реформа та проблеми реалізації потенціалу економічного зростання в Україні: науково-практична конференція 27 травня 2005р.: - тези доп. - Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2005. - С. 29 -31. (0,1 др. арк.)

29. Кубліков В. К. Загальні тенденції інституційних змін в перехідній економіці / В. К. Кубліков //Актуальні проблеми державного управління та місцевого самоврядування: сучасний стан та перспективи регіонального розвитку: науково-практична конференція 18 жовтня 2005р.: - тези доп. - Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2005. - С. 409 -412. (0,1 др. арк.)

30. Кубліков В. К. Проблеми інновації в країнах з транзитивною економікою / В. К. Кубліков // Проблеми економічного зростання України на сучасному етапі: мікро- і макрорівень: Всеукраїнська науково-практична конференція 20-21 червня 2002 р.: - тези доп. - Феодосія: ИВЦ ФДФЕІ 2002. С. 7-8. (0,1 др. арк.)

Інші публікації

Підручники та навчальні посібники з грифом МОН України

31. Кубліков В.К. Інвестиції на ринку цінних паперів: [підручник] /Т.Б. Кублікова, В.К. Кубліков. - Одеса: ОРІДУ НАДУ, 2006. - 428 с. (23,3 др. арк., особисто автору належать 12,1 др. арк.)

32. Кубліков В.К. Регулювання діяльності торговця цінними паперами (запитання та відповіді): [навчальний посібник] / за редакцією М.І. Звєрякова. Одеса: Атлант, 2008. - 244 с. (17,1 др. арк., особисто автору належать 1,9 др. арк.)

33. Кубліков В.К. Депозитарна діяльність на ринку цінних паперів (запитання та відповіді): [навчальний посібник] / за редакцією М.І. Звєрякова. Одеса: Атлант, 2008. - 285 с. (30,2 др. арк., особисто автору належать 2,8 др. арк.)

34. Кубліков В.К. Державне регулювання ринку цінних паперів (запитання та відповіді): [навчальний посібник] / за редакцією М.І. Звєрякова, С.О. Бірюка, М.О. Бурмаки. - Одеса: «Друкарський дім», 2009. - 480 с. (50,4 др. арк., особисто автору належать 2,9 др. арк.)

АНОТАЦІЯ

Кубліков В.К. Пріоритети розвитку корпоративного сектора та ринку цінних паперів в Україні. - Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня доктора економічних наук за спеціальністю 08.00.08 -гроші, фінанси і кредит . - Одеський державний економічний університет, Одеса, 2009.

Дисертацію присвячено розробки теоретико-методологічних засад визначення та обґрунтування пріоритетів державного регулювання розвитком корпоративного сектора та ринку цінних паперів, визначення впливу на їх розвиток процесів трансформації економіки, приватизації, зміни структури власності вітчизняних корпорацій. Запропоновано модель трансформації економіки України, яка відображає структурні особливості, що до формування специфічних інститутів та інструментів приватизації державної власності, динаміки змін структури власності, державної політики на фінансовому ринку. Доведено, що перетворення ринкової моделі економіки України в «капіталізм акціонерів», а українського ринку цінних паперів у ринок, заснований на моделі «широкої участі» населення, можуть відбуватися лише в умовах масштабного державного втручання. Розроблено економічні механізми переорієнтації заощаджень населення на реальні інвестиції, які включають спеціальні заходи державного характеру.

...